CC BY
29
ИНВЕСТИЦИИ
ПОВЫШЕНИЕ РОЛИ ФИНАНСОВОГО РЫНКА В МОБИЛИЗАЦИИ И ЭФФЕКТИВНОМ ИСПОЛЬЗОВАНИИ ИНВЕСТИЦИОННЫХ
РЕСУРСОВ
Л.Ю. РЫЖАНОВСКАЯ, научный сотрудник Научно-исследовательского института Министерства финансов Российской Федерации
Капитал, по мнению известного российского реформатора дореволюционного периода Витте С.Ю., является категорией вечной и с точки зрения натурально-вещественного состава включает совокупность «благ производственного назначения»: орудий труда, производственных помещений, запасов сырья, материалов, и т. д. Капитал инвестированный, то есть вложенный в производство, превращается в самовозрастающий капитал. Чистые инвестиции это увеличение капитала общества.
Под инвестициями здесь и далее понимаются все виды имущественных и денежных ценностей, которые могут быть вложены в приоритетные объекты инвестирования, в объекты предпринимательской деятельности с целью получения прибыли или социального эффекта.
Инвестиции являются основой экономического роста любой страны мира. Страны с высокой долей инвестиций в ВВП развиваются быстрее и динамичнее — это общее правило, правомерность которого доказана мировым опытом. Самый быстрорастущий регион мировой экономики — страны Юго-Восточной Азии и Дальнего Востока — поддерживает норму накопления на уровне 30-40% ВВП (АСЕАН, Япония, Китай, Южная Корея). Напротив, поддерживающие умеренные или низкие темпы роста богатые страны Америки и Европы, развивающиеся страны Ближнего Востока, Латинской Америки и Африки и страны Восточной Европы с переходной экономикой имеют более низкую норму накопления, примерно 20%.
Факт снижения инвестиционной активности ниже пороговых значений в любой стране трактуется как серьезная угроза национальной без-
опасности. Только динамично растущие инвестиции (как внутренние так и внешние) с материализованными в них инновациями, трансформируясь в создание новых конкурентно способных производств, являются не только движущей силой развития производства, но и за счет внедрения инновационных разработок способны обеспечивать высокие темпы и качество экономического роста.
Неблагоприятный инвестиционный климат был характерен для всего предшествующего десятилетнего периода. Происходил отток отечественного капитала за рубеж, степень капитализации, особенно в реальном секторе сберегаемой экономикой ресурсов, устойчиво сокращалась. Если в дореформенный период на цели инвестирования в основной капитал использовалось свыше 90% всех ресурсов национальных сбережений, то в 1995—1998 годах эта доля снизилась до 68— 75%. За 1990—1998 годы более чем в два раза сократилась доля инвестиций в ВВП. В 1992—1998 годы материальное производство сократилось в два раза, а потребление на 17%. Подъем экономики возможен, если доля инвестиций в ВВП составит, как минимум, 25—30%. В быстро развивающихся странах указанная доля достигает 40%.
После финансового кризиса сложилось удачное сочетание макроэкономических, внешнеторговых и организационно-экономических факторов, которые способствовали оживлению производства. В 1999 году производство промышленной продукции возросло на 8,1%, а ВВП увеличился на 3,2%.
Доля инвестиций на приобретение, монтаж и установку машин, оборудования по крупным и средним предприятиям составила к середине
2000 года 33% против 14% в 1995 году. Динамика по России за 1998-2000 годы в сравнении с до-основных социально-экономических показателей кризисным 1997 годом приведена в табл. 1.
Таблица 1
Динамика основных социально-экономических показателей (в % к предыдущему году)
Показатели 1997 1998 1999 2000
Валовой внутренний продукт 100,8 95,1 103,2 108,0*
Объем промышленной продукции 102,0 95,0 108,0 109,0
Инвестиции в основной капитал 95,0 93,0 104,5 117,7
Внешнеторговый оборот 101,7 84,7 83,0 132,1
в том числе экспорт 99,2 84,4 96,9 143,5
импорт 104,8 85,1 66,2 110,9
Производство продукции промышленности строительных материалов 96,0 94,0 101,0 107,9
* Продукция базовых отраслей
Судя по данным таблицы, очевидно, что промышленный рост инициировал инвестиционную активность в стране. В свою очередь, увеличился позитивный вклад строительства и других отраслей, оказывающих услуги, в ускорение темпов экономического развития. С ростом спроса на инвестиционные товары и работы строительного характера с 1999 годом наметился рост валового накопления в основном капитале. В 2000 году инвестиции в основной капитал составили более 1000 млрд руб. и по сравнению с предыдущим годом увеличились на 17,7%, а к уровню 1998 года прирост составил 9%. Однако все эти на первый взгляд благоприятные данные не должны вводить в заблуждение. Во-первых, рост инвестиций идет от беспрецедентно низкой базы, действительно, показатели роста нашей экономики исчислены от нижайшего уровня падения ее в предыдущие годы, а также от относительно низкого уровня производства ВВП в стране. Отсюда сравнение российских темпов роста с темпами роста экономики США и других развитых стран, по меньшей мере, некорректно. Во-вторых, рост производства продукции в 1999 году происходил, в первую очередь, на основе улучшения внешнеторговой конъюнктуры, сокращения в долларовом выражении задолженности крупных и средних предприятий перед бюджетом (с 69 до 23 млрд руб.), а также прямого и опосредственного сокращения бюджетных расходов.
Усиление конкурентного давления зарубежных производителей по мере укрепления рубля способно подорвать финансовую базу дальнейшего инвестиционного подъема. В-третьих, необходимо учитывать, что прирост продукции был получен в основном на оборудовании и производствен-
ных площадях, введенных в эксплуатацию до 1990 года, устаревших физически и морально. Степень износа оборудования в промышленности достигла к 1999 году почти 70%, а его средний возраст— 16 лет (при нормативном сроке службы 8—10 лет по мировым стандартам). Прогнозировать долговременность и стабильность такого прироста невозможно, что подтверждается явлениями стагнации, реально наметившимися в первой половине 2001 года.
Главная проблема заключается в том, что российская экономика на практике оказалась не готовой к инвестиционному абсорбированию возросших ресурсов сбережений и к притоку значительных валютных ресурсов. Это наглядно иллюстрируют данные табл. 2.
Масштабы используемого на нужды инвестирования производства потенциала национальных сбережений в 1999-2000 годах резко пошли вниз и согласно предварительным оценкам опустились до уровня 90-х годов. Противоречивость ситуации заключается в том, что с одной стороны, образовался огромный резерв денежной массы, которую банк России использует для закупки валюты и пополнения золотовалютных резервов, в сочетании с избытком инвестиционных капиталов в преимущественно экспортно-ориентированных отраслях (нефтедоллары), а с другой стороны - острый инвестиционный голод в реальном секторе экономики. По-прежнему сохраняется «замкнутый» кругооборот банков-ско-финансовой сферы, который является одной из причин кризиса 1998 года.
В сложившейся ситуации принципиально важным является вскрытие объективных причин, не позволяющих реально осуществить серьезный
Таблица 2
Нормы валового сбережения и накопления в ВВП в 1992—2000 годах (в %)
Нормы 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Норма валового сбережения 52,7 37,0 30,0 27,9 26,7 21,6 17,1 25,6 31,8
Норма валового накопления основного капитала 23,9 20,4 21,8 21,3 21,2 19,5 17,5 16,3 15,5
Отношение накопления к сбережению 45,4 55,2 72,4 76,4 79,2 90,1 102,8 63,7 48,8
и долговременный инвестиционный подъем в России.
Истинных причин можно назвать три:
1. Система экономических и производственных отношений, которая функционировала в течение последнего десятилетия, практически не включала в себя важнейшего элемента — воспроизводства расходуемых ресурсов. Наоборот, действовала отлаженная система проедания накопленного национального богатства. Главным фактором, породившим названную выше причину, является глубочайшая деформация прав собственности, юридическое оформление которой в частные руки еще не означает ее эффективного функционирования на деле. Если нет эффективного собственника, то нет и осознанного экономического интереса, отсутствует забота о перспективе. Только эффективный собственник может поднять реальный сектор и будет готов реинвестировать прибыль для упрочнения позиций, в будущем он готов быть партнером государства, заботясь о социально-экономическом благополучии страны. У многих предприятий, приватизированных в числе первых, только появились такие собственники в результате произошедшего передела, но у значительной части предприятий таких собственников до сих пор нет. В их числе государственные предприятия и акционерные общества с высокой долей государственной собственности.
2. Созданная в течение всего периода реформ финансово-кредитная система не обеспечивает главную свою задачу — трансформацию сбережений в инвестиции.
В течение 4 лет (1995—98 годы) происходило иррациональное усиление гозиций финансового сектора за счет кредитования государства и спекулятивных операций на финансовом рынке. Открытие доступа на внутренний финансовый рынок спекулятивного иностранного капитала, который нередко извлекает прибыль из дестабилизации экономик конкретных стран, привело к плачевным результатам (финансовый кризис и огромный внешний долг).
3. Государство за все время реформ так и не стало эффективным руководителем экономических процессов. Это касается государства, и как акционера, которому принадлежит почти половина всех имеющихся активов, и как института власти, обязанного создать механизм эффективного регулирования экономики, особенно в периоды кризисов и углубления депрессии. Именно государство должно четко выработать правильные приоритеты экономической политики и наметить прямые и косвенные способы их достижения. За годы реформ у нас укоренилось мнение о недопустимости вмешательства государства в процессы на финансовом рынке, а тем более в рыночные производственные отношения. «Рынок сам себя должен регулировать». Однако созданная за годы реформ система решительно опровергает этот тезис. Государство может и должно в своей политике использовать не только рыночные, но и чисто административные методы. Именно отсутствие целенаправленной и гибкой государственной политики является одной из причин оттока финансовых ресурсов за рубеж.
Именно эти причины сегодня — главный тормоз активизации инвестиций частного капитала, они же будут и в дальнейшем постоянно препятствовать выходу экономики в режим устойчивого инвестиционно-хозяйственного подъема.
Теперь предстоит шаг за шагом устранять каждую из названных выше причин кризиса постсоветской экономики с применением всего арсенала мер воздействия — экономических, институциональных, организационно-административных, и может быть, в первую очередь, следует начать с переоценки экономических доктрин, определяющих специфику функционирования и тенденций рыночной экономики.
Все десятилетие реформ и особенно период финансовой стабилизации проходили под непосредственным влиянием радикально либералистс-кой идеологии (идеологии «Вашингтонского консенсуса»), на которой базировались требования МВФ к стране с переходной экономикой.
Краткое содержание «Вашингтонского консенсуса» было дано Дж. Уильямсоном в 1990 году:
• Сокращение бюджетного дефицита.
• Проведение реформы налоговой системы. Налоговая реформа должна предусматривать расширение наличной базы и снижение предельных ставок.
• Финансовая либерализация (рыночное определение процентных ставок).
• Унифицирование обменного курса национальной валюты, стимулирование экспорта.
• Тарифные ограничения торговли.
• Обеспечение равных условий конкуренции отечественных и иностранных компаний.
• Приватизация государственных предприятий.
• Дерегулирование национальной экономики. Государственное регулирование рыночных отношений должно быть отменено и оставлено лишь в сфере госбезопасности, защиты окружающей среды и т.п.
• Увеличение сбережений.
• Усиление контроля за деятельностью банков.
• Поддержание эффективного валютного курса.
• Следование по пути межрегиональной либерализации.
• Обеспечение четко специфицированных прав собственности.
• Создание ключевых институтов (независимый ЦБ, сильные фискальные службы и судебные органы).
Одна из главных причин провала политики финансовой стабилизации (каждый из постулатов в отдельности верен) в том, что названные меры являются средством, но не целью экономической политики. Низкая инфляция, устойчивый валютный курс, приватизация, либерализация являются инструментами экономической политики, в то время как цель — устойчивое экономическое развитие и повышение уровня жизни всего населения.
Конечно, неправильно обвинять МВФ во всех наших бедах. Во-первых, финансовая и кредитная политика вырабатывалась при участии российского правительства. Во-вторых, пакет реформ, предусмотренных МВФ, наряду с мерами стабилизации так и не был полностью выполнен.
Важно, что сейчас взгляды на антикризисное рыночное развитие меняются, решающая роль в трансформации экономики отводится формированию рыночных институтов. При этом без госу-
дарственного вмешательства в их формирование становление рыночной экономики невозможно.
Главная задача государства - создать соответствующую институциональную структуру, то есть такую, которая функционирует нормально: каждый субъект делает то, что ему положено, налажена хорошая координация, почти отсутствуют конфликты, а экономика развивается гладко и быстро. Нездоровое институциональное устройство ведет к тому, что изменения сдерживаются демократическими предписаниями или возникает бандитский капитализм со всеохватывающей коррупцией и мошенничеством. Система, где «только глупый платит налоги», контракты не выполняются, процветают неплатежи, вряд ли может быть названа рыночной экономикой. Акценты в дискуссиях о рыночном развитии постепенно смещаются от либерализации и приватизации к проблемам реального сектора экономики, инвестиций, сферы потребления, распределения доходов и т.п. В переходной экономике стоит задача не сокращения роли государства, а, прежде всего, глубокой реструктуризации системы государственных финансов, формирования рыночных институтов, благодаря которым государство сможет направлять, отслеживать и контролировать необходимые переливы капитала. Для решения названных задач, актуальных на данный период развития, необходимо сформировать институциональную среду, ориентированную на экономический рост (формирование крупных промышленных корпораций, способных взять на себя возрождение производства и реструктуризацию основного капитала).
Новый подход к экономической политике состоит в том, что государство возвращает себе активную хозяйственную функцию в сфере реального производства, связанную с корректированием рыночных регуляторов. Помимо традиционных форм макроэкономического и организационно-правового регулирования, данная функция реализуется через государственные инвестиции, программы и проекты, поддерживающие систему многообразующих сегментов экономики, и воздействие на те сферы, для развития которых только рыночных механизмов оказывается недостаточно.
В процессе институциональных преобразований большое внимание должно быть уделено институтам, обеспечивающим трансформацию сбережений и временно свободных денежных средств в инвестиции. Реально стоит задача восстановления финансового рынка, который в августе 1998 года был практически парализован.
Сразу оговоримся, о каком рынке пойдет речь
в настоящем исследовании. Следует различать рынки, куда можно только вкладывать капитал, или первичные рынки и собственно финансовые рынки, где эти капиталы накапливаются, концентрируются, централизуются и вкладываются, в конечном счете, в первичные рынки. Финансовые рынки или рынки капиталов — это рынки посредников между первичными владельцами денежных средств и их конечными пользователями.
Финансовый рынок, который призван обслуживать инвестиционный процесс при помощи свойственной именно ему перераспределительной функции, состоит из двух рынков:
рынок ссудного капитала — банковских кредитов;
фондовый рынок, в той его части, в которой рынок ценных бумаг основывается на деньгах как на капитале. Фондовый рынок образует большую часть рынка ценных бумаг.
Место фондового рынка можно оценить с двух позиций: с точки зрения объемов привлечения денежных средств из разных источников и с точки зрения вложения свободных денежных средств в различные сегменты фондового рынка.
Реальное привлечение инвестиционных ресурсов возможно из пяти главных источников:
1. Собственные и заемные средства производителей.
2. Средства населения.
3. Средства федерального бюджета.
4. Региональные источники инвестиций.
5. Иностранные инвестиции.
Инвестиционный подъем 1999—2000 годов
финансировался преимущественно за счет собственных средств предприятий. Так, в целом по промышленности в 1999 году предприятия профинансировали за счет своих ресурсов около 72% всех капитальных вложений, за счет бюджета — 4,7% инвестиций и примерно 23,3% средств для инвестиций привлекли из прочих источников. Среди собственных источников на первое место вышли прибыль и амортизационные отчисления. Согласно данным Госкомстата России, общий объем полученной в экономике прибыли по итогам 1999 года по сравнению с 1998 годом увеличился более чем втрое (до 792,2 млрд руб. против 239.7 млрд руб.). За 1999—2000 годы объемы прибыли, направляемые предприятиями на цели инвестирования, увеличились почти вчетверо и к середине 2000 года доля этого источника приблизилась к 50%.
Что касается банковской системы, то роль ее ресурсов по-прежнему крайне незначительна: в 1999 году — 4,3% всех инвестиций в производ-
ство, т.е. около 24 млрд руб. из 565,6 млрд руб. всех инвестиционных вложений. Естественно, что ниша заполняется не столь эффективным взаимным кредитованием предприятиями друг друга. Характерно, что этот вид инвестиционного финансирования приобретает все большие масштабы, обеспечивая более 10% всех инвестиционных расходов в экономике. Что же касается инвестиций из федеральных и региональных бюджетов, то их мультипликативная роль для обеспечения хозяйственного подъема в стране крайне незначительна, несмотря на солидный удельный вес в финансовых источниках инвестирования (в 1999 году 17,4%), основная часть инвестиций прихо-.дилась на строительство объектов государственного управления (43% всех бюджетных инвестиций) и направлялась на строительство дорог (27%). Аналогична ситуация и с инвестициями из региональных бюджетов: здесь в строительство объектов регионального и государственного управления было направлено 64% всех инвестиционных ассигнований.
На сегодняшний день вопрос эффективного привлечения инвестиций в производство является самым актуальным. При сохранении текущего уровня инвестиционной активности через три года промышленные производственные фонды сократятся на четверть, а еще через три года — на половину. Причины, сдерживающие инвестиционный подъем, о которых говорилось выше, привели к катастрофическому износу производственного аппарата реального сектора, структурной деформации национального хозяйства (перекосу в сторону топливно-сырьевых секторов и низкой доле высокотехнологичных предприятий), наличию обширного сектора убыточных производств, низкой восприимчивости предприятий к инвестициям.
Основным инструментом, способным аккумулировать финансовые накопления государства, юридических и физических лиц и использовать их для эффективного инвестирования, является организованный и слаженно функционирующий фондовый рынок. В соответствии с мировыми экспертными оценками примерно 60—70% всего объема инвестиций опосредуется операциями на фондовом рынке.
Рынок ценных бумаг расширяет и облегчает доступ всем субъектам экономики к получению необходимых денежных ресурсов. От его успешного функционирования зависит приток капитала для развития реального производства, он стимулирует сбережения населения и хозяйствующих субъектов, способствует стабилизации финансо-во-кредитной системы и служит важным фактором экономического роста в стране.
Формирование фондового рынка в классическом понимании, то есть рынка, который успешно аккумулирует фонды (внутренние и внешние сбережения) и распределяет их среди правительства (представителей государственных структур) и предприятий частного сектора еще далеко не завершено. Можно даже сказать, что процесс такого формирования был начат повторно после кризиса 1998 году, так как после финансового краха 1998 года капитализированная стоимость всего российского фондового рынка была сравнима с активами двух-трех крупных международных банков.
Сейчас представляется наиболее важным учесть причины краха рынка ценных бумаг 1998 года, для чего следует рассмотреть, как социально-экономическая политика, проводимая государством в ходе реформ, отразилась на формировании и инвестиционной ситуации каждого из сегментов финансового рынка.
Рынок государственных ценных бумаг
Характерной особенностью финансового рынка России является то, что к 1998 году он был сформирован в основном как рынок государственных ценных бумаг - ГКО, ОФЗ и др. и его функционирование было полностью оторвано от реального сектора экономики и подчинено текущим задачам финансовой политики.
В 1996 году на рынок ГКО были допущены нерезиденты. За период с февраля по август 1996 года было привлечено 2 млрд дол. США.
А ведь был иной путь привлечения стратегических иностранных инвесторов и не в финансовый сектор, который и так играл доминирующую роль, а в реальный сектор, с помощью закона о разделе продукции и хотя бы частичного участия нерезидентов в залоговых аукционах по продаже государственных пакетов акций.
Выход на мировой рынок капитала, когда экономическая стабильность поддерживалась исключительно за счет возрастающих объемов внутренних и внешних заимствований, был весьма рискованным мероприятием. Спекулятивный иностранный капитал мог в любой момент уйти с рынка ГКО, где он составлял более 30% всех облигаций. Искусственное удержание курса рубля начинало приносить вред экономике. Цены на импортные товары по сравнению с товарами отечественного производства были явно занижены, что подрывало российское производство. Но и в этой ситуации правительство и ЦБ не снизили курс рубля. Более того, было заявлено о продлении коридора на 1998-2000 годы. В результате не-
резиденты стали активно покидать российский рынок.
Усугубил ситуацию начавшийся 11 августа кризис неплатежей на межбанковском рынке. Ряд крупных банков оказался неплатежеспособен по взятым с международного рынка кредитам.
Финансовый кризис августа 1998 года привел к крушению всей проводимой с 1992 года экономической политики, подчиненной одной цели: «укрепление рубля любой ценой».
Делая вывод, можно сказать, что финансовый рынок, основная часть которого составляли государственные ценные бумаги, стал заложником валютного кризиса и полной несогласованности финансовой политики и развития реального сектора производства.
Сейчас государство декларирует две цели создания рынка государственных займов: финансирование бюджета и использование государственных ценных бумаг как механизма регулирования денежного рынка, однако генеральной стратегии развития рынка государственных ценных бумаг в строгой увязке с концепцией общеэкономического развития еще не выработано.
Рынок государственных ценных бумаг должен стать каналом, через который государство сможет, в первую очередь, направлять ресурсы на расширение инвестиций в реальный сектор экономики, и лишь во вторую очередь использовать его как инструмент без инфляционного финансирования бюджета и корректировки денежных потоков.
В рамках этой Основной задачи концепция восстановления рынка государственных ценных бумаг должна строится, исходя из следующих приоритетов:
• восстановление доверия инвесторов, включая население, к государственным институтам федерального и регионального уровней. Это очень важная и, пожалуй, самая сложная задача, стоящая перед государством и его управленческими структурами.
Государство должно проявить настойчивость в работе по восстановлению доверия. Первым шагом в этом направлении является усиление информационной прозрачности рынка государственных ценных бумаг. Цивилизованный инвестор должен знать, на какие цели пойдут привлеченные средства. Ведь от того, насколько эффективно используются заемные средства, зависит способность расплатиться по долгам. Иными словами, если займы государству идут на инвестиционные цели, кредиторам выгодно вкладывать деньги даже по низким ставкам. Если же заем идет только на финансирование текущего дефицита, да еще на решение политических задач, очевид-
но, что нагрузка на бюджет только увеличивается и рискованность кредитования возрастает.
Кроме того, отнюдь не способствует росту доверия и отсутствие положительных решений при рассмотрении в судебных инстанциях исков к государству по государственным ценным бумагам. Реально существующее право инвесторов, предоставленное им ст. 817 ГК РФ, наталкивается на отсутствие конкретного ответчика, так как ни Правительство РФ, ни Президент РФ, ни какой бы то ни было государственный орган не тождественны с РФ как с государственным образованием. Даже выбор суда затруднен;
• приоритетным направлением денежных потоков, перераспределяемых через рынок государственных ценных бумаг, должны стать инвестиции в производственную сферу, без которых невозможно достижение устойчивого экономического роста. Причем выпуск государственных инвестиционных бумаг должен направляться не просто в расширенное воспроизводство, а в инновационное расширенное воспроизводство, то есть главным объектом вложения должны стать инновационные проекты и научная подготовка производства.
Критерием доходности государственных ценных бумаг должна стать средняя рентабельность производственной сферы. В нынешних макроэкономических условиях это означает, что доходность государственных обязательств не должна превышать 7% годовых.
Доход по инвестиционным ценным бумагам, безусловно, должен быть не ниже, чем доход по спекулятивным краткосрочным вложениям на поддержание текущих бюджетных нужд, но базироваться на реально просчитанных возможностях проекта. Инвестирование средств через рынок государственных ценных бумаг дает минимальный инфляционный эффект, когда прирост денежной массы, получаемой с рынка эмитируемых государством ценных бумаг, направляется на финансирование производства с прибыльностью, соответствующей доходности ГКО, так как скорость оборота эмитируемых денег будет адекватной производственному циклу изготовления соответствующего оборудования или разработке «ноу-хау».
Основной акцент при эмиссии государственных ценных бумаг должен быть направлен не на доходность, а на надежность, практически без-рискованность вложений, а также на увеличение их привлекательности путем предоставления им дополнительных возможностей: быть использованным в качестве залогов в обеспечение кредита, возможности погашения или определения видов задолженностей перед государством и т.п.
Государственные ценные бумаги инвестиционной направленности в приоритетные сферы экономики должны составлять не менее 30% общего объема выпуска государственных ценных бумаг. Источником средств для инвестирования в эти бумаги могли бы стать средства инвестиционных банков, паевых, инвестиционных фондов, населения. Полученные за счет эмиссии ценных бумаг средства могли быть направлены в бюджет развития.
Роль бюджета развития в процессе выпуска государственных ценных бумаг особенно важна. Ведь бюджет развития формируется специально для осуществления перспективных инвестиционных программ. Государство выкупает определенную часть выпускаемых инвестиционных бумаг, направляемых на инвестирование наиболее значимых общегосударственных проектов, а остальные поступают на рынок для привлечения свободных отечественных и зарубежных капиталов. Условия таких выпусков следует тщательно продумывать, увязывать с прибыльностью и реальными сроками реализации проектов. В настоящее время правила использования Бюджета развития мягко сказать несовершенны. Последние три года он не обеспечивал главную из своих функций: привлечение частных инвестиций в реальное производство. Среди причин — недостаточность соответствующих нормативных актов, отсутствие разработанного механизма привлечения дополнительных средств через финансовые рынки, отсутствие четких приоритетных проектов, непрозрачность проектов в отношении их эффективности и прибыльности, полное отсутствие механизма контроля за ходом реализации проекта;
• повышение уровня капитализации фондового рынка в целом и рынка государственных ценных бумаг путем выпуска государственных ценных бумаг с такими параметрами и свойствами, которые смогут преобразовать сбережения граждан в производственные инвестиции. Нужны новые инструменты финансового рынка. Накануне дефолта в июле 1998 года Минфин России намеревался выпустить документарные ГКО, предназначенные специально для физических лиц как главных потребителей. Выпуск этих ценных бумаг по уже известным причинам не состоялся, и огромный резерв скрытых от экономики внутренних ресурсов до сих пор оказался незадейство-ванным. Облигации, которые будут покупаться и пользоваться популярностью у так называемых «розничных» инвесторов, должны быть, прежде всего, выгодными перспективными вложениями, и, во-вторых, полностью надежными.
К таким новым инструментам можно отнес-
ти пенсионные облигации, которые, кроме невысокого, но стабильного дохода, гарантировали бы вкладчику в зависимости от номинала облигации дополнительные выплаты к моменту погашения или прибавку к пенсионным выплатам. Новые инструменты рынка, особенно государственного, должны эффективно увязывать интересы общества и текущие потребности экономики. Таким инструментом, ориентированным именно на граждан могли бы стать именные, документарные облигации, имеющие валютный но\Гинал. Конечно, государство может пойти на выпуск подобных ценных бумаг только в условиях экономической стабильности и постоянного укрепления курса национальной валюты, но, с другой стороны, без этого невозможно восстановить и усилить функционирование самого рынка государственных ценных бумаг.
Анализ приоритетных изменений, которые следует произвести на рынке государственных ценных бумаг, позволяет определить принципы, на которых должен строиться механизм государственного регулирования рынка и дальнейшего его развития. К ним относятся:
согласованность стратегии использования рынка государственных ценных бумаг, как инструмента жесткого государственного регулирования денежных потоков на выполнение стратегических задач экономического роста; инвестиционная направленность рынка государственных ценных бумаг; пропорциональность различных секторов финансового рынка (сокращение доли сектора государственных ценных бумаг до 30-40%);
соответствие реальной доходности государственных ценных бумаг текущей рыночной ситуации и риску вложения в государственные ценные бумаги (который должен неуклонно снижаться в результате роста доверия к государству как эмитенту); рационализация структуры потенциальных инвесторов рынка государственных ценных бумаг путем избирательной политики в отношении нерезидентов и активатизации внутренних источников привлечения средств; ограничение привлечения средств на рынке ценных бумаг для финансирования бюджетного дефицита;
налоговое стимулирование вложений в инвестиционные государственные ценные бумаги;
оптимизация структуры финансовых инструментов государства путем выпуска высоколиквидных облигаций со средним и длинным
сроком погашения, нацеленных на конкретные группы инвесторов; сектор корпоративных ценных бумаг. Корпоративный рынок России, который и к концу 1997 года еще находился на начальной стадии формирования, по существу приостановил свое развитие после августа 1998 года.
Он пока не оказывает серьезного влияния на фондовый рынок, а тем более на макроэкономические процессы. На этом рынке активно вращаются акции порядка 40—50 АО (всего их в России около 30 тысяч). РАО «Газпром» стало первой российской компанией, включенной в рейтинг 500 крупнейших компаний мира, шесть компаний вошли в европейский рейтинг.
Основные цели, которые преследуют инвесторы на этом секторе рынка, носят спекулятивный характер. Ни о каком цивилизованном подходе к покупке этих бумаг не может быть и речи, так как рынок непрозрачен. Зачастую отсутствуют даже приблизительные сведения об активах эмитентов, не существует взвешенной оценки инвестиционной привлекательности. Огромная, по мировым меркам, прибыль получается за счет роста стоимости первоначально недооцененных бумаг. Особенно это относится к акциям второго эшелона. По условиям настоящего рынка их стоимость должна быть сопоставима с созданием нового производства. Случаи, когда промышленное предприятие смогло привлечь инвестиции путем публичного размещения ценных бумаг, единичны.
Особенность этого сектора рынка заключается в том, что на нем практически отсутствуют коммерческие, закладные, ипотечные ценные бумаги. В США, например, объем корпоративных ценных бумаг составляет 20,5 % ВВП, а объем закладных и ипотечных ценных бумаг — 64,9 % ВВП, что суммарно превосходит объем рынка государственных ценных бумаг.
Рынок корпоративных ценных бумаг остается весьма рискованным объектом вложения, ценовые изменения на нем подвержены резким колебаниям. Механизмы защиты, особенно для мелкого инвестора, практически отсутствуют. Остро стоят проблемы ответственности и воздействия на эмитентов, нарушающих права инвесторов.
Пока рынок настолько не развит, что даже облигации крупных эмитентов, которые должны быть интересны инвесторам, размещаются с трудом. Рынок корпоративных бумаг сильно деформирован, на нем существует лишь небольшое количество по настоящему надежных заемщиков. К их числу можно сейчас отнести такие как «Маг-
нитка», МГТС, АЛРОСА, ТНК, Внешторгбанк. Однако даже у таких заемщиков размещение вдет очень трудно, и особенно это относится к долгосрочным средствам инвестиционного характера. Выгодные для вложения корпоративные бумаги предлагаются такими большими пакетами, что даже среднему инвестору они «не по карману».
Таким образом, можно сделать неутешительный вывод, что главное преимущество акционерных обществ, а именно формы организации предпринимательства — возможность мобилизации денежных ресурсов через выпуск акций и облигационных займов — практически не используется. Не функционирует, казалось бы, самый рыночный, эффективный канал перевода средств из спекулятивной финансовой сферы в производственную. Глобальные причины такого положения были вскрыты выше, именно они привели к тому, что ни приватизация, ни акционирование не приобрели инвестиционного характера, то есть не сопровождались масштабными капиталовложениями с целью технологической модернизации и структурной перестройки производства. На практике, на протяжении всего периода проведения реформ для производственного реального капитала и спекулятивного были созданы неравные условия: происходила концентрация капитала в спекулятивном секторе при безденежье в промышленном и аграрном. В результате единство реализации инвестиционных целей и образования акционерного общества изначально было разорвано. Изменить ситуацию к лучшему смогла бы реализация государством таких приоритетных направлений развития рынка корпоративных бумаг, как:
снижение уровня инвестиционных рисков путем внедрения цивилизованных принципов корпоративных отношений в практику российских эмитентов. Корпоративное управление представляет собой комплекс принципов и норм, регламентирующих право, обязанности и ответственность лиц, участвующих в управлении эмитентом (менеджмент, крупные акционеры, мелкие акционеры, владельцы облигаций и других ценных бумаг эмитента, кредиторы, органы государственной и территориальной власти). Проблема заключается в отделении владения от непосредственного управления собственностью. Интересы каждой из указанных групп корпоративного управления не только не совпадают, но и зачастую противоречат друг другу. Необходимо создать надежный правовой механизм защиты интересов прав инвесторов в рамках его взаимоотношений с эмитентом. В него сле-
дует включить точный перечень объема информации, который акционерное общество должно раскрывать в годовом отчете с обязательным отражением форм и размеров вознаграждений членам советов директоров, количества принадлежащих им акций. Практически невозможно в настоящее время получить правовую защиту от недобросовестных действий менеджеров. Все эти и другие вопросы должны найти отражение в Корпоративном кодексе;
создание системы мониторинга на рынке корпоративных ценных бумаг. После финансового краха 1998 года стоимость акций российских предприятий, выраженная в твердой валюте упала в несколько раз. И хотя с тех пор их котировки существенно возросли, они все еще остаются недооцененными. Это является постоянным полюсом притяжения спекулятивного капитала; сосредоточение усилий по созданию рынка организованной торговли. В силу неразвитости корпоративного рынка, который характеризуется практически отсутствием системы защиты инвесторов, недооцененностью акций, представляется целесообразным несколько отойти от классической модели западного рынка, имеющего преимущественно внебиржевой характер, в сторону организованной торговли с установлением единых правил ее проведения, включая и торговлю в сети Интернет;
создание сети профессиональных финансовых институтов для инвестирования средств в реальный сектор. Сюда могут войти инвестиционные банки, специализированные фонды, финансовые корпорации и другие институты коллективных инвестиций. Именно на них должна быть возложена задача восстановления доверия инвесторов к России, вовлечения в процесс инвестирования частного мелкого инвестора. Для успешного функционирования этих инвестиционных институтов необходимо разработать и внедрить единые требования и стандарты их деятельности на фондовом рынке;
развитие рынка эмиссионных инструментов и, прежде всего, таких, как корпоративные облигации, конвертируемые облигации. К числу их преимуществ можно отнести: меньшую рискованность для инвестора, удешевление привлечения средств для эмитента, доступность для любых категорий инвесторов, возможность беспрепятственного обращения на биржевом рынке и главное —
повышение ответственности эмитента за выполнение взятых обязательств; поощрение инициатив, дающих в перспективе реальный инвестиционный эффект. В частности, хочется остановиться на инициативе ММВБ, которая разработала проект привлечения инвестиций в высокие технологии через фондовый рынок. Среди сектора корпоративных бумаг планируется создать сектор высоких технологий, для торговли ценными бумагами отечественных высокотехнологичных предприятий. Эта особенно важно, так как именно таким предприятиям сейчас остро не хватает финансовых ресурсов (по оценке экспертов, доля инновационно активных предприятий сократилась с 60% в 90-е годы до 5% сегодня).
Проект по выводу акций компаний высоких технологий на организованный рынок включает в себя:
реструктурирование существующих компаний высоких технологий;
преобразование компаний в открытые акционерные общества;
регистрацию выпусков акций; расчет потребности привлечения средств для развития;
подготовка бизнес-планов эффективного использования привлеченных денежных ресурсов;
внедрение на предприятиях прозрачной системы управления бизнесом;
создание вторичного рынка акций компаний. Безусловно, потенциальные инвесторы такого сектора рынка должны быть готовы к высокому риску вложений, но и риск в данном случае оправдан (такие гиганты, как «Майкрософт» и «Сис-ко», начинали как небольшие лаборатории). Новый проект ММВБ — это модель, которую в перспективе можно будет применить и для вывода на фондовый рынок малых и средних предприятий. Этот проект, безусловно, значим и для развития рынка ценных бумаг и для повышения инвестиционной активности сектора, отдача от которого может в перспективе иметь большой экономический эффект. Именно такие начинания должны находить поддержку государства.
Осуществление государством всех перечисленных выше приоритетных направлений в развитии рынка государственных ценных бумаг и рынка кооперативных вложений, безусловно, приведет к повышению роли финансового рынка в мобилизации и эффективном использовании инвестиционных ресурсов. Однако этого недостаточно. Государственную политику в области формирования фондового рынка необходимо проводить
с учетом качественного изменения структуры мирового финансового рынка.
До 1976 года соотношение пропорции между стоимостными объемами рынков товаров и услуг и финансовым рынком регулировалось «золотым гарантом».
Ликвидация статуса золота как мировой валюты привела к качественному изменению структуры мирового финансового рынка:
завышению стоимости ценных бумаг, обращающихся на мировых (или внутристрановых) рынках по сравнению с реально соответствующей им стоимостью товаров и услуг, которое провоцирует финансовые кризисы;
возникновению принципиально новых направлений движения капитала. В мировой практике произошло разделение между капиталом производственным и валютно-спекулятивным, играющим только на рынке ценных бумаг и по своей природе являющимся «бегущим капиталом».
Это означает, что государство должно учитывать, что фондовый рынок (особенно его корпоративный сектор) является сильно обособленным сектором экономики — нигде в экономике влияние чисто субъективных факторов так невелико, как в этом секторе. Понимание закономерностей притока и оттока крупного спекулятивного капитала, устремляющихся на внутренний финансовый рынок России с мировых финансовых рынков, позволяет разработать и внедрить необходимые меры по предотвращению финансовых кризисов, вызываемых таким переливом капитала. Кроме того, без понимания основных тенденций процесса глобализации мирового экономического пространства невозможно построить взвешенную государственную политику в области иностранных инвестиций, о которых пойдет речь ниже.
В современном мире отдельное государство не в состоянии самостоятельно решить все экономические проблемы. Интернационализация экономики приобрела качественно новое содержание, поэтому правомерно говорить о становлении глобально интегрированной экономики, или о процессе ее глобализации.
В настоящее время впервые создаются условия, при которых интересы развитых и развивающихся стран могут совпадать.
Финансовый капитал обычно устремляется туда, где выше вознаграждение. В силу своей чрезвычайной мобильности он может избегать страны, в которых подвергнется высоким налогам и строгому регулированию. Это приводит к тому, что большинство стран мирового сообщества стремится привлечь и удержать капитал (созданием
ему благоприятных условий). Отсюда возникает фундаментальное противоречие между масштабами финансовых рынков и национальными границами политики их регулирования.
Современное представление о функционировании мировой капиталистической системы, ее пороках и механизме «раскручивания» международного кризиса базируется на модели строения мирового рынка, предложенной Дж. Соросом. Ее можно назвать моделью «центр — периферия». Слаборазвитые и развивающиеся страны имеют дешевую рабочую силу и выгодные сферы приложения, что способствует росту прибыли на вложенный капитал. «Центр» — высокоразвитые страны, «страдает» от избытка капитала, а «периферия», то есть развивающиеся страны, — от его отсутствия. Центр предоставляет капитал, а периферия его использует; правила игры при этом действуют в пользу центра. Если в странах периферии возникают кризисные ситуации или конъюнктура вложений становится невыгодной, то капитал меняет направление движения и уходит в сторону центра.
Сейчас наметились тенденции и созрело в мире понимание в необходимости создания международной регулирующей системы, способной стабилизировать международные финансовые рынки. Однако в силу того, что любая система регулирования может генерировать ошибочные решения в силу наличия рефлексивных взаимодействий, ее эффективность крайне проблематична.
Предотвратить или хотя бы смягчить действие периодически повторяющихся финансовых кризисов может только грамотное государственное регулирование, ибо исходным пунктом, дезориентирующим международных инвесторов, все же является национальная экономика и ее специфические особенности. Выше уже неоднократно говорилось о значении государственного управления инвестиционным процессом. В условиях, когда имеющиеся в стране свободные ресурсы не превращаются в производительные инвестиции, а накапливаются, грозя перерасти в серьезные экономические диспропорции, вмешательство государства становится насущной необходимостью.
Остановимся на методологии государственного управления инвеста аиями в системе рыночных отношений.
Инвестиционный процесс в условиях рыночной экономики существенно отличается от пла-ново-регулируемой и приобретает новый экономический смысл: централизованное инвестирование отраслей народного хозяйства заменяется свободой инвестирования. В рыночной экономи-
ке каждый инвестор (субъект собственности капитала), следуя рыночным законам и используя различные способы оптимального вложения капитала, решает вопрос участия в инвестициях, определяет их объем, место и время, а также объекты инвестирования. Только государство в таких условиях должно исходить из общенациональных интересов. Государственное управление инвестиционной сферой предполагает форму некоего «принуждения», без которого оно лишено смысла, поскольку, если бы рынок сам регулировал перелив капитала исходя из государственных интересов, любое вмешательство государства в инвестиционные процессы было бы излишним. Необходимость государственного вмешательства вытекает из самой природы рынка: производителям далеко не всегда выгодно выпускать продукцию, нужную обществу, охрана вредных производств требует затрат, отнюдь не выгодных для производителей, рынок не может регулировать взаимодействие производственной и экономической сфер.
Для оказания регулирующих воздействий на инвестиционную сферу государство создает соответствующую финансовую надстройку, включающую налоговую систему, кредитную и финансовую политику, которая регулирует пропорции финансовых средств между поступающими в бюджет и остающимися в распоряжении субъектов хозяйствования. Слишком высокие налоги могут полностью подорвать рыночные отношения. Государство может и должно замещать отдельные функции рыночных отношений, в соответствии с требованиями конкретной экономической ситуации, но оно не должно затрагивать свободу оперативно-хозяйственной деятельности субъектов хозяйствования. Исходя из этих методологических основ и перспективных направлений социально-экономической политики, государство разрабатывает инвестиционную политику, составной частью которой является политика в области финансового рынка.
Фондовый рынок — единый механизм, способный выполнять роль регулятора экономических процессов только при условии единого согласованного руководства. В идеале должен быть единый управляющий орган, четко понимающий задачи финансовой системы и экономической стратегии на том или ином этапе развития рынка.
Какое руководство рынком ценных бумаг мы имеем сейчас?
1. Министерство финансов РФ, в сфере влияния которого остались государственные ценные бумаги и страховые организации. Его интересы
на рынке — получить как можно больше дешевых займов, чтобы покрыть бюджетный дефицит.
2. Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг, у которой сфера влияния — корпоративный рынок и нарождающийся рынок долевых и долговых бумаг. Основная задача Комиссии — защита прав инвесторов.
3. Центральный банк РФ со своей сферой влияния — коммерческими банками. Надо отметить особо, что ЦБ РФ в этом «триединстве» находится в самом привилегированном положении: он совмещает функции органа денежно-кредитного регулирования и регулятора финансовых институтов.
Даже простое перечисление целей и задач каждого из руководящих звеньев говорит о том, что ни о каком управлении рынком, а тем более его реструктуризации для достижения стратегических задач не может идти и речи.
Решением проблемы могло бы стать создание единого регулятора для всех финансовых институтов и рынков, а также введение унифицированных принципов регулирования движения капитала системообразующих участников рынка.
Объединение различных секторов финансового рынка, по мнению экспертов, принесет следующие экономические выгоды:
централизованное управление деятельностью по регулированию (включая управление персоналом), финансовый контроль, информационные услуги и т. д.;
создание унифицированной системы отчетности для регулируемых фирм;
ведение единой базы данных лицензированных фирм и лиц;
возможность избежать дублирования функций регуляторов;
формирование универсальных правил и стандартов регулирования;
преодоление трудностей в координации; выработка единого подхода к стимулированию приоритетных направлений развития рынка и единой системы защитных функций;
достижение более эффективного и направленного подхода к решению проблемы инвестирования реального сектора и преодолению текущих проблем.
единый контроль за всеми операциями, в том числе за сделками крупных акционеров.
В настоящее время единые финансовые регуляторы созданы в ряде стран. Нпагшпзрекйопеп создан в Швеции в 1991 году, в Азии регуляторы были созданы после кризиса 1997-1998 годов для усиления надзора, а также стимулирования интеграции различных финансовых институтов,
Япония создала единый регулятор в июне 1998 года.
Особое внимание в государственной инвестиционной политике должно быть уделено политике в области иностранных инвестиций. К рассмотрению этой особой группы инвесторов мы сейчас и переходим.
Серьезным источником инвестиционных ресурсов являются иностранные инвестиции. Даже в развитых странах их доля составляет 40-50%. В развивающихся странах внешние источники доминируют, их доля в капиталовложениях в Индии составляет — 60%, в Корее — 87%. В России этот показатель даже в относительно благополучные годы — 1996, 1997 годы — не превышал 10%, а в 1998 году снизился до 4,2 %. Исходя из потенциальных возможностей международного рынка и России как страны с богатыми природными и человеческими ресурсами, иностранный капитал представляется реальным источником инвестиций в российскую экономику.
Однако использование этого источника требует очень грамотного и квалифицированного подхода. Иностранный капитал с научной точки зрения имеет особую природу и ряд специфических качеств: он редок, мобилен и уязвим, а потому разборчив и селективен. Для России оценка этих особенностей иностранного капитала весьма актуальна, поскольку иностранные инвестиции должны базироваться на строгом соответствии с продуманным инвестиционным планом, при котором отслеживаются изменения структуры капитала в масштабах страны в целом. Главной особенностью инвестиционной политики России является отсутствие целенаправленной стратегии привлечения иностранных инвестиций на федеральном, а тем более местном уровнях. Полностью отсутствует контроль за направлением инвестиций в приоритетные отрасли и виды деятельности. Поэтому структура иностранного капитала, пришедшего на наш рынок, формировалась, в основном, стихийно. Иностранные инвесторы сами избирали сферы приложения своего капитала. Деньги, прежде всего, направлялись туда, где имели место весомая прибыль и быстрая отдача
Цифровые данные по этой структуре иностранных инвестиций приведены в табл. 3.
Отраслевая структура иностранных инвестиций до 1998 года полностью соответствовала проводимой в стране финансово-кредитной политике с преобладанием финансового сектора и потребительского рынка. 70-80% существующих предприятий с иностранными инвестициями работали в сфере услуг или занимались посредни-
Таблица 3
Иностранные инвестиции (в млрд дол. США)
Инвестиции 1997 1998 Доля в общем объеме
1997 (в %) 1998 (в %)
Объем иностр. инвестиций 35,2 18,6
Прямые инвестиции 4,2 1,5 12,0 8,0
Портфельные инвестиции 14,8 9,9 42,0 53,2
Прочие инвестиции (иностранные кредиты) 16,2 7,2 46,0 38,8
ческой деятельностью и лишь 20% - в сфере промышленного производства. Наиболее привлекательными отраслями российской экономики для иностранного капитала являлись финансовая сфера (26%), коммерческая деятельность по обеспечению функционирования рынка (14%), топливная (12%) и пищевая промышленности (12%), торговля и общественное питание(5%), машиностроение и металлообработка (5%). В 1999 году максимальный объем иностранных инвестиций оказался в промышленности — 51%, торговле и общественном питании — 17%, управлении — 15,5%. В промышленности приоритетными для иностранных инвесторов является топливная промышленность (17,8%) и пищевая (14,8%).
В региональной структуре иностранных инвестиций преобладают островки относительной стабильности, где во главе стоит крепкий руководитель с ясными политическими взглядами, — это г. Москва (48,9% от общего объема накоплений), Сахалинская область (5,1%), республика Татарстан (3,6%), г. Санкт-Петербург (4,3%) или регионы, где имеются настолько крупные и привлекательные сырьевые разработки, что даже кратковременное участие может принести существенную прибыль. Это — Тюменская область (3,8%), Республика Коми и Красноярский край (приблизительно 4,7%).
Таким образом, в эти регионы привлечено более 77% от общего объема накопленных инвестиций и почти 76% от объема прямых инвестиций.
Крайне неудовлетворительный характер региональной и отраслевой структуры иностранных инвестиций указывает, прежде всего, на то, что происходил процесс «точечного» вложения капитала в ущерб полноценному, программному, системному инвестированию в масштабах всей страны, а общий приток иностранных инвестиций в Россию остается на достаточно низком уровне и не отвечает основным показателям, характеризующим экономику России.
В России отсутствует достоверная и всесторонняя информация о масштабах и реальном участии иностранных инвестиций в экономике страны.
Неудовлетворительный статистический учет, а следовательно, и контроль на практике могут привести (а по некоторым источникам и уже привели) к скупке контрольных пакетов и даже целых предприятий (через подставных лиц), акции которых в связи с обвальной приватизацией обращаются на фондовом рынке. Подавляющая часть этих акций (около 82%) сильно недооценена, что также может привести к значительным денежным и национальным потерям.
Игнорирование возможностей, предоставляемых финансовыми рынками, как внутри страны, так и на международной арене, невнимание к важнейшему сегменту инвестиционного рынка — рынку ценных бумаг было бы крайне неверным шагом. Прежде всего, потому что международный финансовый рынок превращается во все более влиятельную силу в мировом движении капитала. Крупнейшими пользователями этого рынка являются развитые страны. Самые большие заемщики — США, ФРГ, Япония — вместе заимствуют более половины ресурсов. Развивающиеся страны привлекают с мирового рынка 110— 120 млрд дол. США в год. Уже сейчас должны закладываться основы восстановления и развития рынка государственных и корпоративных ценных бумаг на основе стратегической концепции формирования российского инвестиционного рынка. В этой связи представляется важным создание рынка, способного адаптироваться к потребностям и требованиям международного финансового рынка. Для этого необходимо создать благоприятный инвестиционный климат:
К политическим факторам, непосредственно влияющим на инвестиционный климат, относятся:
1. Политическая стабильность. Несмотря на то, что сейчас в стране, безусловно, достигнута относительная политическая стабильность, одна-
ко, влияние олигархических групп, неясность политического руководства в их отношении сохраняются.
2. Преступность и коррупция. Западные средства массовой информации постоянно оповещают о разгуле преступности на российском рынке. Как свидетельствуют опросы, многие иностранные компании воздерживаются от вложений средств в российскую экономику исключительно из-за опасений организованной преступности, особенно это касается небольших компаний со средним уровнем капитала. Коррупция и, прежде всего, взяточничество, которое всегда было распространено в России, в последнее время приобрело такие масштабы, что превратилось в реальное препятствие на пути малого бизнеса, который стремится работать в России. Одобрение любого проекта требует преодоления многочисленных бюрократических препонов, получения огромного количества подписей, разрешений, лицензий. Назрела, видимо, необходимость принятия закона о запрещении подкупа иностранцев, аналогичного закону США.
К организационно-правовым факторам создания благоприятного инвестиционного климата относятся:
1. Принятие комплекса правовых норм, служащих защите частной собственности как национальной, так и иностранной. Вступили в действие основополагающие законодательные акты — Федеральный Закон от 25.02.99 № 39-03 «Об инвестиционной деятельности в РФ, осуществляемой в форме капитальных вложений» (в ред. от 02.01.2000). В июне 1999 года вступил в силу Федеральный Закон «Об иностранных инвестициях в РФ». Закон направлен на создание благоприятного инвестиционного климата, декларирует достаточно широкие гарантии стабильности условий осуществления инвестиционных проектов. Совершенствуется российское законодательство и в сфере международных договоров. Заключены 53 соглашения о поощрении и взаимной защите капиталовложений. Однако на практике, при возникновении крупных имущественных споров, даже если правомерность подтверждается иностранными судебными органами, вернуть капитал очень трудно. Институциональную систему отличает неполнота и нестабильность нормативно-правовой базы, неопределенность прав акционеров. Система судопроизводства не соответствует мировым стандартам.
2. Недостаточность достоверной и компетентной информации о рынке в целом, экономико-политических условиях и возможностях региона, местных условиях производства. Непрозрачность —
характерная черта и фондового рынка: финансовое положение 18% акций ведущих компаний, так называемых «голубых фишек», более-менее известно, а перспективные возможности 82% предприятий выяснить практически невозможно. Информация об инвестиционных проектах, возможной их прибыльности и самоокупаемости не соответствует мировым стандартам и затрудняет ее использование иностранными инвесторами.
3. Неудовлетворительное развитие инфраструктуры рынка: телекоммуникаций, дорог, портов, институциональных организаций. Это, по мнению иностранных вкладчиков средств, приводит к повышенному по сравнению с обоснованными западными ожиданиями уровню оперативных расходов.
Экономические факторы включают:
1. Масштабы рынка, насчитывающие почти 150 млн потенциальных потребителей.
2. Наличие высококвалифицированной и относительно дешевой рабочей силы.
3. Начавшийся экономический рост.
4. Сокращение бюджетного дефицита и относительного уровня инфляции.
5. Осуществление налоговой реформы, предусматривающей снижение налогов с юридических и физических лиц, а также налоговая система теперь содержат меры, не допускающие введение изменений «задним числом», кроме того, и введение условий, ухудшающих положение налогоплательщиков не имеет обратной силы.
Действие положительных факторов нивелируется или даже перекрывается отрицательными факторами, такими, как:
1. Значительный внутренний и внешний долг, что обусловливает невозможность достаточного участия государства в инвестициях.
2. Значительные размеры неплатежей, проблема с которыми еще не решена окончательно.
3. Низкий уровень реальных доходов и накоплений населения.
4. Высокие инвестиционные риски и низкая норма рентабельности большинства предприятий реального сектора экономики. Ставка рефинансирования (25%) несовместима с уровнем рентабельности большинства предприятий реального сектора экономики.
5. Низкие темпы реструктуризации банковской системы. В инвестиционном процессе банковская система практически не задействована.
Таким образом, в целом инвестиционный климат российской экономики остается неблагоприятным. В такой ситуации, принципиальное значение приобретает государственная политика целевого направления в те секторы, где сами ры-
ночные механизмы не способны сформировать потоки иностранных инвестиций и которые соответствуют долгосрочным структурным сдвигам в экономике.
Проблему привлечения иностранных инвесторов на внутренний рынок государственных ценных бумаг следует рассматривать с точки зрения коренного пересмотра подходов к такому заимствованию. Использование иностранных инвестиций для финансирования дефицита государственного бюджета должно носить чрезвычайный характер, только как вынужденная мера иметь очень ограниченный объем и ограничения по доходности. Напротив, использование иностранных заимствований для привлечения средств в бюджет развития под реальные инвестиционные проекты общегосударственного характера с расчетом срока их окупаемости должны приветствоваться и поощряться. Под такие проекты можно рекомендовать выпуск долгосрочных ценных бумаг с льготным режимом налогообложения доходов и последующей возможностью конвертации в акции.
К числу важнейших задач ФКЦБ России следует отнести создание благоприятного режима деятельности для серьезных портфельных инвесторов, режима, адекватного общепринятой практике развитых стран. Сейчас, прежде всего, невозможна даже точная оценка вклада зарубежных портфельных инвесторов, поскольку большинство сделок с российскими ценными бумагами совершаются за пределами России. Реальным шагом в этом направлении могло бы стать решение проблемы двойного налогообложения. Дело в том, что схема получения налогового освобождения по доходам иностранных юридических лиц очень громоздка, требует немалых усилий и временных затрат. Легализации деятельности зарубежных инвесторов могло бы способствовать и создание международного инвестиционного фонда, ориентированного специально на Россию, учредителями которого могут стать западные банки и консультативные фирмы, имеющие опыт управления международными инвестиционными фондами в содружестве с российскими финансовыми структурами, доказавшими на международной арене свой высокий рейтинг, не исключая и участия государственных инвестиционных структур.
Создание такого фонда позволило бы:
организовать торговлю акциями, приобретенными фондом у крупных западных компаний и высококачественными акциями российских предприятий;
повысить активность отечественного фондового рынка, его профессионализм и уровень требований к эмитентам;
стимулировать перелив иностранного капитала в экономику РФ рыночными методами;
осуществить с помощью участия государственных структур «стыковку» потенциала фонда с высокоэффективными инвестиционными проектами в России;
приобрести нашим специалистам опыт управления международными инвестиционными фондами.
В то же время, нельзя забывать, что необходимо устанавливать ограничения на максимально допустимые размеры пакетов акций российских компаний, находящихся в собственности иностранных инвесторов. Подобная практика существует во многих странах. Для России эта проблема осложняется отсутствием мониторинга и прозрачности рынка.
Внутренние экономические факторы, такие, как долговой кризис, неразвитость корпоративного рынка, с одной стороны, и принятие важных шагов в рамках соглашения о разделе продукции и разработке проектов коммерческой концессии, с другой стороны, предопределяют приоритетное направление использования иностранных инвестиций в качестве прямых вложений в перспективные отрасли производства. И действительно, зарубежный капитал, вложенный в основные фонды промышленности после августа 1998 года, не сократился. Этот капитал укоренился в российской экономике. Он создает рабочие места, способствует выпуску продукции, уплате налогов, увеличению российского экспорта. Ограничения по вложению такого капитала должны касаться только оборонных отраслей и секретных производств.
И есть другая часть иностранного капитала, которая предпочитает быть на верхушке финансового сектора. Это по своей природе «бегающий» капитал, который может одномоментно, в неделю, сбежать, не оставив ни малейшего следа, но увлекая за собой огромные финансовые и сырьевые средства России. Вот с этими явлениями необходимо бороться. Поэтому надо различать иностранные инвестиции — те, что вложены в реальный сектор экономики, и те, что ориентируются на финансово-спекулятивные операции. Бегство такого капитала нанесло большой ущерб не только экономике нашей страны, но и других стран. Выше подробно было рассмотрено, как неконтролируемый приток иностранных спекулятивных инвестиций вызывает спонтанный финансовый кризис. Денежно-финансовая система, созданная государством, должна принять необходимые меры по предотвращению свободного притока и оттока спекулятивного капитала. Такой капитал не должен препятствовать осуществлению прямых
и долгосрочных портфельных иностранных инвестиций. Задачу можно решить либо путем ввода процедурных технических ограничений на вывоз капитала из страны, либо установлением нормы, согласно которой продажа любой ценной бумаги или обязательства должна разрешаться не ранее истечения некоторого срока после их покупки. Косвенно государство может воздействовать на спекулятивный капитал через налоговое регулирование. Скажем, распространение налога с продаж и НДС на оборот ценных бумаг будет способствовать существенному снижению амплиту-
ды колебаний в динамике спекулятивных инвестиций и тем самым — вероятности непредсказуемого возникновения финансовых кризисов.
Инвестиционное положение нашей страны крайне сложно, но не безнадежно. Можно грамотно, используя только возможности, предоставляемые финансовым рынком, как показало настоящее исследование, переломить ситуацию с тем, чтобы поднять инвестиционный потенциал и воспользоваться экономической и политической ситуацией для устойчивого и быстрого экономического роста.
