CC BY
89
ЪЗЬ. Рубцов,
д.э.н., профессор, зав. кафедрой «ХЛ,енные бумаги и финансовый инжиниринг» С/Эинакадемии
ОПЫТ ФИНАНСОВЫХ РЕФОРМ КНР
осле смерти Мао Цзэ-дуна в 1976 г. и прихода к власти в стране
руководства во главе с Дэн Сяо Пином в конце 1978 г. Китай
вступил на путь глубоких преобразований в экономической области, которые в первую очередь затронули сельское хозяйство, а затем промышленность. Их результатом стало радикальное изменение структуры экономики страны и её положения в мире. Среднегодовые темпы роста ВВП за прошедший период составили около 10%, что вывело страну на второе место в мире по величине ВВП, рассчитанного на основе паритета покупательной способности (примерно 7 трлн. долл. в 2007 г.). Китай занимает третье место в мире после США и Германии по внешнеторговому обороту.
Одновременно с реформами в сельском хозяйстве и промышленности в Китае в 1980-е годы происходили изменения в финансовой системе (кстати, весьма похожие на те, что имели место в СССР во второй половине 1980-х годов). При этом по сравнению с другими отраслями, финансовая система оказалась в меньшей степени открыта для конкуренции, в ней более значительную роль играло (и играет до сих пор) государство.
В экономической литературе часто высказывалось мнение о слабости финансовой системы Китая. Когда стало очевидно, что сложившаяся финансовая система уже не отвечает потребностям экономики, китайское руководство активно произвело её реформирование, достигнув, как обычно, весьма зримых положительных результатов в последние годы. Важным толчком к проведению реформ стало вступление страны в ВТО в 2001 г., одним из условий которо-
го являлась отмена к концу 2006 Г. всех ограничений на допуск иностранных банков в Китай.
Очередной этап реформ, который происходит с середины нынешнего десятилетия, также проводится с китайской спецификой, отличной от реформ финансово-банковского сектора в восточноевропейских странах или в странах СНГ в прошлом десятилетии.
Развитие банковской системы в 1980-е годы
В 1980-е годы в Китае была создана двухуровневая банковская система. В 1979 Г. из единственного банка страны — Народного банка Китая — были выделены три специализированных (Сельскохозяйственный банк Китая (СХБК), Банк Китая (БК), Строительный банк Китая(СБК)). Банк Китая (Bank of China) был уполномочен осуществлять валютные операции. Остальные два занимались обслуживанием, соответственно, сельского хозяйства и строительства. В 1984 Г. возник четвертый специализированный банк — Промышленно-торговый банк Китая (ПТБК). Чем не банковская реформа правительства Н. Рыжкова второй половины 1980-х годов в СССР?! Таким образом, Народный банк Китая стал настоящим центральным банком (хотя кое-какие операции по кредитованию предприятий он еще выполнял).
Большая четвёрка продолжала заниматься кредитованием государственных предприятий и национальных проектов на основе прямых директив.
Пр и этом сам НБК не был независимым учреждением. Он являлся министерством, подчинённым Госсовету КНР, и его решения принимались только с ведома Госсовета.
Реформы банковского сектора 1990-х годов включали отмену кредитных планов, снижение государственного вмешательства в распределение кредитных ресурсов, частичное дерегулирование процесса допуска в отрасль (создания новых банков), частичное дерегулирование процентных ставок и постепенное ужесточение требований отчётности и норм пруденциального надзора.
В 1995 г. были приняты Закон о центральном банке и Закон о коммерческих банках. В частности, Закон о ЦБ запрещал последнему предоставлять прямые кредиты центральному и провинциальным правительствам.
Принятие этих законов по сути завершило процесс превращения Народного банка Китая в настоящий центральный банк и ознаменовало полный переход к двухуровневой банковской системе. Остававшиеся у центрального банка функции по кредитованию предприятий были переданы Промышленно-торговому банку.
Для выполнения целевых заданий правительства были созданы три специализированных государственных банка (банки развития). Банки развития по
замыслу должны были взять на себя проекты, которые ранее финансировались Большой четверкой.
В прошлом органы власти на местах активно вмешивались в процесс выдачи ссуд, заставляя государственные банки выдавать кредиты убыточным государственным предприятиям. Этому способствовало и то обстоятельство, что местные администрации обладали правом участвовать (вместе с центральным аппаратом банка) в назначении руководителей региональных отделений банков. Реформа конца 90-х годов отлучила их от этой процедуры, в результате чего возможности воздействия на банки у них снизились.
В 1990-е годы в стране стали быстро возникать новые банки. В первой половине 1990 -х созданы Китайский торговый банк (The China Merchant Bank), Хуа Ксиа банк (Hua Xia Bank), Банк Сияющий (Everbright Bank). В 1995 г. был создан первый национальный частный банк, Миншенг банк (Minsheng Bank). Из других банков можно назвать Банк развития Гуандонга (Guangdong Development Bank), Банк развития Шанхая (Shanghai Development Bank), Банк развития Шэньчженя (Shenzhen Development Bank), Промышленный банк Фудзяня (Fujian Industrial Bank), Жилищно-сберегательный банк Янтаи (Yantai Housing Saving Bank), Жилищно-сберегательный банк Бенгбу (Bengbu Housing Saving Bank). В создании этих банков заметную роль играли провинциальные органы власти, что было связано, в частности, с тем, что после того как государственные коммерческие банки стали более независимы в своей деятельности, возникли проблемы в финансировании проектов местного значения.
Дерегулирование процентных ставок
В конце 1980-х годов банки получили право устанавливать процентные ставки по кредитам в определённых границах по отношению к центральной ставке (установленной НБК). Процентные ставки по депозитам при этом оставались жёстко фиксированными. С октября 2004 г. верхняя граница по кредитам была упразднена, осталась лишь нижняя. Ставка по депозитам «отвязана» от официальной.
Структура современной кредитно-финансовой системы
На протяжении последних 25 лет Китай демонстрировал феноменальные темпы роста финансовой глубины экономики. Отношение агрегата М2 к ВВП увеличилось с 24% в 1978 г. до 151% в 2007 г. В 1990 г. отношение М2 к ВВП в Китае и России было примерно на одном уровне в 70%, но к 1995 г. в России оно уменьшилось до 21%, в то время как в Китае выросло до 103%. В 2007 г. в России оно составило 32%. Подобный уровень финансовой глубины ставит Китай в ряд стран с самой развитой финансовой системой. Столь
высокий показатель связан с рядом факторов: очень высокой нормой сбережений (до 50% ВВП), жёстким валютным законодательством и в целом системой регулирования, которая затрудняла уход накоплений за рубеж или появление накоплений в наличной иностранной валюте (как в России), надежностью банковской системы в глазах населения и доверием к ней (а она, подчеркнём, практически полностью была государственной), относительно умеренными темпами инфляции (в среднем за 1980-е — первую половину 1990-х не более 10% в год; всплеск в 17 % имел место в 1995 г., НО в 1998 1999 гг. на-
блюдалась дефляция), относительной ограниченностью финансовых продуктов (выбор населения невелик: либо банковские депозиты, либо акции). Кстати говоря, последнее обстоятельство способствовало приходу китайского населения на фондовый рынок.
Депозиты населения составляют примерно половину денежной массы. Отношение внутреннего кредита (domestic credit — кредиты банков предприятиям и населению) к ВВП достигло 178% в 2003 г. (138% в 2007 г.), ЧТО почти в два раза превышало показатель для США.
Большая часть финансовых активов Китая сосредоточена в банковской системе. Банковский кредит остаётся основным источником (80%) финансирования китайских предприятий. Рынок корпоративных облигаций (нефинансовых компаний) практически отсутствует. Стоимость находящихся в обращении небанковских корпоративных облигаций — менее 1% ВВП. Выпуск акций как средство привлечения капитала предприятиями вплоть до 2006 г. не играл сколько-нибудь заметной роли. По своему типу финансовая система Китая — «основанная на банках» (bank-based).
Доминирующее положение в банковском секторе занимают пять государственных банков. Ещё в конце 1990-х их доля в активах достигала 60-70%. К 2007 г. она снизилась, но, тем не менее, превышает половину всех активов кредитных институтов {табл. 1).
Таблица 1 Активы кредитно-финансовых учреждений Китая
2003 r. 2007 г.
1 2 3
Активы финансовых учреждений (количество приведено на конец 2007 г.) 3338 млрд долл. 100% 7201 млрд долл. 100%
Государственные коммерческие банки (5): Industrial and Commercial Bank of China (ICBC), the Agricultural Bank of China (ABC), the Bank of China (BOC), the China Construction Bank (CCB), Bank of Communications (BOCOM) 55,0% 53,2%
Продолжение таблицы
1 2 3
Акционерные коммерческие банки (12): CITIC Industrial Bank, Everbright Bank of China, Huaxia Bank, Guangdong Development Bank, Shenzhen Development Bank, China Merchants Bank, Shanghai Pudong Development Bank, Industrial Bank, China Minsheng Banking Co., Evergrowing Bank, China Zheshang Bank and China Bohai Bank 13,8% 13,8%
Городские банки (124) 5,3% 6,4%
Банки развития (3) 7,7% 8,1%
Сельские коммерческие банки 0,1% 1,2%
Городские кредитные кооперативы (42) 0,5% 0,3%
Сельские кредитные кооперативы (8500) 9,6% 8,3%
Небанковские финансовые институты (152: финансовые компании, лизинговые компании и пр.) 3,3% 1,9%
Почтово-сберегательный банк (1) 3,3% 3,4%
Иностранные банки (29) 1,4% 2,4%
Источник: Китайская банковская комиссия (www.cbrc.gov.cn)
Пятёрка крупнейших банков:
• Промышленно-торговый банк Китая (ICBC) первоначально отвечал за кредитование промышленности) — крупнейший банк страны (и самый дорогой банк в мире).
• Банк Китая (ВОС)— второй крупнейший и наиболее прибыльный банк (традиционно он отвечал за валютные операции и финансирование внешней торговли). Имеет широкую сеть зарубежных филиалов и дочерних компаний.
• Строительный банк Китая (ССВ), традиционно основная сфера деятельности — кредитование строительства инфраструктурных объектов.
• Сельскохозяйственный банк Китая (ABC), как следует из названия, занимался в первую очередь кредитованием сельского хозяйства и развития аграрного сектора. Четвертое место по размерам и наиболее слабый из пятёрки крупнейших.
Банк связи (ВОСОМ), основанный в 1985 г., вошёл в группу государс-твенных банков в 2007 г., ранее относился к категории акционерных коммерческих банков.
В настоящее время все банки Большой пятёрки являются диверсифицированными коммерческими банками, работающими в различных областях. Общая величина активов превышает 3,8 трлн. долл. У них более 200 тыс. отделений и около 1,5 млн сотрудников.
Для выполнения целевых заданий правительства, как отмечалось выше, в 1994 г. были созданы три специализированных государственных банка:
Государственный банк развития, Сельскохозяйственный банк развития и Экспортно-импортный банк Китая. Они не принимают депозиты, а занимаются кредитованием долгосрочных проектов за счёт выпуска облигаций и кредитов других банков.
Вторая группа банков (около 14% активов) в китайской статистике называется «акционерные коммерческие банки» (хотя 4 из Большой пятёрки также акционерные). Почти все — государственные (точнее, с государственным контролем).
Количество городских коммерческих банков выросло за 2003-2007 гг. С 80 ДО 124, городских и сельских кооперативов, наоборот, сократилось в несколько раз.
Иностранные банки представлены 440 учреждениями (включая отделения, их количество удвоилось за 2003-2007 гг.), из которых 29 — головные компании. В конце 2006 г., согласно условиям вхождения в ВТО, Китай полностью открыл доступ иностранных банков на свой рынок и их доля возросла
до 2,4%.
Таким образом, особенностью банковской системы Китая является доминирование государственных банков (или банков с государственным капиталом). Доля частных банков в активах не превышает нескольких процентов. Проводимая в последние годы политика по изменению структуры собственности (см. ниже) в ближайшее время не приведёт к радикальным изменениям в её структуре.
Проблема плохих кредитов
До 1995 г. в основе кредитной политики банков лежали национальные приоритеты, определяемые государственными органами. Соответственно, кредиты выдавались не на коммерческой основе, без оценки рыночной эффективности. Да и сами коммерческие банки в условиях кредитной экспансии первой половины 1990-х годов, да и позже, нередко не уделяли должного внимания оценке заёмщика. Эта политика привела к накоплению плохих долгов в размере 4 трлн. юаней в конце прошлого десятилетия (примерно 480 млрд долл. или около половины ВВП 1999 Г.). По некоторым оценкам, доля плохих кре-дитов в общем кредитном портфеле китайских банков достигала 50%! в 1998 г. Пожалуй, ничего подобного не было ни в одной крупной стране мира за послевоенный период. Доля плохих кредитов в ВВП Японии и Кореи в конце 1990-х годов составляла 25-30%.
Причём практически все плохие кредиты были связаны с неплатежами государственных предприятий. Доступ частных предприятий к банковским кредитам был очень ограничен. Так, в конце 1999 г. частные предприятия получали лишь 0,62% всех банковских кредитов и менее 0,5% кредитов государственных банков. При этом в 1998 г. частные предприятия давали 35% промышленной продукции.
Правительство разработало программу оздоровления банковской системы. В 1998 г. оно выпустило специальные казначейские облигации на сумму 270 млрд юаней (тогда примерно 33 млрд долл.), средства от которых пошли на рекапитализацию государственных банков.
В октябре 1998 г. правительство КНР приняло решение о создании специальной государственной управляющей компании, которая взяла бы себе плохие долги СБК. В апреле 1999 г. такая компания (под названием Стс1а) начала работу. В дальнейшем аналогичные компании были созданы и для трёх остальных основных банков. На баланс этих компаний по номинальной стоимости были переданы плохие кредиты, предоставленные до 1996 г. в рамках политики развития (т.е. предоставленные по указанию властей). Прочие плохие кредиты, обусловленные собственными просчётами банков, сюда не передавались.
В среднем управляющим компаниям удаётся вернуть 20% номинальной стоимости плохих кредитов, что, естественно, требует прямой государственной поддержки. Но, как видно, данная нагрузка для китайского бюджета оказалась посильной. В отличие от Японии, где помощь национальным банкам (в том числе) привела к обострению проблемы государственного долга (156% ВВП в 2004 г.), Китаю удалось сохранить здоровые государственные финансы.
Кроме того, сами коммерческие банки использовали собственные резервы и капитал для того, чтобы списать плохие кредиты.
Помимо очевидного прогресса в снижении доли плохих кредитов, в текущем десятилетии значительно улучшилось качество кредитов. Доля плохих кредитов, предоставленных коммерческими банками после 2000 г., составляет 2%, в то время как в 1990-е годы у некоторых банков она достигала 60% (а в целом, повторим, — примерно 50%).
Программа реструктуризации дала плоды и к 2007 г. доля плохих кре-дитов в общем кредитном портфеле крупнейших банков была снижена до 8% {табл. 2).
Таблица 2
Доля плохих кредитов в структуре кредитного портфеля китайских банков
Банки 2002 г. 2004 г. 2007 г.
Государственные коммерческие банки 25,6 15,6 8,05
Банк Китая 22,5 5,1 3,1
Строительный банк Китая 15,2 3,9 2,6
Промышленно-торговый банк Китая 24,4 19,0 2,7
Сельскохозяйственный банк Китая 36,6 26,8
Акционерные коммерческие банки 11,8 5,0 2,15
Городские коммерческие банки 3,04
Сельскохозяйственные коммерческие банки 3,97
Иностранные банки 0,46
Источник: Китайская банковская комиссия (www.cbrc.gOV.cn) Podpiera R. Progress in China’s Banking Sector Reform: Has Bank Behavior Changed? // IMF Working Paper WP/06/71 March 2006, p.10.
В целом к настоящему времени банковская система Китая значительно улучшила все показатели по достаточности капитала, качеству кредитов и пр. ВТО и реформы банковского сектора
Очередной этап реформирования китайской банковской системы начался в конце 2003 г. и связан, в том числе, с необходимостью повышения её конкурентоспособности в связи с полной отменой ограничений на деятельность иностранных банков на территории страны в конце 2006 г. в соответствии с условиями её вхождения в ВТО.
В декабре 2003 г. правительство объявило о рекапитализации двух из четырёх банков (Банка Китая и Строительного банка) за счёт валютных резервов на сумму примерно 45 млрд долл. Помимо этого, была разработана программа по изменению структуры управления, риск-менеджмента, привлечения стратегических инвесторов и вывода акций банков на биржу.
В целом первые два пилотных проекта были успешно реализованы. Финансовая реструктуризация двух банков была осуществлена, в 2005 г. они соответствовали целевым количественным показателям по уровню достаточности капитала, рентабельности и доле плохих кредитов. Оба банка были преобразованы в акционерные общества, внедрили новую систему корпоративного управления, привлекли стратегических инвесторов, получили листинг на бирже (2005-2006). Несколько позже (2006-2007) те же действия были осуществлены в отношении Промышленно-строительного банка Китая.
В настоящее время в капитале крупнейших китайских банков доля таких известных зарубежных финансовых институтов, как Bank of America, Temasek, Royal Bank of Scotland, Merrill Lynch, United Bank of Switzerland Goldman Sachs,
Allianz, American Express и др. составляет от 2 до 10%. В рэнкинге английского журнала «Бэнкер» по величине рыночной капитализации три крупнейших китайских банка входят в первую четвёрку мировых лидеров. Промышленноторговый банк Китая (ICBC) оказался самым дорогим банком в мире.
Хуже обстоит дело с реформированием четвёртого крупнейшего банка — СХБК. У него была самая плохая структура кредитного портфеля из всех ведущих государственных банков (табл.2). Он пока не провёл каких-либо заметных мероприятий по реструктуризации. Банк наименее прозрачен и как в действительности обстоит у него дело, неизвестно (может быть, даже хуже, чем официально объявлено).
В 2003 Г. началась реформа по преобразованию сельских кредитных кооперативов — сначала в 8 провинциях, а с июня 2004 г. — по всей стране. Реструктуризация финансируется центральным банком, министерством финансов и местными правительствами. Часть кооперативов преобразована в сельские коммерческие банки. Общее количество кооперативов сократилось с 30 тыс. В 2004 Г. ДО 8,5 тыс. к концу 2007 г. — намеченной дате завершения реформы. В 2004 Г. сельские кредитные кооперативы (как группа) впервые за 10 лет показали прибыль.
Во второй по значимости группе банков — так называемых акционерных коммерческих — также увеличилась доля стратегических иностранных инвесторов. В 2004 Г. пять китайских банков, включая Банк связи, Банк развития Шэньчжэня и Городской коммерческий банк Ксианя (Xi’an City Commercial Bank), привлекли стратегических инвесторов, вдвое увеличив количество китайских банков с иностранным участием.
Самым важным шагом стало партнерство HSBC и Банка связи, пятого крупнейшего банка Китая. В 2005 и первой половине 2006 г. иностранных партнёров получили также Миншенг банк, Хуа Ксиа банк, Бахай банк, Банк развития Гуандонга, Банк Пекина и Городской коммерческий банк Хангчжоу. Уже к весне 2005 г. остались единицы акционерных коммерческих банков или крупных городских коммерческих банков без иностранного стратегического партнёра.
При этом следует подчеркнуть, что доли стратегических инвесторов относительно невелики, а их управленческое участие минимально. Доля одного иностранного инвестора в китайских банках ограничена 20 /о (всех иностранных — 25 /о). Большинство сделок осуществлены таким образом, что одному инвестору не принадлежит более 10% капитала. Фактически, только в одном китайском банке иностранному учреждению принадлежит контроль благодаря большой распылённости акционерного капитала (Newbridge Capital LLC, с 18% долей в Банке развития Шэньчжэня). Это сознательная
политика правительства Китая, которое стремится не допустить контроля иностранцев над ведущими банками страны, но при этом понимает, что необходимо получить опыт и знания от иностранных банков для укрепления национальной банковской системы.
Фондовый рынок
Рынок ценных бумаг современной КНР начал формироваться с начала 1980 -х годов. До конца десятилетия он был представлен в основном государственными облигациями, хотя уже в первой половине десятилетия появились первые акции (впрочем, очень напоминавшие существовавшие на ряде предприятий в конце 1980 -X годов в СССР акции предприятий и акции трудового коллектива ). В 1990 И1991 гг. в Китае начали функционировать две фондовые биржи — Шанхайская и Шэньчжэньская, на которых совершаются практически все сделки с акциями и значительная часть — с облигациями.
Объём размещаемых внутри страны акций составлял от 4 до 8 млрд долл. в 2003-2005 гг. Однако в 2006-2007 гг. он вырос, соответственно, до 23 и 100 млрд. В 2007 Г. по этому показателю Китай занял 3 место в мире после США и Испании. Китайские банки смогли осуществить крупнейшие в мире IPO.
Практически все компании, чьими акциями торгуют на двух китайских биржах, контролируются государством. В этом заключается одна из особенностей китайского рынка. В свободном обращении до недавнего времени находилась треть акций, а две трети — либо у государственных органов непосредственно, либо у государственных компаний (акции юридических лиц). Эти две трети относились к категории так называемых «нерыночных акций» (англ. nonnego-tiable shares), которые не могли обращаться на биржах и были недоступны для частных инвесторов {табл. 3).
Таблица 3 Структура акционерного капитала (в % от общего количества выпущенных акций)
1992г. 1995г. 2000г. 2003г. 2005г. фев.2008г.
Нерыночные акции 73,1 77,7 61,7 64,5 61,8 53,3
Свободно обращающиеся (рыночные) акции* 21,6 20,2 37,1 35,3 38,2 46,7
Л-акции 20,6 18,1 33,7 26,7 29,9 22,3
В-акции 2,7 3,0 2,7 2,7 2,9 1,1
Н-акции 0,0 0,6 0,8 5,9 5,4 23,7
Прочие 5,3 2,1 5,8 0,2 0
*Ошибки в таблице (сумма слагаемых не равна итогу) — из приводимого источника. Тем не менее, на общую картину это не влияет.
Источник: Sayuri Shirai. Banks’ Lending Behavior and Firms’ Corporate Financing Pattern in the People’s Republic of China. ADB Institute Research Paper 43. September 2002, p. 25 (www.adbi.org); за 2003, 2005, 2006 гг. — China Securities Regulatory Commission Market Statistics (www.csrc.g0v.cn).
«Рыночные» или свободнообращающиеся акции (negotiable shares) представлены акциями трёх классов: А, В, Н (лат. буквы). A-акции (около половины всех рыночных акций) предназначены для китайских резидентов и доступны для иностранцев (с декабря 2002 г.) только через так называемых квалифицированных иностранных институциональных инвесторов (QFII) (см. ниже). В-акции (немногим более 2%) первоначально предназначались для иностранных инвесторов на внутреннем китайском рынке, но в настоящее время доступны и китайским гражданам, имеющим валютные счета (продаются только за доллары на Шанхайской бирже и за гонконгские доллары на Шеньчжэнь-ской). н -акции (в 2008 Г. свыше половины всех рыночных акций, их удельный вес утроился в последние годы в результате мегаразмещений в первую оче-редь китайских банков за рубежом) обращаются на рынке Гонконга (а также в Нью-Йорке и Лондоне в форме депозитарных расписок).
В начале текущего десятилетия, испытывая бюджетные трудности, государство пыталось продать на рынке принадлежащие ему акции, но это приводило лишь к панике и обвалу цен. Как следствие, в Китае была разработана и, начиная с 2005 г., стала осуществляться реформа по преодолению сегментации рынка, которая к концу 2007 г. была практически завершена. Почти все китайские компании провели общие собрания, на которых были достигнуты компромиссные для мелких и крупных акционеров решения, связанные с возможностью вывода на рынок «нерыночных акций». Реформа предусматривает постепенную продажу в прошлом «нерыночных акций», которые формально уже перестали быть таковыми, хотя в статистике китайского регулятора фондового рынка по-прежнему проходят под данным названием. Как видно из таблицы 3, доля рыночных акций выросла. Се йчас мы стоим на пороге самой масштабной денежной приватизации в истории мировой экономики.
Немного цифр. Капитализация китайских компаний повысилась с 41 млрд долл. в конце 1993 г. ДО 4479 млрд долл. в конце 2007 г. ИЛИ 140% ВВП (2275 млрд долл. в августе 2008 г.) Количество листинговых компаний приблизилось к 1600. По количеству владельцев акций (141 млн брокерских счетов в начале 2008 г. против 81 на начало 2007 г.) Китай уже обогнал США (91 млн).
При этом китайский рынок остается одним из самых волатильных в мире. За полтора года основной индекс КНР — Шанхайской фондовой биржи вырос 6 (!) раз, чтобы затем за год снизиться в 3 раза {рис. 1).
SHANGHAI COMPOSIT as of 9—Oct—2008
8000 . . ■ . . . . . . . . 1
4000
1011 6.0 со
2002 2004 2006 200S
■5 2.0 ш 0.0 1
. .
Copyright 2008 Yahoo! Inc. http://finance.yahoo.com/
Рис. 1 Динамика индекса Шанхайской фондовой биржи Shanghai Composite (янв.2000 — 9 окт. 2008)
Рынок облигаций
По размеру задолженности по облигациям (1725 млрд долл. в конце 2007 г., Россия — 266 млрд долл., включая вексельную) Китай занимает первое место среди всех формирующихся рынков. Причём на долю облигаций внутренних займов приходится 98% всех выпущенных облигаций (в России — 50%).
Источник: Haizhou Huang Ning Zhu, Davis Haizhou The Chinese Bond Market: Historical Lessons, Present Challenges and Future Perspectives April 2007 База данных SSRN.
Почти 2/3 внутренних китайских облигаций — бумаги министерства финансов и центрального банка {рис. 2). При этом, учитывая, что большая часть финансовых учреждений имеет контролирующего собственника в лице государства, можно отметить, что спецификой китайского рынка облигаций является крайне малое присутствие на рынке частных эмитентов.
Второй особенностью внутреннего долгового рынка Китая является преобладание на нём долговых инструментов центрального банка (40% всех бумаг). Это связано с активным использованием центральным банком собственных облигаций (прежде всего, краткосрочных) в целях денежно-кредитного регулирования путём операций на открытом рынке (регулирования денежной массы, процентных ставок и стерилизации избыточного притока иностранного капитала). Кстати, инструментарий Банка России в этом отношении значительно более узок: объём облигаций Банка России в обращении — немногим более 4 млрд долл. (2007 г.), при том, что краткосрочных государственных облигаций в настоящее время в России нет.
Региональным администрациям в Китае запрещено выпускать собственные облигации. Их дефицит покрывается исключительно за счёт бюджетных трансфертов.
Компании по ценным бумагам
Когда в Китае в 80-е годы появились акции и облигации, при отсутствии специализированных финансовых учреждений правительство разрешило банкам выполнять на рынке брокерские и дилерские функции. Первое специальное подразделение для торговли акциями было образовано в 1986 г. Промышленно-торговым банком Китая. В 1995 г. Закон о коммерческих банках запретил им заниматься андеррайтингом, торговлей и инвестированием в корпоративные ценные бумаги. Им было также предписано уйти из капитала дочерних компаний по ценным бумагам (последний запрет начинает смягчаться). В 1996 г. банкам под угрозой санкций в отношении руководителей было запрещено предоставлять кредиты для совершения операций с акциями.
Соответственно, на рынке ценных бумаг действуют специализированные компании по ценным бумагам, причем на сегменте A-акций (предназначенных для китайских резидентов) — только китайские. Общее количество компаний по ценным бумагам (сравнимых с российскими инвестиционными компаниями) в конце 2007 г. составляло 106. Еще 177 компаний работало на фьючерсном рынке (трёх товарно-сырьевых биржах).
В соответствии с условиями вступления в ВТО иностранные компании могут свободно участвовать в торговле В-акциями, однако торговля А-акциями допускается только совместными предприятиями, в которых доля иностранцев не может превышать 1/3. В компаниях, занятых управлением активами, доля иностранного капитала может доходить до 49%.
Институциональные инвесторы
В 1998 г. в Китае были созданы первые инвестиционные фонды. К концу 2007 г. в стране насчитывалось 59 управляющих компаний (китайских и с участием иностранного капитала), под управлением которых находилось более 346 открытых и закрытых инвестиционных фондов с активами в 3,3 трлн. юаней (434 млрд долл.): 50-кратный рост за год(!). Для сравнения: активы инвестиционных фондов России за тот же год составили 30 млрд долл., Бразилии - 615, США -12021.
Среди прочих институциональных инвесторов Китая следует выделить Национальный фонд социального страхования (большая часть активов помещена в государственные облигации), страховые компании и негосударственные пенсионные фонды. Последние, однако, в Китае находятся в зачаточном состоянии и даже по абсолютной величине активов уступают российским НПФ, которые и сами не отличаются большими размерами. В целом, как в Китае, так и в России данный сектор требует серьёзной реформы, и в этом у наших стран много общего.
Как отмечалось выше, иностранцы могли свободно покупать только В-акции и Н-акции (в Гонконге, Лондоне, Нью-Йорке, Сингапуре). А-ак-ции предназначались исключительно для китайских физических и юридических лиц. С декабря 2002 г. приобретение А-акций стало возможным и для иностранцев, но только через квалифицированных иностранных институциональных инвесторов (С^Ш) — коммерческие банки, инвестиционные банки, страховые компании, управляющие активами, к которым предъявляются столь высокие требования, что реально ими могут быть лишь крупнейшие финансовые учреждения с глобальной ориентацией. К концу 2007 г. в Китае насчитывалось 52 квалифицированных иностранных институциональных инвестора с активами около 40 млрд долл. (более половины — акции, остальное — банковские депозиты, облигации и паи инвестиционных фондов). При этом китайские регуляторы устанавливают ежегодные квоты на приобретение китайских активов.
В целом можно отметить, что Китай, проводя очень либеральную политику в отношении прямых иностранных инвестиций, весьма жёстко регулировал (и продолжает регулировать) приток портфельных инвестиций. Также взвешенно китайское руководство подходит к вопросу вывоза капитала. Инвести-
ции в зарубежные активы для китайских граждан возможны через институт разрешённых в 2006 г. квалифицированных внутренних институциональных инвесторов (С^ОП), для которых также устанавливаются ежегодные квоты. В том же году физическим лицам было разрешено конвертировать до 20 тыс. юаней (около 3 тыс. долл.) для вывоза за границу.
Срочный рынок
В середине 90-х годов фьючерсная торговля производными на финансовые активы на китайских фондовых биржах из-за выявленных злоупотреблений была запрещена.
Однако рост финансового рынка в Китае объективно поставил на повестку дня вопрос о необходимости создания рынка производных именно на финансовые инструменты. В конце 2006 г. биржа финансовых фьючерсов была формально создана в Шанхае. Реально она начала функционировать лишь в 2008 г. На ней представлены фьючерсы на фондовые индексы и государственные облигации.
В то же время в Китае давно и успешно функционируют товарные биржи, на которых торгуют срочными контрактами — товарными фьючерсами. В качестве базового актива выступают: бобы, соя, пшеница, рис, кукуруза, арахис, медь, алюминий, нефть, древесина. Сделки совершаются на трех биржах: Шанхайской фьючерсной бирже, Даляньской товарной бирже и Товарной бирже Чжэнчжоу.
Система регулирования
Нормативная база, помимо упомянутых законов о коммерческих банках и центральном банке 1995 г., представлена Законом о страховании 1995 г., Законом о компаниях 1993 г. и Законом о ценных бумагах 1998 г.
В 2005 Г. в последние два закона были внесены очень серьёзные поправки, которые сейчас учитывают лучшие мировые стандарты в этой области.
В Законе о компаниях был в 10 раз снижен минимальный размер уставного капитала компаний с ограниченной ответственностью и в 2 раза — акционерных компаний. Расширен список имущества, которое может быть внесено в уставный капитал, в т.ч. увеличена доля нематериальных активов.
Новый закон усиливает права кредиторов компании (стало сложнее уклоняться от своих обязательств, в частности, путем увода активов в другие компании). Расширены возможности по выкупу собственных акций.
Новый закон позволяет судам по иску акционеров останавливать деятельность компании. В результате поправок и внесения новых статей усилена ответственность управляющих и изменена структура управления. Ранее Китай
принял двухуровневую систему совета директоров, состоящую из наблюдательного совета и совета управляющих. Однако на практике наблюдательный совет оказался не в состоянии выполнять функции мониторинга действия управляющих. В новом законе обязательным является наличие в наблюдательном совете независимых директоров, а его полномочия расширены. Предусматривается участие в совете представителей акционеров и работников предприятия, причем доля последних в листинговых компаниях не может быть менее одной трети.
В целях укреплении прав миноритарных акционеров Закон теперь разрешает применять кумулятивную систему голосования при выборе совета директоров.
Согласно ст. 75 акционер, голосовавший против принятия резолюции на общем собрании, или если компания не выплачивала дивиденды без серьёзных на то оснований в течение 5 лет подряд, может потребовать выкупа акций по разумной цене.
В новом законе предусмотрены процедуры для подачи производного иска против менеджмента компании (чего раньше не было).
Закон о ценных бумагах
Одна из наиболее важных поправок касается преодоления сегментации рынка финансовых услуг. Ст. 6 закона разрешает Госсовету в случае необходимости разрешать финансовым учреждениям совмещать некоторые виды деятельности, в обычном порядке запрещённые (это касается, в первую очередь, объединения функций коммерческого и инвестиционного банка).
В предыдущей редакции Закон разрешал только кассовые сделки с ценными бумагами. Новая редакция открыла дорогу развитию рынка производных на финансовые инструменты (не случайно через год была создана биржа финансовых фьючерсов).
Закон также фактически отменяет запрет на внебиржевой рынок. По решению Госсовета торговля может осуществляться в любом месте.
Ст. 68 повторяет идею американского Закона Сарбейнса-Оксли, предписывая директорам и ведущим менеджерам листинговых компаний подписывать отчёты (неся, при этом, прямую ответственность за правильность информации).
Расширено понятие существенной информации, инсайдеров. Законом создан фонд защиты инвесторов, причём одной из его функций является компенсация инвесторов в случае рыночных злоупотреблений брокера.
Ст. 180 предоставляет регулятору (Комиссии) новые полномочия по расследованию правонарушений. Одно из них касается возможности наложения ареста на имущество компании. В прошлом для этого необходимо было обра-
щаться в суд, который нередко отказывал в ходатайстве в силу разных причин, в т.ч. из местного патриотизма.
Органы регулирования. В Китае сложилась сегментированная система регулирования финансового рынка. Надзорные функции выполняют три основных регулятора финансового сектора — Китайская банковская комиссия, Китайская комиссия по регулированию рынка ценных бумаг и Комиссия по регулированию страхового рынка. Все три подчиняются Госсовету КНР.
В экономической литературе часто высказывается точка зрения, что финансовый рынок КНР недостаточно либерализован, что реформы на нём идут медленно. На самом деле он становится более открытым, но делается это без спешки и суеты. Просто Китай всегда шел своим путем. А результаты говорят сами за себя.
