Инструментарий обоснования параметров «Сетевого контракта» Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

УДК 338

Н. а. Журавлева

Петербургский государственный университет путей сообщения Императора Александра I

инструментарий обоснования параметров «сетевого контракта»

Рассмотрены основные подходы к формированию сетевого контракта между государством и ОАО «РЖД». Описаны основные модели, формирующие доказательную базу подготовки сетевого контракта, и модели оценки вклада инвестиций в стоимость компании. Приведен алгоритм оптимизации структуры капитала, привлекаемого для финансирования железнодорожной инфраструктуры на базе концепции минимизации средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

Сетевой контракт, макроэкономические прогнозы, модель межотраслевого баланса; прогнозы выпуска грузообразующих номенклатур продукции; гравитационная модель, модель «экономической добавленной ценности» (Economic Value Added, EVA), модель оценки реальных опционов (Real Option Value, ROV).

Введение

Сетевой контракт в железнодорожной отрасли - это долгосрочный договор, заключаемый между государством и владельцем инфраструктуры железнодорожного транспорта общего пользования, устанавливающий обязательства сторон по обеспечению целевого состояния инфраструктурного комплекса.

В связи с этим, с одной стороны, разработка сетевого контракта требует значительной юридической проработки прав и обязательств государства и владельца инфраструктуры друг перед другом, с другой стороны, предполагает предварительное (до юридического оформления документа) определение долгосрочных параметров развития железнодорожной отрасли в контексте прогнозов развития всего народного хозяйства.

1 Разработка сетевого контракта

Начальный этап разработки сетевого контракта должен обеспечить создание доказательной базы, что означает проведение предварительных про-

62

гнозных расчетов, связанных с использованием экономико-математических моделей. В результате должен сформироваться доказательный, количественно обоснованный инструмент, позволяющий согласовывать макроэкономические, отраслевые и региональные прогнозы с показателями развития железнодорожного транспорта и формализовать условия информированного диалога с ФОИВ для обоснования ключевых положений сетевого контракта.

При этом должны быть согласованы размеры государственных инвестиций, бюджетных субсидий и госзаказа с тарифной политикой.

На этом этапе, особенно в условиях системного экономического кризиса, чрезвычайно сложно корректно выполнить взаимную увязку прогнозов развития РФ и ее субъектов и стратегий развития отдельных отраслей и компаний. Тем не менее, сетевой контракт требует обоснованных прогнозов развития страны, федеральных округов и отдельных субъектов для расчета перспективных оценок стоимости транспортных услуг. При этом также важны натуральные показатели развития отдельных отраслей и компаний, позволяющие формировать перспективные оценки объема произведенных (перевезенных) грузов.

В целом на данном этапе сетевой контракт опирается на следующие макроэкономические показатели:

• прогноз динамики и структура ВВП;

• структура накопления и потребления;

• структура и темпы роста промышленного производства;

• реальные располагаемые доходы населения;

• розничный товарооборот;

• платные услуги населению;

• инвестиции;

• прогноз внешней торговли;

• валютный курс;

• численность занятых в отраслях и регионах;

• уровень безработицы и другие показатели [4].

Структура модельного комплекса по данным Центра стратегических разработок представлена на рисунке [4].

При этом используемые экономико-математические модели должны быть взаимоувязаны, что позволит определять:

• прогноз потребностей народного хозяйства в грузовых и пассажирских перевозках;

• потребность ОАО «РЖД» в производственных ресурсах в определенном объеме и определенного качества, в том числе в инфраструктуре, для удовлетворения потребностей народного хозяйства в заданном объеме перевозок;

• потребность ОАО «РЖД» в инвестициях, необходимых для обеспечения перевозочного процесса производственными ресурсами;

63

Макроэкономический прогноз МЭР (Стратегия 2020)

Модель прогноза динамики экспорта

Модель прогноза динамики грузоемких отраслей

Расчетные зависимости для оценки динамики пассажироперевозок

Расчетные зависимости для оценки численности и производительности труда

Модель

межотраслевого

баланса

(МОБ)

(----------------------------N

• возможность сравнения

натуральных и стоимостных показателей

V >

г • оценка объемов 4

прогнозируемых грузопотоков и прогнозного уровня загрузки сети

/ N

• наложение прогнозных

объемов грузоперевозок на полигоны сети для выявления узких мест

г • оценка объемов дополнительных капвложений для устранения разрыва в производительности

С

• анализ мультипликативных эффектов в грузовых * •

и пассажирских перевозках

Структура модельного комплекса

• прогноз доходов ОАО «РЖД», определяющий возможный уровень самофинансирования необходимых инвестиций;

• потребность в дополнительном внешнем финансировании - заемном и государственном [4].

На укрупненном уровне решение первых трех задач могут обеспечить следующие модели:

• межотраслевого баланса;

• прогнозы выпуска грузообразующих номенклатур продукции;

• гравитационная.

Модель межотраслевого баланса применительно к сетевому контракту - ключевой инструмент прогнозирования потребностей народного хозяйства в грузовых и пассажирских перевозках, она должна решить множество основных задач:

• согласовать макроэкономические, отраслевые и региональные прогнозы, разработанные в натуральном выражении, с показателями развития железнодорожного транспорта в стоимостном выражении;

• оценить объемы прогнозируемых грузопотоков и уровень загрузки

сети;

• наложить прогнозируемый объем грузоперевозок на полигоны сети для выявления узких мест;

• проанализировать мультипликативный эффект в грузовых и пассажирских перевозках [4].

64

Прогнозы выпуска грузообразующих номенклатур продукции в натуральном выражении предназначены для сопоставления натуральной и прогнозной динамики стоимостного выпуска соответствующих отраслей, рассчитанной с помощью межотраслевого баланса. Натуральные прогнозы учитывают имеющуюся базу планируемых инвестиционных проектов и оценку вероятности их реализации.

Гравитационная модель - метод математического анализа, который позволяет описать социальные и экономические взаимодействия между пространственными объектами (городами, регионами, странами), в том числе экспортно-импортные связи. Применительно к сетевому контракту с помощью гравитационной модели прогнозируется динамика экспорта по географическим направлениям и товарным группам для выявления основных направлений грузопотоков на долгосрочную перспективу [1].

Кроме того, разработанные модели позволяют в укрупненном масштабе оценивать потребность в инвестициях, а также рассчитывать потери в случае недоинвестирования в железнодорожную инфраструктуру.

Таким образом, к настоящему времени подготовлен необходимый базовый инструментарий определения укрупненных параметров сетевого контракта. Однако процедуры определения параметров сетевого контракта не утверждены. В частности, следует отметить, что хотя инструментарий для определения укрупненной величины потребных инвестиций уже существует (межотраслевой баланс), в сетевом контракте еще должна быть предусмотрена процедура проектирования портфеля инфраструктурных проектов путем выбора наиболее эффективных из неограниченного количества возможных.

Поэтому наиболее актуальной становится задача разработки методики отбора эффективных инфраструктурных проектов с учетом имеющихся ограничений по финансированию. В качестве научного инструментария для этого помимо традиционных методов оценки эффективности инвестиционных проектов можно предложить такие современные модели принятия инвестиционных решений, как модель экономической добавленной ценности (Economic Value Added, EVA) и модель оценки реальных опционов (Real Option Value, ROV) [2].

2 Преимущества модели EVA для целей инвестиционного проектирования в рамках сетевого контракта

Преимущества модели EVA для инвестиционного проектирования в рамках сетевого контракта: адекватность расчетной формулы специфике оценки инфраструктурного инвестиционного проекта, а также учет фактора «нагрузки на привлекаемый капитал». Преимущество модели ROV - позво-

65

ляет оценивать эффективность принятия управленческих решений в условиях большого числа возможных альтернатив развития событий [2].

Модель EVA предполагает оценку вклада инвестиций в стоимость компании на основе расчета так называемой «добавленной ценности» (Value Added), или «экономической прибыли» (Economic Profit), особенность которой заключается в том, что при расчете данного показателя отдельно учитываются два фактора (как не совпадающие по своей финансовой природе):

• фактор времени (с каждого позднее полученного рубля упускается минимально необходимая среднегодовая доходность, равная ставке дисконтирования);

• фактор «нагрузки на используемый капитал», т. е. то обстоятельство, что любой будущий доход должен покрывать стоимость капитала, связываемого или уже связанного в некоторых активах, не обладающих абсолютной ликвидностью. Для учета данного фактора будущие чистые доходы в модели EVA уменьшаются на величину, определяемую произведением средневзвешенной стоимости используемого капитала и его абсолютной величины, выраженной в денежных единицах.

Среднегодовая ожидаемая экономическая прибыль рассчитывается по формуле:

I • (ROIC - WACC ), (1)

пл v пл плу 7 v 7

где I - планируемые инвестиции в основной и оборотный капитал предприятия; ROICпл - среднегодовая планируемая рентабельность вновь инвестируемого капитала; WACCnji - средневзвешенная стоимость капитала, предусматриваемого для финансирования планируемых инвестиций I

Текущая стоимость ожидаемых экономических прибылей (т. е. собственно показатель EVA) рассчитывается по стандартной формуле прямой капитализации:

_ Среднегодовая ожидаемая экономическая прибыль (2)

WACC

Суть метода ROV заключается в использовании методики расчета цены финансового опциона для оценки прироста стоимости предприятия при применении некоторого инвестиционного проекта (или иной деловой схемы) как реального опциона на увеличение этой стоимости посредством дальнейших вложений в его основной и оборотный капитал (иными словами, в рамках методики приобретения предприятия рассматривается в качестве аналога приобретения опциона на покупку акций - «кол-опциона»). Тогда для оценки прироста стоимости предприятия мы можем применить формулу Блэка-Сколза:

66

CT = So N (v) - Xe-RTN (q);

(3)

v =

ln( So/X) + (R + 0,5^2 )T

XJT

q = v - a

1 y

где CT - оценка стоимости предприятия с учетом возможности последующего инвестирования средств в ее развитие; So - оценка стоимости предприятия без учета инвестиций в ее развитие; Х - часть необходимых для осуществления крупного инвестиционного (инновационного) проекта инвестиций, финансируемых за счет потенциального покупателя предприятия; Т - срок, в течение которого вложения средств в крупный инвестиционный (инновационный) проект предприятия остаются возможными и целесообразными; оу - стандартное отклонение доходности по аналогичным инвестиционным проектам; R - безрисковая доходность для условий экономики данной страны; N(v) и N(q) -кумулятивные функции нормального распределения вероятностей численных значений аргументов v и q [2].

Важным аспектом будущего сетевого контракта должны стать долгосрочные правила тарифного регулирования железнодорожного транспорта, которые оградили бы ОАО «РЖД» от императивных указаний государства в части изменения тарифов.

Выработка правил установления тарифов на долгосрочную перспективу также должна помочь достоверно прогнозировать величину денежных потоков ОАО «РЖД» в рамках длительного горизонта планирования, определять возможности самофинансирования Компании, в том числе в отношении самофинансирования инвестиций [3].

В свою очередь, представление о финансовых возможностях ОАО «РЖД» позволит определять объективный размер потребного внешнего финансирования - как заемного, так и государственного, включая государственные инвестиции, бюджетные субсидии и госзаказ, призванные дополнить коммерческие доходы ОАО «РЖД», направляемые на развитие инфраструктуры.

При этом наличие нескольких возможных источников финансирования: собственного и заемного капитала, а также государственного финансирования -порождает проблему оптимизации структуры капитала, т. е. выбора наиболее выгодного соотношения долей этих источников.

Следовательно, для разработки сетевого контракта необходим алгоритм оптимизации структуры капитала, привлекаемого для финансирования железнодорожной инфраструктуры. Перспективной научной моделью, с помощью которой может быть решена данная задача, является концепция минимизации средневзвешенной стоимости капитала (WACC) [2].

Эта концепция исходит из того, что путем варьирования долей различных источников финансирования компании можно добиться такого их соотношения, при котором будет достигнут минимум WACC. Значимость данной

67

задачи обусловлена тем, что минимизация WACC означает снижение совокупных затрат на обслуживание источников финансовых средств компании и тем самым приводит к максимизации ее стоимости.

Актуальность выбора инструментария для определения источников финансирования и оптимизации структуры капитала ОАО «РЖД» обусловливается также вступлением Российской Федерации в ВТО, поскольку одним из наиболее значимых источников финансирования проектов ОАО «РЖД» традиционно являются субсидии, а в соответствии с международным законодательством этот механизм может применяться лишь в исключительных случаях и не должен служить системообразующим источником прибыли отдельной компании, причем деньги на развитие инфраструктуры должны выделяться только целевым образом и с контролем всех расходов. С учетом этого в Правительстве РФ и был инициирован вопрос о необходимости использования инструментов соглашения регуляторного типа.

Заключение

В завершение следует отметить, что предлагаемые инструменты планирования основных параметров сетевого контракта должны быть дополнены методами, позволяющими осуществлять функции контроля и мотивации персонала. Следовательно, для сетевого контракта должна быть разработана специальная система ключевых показателей эффективности, предназначенная для отслеживания степени выполнения основных целевых установок, предусмотренных сетевым контрактом.

Библиографический список

1. Сетевой контракт - новый этап государственного регулирования железнодорожного транспорта / Ю. В. Елизарьев // Экономика железных дорог. - 2013. - № 2. - С. 12-29.

2. Partridge, M. D., Rickman D. S. (2004). CGE modeling for regional economic development analysis. Draft book chapter for State-of-the-Art in Regional and Urban Modelling, 1-41.

3. Новые формы долгосрочного государственного регулирования железнодорожного транспорта / Ю. В. Елизарьев. - Москва : МЦФЭР, 2013. - 240 с.

4. Макроэкономическая роль железнодорожного транспорта / Б. М. Лапидус, Д. А. Мачерет. - Москва : КРАСАНД, 2014. - 234 с.

© Журавлева Н. А., 2013

68