CC BY
24
ДЕНЬГИ. ФИНАНСЫ. КРЕДИТ
2016.04.025-026. ПОЛИТИКА ЦЕНТРАЛЬНЫХ БАНКОВ В УСЛОВИЯХ ДЕФЛЯЦИИ. (Сводный реферат).
2016.04.025. GROS D. Deflation bogeyman // Project syndicate. -2016. - Mode of access: https://www.project-syndicate.org/commenta ry/deflation-central-banks-demand-stimulus-by-daniel-gros-2016-04
2016.04.026. EIJFFINGER S. The ECB goes rogue // Project syndicate. -2016. - Mode of access: https://www.project-syndicate.org/commenta ry/ecb-monetary-policy-problem-by-sylvester-eijffinger-2016-03
Ключевые слова: дефляция; дефляционная спираль; инфляция; центральный банк; валютный курс; экономический рост; денежная политика; зона евро; Европейский центральный банк.
Д. Грос, директор брюссельского Центра европейских политических исследований (Center for European policy studies) доказывает, что центральным банкам развитых стран не стоит слишком бояться дефляции (025).
Центральные банки всех промышленно развитых стран (ПРС) буквально приходят в ужас при мысли о возможной дефляции. Этот страх, по мнению Гросса, может быть более разрушительным для экономики, чем сама дефляция. Об этом, в частности, свидетельствует пример Японии. Несколько десятилетий мягкого падения цен вынудили Банк Японии предпринять в 2013 г. беспрецедентные валютные интервенции с тем, чтобы понизить курс национальной валюты. Некоторое время наблюдалось ускорение инфляции, но факторы, управляющие этим ростом (снижение курса иены и повышение налогов), долго не продержались. В настоящее время страна вновь возвращается к почти прежнему уровню дефляции, о чем много говорят местные СМИ.
Однако при этом японская экономика вполне хорошо себя чувствует: практически исчезла безработица; уровень занятости и
располагаемый доход на душу населения неуклонно растут. На самом деле даже во время так называемых «потерянных десятилетий», когда цены в Японии понемногу снижались, уровень занятости и доход на душу населения росли так же, как в США и Европе, и это свидетельствует о том, что дефляция не такое уж отрицательное и устрашающее явление, как представляют центральные банки.
В США и Европе в настоящее время имеются лишь незначительные признаки экономических проблем, обусловленных неспособностью центральных банков достичь своих целевых показателей инфляции. Экономический рост остается пусть не впечатляющим, но стабильным; растет также и занятость населения.
По мнению специалистов, то, что происходит с ценами сегодня, технически является дефляцией, т.е. стабильным снижением уровня цен. Данный процесс может негативно отразиться на занятости и других показателях, но он не является так называемой структурной дефляцией. Последняя возникает, когда компания получает, к примеру, более легкий доступ к капиталу или повышает производительность труда и имеет возможность снизить цену на свою продукцию в целях повышения конкурентоспособности (026).
В настоящее время, пишет Гросс, центральные банки слишком озабочены уровнем потребительских цен, и это, по его мнению, является их ошибочной позицией. Потребительские цены падают в основном из-за того, что цены на энергоносители и другие сырьевые материалы за последние два года существенно снизились. Следовательно, снижение потребительских цен носит временный характер, и центральные банки должны смотреть на это снижение сквозь пальцы, как они смотрели на рост потребительских цен во время взлетевших цен на нефть (025).
Таким образом, дефляция по существу отражает низкие цены на нефть, которые упали больше чем на 70% с июня 2014 г. Фактически, пишет С. Эйджффингер, профессор экономики Тилбургско-го университета (Нидерланды), если исключить цены на энергию и продовольственные товары, зона евро находится в ситуации структурной низкой инфляции (026). Сложившаяся ситуация, вместе с низкими ценами на энергоносители, должна стимулировать развитие экономики, поскольку дает толчок потреблению и инвестициям.
По мнению Гроса, вместо того чтобы уделять столь пристальное внимание потребительским ценам, центральные банки
ПРС должны сосредоточиться на темпах роста доходов и номинального ВВП. В конечном итоге именно это имеет значение для правительств и предприятий с высокой задолженностью. Судя по так называемому дефлятору ВВП дефляции нет: в ПРС он увеличивается в среднем на 1-1,5% в год, а в зоне евро - на 1,2%. Этот показатель несколько ниже целевого показателя ЕЦБ в 2%, но очень близок к нему. Поэтому автор считает неоправданным агрессивное использование ЕЦБ инструментов денежной политики для стимулирования экономики, снижая ставки по депозитам и увеличивая покупку корпоративных облигаций (1).
Так, например, Управляющий совет Европейского центрального банка (ЕЦБ) в марте 2016 г. принял решение увеличить объем закупок облигаций небанковских корпораций с 60 до 80 млрд долл. в месяц, а ставка по депозитам в очередной раз была уменьшена на 10 пунктов, и теперь она имеет отрицательное значение - -0,4%. По мнению Эйджффингера, подобные действия далеко выходят за пределы мандата ЕЦБ на сохранение финансовой стабильности. Однако таким путем ЕЦБ стремится остановить дефляцию, представляющую, по мнению руководства банка, серьезную угрозу экономическому росту. Очевидно, что компаниям гораздо сложнее компенсировать любые затраты в условиях дефляции, чем при инфляции. Это ведет тому, что компании избегают инвестиций или откладывают их на более поздние сроки. У ЕЦБ особенное опасение вызвали данные Евростата о том, что годовой индекс потребительских цен упал в начале 2016 г. на 0,2% (2).
На самом деле в настоящее время рост номинального ВВП в ПРС значительно превышает средние долгосрочные процентные ставки, которые в некоторых странах включают в себя премию за риск выше 100 базисных пунктов. Предполагается, что в зоне евро в 2016 г. рост номинального ВВП достигнет 3%. Это означает, что условия для инвестирования в настоящее время являются такими же благоприятными, какими были на пике кредитного бума в 2007 г., и гораздо лучше, чем они были в любой другой момент в последние 20 лет.
Можно было бы ожидать, что эти обстоятельства заставят центральные банки пересмотреть свое отношение к дефляции. Однако они по-прежнему придерживаются целевых показателей инфляции, убежденные в том, что даже небольшое увеличение де-
фляции может инициировать нисходящую спираль падения цен, усугубляемую падением потребительского спроса. По мнению Гросса, это еще одна ошибка центральных банков (025).
Безусловно, дефляционная спираль возможна и ее последствия могут быть серьезными. Если реальные процентные ставки были бы высокими, спрос мог бы резко упасть, толкая вниз цены к точке, в которой заемщикам-производителям становится невозможным обслуживать свои долги. Такая спираль привела к Великой депрессии в США в 1930-е годы с падением цен в течение нескольких лет примерно на 20-30%. Но сегодня ПРС еще очень далеки от подобной ситуации. Фактически номинальные процентные ставки находятся на нуле, в то время как основные индексы цен незначительно, но растут. Поскольку финансовые условия настолько благоприятны, не удивительно, что внутренний спрос остается устойчивым, позволяя безработице практически вернуться к докризисному минимуму (025).
В странах зоны евро безработица остается существенной, и там можно было бы подумать о снижении риска дефляции. Но даже здесь рост ВВП чуть выше его потенциала. Кроме того, единственной причиной сохранения высокой безработицы в зоне евро является то, что предложение рабочей силы продолжает увеличиваться за счет мигрантов, в то время как занятость населения возвращается к докризисному уровню. Это полная противоположность тому, о чем говорят сторонники борьбы с дефляцией. Гипотеза о том, что длительный спад побуждает рабочих уходить с рынка рабочей силы, опровергается европейскими реалиями.
Центральные банки ПРС, считает Грос, должны преодолеть свой иррациональный страх перед дефляционной спиралью и прекратить отчаянные попытки стимулировать спрос (025).
Анализируя современную политику центральных банков, Эйджффингер делает вывод, что проводимая ЕЦБ политика количественного смягчения (quantitative easing, QE) и массированные денежные вливания в экономику не стимулировали рост спроса на товары и услуги.
Одна из проблем состоит в том, что банки не хотят, чтобы отрицательная ставка на остатки средств на корреспондентских счетах в центральных банках сказывалась на ставках по депозитам частных вкладчиков банков, которые боятся потерять клиентов. В
связи с этим они вынуждены увеличивать свою маржу на ипотечных кредитах и кредитах предприятиям малого и среднего бизнеса. В результате вопреки целям политики ЕЦБ банки выдают меньше розничных и корпоративных кредитов.
Сосредоточенность ЕЦБ на повышении инфляции могла бы казаться правильной, но в действительности прямое расширение программы покупки облигаций игнорирует основные структурные проблемы, которые разрушают более слабые экономики стран зоны евро. Более того, предоставляя экономически слабым хозяйствующим субъектам все новые кредиты, программа денежных вливаний позволяет им не проводить непростые структурные реформы.
Денежное вливание было эффективным инструментом при форсировании экономического роста в США, потому что политика количественного смягчения функционировала при посредничестве рынка капитала. Но в Европе нет объединенного рынка капитала, который мог бы способствовать восстановлению равновесия на рынке портфельных ценных бумаг. В Европе система действует через канал банковских ссуд и, таким образом, раздуваются и искажаются реальные цены облигаций и акций.
Еще более критичным является то, что политика ЕЦБ приводит к существенному перераспределению средств вкладчиков (включая пенсионеров) из более сильных северных стран зоны евро (Германии, Финляндии и Нидерландов) к заемщикам в южных странах, включая Францию, Грецию, Италию, Португалию и Испанию. Такое перераспределение средств никогда не предполагалось в рамках Экономического и валютного союза (ЕВС) и совершенно очевидно не входит в рамки мандата ЕЦБ о проведении коренных изменений в системе ЕВС, особенно в том случае, если такие изменения идут на пользу определенной группе стран.
Е.А. Пехтерева
2016.04.027. ШЕНГ А., ДЖЕНГ C. ПЛАН «Б» ДЛЯ МИРОВОЙ ЭКОНОМИКИ.
SHENG A., GENG X. Plan B for the global economy // Project syndicate. - 2016. - Mode of access: https://www.project-syndicate.org/ commentary/global-coordination-debt-deflation-trap-by-andrew-sheng-and-xiao-geng-2016-03
