CC BY
115
УДК 330.3: 338.31
Л.В. Ермолина * УПРАВЛЕНИЕ СТОИМОСТЬЮ КОМПАНИИ И СТРАТЕГИЧЕСКАЯ ЭФФЕКТИВНОСТЬ
В статье описано управление стоимостью компании через достижение стратегических целей. Показаны факторы для оценки стратегической эффективности компании и их роль в управлении стоимостью компании.
Ключевые слова: стоимость компании, стратегические цели, эффективность, факторы эффективности, компания, управление стоимостью.
Вне сферы экономики и управления эффективность заключена в деятельности людей и машин: это их функции и достижения, что является словарным определением. Приведем такое объяснение термина «эффективность» (performance): «Исполнение. Акт исполнения или что-либо исполненное... Исполнение команды, обязанностей, цели, обещания и так далее. Также вытолнение, исполнение. Часто по значению противоположно обещанию» [1, с. 113]. Понятие эффективности относится к настоящему (к моменту исполнения или функционирования) или к прошлому (в форме достижений), эффективность может быть наблюдаемой и измеримой. Здесь она не относится к будущему времени [2, с. 37].
Экономическая эффективность, напротив, включает в себя элемент если не обещания, то ожидания. Исходя из высказывания Франклина Фишера, экономическая эффективность компании состоит в размерах денежного потока, который еще необходимо получить, дисконтированного по текущей стоимости [2, с. 37].
Стратегическая эффективность является измерением устойчивости компании в долгосрочной перспективе, в качестве целевой функции стратегической эффективности выступает максимизация стоимости компании. В данном случае важно, что ни денежный поток, который еще необходимо получить, ни такие «долгосрочные» показатели, как эффективность и устойчивость, не являются ни прошлыми действиями, ни текущими достижениями. Они становятся следствиями достижений и действий. В таком качестве они будут рас-крытаться только с течением времени.
На данный момент наибольший интерес для нас представляет концепция управления стоимостью компании, которая помогает организации планировать долгосрочную финансовую устойчивость. Современный взгляд на концепцию управления стоимостью основывается на трех базовыж принципах:
— поток денежныж средств (cash flow) как результат деятельности компании — показатель, по-
* © Ермолина Л.В., 2012
Ермолина Ёилия Валерьевна (ermolinalv@inbox.ru), дарственного экономического университета, 443090, мии, 141.
зволяющий наиболее адекватно оценить и управлять ее деятельностью;
— создание новой стоимости — условие осуществления инвестиционных вложений компании, при котором их рентабельность должна превышать затраты на привлечение капитала;
— максимальный рост стоимости компании, который является целью управления ее активами в условиях динамично изменяющейся рыночной среды.
Таким образом, суть концепции заключается в том, что управление должно быть нацелено на обеспечение роста рыночной стоимости организации и ее акций при условии опережающего роста прибыли. Все устремления организации, аналитические методы и приемы менеджмента должны быть направлены к одной общей цели — способствовать максимизации стоимости организации, строя процесс принятия управленческих решений на ключевых факторах стоимости [3]. В условиях быстро развивающихся технологий и постоянно изменяющихся внешних факторов еще в самом начале становления концепции управления стоимостью было замечено, что для непрерывного создания акционерной стоимости компании необходим постоянный, а не цикличный мониторинг эффективности деятельности всей организации.
Наиболее слабое звено мониторинга процесса управления стоимостью, на наш взгляд, — недостаток интегральных показателей и критериев, способных оценить эффективность управления стоимостью в динамике. Необходима разработка таких критериев, которые могли бы служить первым тревожным сигналом снижения этой эффективности. Управление инвестиционной деятельностью не обеспечит должной эффективности без рациональной инвестиционно-финансовой стратегии, построенной на управлении структурой и средневзвешенной стоимостью капитала, финансовыми рычагами.
На сегодняшний день для эффективного управления компанией на основе ее стоимости не-
кафедра прикладного менеджмента Самарского госу-Российская Федерация, г. Самара, ул. Советской Ар-
обходимо применение самых последних достижений в области финансового менеджмента и управленческих технологий, которые позволяют эффективно планировать, а также осуществлять контроль и координировать действия организации, направленные на достижение поставленных целей. Существующие сегодня системы оценки эффективности организаций вызывают растущее недовольство. Большинство организаций сомневается в том, что их системы функционируют правильно. Крупные компании со сложной структурой требуют больше показателей оценки, чем небольшие и более просто устроенные организации. В мелких фирмах назначение показателей состоит лишь в том, чтобы прогнозировать будущее, оценивать прошлое, а также мотивировать и вознаграждать сотрудников. В крупных и более сложных компаниях дополнительно предполагается, что показатели должны обобщаться по уровням организации снизу вверх, распределяться каскадом сверху вниз и способствовать сопоставлению эффективности структурных подразделений (бизнес-единиц) и функциональных участков.
В настоящее время исследователи [4] выделяют 4 вида показателей, характеризующих эффективность деятельности организации: показатели оценки организации на финансовых рынках — рыночной оценки (добавленная экономическая стоимость, добавленная стоимость акционерного капитала), финансовые и бухгалтерские показатели (размер прибыли, рентабельность, денежные потоки), нефинансовые показатели (удовлетворенность клиентов, лояльность клиентуры, соответствие качества продукта техническим требованиям), а также показатели затрат.
Рассмотрим первый тип показателей — рыночную оценку. Оценка компаний на финансовых рынках является средством измерения эффективности всей организации в целом, но не отдельных структурных подразделений (бизнес-единиц), функциональных участков и рабочих групп. Рыночная стоимость организаций обращена в будущее в той мере, в который финансовый рынок эффективен, т. е. отражает в своих оценках информацию, относящуюся к денежным потокам в будущем. Она широко используется для мотивации и вознаграждения топ-менеджеров. Несмотря на то что рыночная оценка стоимости организации очень помогает внешним пользователям сравнивать ее эффективность, она не помогает сравнивать показатели эффективности внутри организации, поскольку их, как параметры, основанные на рыночной стоимости, сложно свести к уровню структурных подразделений (бизнес-единиц) или функциональных участков. Также необходимо отметить, что стоимостные показатели большей частью основываются на показателях фондового рынка, таких как капитализация компании,
котировки акций, доход по облигациям и паевым инвестиционным фондам [1, с. 115]. Говорить сегодня о развитии инструментов фондового рынка в РФ не приходится. Поэтому применение в нашем случае для оценки эффективности деятельности организации рыночных показателей представляется некорректным.
Финансовые показатели немного глубже проникают в конструкцию хозяйственного субъекта и могут применяться для урегулирования обширного перечня задач. Определение стратегических целей и разработка системы показателей, обеспечивающих руководителей необходимой информацией о результатах работы, определяет управление стоимостью компании. Управление финансовой деятельностью построено на поиске компромисса между доходностью и риском, в том числе и на рациональной дивидендной политике. Гармонизация финансово-инвестиционной, маркетинговой и производственной стратегий позволяет акцентировать внимание на повышении рыночной ценности бизнеса. Успех работы всей организации в немалой степени зависит от того, насколько грамотно руководство компании сумеет расставить приоритеты и выделить необходимые ключевые факторы стоимости верхнего уровня. Сегодня известно множество стандартных схем и моделей, позволяющих провести финансовый анализ. Оценка финансовых показателей эффективности со временем менялась вместе с парадигмами определения стоимости и эффективности деятельности организации, что отражено в таблице.
Уже разработанные подходы позволяют разложить показатели верхнего уровня на составляющие. Однако в основании системы показателей должны лежать только ключевые факторы, которые и составляют стоимость компании [6] (см. рис.).
Одна из проблем, которая возникает при внедрении концепции стоимостного управления на предприятиях, состоит в невозможности использования стоимости бизнеса для оперативного управления. Из-за влияния внешних факторов результат работы менеджеров не всегда отражается на стоимости компании, поэтому используются показатели, основанные на экономической прибыли, которые максимально коррелируют, с одной стороны, с рыночной оценкой стоимости, а с другой — с финансовым состоянием компании. В процессе своего ежедневного функционирования каждое предприятие стремится получить прибыль, впоследствии «порождая» комплекс управленческих решений, связанных с ее распределением. Основная дилемма заключается в том, что интересы инвесторов (акционеров) и самого предприятия в данном вопросе расходятся. Более молодые компании стремятся реинвестировать большую часть прибыли для дальнейшего своего раз-
вития, а более старые, давно присутствующие на рынке компании больше внимания уделяют политике выплаты процентов (дивидендов). Использование методологических подходов рационализации оборотных активов, а также системы разработки и внедрения инвестиционных проектов вли-
яет не только на объем и структуру получаемой прибыли, но и на финансовую устойчивость и эффективность деятельности хозяйствующего субъекта, при определении которых можно опираться на такую группу показателей, как рыночная стоимость бизнеса, EVA, NOPAT и WACC.
Таблица
Оценка финансовых показателей эффективности
1930-50-е годы 1970-е годы 1980-е годы 1990-е годы
Модели Дюпона (Du Pont Models) Чистая прибыль на одну акцию (EPS) Коэффициент соотношения рыночной и балансовой стоимости акций (M/B) Экономическая добавленная стоимость (EVA)
• Рентабельность инвестиций (ROIQ • Рентабельность собственного капитала (ROE) Коэффициент соотношения цены акции и чистой прибыли на одну акцию (P/E) • Рентабельность акционерного капитала (ROE) • Рентабельность чистых активов (RONA) • Денежный поток (Cash Flow) • Прибыль до выплаты процентов, налогов и амортизации (EBITDA) • Рыночная добавленная стоимость (MVA) • Денежный поток отдачи на инвестированный капитал (CFROI)
Рис. Стратегическая эффективность компании:
— факторы стоимости первого уровня; — факторы стоимости второго уровня
Рыночная стоимость бизнеса (Р.с.б.) определяется по формуле
Р.с.б. = ЧА + EVA, где ЧА — чистые активы, руб.; EVA — экономическая добавленная стоимость, руб.
Экономическая добавленная стоимость определяется по формуле
EVA = NOPAT - WACC * К, где NOPAT (Net Operational Profit After Tax) — чистая операционная прибыль после уплаты налогов, но до выплаты процентов, руб.; WACC — средневзвешенная стоимость капитала; K — сумма капитала, инвестированная в предприятие, руб.
В свою очередь, NOPAT вычисляется следующим образом:
NOPAT = EBIT * (1 — t), где EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) — объем прибыли до вычета процентов по заемным средствам и уплаты налогов; t — эффективная ставка налога на прибыль.
Средневзвешенная стоимость капитала определяется по формуле
IVАС С = /зк*зк+/ск4ск-зк+ск '
где 1СК — проценты (дивиденды), выплачиваемые собственникам, ед.; — проценты по заемному капиталу, ед.; ЗК — величина заемного капитала, руб.; СК — величина собственного капитала, руб.
Таким образом, можно заметить, что на рост рыночной стоимости бизнеса непосредственно влияет увеличение чистых активов и показателя EVA. В свою очередь, на рост EVA влияет повышение показателя NOPAT, а рост значения WACC снижает его. Показатель EVA наиболее коррелирует со стратегической целью бизнеса — максимизацией стоимости компании. При этом определение остальных факторов, влияющих на финансовую эффективность, сводится к определению тех финансовых рычагов, которые наиболее воздействуют на добавочную экономическую стоимость [5].
Можно сделать вывод, что финансовые показатели суммируются снизу вверх, от уровня структурных подразделений — бизнес-единиц (но не от уровня рабочих групп и иных функциональных участков) — до уровня компании в целом. Разукрупнение информации происходит сверху вниз, от уровня всей организации до отдельных структурных подразделений — бизнес-единиц (но не до уровня рабочих групп и иных функциональных участков), и способствует осуществлению сравнения эффективности различных процессов. Однако стоит заметить, что финансовые показатели выступают здесь как индикаторы эффективности и организации в целом, и ее структурных подразделений (бизнес-единиц), имеющих автономную
финансовую отчетность, но они не могут являться индикаторами эффективности рабочих групп и иных функциональных участков.
Нефинансовые показатели имеют более сложную форму. С одной стороны, они сами по себе всеобъемлющи, поскольку именно процессы хозяйственной деятельности организации определяют ее финансовые показатели и рыночную оценку данной деятельности. Этим определяется существование разнообразия нефинансовых показателей. С другой стороны, поскольку функциональные участки в пределах отдельно взятой организации традиционно бывают специализированными, большая часть нефинансовых показателей, характеризующих процессы функционирования организации, не применима для участков с другой специализацией (например, показатели эффективности работы конструкторского отдела неприемлемы для маркетинговых подразделений). Сравнить функциональные участки между собой в канве нефинансовых показателей сложно, и нелегкой является дилемма укрупнения нефинансовых показателей для обобщения оценки эффективности нескольких составных компонентов организации.
Из этого следует, что, во-первых, нефинансовые показатели измеряют эффективность функциональных участков, но не структурных подразделений (бизнес-единиц) и организации в целом. Во-вторых, большую часть нефинансовых показателей сложно суммировать снизу вверх или разукрупнять сверху вниз по уровням организации. И чем более специфической является информация о процессах функционирования организации, содержащаяся в том или ином нефинансовом показателе, тем сложнее и нецелесообразнее производить подобные действия. В-третьих, нефинансовые показатели способствуют сравнению эффективности различных участков, выполняющих одну и ту же функцию в разных частях организации.
Применение показателей затрат носит локальный по сравнению с другими типами показателей характер, так как они фиксируют эффективность не полностью. Оценивая эффективность в первом приближении, целесообразнее провести сопоставление затрат и доходов, а не рассматривать только затраты. Индексы затрат сообщают нам о том, сколько было уже потрачено, однако линия кривой затрат направлена в будущее: умение управлять затратами существенно влияет на деятельность всей организации в целом.
Как правило, нормативы затрат не применяют для вознаграждения и мотивации сотрудников, хотя это возможно там, где крайне важно контролировать затратный механизм. Однако индексы затрат обладают двумя интересными свойствами. Во-первых, их диапазон для организации гораздо важнее, чем другие индексы. Индексы затрат можно
обобщать, суммируя их снизу вверх, от уровня исполнителя до верхнего уровня организации, и системно распределять, «дезагрегируя их сверху вниз, хотя правила распределения затрат не всегда при этом очевидны» [1, с. 116].
Учитывая, что у всех показателей есть свои плюсы и минусы, управленцам хотелось бы понимать, какие из показателей являются лучшими. Однако явного ответа здесь нет. С одной стороны, в финансовых вопросах аналитики зачастую пренебрегают базовой информацией, содержащейся в финансовой отчетности, равно как и более сложными показателями, такими как текущие дивиденды, экономическая добавленная стоимость (EVA) и т. д. С другой стороны, исследования, проведенные Центром деловых инноваций (Center for Business Innovation) компании «Ernst&Young», свидетельствуют, что аналитики придают нефинансовым показателям большее значение, чем обычно требуется, но значение, которое они придают им в отдельности, существенно отличается в зависимости от рассматриваемой отрасли экономики. Более того, чем более важными являются нематериальные активы, например, в технологических отраслях и отраслях, связанных с информационными технологиями, тем большую значимость приобретают нефинансовые показатели [1, с. 118].
Таким образом, мы рассмотрели несколько подходов к определению стоимости компании, учитывающих динамику потенциала последней, характеризующихся такими факторами, как, например, EVA, NOPAT и WACC. Из вышесказанного можно сделать вывод, что динамика стоимости компании увязывается не только и не столько с величиной чистого денежного потока компании самого по себе, но с направлениями его использования и мерами, нацеленными на его поддержание и увеличение. Применение предлагаемых подходов для целей повышения стратегической
эффективности организации позволит повысить степень достижения таких целей ее функционирования, как обеспечение максимальных темпов экономического роста, модернизация и повышение конкурентоспособности организаций страны, проведение эффективной внутренней антициклической политики и перевод экономики на инновационный путь развития.
Библиографический список
1. Тюкавкин Н.М., Сорочайкин А.Н. Стратегическое развитие промышленных предприятий и современные методы оценки его эффективности // Экономика и управление в XXI веке. Том 4. Анализ эффективности промышленного предприятия. Самара: Глагол, 2011. С. 81-146.
2. Ермолина Л.В. Стратегическая эффективность организации // Вестник Самарского государственного университета. Серия «Экономика и управление». 2011. № 10 (91). С. 37-40.
3. Ермолина Л.В. Критерии экономической активности и выбор вариантов инвестиционных проектов // Экономика, управление и право в современных условиях: междунар. сб. ст. / под общ. ред. В.Б. Тасе-ева. Самара: Изд-во «Самарский университет», 2012. Вып. 5 (17). С. 42-56.
4. Экономика и управление в XXI веке. Том 4. Анализ эффективности промышленного предприятия / Красно-слободцева Е.С. [и др.]. Самара: Глагол, 2011. 168 с.
5. Ермолина Л.В. Эффективность организации: современные методы оценки // Европейская модель развития государства: стратегические приоритеты и инновационные решения: материалы и доклады II Междунар. науч.-практ. конф. молодых ученых, аспирантов и студентов (Украина, г. Донецк, 22-23 марта 2012 г.). Ч. 1. Донецк: ВЖ, 2012. С. 194-198.
6. Ермолина Л.В. Критерии системной эффективности предприятия // Креативная экономика и инновационные процессы (вопросы модернизации, развития и управления): материалы и доклады III Междунар. молодежной науч. конф. (Самара, 10-15 ноября 2011 г.). Ч. 1. Самара: Изд-во «Самарский университет», 2011. С. 65-73.
L.V. Ermolina* MANAGEMENT OF THE VALUE OF THE COMPANY AND STRATEGIC EFFICIENCY
In the article the management of the value of the company through the achievement of strategic aims is depicted. The factors for the estimate of strategic effectiveness of the company and their role on the management of the value of the company are shown.
Key words: value of the company, strategic aims, effectiveness, factors of effectiveness, company, management of the value.
* Ermolina Liliya Valerievna (ermolinalv@inbox.ru), the Dept. of Applied Management, Samara State University of Economics, Samara, 443090, Russian Federation.
