CC BY
70
рамочный договор и Его роль в защите законных интересов и прав участников срочных сделок
о. с. ПокРовская,
ведущий специалист Управления валютного контроля и документарных операций
оАо АкБ «волгопромбанк»
Если посмотреть на современный финансовый рынок с позиции теории капитала1, то придется признать, что большая часть мирового финансового пространства представлена сферой обращения фиктивного капитала. «Разрастанию» данной сферы и эволюции форм капитала в течение прошлого столетия способствовало усиление рыночной нестабильности и связанных с ней спекулятивных возможностей и рисков участников рынка. Это предопределило преобладание на настоящий момент такой «суперпревращенной» формы фиктивного капитала, как дериватив. В последнее время различными средствами массовой информации активно тиражируется мнение, согласно которому деривативы в целом и кредитные деривативы в частности представляют источник всех «зол», случившихся с мировой финансовой системой в 2007 — 2008гг.
Указанное заблуждение происходит, главным образом, из непонимания того, что дериватив связан с риском и по сути, и по форме. Дериватив — инструмент передачи финансовых рисков — имеет собственные риски, характерные для финансовых инструментов вообще. То есть одни риски дериватив передает, другие — несет. Финансовый кризис связан, прежде всего, со значительными кредитными рисками, активно передаваемыми посредством кредитных деривативов в рамках национальных финансовых рынков США и Европы, а также на международном финансовом рынке в течение двух последних десятилетий2. Дело в том, что крупней-
1 В том ее виде, в котором она создавалась и развивалась К. Марксом, Ф. Энгельсом, Р. Гильфердингом.
2 Широкие возможности передачи кредитного риска усыпили
«бдительность» банков США в отношении кредитоспособности
своих заемщиков — действительно, зачем беспокоиться о рис-
шие институциональные инвесторы и иные финансовые институты, предоставлявшие обеспечение или страховавшие сделки с MBS, приняли риски в критическом для себя объеме. При этом неэффективность риск-менеджмента в данной ситуации продемонстрировали не только корпорации — так, вплоть до второй половины 2007 г. оперирование значительными кредитными рисками с вовлечением крупных игроков финансового рынка и финансовых вложений оставалось без внимания со стороны регуляторов национальных рынков и надзорных органов США, стран ЕС, Японии. Именно поэтому важно, чтобы проблемный акцент при анализе текущей кризисной ситуации на мировом финансовом рынке и при выработке решений по ее преодолению был смещен с деривативов на недостатки национальных систем государственного и корпоративного риск-менеджмента3.
Российский рынок деривативов находится на начальном этапе своего развития, потому одинаково далек как от серьезных проблем, так и от достижений рынка деривативов мирового уровня. В настоящих условиях национальная модель рынка может быть построена с учетом глобальных промахов, выявленных кризисом. Но при этом предстоит преодолеть ее
ке, если его можно передать другим участникам финансового рынка, благодаря развитому рыночному инструментарию. «Бдительность» тех кто принимал риски от банков и тем самым подставлял себя под рисковый удар, значительно уступала их стремлению к большим прибылям и избыточному доверию оценкам рейтинговых агентств качества ценных бумаг, обеспеченных высокорискованными кредитными активам, главным образом, MBS (mortgage backed securities — ценные бумаги, обеспеченные пулом ипотечных кредитов).
3 Данная точка зрения разделяется многими мировыми политическими и финансовыми лидерами, в том числе федеральным канцлером Германии А. Меркель, главой ЕЦБ Ж. -К. Трише, ведущими специалистами ОЭСР.
существенное отставание в правовом, регулятивном, инфраструктурном, технологическом, инструментальном и иных аспектах. В связи с этим актуальным для российского рынка деривативов является не только усвоение новых, усовершенствованных принципов управления передаваемыми рисками, которые будут разработаны мировым финансовым сообществом в ближайшем будущем, но и создание эффективной, современной, адекватной мировым стандартам системы управления собственными рисками дериватива. В данном контексте особого внимания заслуживают принципы и механизмы взаимодействия на рынке деривативов, которые позволяют защитить законные интересы и права его участников и соответственно снизить их риски. рассмотрим один из таких «защитных механизмов» — генеральное соглашение (рамочный договор) внебиржевого рынка деривативов, а именно: принцип его действия (главным образом, на основе международного опыта) и необходимые преобразования российского законодательства для целей внедрения такого механизма в практику российского рынка.
современной тенденцией глобального рынка деривативов является преобладание его внебиржевого сегмента над биржевым по показателю номинальной стоимости открытых позиций4. Причина доминирования кроется, главным образом, в изменении принципов взаимодействия участников рынка вне бирж, произошедшем в 1980-х гг.
Внебиржевая, или неорганизованная, торговля деривативами — явление неоднозначное: с одной стороны, дает участникам рынка полную свободу договорного творчества, а, с другой, — таит в себе значительные риски. так, на преддоговорном этапе участник рынка рискует понести существенные временные и материальные затраты при поиске подходящего контрагента и достижении договоренности с ним5. После заключения договора участник рынка может столкнуться с двумя особенно нежелательными ситуациями.
Во-первых, одна из сторон соглашения, поже-
4 По данным Банка международных расчетов, на июнь 2004г. доля внебиржевого сегмента в общем объеме открытых позиций на глобальном рынке деривативов составляла 71,6 % против 18,4 % биржевого сегмента. В декабре 2006 г. доля внебиржевого сегмента выросла до 85,5 %. см.: Triennial Central Bank Survey on Foreign exchange and derivatives market activity in 2004. December 2004. P. 20. URL:http//www. bis. org.; BIS Quarterly Review, March 2008. Table 19 and Table 23A. URL:http//www. bis. org.
5 Затраты времени на достижение договоренности с контрагентом являются самостоятельным объектом исследований, проводимых ISDA. см. Master Agreement Negotiation Survey. November 2006. URL:http//www. isda. org/statistics/pdf/ISDA-Master-Agreement-Negotiation-Survey2006.pdf.
лавшая в силу каких-либо обстоятельств досрочно выйти из него, столкнется со значительными юридическими и финансовыми трудностями как в процессе достижения договоренности о досрочном расторжении с противоположной стороной, так и при передаче своего права требования по договору третьей стороне.
Во-вторых, возможна такая ситуация, что при наступлении оговоренных договором сроков один из участников не получит исполнения по договору в силу отказа контрагента от своих обязательств.
Если объединить все сказанное, то получим, что потенциальные трудности поиска контрагента и досрочного закрытия позиций — проявления одного и того же риска — риска ликвидности, а проблема возможной недобросовестности контрагента — кредитного риска. Возникновение таких рисков — обратная сторона эксклюзивности условий каждого договора, заключаемого во внебиржевом пространстве рынка деривативов. действительно, эксклюзивный (с точки зрения условий и/ или формы) договор трудно и заключить, и выйти из него досрочно, а в отдельных случаях и получить исполнение по нему (в связи с тем, что трудно найти не только согласного на предлагаемые условия контрагента, но и еще при этом надежного в плане исполнения принимаемых на себя обязательств). иными словами, на неорганизованном рынке де-ривативов свобода в заключении договоров может обернуться анархией в их исполнении6.
Передача риска, составляющая суть операций с деривативами и в настоящее время представляющая неисчерпаемый источник финансовых инноваций, практикуется с незапамятных времен7. изначально и вплоть до появления биржевого сегмента срочного рынка в XIX в. 8 передача рисков, главным образом, ценовых, осуществлялась исклю-
6 Весьма иллюстративным историческим примером является ситуация на срочном рынке тюльпанов в 30-х гг. XVIIb. в Голландии, когда массовый отказ покупателей от уплаты изрядно вздутых цен привел к тому, что «луковичные дилеры» не получили средств, необходимых для исполнения своих обязательств перед «садоводами» по опционам put. В итоге — паника и обвал цен. См.: Whaley R. E. Derivatives: markets, valuation, and risk management/ Hoboken, New Jersey: John Wiley & Sons, Inc., 2006. P. 12.
7 Еще в XVIIIb. до н. э. в одном из законов Свода Хаммурапи риски неурожая перекладывались на лиц, кредитующих земледельцев. Суть такой передачи состояла в том, что в случае неурожая по причине засухи, заморозков и иных природных катаклизмов земледельцы освобождались от платежей в пользу своих кредиторов. См.: Whaley R E. Derivatives: markets, valuation, and risk management/ Hoboken, New Jersey: John Wiley & Sons, Inc., 2006. P. 11.
8 Точнее, с 1848 г., когда была образована Чикагская торго-
вая палата (Chicago Board of Trade, CBT), на которой наряду с кассовым был представлен срочный рынок зерна.
чительно неорганизованно со всеми вытекающими последствиями: длительный и дорогостоящий поиск контрагентов, частые нарушения условий срочных договоров и их неисполнение. Появление биржевого срочного рынка решило указанные проблемы через стандартизацию условий договоров, универсализацию контрагента в лице клиринговой палаты и формирование маржевой системы обеспечения исполнения обязательств. Это объясняет то, что на более чем столетний период биржевая торговля деривативами стала более привлекательной альтернативой для участников рынка.
Однако организованная посредством биржи торговля лишена не только недостатков неорганизованной торговли, но и ее основного преимущества — договорной гибкости. Именно поэтому неорганизованная торговля отошла на «второй план» на некоторый период, но не исчезла совсем. Шанс вернуть утраченные позиции внебиржевой рынок деривативов получил, благодаря бурному развитию срочного сегмента финансового рынка в 70-х гг. прошлого века. На фоне исключительной популярности биржевых деривативов на финансовые активы представители банковского сообщества США быстро уяснили, что они также могут разрабатывать аналогичные по финансовому смыслу инструменты для себя и своих клиентов9. Но эффективность таких инструментов и их привлекательность для клиентов банков напрямую зависели от рисков взаимодействия контрагентов вне биржи. Поэтому определяющая задача состояла в снижении таких рисков, то есть была необходима кропотливая работа над ошибками прошлого.
В силу того, что неорганизованный рынок деривативов, по определению, не является объектом регулирования специально уполномоченных правительственных структур, стабильность и эффективность его функционировании определяются заинтересованностью и соответственно активностью финансового, главным образом банковского, сообщества. В силу того, что преимущества внебиржевых деривативов достаточно быстро оценили и представители финансового сообщества других стран, в 1985 г. была образована международная ассоциация участников внебиржевого рынка де-ривативов ISDA10 — в настоящее время — одно из
9 Их основным открытием стали пакетные форвардные и опционные контракты — свопы, которые в настоящем являются преобладающим инструментом на внебиржевом рынке.
10 Первоначально ISDA представляло собой аббревиатуру от International Swap Dealers Associations (Международная ассоциация дилеров по свопам). Несколькими годами позже
наиболее авторитетных объединений финансового рынка. Целью данного объединения стало распространение практики неорганизованной торговли «нового образца», а именно торговли, основанной на защите интересов и прав ее участников. Новые принципы взаимодействия на внебиржевом рынке деривативов были закреплены в Master Agreement (Генеральном Соглашении) — своего рода стандарте соглашения для рынка деривативов, разработанном ISDA и принятым за основу в юридической практике большинства ведущих национальных рынков производных инструментов в мире.
Разработка и внедрение в рыночную практику Master Agreement ISDA позволили решить целый ряд задач по повышению привлекательности внебиржевого рынка деривативов, определяющие из которых состояли:
• в снижении времени на достижение договоренностей между участниками рынка;
• в сохранении гибкости договорных отношений на рынке и соответственно возможности его постоянного качественного роста;
• в снижении кредитных рисков сторон соглашения11.
Не последнюю роль в этом сыграли не только закрепленные Master Agreement положения, но и выбранный ISDA тип соглашения — рамочный договор, на особенностях которого необходимо остановиться подробнее.
Сфера применения рамочного договора не ограничивается срочным рынком. За рубежом такие договоры активно применяются в сфере распространения товаров, работ и услуг, в коммерческой концессии, факторинге, банковских клиентских операциях (например, в расчетно-кассовом обслуживании). В России рамочные договоры являются довольно распространенной формой соглашений на межбанковских валютном и кредитном рынках12.
Для уяснения правовой специфики рамочного договора обратимся к первому и пока единственному теоретическому исследованию рамочного договора в российском гражданском и банковском праве — монографии Л. Г. Ефимовой«Рамочный (организационный) договор». Теория рамочного
ассоциация была переименована в International Swaps and Derivatives Association (Международная ассоциация свопов и деривативов).
11 Под кредитным риском участников соглашения понимаем неисполнение и/ или ненадлежащие исполнение обязательств по такому соглашению.
12 Они являются непоименованными, т. е. не урегулированными Гражданским кодексом РФ, но одновременно и не противоречащими ему.
договора построена данным автором на основе анализа зарубежной литературы13, теоретических разработок российских ученых в сфере гражданских организационно-правовых отношений, а также зарубежных и отечественных вариаций генеральных соглашений.
Согласно исследованию Л. Г. Ефимовой рамочный договор относится к группе организационных договоров14, правовая цель которых независимо от того, какой вид финансово-экономического сотрудничества они оформляют, состоит в «организации длительных экономических связей в виде «потока будущих деловых отношений» 15. Определяющее отличие рамочного договора от других типов организационных договоров, и от неорганизационных тоже, заключается в особом порядке исполнения, который одновременно есть способ достижения указанной правовой цели. «для того чтобы привести в действие весь тот поток деловых отношений, о которых договорились стороны, они должны заключать в будущем самые разнообразные договоры, отличающиеся от базового». таким образом, рамочный договор выступает в качестве базового элемента специфической правовой конструкции, объединяющей его и сопутствующие договоры («договоры-приложения» в определении Ефимовой Л. Г. ), направленные на его исполнение. По сути, сам по себе рамочный договор представляет собой только «схему предполагаемых отношений, рамку», он «оставляет некое неурегулированное пространство, которое должно стать предметом будущих соглашений сторон» 16.
такой тип договора наилучшим образом соответствовал требованиям внебиржевого рынка деривативов. с одной стороны, базовый договор, заключаемый однажды и согласующий наиболее общие условия всех последующих сделок между двумя конкретными участниками рынка, позволяет значительно экономить время при заключении сделок. с другой стороны, упомянутое Л. Г. Ефимовой неурегулированное пространство для будущих сделок, свойственное рамочному договору, способствует сохранению гибкости экономического взаимодействия участников рынка, непозволительной в условиях стандартизированного биржевого рынка.
13 В частности, Le contract cadre. 1 Exploration comparative: France, Allemagne, Italie, Angleterre, Etats Unis. Etude du Centre de recherche sur le droit des affaires.
14 Подробно о группе организационных договоров см.: Ефимова Л. Г. Рамочные (организационные) договоры. М. : Волтерс Клувер, 2006. С. 65 — 67.
15 Ефимова Л. Г. Рамочные (организационные) договоры. С. 1.
16 Ефимова Л. Г. Рамочные (организованные договоры. С. 2.
Конструкция рамочного договора для внебиржевого рынка деривативов, разработанного ISDA, включает, согласно его преамбуле, Master Agreement (Генеральное Соглашение), Schedule (Дополнение) и Confirmations (Подтверждения) 17. Master Agreement является основой двухстороннего соглашения участников внебиржевого рынка деривативов, оно устанавливает общие условия взаимодействия на данном рынке, не специфичные для разнообразных видов сделок. Это, например, условие обмена информацией друг о друге и о сделках между контрагентами (Representations), условие неттинга обязательств (Netting), условие, устанавливающее, что считать нарушением договора, неисполнением или ненадлежащим исполнением (Events of Default, Termination Events), условие досрочного прекращения обязательств по договору (Early Termination) и иные условия. Master Agreement — это тот элемент рассматриваемого договорного комплекса, который не может быть изменен. конкретизация условий Master Agreement, замечания, поправки и оговорки к нему отражаются в Schedule. Особое место в структуре ISDA Master Agreement занимают Confirmations. Confirmation согласовывается сторонами при заключении ими конкретной сделки и соответственно отражает ее специфические условия. Начиная с 1991 г., ISDA была выпущена целая серия буклетов, содержащих основные термины, условия заключения и исполнения отдельных видов срочных сделок — Definitions (Определения). Это позволило значительно сократить объемы подтверждений и соответственно время на согласование «языка» и условий конкретных сделок18. На настоящий момент последней редакцией Генерального соглашения ISDA является редакция 2002 г. — ISDA Master Agreement 200219.
Если упорядочить все многообразие документации, имеющей отношение к Master Agreement ISDA, в соответствии с теорией рамочного договора, то получим следующее. Master Agreement, включая и Schedule, образует базовый договор;
17 ISDA Master Agreement 2002 //http://www. isda. org/publications/isdamasteragrmnt. html.
18 См.: Whaley R. E. Derivatives: markets, valuation, and risk management/ Hoboken, New Jersey: John Wiley & Sons, Inc., 2006. P. 35 — 36 и Taylor, Francesca. Mastering derivatives markets: a step-by-step guide to the products, applications and risks. / Edinburgh: Pearson Education, 2007 — Third edition. P. 343.
19 В последующем все ссылки на ISDA Master Agreement в тексте данной статьи буду иметь отношение к форме и содержанию соглашения именно в данной редакции, если не указано иное.
Confirmations — договоры-приложения. Приложения (Annexes), Промежуточные соглашения (Bridges) и Определения (Definitions) являются вспомогательным материалом, дополняющим и уточняющим содержание Master Agreement и Confirmations. Их появление, да еще в большом количестве, обусловлено значительным качественным многообразием внебиржевого рынка деривативов и значительной динамикой его качественного, равно как и количественного, роста — данная документация отражает развитие соглашения вместе с развитием самого рынка, что является необходимым условием его адекватности рыночным реалиям и, соответственно, целесообразности его использования.
От формы соглашения перейдем к рассмотрению его содержания, которое нас интересует, главным образом, в аспекте снижения кредитного риска — одной из определяющих проблем неорганизованного рынка деривативов. Многолетняя практика использования генеральных соглашений позволила выработать двухуровневую систему защиты от кредитного риска.
«Первый уровень» защиты зафиксирован в тексте Master Agreement и определяется особенностями взаимодействия участников рынка в рамках данного соглашения. Речь идет, главным образом, о том, что участники рынка могут одновременно иметь права и обязанности сразу по нескольким срочным сделкам, заключенным на базе Master Agreement, что является достаточно распространенной практикой внебиржевого рынка деривативов. В случае, если одна из сторон Master Agreement не исполнит своих обязательств (или исполнит, но ненадлежащим образом) по соглашению и/ или по заключенным на его основе сделкам, кредитные риски ненарушившей стороны по всем действующим сделкам существенно возрастут. тот же нежелательный результат возможен и до наступления сроков исполнения обязательств — в случае наступления некоторого события, которое может иметь непосредственное отношение к контрагенту, либо, наоборот, явиться результатом действия непреодолимой силы и из которого однозначно следует, что существующие обязательства по сделкам не будут исполнены ни в настоящем, ни в будущем. Чтобы оградить ненарушившую сторону соглашения20 от необходимости продолжать сотрудничество по сделкам в ситуации, когда кредитные риски такого сотрудничества значительно возросли, Master Agreement предусматривает особый порядок
20 Или обе стороны, в случае если нарушение обязательств возможно с обеих сторон в результате действия внешних, автономных от воли сторон факторов.
прекращения всех обязательств по сделкам в случае наступления одного или нескольких событий кредитного риска — ликвидационный неттинг (close-out netting).
При этом, как это следует из предыдущего рассуждения, события кредитного риска в определении Master Agreement включают в себя события не только фактического неисполнения (ненадлежащего исполнения), но и потенциального неисполнения (ненадлежащего исполнения). В Master Agreement все события кредитного риска разделены на события дефолта (Events of Default) и События прекращения обязательства (Termination Events). Основное различие между событиями этих двух групп состоит в том, что первые определяются действием или бездействием сторон соглашения (неисполнение обязательств по соглашению, сделкам, документу об обеспечении, отказ от факта заключения соглашения и прочие события), тогда как вторые наступают независимо от их действия или бездействия (событие незаконности, форс-мажор).
Согласно положению Master Agreement о ликвидационном неттинге, в случае наступления одного или нескольких из указанных событий21 обязательства по всем (в случае Event of Default) или только по затронутым (в случае Termination Event) сделкам единовременно прекращаются. Взамен рассчитывается единое компенсационное требование — его величина определяется как сумма прибылей и убытков стороны по завершаемым сделкам, определенных в соответствии с ценовой ситуацией на рынке на момент прекращения обязательств. Таким образом, ликвидационный неттинг не сводится к простому зачету встречных требований нарушившей и ненарушившей сторон. В то же время его нельзя приравнять и к новации. Ключевыми моментами ликвидационного неттинга являются сочетание этих двух способов прекращения обязательств и переоценка обязательств по рынку.
Юридическим основанием возможности единовременного прекращения всех обязательств по сделкам в случае Event of Default или Termination Event, в том числе и по сделкам, не затронутым данными событиями, является положение Master Agreement о едином договоре. Суть данного положения состоит в том, что генеральное соглашение (Master Agreement) и все Подтверждения по сделкам составляют единое соглашение между сторонами22.
21 Section 5 (с) ISDA Master Agreement 2002 предусматривает иерархию событий кредитного риска в случае их одновременного наступления.
22 См.: Section. 1 (с) 2002 Master Agreement ISDA/ http://www. isda. org/publications/isdamasteragrmnt. html.
Вопрос о том, является ли система «базовый договор — договоры-приложения» единым (комплексным) договором или представляет собой организованное объединение различных договоров, не имеет однозначного ответа ни в теории права, ни в правоприменительной практике различных стран. Так, по мнению Л. Г. Ефимовой, квалификация рамочного договора и договоров-приложений в качестве единого правоотношения имеет «чисто практический смысл» 23. Дело в том, что признание всей совокупности различных сделок, заключенных на базе рамочного договора, единым соглашением позволяет избежать выборочного отношения конкурсного управляющего к обязательствам по отдельным сделкам в рамках конкурсного производства, открытого в отношении одной из сторон рамочного договора24. Оппоненты теории единого договора — приверженцы плюралистической концепции — считают, что базовый договор и договоры-приложения представляют собой «группу различных договоров, объединенных общей целью» 25.
Итак, благодаря ликвидационному неттин-гу кредитный риск участника Master Agreement «сворачивается» до нетто-величины (единого компенсационного требования). То есть сумма совокупных потерь стороны в результате наступления события кредитного риска составляет сумму всех неполученных прибылей по сделкам, по которым данная сторона «в деньгах», за вычетом убытков по сделкам, по которым она «не в деньгах». Это и есть «первый уровень» защиты от кредитного риска в рамках ISDA Master Agreement. Соответственно, ее «второй уровень» — это обеспечение, гарантирующее исполнение единого компенсационного требования или, иными словами, минимизирующее «свернутый» кредитный риск.
интересным моментом является то, что система обеспечения, наиболее распространенная в настоящее время на развитых внебиржевых рынках деривативов, имитирует принятую на биржевом сегменте систему маржевых взносов. Отличительная особенность данной системы состоит в постоянной переоценке залога «по рынку» и в соответствующем увеличении (или уменьшении) его величины пос-
23 Ефимова Л. Г. Рамочные (организационные) договоры. С. 43.
24 Аксаков А. Г. Финансовые инновации: задачи государственного регулирования// Вестник банковского дела. № 1. 2008. С. 13.
25 Особенно интересным является тот момент, что сторонники теории единого договора используют тот же аргумент
— общая цель — для обоснования общности разнообразных сделок в рамках единого договора. См.: Ефимова Л. Г. Рамочные
(организационные) договоры. С. 42 — 43.
редством довнесения залогодателем суммы разницы между рыночной оценкой залога и некоторой пороговой суммой, когда рыночная оценка его обязательств возрастает (или получения им такой разницы в обратном случае) 26.
Резюмируя все сказанное ранее, получим, что разработка ISDA Master Agreement и внедрение его в практику внебиржевого рынка деривативов имели принципиальное значение для развития последнего. Позволив преодолеть недостатки неорганизованной торговли (значительные риски) при сохранении главного преимущества (договорной гибкости), Master Agreement предопределило настоящее доминирование данного сегмента рынка деривативов по качественным и количественным показателям.
Кредитные деривативы — производные инструменты, активно обсуждаемые в настоящее время в связи с кризисом на мировом финансовом рынке, — являются одним из видов инструментов внебиржевого рынка деривативов. своим бурным ростом в течение последнего десятилетия27 они во многом обязаны стандарту договорных отношений, разработанному для данного рынка ISDA в 1998 г. После его разработки и внедрения в рыночную практику сделки по передаче кредитного риска стали, можно сказать, «массовыми». Но могло ли это стать причиной кризиса? На наш взгляд, нет. Проблема крылась не в массовости таких сделок, а в массовой недооценке участниками сделок рисков, передаваемых в рамках кредитных деривативов.
Какой бы продуманной с позиции эффективности, гибкости и риска ни была форма соглашения, заключаемого на рынке деривативов, его стороны всегда рискуют. Просто потому, что суть любой операции с деривативами — передача риска. Однако, если участник соглашения недооценил принимаемого на себя риска или принял значительный риск, стремясь извлечь из сделки более высокий доход, и в результате понес критические для себя убытки, то это не проблема производного инструмента, — это проблема системы оценки рисков и принятия решений данного участника. из этого следует, что сами по себе кредитные
26 См.: Халл Дж. К. Опционы, фьючерсы и другие производные финансовые инструменты/ Пер. с англ., 6-е изд.. — М.: ООО «И. Д. Вильямс», 2007. С. 674 — 677.
27 Согласно данным Банка международных расчетов номинальная стоимость открытых позиций по кредитным де-ривативам выросла за период с 2004 по 2007 г. более чем в 11 раз — с 4,5 до 51,1 млрд долл. США. См.: Triennial Central Bank Survey on Foreign exchange and derivatives market activity in 2007. December 2007. P. 21.
деривативы не могли привести к кризису — это сделали те участники финансового рынка, которые посредством них манипулировали значительными кредитными рисками. Во избежание заблуждений, при рассмотрении такого предмета, как дериватив, необходимо понимать, что данный инструмент не влияет (не увеличивает и не уменьшает) на передаваемые посредством него риски. Тогда как собственные риски дериватива, то есть риски, связанные с его оборачиваемость на рынке и исполнением обязательств по нему, могут быть снижены через совершенствование формы договорных отношений, представленных в деривативе, что и было рассмотрено ранее.
Переходя к рассмотрению национальной специфики разработки и применения генерального соглашения, необходимо сначала остановиться на более общих особенностях российского рынка деривативов. Так, ситуация с его специфическими рисками усугубляется правовой неопределенностью данного вида финансовой активности в рамках национальной юрисдикции. С момента возникновения национального рынка деривативов по настоящее время состояние нормативно-правовой базы была и, к сожалению, остается недостаточно проработанной в данном направлении и потому не подготовленной к полноценному функционированию инновационного сегмента финансового рынка. Фактически это означает отсутствие важного механизма передачи финансового риска, без которого немыслима современная система риск-менеджмента развитых стран. В ближайшее время усилиями мирового финансового сообщества данная система будет дорабатываться с учетом тех ее недостатков, которые привели к кризису — главным образом, будут ужесточены правила «игры» на рынке деривативов, разработаны системы ограничений на объемы передаваемых рисков, усовершенствована система оценки и мониторинга рисков. Перед российскими законодателями и представителями финансового сообщества стоят две одинаковые по значимости задачи: с одной стороны, необходимо разработать правила передачи финансовых рисков на основе критического переосмысления многолетнего мирового опыта развития рынка деривативов, а, с другой, — создать сам механизм такой передачи — рынок деривативов. Разработка и внедрение в рыночную практику генерального соглашения имеют принципиальное значение для формирования национального рынка деривативов. Остановимся на том, какая работа была проведена и ведется в настоящее время в данном направлении.
Активная деятельность по разработке «образцового» генерального соглашения для российского внебиржевого рынка деривативов началась более года назад. В августе — ноябре 2007 г. совместными усилиями ассоциаций национального финансового рынка — АРБ, НВА, НАУФОР — был организован и проведен открытый конкурс (тендер) среди международных юридических фирм на разработку модельного рамочного договора, победителем которого стала юридическая компания Freshfields Bruckhaus Deringer28. В настоящее время на сайте АРБ представлен промежуточный результат — проект Генерального соглашения о сделках на срочных финансовых рынках29 (далее — Генеральное соглашение).
Изначально в качестве основных требований к Генеральному соглашению АРБ, НВА и НАУФОР определили соответствие формату ISDA Master Agreement 2002 и учет особенностей российской правовой системы и сложившейся деловой практики30.
Если обратиться к настоящему проекту Генерального соглашения, то его структурная и содержательная аналогия с ISDA Master Agreement 2002 станет очевидной. Элементами структуры Генерального соглашения являются Генеральное соглашение (аналог Master Agreement), Дополнение (аналог Schedule) и Подтверждения (аналог Confirmations). Согласно п. 1.3 Генерального соглашения в систему договоров, в котором оно выступает в качестве базового, также включаются Приложения, или Стандартные условия (аналоги Definitions ISDA) — Стандартные условия конверсионных сделок, валютных опционов и сделок валютный своп и Стандартные условия срочных сделок на процентные ставки и сделок свопцион31. Также предусматривается разработка документации по обеспечению исполнения обязательств по срочным сделкам, в том числе в виде залога32.
28 Freshfields Bruckhaus Deringer — одна из ведущих международных юридических компаний в мире. Более 2 500 юристов компании работают в 28 офисах в 16 странах. Компания предоставляет полный спектр юридических услуг национальным и мультинациональным корпорациям, финансовым институтам и правительствам. См.: URL:http://www. freshfields. com.
29 URL:http://www. arb. ru/site/docs/other/Draft/Master_ Agreement_Draft_2.doc.
30 Пресс-релиз АРБ о разработке модельного рамочного соглашения о срочных сделках (деривативах) на российском рынке. URL:http://www. arb. ru/site/action/list_archive. php?id=1425.
31 URL:http://www. arb. ru/site/docs/other/Draft/FX_and_ Currency_Option_Definitions_Draft_1.doc., http://www. arb. ru/site/docs/other/Draft/Interest_Rate_Transactions_ (incl_cross-currency_swaps).
32 Пресс-релиз о результатах тендера по разработке рамочного соглашения о срочных сделках (деривативах) на российском рынке. URL:http://www. arb. ru/site/action/list_archive. php?id=1801.
Генеральное соглашение основано на принципе единого договора, как это установлено в п. 1.333, а в плане защиты от кредитного риска оно, что вполне ожидаемо, практически полностью калькирует положения ISDA Master Agreement 2002 о ликвидационном неттинге34.
В целом такое начинание ассоциаций национального финансового рынка можно оценить позитивно. Однако есть одно «но». С одной стороны, нельзя отрицать важности разработки рамочного соглашения на базе ISDA Master Agreement в формировании адекватного мировым стандартам внутреннего рынка деривативов, но, с другой стороны, если смотреть на это событие с учетом настоящего состояния российского законодательства, то пока его можно определить как «ложку меда в бочке дегтя». Если оценивать ситуацию объективно, то придется признать, что столь «полезное» для рынка соглашение в рамках национальной юрисдикции бессмысленно — оно не уменьшит рисков неорганизованной торговли и даже, более того, само по себе будет связано со значительными юридическими рисками для заключивших его сторон.
Рассмотрим с позиций действующей нормативной базы положение Генерального соглашения о ликвидационном неттинге. Российское гражданское законодательство не предусматривает такого порядка прекращения обязательства35. Ст. 407 ГК РФ закрепляет за договором возможность устанавливать основание прекращения обязательства (наравне с законом и иным нормативным актом), однако в отношении порядка прекращения обязательства правовые возможности договорного творчества неопределенны. Кроме того, в отношении такого основания досрочного прекращения обязательств по сделкам, как банкротство36 одной из сторон Генерального соглашения, проблема правовой неопределенности еще более усугубляется. Сделки, заключенные на основе Генерального соглашения и имеющие отрицательную оценку по рынку для стороны-банкрота, попадают под определение сделок, от исполнения которых, согласно п. 3 ст. 129 Федерального закона от 26 октября 2002 г. № 127-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)» и п. 2 ст. 50.34 Федерального закона от 25 февраля 1999г.
33 URL:http://www. агЬ. ra/site/docs/otheг/Dгaft/Masteг_ Agreement_Draft_2.doc.
34 П. 7 — 8 Генерального соглашения URL:http://www. аЛ. гu/site/docs/otheг/Dгaft/Masteг_Agreement_Dгaft_2.doc.
35 ГК РФ регулирует только отдельные ее «компоненты» — новацию (ст. 414 ГК РФ) и зачет (ст. 410 ГК РФ).
36 П. 7.2 Генерального соглашения. URL:http://www. агЬ. ги/
site/docs/otheг/Dгaft/Masteг_Agгeement_Dгaft_2.doc.
№ 40-ФЗ «О несостоятельности (банкротстве) кредитных организаций», конкурсный управляющий вправе отказаться.
В настоящее время АРБ подготовлен проект закона «О внесении изменений в Федеральный закон «О несостоятельности (банкротстве) кредитных организаций» (в части установления правового режима сделок секьюритизации активов кредитных организаций, рамочных договоров на рынке деривативов и сделок инвестирования в общие фонды банковского управления)» от 05.05.2007 (дата размещения на сайте — 18.10.2007) 37. В соответствии с проектом закона во избежание применения указанной нормы к отдельным сделкам, «невыгодным» кредитной организации-банкроту, все сделки, заключенные в рамках генерального соглашения с данной кредитной организацией, объединяются в единое соглашение38. Для целей исключения толкования иных типов договоров в качестве «допущенных» к особому порядку прекращения обязательств при банкротстве одной из сторон разработчики рассматриваемого законопроекта приняли две меры: ввели в текст проекта определение рамочного договора и предусмотрели необходимость признания его в качестве такового Банком россии. Однако обе меры, на наш взгляд, создали еще больше вопросов. Так, определение рамочного договора не отражает его правовой специфики и сводится к утверждению, что рамочный договор — это договор, который предусматривает возможность ликвидационного неттинга по всем неисполненным или частично исполненным обязательствам, вытекающим из него, в предусмотренных им случаях. кроме того, к обязательствам по такому договору предъявлено требование срочности, и составлен «ограниченный перечень финансовых предоставлений» 39.
Один из разработчиков законопроекта — А. Г. Аксаков — отметил, что предложенное определение «в целом согласуется с международными подходами», в том числе и с предложенным ISDA в Model Netting Act 2006, но в то же время оно является более узким, «поскольку не включает большого числа недавно возникших финансовых инструментов, пока не используемых на российском рынке». На наш взгляд, недостаточная востребованность большинства современных производных инструментов на национальном рынке не может являться достаточным основанием для принятия «полумер»
37 URL:http://www. arb. ru/site/docs/docs. php?doc=479.
38 Соответствующие изменения предполагается внести в п. 3 ст. 27, п. 5 ст. 26 и ст. 50.34 указанного закона.
39 Аксаков А. Г. Финансовые инновации: задачи государственного регулирования. С. 12.
в формировании нормативной базы рынка. Необходимым условием востребованности инструмента является его правовая определенность в рамках национальной юрисдикции. Поэтому, ставя во главу угла развитие рынка деривативов, разработчики изменений действующего законодательства должны закладывать дополнительные правовые возможности для его участников, то есть учитывать даже те сделки, которые пока практикуются только на развитых национальных и глобальном рынках деривативов. Это позволит развиваться российскому рынку свободно и сразу с тем темпом, который задаст глобальный рынок деривативов, а не российский законодатель.
Другая мера, принятая создателями законопроекта в целях защиты от злоупотреблений, получила критический отзыв ISDA в Письме данной ассоциации по вопросу о законопроекте «О внесении изменений в Федеральный закон «О несостоятельности (банкротстве) кредитных организаций», находящегося на рассмотрении Комитета Государственной Думы РФ по кредитным организациям и финансовым рынкам, от 21.09.2007 (далее — Письмо ISDA) 40. ISDA отмечает, что законопроект, хотя и закрепляет за Банком России право утверждать типовые рамочные соглашения, но ничего не говорит о том, «каким образом это правило будет действовать в процессуальном плане и какую договорную документацию предусматриваемая процедура должна регулировать». В связи с этим ISDA рекомендует уточнить «предмет и содержание планируемого порядка утверждения» генеральных соглашений, поскольку рыночная практика такова, что достаточно часто генеральные соглашения и отдельные сделки могут заключаться на условиях, существенно отличающихся от тех, которые изложены в типовых формах таких соглашений.
Другим моментом, вызвавшим опасения ISDA относительно готовящихся изменений в российском законодательстве о банкротстве, стала их ограниченность по отношению к составу участников рынка41 и сделок42, «допущенных» к ликвидацион-
40 URL:http://www. агЬ. гu/site/docs/docs. php?doc=480.
41 Изменения коснутся только федерального закона, регулирующего банкротство кредитных организаций. Тогда как иные участники рынка деривативов — нефинансовые корпорации, страховые компании, профессиональные и непрофессиональные участники рынка ценных бумаг — оказываются «за бортом» правовой определенности в вопросе применения ликвидационного неттинга.
42 Проект дополняет п. 4 ст. 27 закона перечнем сделок, которые заключаются на основе рамочного договора и к обязательствам по которым применима процедура ликвидационного неттинга. ISDA отмечает, что распространяя неттинг только
ному неттингу, что приравнивается международной ассоциацией к методам непрямого регулирования национального внебиржевого рынка деривативов и что, по ее мнению, может свести на нет весть КПД от принятия изменений43.
Таким образом, вопрос введения особого правового режима прекращения обязательств по сделкам, заключенным на основе Генерального соглашения, еще далек от своего оптимального решения. Отдельные авторы полагают, что таким решением могло бы стать «выделение норм о нет-тинге в самостоятельный блок» права44 — специальный закон, статья в ГК РФ45.
Отсутствие оптимального правового решения можно констатировать и в отношении вопроса об обеспечении обязательств на национальном рынке деривативов.
Действующее законодательство об обеспечении не соответствует потребностям развивающегося внутреннего финансового рынка. Поименованные ГК РФ способы обеспечения не отвечают современным требованиям к обеспечению исполнения финансовых обязательств — простота, оперативность взыскания, надежность, ликвидность, переоценка, правовая определенность, унификация с другими правопорядками46. В связи с этим широко распространенной практикой стало использование непоименованных схем обеспечения на основе заключения смешанных договоров или одновременного заключения нескольких договоров (например, договора займа и договора купли-продажи под условием). Однако использование таких схем связано с риском переквалификации в поименованную форму обеспечения со всеми вытекающими правовыми последствиями.
Таким образом, необходимость преобразования отечественного законодательства об обеспечении очевидна. В контексте развития внебиржевого
на сделки, занесенные в указанный перечень, проект закона
определяет его как «средство регулирования купли-продажи
производных инструментов».
43 URL:http://www. arb. ru/site/docs/docs. php?doc=480.
44 Селивановский А. С. Некоторые замечания к дискуссии о законодательстве о деривативах. URL:http://www. rcb. ru/ archive/pdf/2005/22/selivan. pdf.
45 Так, в 2003 г на рассмотрение Государственной Думы Федерального Собрания РФ (далее — ГД ФС РФ) был внесен проект № 397962-3 Федерального закона «О взаимозачете (неттинге) финансовых обязательств», однако, в 2004 г. он был снят с рассмотрения (п. 33 Протокола №19 от 13.04.2004).
46 См.: Селивановский А. С. Обеспечение исполнения обя-
зательств на финансовых рынках// Хозяйство и право. № 2.
2006. С. 43 — 44.
рынка деривативов основными направлениями таких преобразований являются:
— расширение прав залогодержателя в отношении предмета залога, упрощение порядков обращения взыскания на заложенное имущество и его реализации;
— введение правовых институтов марже-вого обеспечения и счетов обеспечения (escrow accounts).
Если относительно данных направлений сомнений и возражений преимущественно не наблюдается ни в теории, ни на практике, то вопрос о способах реализации соответствующих преобразований был и остается дискуссионным.
так, АрБ изначально была настроена на «минимальные преобразования действующего законодательства» в интересах развития рынка дерива-тивов47. Под таким «минимализмом» понималось, главным образом, внесение изменений в уже действующие нормативно-правовые акты — создание отдельной системы законов, регулирующих данную сферу финансовой активности, не предусматривалось. Однако при более подробном рассмотрении вопроса возникают вполне обоснованные сомнения в действительной легкости и минимальности таких преобразований.
Относительно намеченных изменений в законодательство о залоге А. С. Селивановский отмечает: «Институт залога в российском праве давно подвергается критике. При этом внесение изменений в данный институт — дело сложное и связанное с координацией изменений с общими нормами гражданского права и анализом влияния новых норм на другие области гражданского оборота» 48. В отношении введения института залога банковского счета сторонники «минимальных» изменений настаивают на достаточности внесения поправок в гл. 45 ГК РФ, состоящих, главным образов, в изменении характера ряда норм с императивного на диспозитивный. Однако введение таких поправок неизбежно создаст неопределенность в отношении возможности ограничивать права залогодателя на распоряжение счетом, изменения существующего порядка списания средств со счета (согласно ст. 855 ГК РФ), применения порядков обращения взыскания и реализации предмета залога, отличных от установленных в ГК РФ и законодательстве о за-
47 Меморандум рабочей группы по юридическим вопросам Комитета АРБ по стандартам и унифицированным правилам срочного рынка (Проект от 15.09.2005). URL:http://www. arb. ru/site/docs/docs. php?doc=146.
48 Селивановский А. С. Некоторые замечания к дискуссии о законодательстве о деривативах.
логе. Таким образом, либо данные «минимальные» изменения не состоятся, либо результатом их станет радикальное изменение принципов правового регулирования банковских счетов. Кроме того, в последнем случае потребуется внесение дополнительных поправок в законодательство о залоге и об исполнительном производстве.
Существуют и иные подходы к решению вопроса преобразования законодательства об обеспечении исполнения обязательств, возникающих на финансовом рынке в целом, и на рынке деривати-вов в частности, в том числе и посредством счетов обеспечения. Один из таких подходов связан с идеей финансового обеспечений9. Попытки ее практической реализации были предприняты в проекте № 397951-3 Федерального закона «Об обеспечении финансовых обязательств», который рассматривался в ГД ФС РФ в 2003 - 2004 гг. Проект был составлен на основе Директивы Европейского Союза 2002/47/EC от 6 июня 2002 г. «О соглашениях по финансовому обеспечению» (On Financial CoUateral Arrangements) и предусматривал введение «нового вида обеспечительного договора — договора финансового обеспечения, по которому должник (или третье лицо) передает в собственность кредитору определенное имущество (финансовое обеспечение) в обеспечение исполнения должником финансового обязательства, а кредитор обязуется возвратить финансовое обеспечение при исполнении должником своих обязанностей «...». В качестве имущества, передаваемого кредитору как «финансовое обеспечение», могут выступать не только ценные бумаги, драгоценные металлы, иностранная валюта, денежные средства, но и права требования по договорам займа и кредитным договорам, по договорам банковского вклада (депозита), производным финансовым инструментам и некоторые другие» 50. В 2004 г. проект был снят с рассмотрения.
Итак, рамочное соглашение формата ISDA Master Agreement 2002 пока не вписывается в правовые реалии внутреннего рынка деривативов. ранее были рассмотрены наиболее острые проблемы правовой неопределенности рынка с позиции
49 В настоящее время положения о финансовом обеспечении действуют в следующих странах: Австралия, Австрия, Англия/Шотландия, Багамы, Бельгия, Бермуды, Венгрия, Германия, Дания, Индонезия, Испания, Италия, Кайманы, Канада, Люксембург, Малайзия, Нидерландские Антилы, Нидерланды, Новая Зеландия, Норвегия, Португалия, Республика Ирландия, Сингапур, США, Таиланд, Тайвань, Филиппины, Финляндия, Франция, Швейцария, Швеция, Южная Африка, Южная Корея, Япония.
50 Селивановский А. С. Обеспечение исполнения обязательств на финансовых рынках. С. 40.
применения Генерального соглашения в его практике. Но мимо них значительным препятствием в развитии рынка деривативов в целом остаются проблемы правовой квалификации дериватива и судебной защиты участников рынка.
Внесение поправки в ст. 1062 ГК РФ51 позволило создать только видимость решения проблемы судебной защиты. Существенным минусом такой поправки стало то, что она закрепила за дерива-тивом статус пари — пари особого рода — пари, подлежащего судебной защите. Чтобы разорвать «порочный круг» арбитражной практики, ориентированной на отказ в судебной защите прав по расчетным деривативам на основании квалификации их как пари, законодателю следовало ввести определение дериватива52, раскрыть его специфику как инструмента, опосредующего передачу финансовых рисков. Вкупе с этим необходимо было определить пари в ГК РФ, уточнить его специфику, состоящую в создании риска, а не в его передаче. Но выбор законодателя остался за «минимальными» изменениями. Кроме того, недостатком поправки к ст. 1062 ГК РФ является ее ограниченный характер — судебная защита предоставляется только сделкам со строго определенным данной поправкой субъектным составом. При этом поправка не определяет правового положения лиц, лицензируемых вне пределов национальной юрисдикции, что является сдерживающим фактором для участников рынка — нерезидентов53. Таким образом, указанная поправка не уменьшает правовой неопределенности в отношении российского рынка деривативов, а только придает ей новую форму.
Принятая поправка к ст. 1062 ГК РФ и рассмотренные ранее готовящиеся изменения в законодательстве, активно поддерживаемые ассоциациями национального рынка, свидетельствуют о том, что российский законодатель идет и намерен идти впредь по пути «точечного» регулирования54 рынка деривативов, то есть путем внесения отдельных изменений в действующие нормативно-правовые акты. Все попытки создать систему специального регулирования55 так и остались на проектной стадии
51 Федеральный закон от 26.01.2007 № 5-ФЗ «О внесении изменений в статью 1062 Гражданского кодекса Российской Федерации».
52 В рамках специализированного законодательства, а не в ст. 1062 ГК РФ.
53 См.: Смирнов И. Е. Новое на срочном рынке России. URL: http://www. reglament. net/bank/reglament/2007_6_article. htm.
54 Селивановский А. С. Некоторые замечания к дискуссии о законодательстве о деривативах.
55 Проект № 309366-3 Федерального закона «О производных финансовых инструментах», Проект № 340630-3 Федерального
законотворческого процесса. «Точечное» регулирование связано с множеством проблем, часть из которых была представлена ранее. Все рассмотренные сферы функционирования рынка деривативов (прекращение обязательств, обеспечение исполнения обязательств и др.) требуют разработки и применения специальных правовых режимов, совершенно новых для российского правопорядка. «насаждение» их в действующее законодательство чревато как нарушением его систематики, так и усилением неопределенности в отношении рынка деривативов.
Важно, чтобы российский законодатель пересмотрел свой подход. Промедления и полумеры в создании правовой основы национальной системы управления финансовыми рисками неприемлемы, особенно в условиях кризиса мировой финансовой системы.
Кризис поставил под сомнение действующие национальные системы государственного и корпоративного риск-менеджмента развитых стран мира. В ближайшем будущем правила «игры» с рисками на рынке деривативов станут более жесткими, подходы к управлению рисками более взвешенными. Однако вне рынка деривативов современная эффективная система риск-менеджмента уже немыслима.
Российские законодатели и профессиональные объединения национального финансового рынка — главные инициаторы законотворческого процесса — имеют уникальную возможность создать правовую базу и систему рыночных стандартов национального рынка деривативов с учетом достижений и «провалов» развития мирового рынка деривативов. Рамочный договор — явное его достижение — удобный и эффективный механизм организации внебиржевой торговли деривативами и снижения ее рисков. Внедрение его в практику имело бы определяющее значение для развития российского рынка. но генеральное соглашение сможет стать мощным инструментом защиты прав и интересов участников рынка только тогда, когда эти права и интересы будут учтены в национальном законодательстве, равно как и сами участники и рынок деривативов. На наш взгляд, это произойдет только при условии, что российский законодатель поставит во главу угла целесообразность и эффективность преобразований законодательства, а не их «минимальность», а также постарается комплексно взглянуть на проблему правовой неопределенности рынка деривативов.
закона «О производных финансовых инструментах», Проект № 147313-3 Федерального закона «О срочном рынке».
