CC BY
146
23 (116) - 2011
СТРАТЕГИЯ РАЗВИТИЯ ЭКОНОМИКИ
УДК 333.338
ДЕПОЗИТАРНАЯ СИСТЕМА КАК УСЛОВИЕ УСТОЙЧИВОГО РАЗВИТИЯ ЭКОНОМИКИ НА ПОСТСОВЕТСКОМ ПРОСТРАНСТВЕ
К. В. ПАВЛОВ,
доктор экономических наук, профессор, проректор по науке E-mail: kvp_ruk@mail.ru Ижевский институт управления
B. И. ЛЯШЕНКО,
доктор экономических наук, профессор, заведующий отделом проблем регуляторной политики и развития предпринимательства E-mail: slaval@iep.donetsk.ua Институт экономики промышленности Национальной академии наук Украины
C. В. ЛЯШЕНКО, аспирант кафедры международной экономики E-mail: slaval@iep.donetsk.ua Донецкий национальный технический университет
В статье анализируются различные виды депозитарных систем с точки зрения возможности и целесообразности их использования в развитии различных национальных экономик на постсоветском пространстве.
Ключевые слова: депозитарная система, централизованная, децентрализованная, централизованно-распределенная депозитарные системы, постсоветское пространство.
Хозяйственный опыт США и других экономически развитых стран мира свидетельствует, что самой надежной и эффективной системой, осуществляющей регистрацию прав собственности и обеспечивающей функционирование национального рынка денежных инвестиций, является
национальная депозитарная система. В частности, именно она должна обеспечить гражданам страны и иностранным инвесторам защиту прав собственности, удостоверяемых ценными бумагами (ЦБ) [5]. Однако она не может эффективно функционировать из-за отсутствия такого универсального субъекта учетной системы фондового рынка, как национальный депозитарий. Именно существование такого депозитария — главный признак экономической цивилизованности и гарантированной защиты прав собственности, что увеличивает привлекательность страны для отечественных и иностранных инвесторов.
Если учесть, что национальный депозитарий государств, являвшихся ранее союзными республиками СССР, в соответствии с их действующим
- 21
законодательством является системосоздающим элементом национальной депозитарной системы, который обеспечивает стандартизацию документооборота, кодификацию ценных бумаг и международные связи с депозитариями других стран, то становится понятным, что создание национальной депозитарной системы на постсоветском пространстве должно было предшествовать приватизации или как минимум совпадать по времени с ее началом. Поскольку это своевременно сделано не было, единственным выходом из сложившейся ситуации стало ускорение процесса создания национальной депозитарной системы постсоветских государств и решение проблемы выпуска и обеспечения обращения полноценных ценных бумаг (в документарной и бездокументарной формах) в процессе завершения приватизации.
Конкретными ориентирами на пути к достижению мировых стандартов инфраструктуры фондового рынка являются следующие конечные цели:
• страна должна иметь развитую и эффективно действующую систему национального депозитария ценных бумаг. Кроме хранения ценных бумаг, система национального депозитария может осуществлять и обслуживание соглашений по ценным бумагам, предоставлять услуги по клирингу, ответственному хранению, расчетам и послеторговому обслуживанию ценных бумаг и обработке информации по ним (действия эмитентов, обеспечение выплаты дохода и т. д.). Депозитарий может как включать систему платежей в свою структуру, так и быть связанным с отдельной системой платежей;
• создание системы зачета требований при наличии достаточного объема фондового рынка;
• все соглашения по ценным бумагам должны выполняться в соответствии с принципом «поставка против платежа»;
• должны быть приняты стандарты Международной организации по стандартизации (ISO) для обращения документов по операциям с ценными бумагами и их нумерации. Обращение ценных бумаг должно обеспечиваться системами:
• биржевой и внебиржевой торговли ценными бумагами;
• национального депозитария ценных бумаг;
• зачета требований (клиринга), которые будут развиваться исходя из потребностей фондового рынка в целях обеспечения своевременной поставки ценных бумаг против платежа. Для предоставления процесса денежного клиринга и выполнения соглашений по ценным бума-
22 -
гам, государственного контроля безопасности клиринговым (расчетным) банком в системе национального депозитария должен выступать национальный банк страны и уполномоченные им учреждения банковской системы;
• быстрой, эффективной и разумно организованной сверки условий соглашений по ценным бумагам;
• быстрого, беспрепятственного и надежного удостоверения (регистрации) перехода прав собственности на ценные бумаги [8]. Для этого функция регистрации права собственности на ценные бумаги и его перехода отделена от эмитентов и осуществляется регистраторами — уполномоченными учреждениями, независимыми от эмитентов. Эти же учреждения предоставляют эмитентам и акционерам сведения по реестру собственников соответствующих ценных бумаг.
Так, например, учредительное собрание Национального депозитария Украины (НДУ) состоялось 31 марта 1999 г. Его участники приняли решение о создании депозитария в форме открытого акционерного общества. В ходе открытой подписки на акции депозитария было размещено 48 акций номинальной стоимостью 10 тыс. грн каждая из предложенных к продаже 68 акций. Учредителями НДУ выступили Государственная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку и Национальный банк Украины, которые приобрели соответственно 430 и 22 акции. Таким образом, уставный фонд НДУ был сформирован в объявленной сумме 5 млн грн, причем доля участия государства составила 90,4 % уставного фонда. Учредительное собрание утвердило устав, в соответствии с которым к компетенции НДУ относятся следующие виды деятельности:
• стандартизация депозитарного учета в соответствии с международными нормами;
• стандартизация документооборота по операциям с ценными бумагами и нумерация (кодификация) ценных бумаг, выпущенных в Украине в соответствии с международными правилами;
• установление взаимоотношений и содействие заключению корреспондентских отношений для обслуживания международных операций с ценными бумагами участников национальной депозитарной системы;
• деятельность по ведению реестров собственников именных ценных бумаг;
• депозитарная деятельность;
• расчетно-клиринговая деятельность. Систему Национального депозитария Украины
составляют собственно Национальный депозита-
рий Украины и его участники — локальные депозитарии банков, посредники на рынке ценных бумаг и специализированные депозитарные учреждения (регистраторы), региональные центры сертификатных аукционов, которые непосредственно обслуживают участников фондового рынка [1].
В то же время в соответствии с подписанным правительством Украины и американским Агентством международного развития меморандумом о создании в Украине центральной расчетно-кли-ринговой организации деятельность НДУ до 2010 г. была ограничена тремя функциями, являющимися исключительными видами его деятельности.
Вместе с тем создание инфраструктуры рынка ценных бумаг требует, чтобы с участием государственных органов были осуществлены следующие мероприятия:
1) приведение деятельности по ведению реестров собственников именных ценных бумаг, а также депозитарной и расчетно-клиринговой деятельности в соответствие с нормативной базой;
2) приведение форм выпуска ценных бумаг в соответствие с нормативной базой;
3) контроль организационной структуры субъектов рыночной инфраструктуры вследствие необходимости обособления ведения всех видов деятельности (торговля, учет, хранение, клиринг и расчеты, ведение реестра).
С созданием Национальной депозитарной системы повысились требования ко всем видам деятельности хранителей и регистраторов. И если вначале наблюдался бурный рост нескольких регистраторов, то сейчас число выданных разрешений на осуществление деятельности относительно ведения реестров собственников именных ценных бумаг и взятых на учет в комиссии подчиненных подразделений (филиалов) регистраторов уменьшается. Растет число разрешений, аннулированных по собственной инициативе регистраторов (в связи с приобретением регистраторской деятельностью статуса исключительной). Это связано с запрещением дальнейшего совмещения для регистраторов деятельности по ведению реестров с другими видами хозяйственной деятельности, и как следствие, продолжение этой деятельности для небольших обществ экономически нецелесообразно.
И все же, несмотря на все объективно неблагоприятные явления, депозитарная система на постсоветском пространстве, в том числе в России и Украине, развивается. Действует депозитарный Межрегиональный фондовый союз, который обслуживает свыше 100 эмитентов, принявших решение о выпуске ценных бумаг в бездокументарной форме.
В постсоветских государствах, по всей видимости, складывается централизованно-распределенная депозитарная система, характеризующаяся разнообразием организационных форм, специализации и технологий, но в определенной степени усложняющая решение задачи гарантирования прав инвесторов на ценные бумаги, хранящиеся в депозитариях. В основе проблемы лежит слабо развитая инфраструктура фондового рынка и отсутствие сложившейся депозитарной системы. Учитывая то, что профессиональный уровень участников фондового рынка сильно различается, их много и они удалены друг от друга, проблема развития института депозитариев с точки зрения повышения гарантии прав собственников приобретает особую актуальность.
Виды депозитарных систем. Депозитарные системы в разных странах постоянно изменяются и модернизируются с учетом появляющихся новых потребностей рынка ценных бумаг (РЦБ), а также с учетом особенностей национального рынка и действующего законодательства [3]. Поэтому и существует большое число вариантов построения депозитарных систем, которые условно можно объединить в три группы:
1) централизованная депозитарная система;
2) децентрализованная депозитарная система;
3) централизованно-распределенная депозитарная система (см. таблицу).
Если проанализировать депозитарные системы, приведенные в таблице, можно сделать вывод, что переход от децентрализованной системы к централизованной очень сложен и практически невозможен без определенных переходных этапов и потому трудно реализуем в отечественных условиях. Поэтому с точки зрения структуры для постсоветских государств, и прежде всего для России и Украины, оптимальный вариант — централизованно-распределенная депозитарная система.
Подводя итог, можно назвать следующие основные направления развития депозитарной системы с позиций гарантии прав собственников ценных бумаг:
• развитие каждого звена депозитарной системы согласно своим индивидуальным особенностям, но с учетом взаимодействия с другими элементами системы с целью повышения гарантий прав собственности инвесторов на ценные бумаги;
• уменьшение рисков депозитарной деятельности за счет налаживания эффективной политики риск-менеджмента;
• создание страховых, гарантийных фондов, страхование компаний-депозитариев;
- 23
• интеграция в мировые платежные и депозитарные системы;
• совершенствование нормативно-правовой базы депозитарной деятельности;
• повышение уровня контроля и надзора, требований к отчетности на уровне депозитарной системы в целом.
Дематериализация ценных бумаг — универсальная тенденция, формирующаяся в последнее десятилетие на международном рынке капитала [7]. Торговля финансовыми инструментами на бумажных носителях все больше уступает место регистрации и торговле ценными бумагами, оформленными в виде записей на счетах (бездокументарной форме, Ьоок-еМгу). Таким образом, создаются предпосылки для более надежного хранения и более эффективного управления движением ценных бумаг, потому что устраняются дорогостоящие полиграфические услуги (при имитировании документарных ценных бумаг необходимо разработать не только индивидуальный дизайн финансовых инструментов, но и несколько степеней их защиты) и повышается степень защищенности собственности инвесторов.
Способ хранения инвестиций зависит от формы, в которой они были эмитированы: выпускаются они в физической форме или в форме записей на счетах. В настоящее время, особенно в странах с формирующейся рыночной экономикой, большая часть ценных бумаг все еще существует (и котируется) в физической форме — в виде отпечатанных акций и облигаций. Эта традиционная, устаревшая форма оформления и физического перемещения ценных бумаг приводит к проблемам при учете (и к проблемам в отчетности), так как замедляет оборот денежных средств, соответственно уменьшается и ликвидность ценных бумаг. Хранение финансовых инструментов и управление их физическим движением приводят к увеличению расходов и издержек, что, в свою очередь, удорожает сделки и затрудняет торговлю. В странах с развитой рыночной экономикой и развитым финансовым рынком используется специальная компьютерная система регистрирования безналичных ценных бумаг (book-entry system), которая обеспечивает их хранение и следит за каждым их движением в условиях их полной дематериализации.
Одной из важнейших услуг, предоставляемой на международном рынке ценных бумаг, прежде всего в странах с развитой рыночной экономикой (она связана с бурным ростом числа эмиссий американских депозитарных расписок — АДР), является ответственное хранение, называемое
24 -
также «депозитарной», или «кастодиальной», деятельностью.
Роль депозитария заключается в обеспечении полного контроля за доверенными ему инвестициями и их обращением только по распоряжению клиента или уполномоченного им представителя. Кастодиан имеет несколько большие полномочия. Любой институт, обеспечивающий ответственное хранение ценных бумаг, несет ответственность за регистрацию бенефициаров по различным видам инвестиций и за своевременное и точное предоставление отчетов клиентам. Депозитарии и касто-дианы объединяет основная предоставляемая ими услуга по ответственному хранению (safekeeping) сертификатов ценных бумаг, обеспечению учета и перехода прав собственности на них. Однако специфика работы кастодианов и депозитариев в разных государствах имеет некоторые различия [4].
В некоторых странах, например в США, депозитарии подразделяются на непосредственно депозитарии, осуществляющие прямое хранение ценных бумаг, и кастодианы, предоставляющие услуги как по хранению и обеспечению проведения расчетов, так и по обслуживанию движения ценных бумаг между участниками рынка. Типичными представителями кастодианов являются американский «Стейт стрит бэнк», который хранит бумаги на сумму около 3 трлн долл. (что составляет около 10 % объема международного рынка ценных бумаг), и Депозитарно-трастовая компания (Depository Trust Company), в которой задепонированы ценные бумаги на сумму 11 трлн долл., и обеспечивающая ежедневный оборот около 250 млрд долл. Во Франции, например, вообще не получило распространения понятие «касто-диан», а хранительскую и расчетную деятельность осуществляет центральный депозитарий «СИКО-ВАМ» («SICOVAM»). Обратная ситуация в Великобритании, где существует понятие «кастодиан» и не используется понятие «депозитарий». В Англии нет центрального депозитария, но существует система «КРЕСТ» (CREST), созданная Центральным банком Англии и 69 профессиональными участниками рынка и являющаяся, по сути, крупным трансферт-агентом. В Германии одновременно существуют оба института (и кастодианы, и депозитарии). Там созданы и действуют два центральных депозитария, один — для расчетов по национальным ценным бумагам, другой — по иностранным.
В России под депозитарной деятельностью чаще всего понимается ответственное хранение финансовых инструментов, т. е., по сути, кастоди-альная деятельность (хотя, как уже упоминалось, в большинстве развитых стран депозитарные функ-
Сравнительный анализ принципов действия и функций депозитарных систем
Параметр Централизованная депозитарная система Децентрализованная депозитарная система Централизованно-распределенная система
Особенности построения Представляет собой единственный депозитарий, единое управление и контроль. Back-office депозитария размещается в центральном офисе, выполняет весь спектр расчетных, клиринговых, депозитарных услуг. В филиалах депозитария размещается front-office, выполняющий функции приема первичных документов от депонентов и выдачи им отчетных документов, подготовленных back-office депозитария. При этом депозитарий может также выполнять функции по обслуживанию эмитентов. Второй вариант — эти функции передаются регистраторам Существует сеть самостоятельных депозитариев. Между отдельными депозитариями возможно установление корреспондентских отношений или отношений типа депозитарий — субдепозитарий (связь типа «один с одним»). Каждый депозитарий имеет собственную внутреннюю структуру в зависимости от объема операций, числа клиентов и набора предоставляемых услуг. Существует система лицензирования, государственного регулирования и контроля, но из-за децентрализации полномасштабный контроль депозитарной системы затруднен Может иметь наибольшее число вариантов схем построения системы. Существует центральный депозитарий и сеть подчиненных ему депозитариев, связанных с центральным договорными отношениями и единой технологией (связь типа «один со всеми»). Как вариант возможен какой-либо тип связи между равно подчиненными депозитариями, а также несколько уровней подчиненности (региональные центры) и т. д. Полномочия и функции центрального депозитария могут варьировать в зависимости от уровня развития фондового рынка и других условий. Как минимум двухуровневая система руководства, достаточно высокая степень унификации стандартов и требований. Гибкая система контроля. Существует система лицензирования, государственного регулирования и контроля. Возможен эффективный контроль, достаточно высокий уровень централизации способствует лучшей координации действий
Документооборот Высокий уровень унификации. Единые правила и порядок документооборота. Высокий уровень централизации требует максимального использования электронного документооборота, при котором необходим уровень защиты информации, а также возможность авторизации клиента депозитария. Очень большой объем информации и высокая сложность внутреннего документооборота депозитария, минимальный внешний документооборот Низкий уровень унификации, различные правила и порядок документооборота. Электронный документооборот практически не используется, так как отсутствует объективная необходимость его применения. Большой внешний документооборот депозитариев при взаимодействии с контрагентами, сложность внутреннего документооборота невысокая, зависит от объема и структуры клиентской базы Варианты организации документооборота — бумажный, электронный или их сочетание в зависимости от конкретной используемой структуры. Единый порядок и форматы взаимодействия с центральным депозитарием. Внешний и внутренний документооборот сравним по объему и сложности, при этом наибольшая эффективность достигается при максимальной унификации
Особенности технологии Единая база данных, единое хранилище, работа в режиме реального времени. Для клиента возможно проведение операции в front-office. Фактически это моноструктура депозитария и в технологическом плане особенностей нет, поскольку это депозитарий с удаленным front-office. Возможна реализация любых схем поставки ценных бумаг. Необходима реализация удаленного доступа, сложные телекоммуникационные системы Распределенные, не связанные друг с другом базы данных, индивидуальные хранилища у каждого депозитария. Усложнение происходит за счет необходимости реализации цепочек междепозитарных переводов. Большой срок проведения операции В зависимости от выбранной схемы может быть реализовано множество вариантов технологий, сочетающих в себе черты централизованной и децентрализованной системы
ции включают в себя хранение и учет прав на цен- банков, потому что именно они первыми стали
ные бумаги, и осуществление расчетов). Большинс- предоставлять такую услугу клиентам [6].
тво функционирующих в России депозитариев, по Особая категория российских кастодианов —
сути, представляют собой отделы коммерческих дочерние подразделения крупных транснацио-
_ 2^
НАЦИОНАЛЬНЫЕ ИНТЕРЕСЫ: приоритеты и безопасность "
нальных кастодиальных банков «Креди сюисс», «Чейз Манхэттен», «АйБиЭн Амро», «АйЭнДжи», к услугам которых прибегают преимущественно иностранные инвесторы. В них депонированы российские бумаги (в основном акции) на несколько сотен миллионов долларов. По мнению экспертов, только два из российских депозитариев можно назвать национальными субкастодианами для иностранных инвесторов — ОАО «Внешторгбанк», работающий преимущественно с облигациями государственных внутренних валютных займов, и ОАО «ОНЭКСИМ Банк», потому что только они заработали репутацию надежных депозитариев у Американской комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC).
Все перечисленные преимущества выпуска ценных бумаг в бездокументарном виде приводят к необходимости создания национальной системы хранения и управления движением ценных бумаг или так называемого центрального депозитария. Он призван хранить абсолютно полную информацию обо всех ценных бумагах и их движении, а высокая степень его технического обеспечения гарантирует безопасность и защиту инвесторов, вкладывающих свои средства в финансовые инструменты.
Депозитарные услуги. Основные участники центрального депозитария — частные лица и организации, осуществляющие депозитарное хранение ценных бумаг. Потребители депозитарных услуг делятся на инвесторов и специалистов-посредников. В числе институциональных инвесторов — пенсионные фонды, взаимные фонды, страховые компании и др. Они управляют и распоряжаются своими инвестициями или самостоятельно, т. е. непосредственно или через посредников-менеджеров. Если сделка осуществляется непосредственно, институциональный инвестор становится клиентом депозитария, а если управление ценными бумагами осуществляет посредник, клиентом депозитария становится инвестиционный менеджер, который действует от имени и по поручению инвестора. Непосредственные участники рынка — брокеры, дилеры, маркетмейкеры и банки, которые действуют за свой счет.
Существуют и специализированные потребители депозитарных услуг, действующие как посредники [2]. Посредники по сделкам с обратным выкупом помогают устранять недостатки процесса расчета (который выполнялся самими участниками рынка) и способствуют увеличению краткосрочной ликвидности ценных бумаг. Есть посредники, которые работают в области сделок с ценными бумагами, связанных с расчетами в иностранной
26 -
валюте и хеджированием фьючерсных и своповых операций.
Организации депозитарного хранения делятся
на:
• специализированные трастовые компании (прежде всего это американские и японские банки, основная деятельность которых — предложение депозитарных и прочих инвестиционных услуг) — «Бостон сэйф энд депозит траст», «Инвесторе бэнк энд траст», «Нозерн траст компани», «Сумитомо траст энд бэнкинг», «Митсубиси траст энд бэн-кинг»;
• банковские группировки, предоставляющие широкий спектр банковских услуг (частью которых являются депозитарные услуги) — «Банк энтернасиональ а Люксембург», «Барклайз бэнк», «Кемикал бэнк», «Креди сюисс ферст Бостон», «Бэнк оф Америка», «Бэнк оф Скот-лэнд», «Сити-бэнк», «Бэнк оф Токио», «Индас-триал бэнк оф Джапэн», «Джей Пи Морган»;
• фирмы, работающие с ценными бумагами (в основном это организации, которые рассматривают услуги по ответственному хранению как продолжение своей банковской деятельности, связанной с ценными бумагами и инвестициями в них) — «Голдмэн Сакс», «Меррилл Линч», «Морган Стэнли»;
• интегрированные инвестиционно-менеджерские группы, которые предлагают своим клиентам полный набор услуг по управлению инвестициями (т. е. кастодиальные услуги) и их депозитарное хранение. При этом расчеты за услуги по управлению инвестициями включают и расходы по хранению; поэтому клиенты обычно считают, что эта услуга предоставляется им бесплатно. Это «Бэринг эссет менеджмент», «Меркьюри эссет менеджмент», «Морган Гренфил эссет менеджмент»;
• международные центральные депозитарии ценных бумаг (традиционные услуги, предоставляемыми ими, включают клиринг и хранение еврооблигаций и других инструментов еврорынка); они осуществляют наличные расчеты и предоставляют финансирование — «Юроклиэ», «Седел».
Из сказанного можно сделать вывод, что центральный депозитарный институт для ценных бумаг данной страны должен осуществлять расчеты в связи со сделками с финансовыми инструментами и обеспечивать дополнительные услуги по их безопасному хранению и администрированию. Основные функции центрального депозитария можно классифицировать следующим образом:
1) образование и поддержание компьютеризированной системы ведения дематериализиро-ванных ценных бумаг (book-entry system), которая должна иметь ежедневную связь с банками, выбранными в качестве субдепозитариев;
2) введение международных стандартов идентификации и нумерации ценных бумаг (поскольку международный рынок ценных бумаг расширяется, использование стандартизированных буквенно-цифровых идентификаторов имеет значительные преимущества и способствует быстрому заключению сделок);
3) открытие и ведение расчетных счетов для всех участников, осуществление на этой базе распределения процентов, дивидендов и выплат по депонированным ценным бумагам от имени и за счет членов депозитария;
4) следование принципу двойного неотменяемого уведомления участников сделки об атрибутах операции;
5) осуществление расчетов по ценным бумагам одновременно с их переводом в соответствии с инструкциями участников — следование принципу «поставки против платежа», т. е. произведение реального расчета только против ценных бумаг.
В основе последнего принципа лежит защита инвестора или финансового посредника от риска неплатежеспособности встречной стороны. Использование посредника зависит от связи между платежной системой и системой расчета по ценным бумагам. Процесс считается полностью законченным, когда зарегистрированные ценные бумаги получены покупателем в обмен на денежные средства.
В некоторых странах предусматривается возможность возврата продавцом ценных бумаг и после окончания сделки, но только при наличии письменного согласия покупателя. Самым лучшим способом применения принципа «поставки против платежа» является электронная сеть/система расчетов и передача ценных бумаг по регистру, подобная системе Федерального резервного банка в Нью-Йорке, созданной для государственных ценных бумаг. Такая система может образовываться, когда и покупатель, и продавец используют один и тот же банк для хранения ценных бумаг и денежных средств. В принципе большинство центральных банков стран с переходной экономикой сейчас выполняют подобные функции в отношении финансовых институтов — первичных дилеров первичного и вторичного рынков государственных ценных бумаг. Несмотря на отсутствие (на данном этапе развития экономики) электронной связи с
банками, операции в депозитарии государственных ценных бумаг, как правило, автоматизированы. В большинстве стран эта работа осуществлялась в несколько этапов, и совершенствование таких систем практически повсеместно продолжается.
Хранимая информация относится в основном к эмитированным безналичным казначейским векселям и облигациям, которые депонированы центральным банком/министерством финансов без наличия сертификата или прочих отпечатанных в бумажном виде инструментов. В ряде случаев предвидится возможность изменения регистра при дематериализации сертификатов при их обратном выкупе у финансовых институтов. Регистрационная система, существующая в большинстве стран с переходной экономикой, предоставляет прямой доступ непосредственно в систему только тем участникам рынка ценных бумаг, которые имеют открытый расчетный счет и соответствуют определенным требованиям к капиталу, используемой технике и прочим параметрам.
Электронная отчетность дает инвестору возможность в каждом конкретном случае извлекать из банка данных только ту информацию, которая ему необходима. Это достигается через передачу данных из системы депозитария в программную систему электронных таблиц инвестора, который может сортировать информацию в привычном для себя формате. Для отчетности наиболее важными являются список сделок, по которым проводится расчет, содержащий номера счетов инвестора, вид деятельности (купля или продажа); дата сделки; дата расчета; номер и вид ценной бумаги, число ценных бумаг и сумма денежных средств; список бесплатных поставок, который содержит те же данные; список несостоявшихся сделок, который содержит (кроме перечисленных ранее реквизитов) и причины неосуществления сделок, а также предпринятые обязательные действия в таких случаях. С помощью определенных программ инвестор может сортировать информацию по своему желанию, к примеру составить списки всех сделок на определенную дату или всех сделок по определенному номеру ценных бумаг.
Ответственное хранение и отчетность — важная составная часть инвестиционного процесса. Они предотвращают злоупотребления активами инвестора и гарантируют права собственности. Ответственное хранение и отчетность должны обязательно опираться на стабильное нормативно-правовое законодательство. Центральные депозитарии, безусловно, должны работать в точном соответствии с законодательством страны
- 27
местонахождения и существующих международных правовых норм, что непросто, потому что центральный депозитарий постоянно вступает в сложные юридические отношения с субагентами. В качестве субагентов или субдепозитариев обычно выступают банки, которые предоставляют услуги по расчету и депозитарному хранению на своем рынке от имени центрального депозитария.
Депонирование ценных бумаг происходит, когда напечатанные акции, облигации и сертификаты передаются «на склад» для хранения в центральном депозитарии. Правда, такая система — наследство традиций, выработанных еще во время, когда применялось исключительно физическое перемещение ценных бумаг. Ее предпочитают те инвесторы, которые обычно не слишком активны и хотят получить сертификат в бумажном виде в качестве доказательства их собственности на принадлежащие им ценные бумаги. Депозитарий регулирует регистрацию инвестиций клиента на имя компании, созданной им с этой целью в качестве доверителя/кастодиана. Кастодиан становится легальным собственником инвестиций, и уже его имя появляется в регистре акционеров компании-эмитента. Право собственности регулируется точной отчетностью для первоначальных собственников и превращается в обязательство кастодиана.
Существуют два подхода к управлению и распоряжению пакетами кастодианом. Причем оба они создают безопасную среду хранения, но при условии использования надежных средств контроля. Первый подход — это групповой номинальный счет «Омнибус». При этой системе пакеты ценных бумаг регистрируются на одно и то же имя инвестора, т. е. записи в регистре не показывают фактических собственников. Преимущества этой системы — более легкое управление и уменьшение вероятности ошибок служащих. Облегчен и процесс расчета, и депозитарий работает только с одним пакетом из каждой эмиссии. Риск заключается в возможности использования акций одного инвестора для расчетов с другим.
Другой подход — индивидуальное обозначение (сегрегация). В этом случае имя собственника обозначается с помощью индивидуального идентификатора, что отражается и в регистре компании-эмитента. Поэтому собственники устанавливаются легко, а значит, сокращается время выплаты дивидендов и уменьшается риск использования баланса одного инвестора для расчетов по торговым операциям другого инвестора. При этом подходе также существует риск неправильного обозначения пакета акций одного инвестора именем другого, из-за чего
28 -
система неудобна для депозитария, располагающего несколькими пакетами и обширной клиентурой.
Депозитарий, который хранит сертификаты акций в своем хранилище, проверяет баланс следующими способами: баланс физических сертификатов сравнивается с балансом записей депозитария, составленным по главной бухгалтерской книге; при выплате дивидендов и процентов эмитент предоставляет депозитарию все подробности осуществления выплат вместе с балансовыми активами в том виде, в каком они записаны в регистре эмитента (этот баланс также сравнивается с балансом главной книги); сравниваются балансы в главной книге центрального депозитария с соответствующими балансами субагента.
Центральный депозитарий и его функции. С активизацией финансового рынка инвесторы нередко попадают под различные налоговые режимы. Доходы наличными (в виде процентов и дивидендов), которые компании выплачивают акционерам, подлежат налогообложению в центральном депозитарии. По правилу, налогообложение осуществляется по способу «у источника»; иначе говоря, акционер получает уже чистый остаток средств — сумму, из которой уже изъяты налоговые платежи. Здесь нередко возникает проблема для иностранных инвесторов, так как чистый доход обычно подлежит дополнительному налогообложению и в их стране. В ряде случаев между государствами заключаются соглашения об избежании двойного налогообложения. Причем в большинстве случаев информация центрального депозитария, предоставляемая налоговым органам, считается надежной (с точки зрения предотвращения неуплаты налогов).
Центральный депозитарий также защищает инвесторов от риска, применяя различные методы управления риском. В деятельности с ценными бумагами существуют следующие виды рисков:
1) риск, связанный с бизнесом и конкуренцией (включая риск потери клиентов из-за низкого уровня услуг, отсутствия новых технических решений и неподходящей ценовой структуры ценных бумаг);
2) кредитный риск (возникает при проблемах с поставками ценных бумаг и выплатами средств на определенную фиксированную дату или при объявлении одной или нескольких сторон несостоятельными);
3) рыночный риск (возникает из-за непредсказуемости рынка и частых изменений стоимости объектов инвестиций), при котором стоимость в момент исполнения сделки сильно отличается от стоимости в день конечных расчетов;
4) системный риск (возникает при невозможности одной из сторон исполнить свои обязательства в необходимый момент времени, из-за чего все участники сделки также не могут исполнить принятых обязательств — так называемый «эффект домино»);
5) оперативный риск (риск потерь вследствие ошибок персонала, недостатков системы, неэффективных планов для чрезвычайных обстоятельств).
В целях уменьшения рисков все стороны, участвующие в цепи сделок с ценными бумагами, должны научиться распознавать их и предотвращать или принимать меры к их минимизации.
Деятельность центрального депозитария осуществляется несколькими способами, учитывающими особенности функционирования национального рынка ценных бумаг, охвата участников рынка и его развития. Все варианты управления депозитарием связаны со степенью развития рынка капитала, традициями данной страны и существующими в ней институтами РЦБ, а также непосредственно с расчетной системой.
Центральным депозитарием может управлять одна или несколько фондовых бирж или группа заинтересованных участников (банков, финансовых и брокерских домов, крупных эмитентов ценных бумаг). Право собственности зависит от законодательного регулирования (в качестве государственного института публично-правового характера или частной компании). При организации центрального депозитария как частного товарищества из-за влияния, которое он будет в перспективе оказывать на весь финансовый рынок, необходимо обязательно включить в органы его управления представителей центрального банка и правительства.
В большинстве стран с переходной экономикой в законах о ценных бумагах, фондовых биржах и инвестиционных компаниях предусматривается создание центрального депозитария как акционерного общества, в котором (наряду с остальными субъектами рынка капитала) обязательно принимают участие министерство финансов и центральный банк, чьим приказам и распоряжениям должна подчиняться вся деятельность центрального депозитария.
Одна из основных проблем, возникающих при создании центрального депозитария, — его техническое обеспечение и наличие надежной компьютерной системы, что требует крупных затрат. Такова одна из причин, по которой центральный депозитарий должен стремиться к увеличению объемов торговли ценными бумагами, а стало быть, и прибыли. Дохо-
ды центрального депозитария должны перекрывать оперативные расходы, обеспечивать замену устаревшей техники и создание резервных фондов.
Для лучшей защиты инвесторов необходим внешний контроль за деятельностью депозитария специализированных аудиторских фирм или правительственных агентств. В принципе надзор за центральным депозитарием должен быть таким же, как за банками и брокерами, занимающимися операциями с ценными бумагами. Кроме того, все участники депозитарного процесса должны соответствовать определенным минимальным общепринятым стандартам, характерным для финансового рынка.
Из практики известно три вида членства в депозитарии — полное, косвенное (через посредника) и ограниченное. Полное членство доступно банкам, брокерам и финансовым домам, которые торгуют за свой счет и за счет своих клиентов. Косвенно в центральном депозитарии могут участвовать только крупные инвесторы, которые торгуют через получивших полное членство, но им разрешен доступ в депозитарий через субсчета только для наблюдения за торговлей. Ограниченное членство предоставляется некоторым эмитентам, которые не нуждаются во всех услугах депозитария, но пользуются надежной информацией о рынке ценных бумаг, которую может предоставить только он. Как показывает опыт, все вопросы, связанные с формированием членской базы депозитария, должны быть решены на начальном этапе его создания.
Наличие в стране депозитарного хранения ценных бумаг придаст большую прозрачность и гибкость торговле ценными бумагами, а это — основа стабильного финансового рынка и главное условие привлечения национальных и иностранных инвесторов к развитию экономики государства.
Мировой опыт в депозитарной области сводится к необходимости учитывать рекомендации «Группы тридцати». Это наиболее влиятельный орган, который защищает стандартизацию и обеспечивает все развитие в области управления международным рынком ценных бумаг. Как объединение частных предпринимателей, заинтересованных в улучшении работы международной финансовой системы «Группа тридцати» регулярно выступает с инициативами, связанными с внесением назревших изменений в правила функционирования РЦБ. Они направлены в основном на сокращение времени между днем торговли (Т) и днем расчетов по результатам сделки и на обеспечение единовременного обмена денежных средств на ценные бумаги и наоборот.
- 29
Главное требование при торговле ценными бумагами, выдвигаемое участниками каждой сделки, — подтверждение факта совершения сделки и завершение всех переговоров и действий по оформлению сделки в течение определенного обговоренного заранее времени (например 7+1 день или больше дней), причем этот срок предварительно должен быть известен участникам сделки. Другое, не основное, но тоже очень важное требование: каждая страна — участница РЦБ должна иметь только один центральный депозитарий, который управлял бы операциями со всеми видами ценных бумаг. Наличие нескольких депозитариев возможно только в случае существования между ними надежной прямой связи. При соблюдении этих условий депозитарные институты могут быть специализированными (общегосударственными), местными, региональными. Специализированные депозитарные службы управления государственными ценными бумагами, например, действуют при Центральном банке Англии (Central Gilts Office) и Федеральном резервном банке в Нью-Йорке (он имеет собственную систему поставки на рынок бездокументарных ценных бумаг).
«Группа тридцати» совместно с Международной ассоциацией фондовых бирж опубликовала документ под названием «Клиринговые системы расчетов на международном рынке ценных бумаг». Основное его положение таково: создание единой клиринговой системы на РЦБ практически нецелесообразно, но желательно достигнуть согласия между всеми участниками рынка относительно способов и стандартов, которые могли бы использоваться на каждом национальном и межнациональном рынке ценных бумаг. Эти стандарты в основном сводятся к следующим рекомендациям, затрагивающим весь процесс расчетов между участниками сделок:
• все сравнения сделок между участниками финансового рынка (брокерами, дилерами и другими членами каждой биржи) должны осуществляться на базе принципов расчета Т+п дней;
• косвенные участники рынка (например, институциональные инвесторы и пр.), не являющиеся брокерами/дилерами, должны участвовать в такой системе торговли ценными бумагами, которая способна дать точное подтверждение подробностей сделки;
• в каждой стране-участнице должен быть хорошо развитый и эффективный центральный депозитарий, руководствующийся в своей деятельности следующим правилом: содействие
30 -
максимально широкому участию субъектов финансовой деятельности в торговле ценными бумагами (прямо или косвенно);
• в каждой стране-участнице должно быть проведено специальное исследование объема внутреннего рынка и масштабов его участия на международном рынке ценных бумаг; цель исследования — определить, насколько введение единой системы торговли выгодно для снижения риска и повышения эффективности финансовых операций;
• принцип «поставки против платежа» должен использоваться как способ расчета по всем сделкам с финансовыми инструментами;
• расчеты, связанные с обслуживанием портфелей ценных бумаг, должны быть согласованы по всем инструментам и рынками посредством принятия соглашения «в один и тот же день» в отношении финансов;
• система «плавающих расчетов» должна быть принята всеми рынками (в частности рекомендации определяли расчеты на базе Т+3 дня);
• поощрять операции РЕПО (от англ. гериг-^ase agreement — соглашение об обратном выкупе финансовых инструментов, возникло как способ размещения денежных средств на короткий срок под залог ценных бумаг) как метод ускорения и упрощения расчетов с ценными бумагами. Поэтому существующие нормативно-правовые и налоговые препятствия, затрудняющие практику заимствования ценных бумаг, должны быть устранены;
• при обмене сообщениями и работе с ценными бумагами каждая страна должна использовать стандарты (Standart 7775), разработанные Международной организацией по стандартизации (International Standart Organization — ISO), в частности для эмиссий ценных бумаг стороны должны принять систему нумерации ISIN (International Securities Identification number), которая определена в стандарте ISO. Депозитарная система в Украине. В настоящее
время возникает необходимость практически повсеместного совершенствования института депозитариев, прежде всего с точки зрения повышения гарантий прав инвесторов. Если обратиться к проблемам украинского РЦБ, то для него самыми актуальными задачами являются: переход на новый, более высокий уровень, функционирования депозитариев в рамках централизованно-распределенной системы с единым пространством ДЕПО-счетов; минимизация рисков за счет использования дополнительных технологических возможностей
действующей депозитарной системы; оптимизация административно-правовой базы РЦБ. Развитие депозитарной системы как системы учета прав на ценные бумаги по этим направлениям будет способствовать повышению надежности и ликвидности рынка ценных бумаг в целом.
В целях совершенствования инфраструктуры первичного фондового рынка и более эффективного функционирования вторичного, а также эффективной реализации прав юридических и физических лиц на куплю-продажу ценных бумаг на территории Украины в свое время высказывалось предложение создать в стране депозитарно-расчетный союз участников фондового рынка, который объединил бы расчетно-клиринговую палату, фондовую биржу и депозитарий в единую систему. По мнению авторов этой идеи, такой союз мог бы обеспечить: единое информационное пространство для деятельности его участников на фондовом рынке; освоение и применение методики листинга и аудита; организацию торгов в системе электронного обращения ценных бумаг; обучение финансовых посредников; квалифицированный анализ финансово-экономического положения отечественных и иностранных эмитентов; условия для реальной котировки и купли-продажи ценных бумаг широкого круга эмитентов; повышение ликвидности ценных бумаг.
Для того чтобы заинтересовать не только национальных, но и международных инвесторов в работе на фондовом рынке, выпущенные эмитентами фондовые ценности должны отвечать критериям инвестиционной надежности, доходности и ликвидности. Следует отметить, что ликвидность — один из показателей качества ценных бумаг, характеризующий способность быстрого обращения их в денежные средства без потерь для владельца.
Немало споров среди специалистов возникает при решении вопросов о роли депозитариев, регистраторов и расчетно-клиринговых организаций. Методологически решать эти вопросы не так уж и сложно. Для этого нужно систематизировать, с одной стороны, функции этих организаций, а с другой — исполнителей процедур на фондовом рынке и на этой основе матричным способом оптимальным образом распределить функции по исполнителям. Оптимальным образом — это значит на основе критериев и приоритетов, которые служат, собственно, целям обращения ценных бумаг. Практически решить эту задачу не так уж и сложно: речь идет, в сущности, не о распределении функций, а лишь о перераспределении их в соответствии с конкретными задачами и интересами текущего момента.
Если говорить об Украине, то институт регистраторов в ней, можно считать, уже создан, число реально действующих компаний в целом стабилизировалось и налицо тенденция к уменьшению их числа. Возрос профессиональный уровень персонала регистраторов, поскольку основная ответственность за проверку и полноту документов, которые служат основанием при переходе прав собственности, при проверках возлагается именно на регистраторов. Регистраторы продолжают работать над созданием «живых» реестров и ведут поиск «потерянных» акционеров по всей Украине. Вопреки распространенному мнению, регистраторы не имеют «сказочных» прибылей — приблизительно 40 % эмитентов не платят регистраторам за ведение реестров свыше года, лишь около 20 % платят регулярно и примерно 40 % платят периодически. И это при том, что цены на ведение реестров установлены ниже уровня или на уровне себестоимости услуг. Заработанные регистраторами деньги не вывозятся из Украины, и угрозы потерь для государства нет.
Бремя покрытия расходов на проверку документов, покрытие рисков и расходов на архивное (практически вечное) хранение документов временно легло на плечи собственников больших пакетов акций. В основном это инвестиционно привлекательные предприятия, где новыми владельцами (и плательщиками за услуги регистраторов при перерегистрациях) обычно становятся офшорные компании, совместные предприятия и т. д. То есть те, кто ведет расчеты в «условных единицах» и для которых после сентябрьского кризиса 1998 г. стоимость услуг регистраторов, оставшись в гривневом эквиваленте, и так упала минимум вдвое. Специалисты считают, что любые изменения в тарифах на операции регистраторов с ценными бумагами следует проводить крайне осторожно, так как это может привести к появлению на рынке недобросовестных или крайне малоквалифицированных регистраторов со всеми вытекающими негативными последствиями для РЦБ.
Рынок расчетно-клиринговых услуг в Украине почти отсутствует. Развитие этого важного сектора РЦБ усложняется из-за необходимости согласования с Национальным банком Украины правил денежного клиринга и расчетов по результатам сделок с ценными бумагами.
Авторы полагают, что развитие институциональной и законодательной инфраструктур фондового рынка в Украине в ближайшем будущем будет характеризоваться следующими моментами: • усилением координирующей роли Государственной комиссии по ценным бумагам и
31
фондовому рынку с возможным превращением в отдаленной перспективе этой комиссии в «неминистерскую структуру» со статусом, характерным для Национального банка Украины в банковском деле;
• появлением на рынке новых полугосударственных структур, задачей которых будет защита инвесторов от потерь и создание гарантийных фондов регистраторов и депозитариев;
• усилением роли государственных инвестиционных корпораций (типа Госинвеста Украины), связанных с предоставлением частичных госгарантий под ценные бумаги, выпускаемые частными эмитентами;
• усилением координирующей роли территориальных структур госорганов и саморегулируемых организаций участников фондового рынка.
Фондовый рынок как объект государственного контроля. При проведении со стороны государственных органов проверок выяснилось, что эти проверки выявили ряд нарушений, допускавшихся участниками РЦБ. В частности, отмечались случаи, когда независимые регистраторы неправомерно препятствовали переходу прав собственности на именные ценные бумаги, требуя от их владельцев различные дополнительные документы, не предусмотренные законодательством. Среди типичных нарушений, которые допускали в своей деятельности инвестиционные фонды и компании, — нарушения прав и интересов участников (инвесторов) фондов или компаний.
Как показывает анализ выявленных недостатков, права инвесторов нарушаются уже на первом этапе приобретения ими прав собственности на акции приватизированных предприятий. Граждане, которые приобрели акции через систему сертификатных аукционов, нередко в течение длительного времени не получают документов, подтверждающих права их собственности. Обращения по адресу эмитентов, посредников и регистраторов относительно получения акций или сертификатов под теми или иными предлогами остаются без ответа. Для акционеров ряда акционерных обществ таким предлогом было отсутствие утвержденного собранием акционеров номинала акций. Независимые регистраторы, ведущие реестры частных собственников именных ценных бумаг, несмотря на обращения граждан, не предоставляют им выписок из реестров собственников именных ценных бумаг. Нарушение, которое характерно для всех участников РЦБ, — непредставление или несвоевременное представление отчетности.
32 -
Типичные нарушения требований действующего законодательства в отношении эмитентов ценных бумаг, которые были допущены субъектами фондового рынка:
• отсутствие регистрации или несвоевременная регистрация в Государственной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку (далее — Комиссии) информации об эмиссии акций;
• отсутствие информации в прессе о своей деятельности;
• внесение изменений в устав без утверждения этих изменений на общем собрании акционеров;
• нарушение сроков и порядка открытой подписки на акции;
• выкупленные у акционеров акции не реализо-вываются и не аннулируются в течение года, как того требуют установленные правила. Типичные нарушения, которые допускает
регистратор:
• ведение реестров собственников именных ценных бумаг без специального разрешения Комиссии;
• отсутствие необходимого числа специалистов, имеющих соответствующие квалификационные удостоверения;
• ведение реестров не отвечает всему комплексу предъявляемых к ним требований;
• программное обеспечение электронных информационных систем не дает возможности в полной мере отслеживать изменения, вносимые в реестры;
• несвоевременное переоформление прав собственности на именные ценные бумаги;
• помещение, в котором размещены реестры и другая документация, не имеет надлежащей системы защиты (в частности противопожарной);
• система реестра не передана независимому регистратору, в случае когда число собственников именных ценных бумаг превышает 500, как того требуют правила.
Наиболее распространенные нарушения, допускаемые профессиональными участниками РЦБ:
• несвоевременное представление отчетности или нарушение предъявляемых к ней требований;
• нарушение ограничений по соотношению портфеля ценных бумаг и их ликвидности;
• введение в состав наблюдательных советов членов исполнительных органов власти, что запрещено соответствующими правилами;
• наблюдательные советы в инвестиционных
компаниях не избираются или формируются каким-либо другим способом либо вообще отсутствуют;
• отсутствие в инвестиционных декларациях сведений о месте, сроках и порядке выплаты дивидендов, что вызывает справедливые нарекания физических и юридических лиц;
• отсутствие информации, которая подлежит опубликованию в соответствии с действующим законодательством.
Устранение всех этих нарушений, а также усиление контроля и надзора за соблюдением законодательства на фондовом рынке, несомненно, будет содействовать становлению прозрачного РЦБ в постсоветских странах, регулируемого государством и интегрированного в мировые фондовые рынки.
Совершенствование системы контроля в системе РЦБ должно идти в ногу с совершенствованием системы информации о текущей деятельности фондового рынка и об основных особенностях его функционирования. Никаким организаторам этого рынка не удастся привлечь достаточного числа инвесторов, если последним не будет предоставлена возможность знать все, что необходимо для обоснованного принятия решений о вложении капитала. Открытость рынка ценных бумаг, его информационная прозрачность давно уже стали аксиомами. Для того чтобы обеспечить равнодоступность к информации для всех без исключения желающих, необходимо:
• создать в стране единую телекоммуникационную систему сбора, передачи, обработки и использования информации о конъюнктуре на фондовом рынке;
• подготовить условия для разработки системы индексов фондового рынка;
• повысить качество и обеспечить своевременность аудиторской оценки финансового состояния эмитентов и ликвидность ценных бумаг;
• содействовать созданию рынка информации, на котором конкурировали бы торговцы котировками.
Вместе с тем необходимо плотно закрыть двери в инсайдерскую информацию для всех, кто потенциально может воспользоваться коммерческой тайной в корыстных целях. Грань же между открытой и закрытой информацией с выделением существенной информации можно провести лишь
на основе ее систематизации. Предметом систематизации должна стать не только информация, но и все другие составляющие фондового рынка, в том числе нормативы, ценные бумаги (по их видам и владельцам), функции регулирующих органов и участников торговли. Системный подход к организации фондового рынка предусматривает решение следующих задач:
• выбор классификационных признаков (свойств), наиболее существенных для достижения целей деятельности на фондовом рынке;
• классификация объектов систематизации, разработка общих и специальных классификаторов, обеспечение их взаимной согласованности;
• упорядочение терминов, формулировок и определений, показателей и методов;
• разработка кодов и индексация элементов классификации для целей программирования;
• разработка поисковых систем, основывающихся на составе и приоритетности интересов участников фондового рынка.
Список литературы
1. Аксенова Г. Роль депозитариев и кастодианов в инфраструктуре фондового рынка. Схемы взаимодействия // Депозитариум. 1999. № 5. С. 15-31.
2. Истомин А. В., Павлов К. В., Селин В. С. Региональные эколого-экономические системы: проблемы, методы исследования, тенденции развития. Апатиты: Изд-во Кольского НЦ РАН, 2009.
3. Ляшенко В. И., Павлов К. В. Фондовые индексы зарубежных рынков М.: Магистр, 2007.
4. Оскольский В. В. Фондовый рынок Республики Корея: учеб. пособие. Киев: Наукова думка, 1999.
5. Петров В. Особенности организации фондового рынка США // Деловой экспресс. 1999. № 12. С. 10.
6. Сафонова Т. Биржевая торговля производными инструментами. М.: Дело, 2000.
7. Соколов А. Фондовые индексы Японии // Валютный спекулянт. 2004. № 4. С. 40-45.
8. Хмыз О. Центральный депозитарий // Мировая экономика и международные отношения. 2002. № 3. С. 71-82.
