CC BY
258
5 11611 -2001
РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ
СРАВНИТЕЛЬНАЯ ХАРАКТЕРИСТИКА РОССИЙСКОЙ И ЗАРУБЕЖНЫХ ДЕПОЗИТАРНЫХ СИСТЕМ
М. С. КОЛЕСНИКОВА
Финансовая академия при Правительстве РФ
В настоящее время депозитарная система по праву считается не только одной из основных частей учетной системы рынка ценных бумаг наряду с регистраторами, но и неотъемлемым инфраструктурным элементом фондового рынка в целом. Важность этой сферы рынка ценных бумаг связана с тем, что вопрос фиксации и перехода прав на ценные бумаги всегда был и остается одним из ключевых. А поскольку депозитарные системы в каждой стране устроены и функционируют по-разному, поэтому и решается этот вопрос в каждой из них неодинаково.
Сегодня можно констатировать, что, являясь одним из важных составных элементов инфраструктуры российского рынка ценных бумаг, депозитарная система нашей страны имеет децентрализованный характер, объясняющийся разнообразием организационных форм, специализаций и технологий, что значительно усложняет решение проблемы гарантии прав инвесторов на ценные бумаги, хранящиеся в депозитарии. На данном этапе развития к депозитарной инфраструктуре предъявляются принципиально новые требования, поскольку одними из наиболее актуальных для развития российского рынка ценных бумаг являются вопросы взаимной интеграции как способа развития новых финансовых услуг и продуктов, повышения эффективности и стабильности функционирования институтов рынка ценных бумаг, снижения издержек, совершенствования применяемых технологий. Для того чтобы оценить, как необходимо преобразовать депозитарную систему нашей страны, следует остановиться на истоках формирования этих институтов — на рынке ценных бумаг, а также обратиться к опыту развитых зарубежных стран, в которых подобные
системы успешно функционируют и полноценно выполняют возложенные на них функции.
Итак, депозитарии появились для ускорения расчетов на организованных рынках ценных бумаг. Первые депозитарные системы создавались для обслуживания фондовых бирж, где профессиональные участники рынка постоянно совершают сделки между собой и требования к оперативности регистрации смены собственника и эффективности этой процедуры особенно высоки. В сложившейся ситуации брокеры депонировали все хранящиеся у них сертификаты ценных бумаг в биржевом депозитарии, соответственно во всех реестрах данные ценные бумаги переписывались со счетов брокеров на счет биржевого депозитария как номинального держателя. Таким образом, появилась возможность избегать дорогостоящих и медлительность услуг регистратора, поскольку все операции по купле-продаже ценных бумаг теперь отражались по счетам депо в депозитарии. Также исчезла необходимость переоформлять сертификаты, которые выписаны на депозитарий и продолжают находиться в его хранилище. Поэтому расчеты по ценным бумагам становятся безналичными и сводятся к внесению записей по счетам депо.
Среди факторов, приведших к появлению депозитариев как самостоятельных институтов фондового рынка, можно выделить следующие: • появление депозитариев как элементов учетной инфраструктуры прав владельцев на ценные бумаги было обусловлено стремлением участников фондового рынка преодолеть риски, связанные с обращением бумажных сертификатов, которыми были удостоверены классические ценные бумаги, такие как подделка сертификатов или утрата в результате потери либо противоправныхдействий;
• иммобилизация и дематериализация документарных ценных бумаг позволили резко снизить издержки, связанные с обслуживанием огромного количества сертификатов. Отпала необходимость инкассации, проверок на подлинность, переоформления сертификатов при перерегистрации ценных бумаг на нового владельца либо при осуществлении корпоративных действий (дробление или консолидация выпуска), замена ветхих сертификатов на новые и др.;
• с изменением способа фиксации прав на ценные бумаги (путем отказа от сертификатов в пользу записи по счету депо) возросла скорость обращения ценных бумаг, что положительно сказалось на ликвидности всего фондового рынка и дало дополнительный импульс для его дальнейшего совершенствования. Депозитарные системы различных стран мира
претерпевали значительные качественные изменения со времен их становления. Богатая и яркая, а порой и противоречивая история их развития накопила обширный опыт в этой сфере, выявила пути их дальнейшего реформирования, а в настоящее время на основе этого опыта позволяет использовать эти уроки в странах, где депозитарная система требует значительных структурных и качественных преобразований.
В разных регионах депозитарная система эволюционировала своим путем. В континентальной Европе дематериализация и иммобилизация ценных бумаг началась раньше и зашладальше, чем в Северной Америке. Во Франции был создан центральный депозитарий и оператор систем клиринга и улаживания (Sicovam SA) после Второй мировой войны, а в 1983 г. Парижской фондовой биржей был официально запрещен выпуск ценных бумаг в сертификатной форме. С тех пор все ценные бумаги стали бездокументарными и были превращены в записи на счетах в электронных депозитариях, находящихся в уполномоченных финансовых учреждениях, имеющих счет в центральном депозитарии Sicovam. Так французская индустрия ценных бумаг перешла полностью на безбумажную технологию.
Нью-Йоркская фондовая биржа (NYSE) присту-пилаксозданию центрального депозитария в середине 1950-хгт., ивконце 1960-хэтотдепозитарий, известный какДепозитарно-доверительная компания (Depository Trust Company — DTC), заработал под эгидой клиринговой корпорации при NYSE. Таким образом, был преодолен мощный операционный кризис, вызванный «засильем» сертификатов при скачкообраз-номростечисласделокнарубеже 1960-хи 1970-хгг.К Спустя десятилетия несмотря на схожие черты, инфраструктура фондовых рынков в каждой стра-
1 Алехин Б. .^.Канадский депозитарий // Депозитариум. — 2000г. — № 3(22). www. ndc. ru.
не уникальна. Обычно она построена на балансе интересов эмитентов, инвесторов, посредников и регулирующих органов. Депозитарная инфраструктура не зафиксирована раз и навсегда, а постоянно изменяется и модернизируется с учетом появляющихся потребностей, особенностей национального рынка и действующего законодательства. В связи с этим существует большое количество вариантов построения депозитарных систем, которые условно можно разделить на три группы:
1) централизованная депозитарная система;
2) децентрализованная депозитарная система;
3) централизованно-распределенная депозитарная система.
Практика показывает, что переход от децентрализованной системы к полностью централизованной очень сложен, практически невозможен без определенных переходных этапов и трудно реализуем в российских условиях. В России, по всей видимости, складывается децентрализованная депозитарная система, характеризующаяся разнообразием организационных форм, специализаций и технологий, значительно усложняющая решение задачи гарантии прав инвесторов на ценные бумаги, хранящиеся в депозитарии. Поэтому с точки зрения структуры оптимальным для России является вариант централизованно-распределенной депозитарной системы, при которой существует центральный депозитарий и сеть подчиненных ему депозитариев, связанных с центральным договорными отношениями2.
Перед тем как перейти к описанию российской депозитарной инфраструктуры, необходимо остановиться на некоторых чертах депозитарных систем зарубежных стран. Международный опыт показывает, что депозитарные системы принято делить на расчетные и клиентские. Сразу следует отметить, что в российском законодательстве формально выделяют понятие только расчетного депозитария3. Дадим определения этих типов депозитариев.
2 Маренков Н. Л. Ценные бумаги. — Изд. 2-е. — М.: Московский экономико-финансовый институт. — Ростов н/Д: Изд-во «Феникс», 2005. — 602 е.; с. 367., с. 362.
3 В постановлении ФКЦБ от 23.04.2003 №03-22/пс «О нормативах достаточности собственных средств профессиональных участников рынка ценных бумаг» дается следующее определение расчетного депозитария — это профессиональный участник рынка ценных бумаг, осуществляющий депозитарную деятельность, связанную с депозитарными операциями по итогам сделок с ценными бумагами, совершенных через организаторов торговли на рынке ценных бумаг.
Далее понятие расчетного депозитария приводится в приказе ФСФР РФ от 16.03.2005 №05-3/пз-н «Об утверждении порядка лицензирования видов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг»: расчетный депозитарий осуществляет расчеты по ценным бумагам по результатам клиринга и проводит все операции по счетам депо участников рынка ценных бумаг при исполнении сделок, совершенных через организаторов торговли на рынке ценных бумаг.
Расчетный депозитарий — депозитарий, обслуживающий организованные рынки ценных бумаг, депонентами которого являются, как правило, брокеры-дилеры, работающие в организованных торговых системах и имеющие договор на обслуживание операций, осуществляемых в данных торговых системах. Расчетными их называют потому, что они, кроме депозитарной деятельности, ведут расчеты по сделкам или взаимодействуют с клиринговыми и торговыми системами, чтобы обеспечить расчеты по сделкам с ценными бумагами своих депонентов. Все расчетные депозитарии должны быть объединены между собой в единое информационно-технологическое пространство для оперативного осуществления трансфертов и возможности для клиента одного из расчетных депозитариев быть членом торговой системы.
Кастодиалъный (клиентский) депозитарий — депозитарий, депонентами которого, как правило, являются инвесторы, не осуществляющие брокерскую и дилерскую деятельность и не обслуживающие организованные рынки ценных бумаг (торговые системы). Кастодиальные депозитарии в свою очередь делятся на специализированные и неспециализированные кастодиальные депозитарии.
Кроме того, на основе богатой и продолжительной международной практики сформировалась еще одна классификация депозитариев на рынке ценных бумаг: глобальные, региональные и центральные депозитарии.
В настоящее время в результате развития международной инвестиционной деятельности все большее значение приобретают глобальные кастодианы. Они оказывают широкий спектр депозитарных, информационных, банковских, агентских и иных услуг, причем перечень этих услуг постоянно расширяется, а формы их предоставления совершенствуются. На мировых рынках на сегодняшний момент около десяти крупнейших глобальных депозитариев обслуживают финансовые активы на сумму, превышающую 25 трлн долл. Среди них такие известные организации, как Euroclear Bank, Clearstream Banking, Morgan Stanley, Citigroup, ING Bank и др.
Что касается выполняемых депозитарием операций, в современной практике ведения депозитарного бизнеса перечень услуг, предоставляемый депозитариями, можно условно разделить на три группы: основные, добавляющие стоимость (косвенные) и сопутствующие (дополнительные)4.
В России депозитарий рассматривается как составной элемент учетной системы фондового
4 Адамова К. Р. Депозитарные операции кредитной организации. Экономические основы и международный опыт. — М.: Издательская группа «БДЦ-пресс», 2003. — 204 е.; с. 34.
рынка, которая в свою очередь является неотъемлемой частью инфраструктуры рынка ценных бумаг в целом. И в нашей стране, и за рубежом необходимость учетной системы связывают с тем, что подавляющая часть оборота ценных бумаг происходит в безналичной форме. Поэтому должны быть институты, регистрирующие этот оборот и связанный с ними переход прав собственности на ценные бумаги. В России к таким институтам относят регистраторов и депозитарии.
Согласно Федеральному закону от 22.04.1996 №39-Ф3 «О рынке ценных бумаг» депозитарной деятельностью признается профессиональная деятельность на рынке ценных бумаг по оказанию услуг по хранению сертификатов ценных бумаг и/или учету и переходу прав на ценные бумаги. Депозитарная система страны представляет собой совокупность финансовых учреждений, которые осуществляют депозитарную деятельность на рынке ценных бумаг.
Российский фондовый рынок адаптировал идеи о пользе и роли депозитариев в течение достаточно долгого времени. Эволюция инфраструктуры, начиная с 1994г., показывает, что концепция ее развития не раз претерпевала существенные изменения. Так, в 1995 г. на рынке акций роль депозитария ограничивалась функциями по перерегистрации прав собственности на ценные бумаги, с чем легко справлялись крупные участники фондового рынка, имевшие развитый бэк-офис и курьерскую службу. В то время не существовало разницы между банковскими и небанковскими депозитариями, расчетными, кастодиальными и пр. Большинство крупнейших депозитариев в тот период только начинали формироваться.
К тому времени на рынке ценных бумаг уже присутствовали два крупнейших расчетных депози -тария: Национальный депозитарный центр (НДЦ) при ММВБ и Депозитарно-клиринговая компания (ДКК) при РТС. Помимо них на рынке был уполномоченный депозитарий Газпрома — Расчетная депозитарная компания (РДК) при ФБ СПб, а также де-факто Внешторгбанк выступал депозитарием по облигациям Министерства финансов РФ. Первые депозитарии (кастодианы) начали появляться в 1993-1994гг. (первым был кастодиан С8РВ). Подоспевший к тому времени закон «О рынке ценных бумаг», определивший структуру фондового рынка, описавший права и обязанности его участников, в том числе депозитариев и регистраторов, существенно помог депозитариям в их становлении и развитии. В числе первых депозитариев, начавших решать указанные проблемы в общенациональном масштабе, стал депозитарий ОНЭКСИМ Банка. Депозитарию, начавшему с продвижения на рынке простой идеи о минимизации рисков перерегис-
трации и существенного снижения затрат на ее проведение, удалось в короткий срок сосредоточить огромные объемы ценных бумаг на своих счетах.
Бурный рост и успехи депозитария ОНЭКСИМ Банка спровоцировали возникновение конкуренции на рынке депозитарных услуг, и в первую очередь со стороны государственных и крупных корпоративных институтов, желавших полностью контролировать фондовый рынок.
В России термин «депозитарий» появился в начале 1990-х гг. после перевода «Рекомендации группы 30» (О-ЗО). Положение «Об особенностях и ограничениях совмещения брокерской, дилерской деятельности и деятельности по доверительному управлению ценными бумагами с операциями по централизованному клирингу, депозитарному и расчетному обслуживанию«, утвержденное постановлением ФКЦБ от 20.01.1998 № 3 и положением ЦБ РФ от 22.01.1998 № 16-П, определив понятие «расчетный» депозитарий, не привело, казалось бы, к логичному введению понятия «клиентский» или «кастодиальный» депозитарий. Положение структурировало рынок депозитарных услуг, своеобразно разграничив функции расчетных и «касто-диальных», т. е. клиентских депозитариев. Вопреки ожиданиям регуляторы фондового рынка не пошли по пути его дальнейшего разграничения и структуризации, остановившись надостигнутом.
Таким образом, российские организации, осуществлявшие депозитарную деятельность как самостоятельный вид предпринимательства, депозитарии брокерских компаний и иным образом специализированные учетные институты были вынуждены самостоятельно определять пути развития, свою рыночную нишу, новые стратегию и тактику поведения на рынке.
После кризиса 1998 г. фондовый рынок претерпел существенные изменения, приблизительно в 20 раз уменьшившись в объеме и потеряв примерно четвертую часть профессиональных участников. В это время и стала решаться задача самоорганизации рынка депозитарных услуг.
В настоящее время сегмент потребителей депозитарных услуг составляют организации и граждане, владеющие ценными бумагами. Главным образом такие услуги востребованы теми, кто не просто владеет, но и управляет своим пакетом ценных бумаг. Именно в этом случае возникает необходимость сокращать расходы и время на проведение операций. Стандарты расчетов на организованном рынке ценных бумаг таковы, что в большинстве случаев при заключении сделки требуется депонирование бумаг в расчетном депозитарии торговых систем на собственный счет или на счет клиентского депозитария.
Несмотря на глубокую убежденность большинства в том, что в любом случае при участии посредника (клиентского депозитария) расходы и время на проведение операции увеличиваются, это не всегда верно. Так, в ряде случаев удается построить условия обслуживания таким образом, что клиенту оказывается выгодно пользоваться услугами кастодиана при учете своих ценных бумаг и при проведении операций с ними. Способность же кастодиана к обеспечению индивидуального обслуживания клиента в части предложения ему программ кредитования, предоплаты и оптимизации его расходов на совершение операций, учет его требований в части тарификации услуг по группам его аффилированных компаний, его потребностей в обслуживании тех или иных фондовых инструментов часто определяет предпочтительность выбора клиентского депозитария по сравнению с другими учетными институтами фондового рынка5.
Итак, сегодня можно констатировать, что депозитарная система нашей страны имеет децентрализованный характер, объясняющийся разнообразием организационных форм, специализаций и технологий, значительно усложняющий решение гарантии прав инвесторов на ценные бумаги, хранящиеся в депозитарии.
В заключение хочется еще раз подчеркнуть неотъемлемость депозитарной системы в инфраструктуре рынка ценных бумаг. Пока существует этот рынок — будет существовать и такой вид деятельности. Причем, что особенно интересно, он не зависит от активности рынка и совершаемых с ценными бумаги операций: даже если рынок «мертвый» и на нем совсем нет оборотов, учет и хранение ценных бумаг от этого не перестает быть необходимым. Это значит, что депозитарная деятельность и деятельность по ведению реестра акционеров будут востребованы до тех пор, пока существуют ценные бумаги в том виде, в котором они существуют сейчас. В ситуации, когда на рынке стремительно развиваются вопросы о хранении, учете и переходе прав на ценные бумаги, пути развития этого сегмента рынка ценных бумаг не заставляют себя ждать.
Такова основная характеристика и некоторые исторические вехи становления депозитарной инфраструктуры российского фондового рынка.
Следует отметить, что в ходе анализа депозитарных инфраструктур различных стран мира очень часто поднимается вопрос о различиях в понятийном аппарате.
Особенно часто в подобных дискуссиях затрагивается вопрос о разнице между понятиями кастоди (custody) и депозитарий (depository)
5 Соловьев Д. В. Клиентский депозитарий в инфраструктуре
фондового рынка // Рынок ценных бумаг, www. custody, ru.
В США, а также в некоторых других странах депозитарии делятся на осуществляющие хранение ценных бумаг (их называют custody) и расчетные, основная функция которых — не только хранить бумаги и учитывать права на них, но и проводить взаиморасчеты между участниками рынка. Типичный представитель «кастоди» — американский State Street Bank — хранит бумаги на 3 трлн долл. США. Одна из наиболее известных депозитарно-расчетных организаций — это DTC (Depository Trust Company), где зарегистрировано более 1,1 млн видов ценных бумаг на сумму 11 трлн долл. Ежедневный оборот, проходящий через DTC, составляетдо 250млрддолл6.
В Европе все не так однозначно. У французов, например, вообще нет слова «кастоди», а словом «депозитарий» называется один единственный центральный расчетный депозитарий Euroclear France (изначально SICOVAM). Все банки, осуществляющие «хранительную» деятельность, никаким особым термином не называются. В Германии отличают «кастоди» от «депозитария». Первоначально там существовало сразу два центральных депозитария: Deutcher Kassen Verein (DKV) производил расчеты по национальным ценным бумагам, Auslandischen Kassen Verein (его дочерний банк) производил расчеты по иностранным бумагам. В настоящее время единственным центральным депозитарием Германии является Clearstream Banking Frankfurt (CBF), образованный в 2000 г. в результате слияния Deusche Börse Clearing AG и Cedel Bank. Банки продолжают выполнять роль промежуточных депозитариев — кастодианов — между клиентами и CBF.
В Англии есть понятие «кастоди», но нет понятия «депозитарий», и расчетного депозитария как такового нет. В роли центрального депозитария в Англии функционирует система CREST, созданная Лондонской фондовой биржей. Эта система по сути представляет собой трансфер-агента, к которому поступает вся информация о всех сделках.
Что касается российской практики, как уже отмечалось, законодательного выделения кастоди как одного из видов депозитария нет. Только в докладе «О концептуальных подходах к месту и роли депозитарной деятельности на современном рынке ценных бумаг», подготовленном в июле 1997 г. ФКЦБ, Министерством финансов РФ и Банком России, депозитарии формально делятся на два типа по их специализации (расчетные и клиентские). Однако этот документ имеет пояснительный характер7. Понятия «кастоди» и «кастодиальные услуги» появились
6 Маренков Н. Л. Ценные бумаги. — Изд. 2-е. — М.: Московский экономико-финансовый институт. Ростов н/Д: Изд-во «Феникс», 2005. — 602 е.; с. 367.
7 Кастодиан на российском рынке // Депозитариум. 1999. — №5 (14), май. www. ndc. ru.
на российском рынке не так давно, но тем не менее активно используются среди участников рынка.
Исторически термин «депозитарий» появился гораздо раньше, чем термин «кастоди» и первоначально отождествлялся с банковским сейфом, куда сдавались на хранение ценности. Сегодня, произнося слово «депозитарий», однозначно подразумевается институт для обслуживания ценных бумаг. Слова «кастодиан» и «кастодиальные услуги» прочно вошли в обиход участников рынка ценных бумаг лишь около 30 лет назад, в период бурного процесса их интернационализации. Приобретая ценные бумаги государственных и частных эмитентов различных стран, инвесторы стали нуждаться в особой заботе по сохранности портфелей ценных бумаг, в трансграничном обслуживании быстрого и эффективного перехода прав собственности на эти бумаги и, наконец, в большом объеме связанной с этим, информации, необходимой для принятия своевременных и верных решений по управлению соответствующими активами. Тогда же под влиянием реальных потребностей сформировался рынок кастодиальных услуг.
Итак, кастодиан — это развитый депозитарий. Исходя из международной практики, кастоди осуществляет две группы услуг: базовые и дополнительные. Формально базовые услуги ничем не отличаются от перечня депозитарных услуг в России по действующему Положению о депозитарной деятельности, включая сопутствующие услуги депозитариев. Что касается дополнительных услуг, то запрета на их предоставление нет, за исключением услуг, связанных с доверительным управлением ценными бумагами. Помимо всего прочего, среди наиболее важных функций кастодиана выделяют информационную функцию. Особенности кастодиана как клиентского депозитария состоят в возможности оказать клиенту широкий спектр услуг, например, купить или продать ценные бумаги, выступая одновременно в качестве брокера, профинансировать покупку ценных бумаг с помощью краткосрочного кредита, продать ценные бумаги, обеспечить поставку кредитов в ценных бумагах8. Говорят, что кастодиан — это глаза и уши инвестора на рынке ценных бумаг9.
8 Функциональное развитие идеи центрального депозитария // Рынок ценных бумаг. — 2004. — №21 (276), с. 43.
9 Главное же отличие расчетного депозитария от кастодиана состоит в том, что он обслуживает участников организованных торговых систем. Интересным является факт, что в мировой практике границы между этими понятиями постепенно размываются. С одной стороны, кастодианы проводят рас-четно-клиринговые операции в интересах клиентов без изменения остатков по общим счетам (счета типа «омнибус») в центральном депозитарии и/или реестрах владельцев ценных бумаг, с другой — центральные депозитарии допускают известную индивидуализацию своих услуг, например, при организации обслуживания размещаемого выпуска ценных бумаг.
Естественный вопрос, может ли любой из действующих депозитариев в России называться кастодианом? Очевидно, что, получив лицензию на право заниматься депозитарной деятельностью, соответствующая структура — уже депозитарий. Условно говоря, депозитариями рождаются, а кастодианами становятся.
Даже поверхностный анализ перечня услуг, оказываемых кастодианом (базовые, дополнительные и обязательно информационные), убеждает в том, что в комплексе их может оказывать только банк, имеющий все необходимые лицензии. Это соответствует и международной практике, где кастодианами являются преимущественно банки.
Таким образом, на основе сложившейся практики профессиональные участники российского рынка ценных бумаг под понятием кастоди подразумевают банк-депозитарий, работающий непосредственно с инвесторами, оказывающий все или большинство услуг в соответствии с международными стандартами и Положением о депозитарной деятельности в РФ, с развитой информационной функцией, располагающий необходимым влиянием на рынке, инфраструктурными и техническими возможностями для надежного обеспечения интересов своих клиентов как владельцев ценных бумаг.
В целом можно отметить, что российская депозитарная система постепенно эволюционирует, следуя мировым тенденциям реформирования депозитарных систем зарубежных стран. Вопросы централизации российской депозитарной инфраструктуры через создание в нашей стране центрального депозитария будоражат умы всех участников рынка уже последние несколько лет. Сейчас профессиональное сообщество отвечает на вопрос о необходимости создания в России центрального депозитария утвердительно: нашей стране центральный депозитарий как коммуникационный узел, взаимодействующий с подобными зарубежными институтами, как единая расчетно-депо-зитарная система необходим. Опыт построения депозитарных систем в других странах, в таких как Соединенные штаты Америки, Великобритания, Германия, Франция и другие страны Европы, дает различные модели реформирования расчетно-де-позитарных инфраструктур (централизованная; децентрализованная; централизованно-распределенная депозитарные системы). Трудно сказать, что Россия может выбрать какой-либо конкретный вариант преобразования своей депозитарной системы по аналогии с одной их этих стран, но опираться на мировые тенденции ведения депозитарного бизнеса наша страна может.
