CC BY
104
Фондовый рынок
государственное регулирование рынка ценных бумаг в россии в условиях финансового кризиса
Г. Т. ГАФУРОВА, аспирант кафедры финансов и кредита E-mail: gtgafurova@rambler. ru Институт экономики, управления и права, г. Казань
В работе проанализирована деятельность регулятора на фондовом рынке России в условиях финансово-экономического кризиса. Сделаны выводы относительно целесообразности вмешательства государства в деятельность участников рынка в период «шоковых» продаж. Определены основные направления повышения эффективности государственного регулирования рынка ценных бумаг для преодоления последствий финансового кризиса.
Ключевые слова: рынок ценных бумаг, регулирование, кризис, эффективность, совершенствование.
2008 г. характеризует новый этап в функционировании российского фондового рынка. Полномасштабный кризис, стартовавший как кризис ликвидности в США, постепенно «инфицировал» экономики практически всего мира, в том числе и России. Его влияние на фондовый рынок выразилось, в первую очередь, в обвальном падении котировок по всем рыночным инструментам, снижении ведущих российских индексов, вызванных массовым «сходом» с российского рынка иностранного капитала.
Большинство экономистов, анализирующих причины кризиса на фондовом рынке, разделились на два «лагеря». Наиболее значительная часть аналитиков склонны обвинять в падении рынка ипотечный кризис в США, другие видят корень проблем внутри страны. Так, например, истоки проблем российского рынка И. Николаев и Т. Марченко видят в замедлении темпов экономического роста, высоком уровне инфляции и спаде инвестиций в основной капитал, а мировой кризис явился лишь катализатором падения [7]. Аналогичным образом высказывается и министр финансов А. Кудрин,
который считает, что главной причиной кризиса на фондовом рынке стал перегрев экономики и формирование рыночного «пузыря» [3].
Автор склонен согласиться с тем фактом, что в российской экономике к моменту формирования кризиса накопилось достаточное количество негативных тенденций, выступивших фундаментом кризиса. Также следует согласиться с тем, что «инфекция», попавшая с западных рынков, стала своего рода ускорителем тех процессов, которые имели место в конце 2008 г. В пользу такого утверждения свидетельствует тот факт, что индексы на российском фондовом рынке стали снижаться еще в середине 2008 г., когда о глобальной рецессии вопрос еще не стоял (рис. 1).
Данные на рис. 1 свидетельствуют о том, что уже в июне 2008 наблюдалась тенденция снижения значений по двум ведущим российским индексам — ММВБ и РТС. Основная причина сложившейся ситуации видится в наблюдении так называемого «схлопывания пузыря», формировавшегося на фондовом рынке России в последние несколько лет.
В России в последние годы сложилась модель фондового рынка, характеризующая значительную корреляцию индексов и стоимости нефти. Триумфальный рост нефтяных котировок, большое количество иностранных спекулянтов со значительными капиталами, а также избрание эмитентами в качестве ключевого ориентира значения показателя капитализации компании — эти и другие факторы вызвали бурный рост на фондовом рынке. При этом необходимо иметь в виду, что высокий уровень капитализации характерен для
3 000 2 500 2 000 1 500 1 000 500
to
0
о см
о
СП
0
см со
0
см -ч1
0
сч ю
0
см со
0
СМ
0
сч со
0
СМ СП
0
СМ
о
сч c\i
Источник'. URL: http://www.micex.ru, URL: http://www.rts.ru.
Рис. 1. Динамика индексов ММВБ и РТС в 2008 г.
рынка с низким уровнем free-float (доли акций, находящихся в свободном обращении).
Кроме того, выходившая из-под контроля инфляция, снижение темпов экономического роста, а также ряд скандалов летом 2008 г., военные действия на Кавказе — все эти события стали также катализаторами вывода активов иностранными инвесторами из страны. По некоторым данным, отток капитала только за сентябрь — октябрь 2008 г. составил порядка 84,3 млрд долл. [8]. В условиях нараставшего кризиса ликвидности отток капитала с рынка ценных бумаг может означать только одно — значительное снижение котировок по ценным бумагам, вызванное обвальным предложением по продаже бумаг и отсутствием спроса на их покупку. Таким образом, российский фондовый рынок начал движение вниз еще до падения ведущих мировых индексов.
В этой связи особый интерес представляют действия органов регулирования и контроля в период наиболее значительного падения рынка ценных бумаг России — осенью 2008 г. Действия органов власти носили отчасти хаотичный, отчасти парадоксальный характер. В то же время, как отмечают А. Г. Белова, А. А. Блохин и др., «работа исключительно в режиме «скорой помощи» усиливает риск структурной иммобилизации, «схло-пывания» потенциала назревших структурных сдвигов» [14].
Так, осенью 2008 г. в разгар паники на российском рынке наблюдалась многократная остановка торгов всеми ценными бумагами, как правило, до особого распоряжения ФСФР, с сентября по ноябрь торги приостанавливались или не проводились совсем 29 раз. В результате более других пострадали участники рынка, использовавшие кредитные ре-
сурсы для совершения маржинальных сделок. ФСФР в связи с этим ввела запрет на короткие продажи на
-ртс российском рынке, который
-ммвб действовал до конца 2008 г.
Кроме того, ФСФР неоднократно меняла параметры остановки торгов на российских биржах. Одновременно с этим проводилась достаточно рискованная политика по плавной девальвации рубля. Затягивание процесса коррекции обменного курса вело к усилению девальва-ционных ожиданий и, соответственно, усилению тенденции оттока капитала из страны.
Попытки ФСФР «охладить пыл» инвесторов не ограничивались приостановкой торгов. Государство в какой-то мере попыталось поддержать биржевые индексы, но быстро отказалось от этой затеи. В сложившихся условиях подобные попытки означали бы только одно: помощь бегущим из страны инвесторам в получении больших сумм за продаваемые ими ценные бумаги.
Наиболее спорным вопросом регулирования фондового рынка осенью 2008 г. стали меры прямого финансирования в размере 500 млрд руб. для поддержки фондового рынка. Мнения экономистов оказались практически едиными относительно данной меры — фондовый рынок не нуждается в финансовых вливаниях, а при их проведении эффективность использования бюджетных средств стремится к нулю [2, 7, 12, 14].
Действительно, меры по стабилизации, несмотря на их теоретическую обоснованность, на практике не дают ожидаемого эффекта. Возможно, в краткосрочном периоде меры прямых бюджетных вливаний способны дать эффект путем стабилизации фондовых индексов. Но в долгосрочном периоде такие меры, не подкрепленные другими действиями, обречены на провал. Прежде всего, потому, что после использования «подушки безопасности» поддерживать рынок уже не будет возможности, — вмешательство государства ничего, кроме повышения волатильности, рынку не добавило, и оно все равно уступило напору продавцов. Рынок должен сам отыграть весь негатив, тем более что хаотичные антикризисные меры не добавляют рейтингов российскому рынку, и иностранные инвесторы в любом случае его покинут, но благодаря
0
такой «поддержке» со стороны государства — с наименьшими потерями.
Кроме того, при участии государства на фондовом рынке оно принимает на себя не типичную для него роль инвестора. В этом случае может иметь место имущественная экспансия государства, что само по себе в условиях кризиса — явление нормальное, но в российских условиях эта тенденция может усиливаться. К началу 2008 г. государство сконцентрировало в своих руках не менее 40—45 % акций российских компаний. По оценкам экспертов, в ходе исполнения антикризисной программы эта доля может возрасти еще на 9—10 % [14].
Финансовая поддержка рынка ценных бумаг в условиях дефицита финансовых ресурсов государства не может рассматриваться, по мнению автора, как эффективный механизм антикризисных мер еще и потому, что в России рынок ценных бумаг не играет значимой роли в развитии реального сектора экономики. Для фондового рынка характерны низкое участие розничных инвесторов, низкая доля первичных размещений ценных бумаг как механизма привлечения инвестиций, а также его ориентация на спекулятивные операции, а не долгосрочные инвестиции. Рынок ценных бумаг — в классическом его понимании — должен служить инструментом удовлетворения инвестиционных потребностей экономики , но в российских условиях эта роль принадлежит кредитным учреждениям. Именно доступность кредитных ресурсов, а не фондовый рынок является фактором роста реального сектора России. Именно поэтому падение фондового рынка само по себе не может оказать серьезного влияния на экономическое развитие страны, в связи с чем меры государства по финансированию фондового рынка выглядят не адекватными потребностям экономики.
Таким образом, инвестиционная стратегия государства, направленная на стабилизацию фондового рынка, явно имеет пробелы.
В этой связи можно согласиться с мнением заслуженного экономиста России В. А. Мау, который делает вывод о логической несостоятельности «утверждения о том, что кризис продемонстрировал необходимость более активного государственного регулирования: государство регулировало финансовые рынки, но с этой задачей справиться не сумело... И нет никаких оснований считать, что то же самое государство впредь будет лучше регулировать финансовые рынки» [5]. Следует только подчеркнуть, что речь идет о принятии решений органами регулирования в кризисных ситуациях, а не о регулировании как таковом.
Следовательно, государственное регулирование в условиях кризиса необходимо, но прямые интервенции на фондовом рынке недопустимы, так как падение рыночной капитализации компаний — это всего лишь индикатор, причем в последние годы существенно ушедший в отрыв от стоимости реального капитала компаний. Кроме того, рынок ценных бумаг практически не играет роли в повышении эффективности антикризисного управления в реальном секторе экономики, как не играет заметной роли в развитии российской экономики в целом. В то же время он имеет возможность внести диспропорции в развитие реального сектора экономики за счет развития спекулятивных производных финансовых инструментов (как это имело место в США). Поэтому усилия государства в кризисных ситуациях должны быть направлены на рынке ценных бумаг не на ликвидацию последствий обвала котировок и удовлетворение потребностей спекулятивно настроенных игроков, а на формирование стабильного и прозрачного рынка, ориентированного на обслуживание реального сектора экономики.
Стратегия развития финансового рынка России до 2020 г. (далее — Стратегия) [11] определяет увеличение числа производных инструментов в качестве одного из приоритетов, создавая тем самым предпосылки для повышения спекулятивной направленности и увеличения числа спекулятивных атак на фондовом рынке России. Безусловно, отсутствие спекулятивного капитала на рынке ценных бумаг неизбежно приводит к падению его ликвидности и повышению волатильности, поскольку спекулятивная игра в долгосрочном периоде способствует росту капитала инвесторов, вложенного в ценные бумаги. Без роста курсовой стоимости рынок ценных бумаг не будет интересен не только спекулянтам, но и стратегическим инвесторам. Но увеличение числа производных инструментов делает рынок слабее и менее защищенным от спекулятивных атак иностранных игроков и, следовательно, — от развития кризисных ситуаций на рынке.
Современный финансовый кризис является ярким свидетельством того, что чрезмерное увлечение производными инструментами может привести к параличу всей финансовой системы. В этой связи актуальными выглядят слова В. Мау: «Мир становится не только плоским. но и виртуальным, поскольку важнейшие экономические индикаторы складываются на рынках производных финансовых инструментов. Поэтому нынешний
кризис можно определить как «бунт финансовых инноваций» [5].
Все это определяет потребность формирования принципиально нового подхода к государственному регулированию на рынке ценных бумаг, переосмыслению его роли в экономике.
В этой связи следует обратить внимание, что принятая Стратегия не содержит ни одного указания на то, что развитие рынка ценных бумаг должно быть направлено на финансирование расширенного воспроизводства реального сектора экономики. Ставятся задачи превращения России в международный финансовый центр, увеличения числа иностранных игроков с одновременным ростом числа производных инструментов. Складывается впечатление, что регулятор рассматривает развитие всех финансовых рынков как самоцель, вне их привязки к развитию экономики. В Стратегии отсутствует постановка важнейшего приоритета для фондового рынка — превращение его в эффективный инструмент привлечения инвестиций, зато присутствует задача превращения его в международный центр спекулятивных операций. В связи с этим следует согласиться с мнением А. Абрамова, который утверждает, что при модели фондового рынка, ориентированной на крупных, преимущественно спекулятивно настроенных, игроков, «будет продолжаться углубление его отрыва от реальной экономики и инвестиций, а в стране никогда не возникнет системы сбережений для граждан» [1].
Также следует вспомнить слова классика экономической теории Дж. М. Кейнса, который писал: «Когда расширение производственного капитала в стране становится побочным продуктом деятельности игорного дома, трудно ожидать хороших результатов» [4].
Обобщая сказанное, можно сделать вывод, что развитие фондового рынка в России, как в условиях кризиса, так и в условиях стабильной экономики, должно подчиняться стратегии развития экономики в целом, а не развиваться само по себе только потому, что законодатели стремятся продемонстрировать миру количественные показатели своего развития. В связи с этим автору представляется, что совершенствование государственного регулирования на фондовом рынке должно осуществляться не в рамках антикризисной программы на рынке ценных бумаг, а как часть общей макроэкономической поли-
тики по преодолению экономического кризиса. Формирование стабильного, прозрачного рынка с низким уровнем волатильности и системного риска — именно в этом должны состоять приоритеты государственного регулирования.
Сформулируем основные вопросы, которые необходимо решить в рамках совершенствования государственного регулирования фондового рынка для повышения его качественных характеристик и ускорения вывода его из кризиса.
Прежде всего, отметим, что результаты проведенного автором исследования свидетельствуют о том, что практически все предпосылки формирования кризисных ситуаций на фондовом рынке связаны с либерализацией счетов капитала, когда значительно упрощаются правила и условия присутствия на рынке ценных бумаг иностранных инвесторов. Развивающиеся рынки, к которым относится и Россия, наиболее подвержены атакам спекулянтов, представляющих крупные зарубежные инвестиционные компании. Поэтому при малейших признаках ухудшения ситуации на рынке практически всегда наблюдается кризис ликвидности, так как иностранные игроки начинают фиксировать прибыль и выводить капиталы из страны.
Следовательно, чем более либерализован механизм присутствия иностранных инвесторов на рынке ценных бумаг, тем потенциально большему шоку может подвергаться рынок в результате падения котировок и капитализации рынка в целом. Очевидно, что для России эта проблема является весьма насущной, так как доля иностранного капитала на рынке акций достигает 35 % (рис. 2).
Нерезиденты
Клиенты, передавшие свои средства в ДУ
Юридические лица
Физические лица
Дилеры
Декабрь 2007 г. Декабрь 2008 г.
Источник: отчет группы ММВБ за 2008 г. URL: http://www.micex.ru.
Рис. 2. Структура участников фондового рынка России
По некоторым оценкам [13], с учетом депозитарных расписок на российские акции доля иностранного инвестора достигает порядка 60 % капитализации рынка ценных бумаг. Отрицать значение иностранного капитала на фондовом рынке нельзя, но при этом, по мнению автора, необходимо изменение условий его функционирования в России. Учитывая тот факт, что в значительной степени обвал рынков и в 1998 и в 2008 г. связан с массовым оттоком иностранных портфельных инвестиций, представляется необходимым введение жестких ограничений в режим присутствия иностранных инвесторов на российском фондовом рынке.
Кроме того, сокращение спекулятивного характера сделок иностранных инвесторов целесообразно рассматривать как предупредительную меру для последующих кризисов. Глобализация как одна из ключевых современных тенденций обусловила сильную взаимозависимость национальных фондовых рынков, что неизбежно вызывает быстрый перенос рыночных шоков с одних рынков на другие. Для России это достаточно существенный негативный фактор, который может сыграть роль при формировании признаков международного экономического кризиса, так как в настоящее время российский рынок в значительной степени интегрирован в систему мировых рынков — уровень корреляции России с развитыми рынками составляет 0,66, с развивающимися — 0,87 [6]. При этом одной из характерных черт глобализации стало создание глобальных инвесторов. Они, действуя одновременно на нескольких формирующихся рынках, могут как дать стимулы к развитию экономики страны, так и дестабилизовать ситуацию в ней. Все это, учитывая повышенную волатильность российского рынка, свидетельствует о повышенной подверженности внутреннего рынка «импортированию» кризиса с зарубежных рынков, а также спекулятивным атакам, как это было 1997—1998 гг. и неоднократно наблюдалось в 2003—2007 гг.
Все это еще раз говорит в пользу того факта, что либерализация счета капитала, совмещенная с накоплением рисков на фондовом рынке России, будет и в дальнейшем увеличивать вероятность разворачивания полномасштабного финансового кризиса: обвал котировок на рынке ценных бумаг — вывод активов иностранными инвесторами — усиление давления на валютный курс рубля с последующим его падением и вспышкой инфляции.
Таким образом, Россия как объект инвестирования в настоящее время интересна в первую очередь спекулятивно настроенным игрокам,
поскольку уровень волатильности позволяет потенциально извлекать значительную прибыль от спекулятивных операций. В связи с этим, по нашему мнению, нужно создать условия для сокращения числа спекулятивных высокорискованных операций нерезидентов на российском фондовом рынке, в первую очередь с помощью налогового механизма. Рекомендуем установить регрессивную ставку налога на прибыль, уплачиваемого с доходов, полученных от операций на российском рынке ценных бумаг иностранными инвесторами, в прямой зависимости от времени владения пакетом ценных бумаг. Кроме того, принципиально важным в решении указанного вопроса является также значительное сокращение уровня маржи для инвесторов-нерезидентов. Высокий уровень спекуляции на рынке связан с большим количеством необеспеченных сделок, осуществляемых за счет кредитных ресурсов. По мнению автора, необходимо установить предельный уровень маржи на уровне 1:1, т. е. не менее 50 % от стоимости сделки иностранный инвестор должен обеспечивать «живыми» деньгами. В этом случае уровень спекулятивных операций может упасть в разы, так как подавляющая часть иностранных инвесторов осуществляют маржинальные сделки с высоким уровнем плеча. В перспективе представляется необходимым сокращение числа маржинальных сделок и плеча маржи для всех участников рынка.
Такие меры являются кардинальными и способны значительно повлиять как на ликвидность российского рынка ценных бумаг, так и его капитализацию. Для того чтобы достижение указанной цели стало возможным, ее реализация должна сочетаться с созданием условий по массовому привлечению на рынок ценных бумаг розничных инвесторов — физических лиц — резидентов РФ, как через механизм коллективных инвестиций, так и прямое участие в торговле.
Для реализации последней задачи важнейшим является решение проблемы, ставшей очевидной в годы «бума» публичных размещений акций (IPO). Оценка публичных размещений 2006—2008 гг. свидетельствует о том, что большая часть акций в ходе размещения оценивалась по завышенной цене, вызванной ажиотажным спросом на акции. В результате мелкие инвесторы — физические лица, предполагавшие формирование долгосрочного инвестиционного портфеля, не только не имеют прироста капитала в долгосрочном периоде, но и несут серьезные потери. Так, например, стоимость размещения акций Банка ВТБ в мае 2007 г. состави-
ла 13,6 коп. за акцию. Данные рис. 3 отражают стоимость акции на вторичном рынке с июля 2007 г.
Данные рис. 3 наглядно свидетельствуют о том, что цена акций банка не поднималась выше 15 коп. с момента размещения. Учитывая, что IPO Банка ВТБ стало первым по-настоящему «народным», масштабы лиц, потерявших значительную часть вложенного капитала, представляются весьма значительными (по данным Банка ВТБ, в IPO приняли участие 120 тыс. чел.).
В этой связи представляется целесообразным создание такого механизма, который позволил бы в определенной степени защитить интересы инвесторов, осуществляющих вложение капитала на рынке ценных бумаг так же, как защищены вклады физических лиц в системе страхования банковских вкладов.
По мнению автора, для защиты инвесторов, принимающих участие в первичном размещении акций, необходимой является разработка следующего механизма.
Для физических лиц, владеющих акциями, приобретенными в ходе размещения акций (IPO или SPO) более трех лет, необходимо законодательно закрепить право конвертации принадлежащих им акций в специальные нерыночные облигации той же компании. Конвертация акций и выпуск соответствующих облигаций должны проводиться в том случае, если стоимость акций с момента их первичного размещения не поднималась выше цены размещения. При этом необходимо также определить, что стоимость указанных облигаций должна составлять сумму, равную стоимости акций инвестора в момент их приобретения. Также необходимо установить срок погашения облигаций не более трех лет и ставку купона на уровне рыночной
ставки по схожим инструментам. Реализация этого механизма с практической точки зрения является вполне достижимой, поскольку эмитент имеет возможность, при возникновении указанной ситуации, по согласованию с регистратором определить перечень лиц, соответствующих указанному критерию и обеспечить право таких лиц на получение «компенсационных» облигаций. Следует иметь в виду, что в этом случае инвестор может и не воспользоваться своим правом в том случае, если предполагает значительный рост рыночной стоимости принадлежащих ему акций в дальнейшем.
В целом, введение в законодательство такого механизма позволит решить ряд важнейших задач:
— гарантировать инвестиционные вложения физических лиц на рынке ценных бумаг, что позволит значительно увеличить число инвесторов на рынке, а также увеличить обороты фондовых бирж;
— стимулировать средне- и долгосрочные вложения капитала населением, так как его сохранность указанный механизм гарантирует только по истечении трех лет владения акциями;
— расширить возможности публичных компаний по привлечению долгосрочных инвестиций, а также компенсировать убытки, понесенные акционерами, рыночными методами, распределяя их покрытие во времени.
С макроэкономической точки зрения такая мера будет способствовать массовому вливанию на рынок ценных бумаг сбережений физических лиц, тогда как в настоящее время банковский вклад воспринимается как наиболее защищенный способ сохранения капитала, хотя рынок ценных бумаг потенциально может стать более эффективным механизмом не только сохранения, но и прироста капитала инвесторов.
рис. 3. Динамика стоимости акций Банка ВТБ в июле 2007 — августе 2009 гг.
Кроме того, задача гарантирования инвестиций физических лиц на рынке ценных бумаг может быть решена еще одним способом, активно обсуждаемым в научной среде в последние годы. Предлагаемый механизм по своей сути имеет черты, сходные с государственной системой страхования банковских вкладов [9, 10].
Одной из наиболее актуальных задач развития фондового рынка, как уже упоминалось, является создание предпосылок к приходу на российский рынок стратегических инвесторов и сокращение числа спекулянтов. Для формирования стратегического инвестора в России приняты поправки в Налоговый кодекс РФ, освобождающие от налога на доходы физических лиц при совершении операций на рынке ценных бумаг инвесторов, при условии, что они владели продаваемыми ценными бумагами не менее одного года. Данная мера, по мнению органов государственной власти, создаст условия для трансформации спекулятивного капитала в инвестиционный.
Вместе с тем следует отметить, что для формирования в России стратегического инвестора одного налогового стимулирования явно не достаточно. Одним из наиболее существенных факторов, препятствующих вовлечению средств населения в инвестирование в ценные бумаги, является слабая экономическая мотивация, так как уровень дивидендных выплат в среднем по России значительно ниже аналогичных показателей развитых рынков. Это касается как соотношения доходности акции и ее рыночной стоимости, так и показателя чистой прибыли, направляемой на выплату дивидендов.
Одной из причин такой ситуации является доминирование на рынке ценных бумаг корпораций с высокой долей государственной собственности. Дивидендная политика достаточно четко отличается в тех компаниях, которые создавались частными предпринимателями с привлечением средств акционеров (Магнит, МТС, СТС Медиа), и в компаниях, унаследовавших основные фонды от государства (Газпром, Роснефть или РусГидро). Нет ничего удивительного в том, что предприятия, акционеры которых практически не принимали участия в их создании, не считают себя обязанными делиться прибылью с инвесторами. Оценка зависимости величины чистой прибыли, направляемой на выплату дивидендов, от доли участия государства, проведенная автором, показала, что среди проанализированных эмитентов высокую долю участия в уставном капитале имеют Сбербанк — 57 %, Газпром — 50 %, Банк ВТБ — 78 %. Остальные эмитенты доли
государственного участия не имеют. При этом самые низкие показатели дивидендных выплат демонстрируют компании с государственным участием (за исключением ВТБ).
Кроме того, следует также обратить внимание на то, что в качестве аргумента низкого уровня дивидендных выплат озвучивается необходимость капитальных вложений. Действительно, низкий объем денежных потоков может быть связан с необходимостью замещать основные фонды, износ которых в России очень высокий. Так, в газовом и электроэнергетическом секторах при почти неизменном объеме производства капитальные расходы более чем в три раза превышают амортизационные отчисления. Все это усугубляется тем фактом, что для российского рынка характерна высокая вола-тильность, делающая инвестиции в ценные бумаги значительно более рискованными, не позволяющая формировать долгосрочную инвестиционную стратегию. Поскольку подобная ситуация сохранится в обозримом будущем, становится очевидным, что акции таких компаний будут интересовать частного инвестора исключительно как объект спекулятивной игры.
Тем более что практика первичных размещений последних лет демонстрирует ситуацию, когда рыночная цена размещенных акций на вторичном рынке оказывалась стабильно ниже цены размещения (например, Банк ВТБ, Сбербанк).
Это позволяет сделать вывод, что для формирования стратегического инвестора в России потребуются не только налоговые преференции, но и более серьезные структурные преобразования. В связи с этим считаем необходимым сократить долю государственного сектора в крупных публичных компаниях, акции которых пользуются устойчивым спросом на рынке ценных бумаг, до минимально возможного уровня, не подрывающего возможности государства по воздействию на деятельность таких компаний. Автор считает, что наиболее оптимальной будет доля государства в публичных компаниях на уровне не более блокирующего пакета акций — 25 %. По мнению автора, такой размер пакета наиболее соответствует задаче повышения капитализации рынка, поскольку, с одной стороны, владение блокирующим пакетом акций позволит государству сохранить контроль за компанией (накладывать вето на решения совета директоров акционерного общества), а с другой — существенно увеличить объем акций, находящихся в обращении. Причем передача акций должна осуществляться в рамках публичного размещения акций, чтобы
миноритарные акционеры получили возможность увеличить свои пакеты акций, а розничные инвесторы — оформить заявки на их приобретение. В результате такой меры появится возможность решить сразу ряд проблем:
— повысить уровень free-float — акций, находящихся в сводном обращении;
— увеличить рыночную капитализацию, что приблизит показатели российского рынка ценных бумаг к более высоким значениям, сопоставимым с развитыми европейскими рынками;
— предъявить со стороны новых акционеров более жесткие требования к формированию дивидендной политики компании, определить более справедливую величину ренты на вложенный капитал, что, в свою очередь, повысит заинтересованность инвесторов в осуществлении долгосрочных инвестиций.
Кроме указанных предложений, государственное регулирование фондового рынка в ближайшие годы также должно быть направлено на решение следующих вопросов:
— консолидация учетной инфраструктуры путем создания центрального депозитария и консолидации биржевых площадок;
— создание единой расчетной системы путем введения института центрального контрагента. При этом необходимо законодательно определить обязанность внебиржевых площадок также осуществлять расчеты через центрального контрагента;
— принятие законодательства о манипулировании рынком и инсайдерской торговле;
— переход от институционального (сегментарного) регулирования к функциональному.
Решение структурных проблем фондового рынка России позволит решить проблему наличия высокого уровня систематического риска, высокой волатильности, а также повысить уровень доверия инвесторов к рынку. В конечном счете, указанные нововведения должны способствовать превращению фондового рынка из средства биржевых спекуляций в эффективный механизм привлечения стратегических инвесторов в экономику России.
Описок литературы
1. Абрамов А. Стратегия и вектор движения фондового рынка в России // РЦБ. 2008. № 13. С. 12-16.
2. Вавулин Д. А. Кризис российского фондового рынка: фундаментальные предпосылки и последствия // Финансы и кредит. 2009. № 3. С. 39-46.
3. Кудрин А. Мировой финансовый кризис и его влияние на Россию // Вопросы экономики. 2009. № 1. С. 9-27.
4. Кейнс Дж. М. Избранные произведения. М.: Экономика, 1993. 543 с.
5. Мау В. Драма 2008 года: от экономического чуда к экономическому кризису // Вопросы экономики. 2009. № 2. С. 4-23.
6. МиркинЯ. М, Кудинова М. М. Будущая динамика российского рынка акций: взаимодействие с зарубежными рынками // РЦБ. 2006. № 11. С. 44.
7. Николаев И., Марченко Т. Фондовый рынок: пределы роста и глубина падения // Общество и экономика. 2008. № 9. С. 3-36.
8. О развитии российской экономики в 2008-2009гг. и прогнозе на 2010-2012 гг.: аналитический обзор / Центр макроэкономического анализа и краткосрочного прогнозирования. М.: ЦМАКП, 2009. 49 с.
9. О совершенствовании регулирования финансового рынка: аналитические материалы / под ред. В. С. Плескачевского, П. М. Ланскова. М.: ПАРТАД, 2008. 35 с.
10. Риски финансового кризиса в России: факторы, сценарии и политика противодействия: Национальный доклад, подготовленный Финансовой академией при Правительстве РФ. М.: 2008. 148 с.
11. Стратегия развития финансового рынка Российской Федерации до 2020 г.: распоряжение Правительства РФ от 29.12.2008. № 2043-р // РГ-Бизнес. 2009. № 687.
12. Фетисов А. Государство во время кризиса, или слон в посудной лавке // РЦБ. 2008. № 22. С. 31-32.
13. Ширкеева Е. Обзор финансового рынка: непонятливые игроки // Ведомости. 2007. № 91.
14. Экономический кризис в России: экспертный взгляд. Коллектив авторов // Вопросы экономики. 2009. № 4. С. 4-30.
ВНИМАНИЮ КРЕДИТНЫХ И СТРАХОВЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ !
Предлагаем публикацию годовой и квартальной отчетности.
Стоимость одной публикации — 2950 рублей (в том числе НДС 18%) за две журнальные страницы формата А4.
Тел./факс: (495) 721-85-75 www.fin-izdat.rupost@fin-izdat.ru _У
