CC BY
58
ФИНАНСОВЫЕ РЫНКИ
Брюховецкая С.В.,
к.э.н., доцент кафедры финансовых рынков и финансового инжинирига, Финансовый университет при Правительстве Российской Федерации E-mail: bru-s@mail.ru
Громыко В.А.,
выпускник Финансового университета при Правительстве Российской Федерации, магистерская программа «Финансовая математика и анализ рынков» E-mail: gromyko_va@mail.ru
ПРЕДПОСЫЛКИ И КОНЦЕПЦИЯ РЕФОРМИРОВАНИЯ РЫНКА
ВНЕБИРЖЕВЫХ ДЕРИВАТИВОВ
В последнее десятилетие темпы развития рынка деривативов опережают развитие всех других сегментов финансового рынка в мире. Его колоссальные размеры, тесное взаимодействие с прочими сферами глобальных финансов, незаменимость для крупнейших мировых финансовых институтов стали очевидны и бесспорны для регуляторов ведущих экономик мира. Потребность в мониторинге системных рисков, обеспечение механизма их контроля и ограничения - цели, необходимость достижения которых стала очевидна в ходе финансового кризиса 2008 года.
Исследование в статье основных предпосылок проведения глобальной реформы рынка деривативов основано на общенаучных методах и приемах познания, в том числе методе восхождения от абстрактному к конкретному, методе формализации, методе сравнения, методе моделирования, методах индукции и дедукции.
На основе анализа определений системного риска и применяемых технологий торговли делается вывод о двой-
ственном характере рынка деривати-вов: производные финансовые инструменты могут являться эффективными с точки зрения минимизации (нейтрализации) микроэкономических рисков (т.е. рисков каждого отдельного рыночного агента - инвестора, эмитента, банковского учреждения и т.д.), но иметь в лучшем случае крайне ограниченный (либо даже негативный) эффект снижения общего коллективного риска, связанного с функционированием экономической системы в целом.
Основная проблема состоит в том, что снижение коллективного риска происходит преимущественно за счет излишней его концентрации в крупнейших финансовых институтах, что в случае накопления «критической массы» приведет к эффекту карточного домика.
Кроме этого, технологии торговли и расчетов (компрессия и детерминация), применяемые участниками рынка, позволяют сжимать его объемы почти наполовину, искажая картину риска.
Учитывая глобальный, межстра-новой характер сделок, присутствие крупных финансовых институтов на рынках разных стран, а также конкуренцию между странами за переделами рынка, сделан основной вывод о необходимости проведения глобальной реформы рынка деривативов и единой политики по его регулированию.
Результаты исследования могут быть использованы Банком России при разработке нормативной базы и концепции регулирования рынка внебиржевых деривативов, уточнении методологических основ и единой межстрановой политики регулирования рынка внебиржевых деривативов.
Ключевые слова: производные финансовые инструменты, внебиржевые деривативы, глобальная реформа рынка внебиржевых деривативов, системный
риск, регулирование рынка производных финансовых инструментов.
Bryukhovetskaya S. V., Gromyko V.A.
PREMISES AND CONCEPTS OF OTC DERIVATIVES MARKETS REFORM
During the last decade global derivatives market has been demonstrating outstripping pace of development in comparison with other sectors of global financial market. Enormous scale, deep integration into global finance architecture and critical impact the global derivatives market has on financial institutions all over the world by the time are clearly recognized by money authorities of leading economies. The need for monitoring of systemic risks connected to derivatives market, control and limitation of them learnt from the 2008 global crisis experience are in the focus of finance regulators today.
The article provides the study of major premises behind the global derivatives market reform. The study is facilitated by scientific methods and techniques of knowledge including the method of ascent from the abstract to the concrete, the method of formalization, the comparison method, the method of modeling, the method of induction and deduction.
Based on the analysis of systemic risk definitions and commonly used trade techniques the authors conclude that using derivatives is an effective way to manage microeconomic risks (risks that are beared by individuals, financial and non-financial entities) however are hardly carrying positive impact on risks of the economic system as the whole.
Risks concentrated in the largest financial institutions through derivatives markets have a potential of causing the domino effect in case of their realization.
Modern trading and settlement technologies (trade compression and netting) allow compressing derivatives portfolios up to a half of its actual size and conse-
quently more accurate representation of existing risks which despite that are remaining very significant for global finance.
Taking into account the global crosscountry nature of derivatives transactions, presence of large financial institutions on the national markets authors conclude that the necessity for conducting the global reform of derivatives markets and a union framework for its regulation are now undeniable.
The results may be of practical use for Bank of Russia in the development of legislation and concept for regulation of the local OTC derivatives market.
Keywords: derivatives, OTC derivatives, global derivatives market reform, systemic risk, derivatives regulation.
Бурное развитие рынка внебиржевых деривативов (OTCD) в начале 2000-х годов обусловило необходимость его более глубокого исследования и регулирования. Сами деривативы вызывают парадоксальную ситуацию: они являются, с одной стороны, средством хеджирования финансовых рисков, но с другой - причиной таких рисков (в этом можно убедиться на примере американского ипотечного кризиса 2007 года, банкротства банка Bearing's и т.п.), мультиплицируя возникающие риски. Более 90% деривативов США контролируют четыре американских системообразующих банка (Goldman Sachs, JP Morgan, Citi, Bank of America). В мае 2012 года стало известно, что подразделение JP Morgan потеряло 2 млрд долларов на кредитных деривативах.1
Среди причин резкого увеличения рынка называют:
• высокую доходность инструментов и их способность к самостоятельному обращению в отрыве от базового актива (например SDS);
1 Бродская Е. Производные кризиса или кризис производных // Национальный банковский журнал. Аналитика и комментарии. - Июль, 2012.
• возможность хеджирования системных рисков при помощи деривати-вов;
• развитие финансового инжиниринга и появление структурированных продуктов, которые затем получили самостоятельное обращение как внебиржевые инструменты.
Сегодня общий объем открытых позиций (notional amount), по разным оценкам, по внебиржевым деривативам превышает 700 трлн долл. Это более чем в 10 раз превосходит мировой объем ВВП. Последнее десятилетие показало наиболее серьезные проблемы, с которыми столкнулись участники этого рынка в различных странах:
• виртуальность рынка, отрыв от реальных активов, высокий объем непокрытых спекуляций, мультипликация рисков;
• политика количественных смягчений на крупнейших финансовых рынках, которая привела к удешевлению денег и появлению огромных позиций по кредитным деривативам;
• «эффект домино», когда падение одного инструмента или базового актива напрямую влияет на несколько других активов, а через них и на рынок в целом;
• непрозрачное ценообразование, отсутствие регулирования и унифицированных норм обращения.
Как отмечают видные экономисты, цели регулирования напрямую вытекают из потребности такой организации рынка, что основные экономические функции рынка деривативов - распределение рыночных рисков между участниками рынка и выявление цен на базисные активы - могут быть реализо-ваны.1
1 Рот А., Захаров А., Миркин Я., Бернард Р., Баренбойм П., Борн Б. Основы государственного регулирования финансового рынка. Зарубежный опыт: учеб. пособие для юридических и экономических вузов. - М: Юстицинформ, 2002.
Таким образом, для эффективного и прозрачного функционирования рынка необходимо обеспечить:
А) защиту интересов участников рынков;
Б) контроль уровня системного риска.
Понятие системного риска довольно широко используется в литературе, но определению смысла, который закладывается в это понятие, не уделяется должного внимания. Согласно определению экспертов Банка международных расчетов, системный риск возникает вследствие неспособности одного либо нескольких финансовых институтов выполнять своевременно и в полном объеме свои обязательства перед контрагентами, что становится причиной банкротства (неплатежеспособности) других участников денежно-финансовых отношений.2
В отчете палаты лордов парламента Великобритании 3 систематический риск представляется как риск прекращения нормальной работы финансовой системы в целом в результате дефолта одного/нескольких из крупнейших игроков на рынке. Существует множество фактов, подтверждающих наличие тесных взаимосвязей между субъектами экономики, порождаемых внушительным числом деривативных сделок. Эти взаимосвязи означают возможность ухудшения финансового положения большого количества игроков вплоть до дефолта в результате кризисного явления, что в конечном итоге негативно отразится на здоровье финансовой системы в целом. Таким образом, в контексте данного определения рынок
2 Говтань О.Дж., Мансуров А.К. Системный риск в финансовой сфере: теоретический анализ и подходы к оцениванию // Проблемы прогнозирования. - 2011. - № 2.
3 The future regulation of derivatives markets: is the EU on the right track? / House of Lords. European Union Committee. 10th Report of Session 2009-10. - 2010. - P. 125.
OTCD может рассматриваться как источник системного риска.
Данное определение систематического риска отчетливо иллюстрируется событиями 2008 года, главными действующими лицами которых выступили такие глобальные игроки, как Lehman, AIG и Citigroup. В результате банкротства AIG, которого удалось избежать благодаря докапитализации за счет ФРС, суммарные выплаты по кредитно-дефолтным свопам достигли бы 180 млрд долл. и оказали бы крайне разрушительное воздействие на стороны, несущие обязательства по этим свопам. Наиболее крупнейшим держателем риска, то есть продавцом кредитно-дефолтных свопов AIG, был Citigroup1, один из системообразующих банков США и мира.
Таким образом, производные финансовые инструменты могут являться эффективными с точки зрения минимизации (нейтрализации) микроэкономических рисков (т.е. рисков каждого отдельного рыночного агента - инвестора, эмитента, банковского учреждения и т.д.), но иметь в лучшем случае крайне ограниченный (либо даже негативный) эффект снижения общего коллективного риска, связанного с функционированием экономической системы в целом.
Как показали исследования, снижение коллективного риска происходило преимущественно за счет излишней его концентрации в крупнейших финансовых институтах. По состоянию на конец 2 квартала 2009 г., в пяти крупнейших банках США было сосредоточено около 45% мирового рынка OTC дери-вативов, в 6 крупнейших банков ЕС -50%.2
1 Fox J. Why the Government Wouldn't Let AIG fail [Электронный ресурс] // Time. - 2008. - Режим доступа: http://content.time.com/time/ business/article/0,8599,1841699,00.html
2 Valiante D. Shaping Reforms and Business Mod-
els for the OTC Derivatives Market / ECMI Research Report. - 2010. - № 5.
Кризис 2008 года привлек внимание регуляторов ведущих экономик (G-20) к проблемам накопления рисков через рынок внебиржевых ПФИ. Возникло понимание того, что сложившаяся практика регулирования данного сегмента рынка не имела действенных инструментов контроля уровня системного риска OTC деривативов и потому требовала глубокой реформации.
В своей статье «Новый этап развития внебиржевого рынка деривативов: необходимость или обязанность» П. Соловьев указывает, что «для ограничения негативных последствий влияния рынка внебиржевых деривативов на финансовую устойчивость мировой экономики необходимо выявить ключевые проблемы данного рынка и определить правила его развития, а не загонять этот сегмент рынка в жесткие рамки законодательных ограничений»3. Необходимо осмысление тех черт деривативов, которые сделали их столь востребованными на рынке, и с другой стороны, определить рычаги, используя которые можно исключить недобросовестные операции с данным классом инструментов.
Наиболее распространенное объяснение беспрецедентного роста рынка деривативов в конце ХХ - начале XXI веков - отсутствие регулятивных ограничений этого рынка, образовавшееся в результате ухода от «правила о запрете контрактов на разницу» (rule against difference). Данное правило признавало законность деривативных сделок только в случае, когда стороны обладали базовым активом. Таким образом, до 1980-х годов беспоставочные деривативы, обращающиеся на рынках США и Великобритании (остальные рынки на тот момент имели пренебрежимо малый
3 Соловьев П.Ю. Новый этап развития внебиржевого рынка деривативов: необходимость или обязанность // Рынок ценных бумаг. - 2012. - № 4. -Режим доступа: http://www.rcb.ru/dep/2012-04/170339/
размер), не признавались законодательно объектом правовых отношений и рассматривались как сделки пари.1
Великобритания пошла по пути дерегуляции рынка OTCD. The UK Financial Services Act 1986 предусматривал освобождение квалифицированных участников рынка от прямого вмешательства государства и впервые обеспечивал судебно-правовую защиту ВБ деривативных контрактов.
В аналогичных обстоятельствах ответ регулятора США был несколько менее определенным в связи с более сложными политическими отношениями между CFTC и SEC. Возникновение рынка свопов в 1980-х послужило поводом для разгара междоусобицы между данными институтами. В результате противостояния CFTC и SEC в борьбе за рынок свопов возникло множество регулятивных послаблений и исключений в отношении всех деривативных инструментов, а сама структура регулирования этого рынка стала характеризоваться высоким уровнем фрагментации, которая послужила еще одним источником неопределенности для участников рынка. В США Правило о запрете контрактов на разницу было полностью отменено только в 2000 году, со вступлением в силу Commodities Futures Modernization Act.
Таким образом, в период 19862000 гг. существовали значительные возможности для регулятивного арбитража между ЕС и США. Тем не менее многократный рост объемов рынка внебиржевых ПФИ продолжался на обоих рынках.
В 1980-х годах с возникновением рынка свопов и потребности в его регулировании участники рынка реализовали попытку построения системы част-
1 Biggins J. Targeted Touchdown and Partial Liftoff: Post-Crisis Dispute Resolution in the OTC Derivatives Markets and the Challenge for ISDA / the Fifth CLPE Conference at Osgoode Hall Law
School in Toronto. -Toronto, 2012. - P. 1-32.
ноправового регулирования этого рынка. В 1985 г. был создан «Кодекс свопов», соблюдением норм которого осуществляла организация под названием International Swaps Dealers Association.
Впоследствии на базе International Swaps Dealers Association была сформирована International Swaps and Derivatives Association. Членство в ней приняли участники рынка со стороны банков, инвестиционных компаний и копаний реального сектора (конечные потребители деривативов, end users). Таким образом, данная организация служила ключевым проводником идей и потребностей рынка регулятору. Одним из ярких примеров влияния ISDA является дерегулирование рынка в конце 1990-х годов, особенно в США, где изначально преобладал более консервативный взгляд на политику в отношении OTCD рынка, чем в Великобритании. По мнению Дж. Биггинса, регуляторы США и Великобритании пришли к тому, что частноправовой механизм управления OTCD рынком, предлагаемый ISDA, имеет шансы развиться в эффективный механизм саморегулирования, потому находили целесообразным наделить полномочиями СРО эту организацию.2
Одним из ранних результатов деятельности ISDA стало существенное распространение в деловой практике стандартных договоров ISDA Master Agreement (генеральное соглашение). Договоры данного вида активно применяются банками и иными финансовыми организациями при заключении сделок.
Отсутствие стандартизированной документации составляло отдельную проблему в контексте глобализации рынка деривативов и имело ряд негативных последствий для рынка в целом: - высокие трансакционные издержки;
2 Там же.
- необходимость адаптировать соглашения к специфике норм юрисдик-ций, в которых осуществляется сделка;
- повышенная сложность администрирования торговли деривативами сдерживает развитие рынка, ограничивает ликвидность и негативно сказывается на эффективности ценообразования.
Документация ISDA позволила снизить барьеры к заключению ПФИ не только на национальных рынках, но и на международных, обеспечив рост объема рынка и более широкое вовлечение в него участников из-за пределов США и Великобритании. В результате быстрого развития международного рынка деривативов и ведущей роли, которую играет на нем Международная ассоциация свопов и деривативов (ISDA), разработанные данной ассоциацией правила и документация, по сути, стали стандартом делового оборота в данной сфере.
Используемая на национальных рынках (в то числе в странах континентального права) договорная документация, как правило, учитывает основные принципы Генерального соглашения ISDA (ISDA Master Agreement), повторяет его структуру и при этом находится в полном соответствии с национальным законодательством. 1
В числе названых принципов ISDA следует прежде всего упомянуть:
- судебную защиту требований по срочным сделкам - деривативам (квалифицированным срочным контрактам), вне зависимости от формы исполнения договора и его правовой природы;
- использование института ликвидационного неттинга (close-out netting), позволяющее избежать избирательного отношения к индивидуальным соглашениям со стороны конкурсного управля-
1 Финансовые инновации: задачи государственного регулирования (ликвидационный неттинг). Рейтинговое агенство «Эксперт» [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://raexpert.ru
ющего при несостоятельности (банкротстве) одного из контрагентов, а также обеспечивающее автоматическое прекращение обязательств по всем неисполненным на момент банкротства срочным сделкам, сальдирование возникающих по ним компенсационных требований и требований из обеспечения и, возможно, удовлетворение единого требования в первоочередном порядке;
- широкие возможности по использованию различного рода обеспечения (залога) при заключении срочных сделок с целью снижения кредитного риска и повышения устойчивости финансовой системы в целом.
Имеется точка зрения, что существующее до кризиса 2008 года на рынках США и Европы банковское законодательство позволяло участникам снизить нагрузку на капитал путем открытия позиций в некоторых видах контрактов.
Среди факторов стремительного роста рынка OTCD эксперты также называют возникновение специфических сервисов, позволяющих сжать номинальные объемы открытых дерива-тивных позиций на балансах участни-ков.2 Примером такого сервиса является TriOptima, организация на базе междилерского брокера ICAP, поставляющая услуги по управлению риском контрагента и сжатию портфеля деривативов. Подобные сервисы позволяют дилерам внебиржевых ПФИ снижать размер обеспечения под сделки, таким образом, открывают возможности по наращиванию объемов бизнеса и улучшению ценовых условий.
TriOptima является поставщиком сервиса TriReduce - услуги по проведению компрессионных сделок (compression portfolio trades, CPT). CPT были впервые реализованы на рынке
2 International Swaps and Derivatives Association [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http ://www2. isda. org/
процентных свопов в 2003 через TriReduce.
Основная идея компрессии портфеля деривативов заключается в разрешении следующей проблемы. Подавляющая часть сделок на рынке OTC дери-вативов совершается в обе стороны. Например, продавая валютный форвард, дилер ищет возможность для открытия противоположной сделки - покупки форварда, чтобы устранить рыночный риск первоначальной позиции. Как только ему это удается, он фактически фиксирует финансовый результат, который, однако, будет реализован только к экспирации контракта. Удержание обеих позиций до срока истечения инструмента стоит участнику упущенного альтернативного дохода от средств, иммобилизованных в качестве обеспечения сделок.1
Система компрессии сделок базируется на взаимозачете парных сделок между дилерами. Такой взаимозачет не влияет на профиль риска портфеля де-ривативов, однако позволяет вывести капитал из-под обеспечения для данного портфеля.
Естественный вопрос: какие преимущества компрессионные сделки имеют перед двусторонним соглашением о терминации сделки? Когда речь идет о двусторонней сделке, процесс терминации сравнительно не сложен, однако он также требует:
- расчета и согласования суммы платежа. На данном этапе, возможно, возникает необходимость привлечения специальной стороны - расчетного агента (calculation agent), поскольку участники могут иметь отличия в подходах к оценке портфеля инструментов;
- юридического оформления необходимой документации.
1 Ramanathan V. Optimizing RWA for OTC derivatives through central clearing and portfolio compression / Garp risk educational research fellowship. - Bangalore, 2013.
При условии, что встречные требования участников возникают по большому количеству сделок, данная процедура становится весьма громоздкой и трудоемкой. В случаях, когда число контрагентов дилера превышает один, терминация становится еще менее эффективным процессом. Если в системе участвует более двух дилеров, тер-минация на базе двухсторонних соглашений может привести к тому, что часть позиций, которые могли бы быть терминированы на многосторонней основе, продолжит существовать.
Механизм многосторонней компрессии сделок позволяет преодолеть приведенные недостатки двусторонней терминации. Общая суть алгоритма иллюстрируется примером ниже.
Предположим, существует некий рынок, на котором оперируют четыре стороны: А, В, С и D. Объем требований участников друг к другу представлен таблицей 1.
Согласно приведенной таблице, объем чистых позиций к получению составляет 100, объем чистых позиций к уплате также равен 100. Таким образом, после проведения многосторонних взаиморасчетов между участниками чистая позиция в системе станет равна 0. В системе двусторонних расчетов ликвидация позиции, например стороны А, была бы возможна только после закрытия этой стороной позиций к получению. Однако для этого стороны С и D должны будут выполнить свои обязательства по уплате, что, с точки зрения этих сторон, неоптимально до тех пор, пока стороны В и D не выполнят своих обязательств в отношении D и С соответственно. Таким образом, при двусторонних расчетах возникает необходимость в проведении целой последовательности сделок, которая очевидно потребует существенных временных затрат либо вообще не будет реализована в силу отсутствия координации между участниками. Кроме того, очевидно, что
максимально эффективное проведение компрессии портфеля деривативов возможно лишь тогда, когда этот процесс происходит в сжатые сроки. В противном случае существует риск изменения
стоимости позиций, из которого следует необходимость пересчета сумм требований участников.
Таблица 1 - Механизм многосторонней компрессии сделок (составлена авторами)
Сторона Сторона К получению (П) / уплате (У) Сумма
А B У 100
А С П 50
А D П 75
Чистая позиция П 25
Сторона Сторона К получению (П) / уплате (У) Сумма
В А П 100
В С П 50
В D У 75
Чистая позиция П 75
Сторона Сторона К получению (П) / уплате (У) Сумма
С А У 50
С В У 50
С D П 50
Чистая позиция У 50
Сторона Сторона К получению (П) / уплате (У) Сумма
D А У 75
D В П 75
D С У 50
Чистая позиция У 50
Многосторонняя компрессия производится моментально. В данном примере сторона A получает 25, B получает 75, а стороны C и D выплатят суммы, равные 50. В результате компрессионной сделки, таким образом, сторона A получает 25 от C, B получает 25 от C и 50 от D. До компрессии стоимость открытых позиций равнялась 400, после -100. После расчетов суммарная стоимость позиций в системе равняется 0.
Механизм проведения CPT состоит в следующем:1
- участник фиксирует актуальную рыночную стоимость портфеля дерива-тивов (Mark-to-Market value, M2M) и заявляет свой интерес на открытие про-
1 Поставщик послеторговых услуг на рынке внебиржевых деривативов TriOptima [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www.trioptima.com
тивоположной позиции. Поиск и расчет контрагентов происходит в течение так называемого цикла. В течение цикла рыночные параметры могут отклониться от зафиксированных при расчете M2M значений. Таким образом, участник должен обозначить границы изменения базовых переменных, приемлемые для него;
- участник фиксирует требования к кредитному качеству контрагентов;
- алгоритм TriReduce рассчитывает величину выплаты (Unwind Proposal), по которой данная компрессионная сделка может быть закрыта. Unwind Proposal рассчитывается так, чтобы максимально справедливо удовлетворить интересы сторон, участвующих в CPT;
- далее TriReduce направляет Unwind Proposal участникам цикла;
- сделка рассчитывается и оформляется документально, если каждая из сторон цикла приняла Unwind Proposal.
По оценкам ISDA, к 2011 году участники торгов «сжали» около 164 трлн евро номинала внебиржевых ПФИ, а только в 2011 году в связи с подготовкой к применению норм Basel III объем таких сделок составил 56 трлн евро. При отсутствии CPT объем рынка процентных свопов был бы на 30% больше его сегодняшнего размера.
Таким образом, вследствие глобализации, увеличения объемов, модернизации технологий торговли и развития линейки инструментов внебиржевых деривативов назрела острая необходимость проведения реформы этого рынка. Прежде всего такая реформа необходима для ограничения рисков в процессе проведения сделок, статистики рынка и унификации инструментов. БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК
1. Бродская Е. Производные кризиса или кризис производных // Национальный банковский журнал. Аналитика и комментарии. - Июль, 2012.
2. Говтань О., Мансуров А.К. Системный риск в финансовой сфере: теоретический анализ и подходы к оцениванию // Проблемы прогнозирования. -2011. - № 2.
3. Рот А., Захаров А., Миркин Я., Бернард Р., Баренбойм П., Борн Б. Основы государственного регулирования финансового рынка. Зарубежный опыт : учеб. пособие для юридических и экономических вузов. - М: Юстицинформ, 2002.
4. Соловьев П.Ю. Новый этап развития внебиржевого рынка деривати-вов: необходимость или обязанность // Рынок ценных бумаг. - 2012. - № 4. -Режим доступа: http://www.rcb.ru/dep/2012-04/170339/
5. Финансовые инновации: задачи государственного регулирования (ликвидационный неттинг). Рейтинговое
агенство «Эксперт» [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://raexpert.ru
6. Biggins J. Targeted Touchdown and Partial Liftoff: Post-Crisis Dispute Resolution in the OTC Derivatives Markets and the Challenge for ISDA / The Fifth CLPE Conference at Osgoode Hall Law School in Toronto. - Toronto, 2012. -P. 1-32. - Shaping Reforms and Business Models for the OTC Derivatives Market.
7. Fox J. Why the Government Wouldn't Let AIG fail [Электронный ресурс] // Time. - 2008. - Режим доступа: http://content.time.com/time/business/articl e/0,8599,1841699,00.html
8. International Swaps and Derivatives Association [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www2.isda.org/
9. Ramanathan V. Optimizing RWA for OTC derivatives through central clearing and portfolio compression / Garp risk educational research fellowship. -Bangalore, 2013.
10. The future regulation of derivatives markets: is the EU on the right track? / House of Lords. European Union Committee. 10th Report of Session 200910. - 2010. - P. 125.
BIBLIOGRAPHIC LIST
1. Brodskaya E. Derivatives of the crisis or the crisis of derivatives // National Banking Journal. Analytics and Comments. - July, 2012 (In Russian).
2. Biggins J. Targeted Touchdown and Partial Liftoff: Post-Crisis Dispute Resolution in the OTC Derivatives Markets and the Challenge for ISDA / The Fifth CLPE Conference at Osgoode Hall Law School in Toronto. - Toronto, 2012. -P. 1-32. - Shaping Reforms and Business Models for the OTC Derivatives Market.
3. Govtan' O., Mansurov A. Systemic risk in finance: analysis from theory positions and valuation approaches // Problemy prognozirovaniya - Forcasting issues. - 2011. - № 2 (In Russian).
4. Innovation in finance: goals of government regulation (liquidation netting) Rating agency «Expert» [On-line source]. - http://raexpert.ru (in Russian).
5. International Swaps and Derivatives Association [Электронный ресурс]. - Режим доступа: http://www2.isda. org/
6. Fox J. Why the Government Wouldn't Let AIG fail [Электронный ресурс] // Time. - 2008. - Режим доступа: http://content.time.com/time/business/articl e/0,8599,1841699,00.html
7. Ramanathan V. Optimizing RWA for OTC derivatives through central clearing and portfolio compression / Garp risk educational research fellowship. -Bangalore, 2013.
8. Rot A., Zakharov A., Mirkin Y., Bernard R., Barenboim P., Born B. The basics of government regulation on financial markets. Textbook for high schools at laws and economics. - M.: Justitsinform, 2002 (In Russian).
9. Solov'yov P. A new stage of OTC Derivatives market development: necessity or requirement // Rynok Tsennykh Bumag. - Securities Market. - 2012. - № 4. -URL: http://www.rcb.ru/dep/2012-04/170339/ (In Russian).
10. The future regulation of derivatives markets: is the EU on the right track? / House of Lords. European Union Committee. 10th Report of Session 200910. - 2010. - P. 125.
