CC BY
0Аудиторские ведомости. 2024. № 2. С. 207 — 213. Audit journal. 2024;(2):207 — 213.
ЭКОНОМИКА И УПРАВЛЕНИЕ
Научная статья УДК 336.67
https://doi.org/10.2441 2/1 727-8058-2024-2-207-21 3 NIION: 2017-0074-2/24-063
EDN: https://elibrary.ru/WUHDIK MOSURED: 77/27-021-2024-02-263
Влияние долговой нагрузки на инвестиционную привлекательность компании
Жаннета Ильясовна Герзелиева1, Артем Ашотович Догадин2
1 2 Российский экономический университет имени Г.В. Плеханова, Москва, Россия
1 nidmiko@yandex.ru
2 nimageo@mail.ru
Аннотация. В статье проведено исследование влияния долговой нагрузки на инвестиционную привлекательность компании на примере ПАО «МТС». Проанализировав финансовое положение компании, было выявлено, что в структуре капитала компании заемные средства занимают высокую долю. Это негативно сказывается на финансовом состоянии компании и провоцирует развитие новых рисков, связанных с неплатежеспособностью. При этом оценка инвестиционной привлекательности показала, что компания имеет высокую инвестиционную привлекательность на данный момент. Несмотря на положительную инвестиционную привлекательность, ухудшающаяся ликвидность предприятия и высокий уровень долга несут дополнительные риски, которые могут ухудшить финансовое состояние и инвестиционную привлекательность. Для предотвращения данных рисков был разработан ряд мероприятий и проведена оценка их эффективности.
Ключевые слова: инвестиционная привлекательность, долг, компания, акция, инвестор, платежеспособность, риск, финансовое состояние
Для цитирования: Герзелиева Ж.И., Догадин А.А. Влияние долговой нагрузки на инвестиционную привлекательность компании // Аудиторские ведомости. 2024. № 2. С. 207—213. https://doi.org/10.24412/1727-8058-2024-2-207-213. EDN: https://elibrary.ru/WUHDIK.
ECONOMICS AND MANAGEMENT
Original article
The impact of the financial leverage on the company's investment attractiveness
Zhanneta I. Gerzelieva1, Artem A. Dogadin2
1 2 Plekhanov Russian University of Economics, Moscow, Russia
1 nidmiko@yandex.ru
2 nimageo@mail.ru
Abstract. The article examines the impact of the debt burden on the investment attractiveness of the company using the example of MTS PJSC. After analyzing the financial situation of the company, it was revealed that borrowed funds occupy a high share in the company's capital structure. This has a negative impact on the financial condition of the company and provokes the development of new risks associated with insolvency. At the same time, the assessment of investment attractiveness showed that the company has a high investment attractiveness at the moment. Despite the positive investment attractiveness, the deteriorating liquidity of the enterprise and the high level of debt carry additional risks that can worsen the financial condition and investment attractiveness. To prevent these risks, a number of measures have been developed and their effectiveness has been assessed.
Keywords: investment attractiveness, debt, company, stock, investor, solvency, risk, financial position
For citation: Gerzelieva Zh.I., Dogadin A.A. The impact of the financial leverage on the company's investment attractiveness // Auditorskiye vedomosti = Audit journal. 2024;(2):207—213. (In Russ.). https://doi.org/10.24412/1727-8058-2024-2-207-213. EDN: https://elibrary.ru/WUHDIK.
© Герзелиева Ж.И., Догадин А.А., 2024
Оценка и улучшение инвестиционной привлекательности организации, а также анализ ее финансового положения являются ключевыми задачами топ-менеджмента компании. Акционеры, владельцы и инвесторы заинтересованы в долгосрочной стабильной работе компании и увеличении ее стоимости. Кредиторы и поставщики осуществляют анализ финансового состояния компании с целью уменьшения рисков дефолта и неоплаты счетов по кредитам, кредитным линиям, оказанным услугам и другим видам займа (в том числе кредиторской задолженности), которые были или будут предоставлены организации.
Менеджменту компании необходимо удовлетворять требованиям каждой из заинтересованных сторон, тем самым улучшать как финансовое состояние, так и инвестиционную привлекательность компании. При работе только в одном направлении другая сторона может повысить стоимость по предоставлению своих услуг или денежных средств, что негативно повлияет на весь бизнес в целом. Отсюда можно сделать вывод, что менеджменту необходимо правильно найти баланс между повышением инвестиционной привлекательности и повышением финансовой стабильности.
Для нахождения баланса между инвестиционной привлекательностью и финансовой стабильностью менеджмент организации должен понимать ключевые показатели и взаимосвязи между этими показателями. Этим обусловлена актуальность необходимости проведения регулярного исследования долговой нагрузки компании в целях удовлетворения требований со стороны заинтересованных лиц по улучшению финансового состояния и как результат — по-
При оценке инвестиционной привлекательности в случае с инвесторами акционерного капитала необходимо производить расчеты исходя из ожиданий долгосрочных инвесторов. Такой подход можно объяснить следующими факторами:
вышению инвестиционной привлекательности компании.
В.В. Муминов, И.В. Карпушина рассматривают инвестиционную привлекательность компании как систему количественных и качественных факторов, влияющих на стоимость компании [6]. А.А. Ефимова обращает внимание на способность адаптироваться к изменяющимся условиям научно-технического прогресса с учетом возможности финансового обеспечения [3]. Т.В. Мамий, Е.А. Ма-мий, Д.Е. Василенко учитывают в инвестиционной привлекательности компании интересы инвесторов, представляя ее как совокупность различных факторов, влияющих на принятие инвестором решения об инвестировании, а также состояние организации, при котором у потенциального инвестора капитала появляется желание, несмотря на определенный риск, осуществить инвестиционное вложение в денежной или иной форме [2; 5].
Таким образом, инвестиционная привлекательность компании — это совокупность стоимостных и качественных показателей организации, при которых инвестор готов вложить собственные средства в развитие бизнеса.
Учитывая, что миссия компании с финансовой точки зрения — это увеличение стоимости организации, для того, чтобы компания казалась привлекательной с точки зрения инвестора, необходимо, чтобы инвестор был уверен в росте компании. Помимо этого, рост компании должен оправдывать ожидания инвестора. Необходимо также учитывать различные категории инвесторов. Инвесторов акционерного капитала публичного общества можно разделить на группы в зависимости от срока инвестирования (табл. 1).
1) в основном долгосрочные инвесторы являются мажоритариями и могут значительно влиять на стоимость организации;
2) удовлетворяя требования краткосрочных и долгосрочных инвесторов, организация может жертвовать ростом в будущем;
Таблица 1. Группы инвесторов акционерного капитала по сроку инвестирования
Группа инвесторов Характеристика
Краткосрочные инвесторы Ищут быстрый доход, большое количество сделок с ценными бумагами, реже обращают внимание на финансовые показатели организации
Среднесрочные инвесторы Инвестируют в среднесрочной перспективе, совершают несколько сделок в год, обращают внимание на текущие финансовые показатели организации
Долгосрочные инвесторы Большая сумма капитала, заинтересованы в долгосрочном развитии организации, обращают внимание на прогнозные финансовые показатели
3) краткосрочные и среднесрочные инвесторы не заинтересованы в стратегическом развитии организации.
Временные различия в инвестиционной привлекательности организации являются одной из ключевых проблем. Крупные акционеры организации заинтересованы именно в долгосрочном росте, в то время как менеджмент может стараться улучшить финансовые показатели организации, как можно быстрее используя различные хитрости (например, изменение амортизационной политики), однако не улучшая фундаментальные факторы, компания не сможет создавать стоимость в будущем.
Для достижения поставленной цели по оценке инвестиционной привлекательности необходимо решить следующие задачи [7]:
1) определить понятие инвестиционной привлекательности в контексте сформированной цели;
2) определить инвестиционные цели различных категорий инвесторов;
3) раскрыть сущность комплексного подхода и проанализировать стоимостно-ориентированные показатели на предмет адекватности инвестиционным характеристикам
компании, представляющим ценность для инвестора;
4) обосновать выбор методов оценки инвестиционной привлекательности компаний с учетом комплексного подхода;
5) обосновать принципы применения комплексного подхода к оценке инвестиционной привлекательности.
Рассмотрим влияние долговой нагрузки на инвестиционную привлекательность на примере компании ПАО «МТС».
Для оценки долговой нагрузки компании были выбраны показатели, характеризующие степень покрытия долга (рис. 1). Одним из таких показателей является коэффициент долга к EBITDA, в исследовании были рассмотрены вариации коэффициента как с совокупным, так и чистым долгом организации. Показатель чистого долга подразумевает, что часть долга может быть быстро погашена за счет свободных денежных средств организации.
Как можно заметить, различия между двумя вариациями не такие существенные. С 2014 по 2018 г. оба показателя находились ниже 2, что можно расценивать как приемлемое значение.
Рис. 1. Показатели покрытия долга
С 2019 г. показатель, где используется совокупный долг перешагнул порог в 2 единицы, показатель с чистым долгом достиг 2 единиц в 2020 г. В 2022 г. показатель Net Debt/EBITDA составил 2,4 единицы, что в период внешних рисков и высокой процентной ставки Банка России является достаточно высоким показателем. Учитывая, что на графике наблюдается рост коэффициента, который может продолжиться в будущем, то для компании это может стать основной пробле-
мой, которая в дальнейшем может привести к банкротству предприятия.
Для оценки инвестиционной привлекательности ПАО «МТС» необходимо построить финансовую модель компании с прогнозными значениями ряда показателей, чтобы оценить текущую стоимость акции с ее оценочной стоимостью.
В рамках исследования была рассчитана средневзвешенная стоимость капитала организации (WACC), которая составила 15,0%.
Для того чтобы оценить, насколько привлекательно полученное значение, необходимо сравнить его с показателем ROIC, который по прогнозным значениям за 4-й квартал 2023 г., составил 21,9%. Следовательно, соотношение данного показателя и WACC имеет значение 1,46. Это говорит о том, что компания зарабатывает в 1,46 раза больше, чем требуется для обеспечения требований инвесторов. Такой показатель свидетельствует о высокой инвестиционной привлекательности компании.
Была определена текущая справедливая стоимость акции ПАО «МТС» двумя подходами: доходным и сравнительным.
При прогнозировании выручки отдельно оценивались российский, белорусский и армянский бизнесы. Наиболее детальная разбивка драйверов бизнеса была представлена по российскому подразделению. Рост выручки основывался на росте продаж (прогноз реального ВВП) и росте стоимости услуг (прогноз инфляции). Были использованы средние исторические значения некоторых показателей и собственное суждение авторов. При расчете процентных доходов банковского направления бизнеса использовался исторический спрэд между процентным доходом компании (рассчитан как отношение выручки банковского подразделения к выданным кредитам) и средней ключевой ставкой ЦБ России. По иностранным направлениям бизнеса использовался прогноз курсов валют, а рост выручки был равен росту номинального ВВП.
Себестоимость товаров и услуг была рассчитана как средний за 2022—2023 гг. показатель отношения себестоимости к выручке. Остальные операционные расходы были рассчитаны по аналогии.
В качестве ставки роста использовался 1%. Общий период дисконтирования составил семь лет. Полученная стоимость компании составила 1159 млрд руб. Стоимость акционерного капитала составила 539 млрд руб., или стоимость акции — в размере 319 руб. Полученный результат подтверждает инвестиционную привлекательность для организации, так как стоимость акций ПО «МТС» по состоянию на начало 2024 г. составляет 264,35 руб.
Для оценки стоимости акций по сравнительному методу был использован мультипликатор EV/Sales. Так как на российском рынке нет достаточного количества похожих компа-
ний, то в качестве альтернативы был использован уже рассчитанный мультипликатор по индустрии. Для телекоммуникационной индустрии на развивающихся рынках показатель EV/Sales составляет 1,85 единиц. Прогноз выручки за весь 2023 г. составляет 620 млрд руб., что дает стоимость компании в размере 1147 млрд руб. Полученная стоимость акции равна 312 руб., что также выше текущей стоимость акции.
Для того чтобы прийти к конечной стоимости акции, необходимо рассчитать средневзвешенную оценку двух методов. В качестве весов для каждого метода будет использован равный вес. Конечная справедливая стоимость акции ПАО «МТС» составляет 316 руб. Данный результат хотя и ненамного, но выше текущих цен, поэтому на данный момент компанию можно назвать привлекательной для инвесторов. Однако важным моментом является стабильность, которая будет поддерживать текущую инвестиционную привлекательность.
Проведенный анализ показал, что у компании ПАО «МТС» достаточно высокий уровень долговой нагрузки, который несет для инвесторов и самой компании определенные риски. В первую очередь, он негативно влияет на денежный поток обыкновенных инвесторов в результате увеличения процентных выплат по кредитам. В результате этого, а также на фоне роста привлекательности менее рискованных инвестиций акции компании могут значительно дешеветь, из-за чего инвестиционная привлекательность компании может со временем снижаться.
Согласно данным отчетности ПАО «МТС» за 3-й квартал 2023 г. соотношение чистого долга к скорректированной OIBDA составляло 1,8 (рис. 2).
Данное значение показателя может насторожить, особенно в период роста процентных ставок. Во внимание необходимо принять и тот факт, что ПАО «МТС» является дочерней структурой АФК «Система», которая также испытывает трудности по другим направлениям бизнеса и имеет высокую долговую нагрузку. Данные факты повышают риски и требуемую ставку доходности со стороны инвесторов, что без позитивных фундаментальных факторов приведет к сильному снижению стоимости акций компании в среднесрочном и долгосрочном периодах [8].
Рис. 2. Динамика чистого долга к OIBDA и ключевой ставки ЦБ России
Необходимо рассмотреть ключевые про- ным значениям долга и чистого долга к гнозные показатели ликвидности и платеже- EBITDA коэффициенты стабильно держатся способности организации. Согласно прогноз- на уровне 2021—2022 гг. (рис. 3).
Рис. 3. Показатели покрытия долга
Однако, можно заметить, что данные показатели практически одинаковые, а спрэд между ними минимален. Это происходит из-за недостатка денежных средств, так как большая часть операционного денежного потока выплачивается акционерам или инвестируется. Такая нехватка денежных средств компании может усугубиться при наступлении непредвиденных рисков.
В среднем за период с 2019 по 2020 г. компания выплачивала дивиденды в размере 111% полученной чистой прибыли организации. Несмотря на то, что дивидендные выплаты также влияют на стоимость акций, при таком подходе к выплатам компания несет дополнительные риски. Согласно построенному прогнозу, компания может выплатить диви-
денды в размере до 70 млрд руб. за 2023 г. Данная сумма является достаточно большой даже для такой крупной компании. Стоит также учитывать, что, согласно расчетам, вся сумма дивидендов будет выплачена за счет заемных средств, так как сумма денежных средств до привлечения займа носит отрицательный характер.
Таким образом, на данный момент ключевыми проблемами компании ПАО «МТС» являются недостаток денежных средств и высокая доля долга в структуре капитала. В связи с этим ключевым фактором для улучшения финансового состояния компании и ее инвестиционной привлекательности являются меры, способные снизить долговую нагрузку на компанию в долгосрочном периоде. На данный
момент, изучив финансовое состояние компании, самым эффективным решением, которое не будет влиять на операционную деятельность организации, является снижение или отказ от дивидендных выплат. При внедрении данной
меры ожидаются улучшение показателей ликвидности и платежеспособности организации, снижение процентных расходов и увеличение денежного потока акционерам, увеличение фундаментальной стоимости акций (рис. 4).
2023 Е 2024Е 2025Е 2026Е 2027Е 2028Е 2029Е 2030Е Стоимость акции с учетом дивидендов ^^ Стоимость акции со сниженными дивидендами Рис. 4. Стоимость акции компании с учетом снижения дивидендов
На рис. 4 можно увидеть, что стоимость акции, рассчитанная по сравнительному подходу, выше в том случае, если дивиденды не выплачиваются в полном объеме. Рост стоимости акций обусловлен тем, что компания, имея одну и ту же стоимость, имеет разное количество долга. Так как часть денежных средств идет на погашение долговых обязательств вместо выплаты дивидендов, стоимость акционерного капитала растет.
Рассмотрев предложенную инициативу по снижению дивидендных выплат, можно сделать следующие выводы. Снижение дивидендных выплат поможет компании улучшить свое финансовое состояние и ликвидность, а также снизить риски неплатежеспособности. Вместо выплаты дивидендов компания сможет привлечь заемные средства, чтобы развивать бизнес и тем самым увеличивать стоимость компании. Важным преимуществом сохранения денежных средств внутри компании является возможность инвестиций в новые разработки, которые могут принести гораздо большую стоимость для акционеров.
Список источников
1. Апсов А. А. Инвестиционная привлекательность компании — сущность, оценка и рост // Финансовая экономика. 2023. № 12. С. 283—286.
2. Василенко Д.Е. Инвестиционная привлекательность компании: понятие, сущность, особенности формирования // Вектор экономики. 2023. № 2 (80).
3. Ефимова А.А. Инвестиционная привлекательность предприятия: сущность, методы оценки и способы ее повышения // Студенческий вестник. 2022. № 2-5 (194). С. 90—92.
4. Коновалова М.Е, Прорехина А. С. Инвестиционная привлекательность компании: подходы к определению и методы оценки // Экономика и предпринимательство. 2022. № 8 (145). С. 932—935.
5. Мамий Т.В., Мамий Е.А. Инвестиционная привлекательность компании: теоретические и практические аспекты оценки // Актуальные вопросы современной экономики. 2022. № 12. С. 384—392.
6. Муминов В.В, Карпушина И.В. Управление оборотным капиталом, финансовое состояние и инвестиционная привлекательность ПАО «Норникель» // Актуальные исследования экономики и финансов региона: материалы межвузовской научно-практической конференции магистрантов, Омск, 14 декабря 2023 г. Омск: Финансовый университет при Правительстве РФ, 2023. С. 245—251.
7. Теоретико-методологические аспекты управления инвестиционной привлекательностью ГГ-компаний / К.И. Сафиуллин, Е.С. Фе-
доров, Я.А. Кузнецов, Ж.И. Герзелиева // Московский экономический журнал. 2022. Т. 7, № 7. DOI 10.55186/2413046X_2022_7_7_443.
8. Федоров Е.С., Сафиуллин К.И, Герзелиева Ж.И. Повышение уровня финансовой устойчивости компании // Московский экономический журнал. 2022. Т. 7, № 7. DOI 10.55186/2413046X_2022_7_7_408.
References
1. Apsov A. A. Investment attractiveness of a company — essence, assessment and growth // Financial Economics. 2023. No. 12. pp. 283—286.
2. Vasilenko D.E. Investment attractiveness of a company: concept, essence, features of formation // Vector of economics. 2023. № 2 (80).
3. Efimova A.A. Investment attractiveness of an enterprise: the essence, assessment methods and ways to improve it // Student Bulletin. 2022. No. 2-5 (194). pp. 90—92.
4. Konovalova M.E, Prorekhina A.S. Investment attractiveness of a company: approaches to definition and assessment methods // Economics and entrepreneurship. 2022. No. 8 (145). pp. 932—935.
5. Mamiy T.V., MamiyE.A. Investment attractiveness of the company: theoretical and practical aspects of evaluation // Current issues of the modern economy. 2022. No. 12. pp. 384—392.
6. Muminov V.V., Karpushina I.V. Working capital management, financial condition and investment attractiveness of PJSC Norilsk Nickel // Actual studies of economics and finance of the region: materials of the interuniversity scientific and practical conference of undergraduates, Omsk, December 14, 2023 Omsk: Financial University under the Government of the Russian Federation, 2023. pp. 245—251.
7. Theoretical and methodological aspects of managing the investment attractiveness of IT companies / K.I. Safiullin, E.S. Fedorov, Ya.A. Kuz-netsov, Zh.I. Gerzelieva // Moscow Economic Journal. 2022. Vol. 7, No. 7. DOI 10.5 5186/2413046X_2022_7_7_443.
8. Fedorov E.S., Safiullin K.I., Gerzelieva Zh.I. Increasing the level of financial stability of the company // Moscow Economic Journal. 2022. Vol. 7, No. 7. DOI 10.55186/2413046X_ 2022 7 7 408.
Информация об авторах
Ж.И. Герзелиева — доцент кафедры государственных и муниципальных финансов Российского экономического университета имени Г. В. Плеханова, кандидат экономических наук, доцент;
А.А. Догадин — выпускник кафедры государственных и муниципальных финансов Российского экономического университета имени Г.В. Плеханова.
Information about the authors Zh.I. Gerzelieva — Associate Professor of the Department of State and Municipal Finance of Plekhanov Russian University of Economics, Candidate of Economic Sciences, Associate Professor;
A.A. Dogadin — Graduate of the Department of State and Municipal Finance, Plekhanov Russian University of Economics.
Сведения о вкладе каждого автора Вклад авторов: все авторы сделали эквивалентный вклад в подготовку публикации. Авторы заявляют об отсутствии конфликта интересов.
Contribution of the authors: the authors contributed equally to this article. The authors declare no conflicts of interests.
Статья поступила в редакцию 15.03.2024; одобрена после рецензирования 15.04.2024; принята к публикации 15.05.2024.
The article was submitted 15.03.2024; approved after reviewing 15.04.2024; accepted for publication 15.05.2024.
