CC BY
32
Д. РОЗЕНБЕРГ, аспирант Института экономики РАН
РЫНОК ПРОИЗВОДНЫХ ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ НА ЖИДКОЕ ТОПЛИВО
В статье оценивается современное состояние рынка производных финансовых инструментов в отношении нефти и нефтепродуктов в России, а также перспективы его развития. Анализируется спотовый рынок жидкого топлива.
Ключевые слова: производные финансовые инструменты, спотовый рынок, фьючерсный рынок, нефть и нефтепродукты.
Распоряжением Правительства РФ в декабре 2008 г. была утверждена «Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации на период до 2020 года» (далее Стратегия). Её цель - обеспечить ускоренное экономическое развитие страны посредством повышения конкурентоспособности российского финансового рынка и формирования на его основе самостоятельного финансового центра, способного сконцентрировать предложение широкого набора финансовых инструментов. Решение задач Стратегии позволит создать надежную базу долгосрочного роста российского финансового рынка и сформировать на его основе конкурентоспособный самостоятельный финансовый центр.
В рамках реализации Стратегии к приоритетным задачам относится расширение спектра производных финансовых инструментов (фьючерсов, опционов, свопов) и развитие масштабов срочного рынка. Как известно, рынок производных финансовых инструментов позволяет применять инструменты хеджирования и, таким образом, снижать риски при совершении сделок с базисными активами. Рынок производных финансовых инструментов даёт возможность создать систему рыночного ценообразования на базисные активы. Формирование системы рыночного ценообразования на важнейшие для экономики товары, в частности энергоносители, зерно, металлы, строительные материалы, невозможно без организованного срочного рынка таких товаров. Характерной чертой российского финансового рынка является наличие существенных объемов внебиржевых сделок.
В процессе развития мирового финансового рынка отчетливо проявляется тенденция экспансии институтов крупнейших финансовых центров в страны с развивающейся экономикой, что ведет к формированию на мировом финансовом рынке зон влияния финансовых центров. В результате растет вероятность того, что число стран, где могут сохраниться и продолжать функционировать независимые и полноценные финансовые рынки, будет постепенно сокращаться. В ближайшее десятилетие немногочисленные национальные финансовые рынки будут либо становиться мировыми финансовыми центрами, либо входить в зону влияния уже существующих глобальных центров. Поэтому наличие самостоятельного финансового центра в той или иной стране станет одним из важнейших признаков конкурентоспособности экономики данной страны, обязательным условием ее экономического, а значит, и политического суверенитета. В этой связи обеспечение долгосрочной конкурентоспособности российского финансового рынка и формирование в России самостоятельного финансового центра не могут рассматриваться как сугубо отраслевые или ведомственные задачи. Решение этих задач - важный приоритет долгосрочной экономической политики.
Создание срочного рынка нефти и нефтепродуктов может иметь большое значение для развития рынка финансовых деривативов в целом. Создавая возможность для
рыночного ценообразования на базисные активы, срочный рынок продукции нефтяного комплекса может иметь серьезное значение для реализации «Энергетической стратегии России на период до 2020 года».
На сегодняшний день основными факторами, сдерживающими развитие нефтяного комплекса и, следовательно, реализацию «Энергетической стратегии России на период до 2020 года», является отсутствие рыночной инфраструктуры и цивилизованного, конкурентного энергетического рынка.
В связи с сохранением концентрации производства и капитала, а также вертикальной интеграции в большинстве отраслей ТЭК в системе внутренней торговли всеми видами энергетических ресурсов, отмечается недостаточный уровень конкуренции, непрозрачность финансовых потоков и принципов формирования цен, отсутствуют объективные индикаторы спроса и предложения.
«Для торговли энергоресурсами характерно наличие закрытых картельных цепочек, препятствующих как формированию справедливых, экономически оправданных цен, так и повышению качества продукции, и допускающих создание искусственного дефицита товара.
Целью политики в данной сфере является устойчивое удовлетворение внутреннего спроса на энергетические ресурсы высокого качества по стабильным и приемлемым для российских потребителей ценам на основе создания и развития прозрачных энергетических рынков с высоким уровнем конкуренции и справедливыми принципами организации торговли»1.
В России работают четыре биржи, на которых осуществляются сделки с продукцией нефтяного комплекса:
• ЗАО Биржа «Санкт-Петербург» (БСП)
• ОАО «Фондовая биржа РТС»
• НП «Межрегиональная Биржа Нефтегазового Комплекса» (МБНК)
• ЗАО Санкт-Петербургская Международная Товарно-сырьевая Биржа (МТСБ).
Спотовая торговля нефтепродуктами ведётся на БСП, МБНК и МТСБ, фьючерсная
торговля нефтепродуктами - на МТСБ, РТС, БСП, и фьючерсная торговля нефтью - на РТС.
Помимо организованных биржевых площадок существует электронная торговая площадка «еОД». На этой торговой площадке заключаются внебиржевые сделки на поставку нефтепродуктов. Объемы заключаемых сделок на площадке «еОД» равны суммарным объемам сделок на всех трех биржах - БСП, МБНК и МТСБ, что является
подтверждением тезиса о наличии существенных объемов внебиржевых сделок как
характерной черты российского финансового рынка.
Для развития срочного рынка нефтяного комплекса необходимо существование конкурентного рынка физического товара - спотового рынка. Однако российский нефтяной комплекс характеризуется высоким уровнем монополизации. Добыча, равно как и нефтепереработка, сосредоточена в руках девяти вертикально интегрированных нефтяных компаний (ВИНК). Основным способом создания конкурентной среды на рынке продуктов нефтяного комплекса является внедрение биржевых технологий. Так, Федеральная антимонопольная служба (ФАС) требует, чтобы объем товара, продаваемого на бирже хозяйствующим субъектом, занимающим доминирующее положение на соответствующем товарном рынке, составлял не менее 10% от объема реализации на внутреннем рынке. Предполагается, что цены, установленные в ходе биржевых торгов, носят рыночный характер, формируясь под воздействием спроса и предложения. Эти
1 См.: Энергетическая стратегия России на период до 2020 года.
рыночные цены должны стать отправной точкой ценообразования для всего рынка нефтепродуктов. Шагом в данном направлении можно считать утверждение Правительством РФ в феврале 2011 г. перечня биржевых товаров, в отношении которых внебиржевые сделки, в том числе долгосрочные договоры о поставках, подлежат обязательной регистрации товарной биржей2. В перечень вошли сырая нефть и нефтепродукты. Этот механизм поможет выявить отклонения цен внебиржевых поставок от цен, установленных в ходе биржевых торгов.
На сегодняшний день объемы биржевой спотовой торговли нефтепродуктами распределены следующим образом:
БСП - 3-5 % всех сделок;
МБНК - 35-37% всех сделок;
МТСБ - около 60 % всех сделок.
Номинально требования ФАС по объемам реализуемой продукции соблюдаются: по оценкам Минэнерго России, биржевой рынок составляет 10 - 12% от внутреннего рынка нефтепродуктов. В то же время сам механизм организации торговли нефтепродуктами на российских биржах устроен таким образом, что ценообразование в ходе торгов потенциально подвержено манипулированию со стороны производителей. При проведении биржевых торгов продавец изначально известен. Название участников торгов и конечного покупателя нефтепродуктов не оглашаются. Можно предположить, что оптово-торговые структуры, подконтрольные ВИНК, могут принять участие в биржевых торгах и за счет игры на повышение повысить итоговую цену реализуемого нефтепродукта через биржу. В отношении биржевых торгов высказался и президент РФ Д. Медведев. По его утверждению, торги носят договорной характер3. ФАС уже озвучила претензии к порядку биржевых торгов нефтепродуктами: недостаточный объем
предложения, отсутствие анонимности торгов, нерегулярность продаж, совершение крупных адресных сделок по нерыночным котировкам на нефтепродукты. Для решения этих вопросов должен быть принят целый комплекс мер по усовершенствованию биржевых механизмов ценообразования.
Для оценки рыночного характера цен на внутреннем рынке нефтепродуктов ФАС исходит из понятия «справедливая цена»4. Принято считать, что цены на российском рынке должны изменяться в соответствии с мировыми ценами. Если быть точнее, то речь идет об «экспортной альтернативе». Экспортная альтернативная цена рассчитывается исходя из текущей мировой цены на нефтепродукты. Из нее вычитаются транспортные расходы, экспортные пошлины и все налоги. Результат равен той цене, при которой производителю нефтепродуктов продажа на внутреннем рынке или ее экспорт принесут одинаковую прибыль.
Следует отметить, что в общей структуре экспорта нефтепродуктов на бензин приходится лишь около 3 %. На зарубежных рынках российский бензин пользуется низким спросом и служит, в основном, сырьем для переработки в более качественные нефтепродукты. На дизельное топливо приходятся 35 % всего российского экспорта нефтепродуктов. Оставшиеся 62 % составляют мазут 5, который относится к
2 См.: Постановление Правительства РФ от 10.02.2011 г. № 65 «Об утверждении положения о регистрации товарной биржей внебиржевых сделок с биржевым товаром, в том числе долгосрочных договоров поставки, а также о ведении реестра указанных сделок и предоставлении информации из реестра».
3 По материалам Интернет-ресурса: http://www.fas.gov.ru/fas-in-press/fas-in-press_31632.html.
4 По материалам Интернет-ресурса: http://fasrt.ru/publikacii/fas-znaet-tri-spravedlivyh-ceny-na-benzinfas-znaet-tri-spravedlivyh-ceny-na-benzin.html
5 Данные рассчитаны на основании официальной статистики ФТС. Товарную группу «жидкое топливо» ФТС не детализует.
нефтепродуктам с низкой степенью переработки. Российское правительство преследует цель увеличения доли нефтепродуктов с высокой степенью переработки, для чего регулярно пересматриваются экспортные пошлины на мазут в сторону повышения, делая его экспорт экономически малопривлекательным. Таким образом, оценка «справедливой» стоимости только дизельного топлива на российском рынке с помощью экспортной альтернативы является целесообразной. Отталкиваясь от «справедливой» цены на дизель, можно определять «справедливую разницу» между стоимостью дизельного топлива и бензина на российском рынке. Для этого нужно ввести коэффициент, учитывающий разницу затрат на производство дизеля и бензина, а также налоговую нагрузку на разные виды топлива.
В то же время практика определения «справедливых» цен противоречит принципам рыночного ценообразования. В случае отклонения от них ФАС намерена штрафовать ВИНК как виновников в ценовом сговоре. Данная мера ручного регулирования рынка чревата серьезным дисбалансом спроса и предложения. Более перспективной является стратегия усовершенствования процесса биржевого ценообразования.
Комплекс мер в данном направлении может включать:
- обеспечение анонимности сделок для исключения адресного характера поставок через биржу;
- повышение числа продавцов нефтепродуктов, реализующих свои товары через биржи, за счет оптовых торговцев, которые не аффилированны с ВИНК;
- создание Биржевого комитета, который будет следить за соблюдением рыночных механизмов при проведении биржевых торгов.
Несмотря на несовершенство спотового рынка нефтепродуктов в России, на сегодняшний день в стране ведется торговля фьючерсами на нефтепродукты.
Она осуществляется на двух биржах:
- БСП, совместно с биржей РТС, ввели с декабря 2010 г. в оборот фьючерсный контракт на летнее дизельное топливо. Это расчетный фьючерсный контракт (без физической поставки), котированный в рублях;
- МТСБ ввела с декабря 2010 г. поставочные фьючерсы на летнее дизельное топливо. В дальнейшем планируется введение поставочного фьючерса на бензин АИ-92;
Пока объемы торгов данными инструментами незначительны. Однако у них имеется серьезный потенциал роста. Биржевая инфраструктура для их развития есть. Особенно это касается фьючерсного контракта на дизельное топливо, обращающегося на бирже РТС, которая входит в десятку крупнейших бирж мира по обороту фьючерсных и опционных контрактов.
На сегодняшний день экспортная цена на российский дизель привязана к цене на фьючерсный контракт «ICE Gasoil», торгуемый на Лондонской биржевой площадке ICE. Если в России начнет развиваться фьючерсный рынок нефтепродуктов, то контракт на дизельное топливо окажется очень интересным инструментом для хеджирования поставок из России. В случае развития фьючерсной торговли (а в дальнейшем опционов и свопов) российским дизельным топливом возможны два сценария.
Согласно первому сценарию, при преобладании интереса со стороны российских потребителей, фьючерсный контракт на российское дизельное топливо получит самостоятельное ценообразование и будет использоваться при формировании цен экспортных поставок.
Согласно второму сценарию, при преобладании интереса со стороны зарубежных потребителей и экспортеров, ценообразование фьючерсного контракта на российское дизельное топливо будет ориентировано на цену фьючерсного контракта «ICE Gasoil» и
начнет торговаться к ней с определенным дифференциалом, отражающим экспортную альтернативу.
Достоинством фьючерсного контракта на российское дизельное топливо с точки зрения национальных интересов является проведение расчетов в рублях, что может способствовать укреплению роли рубля в качестве расчетной валюты.
В отличие от рынка нефтепродуктов создание конкурентного рынка нефти в России при сегодняшней структуре нефтяного комплекса невозможно. Вся нефтепереработка контролируется ВИНК. На долю иностранных компаний приходится около 25 % производства всей нефтяной отрасли России6. Однако сбывать нефть внутри страны они не могут. Эта ниша занята ВИНК, занимающимися нефтедобычей. Они же и поставляют нефть на подконтрольные им НПЗ. Подобное положение вещей может означать невозможность создания срочного рынка на российскую нефть.
Тем не менее уже были предприняты попытки ввести фьючерсные контракты на нью-йоркской фондовой бирже NYMEX и на фондовой бирже в Будапеште под названием REBCO (Russian Export Blend Crude Oil - российская экспортная смесь сырой нефти). Контракт должен был основываться на смеси Urals. Но, к сожалению, это осталось только проектом. На фондовой бирже Будапешта данный контракт больше не зарегистрирован, а на бирже NYMEX он хоть и есть, но сделки по нему не осуществляются. Данный контракт попросту оказался невостребованным. Участникам нефтяного рынка гораздо комфортнее использовать привычный для них инструмент марки Brent.
Неудачной оказалось и попытка внедрения контракта на смесь Urals на бирже РТС. Торги фьючерсными контрактами на нефть сорта Urals стартовали на бирже РТС в июне 2006 г. В октябре 2008 г. РТС ввела в обращение расчётные контракты на нефть сорта Brent. Объём торгов быстро сместился в сторону нового инструмента, и заключение сделок по фьючерсным контрактам на Urals полностью прекратилось. Фьючерсный контракт марки Brent, торгуемый на РТС, оказался успешным. Если за 3 месяца 2008 г. его оборот составил 150 000 контрактов, то в 2009 г. он вырос до 7,5 млн. в год, заняв 17 место среди всех в мире торгуемых энергетических деривативов и 6 - среди нефтяных производных финансовых инструментов7.
К одной из основных причин превосходства контрактов Brent над контрактами Urals можно отнести наличие более развитого фьючерсного рынка на бирже ICE. Участники нефтяного рынка неохотно переключаются на новый инструмент, по которому не совершается значительного объема сделок, т.е. который является неликвидным.
Возможно, что первичным толчком для развития фьючерсного рынка на российскую нефть должно послужить участие некого государственного, или нанятого государством, трейдера, который выступит маркет-мейкером для данного контракта. Роль маркетмейкера должна заключаться в создании ликвидности для контракта, что будет гарантировать каждому участнику фьючерсной сделки возможность найти контрагента для ее закрытия. Контрагентом может выступать сам маркет-мейкер.
К тому же российский экспорт нефти остается во многом непрозрачным. Существуют опасения по поводу возможной манипуляции цены со стороны российских экспортеров нефти.
Кроме того, у нефти марки Urals относительно низкая диверсификация поставок. Около 85 % поставок приходятся на европейский рынок8. Таким образом, нефть марки
6 Сечин И. В интервью «The Wall Street Journal», 22.02.2011.
7 FIA Volume Webinar March 18, 2010 Sponsored by IntercontinentalExchange.
Для справки, объем торгов фьючерсными контрактами на нефть марки Brent на ICE в 2009 г. составил более 74 млн. контрактов.
8 По данным ФТС.
Urals не может выполнять роль международного маркерного сорта9, которым является Brent. Получение статуса маркерного сорта является одной из ключевых предпосылок для успешности фьючерсного контракта на нефть.
Более перспективным с точки зрения базиса для производного финансового инструмента в обозримом будущем может стать нефть, поставляемая через трубопроводную систему «Восточная Сибирь — Тихий океан» (ВСТО). Экспортные поставки начались в 2010 г. Поначалу основными поставщиками выступали российские трейдеры, прежде всего компания Gunvor. Однако в 4 квартале 2010 г. в торговлю Восточно-Сибирской нефтью включились на регулярной основе Chevron, Exxon, BP, Total и Shell. География поставок охватывает рынки Японии, Южной Кореи, Китая, Тайланда, Сингапура, Индонезии, Тайваня, Вьетнама и западного побережья США. По завершении строительства ВСТО (это планируется в 2013 г.) пропускная способность нефтепровода должна вырасти с текущих 15 млн. т до 80 млн.т в год. Эксперты считают, что ВосточноСибирская нефть вполне может претендовать на роль маркерного сорта на Азиатском рынке. Это откроет возможность создания на ее основе фьючерсного контракта, который будет пользоваться большим спросом со стороны участников нефтяного рынка Азиатско-Тихоокеанского региона.
В любом случае создание производных финансовых инструментов в отношении российской нефти будет опираться на их востребованность со стороны зарубежных потребителей нефти, а не внутреннего рынка.
9 По оценкам экспертов, более 60% всех сделок на мировом нефтяном рынке заключаются исходя из стоимости нефти марки Brent.
