CC BY
72
Solow R. You Can See the Computer Age Everywhere But in the Productivity Statistics // New York Review of Books. 1987. July 12. Stewart T.A. Intellectual Capital. Nicholas Brealey
Publishing, 1998. Strassman P. The Squandered Computer. The Information
Economics Press, 1997. Strassman P. The Economics of Corporate Information Systems. The Information Economics Press, 2007.
Triplett J.E. The Solow Productivity Paradox: What Do Computers Do to Productivity? // Canadian Journal of Economics. 1999. Vol. 32. № 2. Woo K. ICT and Economic Growth in 50 Countries. Working Paper. Harvard University, 2004.
Рукопист поступила в редакцию 14.10.2008 г.
СТОЛИЧНЫЙ РЫНОК СЛИЯНИЙ И ПОГЛОЩЕНИЙ ПРЕДПРИЯТИЙ: ОСОБЕННОСТИ И ПАРАДОКСЫ1
Н.Е. Егорова, Э.А. Котляр
Изложены результаты теоретического анализа столичного рынка слияний и поглощений (М&А). Определены условия, инициирующие недружественный характер сделок М&А, и сформулированы методы, препятствующие развитию рейдерства. Приведен численный пример, характеризующий объект, привлекательный для рейдерства.
Ключевые слова: сделки слияния и поглощения, недвижимость, интеграция, рейдерство.
Активно протекающие во всем мире процессы слияния и поглощения компаний (2006 г. - 3,6 трлн долл.), безусловно, являются тем естественным (рыночным) инструментом концентрации и интеграции капитала, который в целом ориентирован на повышение эффективности экономики. Однако его применение (как и применение любого другого экономического инструмента!) в каждом конкретном случае может повлечь за собой различные последствия: оно может быть либо эффективным (не только с позиций участников М&А, но и с общественных позиций), либо неэффективным. Общественная неэффективность чаще всего проявляется в ходе враждебных сделок, осуществляемых в
1 Работа выполнена при финансовой поддержке РГНФ, проект № 07-02-00144а «Моделирование и прогноз интеграционного развития российских наукоемких предприятий в условиях глобализации мирового экономического пространства».
форме внезапного захвата, когда учитывается лишь экономическая целесообразность сделки для компании-захватчика и не происходит согласования интересов других участников и тем более - общественных интересов. Отсюда негативные последствия сделок, в частности ликвидация в целом эффективного и востребованного бизнеса, ущемление интересов миноритарных акционеров и социально незащищенных слоев населения и др. «Фиаско рынка», ограниченность его «невидимой руки» вызывает необходимость регулирования процессов М&А, введения их в цивилизованное русло (естественно, преимущественно на основе экономических методов). Особенность применения этих методов на примере столичного рынка М&А и является предметом исследования в данной статье.
Процессы М&А приобрели особую интенсивность в крупных городских агломерациях, где сосредоточен основной отечественный промышленно-финансовый потенциал. При этом именно в мегаполисах существуют экономические предпосылки для недружественных поглощений, которые получили здесь особый размах. Враждебные (недружественные) поглощения стали серьезнейшей проблемой и для экономики столицы. Москва насыщена промышленными предприятиями. Из 110 тыс. га территории города 27 тыс. занято производственно-коммунальными зонами. При этом один гектар земли в центре столицы может стоить от 5 до 13 млн долл. - в зависимости от места его расположения. Это привело к росту сделок по скупке промышленных предприятий исключительно ради приобретения прав на занимаемый земельный участок, причем наиболее распространенным способом стал недружественный захват.
Агрессивный характер сделок М&А и спекулятивный их мотив - одна из отличительных особенностей столичного рынка М&А. По данным (Корсак, 2006) в 2005 г. в России возбуждено 346 уголовных дел по силовым захватам и недружественным М&А, из них более трети (117 случаев) в столичном регионе. Пик недружественных столичных М&А приходит-
ся на 2004 г. (177 сделок); по прогнозу свыше 100 враждебных М&А будет осуществлено в столице ежегодно в ближайшие 5-7 лет. Объектами поглощений стали тонкосуконная фабрика им. Петра Алексеева, инвалидное предприятие «Победа» и многие другие. Только в 2004 г. силовым захватом в столице подверглись такие предприятия и организации, как Протос, НИИ эластомерных материалов и изделий, специализированное монтажно-наладочное управление 33, часть фабрики «Покровское», сделана попытка захвата строительного предприятия «Центротранстехмонтаж», захваченны социально ориентированный магазин «Тимур», меховое ателье «Барс» и др. Особо сложная ситуация сложилась с поглощением фабрики Петра Алексеева в 2003 г. После скупки акций этого предприятия (причем на законных основаниях) новый собственник принял решение закрыть фабрику, а на ее месте построить элитное жилье или офисный центр. В результате более 1000 работников могли оказаться на улице. И только чрезвычайными мерами удалось остановить этот процесс (Корсак, 2006). Негативным последствием подобных сделок М&А явилось резкое увеличение уровня безработицы, снижение налоговых поступлений в соответствующие бюджеты, а также нецелевое использование захваченного имущества промышленных предприятий Москвы. По оценке экспертов, более 4 тыс. московских предприятий (считая и научно-исследовательские институты, и фирмы малого и среднего бизнеса) находятся в зоне особого риска и могут быть поглощены в ближайшее время. Если говорить о недружественных поглощениях, то хуже всего дело обстоит в легкой промышленности, а также в отраслях производств, связанных с машиностроением и металлообработкой.
Таким образом, опасность осуществляемых в столице сделок М&А (и в особенности враждебных сделок) состоит в том, что если его не регулировать, то это приведет к сокращению реального сектора городского хозяйства. Реальный сектор - это рабочие места и стабильность налогооблагаемой базы. А налоги - это основа формирования доходной
части бюджета столицы, более 40% которого идет на социальные нужды.
Объективные предпосылки именно для недружественных поглощений в мегаполисах возникают прежде всего из-за постсоветской структуры размещения в них производства. Большинство промышленных предприятий, переживших распад плановой экономики и период шоковой терапии, имеет характерные черты, наиболее выраженные при дислокации производства в крупных городах. К их числу относятся:
• наличие значительных территориальных излишков. Устаревшие технологические процессы не обеспечивают достаточный уровень прибыли с единицы площади, занимаемой производственным оборудованием;
• расположенность в центральных частях крупных городов. Предприятия не в состоянии обеспечить норму прибыли, сопоставимую с реальной рыночной ценой занимаемой земли;
• штат менеджеров, не способных (да и не заинтересованных) на самостоятельное реформирование существующего производства и реализующих цели увеличения личных доходов, сдавая в аренду (субаренду) значительную часть недвижимости и земли. Объем выпускаемой продукции при этом снижается, и ухудшаются основные экономические показатели бизнеса в целом. Нередко (например, в Москве) на всю территорию предприятия распространяются льготы как на земли промышленного назначения, что искусственно поддерживает иллюзию конкурентоспособности производимой продукции;
• заниженная оценка стоимости капитала компании. На момент акционирования предприятий земельный ресурс не был учтен, поэтому сейчас стоимость акционерного капитала сильно занижена, а отсутствие в настоящее время сформировавшегося рынка купли-продажи земли формирует в конечном итоге ее значительную спекулятивную стоимость;
• функционирование в среде, характеризующейся отсутствием консолидации промышленности, проведением невнятной
дивидендной политики, существованием пробелов в истории акционирования и приватизации, слабой организованностью финансово-хозяйственной и договорной деятельности.
Существует еще целый ряд факторов, содействующих росту враждебных сделок М&А. Так, широкому распространению недружественных поглощений способствуют пробелы в законодательстве. В России приняты законы об акционерных обществах и о ценных бумагах, регулирующие деятельность фондового рынка. Оба закона являются вполне современными и соответствующими рыночным реалиям. Однако принятие закона об акционерных обществах слабо стимулировало развитие фондового рынка, что в общем закономерно, поскольку он должен развиваться в течение многих и многих десятилетий. Отсутствие фондового рынка является одним из важнейших факторов, которые инициируют процедуры недружественных слияний и поглощений как приоритетные инструменты деятельности инвесторов.
Появление на столичном рынке М&А профессиональных рейдерских структур (что обусловлено действием вышеперечисленных факторов) еще более усугубило ситуацию. Они в настоящее время активно участвуют в скупке московских предприятий, причем с ростом спроса на земельные участки у рейдер-ских компаний появляется все больше заказчиков. Высокая доходность этого бизнеса (по данным (Корсак, 2006), рейдерский бизнес приносит до 500%, а в случае силового захвата до 100% дохода) понуждает финансовые и строительные корпорации заниматься корпоративными войнами и лжеинвестированием с целью захвата дорогостоящей недвижимости невзирая на ликвидированные предприятия, незавершенные научные разработки и судьбу персонала скупаемых компаний.
Немаловажную роль играет также менталитет руководителей отечественных предприятий и региональных администраций. Как правило, они проводят пассивную политику, упускают инициативу при ведении «корпоративных войн» и легко сдаются на «милость победителя».
В качестве примера в таблице представлены характеристики шести реальных предприятий легкой промышленности Москвы, имеющих приблизительно одинаковый 15%-й уровень рентабельности производства, но различное соотношение по показателям выпуска продукции, прибыли, занимаемой территории и недвижимости2. Сравнение доходов от имеющегося бизнеса, приходящегося на единицу недвижимости, и альтернативного варианта - сдачи этой недвижимости в аренду (по цене 300 долл. за 1 м2) - свидетельствует, что у четвертого, пятого и шестого предприятий сальдо этих доходов является отрицательным. Данный критерий позволяет выявить «зону риска», в которую может попасть любое, даже прибыльное предприятие.
Как показало дальнейшее развитие событий, именно эти предприятия подверглись рейдерской атаке, оказались наиболее уязвимы к захвату, их руководство не смогло сформировать эффективную стратегию защиты.
Смысловое назначение таблице состоит в выявлении тех условий, при которых и создается благоприятная почва для упомянутых выше враждебных поглощений (влекущих неоправданные с общественной точки зрения затраты, негативные социальные послед-
2 По этическим соображениям их названия не приводятся.
ствия и т.д.). Данные условия непосредственно связаны с известным в микроэкономике феноменом несовпадения экономической и бухгалтерской прибыли и являются частным случаем его проявления на столичном рынке М&А3 (Мэнкью, 2007; Чеканский, Фролов, 2005). В то же время данный частный случай может быть рассмотрен и как самостоятельный феномен, поскольку учитывает специфику условий российского мегаполиса (в том числе - «перегретость» рынка недвижимости) и позволяет дать объяснение целому ряду наблюдаемых фактов, рассмотренных в статье.
К числу таких факторов относится, в частности, кризис городской промышленности, обусловленный сделками на столичном рынке М&А. Возникшие рейдерские структуры заинтересованы лишь в приобретении дорогостоящей земли, на которой находятся столичные предприятия, а о сохранении и, тем более, развитии производства речь, как правило, не идет вовсе.
Целью сделок М&А в Москве очень часто является не бизнес, и не возможности повышения его эффективности и конкурентоспособности (как это бывает в странах с развитой рыночной экономикой), а как раз совсем наобо-
3 В экономической прибыли в отличие от бухгалтерской учитываются альтернативные издержки (opportunity cost).
№ п/п Наименование Недвижимость, м2 Земля, м2 Объем выпущенной продукции за год, млн долл. Удельный выпуск продукции (на 1 м2 недвижимости), долл.
(1) (2) (3) (4) = (3) : (1)
1 Предприятие № 1 1019 15 256 18,678 18 330
2 Предприятие № 2 466 107 4,339 9311
3 Предприятие № 3 1150 525 3,186 2771
4 Предприятие № 4 25 609 14 700 8,169 319
5 Предприятие № 5 25 555 13 990 7,119 279
6 Предприятие № 6 50 072 43 700 5,119 102
рот - его ликвидация. Это важнейшая парадоксальная особенность столичного рынка М&А.
Особые цели компаний, действующих на столичном рынке М&А, порождают и особый спрос на предприятия (как правило, промышленности и науки) как объекты поглощения, и специфические методы оценки затрат, связанных с этим видом сделок. Наибольшим спросом пользуются такие предприятия, бизнес которых является легко сворачиваемым, ликвидным; в цене оказываются такие фирмы, которые требуют минимальных затрат либо на перепрофилирование бизнеса, либо на его ликвидацию.
В связи с этим возникают специфические псевдометоды оценки стоимости предполагаемого объекта сделки М&А. Объект оценивается не классическими методами (формула Гордона, метод дисконтированного потока прибыли, оценка стоимости активов), а «рейдерским» методом. У столичных рейдеров есть своеобразная формула оценки компании: «Предприятие стоит ровно столько, сколько стоит его захватить».
Анализ московского рынка сделок М&А позволяет сформулировать парадокс современного российского мегаполиса: недвижимость с бизнесом (даже рентабельным) в мегаполисах стоит дешевле, чем недвижимость без бизнеса. Данное утверждение, описываемое формально неравенством
a + b < 0 , (1)
где а > 0 и b > 0, в соответствии с Аристотелевой логикой следует считать парадоксом4.
Рассмотрим условия его возникновения и способ его разрешения в российских реалиях. В странах с развитой экономикой в ходе сделок M&A, осуществляемых в целях улучшения количественных и качественных характеристик бизнеса, для оценки стоимости компании используются хорошо известные методики: формула Гордона, стоимость чистых активов и т.д. (Гохан, 2004). Этими методами оценки все больше и больше пользуются солидные российские компании, осуществляющие интеграцию своих капиталов для получения синергического эффекта, увеличения доли рынка, повышения уровня конкурентоспособности и т.д. При этом приглашаются известные западные аудиторские фирмы (Price Waterhouse Cooper, KPM G, Ernst & Young, Deloitt и др.). Однако, если целями сделок M&A является не бизнес, а недвижимость (в условиях нестабильности российской экономики вложения в недвижимость традиционно считаются наименее рисковыми и наиболее прибыльными), оценка стоимости
4 Парадокс (гр. paradoxos - неожидаемый) -суждение, расходящееся с общепринятым мнением и противоречащее (часто - только внешне) здравому смыслу (Словарь иностранных слов, 1990).
Таблица
Сравнительные характеристики шести предприятий легкой промышленности Москвы
Удельная прибыль (на 1 м2 недвижимости при фактической рентабельности 15%), долл. Удельный выпуск продукции (на 1 м2 земли), долл. Удельная прибыль (на 1 м2 земли при фактической рентабельности 15%), долл. Возможный доход от аренды недвижимости (по 300 долл. м2/год), долл. Сальдо, долл.
(5) = (4) • 0,15 (6) = (3) : (2) (7) = (6) • 0,15 (8) = 300 • (1) (9) = (7) • 2 - (8)
2749 1224 184 305 700 2 495 995
1397 40 551 6083 139 800 511 047
416 6069 910 345 000 132 966
48 556 83 7 682 700 -6 457 276
42 509 76 7 666 500 -56 598 703
15 117 18 15 021 600 -14 253 803
сделки М&А осуществляется по другим правилам и канонам. Поскольку потребительская стоимость бизнеса для такого предприятия-поглотителя равна нулю, можно записать следующее равенство:
Сн + Сб = Сн, (2)
где Сн - стоимость недвижимости; Сб - стоимость бизнеса, которая в данном случае Сб = 0.
Равенство (2) является верным с точки зрения формальной логики. Однако в экономических реалиях бизнес нельзя «обнулить» без затрат С на его ликвидацию, которые необходимо будет осуществить фирме-покупателю. В связи с этим реальная стоимость затрат предприятия-поглотителя должна быть соответственно увеличена и в правой части соотношения (2) должно появиться слагаемое С > 0
Сн + Сб = Сн + СР. (3)
Поскольку предложение на рынке производственной недвижимости превышает спрос на нее и приобретатель, как правило, диктует цены в сделках М&А (особенно в тех случаях, когда эти сделки недружественные), он стремится переложить (полностью или частично) затраты Ср на продавца. Таким образом, имеем:
Сн + (Сб - Ср) < С . (4)
Неравенство (4) описывает процесс разрешения рассматриваемого парадокса; оно соблюдается, поскольку Сб = 0 (либо величина Сб пренебрежимо мала: по оценке покупателя Сб ^ 0), С > 0; и, таким образом, стоимость недвижимости с бизнесом (с учетом предполагаемых затрат на его ликвидацию) меньше стоимости самой недвижимости.
Данная логика сохраняется независимо от того, намеревается ли предприятие-поглотитель развивать коммерческую или производственную стратегию будущего бизнеса (заниматься арендой или перепрофилированием). Выбор стратегии определяется как теми первоначальными затратами, которые
необходимо осуществить для организации нового бизнеса, так и ценой аренды, а также затратами, которые связаны с подготовкой недвижимости к новому бизнесу (в том случае, если они не полностью компенсированы в цене сделки).
В ряде случаев затраты на «перепрофилирование» недвижимости и ее приспособление к новым способам использования невелики. Так обычно бывает с предприятиями легкой промышленности, для которых подготовка недвижимости, например, под офисное использование сводится к очистке помещений от малогабаритного оборудования и «косметическому» ремонту. В случае же с предприятиями тяжелой промышленности необходим демонтаж техники, перепланировка помещения, реконструкция перекрытий и т.д., что связано уже с существенными затратами. Поэтому для арендатора (или предприятия-поглотителя, преследующего цели переориентации бизнеса) небезразлична степень «очищенности» от старого бизнеса той недвижимости, которая является объектом совершаемой сделки: чем выше «степень очистки», тем оценка недвижимости «дороже». В наименее выигрышном положении оказываются предприятия тяжелой промышленности: в подобного типа сделках М&А у них больше шансов на существенное снижение цены сделки.
Естественно, во всех рассмотренных случаях оценки бизнеса предприятием-поглотителем учитывается также дифференциация цен на недвижимость в зависимости от ее месторасположения: цена на нее выше в центре, а также в районах, примыкающих к магистралям и главным улицам столицы.
Итак, необходимым условием появления указанного парадокса выступает такое состояние внешней среды, которое характеризуется существенно большей привлекательностью вложений в недвижимость, нежели в бизнес. При этом важны количественные соотношения экономических параметров, определяющих это условие. Рассмотрим различные случаи.
Первый случай: убыточное производство.
Очевидно, что убыточный бизнес представляет собой балласт, от которого новый собственник постарается как можно быстрее избавиться, поскольку цена аренды зданий, сооружений, производственных площадей (т.е. пассивной части основных фондов) существенно выше, чем прибыль от использования оборудования, станков и пр. (т.е. активной части фондов). А как изменится ситуация, если собственник попытается не сдавать недвижимость в аренду, а продать весь бизнес целиком?
Пусть СЛ - общая ликвидационная стоимость недвижимости, определяемая при продаже убыточного бизнеса; d - удельный доход (в данном случае - удельные убытки, d < 0), приходящийся на единицу (1 м2) недвижимости; ю > 0 - удельная стоимость аренды 1 м2 недвижимости; £ - площадь, занимаемая недвижимостью. Ввиду крайней изношенности основных фондов и низкого спроса на них (низкой ликвидности производственных фондов) величина обычно мала (зачастую недвижимость с бизнесом, особенно убыточным, просто невозможно продать); в то же время в отличие от малых городов в мегаполисах цена аренды производственных площадей очень велика.
Поэтому, как правило, соблюдается следующее неравенство:
СЛ - d £ < ю £ . (5)
Это означает, что при сравнении двух вариантов - продажа бизнеса или коммерческое использование недвижимости (сдача ее в аренду) - более предпочтительным является второй вариант. Поэтому собственник предприятия (с высоким уровнем предсказуемости событий) выберет не стратегию продолжения убыточного бизнеса или его продажу за бесценок, а сдачу в аренду производственных площадей.
Заметим, что при введении переменной г = Сл/£, характеризующей удельную ликвидационную стоимость недвижимости, неравенство (5) приобретает следующий вид:
г - d < ю, (6)
который характеризует такое соотношение значений наиболее важных удельных переменных (цены ликвидации, убытков, стоимости аренды), при которых стоимость недвижимости с бизнесом меньше, чем аренда недвижимости. Заметим, что в данный случай вписывается ситуация, довольно часто наблюдаемая в Москве. Это продажа всего имущественного комплекса с последующим перепрофилированием в сферу развлекательных услуг. Так, вместо предприятия или НИИ создается торгово-развлекательный комплекс или центр шоу-бизнеса (раньше - казино-клуб).
Второй случай: рентабельное производство.
Для рентабельного производства ситуация более сложная и требует сопоставления двух переменных: удельной прибыльности единицы недвижимости при производственном и коммерческом вариантах ее использования собственником предприятия, т.е. сопоставления величин d и ю. Как показал анализ таблицы, стратегия свертывания промышленного бизнеса может оказаться целесообразной и в условиях достаточно рентабельных производств. Расчеты свидетельствуют, что только три из шести предприятий (для которых сальдо альтернативных вариантов использования недвижимости положительно) могут сохранить свой промышленный бизнес. Три других предприятия при установленной цене аренды ю = 300 долл./м2 в год (см. столбец (5) таблице) имеют низкие шансы его сохранения. Для них это сальдо отрицательно, т.е.
d £ - ю £ < 0 (7)
или, что то же самое:
d < ю. (8)
При этом неравенство (7) описывает парадокс мегаполиса для рассматриваемого случая, а соотношение (8) является условием, при котором он соблюдается.
Несмотря на известную упрощенность соотношений (1)-(8), они отражают механизм действия рассматриваемого парадокса: во-первых, факт решающей роли высокой цены аренды, устанавливающей пороговый уровень
выживаемости производства; а во-вторых, то, что этот парадокс возникает именно в условиях мегаполиса, где цена ю действительно высока.
Резюмируя все вышеизложенное, можно сделать следующий вывод.
Как только цена аренды превысит удельную прибыльность бизнеса (в расчете на единицу площади земли или недвижимости), предприятие окажется «лакомым куском» для рейдерских структур. При этом объектом торга будет не бизнес, а недвижимость (или земля). И хотя реальная стоимость бизнеса может быть несопоставимо выше, чем затраты на переориентацию недвижимости для нужд новой деятельности (коммерческой или производственной), расстановка сил на рынке М&А будет способствовать реализации парадокса мегаполиса: бизнес будет фактором, оказывающим не повышающее, а понижающее воздействие на цену сделки; цена сделки будет отклоняться от реальной стоимости поглощаемой фирмы и будет ниже нее.
Сделаем еще одно замечание. В таблице рассмотрена единая цена аренды ю = 300 долл./м2 в год. Между тем цена аренды существенно варьируется в зависимости от пространственного и временного параметра. Так, однотипное здание будет иметь различную цену аренды в зависимости от того, будет ли оно размещено в мегаполисе или малом городе, в центральном районе столицы или на периферии. Более того, конъюнктура рынка недвижимости в мегаполисе очень подвижна, имеет тенденцию к повышению цен и резким скачкам. Производственный бизнес, бывший еще вчера жизнеспособным (й > ю), вследствие колебания конъюнктуры на рынке недвижимости (и, в частности, в его арендном секторе) оказывается под угрозой его сворачивания. Если цена аренды для данных таблице повысится до 450 долл. за 1 м2, то еще одно предприятие окажется в зоне риска (для третьего предприятия 416 < 450 долл.). И пока цена на недвижимость в Москве растут и растут цены аренды, все большее число московских предприятий вытесняется из промышленного сектора столицы.
Каким же образом можно воспрепятствовать этому процессу?
Конечно, рынок M&A, как и любой другой рынок, является стихийным. В то же время, как всякий рынок, он нуждается в контроле и регулировании. Мировой опыт свидетельствует о том, что процессы слияния и поглощения контролируются государством, и прежде всего путем установления четких законодательных рамок. Все крупные слияния и поглощения подвергаются контролю на ранних этапах сделок. В США, например, и Министерство юстиции, и Федеральная торговая комиссия (FTC) наделены правом требовать постановления суда, приостанавливающего слияние. Правда, за последние годы было отменено всего лишь несколько сделок по слиянию на основе антимонопольного законодательства, но такая угроза существует постоянно. В Японии осуществляется жесткий государственный и общественный контроль, препятствующий осуществлению недружественных сделок, в особенности если их последствием является ликвидация эффективных производств.
Зарубежный опыт свидетельствует, что процессы M&A регулируются следующими методами.
1. Методы, обеспечивающие прозрачность сделок М&А, в том числе:
• прямой контроль за соблюдением действующих законодательных норм, определяющих требования к качеству информации (в частности, финансовой отчетности), предоставляемой компанией различным агентам рынка;
• введение юридических санкций за злоупотреблением информацией (закон Сар-бейнса - Оксли, ориентированный на совершенствование финансового аудита и отчетности компаний в США).
2. Методы антимонопольного регулирования рынка.
При осуществлении крупных сделок компаниям обычно требуется разрешение антимонопольного комитета. Устанавливается предельно возможная доля рынка, которая считается допустимой при сделке. Однако в
ряде случаев разрешение может быть дано и другими государственными структурами высшего эшелона власти. В США наиболее известен закон Харта - Скотта - Родино (ХСР, 1974 г.). Он требует от участников сделки M&A предварительного предоставления определенной информации о себе и о сделке в FTC и Антимонопольный департамент Минюста. Если эти правительственные органы сочтут, что планируемая сделка окажет отрицательное воздействие на конкуренцию, то она либо отменяется, либо откладывается до тех пор, пока негативные факторы не будут устранены.
Закон Клейтона запрещает компании приобретать акции (активы) другой фирмы, если сделка M&A может существенно ослабить конкуренцию или привести к созданию монополии в любой сфере коммерции в любой части страны. В 1990 г. он был дополнен положением о том, что нельзя быть директором одновременно в двух компаниях, которые: полностью или частично заняты коммерцией; в силу своего бизнеса являются конкурентами (за исключением небольших фирм, у которых капитал, резервы и нераспределенная прибыль не превышают 10 млн долл.). Нарушение закона может привести к судебному производству, лишению имущественных или других прав; размер штрафных санкций составляет от 350 тыс. долл. до 1 млн долл. для физических и юридических лиц соответственно.
3. Экономические методы стимулирования сделок, в том числе:
• предоставление налоговых преференций и налоговое регулирование. Поглощение компании может быть признано сделкой как подлежащей налогообложению, так и освобожденной от налогов. Если акционеры поглощаемой компании рассматриваются налоговыми органами как продавцы акций, то они должны платить налог на приращение капитала. Если же акционеров поглощаемой компании рассматривают как лиц, обменивающих старые акции на такие же новые, то ни прирост, ни потери капитала в этом варианте не принимаются во внимание;
• списание издержек. В США серьезным стимулом для интеграции компаний стало разрешение центральных властей списывать издержки по консолидации производственных мощностей, переобучению персонала, перемещению оборудования, выплате выходных пособий уволенным работникам и т.д., на стоимость производимых работ. Таким образом, эти издержки включаются в себестоимость и оплачиваются потребителем. Этот метод применяется в военно-промышленном комплексе США. Потребителем продукции объединенной компании является Пентагон, который и оплачивает списанные издержки.
4. Методы совершенствования законодательно-правовых норм - набор соответствующих правовых документов, регламентирующих ход сделок М&А и процедуры их применения в целях предотвращения злоупотреблений в этой сфере.
5. Методы прямого государственного участия в сделке.
Если государство стремится усилить свое присутствие в социально значимых секторах экономики (военно-промышленном комплексе, отраслях ТЭК, транспорте и т.д.), то одним из инструментов усиления этого влияния и осуществления целей промышленной политики являются сделки М&А. В том случае, если государству принадлежат акции в обеих объединяемых компаниях, то после сделки М&А, а также проведения реструктуризации (если это необходимо) оно может получить контрольный пакет акций, что позволит ему осуществлять контроль деятельности новообразованной структуры. Такой тип сделок практикуется в военно-промышленном комплексе, ТЭК и других отраслях США, Японии и европейских стран.
6. Методы административного давления со стороны органов государственной власти.
Одной из причин беспрецедентной волны сделок М&А в военно-промышленном комплексе США явилась сильная и всесторонняя поддержка этого процесса со стороны соответствующих государственных ведомств
(министерств обороны и торговли, антимонопольного комитета). Во многих крупных сделках M&A («Norton Grumman» & «LockheedMartin» и др.) наблюдалось нарушение либеральных принципов свободного рынка и даже антимонопольного законодательства.
Проведенный краткий обзор методов государственного регулирования рынком M&A (более детальное их описание производится в (Гохан, 2004; Рид, Лажу, 2004; Котляр, Егорова, 2005)) свидетельствует о том, что государство действует по принципу «кнута и пряника», используя достаточно широкий спектр имеющихся возможностей.
При этом существует разделение законодательных норм и методов на общие и локальные. Так, законы Клейтона и ХСР являются федеральными. Существуют также законы регионального значения - в штатах. В соответствии с законом МакКарака - Фергюсона штаты наделены широкими полномочиями в сфере регулирования сделок M&A в отдельных сферах экономики (страхование, производство алкоголя и т.д.). Существует также отраслевое регулирование (для авиакомпаний, банков, предприятий общественного пользования, энергетики, коммунальных служб, морского флота, средств телекоммуникации); природоохранное регулирование и т.д.
Мировой опыт государственного регулирования может и должен быть адаптирован к российским условиям. При этом должны существовать как федеральные, так и региональные регулирующие нормы, в том числе особо - для мегаполисов. О необходимости таких норм свидетельствует тот факт, что по описанным выше причинам мегаполисы несут ощутимые экономические потери от недружественных поглощений, которые возникают по следующим направлениям:
• альтернативные убытки от недобора налоговых отчислений, поступающих в доходную часть городского бюджета. В ходе корпоративных войн прежде всего страдает производство, сворачивается доходный бизнес, новое производство налаживается лишь с достаточно большим временным лагом, и все
это время город недополучает соответствующие налоги;
• дополнительные затраты из расходной части городского бюджета. Прежде всего это затраты, связанные с трудоустройством персонала реформируемого предприятия, созданием новых рабочих мест для обеспечения занятости городского населения и предотвращением социальной напряженности; если проект реструктуризации имеет финансовую поддержку со стороны городской администрации, то это еще и дополнительное инвестиционное вложение;
• недополучение городским населением и предприятиями города соответствующей массы товаров и средств производства; в результате снижается уровень удовлетворения спроса граждан, нарушаются хозяйственные связи предприятий и страдает промышленный потенциал города;
• ухудшение общего предпринимательского климата в мегаполисе из-за «лихорадки» корпоративной войны, снижения деловой активности и темпов развития промышленного производства.
По данным отраслевых управлений Департамента науки и промышленности Правительства Москвы, из общего количества предприятий, подвергшихся скупке акций в процессе сделок со слияниями и поглощениями в период с 2001-2004 гг., более 32% предприятий и организаций перепрофилировано или закрыто. Общая потеря рабочих мест -около 14 тыс. Снижение объемов производства на предприятиях легкой промышленности составило 1,5 млрд руб. (20% от общего объема), на предприятиях машиностроения -1247 млрд руб. (64% от общего объема). На очереди еще несколько тысяч московских предприятий (включая НИИ и предприятия бытового обслуживания), которые могут быть поглощены в ближайшее время.
Как правило, это предприятия, на которых существует множество нерешенных проблем как юридического, так и финансово-договорного характера; в большинстве случаев отсутствует рациональная дивидендная
политика, и нет стратегии развития производства на будущее, не говоря уже о стратегии защиты своей собственности. Все это, помноженное на директорский менталитет, не предусматривающий оплаты услуг высококлассных адвокатов и консультантов, и консервативный образ мышления старого директорского корпуса, сохранившегося со времен советских предприятий, в соответствии с которым «земля - это бесплатно», делает столичные предприятия уязвимыми перед предприятиями-агрессорами. Ситуация усугубляется отсутствием четкой и определенной позиции федеральных и городских властных структур в отношении сделок М&А, несовершенством законодательной базы, коррумпированностью чиновников.
В целях минимизации потерь, а также для защиты городского научного и промышленного потенциала, Правительство Москвы приняло ряд постановлений и распоряжений, направленных на противодействие стихийному переделу собственности в промышленном секторе города и запрет на использование земельных участков, занятых под производство, не по целевому назначению. В конце мая 2004 г. Московская городская Дума приняла в последнем чтении Закон города Москвы «Об особенностях использования земельных участков в целях сохранения научно-промышленного потенциала города Москвы». В этом документе вводится понятие «промышленная зона» и формулируются условия принятия решения об изменении целей использования земельных участков предприятий науки и промышленности. Такое решение принимается Правительством Москвы в следующих случаях:
• предварительное создание производства аналогичной (или большей) мощности в промышленной зоне города Москвы;
• перевод в установленном порядке за пределы города экологически вредных производств, задействованных в производственно-технологическом цикле предприятия;
• передача в установленном порядке части земельного участка предприятия для
реализации проектов по строительству, благоустройству и других проектов на основании решения Правительства Москвы;
• иные случаи, предусмотренные федеральным законодательством и законодательством города Москвы.
Ранее с этой же целью Правительством Москвы был принят достаточно большой пакет нормативных актов и документов5. Введение этих законодательных актов в значительной степени упорядочило процесс совершения сделок по слиянию и поглощению в г. Москве. К числу позитивных результатов можно отнести следующие.
1. Ряд рейдерских команд и их заказчиков оказался в сложной ситуации, когда «захват» предприятия осуществлен, а перепрофилировать его невозможно; тем самым их действия оказались парализованными. Однако здесь имеются и минусы: в городе консервируется нерациональное размещение производства, а дефицитный ресурс (земля) продолжает использоваться неэффективно. Поэтому подобные решения являются паллиативами, носят временный характер и далеко не безупречны.
2. Разработан план либо перевода ряда промышленных предприятий на другие, специально созданные производственные площадки, либо уплотнения уже существующих. План призван решить (или смягчить) проблемы экологической безопасности, транспортной напряженности, сохранения культурно-исторических ценностей при обеспечении экономической целесообразности проводимых мероприятий. Однако реализация этой программы затруднена: она наталкивается на сопротивление администрации предприятий и отсутствие в бюджете города значительных материальных средств для ее осуществления.
5 Постановления Правительства Москвы от 25 марта 2003 № 188-ПП и № 184-ПП; от 20 мая 2003 № 371-ПП; от 29 июня 2003 № 599-ПП; от 30 сентября 20003 № 820-ПП; Закон «Об особенностях использования земельных участков в целях сохранения научно-промышленного потенциала г. Москвы» и др.
Объективная проблема, заключающаяся в несоответствии сложившейся системы размещения производства потребностям основных агентов рынка, продолжает существовать. Действовать лишь запретительными мерами нерационально и в условиях современного рынка практически невозможно. В основе решения проблемы должны лежать главным образом рыночные подходы - необходимо создать ситуацию, при которой процессы взаимодействия рыночных агентов, и в частности сделки М&А, носили бы исключительно характер мирного сосуществования и здоровой конкуренции.
Таким образом, рассматриваемые вопросы окончательно не решены, а их решение, по-видимому, должно идти по пути поиска взаимных интересов между основным участниками рынка М&А, к числу которых относятся:
• акционерное общество - предприятие, хозяйствующий субъект, имеющий значительный, зачастую избыточный земельный и имущественный комплекс, что ведет к завышенной себестоимости и низкой конкурентоспособности продукции;
• инвесторы - потенциальные покупатели промышленного предприятия, которых интересуют, как правило, земельный и имущественный комплексы, но не бизнес; обычно - инициаторы сделки М&А;
• исполнительная и законодательная власть мегаполиса, которая отвечает за товарную безопасность, пополнение бюджета, социальные вопросы (создание рабочих мест и т.п.) и заинтересована в развитии эффективного промышленного потенциала города.
Совершенно очевидно, что все эти участники имеют собственные, несовпадающие интересы и не всегда находят общий язык. Отличительный портрет сегодняшнего инвестора - это сиюминутный характер его интересов; он не заинтересован в длительных проектах и стремится получить только спекулятивную маржу, стараясь при этом максимально использовать вышеупомянутый «парадокс мегаполиса» и действовать хищ-
ническими методами (например, путем намеренного банкротства нормально функционирующего предприятия). Последствия такой стратегии уже сказываются на общей экономической ситуации и бюджете во всех крупных городах страны. Именно поэтому особенно конфликтными и противоречивыми бывают интересы финансово-инвестиционных компаний и региональных властей. Как свидетельствует опыт, акционеры производственных (или иных хозяйствующих) компаний и менеджеры финансово-инвестиционных фирм обычно тем или иным способом приходят к взаимовыгодному консенсусу (в последнее время эта тенденция прослеживается в Москве достаточно явно). Однако труднопреодолимый антагонизм региональных властей и финансово-инвестиционных фирм, не желающих учитывать интересы городского хозяйства и соответствующие распоряжения правительства города, заставляет чиновников вмешиваться в рыночные отношения хозяйствующих субъектов запретительными мерами. Это крайне неэффективный метод, порождающий коррупцию, увеличивающий риски инвестиционных проектов, в результате чего снижается инвестиционный потенциал мегаполиса.
Однако у всех участников рассматриваемого процесса имеется и общая область, где их интересы пересекаются (в экономической науке эту область называют переговорным множеством, а решения в ее границах - Парето-оптимальными). Эта область соответствует именно тем направлениям, по которым должна строиться экономическая политика городских властей. Все участники в конечном счете заинтересованы и в развитии высокодоходного бизнеса, и в пополнении городского бюджета, и в росте благосостояния жителей столицы; следовательно, необходимо создать такие условия, разработать такие механизмы, при которых экономически целесообразными станут и вывод предприятия из культурно-исторической зоны города, и соблюдение экологических требований, и смена неэффективного собственника. Именно это позволит перевести процессы слияний и поглощений в цивилизованное рус-
ло, а городу - получать эффект даже от деятельности рейдерских команд.
Функционирование таких организационно-экономических механизмов в условиях мегаполиса предполагает следующие этапы.
• Обследование предприятий (вне зависимости от формы собственности), имеющих значительный имущественный и земельный комплекс, а также высокую экономическую и социальную значимость для города, проводимое независимыми экспертными организациями, аккредитованными при Правительстве Москвы. На основании полученных заключений принимается решение о необходимых условиях, при которых возможна либо ликвидация предприятий или отдельных видов бизнеса, либо их реформирование и перебазирование.
• Проведение реструктуризации существующих промышленных предприятий, при которой ликвидная недвижимость отделяется от бизнеса (переводимого в свою очередь в промышленную зону). Это позволяет получить разрешение на изменение целевого использования земли, что делает проект инвестиционно привлекательным для финансовой компании (освобождаемой тем самым от необходимости действовать нелегитимными методами и прибегать к услугам рейдерской компании).
• Выделение из работающих на территории мегаполиса предприятий наиболее эффективных и инвестиционно-привлекательных бизнес-единиц, их реформирование и перебазировка на специализированные площадки (проект «ПромСити», программы укрупнения профильных предприятий и размещения на базе существующих предприятий нескольких других). Иными словами, решить проблему неэффективных предприятий можно, проведя их реструктуризацию по типу «spin off».
• Осуществление финансирования этих программ за счет компаний-инвесторов: если новый собственник хочет получить разрешение на перепрофилирование объекта, вначале необходимо профинансировать вывод бизнеса, подлежащего передислокации, на другую площадку и решить ряд социальных проблем.
Заметим, что в том случае, если к реализации сделки М&А привлечена рейдерская компания, то именно она может стать новым собственником, эффективным инвестором, реализующим намеченный инвестиционный проект. Однако она должна изначально быть информированной об обременениях, связанных с перепрофилированием бизнеса, что позволит ей учесть величину соответствующих затрат в стоимости проекта по поглощению. Город на основе постоянного мониторинга ситуации на всех московских предприятиях должен предоставить новому потенциальному собственнику полную информацию о позиции городской администрации по приобретаемому предприятию. Если инвестор представит на утверждение план реформирования с учетом всех необходимых условий и с обеспечением полноценного финансирования, то он может рассчитывать на поддержку Правительства Москвы; а, соответственно, «нарушители» подвергнутся серьезным административным и финансовым санкциям, что сделает этот вид их бизнеса нерентабельным.
В то же время условия реализации предложенного механизма должны быть подкреплены законодательно.
Для реализации усилий по приданию сделкам М&А цивилизованного характера целесообразно на законодательном уровне предпринять ряд важнейших шагов, в том числе:
• устранить все льготы по арендной плате за землю. Пониженные ставки по аренде должны действовать только в специальных промзонах города («ПромСити» и т.п.). Предприятия, которые хотят иметь промышленные объекты в центре города, должны платить за землю на общих основаниях, что, безусловно, скажется на себестоимости выпускаемой продукции и соответственно на конкурентоспособности предприятия в целом;
• активизировать работу по оценке реальной стоимости городской земли. Введение реальной стоимости земли означает использование рыночного инструмента защиты от недружественного поглощения: благодаря повышению общей стоимости бизнеса снижает-
ся заинтересованность захвата недвижимости с целью ее дальнейшей перепродажи и тем самым ликвидируются экономические основы враждебных сделок М&А;
• считать основным условием разрешения конфликта возможность перепрофилирования земельного участка и перебазирования жизнеспособного бизнеса в промзону (например, проект «ПромСити Москва») с обязательным условием полного финансового обеспечения проекта со стороны инвестора;
• обеспечить стандартизованность и прозрачность процедуры осуществления сделки М&А.
Такая процедура должна, с одной стороны, позволить инвесторам заранее просчитывать все последствия принимаемого решения, в том числе обременения, связанные с необходимостью перебазирования бизнеса. Стан-дартизованность и прозрачность процедуры М&А - эффективный способ борьбы с коррупцией и административным произволом, которого так много в этой сфере, это необходимое условие для того, чтобы цивилизовать рынок М&А и сделать его мощным инструментом развития мегаполиса. При этом роль столичной администрации сводится к управлению процессами промышленной интеграции и реформирования преимущественно рыночными инструментами (выделение специальных земельных участков под перебазирование поглощенных предприятий, строительство коммуникаций, предоставление льгот по налогообложению, предоставление банковских гарантий для финансирования перевода промышленных предприятий, участие городского капитала в инвестиционных проектах и т.д.). Конечно, эти мероприятия приведут к некоторому снижению общей рентабельности проектов поглощения (которая в настоящее время неоправданно высока), но в итоге обязательно улучшится инвестиционный климат в мегаполисах России.
Литература
Гохан П. Слияния, поглощения и реструктуризация бизнеса. М.: Альпина БизнесБукс, 2004.
Корсак А. Рейдеров из отечественной экономики выдавят // Российская газета. 2006. № 178 (4144).
Котляр Э.А., Егорова Н.Е. Организационно-экономические основы эффективного взаимодействия российских предприятий, финансовых институтов и органов регионального управления. М.: Прометей, 2005.
Мэнкью Н.Г. Принципы экономики. СПб.: Питер, 2007.
Рид С.Ф., Лажу А.Р. Искусство слияний и поглощений. М.: Альпина БизнесБукс, 2004.
Словарь иностранных слов / Ред. В.В. Иванова. М.: Просвещение, 1990.
Чеканский А.Н., Фролов Ч.Л. Микроэкономика. М.: ИНФРА-М, 2005.
Рукопись поступила в редакцию 04.05.2006 г.
