CC BY
53
1000000
900000
800000
700000
600000
500000
400000
300000 -
200000
100000
2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008
— Белгородская область
Брянская область
Владимирская область —— Воронежская область —Ивановская область
Калужская область
— Костромская область Курская область
— Липецкая область
— Московская область Орловская область Рязанская область
—— Смоленская область
— Тамбовская область -■—Тверская область —<—Тульская область
— Ярославская область
— г. Москва
Рис. 3. Инвестиции в основной капитал в разрезе субъектов Российской Федерации Центрального федерального округа [8]
трах, а также выраженный субъективизм в распределении бюджетных средств [7].
Концентрация финансово-инвестиционных ресурсов в наиболее крупных и диверсифицированных в экономическом отношении городских поселениях свидетельствует о выраженной асимметрии в инвестиционном обеспечении[8]. Асимметрия инвестиционного обеспечения прослеживается и «внутри» экономики каждого конкретного региона, между муниципальными образованиями, входящими в его состав. Она ведет, с одной стороны, к концентрации инвестиционных ресурсов на реальных точках роста экономических систем муниципальных образований, что способствует модификации их функций, более динамичному включению в новую экономику, но, с другой стороны, усиливает территориальную неравномерность распределения инвестиционной деятельности [9].
Региональные и муниципальные усилия должны быть нацелены на подготовку и «продвижение» пригодных для инвесторов промышленно-строительных площадок со следующим распределением функций: муниципалитет выделяет площадку и готовит всю правовую документацию, а региональные властные структуры участвуют
Таблица 3
Крупнейшие регионы по объему привлеченных инвестиций, млн руб.[9]
№ п/п Регион Размер инвестиций
1 Тюменская область 1 012 142
2 г. Москва 912 224
3 Московская область 445 006
4 г. Санкт-Петербург 366 960
5 Краснодарский край 321 725
6 Республика Татарстан 268 647
7 Свердловская область 240 618
8 Республика Башкортостан 207 132
9 Нижегородская область 195 642
10 Красноярский край 184 616
11 Челябинская область 178413
12 Ростовская область 176 431
13 Ленинградская область 161 274
14 Республика Саха (Якутия) 154 188
15 Пермский край 152 389
бюджетным финансированием в ее необходимом инфраструктурном обустройстве. Одновременно и на региональном, и на муниципальном уровне готовится скоординированный пакет предполагае-
Климов Д.В.
Пространственная неоднородность распределения инвестиционной деятельности в Российской Федерации
мых льгот и преференций для потенциального инвестора (льготы по региональным и местным налогам, субсидирование ставки по необходимым кредитам, согласованные тарифы и т. п.).
Усилия муниципального образования по обретению выигрышного мезоэкономического позиционирования должны опираться на реалии территориальной социально-экономической асимметрии, на ресурсный потенциал. Условия для этого в наибольшей степени выражены для городских муниципальных образований территориально, инфраструктурно и функционально сближенных с динамично развивающимися крупнейшими городами. Необходимые координация и соразвитие экономических систем ориентируют на трансформацию структуры и технологии формирования инвестиционной деятельности.
Литература
1. Бендиков, М.А. Инвестиции в Россию / М.А. Бендиков // Вопросы экономики. -2002. -№ 10, 11.
2. Смирнов, А.И. Механизм активизации инвестиционной деятельности в регионе / А.И. Смир-
нов, Д.Г. Кацик, И.Р. Рута. - Новосибирск: ЦРНС, 2005.
3. Абыкаев, H.A. Инвестиционный потенциал и экономический рост / H.A. Абыкаев, В.В. Бочаров // Экономист. - 2000. — Nb 6.
4. Машкин, В. И. Сущность инвестиционного процесса и управление инвестициями в реальный сектор // Материалы Международной научно-практической конференции «Управление реструктуризацией экономики» (Управление - 98). -М.: Высшая школа, 1998.
5. Каминский, М. Прямые иностранные инвестиции / М. Каминский // Финансы и кредит. — 2001.- №5.
6. http://www.finansy.ru - Финансы России.
7. http://www.cbr.ru — Центральный банк Российской Федерации.
8. http://www.gks.ru - Федеральная служба государственной статистики.
9. Андрианов, В.Д. Россия: экономический и инвестиционный потенциал / В.Д. Андрианов. — М. : Наука, 1999.
Поступила в редакцию 28 сентября 2009 г.
Климов Дмитрий Валерьевич. Кандидат экономических наук, доцент кафедры информатики (Институт экономики и предпринимательства), руководитель мастерской генеральных планов муниципальных образований государственного унитарного предприятия Московской области «Научно-исследовательский и проектный институт градостроительства», доцент кафедры информационных технологий в налогообложении государственного университета управления. Область научных интересов - пространственное развитие, экономика градостроительства. Контактный телефон: 8(495)681-84-13..
Dmitry Valeryevich Klimov is Cand.Sc. (Economics), Associate Professor of the Information Technology Department, Institute of the Economy and Entrepreneurship, Head of the Department of general work programs in the municipal unitary enterprise of Moscow Region Scientific Research and Design Institute of Urban Development, Associate Professor of the Information Technology in Taxation System Department of State University of Management. Research interests: spatial development, urban economy. Tel: 8(495)681-84-13.
E-mail: [email protected]
УДК 658.112 ББК У9(2)30-59
ЦЕЛЕСООБРАЗНОСТЬ ИСПОЛЬЗОВАНИЯ ОПЦИОНОВ ОТЕЧЕСТВЕННЫМИ ПРЕДПРИЯТИЯМИ
Е.И. Мельникова, Л.А. Ширшикова
Статья посвящена механизмам снижения ценовых рисков промышленного предприятия. Обоснована целесообразность использования опционных контрактов для закупки сырья и продажи продукции предприятия. На основе модели оценки стоимости опционных контрактов Блэка-Шоулса обоснована целесообразность использования опционов для закупки сырья и продажи продукции предприятия.
Ключевые слова: финансовый риск, опционный контракт, цена опционного контракта, модель Блэка-Шоулса.
Устойчивое и эффективное экономическое развитие промышленного предприятия, ориентированного на решение долгосрочных задач в современных условиях рыночной экономики складывается под воздействием как внешних, так и внутренних факторов. Внутренние факторы напрямую зависят от поставленных целей и деятельности промышленного предприятия: способности руководителя управлять конкурентоспособностью предприятия в целом, инновационной политики и политики в области качества, обеспеченности информационными технологиями, профессиональной квалификации персонала, организации труда и управления, уровня производства и методов оптимизации издержек, маркетингом и ценовой политикой. Внешние факторы характеризуют внешнюю для промышленного предприятия политическую и экономическую среду и не зависят от деятельности этого предприятия: стабильность государственной политики, налоговый и правовой режим, развитость системы и уровня квалификации организаций (оказывающих предприятию инвестиционную, научно-техническую, образовательную помощь, консультации по экономическим и правовым вопросам), наличие системы эффективной защиты интеллектуальной собственности, состояние и изменение конъюнктуры рынка (уровня спроса и предложения, изменения цен), развитие инфляционных процессов, политическая обстановка внутри страны и в мире [1].
При постановке стратегических целей и разработке стратегий развития промышленного предприятия необходимо учитывать перечисленные выше факторы. Планирование позволяет сформировать цели долгосрочного развития промышленного предприятия, определить темпы и этапы работы, задачи и методы решения на каждый плановый период, объем ресурсов, необходимый для их решения. Однако влияние рассмотренных факторов на процесс деятельности промышленного предприятия неизбежно приводит к возникновению различных непредсказуемых ситуаций, особенно в долгосрочной перспективе. При составлении прогнозов и планов существует некоторая ве-
роятность того, что ожидаемые события не произойдут. Неопределенность ситуации определяется тем, что на нее влияет множество действующих и потенциальных внешних и внутренних факторов, которые не всегда можно точно предсказать, что связано с недостатком информации о вероятности свершения будущих событий. Неопределенность сопутствует всем стадиям производства: от приобретения средств производства до выпуска и реализации продукции. Чем больше неопределенность, тем больше уровень риска.
Риск присутствует всегда, когда существуют варианты возможных исходов, то есть когда будущее строго не определено. Является неотъемлемым элементом при принятии любого хозяйственного решения. В общем случае под риском понимается результат, который отличается от ожидаемого наступления событий, причем отклонение может быть как в положительную, так и в отрицательную сторону: возможность и убытков, и сверхприбылей в результате прошлого, настоящего или будущего события. Риск является измеримой величиной и представляет собой вероятность наступления благоприятного или неблагоприятного исхода. Хотя на практике под риском чаще всего предполагается именно вероятность неблагоприятных исходов, вероятность убытков. Руководитель предприятия не всегда стремится полностью избегать хозяйственных решений, связанных с риском, так как в условиях неопределенности рядом с риском возможных убытков всегда существует реальная возможность дополнительных доходов. Получается, что осуществление хозяйственной деятельности является деятельностью в условиях неопределенности. Ограничивая, страхуя себя от высокого уровня риска, предприятие, таким образом, ограничивает и возможную сверхприбыль.
С другой стороны, риски значительно влияют на способность промышленного предприятия поддерживать эффективную экономическую деятельность и дальнейшее устойчивое конкурентоспособное развитие. Выявление и определение факторов риска позволяет оценить возможные риски и повлиять на их уровень: учесть при проведении
хозяйственных операций, разработать методы и способы управления, направленные на снижение рисковых потерь при сохранении финансового результата.
В настоящее время существует большое количество классификаций рисков промышленного предприятия, раскрытых в зависимости от целей и задач, которые ставил исследователь (масштабы и сферы возникновения, степень возможных потерь, этапы и виды хозяйственной деятельности, длительность воздействия, возможность предвидения и страхования и т. д.) [2, 3, 4]. Классификации позволяют четко определить место каждого риска в общей системе рисков и подобрать эффективные методы управления данным риском. В настоящее время на микроуровне, на уровне промышленного предприятия, представляется целесообразным выделять риски в зависимости от причины возникновения: природно-естественные, экологические,
политические, транспортные, налоговые, законодательные, инфляционные, валютные и коммерческие. Из перечисленных категорий рисков наиболее управляемым является коммерческий риск.
Под коммерческими рисками понимается вероятность потерь в процессе финансовохозяйственной деятельности, неопределенность получения результатов при осуществлении определенной коммерческой сделки. В свою очередь, по структурному признаку коммерческие риски разделяются на имущественные, производственные, торговые, маркетинговые, деловые и финансовые риски.
Анализируя коммерческие риски, важно отметить, что деятельность промышленных предприятий в современных нестабильных условиях связана с финансовыми рисками, которые влияют на формирование капитала и финансовых результатов промышленного предприятия. Последствия воздействия именно финансовых рисков играют значимую роль в общем «портфеле рисков» предприятия и могут привести к снижению платежеспособности и финансовой устойчивости промышленного предприятия. Если не разрабатывать и не применять мероприятий по нейтрализации отрицательных воздействий финансовых рисков, следствием будет банкротство промышленного предприятия. Это определяет значительное влияние финансовых рисков на результаты финансовой деятельности предприятия, важность прогнозирования, анализа и управления именно финансовыми рисками.
Под финансовым риском понимается вероятность возникновения неблагоприятных финансовых последствий в форме потери финансовых ресурсов (дохода, капитала) в результате осуществления финансовой деятельности промышленного предприятия в ситуации неопределенности.
На основе исследования финансового риска представляется целесообразным выделить следующие базовые характеристики.
1. Проявляется в экономической сфере деятельности промышленного предприятия, так как
характеризуется возможными экономическими потерями при осуществлении хозяйственной деятельности.
2. Имеет объективную природу возникновения, так как сопровождает все виды финансовых операций, возникающих в процессе хозяйственной деятельности.
3. Имеет вероятностную природу, так как рисковое событие может и произойти, и не произойти.
4. Неопределенность последствий финансового риска для промышленного предприятия приводит к недетерминируемости уровня доходности финансовых операций (возможны как потери, так и дополнительные доходы).
5. Измеряется уровнем возможных неблагоприятных последствий, так как приводит к необратимым отрицательным последствиям для деятельности всего промышленного предприятия.
6. Постоянно меняется во времени, так как зависит от многих непостоянных факторов.
7. Показатель уровня финансового риска носит субъективный характер, так как определяется полнотой и достоверностью информации, уровнем, квалификацией и опытом риск-менеджеров.
Существует большое разнообразие классификаций финансовых рисков [3, 4, 5]. По видам можно выделить следующие финансовые риски: инвестиционный и ценовой.
Под ценовым риском в данном исследовании понимается вероятность потерь, связанная с неблагоприятными изменениями рыночных цен. В рамках ценового риска можно выделить два наиболее значимых риска для деятельности промышленного предприятия.
1. Риск изменения рыночных цен на ресурсы, необходимые промышленному предприятию для производства продукции.
2. Риск изменения рыночной цены продукции, предлагаемой промышленным предприятием.
Ресурсно-рыночная стратегия является одной из важных стратегий развития предприятия. Адекватное реагирование на изменение конъюнктуры рынка во многом зависит от грамотного анализа рыночных цен и планирования будущих затрат. Снижение расходов на ресурсы напрямую определяет условия для установления оптимальных для промышленного предприятия и приемлемых для потребителя цен. Это способствует росту спроса на продукцию предприятия, и, как следствие, улучшению финансового состояния и финансовой устойчивости промышленного предприятия.
Одним из методов снижения рассмотренных рисков промышленного предприятия является хеджирование - занятие противоположной риску позиции с помощью производных инструментов (или деривативов), которые представляют собой срочные контракты с определенной ценой будущей покупки или продажи [6, 7, 8].
Фьючерсный контракт - стандартизированный биржевой контракт, предлагаемый биржами.
Позволяет в момент заключения контракта зафиксировать условия покупки или продажи определенного количества определенного вида базового актива в определенную дату в будущем. Биржа является посредником между покупателем и продавцом фьючерсного контракта, регистрирует и оформляет сделку, гарантирует исполнение и позволяет в любой момент времени ликвидировать фьючерсную позицию. Не требуется плата за заключение контракта, однако необходимо внесение контрактной гарантии при занятии позиции, поддержание позиции внесением вариационной маржи в случае неблагоприятного изменения цен на рынке. Фьючерсы заключаются только на биржевые товары с определенными биржей стандартными сроками и объемами поставки. В большей части исполняются деньгами задолго до срока истечения, в связи с неудобными условиями поставки и точно неизвестном качестве товара.
Форвардный контракт предоставляет те же возможности, что и фьючерс, но является внебиржевым продуктом. Условия на вид базового актива, объем и сроки исполнения, могут быть любыми и определяются по соглашению сторон в момент заключения контракта. Нет платы за заключение, не требуется дополнительных денежных взносов на поддержание позиции. Основывается на доверии сторон и не предусматривает досрочного прекращения обязательств. Однако в практике существовали случаи, когда одна из сторон отказывалась от исполнения условий контракта.
Использование форвардных или фьючерсных контрактов позволяет жестко зафиксировать будущую цену покупки ресурсов или продажи произведенной продукции, что сменяет риск изменения цены, неопределенность на определенность. Приводит к более точному планированию будущих затрат и прибыли на промышленном предприятии. Однако теряется возможность выигрыша при благоприятном изменении цен. Альтернативной срочной сделкой является покупка опционного контракта [9]. Плата за заключение опциона позволяет в будущем сделать выбор. Если цены изменились в невыгодном направлении, то опцион предъявляется к исполнению по фиксированной в контракте цене. С другой стороны, если цены изменились в выгодном направлении, то опцион не исполняется. Промышленное предприятие пользуется более выгодными рыночными ценами, но теряет плату за контракт, которая является аналогом платы за риск неблагоприятного изменения цен.
Базовыми опционными контрактами являются опционный контракт покупателя и продавца.
Опционный контракт покупателя (са11-опцион) - это соглашение, по которому продавец опциона при заключении контракта получает премию и обязан продать, а покупатель опциона имеет право купить актив в определенный момент (период) времени в будущем по определенной цене исполнения, согласованной при заключении контракта.
Опционный контракт продавца (риЮпцион) -это соглашение, по которому продавец опциона при заключении контракта получает премию и обязан купить, а покупатель опциона имеет право продать актив в определенный момент (период) времени в будущем по определенной цене исполнения, согласованной при заключении контракта.
Рассмотрим подробнее возможности снижения выделенных выше ценовых рисков промышленного предприятия с помощью опционных контрактов.
1. Риск роста рыночной цены сырья при будущей закупке.
Рыночные цены на сырье могут меняться непредсказуемо и являются одним из внешних факторов, влияющих на деятельность предприятия. Для снижения риска роста рыночной цены сырья необходимо заключение с поставщиком сырья опционного контракта покупателя. Дата исполнения опциона совпадает с датой закупки сырья. Опцион предъявляется к исполнению, если рыночная цена сырья выше цены, оговоренной в опционном контракте. В результате сырье покупается по заранее запланированной цене исполнения. Если рыночная цена ниже цены исполнения, сырье закупается по более выгодной рыночной цене, а опционный контракт не используется. При заключении такого опционного контракта покупателя промышленное предприятие платит поставщику премию за возможные неудобства в будущем. Премия должна быть, с одной стороны, достаточной, чтобы поставщик сырья согласился на заключение опционного контракта покупателя. С другой стороны, адекватной платой за возможный риск изменения рыночной цены сырья, которую целесообразно заплатить промышленному предприятию. Опционная премия должна устраивать и продавца опционного контракта, и покупателя, иначе опционный контракт не будет заключен.
Для определения справедливой цены опционного контракта покупателя на будущую покупку сырья может использоваться классическая формула Блэка-Шоулса [9, 10, 11], применяемая для оценки биржевых опционных контрактов. Приведенная ниже формула позволяет найти цену опциона покупателя в расчете на одну единицу сырья. Поэтому цену опциона на весь объем планируемой поставки можно получить умножением результата формулы на количество единиц сырья, планируемое в будущей закупке:
где
ьса11
1п^ +
к
= 5'0-Ф(г+)+А-е'"7'-Ф(2'),
(1)
Г ± ’
о-4т
Ф(2):
2 сЬс
функция нормального распределения; 50 - рыночная цена сырья в момент заключения контракта; к - оговоренная в опционном контракте цена
будущей покупки сырья (цена исполнения); г -безрисковая процентная ставка для защищаемого опционом периода; а - годовая волатильность цены сырья, Т- срок действия опционного контракта Волатильность (от англ. volatility - изменчивость) является признанной мерой риска финансового актива (инструмента) за заданный промежуток времени. Представляет собой случайную составляющую степени изменения рыночной цены актива относительно тенденции. При расчете не делается различий между отклонениями вверх и вниз, а рассматривается только абсолютное значение отклонений. Ряд считается волатильным, если степень его изменения велика. Существует много методов оценки волатильности [12, 13, 14], но в модели Блэка-Шоулса принято использовать историческую (реализованную) волатильность. Это среднее квадратическое отклонение логарифмической доходности, полученной по историческим данным за определенный период:
где X, = In
*-7+1
S,
стеи; X -
t=i
(2)
ряд логарифмических доходно-
средняя доходность за период; п
- количество наблюдений. В зависимости от ситуации может использоваться как короткий временной отрезок в 10-20 дней [13], так и достаточно большой (90 и более дней) [14].
После расчета исторической волатильности, определяется реализованная волатильность за больший период времени. Оценка волатильности для определенного периода й на основе волатильности за меньший период 12 определяется следующим образом:
<3>
Рассчитанная по формуле (1) справедливая цена опционного контракта покупателя, умноженная на объем контракта, может использоваться предприятием как ориентир при принятии решений. Стоит ли сейчас платить премию за риск в таком размере, чтобы снизить риск роста рыночной цены сырья в будущем и одновременно иметь возможность воспользоваться благоприятным изменением.
Применение опционного контракта покупателя вносит определенность и позволяет более точно планировать будущие финансовые потоки на предприятии. Позволяет снизить стоимость сырья при росте рыночных цен (купить сырье по заранее фиксированной цене, которая ниже рыночной), либо воспользоваться преимуществом падения рыночной цены на сырье и купить дешевое сырье.
Это дает товару значительное конкурентное преимущество по цене по сравнению с аналогами конкурентов. Заранее известная верхняя граница стоимости закупки сырья позволяет оптимально планировать на предприятии будущие затраты, что повышает эффективность использования экономических ресурсов промышленного предприятия, устойчивость функционирования промышленного предприятия в условиях неопределенности. Указанное способствует росту конкурентоспособности промышленного предприятия.
Апробация предложенного метода оценки размера выплаты за риск проведена на примере ОАО «Челябинский цинковый завод» [15], который является представителем регионального металлургического комплекса Челябинской области с полным технологическим циклом производства металлического цинка: от добычи до выпуска и реализации готовой продукции в виде рафинированного цинка и сплавов на его основе. К одному из основных источников финансового риска ОАО «ЧЦЗ», связанного с деятельностью предприятия и с отраслью, относится риск зависимости от цены на цинковый концентрат на мировом рынке, как основного сырья. Собственная сырьевая база предприятия обеспечивает около 20 % потребностей компании в концентрате (свинцово-цинковое месторождение «Акжал» в Казахстане - оператор ТОО «Nova Цинк»), Для стабильных объемов поставок сырья предприятие развивает и поддерживает долгосрочные взаимовыгодные отношения с поставщиками цинкового концентрата. Около 45 % от объема поступлений обеспечивается российскими производителями (основными являются Уральская горно-металлургическая компания (УГМК) и Русская медная компания (РМК)) и около 25 % объема поставок импортируется (компания Euromin S.A.). Однако при заключении долгосрочных договоров о поставках сырья не фиксируются цены на цинковый концентрат. Они определяются на момент поставки на основе цены за цинк, сложившейся на Лондонской Бирже Металлов (LME) [16], которая заранее не известна и меняется в результате торгов непредсказуемо. Таким образом, существует неопределенность будущих затрат на сырье.
Рыночная цена концентрата полностью зависит от рыночной цены цинка, так как определяется по следующей, принятой в мире, формуле:
Цена цинкового
= LME Zinc • 0,85 • %Zn -
концентрата
- (ТС + (LME Zinc - Basis) ■ Scale), (4)
где LME Zinc - цена цинка за тонну на LME; %Zn - массовая доля цинка в концентрате; ТС -английская стоимость переработки, рыночный параметр, определяемый в ходе переговоров производителей концентрата и металлического цинка, в 2009 году ТС = $280; Basis = $1250 - базисная цена цинка, участвующая в формуле расчета шка-
лы корректировки; Scale - 0,08 - параметр шкалы корректировки, положительное число, меньше единицы; (LME Zinc - Basis) ■ Scale - шкала корректировки ТС при изменении цены цинка относительно базиса (при увеличении цены цинка LME Zinc на $1 относительно базисной цены (Basis) стоимость переработки корректируется в большую сторону на величину $1 -Scale, а при снижении цены цинка LME Zinc на $1, стоимость переработки корректируется в меньшую сторону на величину $1- Scale).
При росте рыночной цены цинка растет рыночная цена концентрата, если она превышает цену исполнения по опционному контракту, то опцион предъявляется к исполнению, цинковый концентрат покупается по заранее запланированной цене. При падении рыночной цены цинка падает рыночная цена концентрата. Если она оказывается ниже зафиксированной в опционном контракте, то предприятие может отказаться покупать цинковый концентрат по определенной в опционе цене, а купит дешевле по рыночным ценам. Так как существует реальная возможность импортировать сырье, участвовать в биржевых торгах, то сложностей с закупом по рыночной цене у данного промышленного предприятия не возникнет. Противоположная сторона опционного контракта за возможные неудобства получает компенсацию в виде платы за контракт. Важным вопросом при принятии решения о заключении опционного контракта является его стоимость, которая, с одной стороны, должна быть невысокой, чтобы предприятие было согласно заплатить ее в виде платы за риск. С другой стороны, должна быть достаточной, чтобы компенсировать возможные сложности продавцу сырья.
Оценена стоимость опционного контракта на покупку 10 ООО тонн цинкового концентрата для реальных данных, дата заключения контракта 10 декабря 2009 года, срок контракта 3 месяца с исполнением 10 марта 2010 года.
Для расчетов получены данные по ценам цинка на LME в долларах за тонну с сайта Холдинга «Финам» [17]. На основе средней цены цинка за день с 10 ноября 2009 года по 10 декабря 2009 года рассчитана цена цинкового концентрата по формуле (4) для средней массовой доли цинка в концентрате 56 %. По логарифмической доходности цинкового концентрата найдена историческая волатильность по формуле (2), которая составила 2,25 % в день. По формуле (3) найдена годовая волатильность 35,48 % с учетом того, что на LME было 249 торговых дней в 2009 году. Цена цинка на 10 декабря составила $2260 за тонну, отсюда рыночная цена цинкового концентрата на момент заключения опционного контракта $714,96 за тонну. На фьючерсном рынке прогнозировался рост рыночной цены цинкового концентрата. Несмотря на это цену исполнения по опционному контракту покупателя установили на уровне $610 за тонну цинкового концентрата. Срок действия опционно-
го контракта 90 дней. В качестве процентной ставки взята средняя ставка MosPrime Rate, так как это индикативная ставка предоставления рублевых кредитов (депозитов) на московском денежном рынке, рассчитанная на основе объявляемых 10 банками ставок [18]. Рыночный прогноз MosPrime Rate можно узнать по фьючерсным контрактам на данную ставку, торгуемым на бирже ММВБ [19]. Для рассматриваемого случая ставка на трехмесячные контракты составила 7,29 % годовых на 10 декабря (по данным сайта Банка России [18]).
Стоимость опционного контракта покупателя для представленных данных по формуле (1) получилась $125,667 за тонну цинкового концентрата, или $1 256 670 за контракт на покупку 10 000 тонн цинкового концентрата. В результате 10 декабря предприятие платит $1 256 670 за опционный контракт покупателя, чтобы иметь возможность 10 марта купить 10 000 тонн концентрата по фиксированной в опционном контракте цене (по $610 за тонну).
Через три месяца котировки цинка достигли уровня $2362,25 за тонну или $755,451 за тонну цинкового концентрата, что выше цены исполнения по опционному контракту. Выгодный опционный контракт позволил купить цинковый концентрат по цене ниже рыночной. Экономия от использования опционного контракта покупателя по сравнению с покупкой сырья по рыночной цене на 10 марта составила $1 454 510, что превысило премию, выплаченную при заключении опционного контракта. Экономическая эффективность использования опциона покупателя положительна и равна +15,74 %.
2. Риск падения рыночной цены продукции промышленного предприятия при будущей продаже.
Рыночные цены на продукцию, аналогичную продукции предприятия, подвержены неопределенности, могут меняться непредсказуемо и являются одним из внешних факторов для предприятия. Заключение с потенциальным покупателем продукции опционного контракта продавца (покупка такого контракта) позволяет промышленному предприятию застраховаться от риска падения цены продукции предприятия при планировании будущей продажи. Причем, дата исполнения опциона должна совпадать с датой выпуска продукции. Промышленное предприятие платит премию противоположной стороне сделки, которая позволяет предприятию, как покупателю опциона, в будущем сделать выбор. Если на момент исполнения опционного контракта рыночная цена продукции окажется ниже цены исполнения, то опционный контракт продавца позволит промышленному предприятию гарантированно продать товар по заранее известной цене, более высокой, чем это могут сделать предприятия-конкуренты. В случае роста рыночная цена продукции может подняться выше опционной цены исполнения. Тогда предприятие откажется от права по опциону, а будет ис-
пользовать возможность продавать произведенную продукцию по рыночным ценам и получать прибыль, пропорциональную росту рыночной цены.
Справедливая премия за опционный контракт продавца на продажу одной единицы продукции промышленного предприятия рассчитывается по модифицированной формуле Блэка-Шоулса [9, 10]:
‘put =k-e-rT \\-0(z-))-So-(l-0{z+)), (5)
где S0 - рыночная цена продукции промышленного предприятия в момент заключения контракта; к
- оговоренная в опционном контракте цена будущей продажи продукции; а - волатильность цены продукции; остальные обозначения аналогичны обозначениям, введенным для формулы (1).
Цена опциона на весь планируемый к продаже объем продукции получается умножением результатов формулы (5) на количество единиц продукции в контракте.
Заранее известная нижняя граница цены продажи продукции обеспечивает стабильный размер поступлений, позволяет грамотно спланировать финансовые потоки на предприятии, оказывает влияние на увеличение рентабельности предприятия в целом. Опционный контракт продавца значительно повышает устойчивость предприятия к негативным воздействиям со стороны рынка и эффективность производственно-хозяйственной деятельности.
При изменении цены в невыгодном направлении предприятие пользуется правом по опциону, опцион предъявляется к исполнению, сделка совершается по фиксированной в опционном контракте цене исполнения. Однако если цены изменились в другую сторону, опционный контракт становится не нужным, обесценивается. Предприятие отказывается от права по опционному контракту, пользуется более выгодными рыночными ценами, но теряет сумму, выплаченную за опционный контракт при заключении. Получается, что опционная премия является аналогом платы за риск от неблагоприятного изменения цен в будущем.
Апробация опционного контракта продавца также проведена на примере ОАО «Челябинский цинковый завод» [15]. Еще одним основным внешним источником финансового риска, связанного с деятельностью предприятия ОАО «ЧЦЗ» и с отраслью, является риск зависимости от цены на цинк на мировом рынке, как основной продукции предприятия. Зарегистрированная на Лондонской Бирже Металлов (LME) выпускаемая заводом марка цинка высокого качества SPECIAL HIGH GRADE [16] постоянно меняется в цене в результате торгов. Предприятие заключает долгосрочные контракты на поставку произведенного товара с основными потребителями продукции (ММК, Северсталь, НЛМК, Euromin и другими), не фиксируя цены поставляемой продукции. Цена определяется на дату поставки, исходя из цены, сложившейся на бирже. Таким образом, существует неоп-
ределенность будущих финансовых потоков от продажи продукции. Применение опционного контракта внесет определенность и позволит более точно планировать будущие финансовые потоки, поступающие на предприятие. При росте рыночной цены цинка предприятие может отказаться продавать продукцию по оговоренной в опционе цене, а продать дороже по рыночной цене. Постоянное увеличение потребности мировой и российской промышленности в продукции с применением цинка, соответствие цинка качеству мирового уровня, подтвержденного сертификатом LME и наличием зарегистрированного бренда на LME, долгосрочные деловые отношения с российскими и иностранными потребителями гарантируют наличие рынка сбыта товара по рыночной цене. Противоположная сторона опционного контракта за возможные неудобства получает компенсацию в виде платы за контракт. Важным вопросом при принятии решения о заключении опционного контракта является его стоимость, которая, с одной стороны, должна быть невысокой, чтобы предприятие было согласно заплатить ее в виде платы за риск. С другой стороны, должна быть достаточной, чтобы компенсировать возможные сложности покупателю продукции.
Оценена стоимость опционного контракта на поставку 7000 тонн цинка для реальных данных, дата заключения контракта 11 января 2010 года, срок контракта 3 месяца с исполнением до 11 апреля 2010 года.
На основе данных с сайта Холдинга «Фи-нам» [8] найдена средняя цена цинка за день. С 11 ноября 2009 года по 11 января 2010 года найдена логарифмическая доходность цинка и рассчитана историческая волатильность как среднее квадратическое отклонение (2). Волатильность цен на цинк на LME составила 2,05 % в день или 32,42 % годовых. Цена цинка на 11 января 2010 года была $2577,5 за тонну, наблюдался возрастающий тренд и прогнозировался рост котировок на фьючерсном рынке. Цену исполнения по трехмесячному опциону установили $2400 за тонну на случай падения котировок к апрелю. В качестве процентной ставки взята средняя ставка MosPrime Rate с сайта Банка России [18]. На 11 января 2010 года ставка на трехмесячные контракты составила 4,66 % годовых. Срок контракта 90 дней. Стоимость опционного контракта продавца по формуле (5) получилась $77,65909 за тонну, или $543 614 за контракт. Такую сумму необходимо заплатить промышленному предприятию на 11 января 2010 года, чтобы в течение 3 месяцев иметь возможность продать произведенный цинк по цене $2400 за тонну.
Через два месяца котировки упали до уровня $2300 за тонну. Исполнение выгодного опционного контракт продавца уже на 11 марта позволяет продать произведенную продукцию дороже сложившейся на рынке цены, что принесет экономию в $700 000 по сравнению с продажей произведен-
ного цинка по рыночной цене. Экономическая эффективность использования опциона продавца составила +28,77 %.
Раскрытые преимущества свидетельствуют о целесообразности использования именно опционных контрактов для снижения финансовых рисков промышленных предприятий, таких, как риск роста рыночной цены сырья при будущей закупке и риск падения рыночной цены продукции при будущей продаже. В условиях нестабильной экономической ситуации указанные финансовые инструменты позволяют оптимизировать основные риски осуществления хозяйственной деятельности.
Литература
1. Неживенко, Е.А. Взаимодействие конкурентоспособности и образовательного потенциала машиностроительного предприятт / Е.А. Неживенко.
- Челябинск: Изд-во Челяб. гос. ун-т, 2003. - 305 с.
2. Воробьев, С.Н. Управление рисками в предпринимательстве: учебник / С.Н. Воробьев, К.В. Балдин, - М.: Издательско-торговая корпорация «Дашков и К», 2008. - 772 с.
3. Бланк, И.А. Основы финансового менеджмента: учебник: в 2 т. / И.А. Бланк. - К: Ника-Центр, 1999. -Т. 2,- 512 с.
4. Ступаков, В. С. Риск-менеджмент: учебное пособие / B.C. Ступаков, Г.С. Токаренко. - М.: Финансы и статистика, 2005. — 288 с.
5. Балабанов, И.Т. Риск-менеджмент: учебное пособие / И.Т. Балабанов. — М.: Финансы и статистика, 1996. - 192 с.
6. Галиц, Л. Финансовая инженерия: инструменты и способы управления финансовым риском /Л. Галиц. -М.: Изд-во ТВП, 1998. - 576 с.
7. Шарп, У. Ф. Инвестиции / У. Ф. Шарп, ГДж. Александер, Дж.В. Бэйли; пер. с англ. А.Н. Буренина, А.А. Васина. -М.: ИНФРА-М, 2009. -1027 с.
8. Буренин, А.Н. Форварды, фьючерсы, опционы, экзотические и погодные производные: учебное пособие /А.Н. Буренин. - М.: Научно-техническое общество им. академика С.И. Вавилова, 2008. - 512 с.
9. Постников, Е.А. Моделирование и анализ финансовых рынков: учебное пособие / Е.А. Постников, Л.А. Ширшикова, С.А. Кузнецов. - Челябинск: Изд-во Челяб. гос. ун-т, 2006. - 208 с.
10. Ратанов, Н.Е. Стратегии хеджирования. Принципы построения математических моделей / Н.Е. Ратанов - Челябинск: Изд-во Челяб. гос. ун-т, 2001. - 187 с.
11. Ширяев, А.Н. К теории расчетов опционов Европейского и Американского типов. 2. Непрерывное время / А.Н. Ширяев // Теория вероятностей и ее применение. - 1994. - Т. 39, вып. 1. -С. 80-129.
12. Твардовский, В. Волатильность как инструмент для определения минимумов рынка / В. Твардовский. - http://www. itinvest. ru.
13. Расчет волатильности. - http://www.cur-rency-trading. ru/fxreadl 56. htm
14. Летчиков, A.B. Оценка волатильности финансовых активов / A.B. Летчиков, O.A. Мубарак-шин // Вестник Удмуртского университета. Серия «Экономика». -2003. - Вып. 1. - С. 116-123.
15. ОАО «Челябинский цинковый завод» -http: //www. zinc. ru.
16. Лондонская Биржа Металлов — http://www. Ime. сот.
17. Холдинг «Финам» - http://www.finam.ru/ analysis/export.
18. Банк России - http://www.cbr.ru/hd_base/ MosPrime. asp.
19. ЗАО «Московская межбанковская валютная биржа» - http://www.micex.ru/
Поступила в редакцию 15 марта 2010 г.
Мельникова Елена Ивановна. Доктор экономических наук, профессор кафедры бухгалтерский учет и финансы, Южно-Уральский государственный университет (г. Челябинск). Область научных интересов - исследование корпоративных отношений и разработка методов повышения инвестиционной привлекательности отечественных предприятий. Контактный телефон: (351) 267-93-91.
Elena Ivanovna Melnikova is Dr.Sc. (Economics), Professor of the Accounting and Finance Department of South Ural State University, Chelyabinsk. Research interests: study of corporate relations and development of methods of increase of domestic enterprises’ investment attractiveness. Tel: (351) 267-93-91.
Ширшикова Людмила Анатольевна. Старший преподаватель, аспирант заочной формы обучения кафедры бухгалтерский учет и финансы, Южно-Уральский государственный университет (г. Челябинск). Область научных интересов - механизмы оптимизации рисков промышленного предприятия.
Lyudmila Anatolyevna Shirshikova is a senior lecturer, a post graduate student of correspondence course in Accounting and Finances Department of South Ural State University, Chelyabinsk. Research interests: mechanisms of enterprise risk optimization.
