CC BY
109
10 (22) - 2009
Экономический кризис
СОВРЕМЕННЫЕ НАУЧНЫЕ ПРЕДСТАВЛЕНИЯ ОБ ЭКОНОМИЧЕСКОМ И ФИНАНСОВОМ КРИЗИСЕ
А. А. СУЭТИН,
доктор экономических наук, профессор кафедры международных валютно-кредитных и финансовых отношений Финансовая академия при Правительстве Российской Федерации
Кризис проявляет скрытые конфликты и диспропорции. Объяснить его можно проблемами ликвидности. Однако на самом деле все масштабнее и сложнее. В статье дается представление о финансовом кризисе, экономической рецессии, экономических и финансовых пузырях, лежащих в их основе. Оцениваются первые экономические и социальные последствия нынешних экономических трудностей.
Ключевые слова: финансовый пузырь, кризис, банк, ликвидность.
Энциклопедический словарь экономики и права дает следующее определение финансового кризиса. Это глубокое расстройство государственной финансовой системы, сопровождаемое инфляцией, неустойчивостью курсов ценных бумаг, проявляющееся в резком несоответствии доходов бюджета расходам, в нестабильности и падении валютного курса национальной денежной единицы, взаимных неплатежах экономических субъектов, несоответствии денежной массы в обращении требованиям закона денежного обращения.
Представляется, что на самом деле все масштабнее и сложнее.
Своим происхождением термин «кризис» обязан греческому krisis. В переводе это означает решение, поворотный пункт. Этим термином обозначается упадок, тяжелое переходное состояние, перелом, при котором неадекватность средств достижения целей рождает непредсказуемые проблемы.
Примечательно, что термин «кризис» в китайском языке записывается двумя иероглифами — «вэй» («опасность» и «страх»), а также «цзи» («переломный момент»).
Кризис проявляет скрытые конфликты и диспропорции. Яркий пример — революция. Может рассматриваться как феномен, т. е. нечто непознаваемое, экономический фактор, или условие деятельности; представляет собой политическую, социологическую и экономическую категории.
В построенной на конкуренции экономике посредством кризиса происходит массовая селекция эффективных собственников. Кризис может обновить идеологические, политические условия, элиты и др.
Кризисом можно назвать ситуацию, когда:
• в результате функционирования сложившейся системы имеет место ущерб;
• невозможно продолжение функционирования системы в рамках прежней модели;
• безотлагательно требуется принятие решения;
• появляется шанс на обновление. Финансовый кризис (financial crisis) — широко
трактуемый термин, который применяют, когда стоимость финансовых активов неожиданно и резко уменьшается. Финансовый кризис характеризуется ситуацией, при которой предложение денег опережается спросом на них. Это означает быстрое исчезновение ликвидности, поскольку доступные деньги изымаются из банков в результате, например, бегства вкладчиков.
В этом случае банки вынуждены продавать принадлежащие им активы для покрытия потребностей в ликвидности либо обанкротиться. В течение XIX и XX вв. большинство финансовых кризисов ассоциировалось с банковскими кризисами и возникающей при этом паникой. Наиболее известным тяжелым и продолжительным кризисом была Великая депрессия.
Банковский кризис определяется МВФ как ситуация, когда действительная или возможная паника вкладчиков и угроза банкротства вынуждают банки приостановить выплаты по обязательствам или вынуждают правительство применить меры для предотвращения этого путем предоставления банкам масштабной помощи. Системный банковский кризис определяется как ситуация, в которой банкротства или остановки операций банков ведут к потере большей части или всего капитала банковской системы1.
Критерием системного характера кризиса считаются такие масштабы возникших проблем, что в стране нарушается платежный механизм, а кризис финансового сектора имеет достаточный потенциал, чтобы оказать серьезное негативное влияние на реальный сектор. В прикладных целях, в частности в межстрановых эконометрических исследованиях, для классификации проблем в банковской системе как полномасштабного кризиса достаточно наступления одного из следующих событий:
• отношение недействующих активов к активам превышает 10 %;
• расходы на спасение национальной банковской системы составляют, как минимум, 2 % ВВП;
• проблемы банковского сектора не могут быть решены без масштабной национализации;
• масштабное бегство вкладчиков или, в ответ на кризис, чрезвычайные меры в форме замораживания депозитов, продолжительных банковских каникул, введения общих гарантий вкладчикам.
Кроме того, учитывая, что банковские кризисы негативно влияют на экономику в целом, эксперты МВФ предлагают оценивать издержки, понесенные странами в результате финансовых кризисов, как упущенный ВВП. Показатель конструируется в процентах роста ВВП — исходя из отклонения
1 Caprio Jr G., Clingebiel D. Bank Insolvencies: Cross-Country Experience. Washington D. C., 2008. (WB Policy Research Working Paper; 1620); Demirguc-Kunt A, Detragiache E. Financial Liberalization and Financial Fragility // IMF WP/98/83; Rojas-SuarezL, WeisbrodS. R Op. cit.; World Economic Outlook // IMF. 2008. May.
темпа роста фактического ВВП от тренда, который мог бы быть, если бы кризис не случился.
По этой методике после банковского кризиса экономике страны в среднем требуется три года для возвращения темпов роста ВВП на докризисный тренд; суммарные потери в росте ВВП в среднем составляют 11,5 %. В случае совпадения банковского и валютного кризиса суммарные потери существенно больше: в среднем они замедляли рост ВВП примерно на 14,5 %. Социальные издержки, возникающие в результате кризиса, проявляются в росте безработицы, повышении доли населения, живущего за чертой бедности, других социально-экономических индикаторах.
Банковские кризисы отражают сложный процесс приспособления банковских систем к новым макроэкономическим условиям. Либерализация внешнеэкономических отношений и дерегулирование банковского сектора в развитых и развивающихся странах, глобализация рынка финансовых услуг, рыночные реформы в странах с переходной экономикой — все эти процессы внесли свою лепту в макроэкономическую неустойчивость и несбалансированность экономики и отрицательно сказались на состоянии банковских балансов.
Фактором, провоцирующим банковские кризисы, как правило, служит чрезмерная кредитная экспансия во время длительного экономического подъема. Оборотной стороной кредитной экспансии является ухудшение качества кредитного портфеля, завышенная оценка обеспечения ссуд, увеличение кредитного риска. Одновременно ускоренный рост кредита затрудняет мониторинг регулирующими органами качества кредитного портфеля банков в результате его быстрого изменения.
Кредитная экспансия предшествовала банковским кризисам во многих странах, включая Японию, страны Латинской Америки, Юго-Восточной Азии. Этот опыт свидетельствует, что рост кредита, более чем вдвое превышающий рост ВВП, может считаться сигналом потенциальной угрозы банковского кризиса.
Инфляция воздействует на банковский сектор по нескольким каналам — через процентные ставки, ослабление стимулов для сбережений и сужение депозитной базы, бегство национальных капиталов за границу, изменение структуры активных и пассивных операций. Во время инфляции банковские активы могут быстро расти, даже в реальном выражении, может расти и прибыль банков, если им удается поддерживать на высоком уровне процентную маржу.
В тяжелое положение попадают финансовые институты с гораздо более долгосрочными активами по сравнению с пассивами. Вкладчики, особенно при высоких темпах роста цен, могут негативно для банков реагировать на снижение реальных процентных ставок, прежде всего в случае существования альтернативных вариантов инвестирования сбережений. Для поддержания депозитной базы банки вынуждены повышать процентные ставки по вкладам. Если при этом возможности повышения доходности по активным операциям ограниченны в силу низколиквидных или неликвидных долгосрочных активов, банки испытывают резкое падение прибылей.
В большинстве стран в период высоких темпов роста цен банки значительно сокращали сроки кредитных контрактов, переориентируясь на заемщиков с высокой скоростью оборота капитала. Поскольку одной из фундаментальных функций банков является превращение текущих сбережений в долгосрочные инвестиции, резкое уменьшение сроков контрактов с неизбежным снижением финансирования инвестиций можно рассматривать как размывание финансовых институтов. Сокращение сроков кредитных контрактов в значительной мере подрывает устойчивость банков, делая их более уязвимыми к колебаниям конъюнктуры.
Фиксированный валютный курс, используемый в целях стабилизации цен, при поддержании на искусственно высоком уровне приводит, как правило, к истощению валютных резервов центральных банков. В этом случае обостряются проблемы обслуживания внешнего долга, активизируется параллельный валютный рынок, процентные ставки достигают чрезвычайно высокого уровня, ухудшается платежеспособность заемщиков.
Банковский кризис характеризуется резким увеличением доли сомнительной и безнадежной задолженности в кредитных портфелях банков, ростом их убытков в связи с переоценкой непокрытых рыночных позиций, уменьшением реальной стоимости банковских активов. Все это ведет к массовому ухудшению платежеспособности банков и отражает неспособность банковской системы осуществлять эффективное распределение финансовых ресурсов.
Статистически снижение эффективности распределения ресурсов наиболее отчетливо проявляется в увеличении доли просроченных кредитов в общем объеме банковских кредитов. Основным сигналом является возникновение кризиса ликвидности, который может не только поражать
ограниченное число неплатежеспособных банков, но и захватывать стабильные банки.
Банки, как правило, предусматривают определенные потери в своем портфеле активов. Однако никогда не было и не будет абсолютно безопасных кредитов, выдаваемых частному сектору, поскольку существует проблема асимметричных потоков информации. Солидные и платежеспособные банки покрывают эти убытки за счет заранее созданных рисковых резервов. Банки рассчитывают степень риска по каждой статье активов и создают соответствующие фонды для компенсации ожидаемых потерь. Определение степени риска невозврата кредитов и принятие превентивных мер являются обязательными условиями нормального функционирования банков.
Существуют два пути решения проблемы. Первый — ликвидировать банк, и тогда убытки после продажи активов будут покрыты владельцами депозитов и/или фондом гарантирования вкладов, если такой существует. Второй путь — рекапитализация банка. Она может быть осуществлена новыми частными акционерами в случае их заинтересованности в приобретении банка при высоких издержках вступления на рынок. Если частные инвесторы не проявляют интереса в покупке банка, государство само проводит его рекапитализацию или берет банк под свой контроль. В этом случае, соответствующем системному банковскому кризису, значительная часть чистых убытков переносится на нынешних и будущих налогоплательщиков, пока не будет восстановлена жизнедеятельность банка.
Как правило, государство может затем приватизировать реструктурированный банк, с тем чтобы возместить средства, потраченные на его реструктуризацию. Другой вопрос состоит в возможности государства покрыть финансовые расходы на реструктуризацию в рамках стабильного бюджетно-кредитного механизма. Подобная общая схема позволяет выделить три типа банковских кризисов.
Первый тип соответствует кризису, действующему на микроэкономическом уровне, вне зависимости от величины бюджетных расходов. Яркими примерами в этом смысле являются кризисы в США (1984—1991 гг.), Швеции (1990—1993 гг.), Финляндии (1991 — 1994 гг.) и Франции (1991 — 1998 гг.). В этих случаях банкротство ограниченного числа банков не распространялось на всю финансовую систему и не вызвало крупномасштабного макроэкономического спада.
В частности, открытый кризис ликвидности в Швеции вынудил ЦБ вложить в банковскую систе-
му значительные средства. Однако за интервенцией Центрального банка вскоре последовала четкая стабилизационная стратегия: обанкротившиеся коммерческие банки были национализированы и реструктурированы, тогда как вложения денег «повышенной эффективности» были нейтрализованы в течение последующих месяцев путем выпуска долгосрочных долговых обязательств. В итоге, несмотря на огромные финансовые ресурсы, мобилизованные для преодоления кризиса, он не оказал дестабилизирующего воздействия ни на инфляцию, ни на бюджетный сектор.
Второй тип банковского кризиса связан с гораздо более разрушительными последствиями, распространяясь на макроэкономический уровень. Опыт Чили (1981—1984 гг.), вероятно, наиболее показателен. Первоначально банковский кризис вызвал спад в 13 % ВВП в 1982—1983 гг. Подавляющая часть банковской сферы была национализирована, а расходы государства на ее реструктуризацию до сих пор полностью не компенсированы.
Валютно-финансовый кризис в Юго-Восточной Азии имеет много общих черт с более ранним чилийским опытом, по крайней мере на государственном уровне. Воздействие кризиса на экономическую активность, доходы и безработицу весьма заметно в таких странах, как Таиланд, Южная Корея и Индонезия. Резкий спад ожидается в краткосрочной перспективе, а расходы на реструктуризацию могут составить 15—20 % ВВП.
Другой урок чилийского кризиса состоит в том, что политика реструктуризации финансового сектора и смягчение деструктивных последствий ограничения кредитования заметно влияют на развитие любой страны. В противовес кризису «шведского типа» азиатский кризис оказывает воздействие на потенциал экономического роста, финансовую и промышленную структуру, отношения стран Юго-Восточной Азии с внешним миром, на распределение богатства и доходов.
Макроэкономические потрясения при развертывании кризиса «чилийского типа» не вылились в полномасштабную бюджетно-финансовую дестабилизацию, ведущую к высокой инфляции, демонетизации экономики, что характерно для кризисов третьего типа.
Кроме трех основных типов банковских кризисов можно выделить ряд более конкретных форм их проявления.
Латентный кризис представляет собой ситуацию, когда значительная часть банковских институтов несостоятельна, но продолжает функци-
онировать (в западной литературе такая ситуация характеризуется как bank distress).
Открытая форма кризиса — банковские банкротства, которым до Великой депрессии предшествовали банковские паники, выражавшиеся в массовых изъятиях вкладов из банков (bank runs). В кризисах последнего времени, главным образом благодаря системе страхования вкладов и различным формам явных и неявных гарантий со стороны государства, «набеги» вкладчиков на банки стали редкостью.
В нынешних условиях переход кризиса из скрытой формы в открытую в значительной степени предопределяется спецификой институционально-правовой базы страны и мерами со стороны ЦБ и других регулирующих органов по отношению к проблемным банкам. В западной практике термин «банковский кризис» часто применяется именно по отношению к открытым формам кризиса.
Системный банковский кризис означает несостоятельность большей части банковской системы. Под несостоятельностью понимается неспособность банка выполнять условия контракта, заключенного с вкладчиками в силу невыполнения обязательства заемщиками банка, контракта с банком либо в результате обесценения банковских активов. При открытой форме кризиса несостоятельность выражается в прекращении банками выдачи депозитов по требованию вкладчиков. Прекращение платежей по вкладам большим числом банков — наиболее явное проявление открытого системного кризиса.
В случае частичного или локального кризиса неурядицы охватывают либо отдельные сектора банковской системы, либо отдельные регионы внутри страны.
Кризис российской банковской системы представляет собой кризис третьего типа, перешедший в латентный, т. е. кризис, охвативший большую часть банков страны, которые теперь продолжают функционировать лишь благодаря относительно мягкой позиции Банка России. Особенно это касается бывших банков-гигантов, признанных социально значимыми. Соответственно и методы борьбы с данным кризисом должны быть всеобъемлющими. Речь снова идет о концепции, именно о концепции реформирования банковской системы. Тем не менее, учитывая то, что антикризисное управление является микроэкономической категорией, эти методы в отношении каждого конкретного банка также должны быть конкретными.
Термин «кризис» используется также для обозначения ситуации на фондовых рынках, когда
лопаются так называемые финансовые пузыри. Иногда этот термин прикладывают к финансовым проблемам отдельно взятого государства.
Экономический пузырь, также называемый спекулятивным, рыночным, ценовым, финансовым, — это торговля крупными объемами каких-либо активов или товаров по ценам, существенно отличающимся от истинных. Как правило, подобная ситуация характеризуется ажиотажным спросом на такие активы, в результате чего цена на них значительно возрастает, что, в свою очередь, стимулирует дальнейший рост спроса.
Единого мнения о причинах возникновения пузырей и этапах их развития в экономической теории нет.
Существуют гипотезы, рассматривающие в качестве причины возникновения экономических пузырей систематические отклонения рыночной цены финансовых активов от их реальной стоимости, спекуляцию, а также иррациональное поведение инвесторов. Свой вклад в формирование пузырей вносят и непосредственно участники рынка, в частности институциональные инвесторы.
Вместе с тем возможны и другие, в том числе и противоположные, причины. Поскольку выявить истинную стоимость товара бывает сложно, пузыри, как правило, обнаруживаются только постфактум, после внезапного падения цен. Такое падение в популярной литературе иногда называют схло-пыванием пузыря. И рост, и схлопывание пузыря являются примерами регулирования с положительной обратной связью, в отличие от регулирования с отрицательной обратной связью, которое должно определять равновесную цену в случае нормальных рыночных условий. Цены в экономическом пузыре зачастую изменяются скачкообразно и не могут быть определены исключительно из соотношения спроса и предложения.
Экономические пузыри в целом считаются вредными для экономики, поскольку нарушают оптимальное распределение и расход ресурсов. Кроме того, обвал, обычно следующий за экономическим пузырем, может вызвать продолжительный спад в экономике2.
Еще один важный аспект экономических пузырей — их взаимодействие со сформировавшейся традицией расходования. Участники рынка с переоцененными активами склонны тратить больше, поскольку чувствуют себя богатыми. Так,
2 Smith, Vernon L.; Suchanek, Gerry L.; Williams, Arlington W.(2008). «Bubbles, Crashes, and Endogenous Expectations in Experimental Spot Asset Markets». Econometrica 56: 1119—1151.
владельцы недвижимости в Великобритании, Австралии, Испании и США до лета 2007 г. ощущали себя вполне респектабельными обеспеченными гражданами, имеющими солидную жировую прослойку на черный день. Когда пузырь неожиданно лопнет, держатели переоцененных активов могут буквально в один день стать бедными и вынуждены максимально урезать свои расходы. Снижение потребления, в свою очередь, приводит к замедлению экономического роста и даже спаду в экономике.
Особые сложности для экономики кроются в так называемых биржевых пузырях. Как правило, очень трудно заранее отличить разрастающийся биржевой пузырь от обычного бычьего тренда.
Причины возникновения пузырей — повод для жарких споров специалистов. В настоящее время не существует общепринятой теории, объясняющей данное явление.
Пузыри возникают даже на предсказуемых, тщательно регулируемых рынках, где неопределенность сведена к минимуму, а участники рынка в принципе имеют возможность рассчитать истинную стоимость активов, в частности акций, просто оценив поток дивидендов. Тем не менее возникновение пузырей происходит постоянно, даже при высоком уровне зрелости самого рынка и его участников.
Экономические пузыри могут возникать в самых разнообразных условиях. На их разрастание оказывают влияние обычные стратегии работы на финансовом рынке, включая такие как игра на понижение, маржинальная торговля (Margin trading) — проведение спекулятивных торговых операций с использованием денег или товаров, предоставляемых торговцу в кредит под залог оговоренной суммы — маржи.
От простого кредита маржинальный отличается тем, что получаемая сумма или стоимость получаемого товара обычно в несколько раз превышает размер залога, или маржи. Например, за предоставление права заключить контракт на покупку или продажу 100 тыс. евро за доллары США обычно брокер требует в залог не более 2 тыс. долл. Это позволяет торговцу увеличить объемы операций при тех же капиталах. Кроме того, при маржинальной торговле обычно разрешено продавать взятый в кредит товар с предполагаемой последующей покупкой аналогичного товара и возврата кредита в натуральном виде. Такая операция называется короткая позиция, или продажа без покрытия (непокрытая продажа). Этот механизм обеспечивает техническую возможность получать прибыль при
падении цен, или игре на понижение. Маржинальный принцип широко распространен в биржевой торговле, в частности на валютном и фондовом рынках. На товарных рынках используется редко.
Очевидно, серьезное воздействие оказывают и инсайдерские сделки. В финансовой деятельности инсайдерские торговые операции на рынке ценных бумаг — это операции (часто незаконные) с ценными бумагами на основе внутренней информации о деятельности компании-эмитента. Вообще участник инсайдерской сделки, инсайдер — нестабильный термин, в зависимости от контекста он может иметь положительное, отрицательное или нейтральное значение. Во всех контекстах инсайдер связан с относительно большой, возможно, даже личной, властью и всегда вызывает страх, реже — уважение у других участников рынка, в зависимости от обстоятельств. Определяющим при этом является характер участия в операциях. Если человек просто очевидец, это не делает его инсайдером. Инсайдер — тот, кто не просто ознакомлен с фактами и деятельностью, а кто в курсе повседневной работы и отношений людей в определенной группе.
Пузырь может быть и следствием нерациональности поведения участников рынка. Некоторые модели человеческого поведения в общественных науках предполагают, что поведение людей может быть адекватно описано в предположении, что люди ведут себя как «рациональные» существа (смотри, например, теорию рационального выбора). Во многих экономических моделях полагается, что люди гиперрациональны и никогда не делают чего бы то ни было, что противоречит их интересам.
Появилась даже концепция ограниченной рациональности. Она подвергает названные положения сомнению с целью учесть, что в действительности совершенно рациональные решения мало осуществимы на практике из-за ограниченности вычислительных ресурсов, необходимых для их принятия.
Согласно этой концепции (ее автор — Герберт Саймон), большинство людей рациональны только отчасти и эмоциональны настолько, что доходят до иррациональности в определенных ситуациях. Такие агенты ограниченной рациональности испытывают затруднения при формулировании и решении сложных проблем и обработке информации. Они используют скорее эвристический анализ, чем строгое применение правил оптимизации. Это обусловлено сложностью оценки складывающейся ситуации и прогноза развития в будущем. Теория
ограниченной рациональности дает возможность преодолеть ограничения концепции рациональных агентов.
Существуют и другие объяснения возможных причин появления пузырей. Есть, например, теория, которая утверждает, что можно делать деньги, покупая ценные бумаги, невзирая на их качество и не задумываясь, переоценены они или нет. Смысл в том, чтобы позже продать их с прибылью тем кто также рассчитывает быстро перепродать актив с прибылью.
Предсказать момент, когда пузырь лопнет, затруднительно, поскольку этот момент, после которого должен произойти слом действующей экономической модели, является точкой бифуркации (смены установившегося режима работы системы). Термин из неравновесной термодинамики и синергетики, из теории самоорганизации. Точка бифуркации — критическое состояние системы, при котором она становится неустойчивой относительно флуктуаций, и возникает неопределенность: станет ли состояние системы хаотическим или она перейдет на новый, более дифференцированный и высокий, уровень упорядоченности. Свойства точки бифуркации:
• непредсказуемость. Обычно точка бифуркации имеет несколько веточек аттрактора устойчивых режимов работы, по одному из которых пойдет система. Однако заранее невозможно предсказать, какой новый аттрактор займет система;
• точка бифуркации носит кратковременный характер и разделяет более длительные устойчивые режимы системы.
К резкому падению курсов финансовых активов зачастую приводит перегрев экономики — ситуация, при которой темпы экономического роста приобретают взрывной неподконтрольный характер и, поглотив все ресурсы частного и государственного сектора, подходят близко к черте, при которой дальнейший устойчивый рост исчерпывает себя и заканчивается рецессией.
Перегрев экономики является угрозой для стран с неустойчивой, развивающейся экономикой, а также узкоспециализированных регионов, особенно в случаях, когда рост ВВП составляет в 8—12 % ежегодно на протяжении 2—3 лет подряд. Перегреву предшествуют чрезмерное финансирование экономического роста, чрезмерное кредитование, избыточное вложение государственных средств в экономику, дефицит государственного бюджета, инфляция, отрицательное сальдо вне-
шнеторгового баланса. Перегрев экономики чреват экономическим спадом, безработицей, падением уровня жизни населения.
Происходящие на этом фоне резкие социальные трансформации вызывают утрату традиций и размышления о бессмысленности бытия, что приводит к появлению эсхатологических мифов.
Причины финансовых кризисов напрямую связаны с активностью использования такого инструмента, как финансовый рычаг.
Этот инструмент (Leverage) широко используется для повышения доходов от операций. Вместе с тем при неблагоприятном развитии событий убытки при этом могут быть существенно больше, чем потенциальная прибыль.
Леверидж означает следующее.
1. Соотношение вложений капитала в ценные бумаги с фиксированным доходом (облигации, привилегированные акции) и вложений в ценные бумаги с нефиксированным доходом (обыкновенные акции).
2. Соотношение запасов товара и капитала.
3. Отношение капитала компании к заемным средствам.
Финансовый рычаг — это коэффициент, показывающий отношение цены сделки к средствам, которыми должен обладать участник рынка для ее заключения. Леверидж возникает тогда, когда имеет место частичная оплата актива сделки при полном присвоении дохода от нее.
Финансовый рычаг может возникать только в случае использования торговцем заемных средств при маржинальной торговле. Обычно на товарном рынке величина отношения заемных средств ограничена 50 % от общей суммы средств. На рынке производных финансовых инструментов или валютном рынке заключение, например, фьючерсного контракта обязывает внести гарантийное обеспечение в размере от 2 до 15 % стоимости контракта. Массовая торговля с использованием финансового рычага является предпосылкой финансового кризиса.
Мировые финансовые потрясения 2008 г. и рецессия конца 2000-х гг. стали самым серьезным финансово-экономическим кризисом со времен Великой депрессии.
Предшественником кризиса 2008 г. был ипотечный кризис в США, первые признаки которого появились в 2006 г. в виде снижения продаж домов. В начале 2007 г. начался кризис высокорискованных, или, как его называли, субстандартных ипотечных кредитов (subprime). Довольно быстро проблемы
с кредитованием ощутили и надежные заемщики. Постепенно кризис из ипотечного стал трансформироваться в финансовый и стал затрагивать не только США. К началу 2008 г. кризис приобрел мировой характер и постепенно начал проявляться в повсеместном снижении объемов производства, спроса и цен на сырье, в росте безработицы.
Возникновение кризиса связывают со следующими факторами:
• общая цикличность экономического развития;
• высокие цены на сырьевые товары (в том числе нефть);
• перегрев фондового рынка;
• перегрев кредитного рынка и явившийся их следствием ипотечный кризис;
• использование новых финансовых методик и инструментов — кредитных дефолтных свопов (credit default swap) и других деривативов.
В 2000-х гг. наблюдался бум потребления, сопровождавшийся неуклонным ростом цен на сырье. В 2008 г. цены многих товаров, особенно нефти и продуктов питания, достигли такого уровня, что стали наносить ощутимый экономический ущерб. В январе 2008 г. цены на нефть превысили 100 долл. за баррель. 11 июля 2008 г. цена нефти марки WTI достигла рекордных за всю историю 147,27 долл. за баррель. Сразу после этого цены на нефть начали резко снижаться. Сократился спрос на автомобили. Это привело к сокращению производства металла и рабочих мест в автопроме и смежных отраслях.
Американский финансист Джордж Сорос в Die Welt от 14 октября 2008 г. определил роль ипотечного кредитного пузыря как только спускового механизма, который привел к тому, что лопнул более крупный пузырь.
Существенным фактором возникновения кредитного кризиса в США стало широкое использование с начала 1990-х гг. производных финансовых инструментов, или деривативов (derivatives), а также стремление подавляющего большинства инвесторов повысить доходность за счет увеличения рисков.
Ипотечный кризис в США спровоцировал в сентябре 2008 г. кризис ликвидности мировых банков. Они прекратили выдачу кредитов, в частности кредитов на покупку автомобилей. Как следствие, объемы продаж автогигантов начали сокращаться. Из сферы недвижимости кризис перекинулся на другие отрасли экономики, началась рецессия.
18 сентября 2008 г. министр финансов США Генри Полсон сообщил, что он совместно с пред-
ставителями Федеральной резервной системы (ФРС) США и конгресса работает над планом, направленным на «разрешение вопросов с системными рисками» на рынках капитала в США и с проблемными активами. План предполагает создание государственной корпорации, которая выкупит проблемные активы у банков. Полсон предлагал выделить корпорации 700 млрд долл.
13 ноября 2008 г. Полсон предложил отказаться от выкупа неликвидных ипотечных активов банков, поскольку это является не самым эффективным способом использования выделяемых средств.
25 ноября 2008 г. было объявлено о намерении ФРС влить дополнительные 800 млрд долл. в банковскую систему США, что, как заявил Генри Полсон, направлено на стимулирование розничного кредитования потребителей. Объявленная программа, предусматривающая, в частности, выкуп ФРС на 600 млрд долл. кредитов, выданных и гарантированных ипотечными агентствами Fannie Mae, Freddie Mac, Ginnie Mae и федеральными банками жилищного кредита, вызвала недоумение у экспертов в части, касающейся источников средств и последствий такой эмиссии денег, которая может привести к девальвации валюты США.
31 октября 2007 г. многие индексы мировых фондовых рынков достигли пика, после которого началось снижение: с того дня по 3 октября 2008 г., когда палата представителей конгресса США со второй попытки приняла план Полсона, индекс S&P 500 упал на 30 %; индекс MSCI World, показывающий динамику на рынках развитых стран, упал на 32,3 %; индекс развивающихся рынков MSCI Emerging Markets — на 40,5 %. В отличие от предшествующего обвала в 2000—2002 гг., который был вызван крахом на фондовом рынке технологических компаний и был ограничен рынками США, обвал 2007—2008 гг. затронул все страны и был обусловлен событиями за пределами фондового рынка — бумом, а затем крахом в кредитном и жилищном секторах, а позднее — и на сырьевых рынках. Первыми стали падать акции западных банков, а с июля 2008 г., когда начала быстро дешеветь нефть, — акции сырьевых компаний развивающихся стран.
Обвал фондового рынка в октябре 2008 г. стал рекордным для рынка США за последние 20 лет, для рынка Японии — за всю историю.
Пять ведущих инвестиционных банков США прекратили свое существование в прежнем качестве: Bear Stearns был перепродан, Lehman Brothers обанкротился, Merrill Lynch перепродан, Goldman Sachs и Morgan Stanley сменили свою вывеску, пе-
рестали быть инвестиционными банками в связи с особыми рисками и необходимостью получить дополнительную поддержку Федеральной резервной системы.
Опубликованный 13 ноября 2008 г. экономический обзор Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР) констатировал, что развитые экономики мира вступили в рецессию. Международное рейтинговое агентство Fitch Ratings полагало, что рецессия будет самой суровой со времен Второй мировой войны, и впервые развитый мир вступает в нее синхронно.
Нынешний финансовый кризис таит в себе три опасности для глобализации. Во-первых, он может отбить желание к либерализации финансовых рынков. Во-вторых, он может подорвать веру в модель капитализма, основанную на свободном рынке. Наконец, кризис может ухудшить состояние мировой экономики.
В условиях ухудшающейся ситуации в экономиках многих стран инвесторы, тем не менее, полагают, что Соединенные Штаты лучше всего сохранят их сбережения. Вероятность того, что они потеряют позицию мирового экономического лидера, очень мала.
В былые времена человечество страдало от периодических экономических кризисов, внезапное начало которых называлось паникой, а затяжной период после паники назывался депрессией. Самой известной депрессией нового времени является, конечно же, та, что началась в 1929 г. с типичной финансовой паники и продолжалась вплоть до начала Второй мировой войны.
После катастрофы 1929 г. экономисты и политики решили, что это больше никогда не должно повториться. Чтобы успешно и без особых хлопот справиться с этой задачей, понадобилось всего лишь исключить из употребления само слово «депрессия». С того момента Америке больше не пришлось испытывать депрессий. Ибо, когда в 1937—1938 гг. наступила очередная жестокая депрессия, экономисты попросту отказались использовать это жуткое название и ввели новое, более благозвучное, название — рецессия. С тех пор было уже немало ре-цессий, но при этом ни одной депрессии. Впрочем, довольно скоро слово «рецессия» тоже оказалось довольно резким для утонченных чувств публики. Судя по всему, последняя рецессия была в 1957—1958 гг. С того же времени случались «спады», или даже лучше — «замедления», а то и «отклонения».
Финансовые трудности становятся причиной самоубийств по всему миру. Довольно часто они
сопровождаются убийством родных и близких. Вечером 21 октября 2008 г. в Мумбаи (бывший Бомбей) 34-летний разорившийся брокер задушил подушкой свою 34-летнюю жену, которая была на седьмом месяце беременности, и затем повесился. 24 декабря 2008 г. участник развалившейся финансовой пирамиды перерезал себе вены...
Не осталась в стороне и Россия. При этом психологи отмечают, что из-за особенностей менталитета и высокого чувства ответственности наша страна занимает одно из первых мест в мире по частоте суицидов. В 2007 г. этот показатель составил 29 на 100 тыс. чел., тогда как в мире в среднем эта цифра равна 14.
Вспомним наиболее «громкие» самоубийства:
• 8 октября 2008 г. — Картик Раджарам, американский бизнесмен индийского происхождения, топ-менеджер PricewaterhouseCoopers и Sony Pictures, убил пятерых членов своей семьи и застрелился;
• 5 января2009 г. — Адольф Меркле, немецкий миллиардер, один из самых богатых жителей Европы, владевший цементным (HeidelbergCement) и фармацевтическим (Phoenix Pharmahandel, Ratiopharm) бизнесом, бросился под поезд;
• 6 января 2009 г. — Стивен Гуд, американский бизнесмен, глава одной из крупнейших в США компаний по продаже недвижимости, застрелился;
• 15 января 2009 г. — Владимир Зубков, российский бизнесмен, директор концерна СОБИ, одного из наиболее крупных продавцов авиабилетов на российском рынке, застрелился3. Чем закончится финансовый кризис? В сущности, он ничем не отличается от всех прочих, разница лишь в том, что американская экономика никогда еще не была так тесно связана с мировой.
В дальнейшем следует ожидать более или менее длительной рецессии, которая сменится периодом медленного и трудного роста.
Существуют и более пессимистичные прогнозы: по мнению ряда экспертов, нынешний финансовый кризис США закончится полным крахом американской экономики. Впрочем, особо радикальные экономисты предрекают гибель США по меньшей мере последние 90 лет.
Финансовый кризис, развивающийся в России, является кризисом ликвидности, связанной с чрезмерным использованием заемных средств, приток которых способствовал перегреву экономи-
3 Случаи самоубийств бизнесменов в связи с финансовым кризисом. РИА Новости, 27 апреля 2009 г.
ку. И, конечно, свою роль сыграли высокие риски вложений. Впрочем, в России представления о допустимых рисках на уровне принимающих решения об инвестировании не более чем поверхностное. Кроме того, пренебрежение рисками обусловлено низким моральным уровнем инвесторов.
Ликвидность представляет собой соотношение между активами и пассивами банка за определенный период времени. При этом под активами подразумевается лишь то, что может быть реализовано или истребовано в течение 30 дней. Кризис ликвидности отдельно взятого банка имеет место в том случае, когда пассивы ощутимо превышают активы, то есть обязательства банка превышают потенциальную возможность их покрытия. Кризис ликвидности — это ситуация, когда банк не имеет свободных средств для размещения на устраивающих банк условиях.
Существуют две теории возникновения кризиса ликвидности: «западная» и «восточная». «Западная» гипотеза о причинах возникновения финансового кризиса ликвидности сводится к тому, что российские кредитно-финансовые учреждения активно привлекали западные кредиты, отдавая в залог ценные бумаги. Западные финансисты, в свою очередь, охотно приобретали российские ценные бумаги и активно торговали ими, до тех пор пока не начались проблемы на западном фондовом рынке.
По мере развития финансового кризиса в США и Европе инвесторы начали активно переводить капиталы туда, где они были нужнее. В результате российская фондовая биржа лишилась изрядной части активов, что повлекло за собой снижение стоимости ценных бумаг — тех самых, которые были залогом при получении кредитов. Снижение стоимости автоматически привело к тому, что кредиторы начали требовать возврата части кредитов, а взять новые кредиты российским предприятиям, привыкшим к легким деньгам, было негде.
«Восточная» гипотеза о возникновении финансового кризиса ликвидности, в сущности, мало отличается от «западной»: она также рассматривает в качестве движущей силы кризиса западную кредитную иглу, на которую «подсели» многие российские предприятия, включая такие гиганты, как «Газпром». Необходимость платить по обязательствам и отсутствие возможности перекредитования стали причиной возникших сложностей. Уменьшение притока дешевых денег, связанное со снижением стоимости нефти и сокращением экспорта, усугубило ситуацию.
В условиях кризиса ликвидности банки преследуют две цели — увеличить приток высоколик-
видных активов и снизить их отток. Как правило, в это время сворачиваются кредитные программы, повышаются процентные ставки (в том числе и по ранее выданным кредитам), и усиливается давление на неплательщиков. Россияне прочувствовали все это в полной мере: получить ипотечный или потребительский кредит сейчас очень сложно, а на приемлемых условиях — попросту невозможно. То же самое касается и кредитов для бизнеса — банкам в условиях кризиса ликвидности попросту нечего выдавать. Итог — общее снижение спроса на товары и услуги, спад производства, массовые увольнения — в общем, переход от кризиса ликвидности к общеэкономическому. Вся эта картина разворачивается на наших глазах.
Кризисы ликвидности заканчиваются двояко: либо рынок приходит в норму в связи с повышением стоимости активов и грамотными действиями правительства, либо кризис ликвидности переходит в общеэкономический, за которым следует период медленного спада, получивший название рецессии. По завершении рецессии начинается долгий и достаточно трудный подъем, нередко прерываемый локальными кризисами.
Существуют две точки зрения на эту проблему. Согласно первой, популярной у российских СМИ, кризис является отражением общего положения на финансовом рынке, а правительство успешно предпринимает меры по смягчению последствий. По второй версии, причины кризиса во многом связаны с действиями российского руководства — это и явный перекос экономики в сторону экспорта
природного сырья, и крайне неэффективная политика по поддержке предпринимательства, и высочайший уровень коррупции, и конфликт в Грузии, и многое другое. Истина, по всей видимости, лежит где-то посередине: корень кризиса ликвидности, безусловно, растет из кризиса общемирового, однако действия российского правительства сделали его более тяжелым и скорее всего затяжным.
Нынешний кризис с точки зрения обывателя показал несостоятельность экономической науки. В академических кругах пошли даже дальше, указывая на неверность неоклассической теории. Как представляется, дело не в несостоятельности той или иной экономической теории, а скорее в селективности ее прочтения. Именно это позволило участникам финансового рынка выборочно использовать экономическую науку для обоснования чрезмерного риска. Предупреждения о грядущей катастрофе со стороны ученых-специалистов попросту игнорировались4.
Экономическую теорию можно сравнить с системой прогнозирования погоды. В соответствии с прогнозом люди знают, когда им потребуется зонтик или летнее платье. Как правило, проблем с этим не возникает. Но система не может предсказать ураганы. Следует ли из-за этого отказаться от системы прогнозирования погоды?
Экономическая теория еще послужит человечеству.
4 Daniel Kahneman. There were Exactly Five People Who Foresaw This Crisis. New York Times Extract, Apr 21, 2009.
ИЗДАТЕЛЬСКИЕ УСЛУГИ
Издательский дом «ФИНАНСЫ и КРЕДИТ»
занимается выпуском специализированных финансово-экономических и бухгалтерских журналов, а также
монографий, деловой и учебной литературы Минимальный тираж - 500 экз.
По вопросам, связанным с изданием книг, обращайтесь в отдел монографий
(495) 721-85-75 Dost@fin-izdat.ru
7х"
11
