CC BY
22
IPO В ЛЕСНОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ РОССИИ
Н.А. ХУТОРОВА, доц. каф. финансов МГУЛ, канд. экон. наук
Сегодня в условиях оживления российской экономики для многих предприятий особо остро встает вопрос о возможности получения инвестиций на развитие и модернизацию производства. Российская экономика, особенно ряд отраслей, уверенно поднимается по рейтинговым ступеням (Россия включена в список стран, претендующих на повышение суверенного рейтинга международным агентством Moody's. с инвестиционного уровня «Baa3». Россия может получить на ступень выше. По данным агентства, на текущий момент долговая динамика страны сопоставима с государствами, имеющими рейтинг «А3» (на три ступени выше по классификации Moody's), Standard & Poor's повысила краткосрочные суверенные рейтинги Российской Федерации - с «А-3» до «А-2» - и подтвердила рейтинг «ruAAA» по национальной шкале, рейтинг по обязательствам в иностранной валюте повышен с «ВВВ-» до «ВВВ», а по обязательствам в национальной валюте - с «ВВВ» до «ВВВ+») и наращивает свою инвестиционную привлекательность.
Одним из наиболее эффективных способов привлечения иностранных инвестиций является вывод предприятий на мировой фондовый рынок с последующим финансированием в форме дополнительных эмиссий их акций.
Глобальный рынок IPO (Initial public offer - первоначальное публичное размещение акций) с конца 2003 г. переживает восстановление активности после спада 2000-2003 гг., который был обусловлен стагнацией европейских рынков.
Российские компании уже вполне освоили привлечение заемного капитала путем размещения облигаций иностранным инвесторам, переход к акционерному финансированию обычно следует за развитием заемного финансирования, поскольку последнее дешевле, быстрее и проще. Но, по оценкам аналитиков, уже около двух лет инвесторы ожидают возможности купить акции ряда благополучных российских компаний через
площадки, предъявляющие к эмитентам высокие требования.
Сегодняшний день характеризуется благоприятной конъюнктурой для IPO российских компаний на международных площадках. По мнению иностранных инвесторов, российская экономика хотя и замедлила свои темпы, но все-таки развивается быстрее европейской. Мировые цены на нефть и металлы по-прежнему стимулируют интерес к соответствующим российским предприятиям. Многие российские отрасли (пищевая промышленность, розничная торговля, IT) показывают темпы роста, значительно превышающие среднемировые (20-40 %).
Инвестиционное сообщество уже имело возможность оценить российские публичные компании (котирующиеся на Лондонской и Нью-Йоркской биржах) в положительной динамике и сейчас более уверенно осуществляет вложения в российские акции.
Первым размещение 30 % своих акций на Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) осуществил крупнейший российский оператор сотовой связи «Вымпелком». Сделка была заключена в 1997 г. на общую сумму 115 млн долл. Четыре года спустя главный конкурент «Вымпелкома» - компания «Мобильные ТелеСистемы» - предложила инвесторам 15,4 % акционерного капитала на NYSE.
Не все IPO российских компаний проходили успешно (всего на сегодняшний день IPO в России провели 17 компаний: АФК «Система», «Седьмой континент», «Открытые инвестиции», СГ «Мечел», Концерн «Калина», НПК «Иркут», «Аптечная сеть 36,6», РБК, «Вимм-Билль-Данн», МТС, «Голден Телеком», «Вымпелком», «Лебедянский», Евразхолдинг, Rambler, АПК «Хлеб Алтая», «Северсталь-Авто»). В 2003 г. такую попытку предприняла «Аптечная сеть 36,6», продавшая 20 % своих акций. Но на сей раз размещение прошло не совсем удачно (в результате вырученные 14 млн долл., за счет которых частично должна была погаситься часть 26-миллионного долга компании, не смогли
принципиально ей помочь. Впрочем, на вырученные средства были куплены 12 тыс. м2 складских и офисных помещений. Большую часть денег компания потратила на открытие новых аптек, другая часть пошла на замещение дорогих кредитов. Компания смогла продать акции лишь ограниченному кругу инвесторов по цене, ниже запланированной. После размещения стоимость акции упала с заявленных 11-16 долл. до 9 долл.
Лесная индустрия - одна из наиболее перспективных отраслей российской экономики, но в настоящее время отрасль находится в бедственном положении, и здесь требуются глобальные капиталовложения. Динамика инвестиций в основной капитал лесопромышленного комплекса носит крайне неустойчивый характер. Спад объема инвестиций сменяется некоторым ростом, вызванным циклическим увеличением темпов экономического роста. Оживление производства и улучшение финансового положения лесопромышленных предприятий с 1999 г. несколько активизировало инвестиционную и инновационную деятельность. Промышленные предприятия стали активно инвестировать в техническое перевооружение и проводить агрессивную инновационную политику, нацеленную на повышение конкурентоспособности отрасли. Но анализ структуры инвестиций показывает, что по-прежнему основными источниками финансирования капитальных вложений являются лишь такие собственные средства предприятий, как прибыль и амортизация, удельный вес которых в общем объеме инвестиций составляет до 80 %. У российских предприятий просто неимоверно низкая конкурентоспособность, оборудование в российском ЛПК изношено более чем на 70 %, что не позволяет выпускать продукцию на уровне мировых стандартов. Из-за низкого качества и применения экологически опасных технологий цены на нашу продукцию на 30-40 % ниже среднемировых. Лесозаготовки, лесопиление в России убыточны, ЦБП низкорентабельна по сравнению с развитыми лесопромышленными странами. Если ситуация в лесной отрасли России не изменится в ближайшем будущем, говорят аналитики, лесопромышленным предприятиям страны
грозит поглощение зарубежными сильными и агрессивными компаниями.
Сегодня государство создает условия, которые не стимулируют создание новых производств, а фактически поощряют передел существующих. Отсюда и все наши громкие корпоративные войны за передел собственности в российском ЛПК, которые не вызывают доверие у инвесторов. Отчасти поэтому давно ожидаемого прорыва в отрасли в 2005 г. опять не случилось. И это вполне объяснимо: прорывы нужно готовить и бизнесу, и государству. Однако все по-прежнему ограничилось локальными событиями по модернизации существующих производств, пусками небольших заводов и фабрик по производству лесопильных материалов с объемами инвестиций от нескольких сотен тыс. до нескольких десятков млн долл. США. Вот и получается, что в потенциале Россия могла бы получать ежегодный валовой продукт от леса стоимостью в 100-120 млрд долл. (кстати, эти цифры сопоставимы с цифрами наших доходов от нефти и газа), а вынуждена ограничиваться выпуском продукции всего на 9-10 млрд долл. в год. По данным Федеральной службы государственной статистики, в 2005 г., по сравнению с 2004 г. производство целлюлозы в России выросло на 0,4 %; бумаги - на 1,8 %; картона - на 2,9 %. При этом за тот же период вывозка древесины сократилась на 6 %, а производство пиломатериалов на 2,7 %.
На данный момент все крупные российские ЦБК достаточно хорошо кредитуются банками. Банковских кредитов хватает для обеспечения текущей деятельности. Но для модернизации предприятий требуются сотни млн долл. Например, инвестиционная программа корпорации «Илим Палп», рассчитанная до 2009 г., включает в себя расходы порядка 500-600 млн долл. Для реализации инвестиционных программ «Илим Палп» проводит масштабные заимствования на рынке капитала. В 2003 г. произошло размещение первого облигационного займа объемом 1,5 млрд р. сроком на 3 г. ООО «Илим Палп Финанс» (100 % дочка ЗАО «Илим Патп Энтерпрайз») с купоном 15 %. В 2003 г. «Илим Палп» первой в российском ЛПК получила синдицированный кредит на 1 год на сумму 30 млн долл.
(ставка LIBOR +4 %), предоставленный Moscow Narodny Bank (Лондон). В 2004 г. Moscow Narodny Bank предоставил корпорации «Илим Палп» второй синдицированный кредит на сумму 50 млн долл. По мнению экспертов, это является еще одним подтверждением заинтересованности международных финансовых рынков в сотрудничестве с «Илим Палп» и расширяет возможности компании по выходу на международные рынки капитала. В 2004 г. «Илим Палп» и Международная Финансовая Корпорация (IFC) подписали мандат на 300 млн долл. в соответствии, с которым финансирование будет осуществляться из собственных средств МФК и путем привлечения синдицированных кредитов западных банков. Срок возврата кредита из собственных средств МФК составит 7-10 лет, что соответствует срокам окупаемости крупных инвестиционных проектов в целлюлозно-бумажной промышленности. Данный кредит стал первым столь крупным иностранным кредитом в российском ЛПК.По самым скромным подсчетам, Архангельскому ЦБК необходимо вложить 1 млрд долл., чтобы можно было конкурировать с сильными скандинавскими предприятиями (по мнению директора по развитию Архангельского ЦБК Натальи Пинягиной). Естественно, что такой объем инвестиций на долговом рынке не найдешь, и лесопромышленникам приходится искать другие способы привлечения капитала.
Бывают ситуации, когда компания не может финансироваться в долг или она уже финансируется в долг и не может наращивать долговую нагрузку на себя, но при этом ей надо продолжать развиваться. В таком случае прибегают к IPO. IPO - это самые дешевые деньги для компании. Продав менее блокирующего пакета и пообещав инвесторам не платить «в ближайшем будущем» дивиденды, владельцы компании получают средства на развитие. При этом им не надо возвращать деньги, да еще с процентами, как это происходит в случаях с кредитами и облигациями. Главное обязательство - развивать свой бизнес, что в итоге должно привести к росту его стоимости и повышению цены акций (так полагает управляющий директор Marshall Capital Partners Александр Провоторов).
Кроме непосредственной выгоды в виде получения денег от продажи акции, IPO дает и другие преимущества. Фондовый рынок определяет реальную рыночную стоимость компании. Публичное размещение акций способствует росту ликвидности компании, после удачного размещения ее ликвидность может значительно вырасти. С другой стороны, это также позволяет с достаточно большой точностью оценить общую капитализацию компании и привлечь дополнительный объем финансирования (по словам директора по стратегическому планированию и акционерному капиталу лесопромышленной корпорации «Илим Палп» Дениса Учаева).
IPO является самым развитым в мире каналом привлечения инвестиций. В России существует особенность ведения бизнеса - это недооценка собственности, и в этих условиях грамотный вывод ценных бумаг на фондовый рынок это прежде всего резкое повышение стоимости ценных бумаг, повышение капитализации компании. За счет существенного повышения капитализации компании можно привлечь значительно больше денег на одну ценную бумагу. IPO не только позволяет определить цену компании, но и создает историю отношений с финансовыми рынками. Удачное публичное размещение впоследствии дает возможность еще раз приходить к ним и получать деньги. IPO влияет на стоимость капитала на долговом рынке косвенно, но достаточно сильно. Конечно, здесь есть не только преимущества, но и недостатки. Компания подвержена такому же ценовому и конъюнктурному рискам, как и до IPO. Так произошло, например, с «Аптечной сетью 36,6»: ее акции торгуются сейчас ниже цены размещения, впрочем, как и бумаги «РБК Информационные системы».
В 2005 г. заявление о скором выходе на фондовый рынок сделала российская лесопромышленная компания OAO «Волга». Ближе всех к IPO приблизился «Илим Палп». Впервые о своем намерении провести первичное размещение акций корпорация заявила в 2003 г. Корпорация планировала перевести на единую акцию четыре предприятия, входящих в корпорацию «Илим Палп Энтерпрайз», в частности, ОАО «Котласский целлюлозно-
бумажный комбинат», ОАО «Братсккомплекс-холдинг», ОАО «Целлюлозно-картонный комбинат» и ОАО «Холдинговая компания «Усть-Илимский ЛПК».
В результате предполагалось создать компанию ОАО «Илим-Лесопромышленные предприятия», акции которой должны были быть выведены на публичный рынок через IPO в 2004-2005 гг. Не исключалось размещение акций как на российском рынке, так и в виде ADR 3-го уровня за рубежом. Планы компании скорректировал корпоративный конфликт с «Базовым элементом», в который компания была вовлечена до осени прошлого года. «Потенциально компания была готова к IPO, - рассказывает директор по стратегическому планированию и акционерному капиталу лесопромышленной корпорации «Илим Палп» Денис Учаев, - и если бы все развивалось так, как мы изначально планировали, то мы бы уложились в указанные сроки. Сейчас ограничения сняты, и в случае необходимости мы сможем гораздо быстрее приступить к размещению».
Кроме «Илим Палпа», разместить свои акции на публичном рынке намеревался Архангельский целлюлозно-бумажный комбинат. Предприятие собиралось перейти на единую акцию еще в 2003 г. Был даже заключен договор с андеррайтером. Архангельскому ЦБК не удалось провести IPO по той же причине, что и «Илим Палпу». «Очень сложно выходить на фондовые рынки с нашим российским менталитетом. У нас в России постоянно идут корпоративные войны, несанкционированные проверки, грязные PR-компании, - говорит Наталья Пинягина. - Все это подрывает авторитет компании, отпугивает инвесторов».
Главным препятствием для выхода на публичный фондовый рынок аналитики называют «военное положение», в котором, по сути, находится российский ЛПК. Из-за этого компании лишаются выгодного канала получения инвестиций, теряют возможности для развития. Для начала необходимо разобраться со структурой собственности, да и вообще в отрасли масса нерешенных вопросов. И пока их не решат, пока это наследие не будет оставлено позади, очень трудно будет вывести компанию на публичный рынок. IPO остается пока еще невостребованным российским ЛПК,
т.к. консолидация отрасли еще продолжается. На «Илим Палпе» только недавно завершился корпоративный конфликт, а на «Волге» и Архангельском ЦБК конфликты продолжаются. Такие предприятия на IPO не выведешь, не продашь. Необходимо подождать, пока консолидация закончится окончательно, выяснятся владельцы этих предприятий, которые будут готовы развивать предприятия.
На сегодняшний день российские компании пока стоят на достаточно ранней стадии развития для выхода на фондовые рынки. IPO -это хороший механизм для «поднятия денег» и создания благоприятной истории с финансовыми рынками. Но для того, чтобы им пользоваться, компания должна выйти на определенную ступень зрелости. Любая компания должна перейти через ступень начального бурного роста, развития. Потом наступает период зрелости, консолидации и укрупнения. Тогда компания выходит на более устоявшийся режим, начинает генерировать какие-то денежные потоки. Тогда у владельцев может появиться желание частично расстаться с долей собственности в компании и получить какие-то деньги на развитие или создать историю работы с финансовыми рынками. Для этих целей служит IPO. Выходу российских лесопромышленников на фондовый рынок мешает и отсутствие четкого регулирования в отрасли. По положениям нового Лесного кодекса, вряд ли возможен большой интерес к лесной промышленности России.
Многим российским лесопромышленным компаниям такое «удовольствие», как IPO, пока недоступно. Успешное размещение (особенно если речь идет о западных фондовых биржах) - очень затратный процесс, и его могутосвоить только крупные вертикально интегрированные структуры, которых в российском ЛПК можно «пересчитать по пальцам». За первичное публичное размещение акций на российской бирже компании придется выложить от 500 тыс. долл. до 1,3-1,25 млн долл. Сюда входят услуги юристов, аудитора, листинг, road show (выездные презентации ценных бумаг), регистрация эмиссии, PR-сопровождение. Кроме того, компания должна будет заплатить комиссию банку-андеррайтеру. Из 100 млн долл. собранных денег комиссия банка составляет 5 млн долл.
Если речь идет о размещении на ведущих западных площадках - лондонской, нью-йоркской фондовых биржах, - то трудности у российских компаний обычно возникают при необходимости соблюдать все жесткие требования, предъявляемые к размещающимся компаниям. Это касается и раскрытия структуры акционеров, составления отчетности по западным стандартам, наличие определенного уровня корпоративного управления и многое другое. При этом затраты на подготовку к 1РО бывают очень высокими. Компания должна отвечать минимальным стандартам прозрачности и стабильности - она не должна представлять собой репутационных, операционных и финансовых рисков. Компания должна быть благополучной, иначе ее бумаги не будут пользоваться спросом.
Пока лесопромышленники России только собираются разместиться на публичном рынке, другие российские компании давно пользуются этим финансовым инструментом. В 2005 г. размещений было настолько много, что некоторые аналитики заговорили о стагнации рынка российских ценных бумаг. Совокупное предложение акций уже превышает спрос. Ситуация усугубляется высокими политическими рисками, которые тормозят приток иностранного капитала.
Аналитики считают, что первое 1РО в российском леспроме - дело будущего. Безу-
словно, интерес к российскому ЛПК растет, к тому же отрасль является очень капиталоемкой и требует крупномасштабных инвестиций. В российском ЛПК продолжается консолидация активов, что создает предпосылки для появления крупных компаний, заинтересованных в успешном размещении на ведущих западных биржах.
Публичное размещение акций российских лесопромышленных компаний может стимулировать и государство. Потребность в IPO возникает при необходимости модернизировать производство. Здесь многое зависит от позиции государства, экологических органов. Если предприятия жестко обяжут проводить модернизацию производства, им потребуются миллионы долларов. Естественно, на долговом рынке в таком объеме финансирование не привлечешь. В таком случае есть смысл ожидать либо стратегических продаж, либо IPO, либо каких-то других альтернативных источников поступления средств. В данном ракурсе большой интерес могут представлять так называемые инновации в экологию, где широкий набор инструментов предлагается именно лесной индустрии.
Библиографический список
1. Пензин, К.В. На пути к российским ПРО. Деньги и кредит. / К.В. Пензин. - М.: «ФиС», 2005.
2. AK&M» от 29.03.2005.
3. Интернет - версия «Финансы» от 14.06.2004.
