CC BY
114
И. В. Бархатов
СПЕЦИФИЧЕСКИЕ ЧЕРТЫ РАЗВИТИЯ РОССИЙСКОГО ФОНДОВОГО РЫНКА
В высокоразвитых экономиках фондовый рынок приобретает особое значение в системе фондовых рынков и формирования промышленно-финансового капитала. В виде ценных бумаг у крупных корпораций находится большая часть их финансовых активов. Особенностью развития фондового рынка в последние десятилетия является прежде всего процесс увеличения разнообразия финансовых инструментов и усложнение адекватных им институтов как структур. Во многих странах темпы роста фондовых рынков опережают темпы роста экономики. Основная тенденция развития финансового рынка — это процессы секьюритизации, то есть замещения банковских кредитов эмиссией ценных бумаг.
В российской экономической литературе термин «фондовый рынок» используется как синоним термина «рынок ценных бумаг». Понятие фондового рынка в отечественной литературе применяется как в широком, так и в узком смысле. В дореволюционной российской литературе под «фондами» понимали государственные ценные бумаги. Фондовый рынок является составной частью финансового рынка. Финансовый рынок в соответствии со сроками привлечения финансовых ресурсов подразделяют на денежный рынок и рынок привлечения капиталов.
Согласимся с мнением российских экономистов и будем под фондовым рынком понимать рынок ценных бумаг.
Далее рассмотрим субмодели российского рынка ценных бумаг на различных этапах его эволюции (табл. 1).
Таблица 1
Субмодели российского рынка ценных бумаг
Название субмодели Предпосылки возникновения Признаки Временной период
1. Субмодель рынка ценных бумаг дореволюционной России Исторически в России не возникло условий и предпосылок для появления мощного устойчивого финансового рынка на основе фиктивного капитала 1) длительная оторванность России от деловой западноевропейской практики; 2) заимствование капиталистических инструментов и институтов как внешних форм для консервации феодальных экономических отношений; 3) высокая доля иностранных инвестиций, незначительная доля собственных инвестиций; 4) слабое развитие рыночных отношений; 5) диспропорции в развитии регионов страны; 6) большая роль государства как инвестора; 7) развитие высокой концентрации производства под влиянием иностранных инвесторов Дореволюционная Россия
Название субмодели Предпосылки возникновения Признаки Временной период
2. Современная субмодель рынка ценных бумаг в России 1) острейший дефицит инвестиционных ресурсов; 2) потребность в новых инвестиционных институтах; 3) утрата интереса государства, банков к ресурсам населения; 4) рост потребления и личного благосостояния бюрократии вызвал интерес к созданию новых финансовых институтов. Возникли два рода банков: банки, тесно связанные с государством, и частные банки; 5) опережающее развитие финансовых институтов, более адаптированных к новым рыночным условиям; 6) высокая доля государственного финансирования как источника первоначального накопления капитала; 7) глубокое сращивание капитала с бюрократией при доминировании последней Россия с начала 90-х гг. ХХ в. по настоящее время
Источник: составлено автором.
Исследуем тенденции развития российского фондового рынка. В России, в отличие от стран, где большинство крупных и средних компаний продают ценные бумаги на фондовых биржах, фондовый рынок имеет ограниченный круг продавцов и покупателей. В конце 2005 г. на российских биржах котировались акции только компаний, так называемых «голубых фишек», тогда как в Бразилии — 367, в Индии — 5644, в Китае — 1296 компаний. На российском фондовом рынке доминируют крупные энергетические и сырьевые фирмы, доля их в капитализации фондового рынка составила в 2005 г. около % стоимости обращающихся на нем ценных бумаг. Поэтому роль регулятора и источника мобилизации капитала фондовый рынок играет слабо.
К тому же существует сильная зависимость от иностранных покупателей ценных бумаг. Они обеспечивают около 50 % всех покупок на фондовом рынке России. Налицо тесная связь и взаимовлияние на хозяйственные процессы в России конъюнктуры экономик стран Запада, что не может не влиять на российские фондовые индексы.
Слабый фондовый рынок не способствует усилению тенденций по мобилизации капитала в инновации и инвестиционные проекты, так как фирмы аккумулируют капитал не столько через сделки купли-продажи ценных бумаг, сколько через заимствования у кредитных институтов.
Итак, российский фондовый рынок, с одной стороны, состоит из ценных бумаг крупных компаний, и у него крупные объемы, а с другой стороны, оборот ценных бумаг незначителен и мало оказывает влияние как на мобилизацию капитала, так и на рост капиталовложений в стране в целом. Фондовый рынок до сих пор не ориентирован на обслуживание реальных нужд российской экономики, он является инвестиционно ориенти-
рованным, а участники фондового рынка используют его прежде всего для оценки собственного капитала.
Развитие российского фондового рынка в среднесрочной перспективе непосредственно связано как с общим состоянием национальной экономики, реализацией экономических и административных реформ, так и с эволюцией внутренних финансовых рынков и банковской системы. Дополнительно, состояние глобальных сырьевых рынков, состояние экономики и финансовых рынков развитых и развивающихся стран традиционно оказывает существенное воздействие на национальный фондовый рынок. Задачи достижения роста инвестиционной активности и ускорения роста объемов производимого ВВП являются центральными в правительственной программе, следовательно, и регулирующие действия Правительства РФ в ближайшем будущем должны быть ориентированы именно на достижение данных целей.
Развитие российских финансовых рынков и банковской системы призвано способствовать финансовой стабилизации, поступательному развитию национальной экономики и ее защите от неблагоприятных внешних воздействий. Доходность инвестиций в акции российских компаний будет в значительной степени определяться состоянием политической стабильности в России, фундаментальными экономическими показателями, уровнем развития корпоративных отношений, а также развитием и реформированием финансовой сферы.
Естественно, объемы мобилизации финансового капитала по мере становления рынка будут возрастать за счет отечественных инвесторов, но эта группа инвесторов, являющаяся наиболее перспективной, выступает в качестве наиболее слабо прогнозируемой, трудно поддающейся адекватной оценке. По некоторым расчетам из всех сбережений населения может поступить на фондовый рынок капитал в объеме 20-25 млрд долл., что может привести к 30-40 %-ному росту капитализации рынка акций, при свободном обращении акций на уровне 25-30 %. Этот процесс возможен, если уменьшится неопределенность в долгосрочной государственной политике на внутренних финансовых рынках, в том числе по отношению к частным вкладчикам (относительно уровня процентных ставок по банковским депозитам). Негативное влияние на мобилизацию финансового капитала оказывает неустойчивость прав собственности в России. Рассмотрим объем мобилизации потенциальных ресурсов различными группами инвесторов.
Таблица 2
Объем мобилизации потенциальных ресурсов различных групп инвесторов для вложений в акции
Группы инвесторов Стоимостные объемы, млрд долл. США
Иностранные (частные) инвесторы 4-5
Российские инвесторы: частные коллективные ПФР, НПФ страховые компании коммерческие банки корпорации 25-31 20-25 1 0 4-5 н/у (не учтены)
Всего 29-36
Источник: составлено автором на основе Ы8Т.
В период 2003-2005 гг. инвесторы оживились, и центр активности фондовой торговли сместился в сторону фондовых бирж. Доля сделок с акциями ММВБ обеспечивает 80-90 % торгового оборота акций в России. Причинами мобилизации финансового капи-
тала через фондовые биржи стали: использование системы расчетов по принципу «поставка против платежа»; отсутствие альтернативных объектов для инвестирования; массированный уход с российского рынка нерезидентов. Рост доходов населения и объемы свободной рублевой ликвидности на финансовом рынке в условиях отсутствия приемлемых по доходности объектов привели к активизации фондовых операций. Отсутствие на финансовом рынке крупного иностранного капитала сместило интересы инвесторов в сторону корпоративных акций. Катализатором процесса мобилизации ресурсов внутренних инвесторов выступила введенная в 1999 г. на ММВБ система интернет-трейдинга с использованием инернет-шлюза в фондовой секции ММВБ. В 2003 г. общий объем операций с акциями составил 80,4 млрд долл., объем сделок за счет средств населения в 2002 г. достиг 35 млрд долл.
Рассмотрим динамику мобилизации финансового капитала рынков РТС и ММВБ в 1999-2003 гг., которая представлена в табл. 3.
Таблица 3
Динамика мобилизации финансового капитала рынков РТС и ММВБ, 1999-2003 гг.
Показатель 1999 2000 2001 2002 2003
абс. значение на конец года изменение, % абс. значение на конец года изменение, % абс. значение на конец года изменение % абс. значение на конец года изменение, % абс. значение на конец года изменение, %
Индекс РТС, пунктов 178 201,69 143,29 -19,95 260,05 98,5 359,07 34,5 567,25 57,3
Капитализация, млрд долл. 50 40 82 110 167
Оборот торгов всего 5,53 100 20,8 100 28,1 100 41 100 87,7 100
В том числе: на РТС 2,33 42 5,8 28 4,5 16 4,5 11 6,1 7,0
на ММВБ 3,2 58 15,0 72 23,6 84 36,5 89 81,6 93,0
Биржевая фондовая торговля является той площадкой, где происходит рост объемов мобилизации капитала по сравнению с внебиржевой торговлей, так как растет число потенциальных внутренних потребителей услуг на рынке ценных бумаг. В связи с либерализацией торговли акциями РАО «Газпром» на ММВБ будут оттянуты ресурсы нерезидентов. Степень мобилизации капитала зависит как от емкости фондового рынка, так и от ликвидности обращающихся ценных бумаг. Так, на российском фондовом рынке из 1000 котируемых акций высоколиквидными являются не более двадцати. Десять наиболее крупных из них обеспечивают 85 % общего торгового оборота фондового рынка.
Важно обратить внимание на тот факт, что на долю нефтегазового сектора приходится 70 % российского рынка ценных бумаг. Потенциал расширения емкости рынка за счет ценных бумаг второго и третьего эшелонов оценивается в несколько десятков раз. Рассмотрим отраслевую структуру рынка ценных бумаг (см. диаграмму).
На свободном рынке обращается примерно 8 % акций РАО «ЕЭС России», до 60 % акций ОАО НК «Лукойл» от общего количества акций эмитента, выпущенных в обращение. В среднем, в секторе «первого» эшелона объем обращающихся акций составляет 20-
30 % от их общего объема. Потенциал расширения емкости рынка только за счет увеличения количества свободно обращающихся ценных бумаг категории blue chips составляет до 3-5 раз.
Отраслевая структура рынка ценных бумаг
На мобилизацию финансового капитала с 2004 г. будет оказывать влияние изъятие с рынка традиционно наиболее ликвидных активов РАО «ЕЭС России». Это потребует замещения данных бумаг другим высоколиквидным инструментом. Сократится доля акций в свободном обращении по рынку (в секторе РАО «ЕЭС России» — до нуля). Данный процесс повлечет за собой увеличение доли государства в общероссийской собственности, что будет способствовать выводу части акций из обращения на вторичном рынке. Сократится доля «дорогих акций», в том числе вследствие замещения при расчетах по сделкам по обмену акциями собственно акций на денежные средства.
На мобилизацию финансового капитала, на формирование рыночной стоимости акций, инвестиционную активность субъектов рынка и общую конъюнктуру фондового рынка оказывает ряд факторов, которые представлены в табл. 4.
Таблица 4
Факторы, определяющие конъюнктуру российского фондового рынка
Фактор Краткое онисание Оценка
1. Внешние факторы 1.1. Конъюнктура фондовых рынков экономически развитых стран В краткосрочной нерснективе динамика ценовых индикаторов фондового рынка США оказывает незначительное воздействие на российский фондовый рынок. Среднемесячные агрегированные показатели демонстрируют существенную зависимость уровня цен на российские акции от ценовых колебаний на американском фондовом рынке. +/-
1.2. Влияние динамики процентных ставок в развитых экономиках За последние 20 лет снижение реальных процентных ставок в США ниже уровня 2,5 % вызвало приток частного капитала на развивающиеся рынки. +
1.3. Кризисные явления на смежных развивающихся рынках (влияние политики инвестиционных фондов, ориентированных на emerging markets) Политика институциональных инвестиционных фондов в существенной стенени определяет развитие рынков группы emerging markets. Портфельные инвестиции институциональных инвесторов на emerging markets рассматриваются в качестве наиболее рискованных. Инвестиционные фонды регулярно пересматривают свои стратегии по отношению к тому или иному государству. +/-
1.4. Влияние конъюнктуры мирового рынка нефти Базовые прогнозы цен на нефть на мировом рынке указывают на вероятность преобладания понижающегося тренда, в рамках действия которого возможны значительные колебания на российском рынке ценных бумаг. Однако анализ среднесрочных временных рядов не обнаружил непосредственной связи между мировыми ценами на нефть и котировками акций российских компаний. Коэффициент корреляции между ценой на российскую нефть и биржевыми котировками, индексом РТС оказался незначительным (на уровне 0,39-0,40), что указывает на отсутствие тесной зависимости. +
Фактор Краткое описание Оценка
1.5. Инвестиционные рейтинги Для повышения инвестиционного рейтинга России необходимо решение трех проблем: сформировать модель экономики, в меньшей степени зависящей от экспорта; развитие конкурентной среды; обеспечение политической стабильности. +/-
2. Внутренние факторы 2.1. Политические факторы Российский фондовый рынок находится под воздействием политических факторов и зависит от политической стабильности в стране. +/-
2.2. Макроэкономические параметры Отсутствие на протяжении всего периода развития фондового рынка зависимости цен на акции от макроэкономических и отраслевых колебаний, отсутствие на фондовом рынке достаточного ассортимента фондовых инструментов перечисленных отраслей для мобилизации финансового капитала. Ограничен список котирующихся и ликвидных акций, существуют инфраструктурные ограничения рынка (особенно в секторе газовых акций). +/-
2.3. Либерализация рынка банковских акций Банковский фондовый сектор ограничен, и в ближайшее время структура банковского сектора не отразится существенным образом на конъюнктуре российского фондового рынка (банковский фондовый сектор представлен акциями Сбербанка). +
2.4. Тарифы естественных монополий Формально отраслевой фактор способен оказать принципиально важное воздействие на конъюнктуру и степень мобилизации капитала на российском финансовом рынке. +/-
2.5. Корпоративное управление Эпицентр этого типа рисков будет находиться в секторе электроэнергетических активов в связи с реструктуризацией РАО «ЕЭС Росси». +/-
2.6. Пересмотр итогов приватизации Уязвимы компании сырьевого сектора, прежде всего, нефтяные и металлургические. +/-
2.7. Конкурентоспособность фондового рынка по сравнению с прочими сегментами российского финансового рынка Развитие финансовых рынков предполагает неопределенность их развития в силу влияния ряда факторов — уровня мировых цен на нефть, спроса на сырьевые ресурсы со стороны внешнего рынка. Оказывают влияние внутренние показатели, как-то: темпы роста ВВП, уровень инвестиций, доходы и расходы населения. Развитие зависит от финансового состояния эмитентов ценных бумаг. +/-
Источник: составлено автором.
Рассмотрим влияние ряда факторов на поведение групп инвесторов на фондовом рынке (табл. 5).
Таблица 5
Влияние различных факторов на поведение групп инвесторов
Фактор Российские корпорации Иностранные инвесторы Население Коллективные инвесторы Другие
Внешние факторы
Конъюнктура фондовых рынков развитых стран - + - + -
Динамика процентных ставок в развитых экономиках + + н/у (не учтены) + н/у
Политика зарубежных инвестиционных фондов + + н/у + +
Кризисные явления на смежных развивающихся рынках + + н/у + н/у
Фактор Российские корпорации Иностранные инвесторы Население Коллективные инвесторы Другие
Политическая ситуация в развивающихся странах - + - - -
Макроиндикаторы развивающихся стран - + - - -
Рынок нефти + + + + -
Валютный рынок - - - - -
Рынок внешнего долга - + - - -
Политическая ситуация в развитых странах - - - - -
Внутренние факторы
Политическая ситуация + + + + +
Общеэкономическая ситуация - + - + +
Либерализация рынка банковских акций - + - + +
Тарифы естественных монополий + + + + +
Реформирование РАО «ЕЭС России» + + + + +
Корпоративное управление + + + + -
Пересмотр итогов приватизации и силовое воздействие со стороны государства + + + + +
«+» — высокая степень воздействия на инвестора; «-» — низкая степень воздействия на инвестора Источник: оценочная методика АЛ «Веди».
На степень эффективности мобилизации финансового капитала на российском фондовом рынке на различных этапах его становления оказывали влияние потенциальные инвесторы. Рассмотрим особенности такого влияния в табл. 6.
Таблица 6
Субъекты (потенциальные инвесторы) на российском фондовом рынке
Потенциальные инвесторы Краткое описание
1. Иностранные инвесторы Этап 1 (1998-1999 гг.): Поступление ресурсов от нерезидентов в российские финансовые инструменты отсутствовали. Часть ресурсов нерезидентов была заморожена в акциях второго и третьего эшелонов. Этап 2 (2000 г.): Ввод спекулятивного капитала на российский фондовый рынок с последующим его выводом. Этап 3 (2004-2005 гг.): Повышение кредитного рейтинга — ориентир для прихода нерезидентов на российский фондовый рынок. 2005-2006 гг. — отдельные сделки на рынке ценных бумаг. Возможен массовый приход нерезидентов при условии присвоения России кредитного рейтинга (по версии агентства 8 & Р). Ограничением «сверху» для всех инвесторов может выступить рост цен на российские акции, что способно снизить конкурентоспособность.
2. Российские инвесторы 2.1. Частные инвесторы Этап 1 (1997-1998 гг.): Сформировался узкий спекулятивный фондовый сегмент, где в основном присутствовали крупные инвесторы через оффшорные компании.
Потенциальные инвесторы Краткое описание
2.2. Население Российские граждане были практически отстранены от участия в мобилизации финансового капитала и торговли ценными бумагами. В общем обороте рынка их доля составляла 5-10 %. Для этой группы характерны низкий уровень дохода и недоверие к рынку ценных бумаг. Этап 2004-2005 гг. Усилилась роль физических лиц, а с появлением такого рода торгов, как интернет-трейдинг, объем сделок, совершенных физическими лицами, достиг 60 % от общего оборота данного сегмента
Источник: составлено автором.
На российском финансовом рынке происходит мобилизация и наращивание капитала не только за счет фондовых ценностей, обращающихся на рынке, но в игру вступают новые институты, среди которых — коллективные инвесторы, коммерческие банки, страховые и управляющие компании, вкладывающие финансовые средства в фондовый рынок.
Коммерческие банки усиливают присутствие на фондовом рынке. Совокупный портфель в 2004 г. составил 2,8 млрд долл. (82 млрд руб.).
На долю акций приходится 20 % портфеля ценных бумаг коммерческих банков. Однако доля вложений в акции в общем банковском инвестиционном портфеле составляет всего 2,73 % по состоянию на 2004 г. В числе наиболее активных участников фондового рынка — Сбербанк, Внешторгбанк, Альфа-банк, Национальный резервный банк, МДМ-банк. Коммерческие банки не являются стратегическими инвесторами на российском фондовом рынке. Портфель контрольного участия составляет 14 %.
Страховые компании сформировали значительный инвестиционный потенциал. Акции слабо представлены в инвестиционных портфелях страховых компаний. Это обусловлено повышенной степенью риска вложений в корпоративные ценные бумаги. Наиболее популярными видами инвестиций для страховых компаний являются вложения в государственные бумаги.
Корпорации — активные участники фондового рынка. Аффилированные финансовые структуры участвуют в торговле на вторичном рынке, принимают участие в первичном размещении ценных бумаг материнских компаний, являются посредниками при размещении ценных бумаг на международных фондовых рынках. Менеджмент и аффилированные с эмитентами акционеры контролируют 45 % всего рынка акций. Объем портфеля составляет около 95 млрд долл.
Рассмотрим прогноз развития российского фондового рынка более детально. В 2006-2007 гг. мы ожидаем умеренного увеличения притока инвестиций со стороны внешних и внутренних инвесторов на российский фондовый рынок. Достаточно сложно идентифицировать четко очерченный набор сценариев среднесрочного развития российского фондового рынка. Наиболее вероятным вариантом развития ситуации на данном сегменте видится компенсаторное воздействие на конъюнктуру различных групп факторов (т. е. негативное воздействие одной группы факторов в отдельные периоды будет компенсироваться положительным воздействием со стороны других факторов, и наоборот). В результате будет реализован некий сценарий, определяемый действием как позитивных, так и негативных факторов.
Главным источником неопределенности при этом станут: состояние развитых фондовых рынков; дальнейшее развитие мировых валютных рынков; состояние мирового рынка нефти и рынка базовых металлов (хотя цены останутся на уровне, достаточном для безубыточного функционирования российских нефтяных компаний и исполнения параметров бюджета РФ); перспективы реформирования российской электроэнергетической отрасли; состояние института собственности.
Основным источником потенциальных инвестиций в российские акции выступят средства населения,— максимальным объемом до 31 млрд долл. (Сюда же относятся потенциальные инвестиции коллективных инвесторов, которые могут выступать посредниками между фондовым рынком и внутренними инвесторами — физическими лицами)
Объемы новых инвестиционных потоков будут в существенной мере определяться изменениями международных кредитных рейтингов. Потенциальный объем вложенных средств иностранных инвесторов в российские акции на вторичном рынке оценивается нами в 4-5 млрд долл.
Потенциальные вложения группы инвесторов, определяемых как «корпорации», останутся непрозрачными. Инвестирование средств корпораций-эмитентов в 2004-2005 гг. будет происходить как на вторичном рынке акций, так и за его пределами (путем участия в первичных размещениях, обмене ценными бумагами, слияниях и поглощениях, конвертации акций и проч.).
На основе приведенных выше предпосылок наиболее вероятными представляются следующие сценарии развития российского фондового рынка в 2006-2007 гг. (см. табл. 7).
Таблица 7
Прогноз ценового уровня / капитализации рынка российских акций до конца 2006 г.
Сценарий Приток средств, млрд долл. Капитализация рынка, млрд долл. Индекс РТС, пунктов
Умеренный 6-8 < 250 750-800
Пессимистичный 0 180-200 600-650
Оптимистичный > 10 > 255 850-900
Источник: составлено автором.
1. Умеренный сценарий на период до 2006 г. предполагает неухудшение ситуации на российском фондовом рынке, стабилизацию внешнеэкономической (мировых фондовых и товарных рынков) конъюнктуры, исполнение текущих обязательств Правительства РФ по обслуживанию внешнего долга, плановое увеличение кредитных рейтингов РФ до инвестиционного уровня по версии S&P, (в рамках запланированного) электроэнергетической отрасли РФ, снижение в условиях укрепления рубля конкурентоспособности мелких и средних отечественных производителей. В данном случае можно ожидать экстенсивного развития фондового рынка, главным образом, за счет секторов blue chips, при незначительном увеличении ликвидности акций «второго» и «третьего» эшелонов и поступлении инвестиций (как внешних, так и внутренних). В соответствии с нашей оценкой емкости фондового рынка (см. выше), максимальный объем аккумулированных рынком средств составит 6-8 млрд долл. в год (с учетом его расширения) и обусловит примерно 40-50 %-ный рост цен на российские акции до конца 2005 г. (до 750-800 пунктов по шкале РТС к концу 2004 г.), или до 250 млрд долл. общей капитализации.
2. Пессимистичный сценарий на 2006-2007 гг. предполагает ухудшение внешнеэкономической ситуации (рецессию в экономике Европейского Союза, дестабилизацию ми-
рового рынка нефти вследствие усугубления военного конфликта в Ираке и недееспособности ОПЕК, расширение зон вооруженных конфликтов с участием США, проявление террористической активности) и ситуации внутри страны (торможение хода энергетической, банковской и административной реформ, усиление силового воздействия государства на эмитентов, репрессивных действий в отношении крупнейших акционеров, неравномерное распределение налоговой нагрузки между субъектами хозяйственной деятельности). Этот сценарий не предусматривает оттока средств инвестиционных фондов или частных инвесторов — последняя группа, как правило, не склонна продавать акции на «падающем» рынке. По итогам 24 месяцев (январь 2005 — декабрь 2006 г.), в соответствии с этим сценарием изменений по сравнению с серединой 2005 г. практически не произойдет (около 600-650 пунктов по шкале РТС к концу 2006 г., или 180-200 млрд долл. рыночной капитализации).
3. Оптимистичный сценарий предусматривает улучшение в 2006-2007 гг. конъюнктуры западноевропейских и американской фондовых бирж (на фоне улучшения общеэкономической и политической ситуации), стабилизацию экономики и политической ситуации в очагах международной напряженности, укрепление позиции РФ на внешнеполитической арене, стабилизацию цен на нефть в течение двух лет выше 26 долл./баррель, форсирование процесса реструктуризации РАО «ЕЭС России» одновременно с демонстрацией соблюдения прав миноритарных акционеров, а также программы страхования банковских вкладов, либерализацию рынка акций РАО «Газпром». При рассматриваемом сценарии развития событий рейтинг РФ по методологии 8&Р может быть повышен неоднократно (до непосредственно инвестиционного уровня и выше). Увеличение инвестиционной активности в рамках оптимистичного сценария может произойти за счет: а) ресурсов иностранных инвестиционных фондов (до 4-5 млрд долл.); б) новых вложений инвесторов-резидентов (опережающими темпами по сравнению с 2000-2004 гг., до
31 млрд долл.). При оптимистичном варианте развития событий имеющийся у наиболее ликвидных акций потенциал роста стоимости будет полностью реализован. Последующие инвестиции будут аккумулироваться акциями мелких и средних предприятий («второго» и «третьего» эшелонов), способствуя интенсивному развитию отечественного фондового рынка. Максимальный темп роста капитализации рынка акций в 2006-2007 гг. оценивается в данном случае в более чем в 50 % (до 255-275 млрд долл.), что соответствует уровню цен в 850-900 пунктов индекса РТС. (Оценка роли и качества воздействия рассмотренных в обзоре факторов, а также степени подверженности различных групп инвесторов этим факторам рассмотрена ранее).
Прогноз фондового рынка будет неполным без анализа поведения населения России. Как подтверждает практика, там, где права акционеров защищены законодательством, а мелкие акционеры не подвергаются экспроприации, инвесторы готовы больше платить за акции, а владельцы крупных пакетов готовы их продавать, что приводит к уменьшению концентрации собственности в одних руках. В этих странах фондовые рынки наиболее развиты, а стоимость компаний выше. Там, где права защищены хуже, рынки акций по объему менее крупные, а капитализация компаний ниже. Более высокая капитализация компаний ведет к более быстрым процессам слияний и поглощений.
Структура собственности в стране, регулирующая роль государства, объемы и структура фондового рынка определяются:
• уровнем риска, принимаемого населением, активностью населения, инновационной составляющей в его поведении, стремлением к индивидуальной экономической свободе или, наоборот, к социальной опеке, защищенности, иерархичности;
• степенью подконтрольности и защищенности, ожидаемой и принимаемой населением, со стороны государства и корпораций;
• влиянием религиозного и социокультурного фактора (степень индивидуализма, закладываемая религией, философия активности/пассивности, одобрение религией деятельности, приносящей прибыль, уровни иерархичности, личной свободы, цели, которые ставит индивид в жизни);
• прагматичностью, склонностью к сбережениям, к улучшению материальной стороны жизни, традициями выбора финансовых продуктов.
Предполагается, что чем выше степень принимаемого риска, активности, инноваций, тем выше доля населения в структуре собственности; чем выше стремление к индивидуальной экономической свободе, тем ниже уровень социальной опеки — более диверсифицированной и быстро меняющейся является структура базовых и срочных финансовых продуктов; чем больше склонность к материальным благам, тем заметнее склонность к сбережениям — более крупные объемы имеет рынок ценных бумаг; чем ниже подконтрольность со стороны государства или работодателей, тем более крупную долю в структуре рынка ценных бумаг занимают акции, более диверсифицированной является структура фондового рынка.
В заключение необходимо сказать, что в целом российское население в среднем может принимать только низкие уровни риска, в существенной мере надеется на государство в решении своих проблем, у него ослаблена частная инициатива; экономическая самостоятельность и свобода являются меньшей ценностью, чем стабильность. Российская экономика продолжает носить в основном неинновационный характер и имеет низкое качество управления.
Сделаем ряд обобщенных выводов по развитию фондового рынка, как сферы мобилизации капитала. Во-первых, российский рынок — это рынок развивающийся, ощущающий недостаток капитала. Во-вторых, ассортимент фондовых ценностей незначителен, а фондовый рынок связан с высокими рисками и степенью неопределенности. В-третьих, российские инвесторы готовы вкладывать финансовые средства в фондовые ценности при минимизации рисков и росте доходов.
Н. В. Финько
ТЕОРЕТИЧЕСКИЕ И МЕТОДОЛОГИЧЕСКИЕ АСПЕКТЫ МАКРОЭКОНОМИЧЕСКОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ ДЕНЕЖНОЙ МАССЫ В ГЛОБАЛЬНОЙ ЭКОНОМИКЕ
Исследование проблем денежного регулирования в последнее время приобретает всё большую актуальность. Главные противоречия денежной теории, которые формулировались на протяжении нескольких столетий, остаются неразрешенными и по сей день.
Данных проблем несколько:
1) проблема нахождения наиболее эффективной формы денег;
2) проблема роли денег в макроэкономическом равновесии и влияния денег на реальные экономические показатели (нейтральность-ненейтральность денег);
3) экзогенность-эндогенность денежного предложения;
4) влияние денежного фактора на инфляционные процессы;
5) организация денежного предложения.
Автором были проанализированы исторические и современные подходы к решению этих проблем. Результаты анализа представлены в таблице.
