CC BY
14
НРОМЫШАЕННПИНВЕСТИЦИОННАЯ МОДЕЛЬ ЗАИМСТВОВАНИЯ СУБЪЕКТОВ РВССИЙСКВЙ ФЕДЕРАЦИИ И ОРГАНОВ МЕСТНОГО САМОУПРАВЛЕНИЯ
1Л. Г1РДН1, кнрат Мвстидп экшмш РА1
Тенденции развития системы долговых обязательств субъектов РФ и органов местного самоуправления
Преобразования в российской экономике базируются на двух противоположных процессах. Первый связан с необходимостью жесткой централизации, укрепления государственности, властных институтов и финансовой системы, второй - с необходимостью децентрализации, что, в свою очередь, объясняется укреплением экономической самостоятельности регионов и органов местного самоуправления. Оба процесса в равной степени нуждаются в эффективном финансовом механизме, в котором значительное место занимает рынок региональных и муниципальных ценных бумаг.
В условиях постоянной нехватки финансовых ресурсов одним из основных методов финансирования расходов территориальных бюджетов становятся займы, предоставляемые территориальным органам власти и местного самоуправления, прежде всего, на финансирование капитальных вложений.
В России уже накоплен определенный опыт выпуска и использования муниципальных займов, хотя он ничтожно мал по сравнению с западными рынками, многие из которых имеют более чем вековую историю, развитую инфраструктуру и отлаженный механизм ведения торговли облигациями. При острой нехватке средств и дефиците большинства территориальных бюджетов можно ожидать, что все регионы и города придут к решению о выпуске собственных займов.
В соответствии с Федеральным законом от 25.09.97 № 126-ФЗ "О финансовых основах мес-
тного самоуправления в Российской Федерации" муниципальные облигации выпускаются исключительно в целях реализации программ и проектов развития муниципального образования, утвержденных в порядке, установленном уставом муниципального образования. Выпуск их обеспечивается муниципальным имуществом и средствами местных бюджетов. Государство не несет ответственности по обязательствам муниципального образования, а оно, в свою очередь, не несет ответственности по обязательствам государства. Облигации органов местного самоуправления не входят в состав внутреннего долга России и на них не распространяются ограничения и правила, которые установлены для долговых обязательств Правительства РФ. Исполнение обязательств по муниципальным облигациям осуществляется за счет средств местного бюджета в соответствии с законом о местном бюджете на текущий финансовый год. Предельно допустимая сумма долговых обязательств органов местного самоуправления не должна превышать 15% объема расходной части местного бюджета.
В настоящее время в России в основном развиваются заимствования городов, и такие субъекты Федерации, как г. Москва и г. Санкт-Петербург, пользуясь своим статусом, выпускают муниципальные, а не региональные займы. Это связано с тем, что для органов местного самоуправления существует указанный выше Федеральный закон от 25.09.97 № 126-ФЗ, определяющий общие положения в области заимствований1. Для регионов такого закона нет, и единственным документом, которым они могут пользоваться при выпуске займов, является Закон РФ от 15.04.93 № 4807-1 "Об основах бюджетных прав и прав
1 Города Москва и Санкт-Петерубург, как и другие города РФ, являясь муниципальными образованиями, выпускают муници пальные займы.
и
■ШРМЦНШ ММ1ТНЕИ11 ПРШ ДД1Д1ЕСТ «НЯ1Ш
по формированию и использованию внебюджетных фондов представительных и исполнительных органов государственной власти республик в составе Российской Федерации, автономной области, автономных округов, краев, областей, городов Москвы и Санкт-Петербурга, органов местного самоуправления", где отсутствуют даже общие положения о порядке выпуска, размещения и погашения займов субъектами РФ.
Расширение функций органов местного самоуправления, вовлечение их в общегосударственные мероприятия по обеспечению общих условий воспроизводства приводит к росту капитальных затрат в структуре расходов местных бюджетов. Средства, полученные за счет займов, в основном инвестируются в социальную и экономическую инфраструктуру. Органы местного самоуправления исходят из того, что выпуск облигаций предназначен для создания "оплачиваемых услуг" (это объекты городской инфраструктуры: ЖКХ, дорожное строительство и др.), а расходы по уплате процентов по займам - это главное -включаются в стоимость оказания услуг (в плату за пользование газом, водой, электроэнергией, жильем) и перекладываются на потребителя. Таким образом, расходы по обслуживанию и погашению муниципального долга не обязательно финансируются из бюджета, они могут покрываться за счет прибыли, полученной от оказания услуг организациями, на создание и развитие которых привлекались средства путем выпуска облигаций.
Муниципальные займы используются также на проведение регулирующих мероприятий. Привлекая средства на денежном рынке или в кредитных учреждениях, органы местного самоуправления, с одной стороны, изымают свободный денежный капитал, ограничивая его вложение в отдельные отрасли, а с другой - финансируют отрасли, имеющие важное общественное значение для муниципального хозяйства, но не приносящие прибыли.
К сожалению, в структуре займов регионов и городов преобладают краткосрочные ГКО-подоб-ные нецелевые займы, средства от выпуска которых направляются на финансирование дефицита бюджета соответствующего уровня.
Данное обстоятельство рано или поздно приводит к банкротству муниципалитета. В результате постоянного выпуска облигаций с целью покрытия дефицита местного бюджета при низком уровне их эмиссии (или полном отсутствии такого рода облигаций) для финансирования инвестиционных проектов образуются маленькие финансовые пирамиды, когда средства от выпуска новых займов идут на погашение старых, при этом уровень собираемости налогов остается низким. В свою очередь, это приводит к росту сово-
купного долга регионов и городов, росту расходов на обслуживание долга, и в конечном счете, к росту дефицита бюджета.
Для решения краткосрочных бюджетных проблем города может быть применена система краткосрочных долговых обязательств, подобных ГКО, но их применение должно быть временным, небольшим по масштабам заимствований, хорошо подготовленным с позиции обеспечения вторичного рынка этих бумаг и осуществляться параллельно с выпуском инвестиционных займов при значительном преобладании последних в структуре заимствований муниципалитетов. В противном случае, подобный обвал, который произошел с федеральным рынком ГКО 17 августа 1998 года, может произойти и на рынке субфедеральных и муниципальных ценных бумаг. Но, в отличие от Правительства РФ, органы местного самоуправления не имеют права эмитировать деньги и не смогут при финансовом крахе удовлетворить всех кредиторов.
Особенность российских муниципальных займов заключается в преобладании комбинированного характера погашения суммы эмиссии и выплаты процентов. Часть вырученных от эмиссии средств идет на цели, под которые осуществляется заем, другая же - на проведение арбитражных (арбитражные займы) и депозитарных сделок. В первом случае часть средств идет на приобретение краткосрочных общегосударственных ценных бумаг (например, ГКО), приносящих более высокий процент. При депозитарной сделке преследуется аналогичная цель, но уже за счет открытия банковского депозита. Тем самым эмитент имеет возможность получения дополнительного дохода за счет ценового арбитража на рынке долговых обязательств.
Многие российские города пытаются зарабатывать деньги, спекулируя на спрэдах между ставками, которые они платят по облигациям с льготным налогообложением, и процентами, которые они могут получить на эти деньги, вложив их, к примеру, в банковские депозиты. Этот способ добывания денег очень прост и привлекателен. Он может принести значительный доход первое время, но, если им увлекаться, неминуемо наступит расплата. Дело в том, что в условиях нестабильной экономики высока вероятность банкротства заемщиков (банков, взаимных фондов и т.д.). При этом не будет выполнен план по доходной части городских бюджетов, так как в нее заложена сумма процентов по банковским депозитам. В результате городские власти не смогут выполнить свои обязательства по расходной части. Если сумма недополученных средств окажется значительной, и уровень собираемых налогов и объем других источников доходов бюджета не позволит компенсировать "недополучку" (а так часто бы-
1111П1А|111111Ш1ТПЕП111Н1М ДАЙДЖЕСТМШСЫ
19
вает не только в российской, но и в мировой практике), то, скорее всего, муниципалитету придется объявить себя банкротом и рассчитывать на помощь со стороны федеральных властей.
Стратегические цели и задачи развития рынка региональных и муниципальных ценных бумаг
Несмотря на кризис 17 августа 1998 года, когда Федеральный центр объявил дефолт по своим внутренним обязательствам и многие регионы и города столкнулись с необходимостью объявить дефолт и прибегнуть к реструктуризации своих обязательств по облигационным займам, данный метод мобилизации средств при умелом его использовании может стать эффективным инструментом регулирования доходной части бюджетов всех уровней, что, в конечном счете, позволяет сбалансировать их по доходам и расходам. С другой стороны, при неадекватном использовании займов для финансирования расходов бюджета применение этого метода может стать причиной банкротства эмитента.
Поэтому главными задачами сегодня являются критическое осмысление опыта и перспектив работы с муниципальными займами в России и разработка основ стратегии и тактики выпуска и использования муниципальных ценных бумаг.
Для избежания возможных ошибок и просчетов, которые могут иметь место в силу недостаточности опыта, необходимо обеспечить доступность информации, подготовку кадров, обучение, насыщение методическими и законодательными материалами всех участников рынка. Иными словами, необходимо создание методической, информационной и кадровой основы для работы с региональными и муниципальными ценными бумагами.
Следующий важный момент, связанный с эффективностью функционирования муниципальных ценных бумаг, механизм погашения (высокая степень доверия, надежности гарантий как со стороны властей, так и со стороны населения), от которого зависит успех займа.
Для предотвращения и смягчения негативных последствий, которые могут возникнуть в результате неудачных решений органов государственной власти и местного самоуправления, можно использовать кредитный рейтинг как самого займа, так и его эмитента, базирующийся на системе оценок, механизме поддержки, гарантиях и лицензировании.
Таким образом, общей задачей является создание всех необходимых условий для "запуска"
механизма ведения торговли и наращивания объема выпуска региональных и муниципальных ценных бумаг во всех регионах России при адекватном механизме управления и контроля за выпуском, что позволит регионам привлекать значительные средства как для покрытия бюджетного дефицита, так и для активной инвестиционной деятельности, которая впоследствии должна стать основной целью выпуска муниципальных займов2.
Одна из основных экономических проблем переходной экономики современной России -необходимость инвестиций - проявляется на местном уровне особенно остро, тем более, что бюджеты субъектов Федерации и органов местного самоуправления являются дефицитными. Не менее остро стоит и другая проблема - создание эффективных механизмов мобилизации органами власти субъектов РФ и местного самоуправления финансовых ресурсов.
Решение проблемы нехватки инвестиций обычно связывают с использованием на инвестиционные цели части бюджетных средств, которых крайне не хватает. Однако далеко не всегда и не в полной мере осознается невозможность повышения инвестиционной активности только путем наращивания объемов прямых государственных инвестиций. Значительная роль в этом процессе должна отводиться органам местного самоуправления, деятельность которых сейчас во многом тормозится неразработанностью правовой и методологической базы заимствований субъектов РФ и муниципальных образований.
Действующее законодательство содержит лишь общие положения в области регулирования инвестиционных бюджетных расходов и закрепляет необходимость выделения бюджета развития, в который включаются ассигнования на инвестиционную и инновационную деятельность.
Существует тенденция, когда при сокращении поступлений в бюджет, органы государственной власти и местного самоуправления отказываются от инвестиционных расходов в пользу текущих, поскольку последние должны финансироваться регулярно (при задержке происходит сокращение объема товарного обращения на территории и, как следствие, снижение налоговых поступлений в территориальный бюджет), а инвестиционные затраты могут быть отложены.
В то же время на муниципальном уровне отказ от финансирования инвестиционных расходов на практике является и результатом постоянного увеличения расходов текущего бюджета, вызванного ростом затрат на текущее содержание и ремонт разрушающейся муниципальной инфраструктуры.
2 В современной России преобладает цель выпуска займов - покрытие дефицита территориальных бюджетов.
21
■тритии -ашлкаи журш дайджест«ниш
/ . У' Н I
• •;,/•/> ¿Пи
Для выхода из образующегося замкнутого круга необходимо не только разделить расходы на текущие и связанные с развитием, но и поставить их в соответствие с достаточными доходами. При этом нужно учитывать, что современный уровень доходов населения и рентабельности предприятий не позволяет рассчитывать на значительное увеличение местных налоговых доходов, равно как и на трансферты из вышестоящих бюджетов, поскольку федеральные и региональные бюджеты испытывают аналогичные трудности, а низкий уровень развития производства не позволяет предполагать увеличения доходов от деятельности муниципальных предприятий. Только займы, не будучи пока вовлеченными в финансирование текущих расходов на местном уровне, могут дать муниципальным образованиям новые финансовые ресурсы.
Выпуск и размещение облигационного займа позволяет муниципальному образованию решать такие задачи:
• смягчение последствий нерегулярного поступления финансовых средств в бюджет и ликвидация кассовых разрывов, а также ослабление зависимости территориальных органов власти от федеральных;
• снижение инвестиционной нагрузки на бюджет муниципального образования;
• привлечение значительных дополнительных финансовых ресурсов без увеличения налогового бремени на предприятия территории (в том случае, если исполнение обязательств по займу будет проходить успешно);
• финансирование социально значимых инвестиционных проектов или льготное их кредитование (как правило, получение прибыли эмитентом не является непосредственной целью облигационного займа);
• отработка элементов долгосрочной эмиссионной программы и технологии выпуска и размещения ценных бумаг.
В условиях формирования рыночной экономики целесообразность выпуска займов обусловлена такими обстоятельствами:
• финансирование инвестиционных расходов с помощью займов позволяет не снижать социальные расходы, которые в основном фи-в нансируются через местные бюджеты;
• оперативное осуществление капиталовложений за счет средств, полученных от займов, в перспективе дает возможность увеличить социальные затраты за счет дополнительных налоговых поступлений в бюджет от реализуемых инвестиционных проектов, а также способствует решению социальных проблем, в первую очередь, снижению безработицы. Напротив, задержка капиталовложений равносильна отказу от удовлетворения насущных социальных проблем;
нмрущнп ммниесн! кгаи дд1дкст ммш
• использование займов дает реальную возможность органам местного самоуправления финансировать бюджет развития по целям - принимать различные инвестиционные программы и финансировать их за счет займов. Это позволяет обеспечить не только общую сбалансированность бюджета, но и балансировать структуру бюджетных расходов, то есть дает возможность управлять территориальным воспроизводственным процессом. С другой стороны, бюджет развития предопределяет политику заимствований и муниципальных образований, нацеленную прежде всего на потребности развития муниципального хозяйства.
Промышленно-инвестиционная модель заимствования
Несмотря на популярность ГКО-подобных займов, вполне закономерно в современных российских условиях, пальма первенства должна перейти к промышленно-инвестиционной модели заимствования (долгосрочные займы). В соответствии с такой моделью заемные средства направляются непосредственно на финансирование конкретных инвестиционных программ, а погашение производится из доходов от удачно реализованных проектов. На американском, самом развитом в мире рынке муниципальных займов, доля подобных заимствований составляет 70%. В России проектные займы пока немногочисленны -около 25 - 30% от общего объема эмиссии. К данной категории относятся займы Хабаровского края, Тюменской области, Чукотского АО, а также заем города Москвы.
Главной задачей инвестиционной политики в последние годы является улучшение социально-экономических условий в целях повышения инвестиционной активности негосударственного сектора, привлечения частных отечественных и иностранных инвестиций для реструктуризации экономики. К основополагающим принципам инвестиционной политики города могут относиться принципы, нашедшие отражение в организа-ционно-финансовой модели заемно-инвестици-онной системы (ЗИС) г. Москвы:
• строго инвестиционный характер займа. В условиях дефицита инвестиционных ресурсов средства займов решают проблему инвестиций, а значит - поддержки динамики развития города, увеличения деловой активности предпринимателей, расширения производственной базы и сферы оказания услуг города, создания рабочих мест, обеспечения налоговых поступлений в городской бюджет;
• займы не являются дополнительным грузом для городского бюджета. Обслуживание долга
21
производится за счет вложения средств в эффективные проекты при безусловном выполнении критериев срочности и возвратности;
• использование специальных финансовых фондов. Из них черпаются инвестиции, туда же поступает доход от реализации проектов. Единая система обеспечивает контроль над расходами и возвратом как основного долга, так и процентов по нему;
• запуск единой системы, состоящей из четырех видов займов: внутреннего, сберегательного, внешнего и жилищного;
• городские займы - это звено целостной системы фондового рынка города. Это цивилизованный механизм рыночных заимствований, объединенный единым административным управлением, единой инвестиционной политикой, скоординированным финансовом управлением. Другими словами, этот механизм включает наличие единой инфраструктуры, состоящей из торговой системы, системы депозитарного учета, уполномоченных банков и дилеров и других необходимых элементов. Инфраструктура обеспечивает продвижение и обслуживание займов, а также соответствует единым стандартам качества предоставляемых финансовых услуг инвесторам;
• для обеспечения дополнительных гарантий инвесторам создание специального залогового фонда обеспечения городских облигационных займов, в котором сосредоточено залоговое имущество, поступающее при реализации проектов, а также специально выделяемое городом;
• всесторонний контроль со стороны как представительной, так и исполнительной власти города за ходом размещения, обращения и погашения облигаций, а также за инвестиционной деятельностью;
• конкурсный подход при выборе банков, профессиональных участников рынка ценных бумаг и других организаций, привлекаемых органами управления правительства Москвы для выполнения функций, связанных с размещением, депозитарным обслуживанием, обращением, погашением и т.д. займов. В нем заложены принципы максимальной прозрачности и контроля со стороны города на всех этапах реализации займов, обеспечения объективного, конкурсного отбора соисполнителей по займам, включая дилеров, андеррайтеров торговых площадок, а также реализуемых инвестиционных проектов.
Такой поход к формированию организационно-финансовой модели заемно-инвестицион-ной системы обеспечивает минимально возможную административную нагрузку на займы и продвижение на рынок новых типов городских обязательств в сжатые сроки.
22
Механизм же заимствований через выпуск разных типов облигаций при условии достаточного объема эмиссии и соответствующей инфраструктурной поддержки позволяет существенно удешевить занимаемые деньги, то есть привлекать средства под невысокий процент.
Стратегия привлечения и использования заемных средств для финансирования инвестиционных программ допускает наличие муниципального долга инвесторам в объеме, ограниченном возможностью платы за используемые ресурсы и на неограниченный срок. То есть основная идея стратегии - постоянный объем муниципального долга на длительный срок при минимизации издержек на его обслуживание.
Принципиальное условие инвестиционной направленности займов определяет долгосроч-ность и масштабность проводимой работы, обусловливает конструктивные особенности займов, их параметры, систему их сопряжения между собой. В настоящее время одновременно выпускаются четыре вида московских облигационных займов: внутренний, ориентированный на российских институциональных инвесторов; сберегательный, ориентированный на мелких частных инвесторов; внешний в иностранной валюте - еврооблигации; жилищный - для финансирования жилищного строительства.
Такая структура заимствований придает системе обслуживания долга города максимально возможную гибкость, решает проблему создания для Москвы долгосрочного устойчивого рынка муниципальных заимствований.
Указом Президента РФ установлено, что общий объем долга не может превышать 30%, а ежегодный объем его обслуживания - 15% от объема доходной части бюджета субъекта Федерации. Цифра в 15% доходной части бюджета, как предельный годовой объем средств, направляемых на обслуживание долга, действительно близка к критической. Она не критична в целом для экономики, но является таковой в международном понимании. Это тот предел, после которого начинают снижать рейтинг заемщика. Что касается 30-процентного объема долга, то эта цифра опять же эмпирическая и примерно соответствует сложившейся в мире практике выпуска муниципальных долговых обязательств.
Наряду с облигационными займами, важным, но недостаточно используемым в настоящее время источником ресурсов для города является управление пакетами принадлежащих городу акций приватизированных предприятий. Пока эти пакеты используются, в основном, только как дополнительное обеспечение муниципальных займов. Такое положение связано, во-первых, с тем, что большинство принадлежащих городу акций не относится к высоколиквидным. Как правило,
1М1РМДЦ1111Й1МПИЕН11 ИНМ ДАЙДЖЕСТ-МИШ
это акции предприятий второго эшелона, работа с которыми требует определенных финансовых затрат на их "раскрутку", а во-вторых, работа с корпоративными ценными бумагами предполагает значительно большие риски по сравнению с рынком облигаций и требует наличия высококвалифицированных специалистов, что осложняет работу с городским портфелем ценных бумаг. Поэтому основной в Москве пока остается система привлечения денежных ресурсов посредством облигационных займов.
Создание комплексной технологии заемно-инвестиционного процесса, как показывает и зарубежный и отечественный опыт, является делом весьма сложным и дорогостоящим и в настоящее время не может считаться до конца решенным. Здесь помимо организационно-технического обеспечения требуются еще и поисковые работы прикладного характера. Поэтому многие операции не имеют пока инструктивного оформления. Именно по этой причине в ЗИС задействована контрактная система организации процесса с таким расчетом, чтобы возможные технологические нюансы компенсировались условиями контрактов между комитетом муниципальных займов и развития фондового рынка и соответствующим участником ЗИС, переводя, таким образом, пока еще имеющее место технологическое несовершенство ЗИС в плоскость гарантий, предоставляемых действующим Гражданским Кодексом РФ.
Тем не менее современное состояние заем-но-инвестиционной системы Москвы позволяет утверждать, что в целом она сложилась. Полученный опыт и итоги работы по выпуску, размещению, обращению и погашению московских облигационных займов наглядно продемонстри-
ровали способность Москвы аккумулировать путем размещения городских облигаций значительные инвестиционные ресурсы под минимально возможные для города проценты. Совершенствование заемно-инвестиционной системы должно сопровождаться развитием инфраструктуры рынка муниципальных облигаций, новыми наработками в области рыночной и инвестиционной составляющих системы.
Таким образом, примером организации системы заимствований может стать заемно-инвес-тиционная система г. Москвы, суть которой состоит в том, что создается единый механизм, который, с одной стороны, постоянно привлекает деньги, обеспечивая постоянное присутствие эмитента на рынке облигаций (тем самым создавая ликвидный вторичный рынок своих облигаций, без которого невозможно эффективно осуществлять заимствования на финансовом рынке и привлекать различные группы инвесторов к финансированию инвестиционных программ), а с другой - этот механизм обеспечивает постоянный отбор, подготовку и реализацию все новых и новых инвестиционных проектов. ЗИС хорошо зарекомендовала себя в действии, обеспечив значительный объем поступлений в городской бюджет (процент размещения облигаций в Москве наивысший) и профинансировав многочисленные инвестиционные проекты городской инфраструктуры, среди которых можно выделить реконструкцию и реставрацию комплекса "Гостиный двор", строительство объектов Олимпийской деревни, реконструкцию Большой спортивной арены в Лужниках.
(Продолжение следует)
ингацнш дшштмЕш! »гаи дд1джест-*Ш1Ш
23
