CC BY
33
АКТУАЛЬНЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ СОЗДАНИЯ СТОИМОСТИ В СИСТЕМЕ ЦЕННОСТНО-ОРИЕНТИРОВАННОГО МЕНЕДЖМЕНТА
А.В. Александрин, магистрант Московский университет имени С.Ю. Витте (Россия, г. Москва)
DOI: 10.24411/2411-0450-2020-10245
Аннотация. Данная статья рассматривает актуальные на сегодняшний день показатели и индикаторы стоимости, входящие в систему ценностно-ориентированного менеджмента. На смену концепции максимизации прибыли, как основной цели функционирования и развития бизнеса, приходит концепция максимизации стоимости корпорации. По мере того, как целью бизнеса становится создание стоимости на основе удовлетворения интересов потребителей, финансовый менеджмент преобразуется в ценностно-ориентированный менеджмент. Особое внимание в системе ценностно-ориентированного менеджмента уделяется индикаторам стоимости, компоненты которых демонстрируют операционную, инвестиционную и финансовую эффективность корпорации. Очевидно, выбор объективного набора показателей создания стоимости является важным управленческим решением, которое принимает любая корпорация, которое, в свою очередь, зависит от множества внешних и внутренних факторов - размера компании, состояния рыночной конъюнктуры, наличия долга, дивидендной политики и других. Количество корпораций, внедряющих систему данных показателей в свою деятельность растет, однако стоит признать, что не всем удается извлечь одинаковую выгоду.
Ключевые слова: стоимость корпорации, ценностно-ориентированный менеджмент, абсолютные показатели стоимости, относительные показатели стоимости, рыночная стоимость, балансовая стоимость, фундаментальная стоимость.
Ценностно-ориентированный менеджмент - концепция, включающая комплексный подход к управлению корпорацией, который нацелен, с одной стороны на рост стоимости корпорации, а с другой - на генерацию ценности для своих потребителей и заинтересованных лиц [1]. При этом первичным является удовлетворение интересов потребителей, или, по выражению Питера Друкера, «главная задача бизнеса -приобретать и удерживать потребителей» [2]. Только успешное решение этой задачи, а именно умение предвидеть и реагировать на нужды потребителей, обеспечивает бизнесу возможность получения устойчивого денежного потока и, следовательно, позволяет увеличивать фундаментальную и рыночную стоимость компании.
Особое внимание в системе ценностно-ориентированного менеджмента уделяется индикаторам созданной или разрушенной корпорацией стоимости. Анализ данных показателей происходит в комплексе с
фундаментальными стоимостными факторами, а именно факторами операционной и рыночной эффективности (ROIC и ROA), инвестиционной эффективности и действенности (величина 1С, темп прироста 1С), финансовой эффективности и действенности (WACC) [3]. Основное отличие заключается в том, что при помощи данных индикаторов можно однозначно определить генерируется ли стоимость или же она разрушается, тогда как по каждому из факторов стоимости однозначного вывода касательно создания стоимости сделать невозможно.
Систематизация индикаторов создания стоимости построена на основе учета следующих критериев:
1) Во-первых, база оценки стоимости: балансовая стоимость, фундаментальная стоимость и рыночная стоимость.
2) Во-вторых, вид индикаторов: абсолютные, представленные, как правило, в виде конкретных натуральных значений и
относительные, представленные виде про- в виде процентов или различных коэффи-изводных значений, которые выражаются циентах.
Абсолютные показатели создания стоимости
Основанные на балансовой стоимости
Основанные на скорректированной балансовой стоимости
Остаточная чистая прибыль (К1)
Остаточная операционная прибыль (ЯеО!)
Основанные на фундаментальной стоимости
Экономическая добавленная стоимость (ЕУА)
Акционерная добавленная стоимость <8УА)
1_
Основанные на рыночной стоимости
Рыночная добавленная стоимость
Денежная добавленная стоимость
(СУА)
Экономическая прибыль (ЕР)
Рис. 1. Абсолютные показатели создания стоимости
Акционерная добавленная стоимость (ЗУА)
Первая группа абсолютных показателей состоит из показателей, значения которых определяются на основе балансовой стоимости; значения которых рассчитываются по финансовой отчетности, не требуя корректировок и привлечения дополнительной информации [1]. К этой группе относятся показатели прибыли и денежного потока, положительные значения которых свидетельствуют о создании стоимости корпорации.
Остаточная чистая прибыль (Ы) - показатель первой группы, характеризующий прибыль, которая остается после вычета расходов и затрат на совокупный инвестированный капитала (включая собственный капитал). Величина остаточной чистой прибыли определяется как разность между бухгалтерской чистой прибылью и затратами на собственный капитал.
Ш = N1 — ге * Е #(1) где N1 - чистая прибыль;
Е - балансовая стоимость собственного капитала;
ге - рыночная стоимость собственного капитала.
Остаточная операционная прибыль (Ые01) - следующий показатель первой группы, определяемый как разница между чистой операционной прибылью (ЫОРАТ) и затратами на совокупный капитал корпорации.
Яе01 = ЫОРАТ - ШАСС * г1С #(2)
где N0PAT - чистая операционная прибыль;
г ¡с - стоимость инвестированного капитала, определяющаяся на основе бухгалтерской отчетности;
WACC - средневзвешенная стоимость капитала.
Поскольку методология расчета остаточной операционной прибыли использует значение средневзвешенной стоимости капитала, стоит указать, что определение данной величины должно осуществляться
на основе рыночных значений собственного и заемного капитала для получения наиболее объективных результатов.
Экономическая прибыль (EP) - третий показатель в группе показателей, основанных на балансовой стоимости, рассчитываемый на основе финансовой отчетности и не требующий корректировок, который определяется как произведение инвестированного капитала и спреда доходности (разница между ROIC и WACC) [4].
ЕР = 1С * (К01С - ШАСС)#(3)
где ROIC - рентабельность инвестированного капитала.
Расчет стоимости величины экономической прибыли позволяет определять средневзвешенную стоимость капитала как рыночный показатель, так и показатель, рассчитанный на основе фактического значения стоимости долговых средств и рыночной стоимости собственного капитала.
Заключительным показателем первой группы является - показатель денежной добавленной стоимости (CVA - упрощённый вариант расчета, не подразумевающий корректировок), который демонстрирует итоговую величину денежного потока, остающуюся акционерам после покрытия затрат на инвестированный капитал. Методика расчета данного показателя схожа с методикой расчета экономической прибыли только вместо рентабельности инвестированного капитала задействуется денежная рентабельность инвестированного капитала.
СУА = 1С * (СР1Ю1 - ШАСС)#(4)
где CFROI - денежная рентабельность инвестированного капитала.
Из всех показателей данной группы только денежная добавленная стоимость определяется на основании денежных потоков, в основе определения других трех показателей лежит прибыль.
К абсолютным показателям второй группы, которые рассчитываются на основе скорректированной балансовой стоимости, относят экономическую добавленную
стоимость (EVA), методика расчета которой подразумевает обязательную корректировку величины чистой операционной прибыли (NOPAT) и величины инвестированного капитала [4].
EVA = NOPATc - WACC * ICc#(5)
где NOPATC - скорректированная величина чистой операционной прибыли;
Основное отличие индикатора экономической добавленной стоимости от индикатора остаточной чистой прибыли заключаются в устранении, путем корректировки, бухгалтерских искажений экономических показателей прибыли и инвестированного капитала.
Также ко второй группе абсолютных показателей относится денежная добавленная стоимость, при определении которой предполагается корректировка денежного потока от операционной деятельности и инвестированного капитала:
CVAc = CFc - WACC * ICc#(6)
где CFC - скорректированный денежный поток от операционной деятельности.
Третья группа абсолютных показателей, основанная на фундаментальной стоимости на начальном этапе, предполагает определение фундаментальной стоимости капитала, которая в свою очередь определяется при помощи доходного подхода к оценке бизнеса. Оценка фундаментальной стоимости инвестированного капитала основывается на формуле капитализации чистой операционной прибыли (отношение чистой операционной прибыли к средневзвешенной стоимости капитала) [5].
NOPAT
Далее при помощи рассчитанной фундаментальной стоимости инвестированного капитала определяется рыночная добавленная стоимость как разница между фундаментальной стоимостью инвестированного капитала и его балансовой величиной. Формула расчета данного показателя имеет вид [4]:
МУАр = У1С - 1С#(8)
Положительная величина показателя добавочной стоимости, оцененной на основе фундаментальной стоимости свидетельствует о том, что корпорацией в процессе финансово-хозяйственной деятельности генерирует стоимость; то есть ценность с точки зрения будущих доходов и поступлений превышает балансовую оценку капитала.
Акционерная добавленная стоимость выступает следующим показателем, основанным на фундаментальной стоимости, демонстрирующий величину созданной за определенный период стоимости, а именно величину текущего и капитального дохода акционеров и собственников. Для расчета данного показателя используется приведенный денежный поток от операционной деятельности, который определяется как разница между денежным потоком от операционной деятельности и приростом инвестированного капитала [4].
SVA = FCFd+VIcl-VIC0#(9)
где FCFd - приведенный денежный поток от операционной деятельности;
Заключительная группа абсолютных показателей создания стоимости включает показатели, определяемые на основе рыночной стоимости. Основным показателем данной группы выступает показатель рыночной добавленной стоимости (MVA), демонстрирующий разницу между рыночной и балансовой стоимостью инвестированного капитала корпорации.
MVA = MVIC - 1С#(10)
где MVIC - рыночная стоимость инвестированного капитала.
Итоговые положительные значения рыночной добавленной стоимости и усовершенствованной экономической добавленной стоимости выступают индикаторами, свидетельствующими о создании корпорацией стоимости.
Рис. 2. Относительные показатели создания стоимости
Вторым блоком показателей создания стоимости выступают относительные показатели, позволяющие определить созданную или разрушенную корпорацией стоимость относительно, например ,ее средневзвешенной стоимости капитала, чистой операционной прибыли и других не менее важных абсолютных и относительных показателей деятельности бизнеса.
Одним из самых значимых относительных показателей является спред эффек-
тивности (spread). Достижение положительного значения данного показателя свидетельствует о создании стоимости, достижение отрицательного - о ее разрушении. Методика расчета спреда эффективности основывается на разнице между рентабельностью инвестированного капитала (ROIC) и средневзвешенной стоимости капитала (WACC) [3].
spread = ROIC - WACC#(11)
Как правило, при расчете спреда используют средневзвешенную стоимость капитала, основанную на рыночной оценке, однако также можно использовать средневзвешенную условную стоимость капитала, при которой стоимость заемного капитала определяется как фактическая процентная ставка, а стоимость собственного капитала основывается на рыночной оценке. При этом стоит отметить, что при использовании средневзвешенной условной стоимости капитала спред эффективности, как правило, выше, чем при использовании рыночной средневзвешенной стоимости капитала, поскольку корпорации зачастую получают долговые средства от аффилированных лиц под более низкую процентную ставку, которая ниже, чем рыночная.
Индекс эффективности (index) является вторым показателем относительной группы показателей создания стоимости, рассчитываемый как отношение рентабельности инвестированного капитала к его средневзвешенной стоимости. Корпорации, чей индекс эффективности превышает единицу, демонстрируют создание стоимости, значение меньше единицы свидетельствует об обратном процессе [1].
ROIC (CFROI) МеХ= WACC #(12)
Следующим показателем данной группы выступает маржа экономической прибыли (MP), определяемый как отношение экономической прибыли к совокупной величине выручки корпорации. Данный показатель демонстрирует какой процент выручки из года в год остается в бизнесе в качестве прироста величины собственного капитала (при условии, если значение экономической прибыли положительно).
ЕР
РМ = —#(13)
где S - величина выручки корпорации.
Показатель общей доходности бизнеса (TBR) - показатель, характеризующий относительную эффективность финансово-хозяйственной деятельности корпорации,
который демонстрирует доходность бизнеса, в свою очередь складываемую из роста фундаментальной стоимости собственного капитала и текущей доходности (выплачиваемый дивиденды акционерам и собственникам) [1].
БIV + ДУЕ ТВЯ =----#(14)
V,
ЕО
где DIV - выплачиваемые дивиденды.
В заключении данного исследования, целесообразно отметить, что рассмотренные актуальные показатели стоимости создают значительный и вариативный инструментальный аппарат для оценки итоговой величины стоимости корпорации. Данные индикаторы не только предоставляют информацию о величине итоговой стоимости бизнеса, но и предоставляют возможность оценить эффективность работы корпорации и ее высшего руководства в текущем периоде, благодаря чему позволяют более рационально использовать имеющиеся ресурсы и возможности путем полного контроля за операционной деятельностью всех бизнес-
подразделений. Очевидно, выбор адекватного и объективного набора показателей создания стоимости является важным управленческим решением, которое принимает любая корпорация, которое, в свою очередь, зависит от множества внешних и внутренних факторов - размера компании, состояния рыночной конъюнктуры, наличия долга, дивидендной политики и других. Помимо этого, необходимо также учитывать тот факт, что единого подхода создания стоимости, применимого ко всем корпорациям, не существует. В мире корпоративных финансов ни одна стоимостная система не совершенна. Сложнее управлять стоимостью корпораций, которые функционируют на быстро изменяющихся рынках, так как перспективы будущего роста таких корпораций сложнее оценить, чем устоявшуюся финансово-хозяйственную деятельность более стабильной среде. Не всем корпорациям удается извлекать одинаковую выгоду из внедрения концепции ценностно-
ориентированного менеджмента, однако ванию и к увеличению итоговых показате-все большее количество корпораций в со- лей стоимости. временном мире стремятся к ее использо-
Библиографический список
1. Когденко В.Г. Управление стоимостью компании. Ценностно-ориентированный менеджмент: учебник для бакалавров и магистров, обучающихся по направлениям «Экономика», «Менеджмент» / В.Г. Когденко, М.В. Мельник - М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2018. -447 с.
2. Друкер Ф.П. Менеджмент. Задачи, обязанности, практика: учебное пособие. - М.: «Издательский дом Вильямс», 2016. - 992 с.
3. Бродунов А.Н. Корпоративные финансы: учебник. - М.: «ЧОУВО МУ им. С.Ю. Витте», 2017. - 496 с.
4. Бродунов А.Н. Управление стоимостью компании: учебник. - М.: «ЧОУВО МУ им. С.Ю. Витте», 2018. - 264 с.
5. Коупленд Т., Коллер Т., Муррин Дж. Стоимость компании. Оценка и управление: учебное пособие / Т. Коупленд, Т. Коллер, Дж. Муррин - М.: ЗАО «Олимп- Бизнес», 2012. - 575 с.
RELEVANT INDICATORS OF VALUE CREATION IN THE SYSTEM OF VALUE-BASED MANAGEMENT
A.V. Alexandrin, Graduate Student Moscow Witte University (Russia, Moscow)
Abstract. The article is considering relevant value indicators, included in the value-based management system. The concept of profit maximization, as the main goal offunctioning and development of the business, is being replaced by the concept of value maximization. So, the financial management gradually is transformed to value-based management. In the value-based management system special attention is paid to value indicators, whose components are demonstrating operational, financial and investment activities. Obviously, the choice of an objective set of value indicators is an important management decision that any corporation makes, which, in turn, depends on many external and internal factors - the size of the company, the state of the market, the availability of debt, dividend policy, and others. The number of corporations implementing the system of value indicators is currently growing, but there are not every corporations are able to extract the same benefits.
Keywords: corporation value, value-based management, absolute figures of value, relative figures of value, market value, book value, fundamental value.
