Время покупать Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

4(4) - 2008

Фондовый рынок

время покупать*

кингсмилл бонд,

главный аналитик андрей кузнецов, аналитик Группа компаний «Тройка Диалог»

Основные события

В январе настроение мировых рынков определялось опасениями рецессии в США, а в феврале внимание было приковано к динамике цен на сырье, которые росли благодаря уверенному подъему развивающихся рынков и стремлению инвесторов застраховаться от падения курса доллара. В результате лучшую динамику на российском рынке продемонстрировали металлургические предприятия и производители удобрений: котировки их акций выросли соответственно на 21 и 16 %. Отлично проявили себя акции Мечела, Новолипецкого металлургического комбината, Евраз Груп и Бело-на. Бумаги нефтегазового сектора отставали как от рынка, так и от зарубежных аналогов — вероятно, отчасти сказалась техническая коррекция. Очень неудачным выдался февраль в банковском секторе: акции подешевели в среднем на 10 %, причем Сбербанк России и ВТБ — более других. Посредственной была динамика телекоммуникационного сектора, где сильнее всего снизились котировки АКФ «Система» и МТС. При этом настораживающих новостей об отрасли не поступало (исключение — АФК «Система», столкнувшаяся с трудностями в Индии), и мы полагаем, что продажи были вызваны опасениями за мировой рост, а не оценкой российских тенденций.

На президентских выборах в первом же туре победил Дмитрий Медведев — как и ожидалось. Он должен вступить в должность в мае. В отличие от западной прессы, которая почти единодушна в своем скептицизме, мы положительно оцениваем итоги российских выборов. Во-первых, был отработан и укреплен механизм передачи власти. Во-

* Данные приведены по состоянию на 08.03.2008.

вторых, мы полагаем, что при Дмитрии Медведеве в России будут приложены более серьезные усилия к тому, чтобы принять законы, которые необходимы для создания современной экономики, основанной на эффективности государственных институтов и верховенстве закона.

Стратегия

Повысив прогноз цен на нефть, мы считаем, что на российском рынке сейчас можно найти как дешевые и обещающие быстрый рост акции предприятий, ориентированных на внутренний рынок (коэффициент «цена / прибыль 2009 г.» — 12,0), так и очень недорогие бумаги экспортеров (коэффициент «стоимость предприятия / EBITDA 2008 г.» — 5,6). На рынке царит неуверенность, но при высоких ценах на сырье он, как мы считаем, заслуживает доверия.

Мы по-прежнему убеждены в том, что наибольшим потенциалом роста обладают акции компаний, ориентированных на внутренний рынок, а нынешняя неопределенность дает прекрасную возможность сделать ставку на их быстрый рост. Если сырье по-прежнему будет дорого, то тем, кто готов сыграть на этом, следует обратить внимание именно на компании, удовлетворяющие внутренний спрос, а не на бумаги компаний сырьевого сектора, поскольку он облагается высокими налогами и страдает от инфляции и укрепления рубля. Особое предпочтение мы отдаем производителям неторгуемых товаров, которым легче переложить рост расходов на потребителей.

Инвесторам, обеспокоенным нестабильностью на мировом рынке, мы рекомендуем краткосрочные вложения в такие сектора, как сельское хозяйс-

4(4) - 2008

Фондовый рынок

тво, угольная, сталелитейная, золотодобывающая промышленность и строительство. Все они с начала года показывают весьма неплохую динамику и продолжают расти, но при этом по-прежнему дешевле зарубежных аналогов. Впрочем, относительно прочих российских бумаг эти сектора выглядят дорогими по фундаментальным показателям и потому, повторимся, интересны только для очень краткосрочных вложений.

Лучшие акции

Банковский сектор. В последние несколько месяцев динамика котировок российских банков была лучше, чем аналогов с других развивающихся рынков. При среднем значении коэффициента «цена / капитал 2009 г.» в 1,8 и «цена / прибыль» в 10,4 текущая премия российских банков к аналогам с развивающихся рынков составляет менее 10 %. Между тем прогнозный рост активов и прибыли равен 25—30 %, зависимость отрасли от зарубежных заимствований невысока (в структуре финансирования на них приходится менее 10 %), риски рефинансирования минимальны (потребности в нем за 2008 г. не превышают 1 % от общих активов). Мы отдаем предпочтение Сбербанку России, который отличается значительной ликвидностью и мини-

мальными рисками финансирования, и считаем, что по фундаментальным показателям недавнее снижение его котировок было неоправданным. Акции Сбербанка России — отличная возможность вложить средства в крупнейшую кредитную организацию страны, пока коэффициент «цена / прибыль 2009 г.» равен 10,2.

Недвижимость. Текущая биржевая оценка российских компаний, работающих на рынке недвижимости, составляет в среднем 80 % от стоимости их чистых активов — а последняя продолжает расти приблизительно на 30 % в год. Цены на недвижимость в России по-прежнему высоки (в других странах они снижаются), а текущее значение коэффициента «цена / прибыль 2009 г.» для российских компаний, деятельность которых мы анализируем, — менее 10. Лучшей бумагой сектора мы считаем акции Группы ПИК: у нее хороший «послужной список», большой земельный банк и верное направление развития — активный выход на региональные рынки.

Газодобывающая отрасль. Котировки акций Газпрома по итогам февраля почти не изменились, несмотря на бурный рост курсовой стоимости других бумаг нефтегазового сектора. Сейчас акции концерна очень недороги по сравнению с бумагами сопоставимых компаний из развивающихся стран: текущее значение коэффициента «стоимость

Акции в РТС и инфляция

Источник: оценка Тройки Диалог

Лучшие а кции

Нефть и газ Газпром КазМунайГаз Татнефть

Металлургия

Полиметалл

Распадская

Банки Сбербанк Россни Халык Банк

Как инфляция влияет на рынок акций

• Чувствительность компаний к инфляции. Ускорение инфляции плохо для российских производителей торгуемых товаров (таких как трубы) и экспортеров с низкими темпами роста (нефтяных компаний). В Индексе РТС вес акций первой группы предприятий равен 10 %, второй — 38 %. Менее страдают от инфляции производители неторгуемых товаров, способные переложить рост издержек на потребителей (например банки), и быстро растущие, ориентированные на экспорт сектора (газодобыча). Веса этих категорий в Индексе РТС — соответственно 29 и 23 %. Если инфляцию удастся сдержать (а мы полагаем, что да), то излишне осторожный подход к вложениям в российский фондовый рынок будет неоправданным.

• Россия и кредитный кризис. Цены на сырьевые товары высоки, а приток капитала в Россию продолжается, что защищает страну от влияния мирового кредитного кризиса. Золотовалютные резервы России приближаются к 500 млрд долл. США, отношение долга к ВВП — менее 40 %, а положительное сальдо счета текущих операций, по прогнозам, почти достигнет 100 млрд долл. США. На наш взгляд, опасения того, что кризис в финансовой системе США ударит по России, преувеличены.

• Пока сырьевые товары дороги, российский рынок привлекателен. Глав -ный риск для него — снижение цен на нефть. Впрочем, с начала года они выросли на 6 % и превысили 100 долл. США за баррель, а Индекс РТС потерял в весе 10 % — это говорит по меньшей мере о том, что есть отличные возможности для покупки. Недавно мы повысили прогноз цен на нефть, и теперь среднее отношение «цена / прибыль 2008 г.» на российском рынке равно 10,4, а прогноз роста дохода на

ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА

проблемы и решения

Фондовый рынок

4(4) - 2008

предприятия / EBITDA 2009 г.» равно 4,8. Мы высоко оцениваем будущую динамику финансовых показателей Газпрома, ведь повышение внутренних и мировых цен на газ в будущем неизбежно.

Акции концерна — возможность сделать ставку на ожидаемый отскок нефтегазового сектора, динамика которого в последнее время была довольно посредственной.

Стратегия. Основные показатели

Основные показатели приведены на рис. 1 — 3, в табл. 1.

Металлургия Химическая пром-ть Россия (инфрастр.) Транспорт Недвижимость Медиа и ИТ Россия (экс портеры) Потребит. се ктор Электроэнергетика Нефть и газ Машиностроение Телекоммуникации Россия (внутр. рынок) банки

Проценты

Банки

Россия (внутр. рынок) Нефть и газ Электроэнергетика Россия (экспортеры) Недвижимость Телекоммуникации Потребит. сектор Машиностроение Медиа и ИТ Россия (инфрастр.) Транспорт Металлургия Химическая пром-ть

-20

^ 41% 140%

^^ 37% ^ 34% 34% 33% 1 32%

□ 9% ] 8% 7%

20

Проценты

| За месяц

С начала года |

Источник: «Тройка Диалог».

Источник: Bloomberg, «Тройка Диалог».

Рис. 1. Россия: динамика секторов

Рис. 2. Потенциал роста на 12 мес.

54%

23%

30

40

60

Телекоммуникации

АФК "Система" МТС

Комстар- ОТС

Медиа и ИТ

РосБизнесКонсалтинг CTC Медиа IBS Group

Потребительский сектор

Лебедянский Магнит Черкизово

Электроэнергетика

ОГК-2

РАО "ЕЭС России"

недвижимость

Группа ПИК

Химическая промышленность

Сильвинит Уралкалий

Машиностроение

ГАЗ

Северсталь-Авто

Транспорт

Аэрофлот Новороссийский МТО

акцию — около 17 % (очередное свидетельство фундаментальной привлекательности).

Несклонность к риску порождает волатильность. Кредитный кризис в США, вероятно, продлится по меньшей мере до тех пор, пока ФРС не начнет повышать ставки (предположительно, в середине года). Для мирового рынка это означает усиление волатильности. Надежные активы в этой ситуации — менее ликвидные и недооцененные акции компаний, ориентированных на внутренний рынок, — таких как Новороссийский МТП, СТС Медиа и ГАЗ, а также бумаги быстро растущих компаний, например Полиметалла и Распадской. Инвесторы по-прежнему осторожны. Как показали недавние встречи с инвесторами, участники рынка признают наличие потенциала роста, но покупать пока не склонны, опасаясь плохого развития событий на мировых рынках. Мы рекомендуем обратить внимание на очень привлекательные с точки зрения фундаментальных показателей акции ряда секторов: банковского (Сбербанк России), недвижимости (Группа ПИК) и газодобывающего (Газпром). Их рыночная оценка невысока: у всех трех компаний отношение «цена / прибыль 2009 г.» ниже 11. В последующие месяцы в разряд лучших инвестиционных идей, вероятно, войдут акции сельхозпроизводителей, строительных и транспортных компаний, медиа-сектора, а также химических, страховых и оборонных предприятий. Новые в списке лучших. Наш выбор на март — КазМунайГаз, Татнефть, Халык Банк, Распадская, Комстар-ОТС, Северсталь-Авто, Лебедянский, Черкизово и Новороссийский МТП. Акции, которые мы назвали лучшими в феврале, за месяц подорожали в среднем на 5 %, а Индекс РТС вырос на 3 %.

7х"

35

4(4) - 2008

Фондовый рынок

160

160

Фев 07 Апр 07 Июн 07 Авг 07 Окт 07 Дек 07 Фев 08

Список используемых сокращений

ADT — средний дневной оборот.

P/E — цена/ прибыль.

P/BV — цена / балансовая стоимость.

EV/EBITDA — стоимость предприятия/

EBIDTA.

ROE — доход на капитал. EPS — доход на акцию. DM — развитые рынки. EM — развивающиеся рынки.

Источник: Bloomberg, «Тройка Диалог».

Рис. 3. Россия и мировые рынки

Сравнительная оценка

Таблица 1

80

Показатель Капит., млрддолл. ADT, млн долл. 2008 г. 2009 г.

CUJA СШ А P/E EPS (г/г) EV/EBITDA P/BV P/E EPS (г/г) EV/EBITDA P/BV

Нефть и газ 601 2 966 7,7 15% 5,1 1,6 7,1 9% 4,3 1,3

Металлургия 223 1 336 11,7 1% 6,9 2,6 11,8 -2% 6,7 2,3

Электроэнергетика 161 454 51,6 25% 10,8 2,9 24,1 114% 11,2 2,8

Банки 126 519 13,2 39% 2,1 10,4 27% 1,8

Телекоммуникации 118 412 16,3 24% 7,5 4,2 13,5 21% 6,0 3,6

Недвижимость 47 19 11,6 70% 9,2 2,2 8,5 56% 6,6 1,7

Потребительский сектор 46 72 20,9 41% 10,3 3,2 16,3 19% 8,4 2,8

Машиностроение 44 28 16,6 90% 11,7 5,2 13,8 23% 9,3 3,8

Химическая промышленность 40 21 10,3 17% 6,6 1,6 9,8 10% 6,2 1,4

Транспорт 14 6 15,8 15% 8,3 2,0 12,5 27% 6,6 1,7

Медиа и ИТ 8 16 23,9 12,9 5,0 14,5 66% 8,5 4,1

Всего Россия 1 428 5 850 10,4 17% 6,3 2,0 8,9 11% 5,2 1,7

Россия (внутренний рынок) 349 1 041 15,2 39% 8,4 2,6 12,0 29% 6,7 2,2

Россия (экспортеры) 721 4 069 8,4 12% 5,6 1,8 7,8 7% 4,8 1,5

Россия (инфраструктура) 196 286 10,4 19% 5,8 2,1 9,6 6% 5,4 1,8

Развивающиеся рынки 12,2 16% 8,0 2,8 10,8 13% 7,3 2,5

Развитые рынки 12,9 11% 7,3 2,1 11,5 12% 6,7 1,9

Источник: Bloomberg, IBES, оценка «Тройки Диалог».

Акции

Ситуация на рынке акиций отражают данные на рис. 4 — 7 и в табл. 2 и 3.

Мечел Новолипецкий МК Группа Евраз Татнефть Oriflame Норильский Никель Уралкалий Северсталь Магнитогорский МК _ _СТС Медиа

24% 23% 21% 20% 20%

116%

□ 13% 11% 10%

III 2 х а s ю

X S с,

ш 2

во at

-3% I

-8% Н -11% -13% -13% -15%

Ростелеком

Газпром

МТС

Вимм-Билль-Данн АФК Система Сургутнефтегаз ВТБ

Сбербанк России Сбербанк России прив.

^Транснефтьприв^__

Дорогобуж Оленегорский ГОК Дорогобуж прив. Рязанская энергосбыт. компания Белон Южный Кузбасс Стойленский ГОК Коршуновский ГОК ПАВА Акрон

Источник: «Тройка Диалог»

70% 68%

III 2 шх

sg "tt

s

с,

ш 2 шх

us с И 2*

60

Проценты

-2 0 0 Проценты

Источник: Bloomberg.

Сибнефтегеофизика МОЭСК

Ростовские магистр.сети Астраханьэнерго Сбытовая комп. С.-Петербурга Орловская энергосбыт. комп. Спецгазремстрой Воронежский авиац. з-д прив. Останкинский мясокомбинат Газпромгеофизика

Рис. 4. Лидеры роста за месяц

Рис. 5. Отстающие за месяц

ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА

проблемы и решения

46%

0%

0%

134%

91%

77%

3С

9С

С

Фондовый рынок

4(4) - 2008

Сургутнефтегаз прив.~

Транснефть прив. I

Сбербанк Россни прив. ^

АФК Система ~

Газпром I

Сбербанк Росаии ~

втб ;

мтс :

РАО ЕЭС :

__Вимм-Билль-Данн I

Балтика прив. ^

Новосиб. з-д химионцентратов I

Машиностроительный завод I

Urals Energy ~

Аптечная сеть 36,6 I Рамклер

Свердловэнерго ~

ОГК-2 ;

Челябэнерго I

Югтелеком прив. ^

0

□ 58"/.

□ 57/

□ 57/ ] 54/ 52/

47/

UI 2

х «

S

ч

X

s с,

Мечел Группа Евраз Новолипецкий МК Полюс Золото Уралкалий СТС Медиа Газпром нефть Peter Hambro Mining Норильский Никель Вымпелком Дорогобуж Ленэнерго Акрон

Салаватнефтеоргсинтез ДИКСИ Групп Уфаоргсинтез ОГК-5 Кубаньэнерго Сильвинит Sibir Energy

III 2

a а

] i% □ 3% 6% 6%

] 6%

] 14% J 15%

88/ 88/

78/ ] 76/

I 68/ 66/

□ 63/

□ 63/

ZZZD 61/

50 100 Проценты_

III 2 ui

5»

S С,

Источник: «Тройка Диалог».

Рис. 6. Наибольший потенциал роста до целевой цены

in 2 шх

s*

s

11% -11% I

□ 3%

-60 -40

Проценты

Источник: «Тройка Диалог».

Рис. 7. Наименьший потенциал роста до целевой цены

Таблица 2

Таблица 3

Повышение рекомендаций (целевых цен) в прошлом месяце

Акции Прежняя Новая Целевая цена Измен е-ние, %

прежня я новая

ГАЗ ПОКУПАТЬ ПОКУПАТЬ 177 265 50

Газпром ПОКУПАТЬ ПОКУПАТЬ 17,46 20,00 15

Норильский Никель ДЕРЖАТЬ ПОКУПАТЬ 290 330 14

Новороссийский МТП ДЕРЖАТЬ ПОКУПАТЬ 20,00 19,25 -4

Полюс Золото ДЕРЖАТЬ ДЕРЖАТЬ 47,91 55,80 16

Северсталь-Авто ПОКУПАТЬ ПОКУПАТЬ 45,80 70,10 53

Татнефть ДЕРЖАТЬ ПОКУПАТЬ 7,20 8,10 13

Распадская ПОКУПАТЬ ПОКУПАТЬ 5,70 10,90 91

КазМунайГаз ДЕРЖАТЬ ПОКУПАТЬ 27,80 29,10 5

Белон ПОКУПАТЬ ПОКУПАТЬ 87,70 200 128

Полиметалл ПОКУПАТЬ ПОКУПАТЬ 9,25 10,28 11

Повышение рекомендаций (целевых цен) в прошлом месяце

Акции Прежняя Новая Целевая цена Изменение, %

прежня я новая

Highland Gold Mining Uranium One ПОКУПАТЬ ПОКУПАТЬ ПОКУПАТЬ ДЕРЖАТЬ 5,77 12,72 5,13 5,40 -11 -58

Источник: «Тройка Диалог».

Источник: «Тройка Диалог».

7х"

37

97/

76/

0%

100/

0

2С