CC BY
3АЛЛОКАЦИЯ В ТЕМАТИЧЕСКИЕ ИНВЕСТИЦИИ: НОВЫЙ ПОДХОД К ФОРМИРОВАНИЮ ПОРТФЕЛЯ
ALLOCATION TO THEMATIC INVESTMENTS: A NEW APPROACH TO PORTFOLIO CONSTRUCTION
МИШИН Андрей Александрович
Доцент Института экономики и туризма Владимирского государственного университета им. А.Г. и Н.Г. Столетовых, кандидат филологических наук
Andrey A. MISHIN
Associate Professor of Institute of Economics and Tourism of Vladimir State University after Alexander and Nikolay Stoletovs, Candidate of Philological Sciences
АННОТАЦИЯ
В статье рассматривается концепция тематического инвестирования при аллокации активов как дополнительного инвестиционного измерения, выходящего за рамки классов активов, регионов, секторов и стилей, и предлагается структура для распределения тематических инвестиций на стратегическом уровне распределения активов. Подход использует структуру, основанную на надежной оптимизации портфеля, которая учитывает ожидаемую избыточную доходность от воздействия темы и от подверженности традиционному риску факторы, а также приводится пример, иллюстрирующий, как тематические инвестиции вписываются в традиционные портфели с несколькими активами.
ABSTRACT
The article discusses the concept of thematic investment in asset allocation as an additional investment dimension that goes beyond asset classes, regions, sectors and styles, and suggests a structure for the distribution of thematic investments at the strategic level of asset allocation. The approach uses a structure based on reliable portfolio optimization, which takes into account the expected excess return from the impact of the topic and from exposure to traditional risk factors, and provides an example illustrating how thematic investments fit into traditional portfolios with multiple assets.
КЛЮЧЕВЫЕ СЛОВА
Распределение активов, построение портфеля, оптимизация портфеля, тематическое инвестирование, темы.
KEYWORDS
Asset allocation, portfolio construction, portfolio optimization, thematic investing, themes.
ВВЕДЕНИЕ
Традиционно инвесторы распределяют инвестиции по различным классам активов: суверенные облигации, корпоративные облигации, акции и т.п., аллоцируя их по регионам и секторам. Они учитывают эту классификацию при формировании портфеля, стремясь к диверсификации, чтобы существенно снизить риск потерь, поскольку каждый класс активов может по-разному реагировать на рыночные условия и изменения в экономической среде. Кроме того, диверсификация по секторам и регионам в каждом классе активов позволяет снизить систематические риски, вызванные факторами, влияющими на доходность активов в данной отрасли или регионе [1].
Инвесторы также используют факторы стиля, в частности, для акций. Факторы стиля представлены в работах Фама и Френч [2]; Хауген и Бейкер [3], по корпоративным облигациям у Хоувелинг и ван Зундерт [4]; Израэль, Палхарес и Ричардсон [5]; Хекель и др. [6], по другим классам активов у Аснесс, Московиц и Педерсен [7]. Например, факторы стоимости определяют активы, которые, как считается, торгуются со скидкой по отношению к их соответствующей фундаментальной стоимости [8]. Блиц [8], Фридман [9] и Хасти [10] рассматривают импульс как еще один стиль, опирающийся на факторы, идентифицирующие активы по тенденциям либо в их ценах, либо в их фундаментальных показателях. Стили используются для объяснения корреляции доходности активов, подверженных воздействию одних и тех же базовых факторов [11].
Тематическое инвестирование привносит новое измерение, выходящее за рамки классификаций, основанных на регионах, секторах и стилях. Темы – это структурные тенденции, которые, как ожидается, окажут значительное влияние на экономику и приведут к пересмотру бизнес-моделей [12]. Таким образом, естественно ожидать, что темы будут играть определенную роль в объяснении доходности и рисков инвестиций при большей подверженности этим структурным тенденциям. Однако не все темы имеют одинаковое значение, тематическое инвестирование предлагает нечто большее, чем просто одну инвестиционную возможность.
Цель тематического инвестирования состоит в том, чтобы определить активы, на доходность которых влияют структурные изменения, лежащие в основе темы. Эти изменения происходят в результате мегатенденций в обществе: демографических сдвигов, социальных изменений или изменений отношений, воздействия на окружающую среду, нехватки ресурсов, экономических дисбалансов, технологических достижений и нормативных или политических изменений [13].
Инвестиционная тема направлена на то, чтобы превратить один из таких мегатрендов в соответствующую инвестиционную возможность. По данным Morningstar (2021) [14], за три года до марта 2021 года совокупные активы под управлением тематических фондов выросли более чем втрое до 595 млрд долларов США со 174 млрд долларов США по всему миру. В то время как математические портфели в основном сосредоточены на акциях, на рынках наблюдается растущая тенденция определять темы для инструментов с фиксированной доходностью (инструментов Fixed Income) и даже для других классов активов. В опросе институциональных инвесторов Уолмсли [15] пишет, что примерно 60% респондентов уже используют устойчивые тематические инвестиционные стратегии с инструментами Fixed Income, а 50% уже составляют альтернативные финансовые инструменты.
Темы рассматриваются как структурные тенденции, которые, как ожидается, окажут значительное влияние на экономику и бизнес-модели. При этом тематическое инвестирование не является чем-то вроде инвестирования в растущие компании, так как темы не обязательно связаны только с акциями или корпоративными облигациями, например, некоторые темы могут воспроизводиться с помощью других активов, таких как инвестиции в государственную инфраструктуру.
Тематическое инвестирование – это инвестирование в активы, которые с большей вероятностью выиграют от создания стоимости, полученной на основе этих тем. Принимая во внимание растущий интерес к этому виду инвестиций, вполне естественно ожидать некоторую путаницу в отношении того, что следует и не следует рассматривать как тематические инвестиции.
Аллокация активов в тематические инвестиции требует глубокого понимания того, как они взаимодействуют с другими инвестициями. Если тематические инвестиции основаны на инвестировании в акции и облигации, то их ожидаемая доходность, риск и корреляции могут быть получены из их подверженности этим традиционным классам активов, из их подверженности традиционным факторам риска этих классов активов, таким как регионы, стили или секторы, а также из подверженности дополнительному специфическому компоненту, связанного с темой.
Другими словами, необходимо посмотреть, в какой степени тематические инвестиции привносят что-то новое в дополнение к традиционным активам. Это все, что требуется для интеграции тематических инвестиций в процесс стратегического распределения активов.
Как это работает на практике? Наиболее распространенные темы обычно могут быть представлены существующими тематическими базовыми индексами, например, теми, которые предоставляются поставщиками стандартных индексов. Более того, эти индексы часто используются в качестве ориентиров для тематических взаимных фондов, где активное управление направлено на то, чтобы превзойти такие бенчмарки. Наконец, иногда эти показатели также тиражируются биржевыми фондами (ETF). Таким образом, тематические базовые индексы могут являться хорошей отправной точкой аллокации активов по темам.
Первый шаг к распределению тематических инвестиций начинается с выбора тем и средств для инвестирования в выбранные темы, как правило, это взаимные фонды или ETF, воспроизводящие тематические индексы. В данной статье мы рассматриваем пять тем: прорывные технологии, экологическая устойчивость, устойчивое водоснабжение, устойчивое питание и переход к энергетике. Их выбор был продиктован тем фактом, что мы рассматриваем тематические индексы от разных поставщиков, при том, что достаточно значительная часть риска, связанного с этими показателями, не объясняется традиционными факторами риска.
Это означает, что эти тематические индексы действительно привносят в портфель несколько различных источников риска. Каждая тема представлена двумя одинаково взвешенными тематическими фондовыми индексами. Тема экологической устойчивости также представлена отдельно тематическим индексом инструментов с фиксированной доходностью, который позволяет нам распределять средства по этой теме не только с использованием акций, но и с использованием инструментов Fixed Income. В таблице 1 отражены индексы выбранных тем.
Таблица 1. Тематические индексы, используемые для представления выбранных тем
Тема Бенчмарк Тикер Блумберг Начальная дата
Акции Прорывные технологии Morningstar Exponential Tech
Net Total Return USD Index
Nasdaq CTA AI NTR Index MSEXPONU Index
NQINTELN Index 4 марта 2015
24 марта 2008
Устойчивая вода MSCI Global Sustainable
Water Net Return Index
FTSE Environmental
Opportunities Water
Technology Index NGESW Index
EOWR Index 1 сент. 2010
13 ноября 2008
Устойчивая еда MSCI ACWI IMI Food
Revolution Index
Foxberry Tematica Research
Sustainable Future of Food
NTR Index MXACIFDP Index
FXBYFOOD Index 30 ноября 2016
20 марта 2015
Энергетический переход ECPI Global Renewable Energy
Liquid NTR
FTSE Environmental
Opportunities Renewable
and Alternative Energy Index GALPLRWN Index
EORE Index 3 января 2011
13 ноября 2008
Устойчивая
окружающая
среда MSCI ACWI IMI Efficient
Energy Index Net USD
MSCI Global Environment Net
Return USD Index MXACIEEG Index
M1CXUNB Index 31 мая 2013
15 июля 2016
Инструменты Fixed Income Устойчивая окружающая
среда Bloomberg MSCI Global Green
Bond Index Unhedged USD GBGLTRUU Index 14 окт. 2014
Источник: Блумберг, FTSE Морнингстар, MSCI и NASDAQ [14]
Результаты из таблицы 2 показывают, что только прорывные технологии и экологическая устойчивость, как правило, имеют высокую бета-версию. Все остальные темы имеют нейтральную или более низкую бету и более низкую волатильность. Устойчивая вода и устойчивая еда имеют самую низкую волатильность, значительно меньшую, чем у тем с высокой бета-оценкой. В таблицу 2 мы также включили волатильность остаточной доходности после удаления бета-компонента из доходностей. Этот показатель колеблется от 6,7% до 13% для тем, связанных с акциями.
Доля фиксированного дохода составляет всего 2%, что относительно невелико по сравнению с волатильностью индекса.
Таблица 2. Соответствие тем рыночным факторам, секторам и стилям
Темы Акции Облигации
Прор.
техн.
Уст.
вода Уст.
еда Энерг.
переход Уст. окр.
среда Уст. окр.
среда
Бета По отношению к индексу глобального рынка 1,28 0,93 0,96 1,01 1,26 1,34
Изменчивость
тематических возвратов
Вклад в
волатильность
тематических доходностей, превышающих бету В избытке наличных денег 22,7% 18% 17,2% 19,5% 24,5% 8,3%
При превышении беты 8,5% 9,5% 6,7% 9,9% 13,0% 2,0%
Превышение беты, региона, стиля и отрасли 7,0% 5,8% 2,7% 2,3% 0,0% 1,8%
В зависимости от регионов, стиля и секторов 4,8% 7,6% 6,2% 9,7% 13,0% 1,0%
Регионы, стили и сектора 68,3% 36,8% 16,2% 5,5% 0,0% 75,7%
В зависимости от регионов, стилей и секторов 31,7% 63,2% 83,8% 94,5% 100% 23,0%
R2 регрессия
Тематическая доходность, превышающая бету на 68% 37% 16% 5% 0% 76%
Бета- по стилям MSCI США Рост малой капитализации
0,39 0,25
Бета по секторам MSCI Japan Информационные технологии 0,15
MSCI Информация о развивающихся рынках и технологии 0,15
STOXX Europe 600 Нефть Газ 0,78
MSCI Промышленные предприятия США 0,48
MSCI US Info Tech 0,36
MSCI US Utilities (Коммунальные услуги США) 0,26
MSCI Canada Energy 0,33
Корпоративное здравоохранение Bloomberg Barclays Pan Euro 0,33
Общеевропейское агентство Bloomberg Barclays. Местные органы власти 0,16
Источник: Блумберг, FTSE Морнингстар, MSCI и NASDAQ [14]
Из таблицы 2 вытекает важность каждого из трех ортогональных компонентов результатов тематических индексов. Акции по устойчивой воде, акции по энергетическому переходу и акции по устойчивой окружающей среде не оказывают существенного влияния на факторы стиля.
Устойчивая еда в небольшой степени подвержена влиянию, в то время как акции компаний, занимающихся прорывными технологиями, несколько более подвержены риску.
Вклад регионов, стилей и секторов в риск избыточной доходности этих тематических индексов с поправкой на бету невелик, за исключением акций компаний с прорывными технологиями и инструментами с фиксированным доходом в области экологической устойчивости. Важно отметить, что данная методология является довольно общей и может быть использована для анализа других тематических индексов или фондов.
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
Тематическое инвестирование можно рассматривать как дополнительный механизм аллокации активов, которое выходит за рамки аллокаций по регионам, стилям и секторам, хотя и не является полностью независимым от них. Построение портфелей с тематическими инвестициями требует адекватного управления рисками, чтобы оценить, насколько данная тема подвержена традиционным факторам риска, и оценить, какую альфу генерирует данная тема, и какой риск, она вероятно добавит к портфелю.
В статье рассмотрены механизмы исследования подверженности тем традиционным факторам риска, а также структура, основанная на надежной оптимизации как инструменте распределения, способном справляться с различными рисками, связанными с активами и темами, принимая во внимание ожидаемую доходность от различных активов и ожидаемые альфа-уровни для тем. Приводится подробный пример с распределением по пяти различным темам, аллоцированных в акции и облигации, и показывается, как распределение активов меняется в зависимости от уровня неприятия риска инвестором.
Библиографический список / References
1. Koye Somefun, Romain Perchet, Chenyang Yin, and Raul Leote de Carvalho “Allocating to Thematic Investments.” Financial Analysts Journal. A Publication of CFA Institute, Volume 79 Number 1, First Quarter 2023, pp. 18-36. doi: 10.1080/0015198X.2022.2112895.
2. Fama, E. F., and K. R. French. 1992. “The Cross-Section of Expected Stock Returns.” The Journal of Finance 47 (2): 427–65. doi:10.1111/j.1540-6261.1992.tb04398.x.
3. Haugen, R. A., and N. Baker. 1996. “Commonality in the Determinants of Expected Stock Returns.” Journal of Financial Economics 41 (3): 401–39. doi:10.1016/0304-405X(95)00868-F.
4. Houweling, P., and J. van Zundert. 2017. “Factor Investing in the Corporate Bond Market.” Financial Analysts Journal 73 (2): 100–15. doi:10.2469/faj.v73.n2.1.
5. Israel, R., D. Palhares, and S. Richardson. 2018. “Common Factors in Corporate Bond Returns.” Journal of Investment Management 16:17–46.
6. Heckel, T., Z. Amghar, I. Haik, O. Laplenie, and R. Leote de Carvalho. 2019. “Factor Investing in Corporate Bond Markets: Enhancing Efficacy through Diversification and Purification!” The Journal of Fixed Income 29 (3): 6–21. doi:10.3905/jfi.2019. 1.074.
7. Asness, C. S., T. J. Moskowitz, and L. H. Pedersen. 2013. “Value and Momentum Everywhere.” The Journal of Finance 68 (3): 929–85. doi:10.1111/jofi.12021.
8. Blitz, D. 2021. “Betting against Quant: Examining the Factor Exposures of Thematic Indexes.” The Journal of Index Investing 12 (3): 5–14. doi:10.3905/jii.2021.1.111.
9. Friedman, J., T. Hastie, and R. Tibshirani. 2010. “Regularization Paths for Generalized Linear Models via Coordinate Descent.” Journal of Statistical Software 33 (1): 1–22. doi:10.18637/jss. v033.i01.
10. Hastie, T., R. Tibshirani, and M. Wainwright. 2015. “Statistical Learning with Sparsity: The Lasso and Generalizations.” In Monographs on Statistics & Applied Probability. Boca Raton: Chapman & Hall/CRC.
11. Issaoui, T., R. Perchet, O. Retiere, F. Soupe, C. Yin, and R. Leote de Carvalho. 2022. “Mass Customization of Asset Allocation.” Journal of Investing 31 (3): 73–97. doi:10.3905/joi.2021.1.217.
12. Mishin, A.A. “Is it worth relying on correlation when forming a portfolio.” Scientific works of the Free Economic Society of Russia, Vol. 237, № 5/2022, pp. 363-371. doi: 10.38197/2072-2060-2022-237-5-363-371.
13. Perchet, R., X. Lu, R. Leote de Carvalho, and T. Heckel. 2016. “Insights into Robust Robust Portfolio Optimisation: Decomposition into Mean-Variance and Risk-Based Portfolio.” Journal of Investment Strategies 6 (1): 1–24.
14. Morningstar. 2021. “Explore the Global Thematic Funds Landscape.” https://www.morningstar.com/lp/global-thematicfund-landscape.
15. Bass, R., S. Gladstone, and A. Ang. 2017. “Total Portfolio Factor, Not Just Asset, Allocation” The Journal of Portfolio Management 43 (5): 38–53. doi:10.3905/jpm.2017.43.5.038.
Контактная информация / Contact information
Владимирский государственный университет имени А.Г. и Н.Г. Столетовых
600005, Владимир, Горького ул. 79.
Vladimir State University named after Alexander and Nikolay Stoletovs,
79 Gorkogo Str., Vladimir, 600005, Russia
Мишин Андрей Александрович / Andrey A. Mishin
amishin@vlsu.ru
