CC BY
39
УДК 330.131
СОВЕРШЕНСТВОВАНИЕ УПРАВЛЕНИЯ
ВЕНЧУРНЫМ ФОНДОМ НА ОСНОВЕ МЕТОДОВ ПЛАНИРОВАНИЯ И БЮДЖЕТИРОВАНИЯ
Д. В. МОСЕЙКО, аспирант кафедры мировой и региональной экономики Е-mail: d. moseyko@gmail. com Волгоградский государственный университет
В статье показано, что важным аспектом современного финансового управления является развитие концепции управления финансовыми потоками хозяйствующих субъектов. Потоковый подход рассматривается как важный элемент оперативного и стратегического планирования. Экономия возникает в результате финансового планирования. Основной эффект достигается благодаря оптимизации свободных остатков финансовых средств, минимизации рисков, учету долгосрочных факторов развития предприятия.
Ключевые слова: венчурные фонды, финансовый поток, оперативное и стратегическое планирование.
Методы управления финансовыми потоками дают возможность получить общую финансовую картину функционирования хозяйственного субъекта, благодаря чему статистические данные получают наглядную «объектную» ориентацию. Практика показывает, что именно контроль за финансовыми потоками позволяет венчурному фонду управлять инвестируемым предприятием. Решения финансового значения, определение стратегических целей находятся всецело в компетенции руководителей управляющей компании венчурного фонда. Принципы управления могут быть разными - более или менее централизованными.
В этой связи целесообразно выделить две группы финансовых потоков венчурного фонда. Первую группу финансовых потоков образуют средства, связанные с текущими операциями инвестируемых предприятий. Эти потоки соответствуют продажам продукции, закупкам сырья,
комплектующих частей и пр. «Узловыми пунктами» потоков текущих операций выступают инвестируемые предприятия. В них происходит формирование прибылей и резервов.
Другая группа финансовых потоков отражает процесс перераспределения активов, текущие венчурные инвестиции и долгосрочные капиталовложения [2]. Капиталовложения и инвестиции образуют финансовые потоки, управление которыми требует иных методов и подходов. Во многих случаях имеет смысл рассматривать их в рамках отдельных специализированных схем и моделей. Финансовые потоки этого типа связаны с планами долгосрочных инвестиций венчурного фонда и реализации капиталоемких инновационных проектов. В соответствии с этим финансовое планирование венчурного фонда можно условно разделить на два основных направления - планирование текущих операций фонда и управление его активами в инвестируемых предприятиях. Оба направления находят отражение в схемах финансовых потоков венчурного фонда.
Операционные финансовые потоки и потоки капиталов тесно взаимосвязаны друг с другом (очевидно, капиталовложения со временем могут породить потоки продукции или услуг). Согласно этому, полная картина операций венчурного фонда должна учитывать всю систему финансовых потоков и охватывать процессы формирования, накопления и распределения ресурсов. Важная особенность потоковых методов состоит в необходимости рассматривать финансовые потоки во взаимосвязи с
производством, транспортом, снабжением, сбытом и другими хозяйственными функциями инвестируемого предприятия. Согласно этому выводу хозяйственные процессы представляются как потоки товарных, финансовых и других нематериальных ресурсов. В потоковые схемы могут быть также включены и каналы передачи информации, документооборот компании и управленческие решения. Это единственная технология, позволяющая объединить в единой картине протекание разнородных хозяйственных (технологических, социальных и иных) процессов.
Определим финансовый поток как совокупность операций предприятия с его активами (в первую очередь с денежными средствами, ценными бумагами и другими финансовыми активами) за анализируемый период времени, которые связаны с формированием и использованием капитала, получением результата от его использования -чистой прибыли, направляемой на накопление и потребление [3].
Управление финансовыми потоками основывается на оптимизации различных переменных в зависимости от того, осуществляется оплата сделок или инвестирование в материальные активы, обеспечивающие производственную деятельность. Управление финансовыми потоками, обеспечивающими капиталовложение в материальные активы, предполагает оптимизацию таких переменных, как цена привлекаемых ресурсов, стоимость эмиссии с учетом возможных рисков, максимизация капитала, снижение издержек по привлеченным ресурсам и т. д. [4].
Финансовые потоки, исходящие и входящие, обеспечивающие связь хозяйственного субъекта с товарным рынком, могут быть организованы как движение денег, ценных бумаг или иных финансовых активов, принимаемых в оплату сырья, материалов и т. д., но каждую хозяйственную операцию обслуживает, как правило, один финансовый поток.
Несинхронное движение материальных и финансовых потоков может быть причиной убытков. Для входящих финансовых потоков такая ситуация возникнет в том случае, если предприятию нельзя осуществить поставку своей продукции по предоплате или с оплатой немедленно после поставки и оно вынуждено предоставлять коммерческий кредит своим покупателям и заказчикам.
Исходя из долгосрочных целевых установок, венчурным фондом определяются плановые показатели прибыли для инвестируемой компании. Планирование прибыли ведется с разбивкой по
номенклатуре продукции и срокам инвестируемыми компаниями, что сопряжено с планами капиталовложений за счет централизованных ресурсов венчурного фонда. Оптимальное распределение ресурсов между инвестируемыми компаниями достигается на основе анализа эффективности их деятельности, оценки стратегических целей и перспектив [10].
Выбор оптимального варианта осуществляется путем целенаправленного перебора параметров. Венчурным фондом просчитываются различные сценарии развития инвестируемого предприятия. Рассматриваются различные схемы финансирования и методы налогового планирования. Относительно постоянными остаются показатели, связанные с технологическими параметрами производства (затраты на производство единицы продукции). Неизменными можно принять и параметры структуры капитала, ставки амортизации и т. д. Чаще всего венчурными фондами применяется именно такой подход при планировании финансовых потоков и разработке налоговых схем инвестируемых предприятий [6].
Обобщающим критерием эффективности признается «ожидаемый чистый выигрыш», равный разности между дисконтированной стоимостью будущих доходов и ценой венчурных инвестиций, вкладываемых в предприятие. Безусловно, наибольшую сложность представляет собой предварительный контроль за будущими потоками денежных средств инвестируемого предприятия. В этой связи резко усиливается превентивная функция финансового контроля за венчурным фондом.
Критерием эффективности считается также рост прибыли в расчете на одну акцию для акционеров венчурного фонда.
Для укрепления финансовой дисциплины, выявления центра ответственности за достижения целей, стоящих перед венчурным фондом, обеспечения достоверности информации, целесообразности, правильности, законности и своевременности финансово-хозяйственных операций, полноты и своевременности отражения их в информационной системе, качественного выявления возникающих отклонений и их характеристики необходимо создать для участников процесса венчурного инвестирования условия, при которых возникали бы отношения по поводу взаимного контроля, заинтересованность в его проведении.
Для управления операциями и контроля за затратами в управляющих компаниях венчурного фонда выделяются особые структуры - центры
РЕгиомьнАя экономика: теория и практика
61
финансового управления. Центры финансового управления должны органично вписаться в организационную структуру управляющей компании венчурного фонда и соответствовать номенклатуре его предприятий-реципиентов. Финансовые ресурсы венчурного фонда распределяются между его предприятиями в соответствии с определенными принципами, которые устанавливаются управляющей компанией венчурного фонда на основе детального анализа всех аспектов деятельности предприятий-реципиентов [7].
Инвестируемые предприятия вправе распоряжаться частью полученной ими прибыли, но ее размер зависит от методов калькуляции и нормативов, установленных руководством управляющей компании венчурного фонда. Бюджет инвестируемого предприятия определяется на вышестоящем управленческом уровне по согласованию с руководством венчурного фонда.
Российская практика функционирования венчурных фондов показывает, что зачастую структура управленческого менеджмента над инвестируемыми компаниями в венчурных фондах формируется «ненаучно», не имеют четкого статуса [1]. В венчурных фондах, как правило, отсутствует самое главное - систематический контроль за работой инвестируемых компаний, их финансово-бухгалтерской отчетностью и пр. Руководители управляющих компаний венчурных фондов нередко не владеют оперативной обстановкой, не располагают оперативными резервами. Они не стремятся проводить эффективную хозяйственную политику в инвестируемых предприятиях. Нередко инвестируемые предприятия попросту не информируют венчурный фонд о своих доходах, ресурсах и возможностях. В этом случае венчурный фонд производит впечатление слабого хозяйственника. Потенциал эффективного управления в нем остается невостребованным.
Встречается и иная ситуация, когда венчурный фонд «перецентрализован». На любое решение требуется санкция генерального директора управляющей компании. Неизбежно возникает ведомственность, подавляется инициатива. Руководство ориентировано на разовые «профитные» операции и, по существу, не развивает предприятие как таковое. Найти оптимальную меру автономности инвестируемых предприятий, организовать эффективный контроль за их работой - в этом и заключается искусство управления венчурным фондом. Разумеется, применяемые схемы и методы зависят от размера и «степени сложности» венчур-
ного фонда. Например, для крупных венчурных фондов необходимы самые передовые методы и технологии, включая использование компьютерных экспертных систем. Для небольшого венчурного фонда достаточно применения основных принципов и рекомендаций. Однако практика показывает, что некоторые из них для него должны быть обязательными [11].
Процесс финансового управления венчурного фонда в общих чертах формируется на основе следующего алгоритма. На основании прогноза деятельности инвестируемых предприятий на базе имеющихся мощностей определяется поток чистых доходов. С их помощью прогнозируются размеры инвестиционного потенциала предприятий. Далее определяется номенклатура инновационных проектов. Ресурсы распределяются между инвестируемыми предприятиями. Данные об инвестициях включаются в финансовые планы предприятий, куда вносятся соответствующие поправки. По результатам прогнозов нескольких подобных циклов можно составлять долгосрочные планы развития венчурного фонда.
В средних и крупных венчурных фондах существуют две пирамиды планирования: оперативно-стратегического и финансового планирования [1]. Предметные планы разрабатываются в первую очередь, они оцениваются с точки зрения их обоснованности и целесообразности, соответствия стратегической концепции венчурного фонда. На этом этапе финансовые параметры обозначаются в самой общей форме, в виде главных цифр. Затем к ним как бы подстраиваются детальные финансовые проектировки. Осуществляется детальная финансовая проработка оперативно-стратегических планов инвестируемых предприятий.
Большое значение для эффективного управления венчурным фондом имеет организация его финансовых потоков с учетом внешних условий и особенностей его функционирования. Таким образом, одной из наиболее важных управленческих задач, стоящих перед руководством управляющей компанией венчурного фонда, является организация движения финансовых и материальных потоков. С одной стороны, необходимо обеспечить максимум поступлений средств в единицу времени, с другой стороны, - наиболее эффективно использовать имеющиеся ресурсы [5].
Подход к управлению финансовыми потоками в венчурном фонде включает в себя два основных аспекта. Первый аспект строится на базе управления эффективностью движения финансовых
ресурсов в инвестируемых предприятиях на основе анализа их финансового состояния. Второй аспект - управление перераспределением потоков финансовых средств внутри венчурного фонда между инвестируемыми предприятиями, а именно: распределение прибыли, привлечение финансовых ресурсов для финансирования инновационных проектов венчурного фонда, построение схем по оптимизации налогообложения.
Основными особенностями, влияющими на перераспределение ресурсов внутри венчурного фонда, являются:
• производственные особенности инвестируемых предприятий;
• организационная структура построения деятельности венчурного фонда и финансовая взаимосвязь между инвестируемыми предприятиями;
• организационная структура управления в венчурном фонде.
Решения о распределении прибылей, инвестиций и резервов между инвестируемыми предприятиями принимаются на основе применения декомпозиционного анализа по методу компании Дюпон, в основе которого лежит доктрина Return on Investment (ROI), т. е. анализ доходности предприятий в расчете на ее собственный капитал. Этот метод позволяет увязать потоки прибылей и чистых продаж предприятия с «моментным» размером активов [9].
Чтобы выбрать наилучшую форму организации финансовых потоков, необходимо выявить факторы, влияющие на их объем и характер формирования во времени. Существующие подходы позволяют разделить основные факторы финансовых потоков на две группы: внутренние и внешние [8]. Внешние факторы финансовых потоков:
• система налогообложения предприятия. Налоги, сборы, выплаты во внебюджетные фонды и Пенсионный фонд составляют значительную часть объема исходящего финансового потока предприятия. Каждый налог имеет свой законодательно установленный срок оплаты, его несоблюдение влечет за собой начисление пеней. Исходящий денежный поток по оплате налогов и взносов в фонды имеет жестко установленный график распределения во времени, и его неисполнение дорого обходится предприятию. Любые изменения в налоговой системе, такие как появление новых налогов и сборов, изменение ставок и баз налогообложения, отмена или предоставление налоговых льгот, изменение сроков оплаты налогов - определяют соответствующие изменения в объеме и
характере отрицательного финансового потока предприятия;
принятая система расчетов с покупателями и поставщиками. Данный фактор влияет как на исходящий (при закупке сырья, материалов, комплектующих, оплате услуг), так и на входящий (при реализации товаров, работ, услуг) финансовые потоки предприятия во времени. Система расчетов с покупателями и поставщиками может быть построена на условиях предоплаты, на условиях наличного платежа, а также на условиях отсрочки платежа (то есть предоставления коммерческого кредита); состояние конъюнктуры рынка. Выручка от реализации готовой продукции является основной составляющей входящего финансового потока предприятия. Повышение спроса на продукцию приводит к росту объема входящего финансового потока от текущей деятельности, уменьшение же спроса вызывает спад в поступлении денежных средств при скоплении запасов нереализованной готовой продукции на складах. С другой стороны, при наращивании оборота (желание завоевать новые сегменты рынка) необходимо поддерживать уровень запасов готовой продукции на определенном уровне, кроме того, обычно увеличивается дебиторская задолженность, так как конкуренция заставляет продавца привлекать покупателей все более выгодными условиями коммерческого кредита. При увеличении объема реализации продукции входящий финансовый поток возрастает, но для поддержания увеличивающегося объема реализации необходимо больше денежных средств (то есть, соответственно, возрастает и исходящий финансовый поток); возможность получения кредита. Получение кредита формирует входящий финансовый поток, а возврат заемных средств и процентов по ним - исходящий финансовый поток. Возможность получения кредита определяется общим положением дел на рынке кредитных ресурсов;
принятая практика расчетов по операциям. Данный фактор влияет не на объем финансовых потоков, а на их формирование (распределение) во времени. Использование в расчетах чеков, аккредитивов замедляет финансовый поток (что положительно при расчетах с поставщиками, то есть исходящий финансовый поток). При значительной доле наличного оборота входящий
финансовый поток ускоряется. Предприятие стремится ускорить погашение дебиторской задолженности, что повышает оборачиваемость средств; в то же время оно старается замедлить выплаты, насколько это возможно;
• состояние конъюнктуры рынка ценных бумаг. Эмиссия акций и выпуск облигаций с последующей их продажей на фондовом рынке, получение процентов и дивидендов от портфеля ценных бумаг позволяет сформировать входящий финансовый поток. Вместе с тем процесс выпуска облигаций является дорогостоящим и требует много времени. Временно свободные денежные средства можно вложить в ценные бумаги с целью получения дохода, то есть сформировать свой портфель ценных бумаг. Он может быть традиционным (состоит из свободных денежных средств и краткосрочных финансовых вложений в виде корпоративных акций и облигаций и государственных ценных бумаг), рискованным (или агрессивным), комбинированным (сочетает в себе элементы рискованного и традиционного портфеля). Внутренние факторы финансовых потоков:
• сезонность производства и реализации готовой продукции, а также снабжения сырьем и материалами. Расхождение сроков поступлений от реализации готовой продукции и платежей по счетам поставщиков может привести от отсутствия средств для осуществления расчетов в выполнении своих обязательств (разрыв ликвидности) до избытка денежных средств (проблема эффективного использования временно свободных денежных средств);
• длительность финансового цикла. Чем быстрее сырье превращается в готовую продукцию, а готовая продукция в деньги, тем меньше иммобилизация денежных средств в запасах сырья и готовой продукции. Таким образом, чем быстрее оборачиваются денежные средства, тем, соответственно, больше объем и выше интенсивность как входящего, так и исходящего финансового потока;
• управление финансовым циклом, его оптимизация -одна из основных задач управления финансовыми потоками. Пути сокращения финансового цикла связаны с сокращением производственного цикла, уменьшения времени оборота, дебиторской задолженности, увеличения времени оборота кредиторской задолженности;
• темпыроста производства. Объем финансовых потоков изменяется параллельно динамике
оборота, большой объем выпуска требует и больших средств на приобретение сырья, материалов, энергоносителей и пр.;
• амортизационная политика предприятия. Амортизационные отчисления включаются в себестоимость продукции; от себестоимости формируется цена на готовую продукцию; соответственно, от цены формируется денежная выручка от реализации, то есть величина входящего финансового потока;
• принятая финансовая стратегия. Речь идет об управлении финансами предприятия с позиций приемлемого соотношения уровня риска и доходности финансовой деятельности. Существуют три подхода к формированию активов предприятия: 1) консервативный (полное удовлетворение текущей потребности во всех видах активов + высокие размеры страховых запасов); 2) умеренный (полное удовлетворение текущей потребности во всех видах активов + нормальные страховые запасы для наиболее типичных сбоев в работе); 3) агрессивный (полное удовлетворение текущей потребности во всех видах активов + минимум страховых запасов).
Выбор того или иного подхода определяет формирование и структуру финансовых потоков предприятия (привлечение средств из различных источников и расходование средств по различным направлениям).
Финансовая эффективность (финансовое обоснование) венчурного проекта определяется соотношением финансовых результатов и затрат, обеспечивающих требуемую норму доходности, и рассчитывается как для проекта в целом, так и для отдельных участников с учетом их вкладов (основные показатели см. в таблице).
Для определения финансовой эффективности венчурного проекта необходимо использовать следующие показатели NPV, IRR и DPP.
1-й шаг. Расчет NPV при заданной ставке дисконтирования. Обычно ставку дисконтирования принимают равной уровню инфляции (мягкие условия предоставления инвестиций) или процентной ставке банковского кредита (жесткие условия предоставления инвестиций). При NPV > 0 проект пропускается для расчета на второй шаг, при NPV < 0 проект отвергается как убыточный.
2-й шаг. Расчет IRR. Найденная величина сравнивается с заданной инвестором ценой капитала WACC (норма дохода на капитал, которая может быть больше ставки банковского кредита).
Показатели финансовой эффективности венчурного проекта
Вид показателя Наименование показателя Формула
Дисконтированные показатели Чистый приведенный эффект или чистая текущая стоимость (Net Present Value, NPV) n ГТ7 n T NPV-y CFt У It , ti (1 + rf £ (1 + r) где CFt — денежный поток в конце t-го периода; It — инвестиционные затраты в t-й период; r — коэффициент дисконтирования
Индекс рентабельности инвестиций (Profitability Index, PI) nn PI-у CFt :у 1 U (1 + rf ti (1 + rf
Внутренняя норма прибыли (Internal Rate of Return, IRR) IRR = r, при котором nn у CFt у It - о j~{ (1 + IRR) (1 + IRR)*
Модифицированная внутренняя норма прибыли (Modified Internal Rate of Return, MIRR) MIRR = r, при котором n , tCF< * (1 + г)П У _ i=0 f~0 (1 + rf (1 + MIRR)n
Дисконтированный срок окупаемости (Discounted Playback Period, DPP) DPP = min T, при котором n CF n § (1+) Io, n где ^ I0 — сумма всех инвестиций t=1
Показатели, основанные на учетных оценках Срок окупаемости (Playback Period, PP) PP = min T, при котором nn I CFt =X Io t=1 t=1
Коэффициент эффективности инвестиций (Accounting Rate of Return, ARR) ARR = 2 x PN /(I + RV), где RN — чистая прибыль; RV — остаточная стоимость
Источник: составлено автором.
3-й шаг. Расчет DPP при r = IRR, найденном на втором шаге. Минимальное значение DPP, как правило, устанавливается инвестором.
Степень превышения значения IRR над ценой капитала и DPP над заданным венчурным инвестором сроком окупаемости обеспечивает финансовую состоятельность венчурного проекта.
Введение методов финансового планирования в систему управления финансовыми потоками венчурных фондов как способа координации и контроля за деятельностью инвестируемых предприятий позволяет создавать более эффективный режим его хозяйственной деятельности, обеспе-
чить «прозрачное» финансирование инвестиций в венчурные проекты, а также планировать эффективное использование финансовых ресурсов венчурного фонда.
Список литературы
1. Аммосов Ю. А. Венчурный капитализм: от истоков до современности. СПб.: Феникс, 2005.
2. Балабанов И. Т. Основы финансового менеджмента. М.: Финансы и статистика, 2000.
3. Бочаров В. В. Финансовый анализ. СПб.: Питер, 2001.
4. Горбунов А. Р. Дочерние компании, филиалы, холдинги. Методические рекомендации. Организационные структуры. Консалтинг. М.: Глобус, 2002.
5. Гледстоун Д. Инвестирование венчурного капитала / пер. с англ. Т. В. Герасимовой. Днепропетровск: Баланс Бизнес Букс, 2006.
6. Крылов Э. И. Анализ эффективности инвестиционной и инновационной деятельности предприятий. М.: Финансы и статистика, 2003.
7. Мирзаханян Л. С. Венчурный капитал, венчурное финансирование и венчурные фонды как основные факторы развития венчурного предпринимательства. Система ГАРАНТ, 2010. URL:
http://www. garant. ru.
8. Методика экономического анализа деятельности промышленного предприятия / под ред. А. И. Бужинского, А. Д. Шеремета. М.: Финансы и статистика, 2002.
9. Норкотт Д. Принятие инвестиционных решений / пер. с англ., под ред. А. Н. Шохина. М.: ЮНИТИ, 1997.
10. ХонкоЯ. Планирование и контроль капиталовложений / пер. с англ. М.: Экономика, 1987.
11. Research Techart: Анализ отрасли венчурного инвестирования в мире. URL: http://reseach-techart. ru/report/Venture-Capital-Investment-market. htm.
