CC BY
8
УДК 338.763 JEL: D04; All
РОЛЬ, ОСОБЛИВОСТ1 ТА НАПРЯМКИ Ф1НАНСОВОТАРХ1ТЕКТУРИ НАЦЮНАЛЬНОТ ЕКОНОМ1КИ
©2019
МЕЛЬНИК В. М., ЖИТАР М. О.
УДК 338.763 JEL: D04; A11
Мельник В. М., Житар М. О. Роль, особливост та напрямки фшансово!' архтектури нацюнально'|' економюи
Метою cmammi е визначення рол/, особливостей та напрямк/в ф/нансово: арх/тектури национальноi економ/ки. Визначено, що формування ф1нансово1 арх/тектури в цмому е системою суп/дрядних рух/в ii окремих структурних компонент/в на в/дпов/дних р/внях iерарх/i. Системний характер ф'шансового розвитку поеднуеться з/ структурован/стю самого процесу розвитку ф/нансовоi архтектури. Доведено, що розвиток конкретноi ф/нансовоiарх/тектури може в/дбуватися на самост/йн/й основ/ або шляхом запозичення в/дпов/дних /нститут/в, як/ знаходяться на б/льш високих стад/ях розвитку. В силу цього специф/чними особливостями визначено багатор/внев/сть, р/зноспрямован/сть, фрактальность, етапн/сть, м/кро- / макродинам/ку. Запропоновано сутн/сн/ характеристики, як/ в/дображають процеси зм/н / виступають як лог/чн/ «опера-тори» досл/дження ф'шансового розвитку, а саме: функц/ональний аспект розвитку ф/нансовоi арх/тектури (розвиток функцй як ф/нансовоi системи, так / ф/нансових /нститут/в); структурно-орган/зац/йний аспект (особливост/ складу та побудови ф/нансовоi арх/тектури, взаемодИ ii елемент/в, ф/нансовоi структури); /нституц/йний аспект (формування та розвиток /нституцйного середовища, в як/й формуеться та функ-цонуе ф/нансова арх/тектура); спрямован/сть ф/нансового розвитку; сторизм ф/нансового розвитку (еволюц/я, його зм/на у динам/ц/). Ключов'! слова: ф/нансова арх/тектура, нац/ональна економ/ка, ф/нансова система, ф/нансов/ /нститути, /ерарх/я. DOI:
Ббл.: 20.
Мельник Вктор Миколайович - доктор економ/чних наук, професор, професор кафедри ф/нанс/в, Кивський нац/ональний економ/чний ун/верси-
тет /м. В. Гетьмана (просп. Перемоги, 54/1, Кию, 03057, Украна)
E-mail: melnik_viktor@ukr.net
ORCID: http://orcid.org/0000-0002-7439-1564
Житар Максим Олегович - кандидат економ/чних наук, доцент кафедри ф/нанс/в /мен/ Л. Л. Тарангул, заступник директора Навчально-науко-вого /нституту ф/нанс/в, бантсько/' справи Ун/верситету державноi фокально/' служби Украни (вул. Ун/верситетська, 31, корп. В, рп/нь, 08201, Украна)
E-mail: zhytarmaksym@gmail.com ORCID: http://orcid.org/0000-0003-3614-0788
УДК 338.763 JEL: D04; A11
Мельник В. Н., Житарь М. О. Роль, особенности и направления финансовой архитектуры национальной экономики
Целью статьи является определение роли, особенностей и направлений финансовой архитектуры национальной экономики. Определено, что формирование финансовой архитектуры является системой соподчиненных движений её отдельных структурных компонентов на соответствующих уровнях иерархии. Системный характер финансового развития сочетается со структурированностью самого процесса развития финансовой архитектуры. Доказано, что развитие конкретной финансовой архитектуры может происходить на самостоятельной основе или путем заимствования соответствующих институтов, которые находятся на более высоких стадиях развития. В силу этого специфическими особенностями определены многоуровневость, раз-нонаправленность, фрактальность, этапность, микро- и макродинамика. Предложены сущностные характеристики, которые отражают процессы изменений и выступают как логические «операторы» исследования финансового развития, а именно: функциональный аспект развития финансовой архитектуры (развитие функций как финансовой системы, так и финансовых институтов); структурно-организационный аспект (особенности состава и построения финансовой архитектуры, взаимодействия её элементов, финансовой структуры); институциональный аспект (формирование и развитие институциональной среды, в которой формируется и функционирует финансовая архитектура); направленность финансового развития; историзм финансового развития (эволюция, его изменение в динамике). Ключевые слова: финансовая архитектура, национальная экономика, финансовая система, финансовые институты, иерархия. Библ.: 20.
Мельник Виктор Николаевич - доктор экономических наук, профессор, профессор кафедры финансов, Киевский национальный экономический университет им. В. Гетьмана (просп. Победы, 54/1, Киев, 03057, Украина)
UDC 338.763 JEL: D04; A11
Melnyk V. M., Zhytar M. O. The Role, Features and Directions of the Financial Architecture of the National Economy
The article is aimed at defining the role, features and directions of the financial architecture of the national economy. It is defined that formation of a financial architecture is a system of subordinate movements of its individual structural components at the appropriate levels of the hierarchy. The systemic nature of financial development is combined with the structuredness of the very process of financial architecture development. It is proved that the development of a particular financial architecture can take place on an independent basis or by borrowing the relevant institutions, which belong in higher stages of development. As a result, the specific features are defined as multi-tieredness, divergemivity, fractality, phasing, micro- and macro-dynamics. The essential characteristics that reflect the processes of change and act as logical «operators» in the research of financial development are suggested, i.e.: functional aspect of the development of financial architecture (development of functions as financial systems and financial institutions alike); structural and organizational aspect (features of composition and construction of financial architecture, interaction of its elements, financial structure); institutional aspect (formation and development of the institutional environment in which financial architecture is formed and operated); directedness of financial development; historicalism of financial development (evolution, its change in dynamics).
Keywords: financial architecture, national economy, financial system, financial institutions, hierarchy. Bibl.: 20.
Melnyk Victor M. - D. Sc. (Economics), Professor, Professor of the Department of Finance, Kyiv National Economic University named after V. Hetman (54/1 Peremohy Ave, Kyiv, 03057, Ukraine)
E-mail: melnik_viktor@ukr.net
ORCID: http://orcid.org/0000-0002-7439-1564
Житарь Максим Олегович - кандидат экономических наук, доцент кафедры финансов имени Л. Л. Тарангул, заместитель директора Учебно-научного института финансов, банковского дела Университета государственной фискальной службы Украины (ул. Университетская, 31, корп. В, Ирпень, 08201, Украина) E-mail: zhytarmaksym@gmail. com ORCID: http://orcid.org/0000-0003-3614-0788
E-mail: melnik_viktor@ukr.net
ORCID: http://orcid.org/0000-0002-7439-1564
Zhytar Maksym O. - PhD (Economics), Associate Professor of the Department of Finance named after L. L. Tarangul, Deputy Director of the Educational and Research Institute of Finance, Banking of the University of State Fiscal Service of Ukraine (Bldg B, 31 Universytetska Str., Irpin, 08201, Ukraine) E-mail: zhytarmaksym@gmail.com ORCID: http://orcid.org/0000-0003-3614-0788
Об'ективш основи формування фшансово! архиектури в цкому та Укра!ни зокрема ви-значаються специфкою кторичного розви-тку 11 економки й особливо фшансово! сфери. Своею чергою, специфка кторичного розвитку нащонально! економки залежить вк наявносп природних ресурав та !х експорту, рiвня розвитку нащонально! промисловосп та емносп внутршнього ринку й ш-ших чинникiв. Розумшня процесiв, що вiдбуваються в економщ, у мiру 11 ускладнення вимагало бкьш глибокого проникнення в сутшсть механiзмiв, що визначають вiдмiнностi при формуванш економiчно'í динамiки в рамках процесш свково! торгiвлi та подь лу працi. Тому в економiчнiй науцi стали розвивати-ся напрямки, пов'язаш з аналiзом взаемоди факторiв виробництва, механiзмiв !х замiщення та перероз-под1лу. Неоднорiднiсть цих механiзмiв i складнiсть процесiв, пiд впливом яких формуеться сукупнiсть факторiв виробництва, потребували глибокого ана-лiзу структурних характеристик розвитку економки.
Сутнiсть фшансово! архгтектури в сучаснiй економiчнiй теорц, 1! роль, особливостi та напрямки дослiджували багато зарубiжних учених, серед яких можна видкити: М. Баркл^ Р. Брейлi, С. Брiгхема, Р. Голдмена, Ф. Клевеленда, Р. Левайна, Н. Менкью, М. Тейлора, Р. Патерсона, Дж. Ван Хорна, А. Шляй-фера та шших. Серед вкчизняних науковщв, як до-Ыджували дану проблематику, слiд згадати пращ:
H. Бичково!, I. Бланка, З. Ватаманюк, А. Гриценка,
I. Зятковського, О. Лактюново!, С. Онишко, О. Со-сновсько1, О. Терещенка, В. Федосова, Л. Федулово1, С. Юрiя та шших.
Метою статт е визначення рол^ особливостей та напрямкiв фiнансово! архгтектури нащонально! економiки.
На сучасному еташ глобальною метою регуля-тивних оргашв е вдосконалення моделi економiки, яка б володка довгостроковим потенцiалом динамiч-ного зростання, сприяла забезпеченню послушного пiдвищення добробуту населення, ефективному вк,-творенню та модершзаци народного господарства, змщненню конкурентоспроможностi та безпеки кра-1ни. Досягненню зазначено1 мети повинна сприяти нащональна фiнансова архiтектура з в^повкним набором структурних компонентiв.
Роль нащонально! економки полягае втому, що вона являе собою сформовану систему нащонально-
го та сусп1льного в^дтворення само1 держави, в якiй мiж собою взаемопов'язанi галузi, види та форми суспкьно! працi, що склалися в результатi тривалого iсторичного еволюцшного розвитку конкретно! кра-!ни. Вплив на особливосп нацiонально! економiки та 1! архiтектури надають iсторичнi, культурш традицГ!, географiчне положення держави, и роль в мiжнарод-ному подш працi та iн.
Системоутворюючим i системозберiгаючим чин-ником у системi нацiонально! економiки виступае 1! фшансова архiтектура, яка визначаеться як споаб зв'язку елементiв мiж собою або як вкяосно стш-кий споаб оргашзащ! елементiв усiеí системи. Саме зв'язок i взаемодiя елементiв об'еднують !х у цiлiсну систему, а сама архитектура е агрегуючим чинником цшсносп системи нацiонально! економiки: доки збе-рiгаеться архiтектура, зберiгаеться й система в цкому. Аналiз теоретико-методолопчних пiдходiв щодо дослiдження фшансово! архкектури нацiонально! економiки в рамках меркантилктсько!, фiзiократич-но!, класично!, неокласично!, марксистсько!, кейна-ансько! та шституцшних теорiй дозволив встанови-ти, що фшансова архкектура нащонально! економiки та 11 розвиток знаходяться пiд впливом, по-перше, механiзму ринкового саморегулювання; по-друге, шструментш державного регулювання; по-трете, су-купностi iнститутiв, що виражають штереси тих чи iнших верств суспкьства.
Отже, важливу роль вiдiграють особливосп дослiдницьких цiлей i завдань у кожному окремому випадку, а також те, що сам об'ект дослкження - фь нансова архкектура - еволющонуе в ходi сусп1льного розвитку вк простих форм до бкьш складних, а також володiе конкретно iсторичною та нацiональною специфкою, що, вкповкно, вiдбиваеться на лопщ наукового пiзнання.
Становлення науки про фшанси в ц1лому, про фшансову систему, фiнансову архiтектуру зокрема, вк, початкового етапу до видкення iз загально! економкно! теорГ! в самостшну область знання, пов'язано з класичною теорiею фiнансiв, яка, пройшовши стади ненаукового стану, переходу до на-уково! обробки та наукового ращонального перiоду, придбала систематизований вигляд у середин XVIII ст. i остаточно сформувалася у другiй половин XIX ст. Вiдповiдно до основоположного постулату класично!
теори про домiнантну роль держави стосовно фшансово! сфери вiдповiдна наука розглядалася як наука про державш фшанси (пiзнiше - як i фiнанси iнших публiчно-правових утворень). Фшанси досмджу-валися в органiчному зв'язку з дiяльнiстю держави, а 1х предметна область обмежувалася державною сферою. Саме цей змiстовний контекст несли в собi визначення науки про фшанси, 1х сутностi, принци-шв органiзацГí та фiнансового устрою господарства кра!ни в роботах представникiв шмецько! школи I. Юстi (1717/20-1771), Й. Зонненфельса (1732-1817), К. Рау (1792-1870), А. Вагнера (1835-1917), К. Ееберга (1855-1941), як зробили ктотний внесок у класичну теорш фшанав та фшансового устрою кра!ни, створивши, тим самим, першi започаткування досл1джень про фiнансову архiтектуру нащонально! економки. У роботi «Основнi початки фшансово! науки» К. Рау зазначав, що фiнанси - «галузь урядово! дiяльностi, що мае за мету придбання, заощадження i належне спожи-вання необхiдних для державно! влади матерiальних цiнностей i складаеться з ведення власного господарства або в управлшня державними доходами та ви-тратами. Таке управлiння уряду й складае предмет так званих фшанав, фшансового управлшня, урядового господарства або господарства державного» [1].
Такий самий тдх1д був характерний для робк в^домих вкчизняних дослiдникiв XIX - початку XX ст.: В. Лебедева, I. Янжула, I. Озерова, як розглядали розвиток фшанав та 1х побудови (тоб-то фшансову архкектуру в сучасному тлумаченнi) в ткному взаемозв'язку з дiяльнiстю держави, а фь нансову систему (шституцшною матрицю яко! е фь нансова архкектура) - як один iз основних чинникiв змiцнення державностi. Незважаючи на явну перевагу класичнш теори фшансш, в економiчнiй лiтературi того перiоду була представлена й шша позицiя. Так, ряд захкних вчених трактував фiнанси бiльш широко, виводячи !х за рамки держави у сферу приватного сектора економiки, пов'язану з функщонуванням рiзних форм капiталу - позичкового, фондового [1], а також тдприемницького [2].
По мiрi подальшого розвитку ринкових вкно-син, модифкаци ролi держави в економiцi, зростання значущоск корпорацiй i фiнансових риншв у системi ресурсного забезпечення сусшльства формувалася потреба в теоретичному переглядi вихiдних постула-тiв класично! теори фшанав. До середини XX ст. щ процеси призвели до виникнення неокласично! теорГ! фiнансiв, що отримала найбкьш системну розробку в працях представнишв англоамерикансько! школи -Г. Марковща, Ф. Модiльянi, М. Мклера, Ф. Блека, Д. Дюрана, Дж. Лштнера, Дж. В1льямса, У. Шарпа та ш. Домiнантою неокласично! теори стали фшанси приватного сектора, а основною дослкницькою концепци - обгрунтування ролi фiнансових ресур-ав корпорaцiй як ключового чинника фшансового
потенщалу держави, пошук ефективних мехашзмш взаемодГ! корпорaцiй i фiнaнсових ринкш, теоретич-не осмислення та розробка практичного шструмен-тaрiю фiнaнсових ринкш на макроекономкному та глобальному ркнях.
У ц1лому тaкi теоретичнi уявлення були детер-мiновaнi iсторичним ходом еволюцГ! фiнaнсiв, !х обу-мовленктю розвитком товарно-грошових вiдносин, посиленням i розширенням функцiй держави, по-дальшим зростанням i змiцненням ринкових основ економки.
Увкчизнянш економiчнiй лiтерaтурi до 1930-х рр. шдтримувалися ке! засновникш вкчизняно! фiнaнсово! школи про органкащю фiнaнсiв державою. З розвитком державно! форми власноск на засоби виробництва i планових основ економiки ви-хiднa концепц1я була адаптована до реалш сощалктич-но! моделi економки, в якш держава вiд iменi суспкь-ства концентрувала суспiльнi кошти та розподкяла 1х, а також в силу усуспкьнення виробничого сектора за-безпечувала формування та використання фшансових ресурсiв пiдприемств. У зв'язку з цим не було необхк,-носк вiдмови вiд iсторично сформовано! парадигми державних фшансш у застосуванш до сощалктичного сусп1льства. Фiнaнси, незважаючи на певш рiзночи-тання в рамках розподкьчо! та вiдтворювaльно! кон-цепцiй, розглядалися як грошовi вкносини, пов'язaнi з iснувaнням i функщонуванням держави. Таке уявлення про фшанси справило значний вплив на подальший переби розвитку вкчизняно! фшансово! науки та формування теоретичних тдходш до дослiдження фiнaн-сово! системи та фiнaнсово! aрхiтектури.
Загалом, фшансова теорiя складаеться з ряду концепцш, якi надають систематизований шдхк до вивчення питань розподiлу грошових ресурсш з ура-хуванням фактора часу, а також набору ккьккних моделей, за допомогою яких оцшюються всi альтер-нaтивнi вaрiaнти, приймаються i втiлюються в життя фiнaнсовi рiшення. Однак у сучaснiй захкнш науко-вiй думцi не знайдеться численних дослкжень щодо безпосереднього системно-кторюграфкного та компаративного aнaлiзу еволюци саме фiнaнсово! aрхi-тектури за ркними економiчними спрямуваннями та школами, осккьки ця кaтегорiя е достатньо новк-ньою у фiнaнсовiй наущ, та, на нашу думку, може бути дослужена в контекстi еволюци нащональних фiнaн-сових систем, яю, своею чергою, агреговано зводять-ся до сукупноск iнститутiв, що акумулюють i надають грошовi кошти з урахуванням оцiнки aктивiв i управлшня ризиком i тим самим забезпечують реалкащю фiнaнсових рiшень. Так, Р. Голдсмк розглядае фiнaн-сову систему як сукупшсть фiнaнсових шструментш, ринкiв i iнститутiв [3], Дж. Ван Хорн - як ряд установ i ринкш, яш надають сво! послуги урядам, фiрмaм i гро-мадянам [4], Н. Менкью - як сукупшсть економкних шститутш, котрi допомагають спрямувати ресурси
оаб, яю бажають зробити заощадження, до тих, хто потребуе в позикових коштах у формi iнвестицiй [5], Дж. Тобш - як певш iнституцiональнi угоди, що за-безпечують трансформацш заощаджень в iнвестицГi та розподкяють ресурси серед альтернативних ко-ристувачiв у рамках iндустрiального сектора [6; 7].
При цьому вважаемо, що парадигма формуван-ня сучасно'! фшансово! архiтектури е характерною особливктю сучасностi, оск1льки зростання фшансо-емного характеру економiчного розвитку проявля-еться як у збкьшенш складностi та загальних масш-табiв сучасно! фшансово! архiтектури нащонально! економiки, диференцiацГi фшансових послуг, так i в посиленш залежностi реального сектора економiки вк стану фiнансовоi' системи загалом. Це передбачае чиже розумiння того, як фактори визначають роз-виток фшансово! архггектури, якi Г! характеристики та властивост вiдповiдають потребам економiчного розвитку. Однак штегровано! теорГ! фiнансового розвитку в сучаснш науцi не шнуе, а методологiчнi прин-ципи дослкження фiнансово! архiтектури залиша-ються несформованими. Лопчним результатом цього е суперечлившть теоретичних узагальнень розвитку фшансово! архиектури, фрагментованiсть i непосль довшсть у трактуваннi процесiв i механiзмiв !! розвитку i, як наслкок, невiдповiднiсть iснуючих теоретичних моделей реалiям розвитку фiнансово! архиекту-ри нацiональних економiк. Це вказуе на необх^дшсть розширення рамок традицшного аналiзу фiнансово! архiтектури як шституцшно! матрицi фiнансово! системи за рахунок нових концептуальних пiдходiв.
Розумшня парадигми формування сучасно! фь нансово! архiтектури можна спiввiднести з розумшням фiнансового розвитку, який у на-уковiй лiтературi е дискусiйним питанням. У най-простiшому розумiннi такий розвиток трактуеться як процес удосконалення функцш фшансових по-середникiв та фшансових риншв [8]. У бкьш широкому сенсi воно розглядаеться як процес розвитку ефективно! та стшко! фiнансово! системи, збкьшен-ня обсягу та частки фшансових активiв порiвняно з матерiально-виробничою сферою, все бкьш глибоко! iнтеграцГ! фiнансових в^дносин у сусп1льство. Най-ближчий понятшний аналог фiнансового розвитку -концепцiя фiнансового поглиблення, i багато дослк-никiв вживають обидва термiни як синошми. Фшан-сове поглиблення трактуеться як процес розвитку й ускладнення фшансово! системи, який проявляеть-ся в зростанш ккькосп та видiв фiнансових шститу-тiв, фондових шструменпв, послуг на ринку кашта-лiв, а також ускладнення iнфраструктури, глобалiза-цц фiнансових ринкiв, що комплексно вкбиваеться на конструкцГ! побудови фшансово! архиектури. Iнодi пiд фiнансовим поглибленням розумготь зростання частки фшансових активiв у нацiональному ба-гатств^ пов'язаного зi зб1льшенням ролi фшансового
посередництва в акумуляцГ! та розмщенш фшансо-вих ресурав.
У лiтepатypi представлено також пiдхiд, вкпо-вкно до якого змкт цих термШв piзний. Так, А. E6i-ад, Н. Умс i К. Уеда (А. Abiad, N. Oomes, K. Ueda) та iншi автори шдкреслюють, що фшансове поглиблення стосуеться доступу до фiнанcових pecypciв, а фь нансовий розвиток - вдосконалення фyнкцiонyвання фiнанcово! системи i включае збкьшення доступу до фiнанcового посередництва, велик можливоcтi ди-вepcифiкацi!, кращу якicть iнфоpмацi!, кpащi стимули для розважливого кредитування i монiтоpингy [9; 10].
Однак i перший, i другий пiдходи потребу-ють корекци й переосмислення. Фiнанcовий розвиток не е простим поступальним роз-витком, природний результат якого - яшсне пере-творення й вдосконалення фшансово! системи та фшансово! архиектури. Це складна взаемодiя piзно-спрямованих процеав, коли загальна виcхiдна лiнiя розвитку переплтеться зi змiнами екстенсивного характеру. Як показують дослкження розвитку на-цiональних фiнанcових систем протягом ХХ ст., а в цьому контекст й фшансово! архиектури, в 1913 р. багато кра!н були фшансово бкьш pозвинeнi, нiж у 1980 р. Рiвeнь !х фiнанcового розвитку piзко знизив-ся пicля 1929 р. Поступове вкродження фшансо-вих риншв почалося у 80-тi роки ХХ ст., але лише в 1990-ri pp. !х розвиток перевищив piвeнь 1913 р. [11].
Ствшнування piзних тeндeнцiй у фшансо-вому розвитку вкображае його cyпepeчливicть як об'ективного процесу: воно поеднуе ва форми яшс-них змiн фшансово! архиектури та peалiзyетьcя через !! фyнкцiонyвання. У мeтодологiчномy плаш це вказуе на те, що аналiз розвитку фiнанcово! архиек-тури мае охоплювати piзноcпpямованi види змш, що виникають у пpоцeci кторичного розвитку вciе! фi-нансово! сфери.
При цьому необхкно враховувати, що з в рамках фшансового розвитку сформувалося вкповкш основш типи фiнанcових систем, що, своею чергою, обумовлюе формування та розвиток фшансово! ар-хиектури як шституцшно! матриц фiнанcово! системи. Так, у рамках класифкаци фшансових систем розвинутих кра!н, запропоновано! американським економктом А. Гершенкроном, i вiдповiдно до двох шляхiв руху коштiв - через фiнанcовi ринки (ринки акцiй i обл^щй) i через фiнанcових поcepeдникiв -було видкено двi оcновнi модeлi фiнанcових систем (модeлi фiнанcyвання економши) - банкiвcькy (bank-based financial system, шмецьку - систему ушверсаль-ного баншвництва) i фондову (market-based financial system - американську, британську) [12].
Вк типу фiнанcово'! системи залежить доступ-нicть та пpивабливicть фшансових шструменпв на ринку, розширення чи звуження можливостей функ-цiонyвання фiнанcових шститупв [13]. Банкiвcька
модель фшансово! системи (европейська, банкоцен-трична, бaнкоорiентовaнa, континентальна) - перед-бачае, що основними фшансовими посередниками е депозитш iнститути (комерцiйнi та ощадш банки, кредитнi спiлки), що концентрують потоки заоща-джень i на цш основi здiйснюють фiнaнсувaння швес-тицiй в економiцi.
Вважаеться, що головним джерелом запозиче-них кошкв для економiчних суб'ектiв е банкш-ськi кредити [14]. Основним фшансовим посе-редником дано! моделi е фiнaнсовi установи, що аку-мулюють ресурси через механкм ринку цшних папе-рiв, а джерелом запозичених кошкв для економiчних суб'ектiв е фiнaнсовi ресурси, зaлученi на фондовому ринку в результат розмщення корпоративних цшних пaперiв [14; 15]. Ринковоорiентовaнa фiнaнсовa система може функцюнувати за умови добре роз-виненого «законного примусу» та захищених прав власноск. Тому кра!ни з перехiдною економкою, де законодавча та iнституцiйнa шфраструктури знахо-дяться на нижчому рiвнi, створюють банквськоорь ентовану фiнaнсову систему [16]. Четверта модель фшансово! системи - кламська, особливктю яко! е вкповГднкть шaрiaту - сукупностi правил i зaконiв, що стосуються управлшня економiкою, соцiaльних, полiтичних i культурних аспеккв iслaмського сус-пiльствa. кламська фiнaнсовa система грунтуеться на п'яти принципах: заборона процентно! ставки; розпод1л ризикш; грошi як «потенцiйний» кaпiтaл; вкмова вiд спекуляцiй; непорушнiсть угод [17].
При дослкженш фiнaнсового розвитку як па-радигми формування пiзнaння предмета нашого до-слiдження, методологiчно важливо враховувати його системний характер. З одного боку, проблема фшан-сового розвитку - це, перш за все, проблема розви-тку фшансово! архкектури як цккноск (як однш! з властивостей, про що мова йшла у вищевикладе-ному матеркл^. Фiнaнсовa aрхiтектурa е складною системною органкащею рiзних сво!х структурних компоненкв, отже, парадигма формування 'А розвитку е системно-цккним процесом i мае розглядатися у взаемозв'язку з вiдповiдними перетвореннями ор-ганкаци та функцiонувaння всiе! aрхiтектури, де про-цес змiн окремих 1! складових е окремим випадком загальносистемних перетворень. З шшого боку, роз-виток будь-яко! щодо сaмостiйно! тдсистеми фшан-сово! aрхiтектури (наприклад, банкшського сектора або фондового ринку) вкбуваеться на сaмостiйнiй основi, пiд впливом внутршнк чинникiв, супереч-ностей i умов функцiонувaння, специфiчних законо-мiрностей вiдтворення та перебудови !! органкаци.
Тому формування фiнaнсово! aрхiтектури в щ-лому е системою сушдрядних рухiв !! окремих структурних компоненкв на вкповкних рiвнях шрархГ!. Системний характер фiнaнсового розвитку поедну-еться зi структуровaнiстю самого процесу розвитку
фшансово! архкектури. Подiбно шшим сощально-економiчним системам, фiнaнсовa архкектура мае свiй життевий цикл - вк стади зародження до стади зр1лого зростання г дaлi - до накопичення диспро-порцГй, як обмежують и здатнГсть виконувати влас-тивГ функцГ!.
Розвиток конкретно! фшансово! архкектури може вГдбуватися на самостшнш основГ або шляхом запозичення вГдповГдних ГнститутГв, якГ знаходяться на бкьш високих стад1ях розвитку. В силу цього спе-цифГчними особливостями тут виступають е багато-рГвневГсть, ркноспрямованкть, фрактальнГсть, етап-нГсть, мГкро- (на ршш окремих пГдсистем) Г макродинамка (на ркш фГнансово! архкектури в цкому).
Зурахуванням вищезазначеного парадигма формування сучасно! фГнансово! архкектури може бути конкретизована за допомогою сутнкних характеристик, як вГдображають процеси змш Г тому виступають як логкш «оператори» дослГдження фГ-нансового розвитку. До них пропонуемо вГдносити: + функцГональний аспект розвитку фГнансово! архГтектури (розвиток функцГй як фГнансово! системи, так Г фшансових ГнститутГв); + структурно-органГзацГйний аспект (особли-востГ складу та побудови фГнансово! архГтектури, взаемодГ! !! елементГв, фГнансово! струк-тури);
+ ГнституцГйний аспект (формування та розвиток ГнституцГйного середовища, в якш форму-еться Г функцюнуе фГнансова архГтектура); ^ спрямованкть фГнансового розвитку; ^ Гсторизм фГнансового розвитку (еволюцш, його змГна у динамщ). ВидГлення функцГонального аспекту базуеться на двох вихГдних передумовах:
+ по-перше, функцГ! структурних компонентГв фГнансово! архГтектури мають бГльш стабГль-ний характер, шж Н Гнститути: з часом вони змшюються меншою мГрою Г не дуже рГзнять-ся по кра!нах; + по-друге, форма й органГзац1я фГнансових ГнститутГв Г пГдсистем фГнансово! архГтектури логкно випливають з !х функцГй. НаявнГсть тих чи шших конкретних функцГй визначае роль, яку вони виконують для задоволення потреб економки. Розширення або звуження функцГй фГнансових ГнститутГв змшюють !х призначення у фшансовш архГтектурГ та обу-мовлюють модель фГнансово! системи кра!ни. СпецифГка функцГонального аспекту полягае в його подвшноск. З одного боку, функцГ! структурних компонентГв фГнансово! архГтектури визна-чаються неподГльнГстю функцюнування !! складових та 1! ролГ як цГлГсно! системи. Це дае можливкть для цГлГсного трактування функцГонального призначення всш! фГнансово! архГтектури нацюнально! економГки.
У завершеному виглядi такий фyнкцiональний аналiз представлений в роботах Р. Мертона i З. Бодi [18; 19]. З шшого боку, фyнкцiональний аспект фшансового розвитку не може абстрагуватися вГд iнcтитyцiйних характеристик фiнанcовоi архГтектури, оск1льки функ-цГ! нeвiддiльнi вГд фiнанcових установ i peалiзyютьcя через функцюнування останн1х. Проблема полягае в тому, що eмпipичнi заходи фшансового розвитку у ви-глядi юльшсних показникiв часто не здатнi безпосе-редньо вимipяти нi цi фiнанcовi функцГ!, нi !х змiннicть.
Значущють cтpyктypно-оpганiзацiйного аспекту обумовлена тим, що структура й оргашзащя фГ-нансово! аpхiтeктypи визначають характер Г! функцюнування та е визначальними чинниками и фyнкцiонy-вання та розвитку. Структура характеризуе будову фiнанcово! аpхiтeктypи, характер зв'язкiв Гг piвнiв Ге-рархГ! та структурних компонeнтiв, що забезпечують Гг цiлicнicть, збереження властивостей при ендоген-них i екзогенних впливах. Оргашзаця фiнанcовоi архГтектури вiдобpажае дифepeнцiйованicть Гг складо-вих, !х фyнкцiонyвання й повeдiнкy та е внутршньою будовою фiнанcово! архГтектури, формою оpганiзацi! фiнанcових вiдноcин через фiнанcовi iнcтитyти [20]. З точки зору перетворень структури та оргашзаци фГ-нансово! аpхiтeктypи cyтнicть фшансового розвитку може бути розкрита на оcновi piзних критерив: змiни ступеня складност фiнанcовоi аpхiтeктypи (кpитepiй ускладнення), перехГд вГд нижчого до нового, бГльш високого рГвня 11 якосп (кpитepiй прогресу), змiна рГвня штегрованост (кpитepiй цшсносп).
ВИСНОВКИ
Таким чином, з одного боку, визначальним чин-ником е споаб оpгaнiзaцii фiнанcовоi системи, про що йшла мова в статть З Гншого боку, для будь-якого структурного компонента сучасно! eкономiки не е ен-догенними нГ ресурси, ш кiнцeвi цш розвитку. Тому спрямовашсть фГнансового розвитку не може визна-чатися на основГ локально! оптимГзацшно! моделГ фь нансово! архГтектури, а е складовою теорГ! та практики розвитку економГчно! системи в цГлому. Це означае, що лише в масштабах конкретно! економки можна досить повно дослГдити фГнансовий розвиток як ендо-генне явище. Хоча частково будова i розвиток фшан-сово! архГтектури мае локальне походження, !! основнГ напрямки, принциповГ характеристики функцюнування визначаються загальноекономГчними та сощальни-ми процесами, що вГдбуваються в сусшльств1 ■
Л1ТЕРАТУРА
1. Patterson R. H. The Science of Finance: A Practical Treatise. London : Forgotten Books, 2015. 752 р.
2. Cleveland F. A. Funds and Their Uses. New York : Appleton & Co, 1902, 534 р.
3. Goldsmith R. Financial Structure and Development. Yale University Press, 1969. 592 р.
4. Ван Хорн Дж. Основы управления финансами / пер. с англ. ; под ред. И. И. Елисеевой. М. : Финансы и статистика, 1996. 527 с.
5. Мэнкью Н., Тэйлор М. Экономикс. 2-е изд. СПб. : Питер, 2006. 656 с.
6. Tobin J., Golub S. Money, Credit, and Capital. Boston : McGraw-Hill, 1998, 384 р.
7. Мельник В. М., Бичкова Н. В. Фшансова архитектура нацюнальних корпорацм та и вплив на ефектившсть фшансово! дiяльнoстi : мoнoграфiя. Тернопть : Астон, 2012. 244 с.
8. Levine R. Finance and Growth: Theory and Evidence // Handbook of Economic Growth, ed. by P. Aghion, S. N. Durlauf. Elsevier B. V., 2005. Vol. 1A. Р. 866-934.
9. Abiad А., Oomes N., Ueda K. The Quality Effect: Does Financial Liberalization Improve the Allocation of Capital? Journal of Development Economics. 2008. Vol. 87. Issue 2. P. 270-282.
10. Sosnovska O., Zhytar M. Financial architecture as the base of the financial safety of the enterprise. Baltic Journal of Economic Studies, 2018. Vol. 4. No. 4. P. 334-340.
11. Rajan R. G., Zingales L. Great Reversals: Politics of Financial Development in the 20th Century. Journal of Financial Economics. 2003. Vol. 68. Issue 1. P. 5-50.
12. Gercshenkron A. Economic Backwardness in Historical Perspective : A Book of Essays. Cambridge Mass. : Harvard University Press, 1962. 456 p.
13. Зимовець В. В. Фшансове посередництво. Ки!в : КНЕУ, 2004. 288 с.
14. Питання функцюнування та вдосконалення шфра-структури фондового ринку Укра!ни / за ред. О. I. Юреева, М. М. Шаповалово!, Н. I. Гребеник. Ки!в : Центр наукових до-слщжень НБУ, 2005. 132 с.
15. Житар М. О. Теоретичш засади фшансово! архн тектури економ^и Укра!ни. Науковий Всник Ужгородського ушверситету. Cepin «EKOHOMiKa». 2018. № 1. С. 331-334.
16. 1нституцмш засади формування екoнoмiчнoгo системи Укра!ни: теoрiя i практика / за ред. З. Ватаманюка. Львiв : Новий Св^ - 2005. 648 с.
17. Трунин П. В., Каменских М., Муфтяхетдинова М. Исламская финансовая система: современное состояние и перспективы развития : монография. М. : ИЭПП, 2009. 88 с.
18. Боди З., Мертон Р. Финансы. Киев : Вильямс, 2000.
592 с.
19. Merton R., Bodie Z. Conceptual Framework for Analyzing Financial Environment. In: Global Financial System: А Functional Perspective / D. B. Crane et al. (eds.). Boston, 1995. Р. 3-31.
20. Мельник В. М, Бичкова Н. В., Калшська I. М.
Оптимiзацiя фшансово! архгектури збиткових пщприемств Укра!ни : мoнoграфiя. Тернопть : Астон, 2013. 204 с.
REFERENCES
Abiad, A., Oomes, N., and Ueda, K. "The Quality Effect: Does Financial Liberalization Improve the Allocation of Capital?" Journal of Development Economics, vol. 87, no. 2 (2008): 270-282.
Bodi, Z., and Merton, R. Finansy [Finance]. Kyiv: Vilyams,
2000.
Cleveland, F. A. Funds and Their Uses. New York: Appleton & Co, 1902.
Gercshenkron, A. Economic Backwardness in Historical Perspective: A Book of Essays. Cambridge Mass. : Harvard University Press, 1962.
Goldsmith, R. Financial Structure and Development. Yale University Press, 1969.
Instytutsiini zasady formuvannia ekonomichnoho systemy Ukrainy: teoriiaipraktyka [Institutional ambush the form of economic system of Ukraine: theory and practice]. Lviv: Novyi Svit, 2005.
Levine, R. "Finance and Growth: Theory and Evidence". In Handbook of Economic Growth, vol. 1A, 866-934. Elsevier B. V., 2005.
Melnyk, V. M, Bychkova, N. V., and Kalinska, I. M. Op-tymizatsiia finansovoi arkhitektury zbytkovykh pidpryiemstv Ukrainy [Optimization of the financial architecture of the Ukrainian public enterprises]. Ternopil: Aston, 2013.
Melnyk, V. M., and Bychkova, N. V. Finansova arkhitektura natsionalnykh korporatsii ta yii vplyv na efektyvnist finansovoi di-ialnosti [The financial architecture of national corporations and rivals to the effectiveness of financial activities]. Ternopil: Aston, 2012.
Menkiu, N., and Teylor, M. Ekonomiks [Economics]. St. Petersburg: Piter, 2006.
Merton, R., and Bodie, Z. "Conceptual Framework for Analyzing Financial Environment". In Global Financial System: A Functional Perspective, 3-31. Boston, 1995.
Patterson, R. H. The Science of Finance: A Practical Treatise. London: Forgotten Books, 2015.
Pytannia funktsionuvannia ta vdoskonalennia infrastruk-tury fondovoho rynku Ukrainy [Nutritional functions and the comprehensive infrastructure of the Ukrainian stock market]. Kyiv: Tsentr naukovykh doslidzhen NBU, 2005.
Rajan, R. G., and Zingales, L. "Great Reversals: Politics of Financial Development in the 20th Century". Journal of Financial Economics, vol. 68, no. 1 (2003): 5-50.
Sosnovska, O., and Zhytar, M. "Financial architecture as the base of the financial safety of the enterprise". Baltic Journal of Economic Studies, vol. 4, no. 4. (2018): 334-340.
Tobin, J., and Golub, S. Money, Credit, and Capital. Boston: McGraw-Hill, 1998.
Trunin, P. V., Kamenskikh, M., and Muftiakhetdinova, M. Islamskaya finansovaya sistema: sovremennoye sostoyaniye i per-spektivy razvitiya [Islamic financial system: current status and development prospects]. Moscow: IEPP, 2009.
Van Khorn, Dzh. Osnovy upravleniya finansami [Fundamentals of financial management]. Moscow: Finansy i statistika, 1996.
Zhytar, M. O. "Teoretychni zasady finansovoi arkhitektury ekonomiky Ukrainy" [Theoretical ambush of financial architecture of the Ukrainian economy]. Naukovyi Visnyk Uzhhorods-koho universytetu. Seriia «Ekonomika», no. 1 (2018): 331-334.
Zymovets, V. V. Finansoveposerednytstvo [Financial intermediation]. Kyiv: KNEU, 2004.
УДК 336.64 JEL: G24; G32
ВИКОРИСТАННЯ Ф1НАНСОВИХ МЕТРИК У РАМКАХ ПРИЙНЯТТЯ Р1ШЕНЬ 1НВЕСТОРАМИ
ЩОДО ВЕНЧУРНОГО Ф1НАНСУВАННЯ
®2019 МОСКВИЧ О. О.
УДК 336.64 JEL: G24; G32
Моаевич О. О. Використання фшансових метрик у рамках прийняття ршень швесторами
щодо венчурного фшансування
Метою cmammi е дотдження особливостей використання фшансових метрик i припущень при оцшюваннi швесторами потенцйних порт-фельних венчурних швестицй. Проведене комплексне дотдження щодо прийняття швестицшних ршень при венчурному фшансуванш (у т. ч. щодо метод/в оцшювання венчурних швестицш), для чого було опитано 31 'твестора у венчурш проекти. Респонденти в рамках опитування ви-значали метрики та припущення, якi вони найчастше використовують при оцшц венчурних проект/в. Зг/дно з результатами дослдження мен-ше половини респондентв при швестуваннiу венчурш проекти використовують дисконтоваш грошовi потоки або чисту приведену варткть як методи для оцшки сво/х швестицш. Найб'шьш часто використовуваними метриками при венчурному фшансуваннi е внутршня норма домднот (IRR) i грошовий мультипл'шатор швестованого капталу (Cash-on-Cash Multiple). Загалом, здаеться, що швестори при венчурному фшансуваннi приймають ршення, якi не узгоджуються з рекомендацями фшансовоi теорП. Так, шоста частина опитаних швестор'в стверджують, що не використовують в оцшЦугод жодних кшьшснихметрик. П'ята частина швестор'в у даному опитуванш в'дверто тдповши, що не використовують шяких поправок на ризик, а четверта частина опитаних використовують одш й т/ ж поправки для вах сво/х швестицш, незважаючи на те, що р/зн/ швестицп стикаються з рзними ризиками.
Ключов'! слова: фшансовiметрики, оцшювання, швестори, потенцшш портфельш венчурш швестицн, ризики. DOI:
Рис.: 14. Шл.: 10.
Моаевич Олена Олегiвна - здобувач, кафедра фшанав Нацюнального утверситету «Киево-Могилянська академ/я» (вул. Г. Сковороди, 2, Ки/в,
04655, Украша)
E-mail: olena.info@gmail.com
ORCID: https://orcid.org/0000-0001-6395-4491
УДК 336.64 UDC 336.64
JEL: G24; G32 JEL: G24; G32
Мосиевич Е. О. Использование финансовых метрик в рамках Mosiyevych O. O. Using the Financial Metrics in Terms of the Investor
принятия решений инвесторами при венчурном финансировании Decision-Making for Venture Capital Financing
Целью статьи является исследование особенностей использования The article is aimed at studying the peculiarities of the use of financial met-финансовых метрик при оценке инвесторами потенциальных порт- rics inn terms of the investors' assessment of the potential portfolio venture фельных венчурных инвестиций. Проведено комплексное исследование investments. A comprehensive study of the investment decision-making
