CC BY
277
тики. Екшембиев Р.С. пишет, что «даже в условиях макроэкономи- Литература:
ческой относительной среднесрочной стабильности в России не про- 1. Болонин А.И. Регулирование финансово-кредитной систе-
исходит быстрой концентрации сбережений индивидов в финансо- мы: методология анализа и практическое применение в Российс-
вых институтах, в том числе банках. Это связано с отсутствием эф- кой Федерации. М.: МПГУ, 2009.
фективной системы государственных гарантий сохранности сбере- 2. Головнин М. Денежно-кредитная политика России и стран
жений».4 Центральной и Восточной Европы в условиях финансовой глоба-
Рогова О.Л. отмечает, что для периода 2000-х гг. характерно лизации // Проблемы теории и практики управления. 2008.
сужение потенциала сбережений массового слоя граждан и склон- 3. Екшембиев Р.С. Персональные финансы в финансовой сис-
ность групп населения с высоким уровнем дохода к вложениям в теме государства. М.: Магистр, 2008.
недвижимость и депозиты на счетах западных банков и ценные 4. Рогова О. Денежно-кредитная система: издержки внешней
бумаги.5 зависимости// Экономист. - 2007. - № 11.
Государственная кредитная политика в сочетании с ограничен- 5. Рогова О. Денежно-кредитная система и экономический рост
ной бюджетной политикой , профицитом федерального бюджета, //Экономист. - 2006. - № 3.
формирования государственного резервного фонда в пределах из- 6. Рогова О.Л. Денежно-кредитная система воспроизводства
быточного валютного навеса приводит к блокированию источни- экономики России. М.: Институт экономики РАН. 2009. ков роста национальной экономики. 7. Садков В.Г., Овчинникова О.П. Банковская система разви-
тых стран и совершенствование денежно-кредитной политики России. И.: Прогресс, 2003
4 Екшембиев Р.С. Персональные финансы в финансовой системе государства. М.: Магистр, 2008. СС. 223-224.
5 Рогова О.Л. Указ. соч. с. 201.
СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ: ФОРМИРОВАНИЕ ЭТАПОВ ПРОЦЕССА ИНТЕГРАЦИИ
Семенова С.В., преподаватель МФПА
В статье поэтапно рассмотрен процесс корпоративной интеграции, а также способы его осуществления в рамках сделок слияний и поглощений.
Ключевые слова: корпоративная интеграция, слияние, поглощение, корпоративное развитие.
MERGERS AND ACQUISITIONS: THE FORMATION STAGES OF THE PROCESS OF INTEGRATION
Semenova S., Lecturer MIFP
In article is presented the process of corporate integration within the limits of transactions in mergers and acquisitions, and also ways of realization of the given process in stage by stage considered.
Keywords: enterprise integration, mergers and acquisitions, corporate development.
Рассматривая непосредственно процесс слияния и/или поглощения очевидно, что они являются по своей сути формой проявления стратегии роста бизнеса в рамках корпоративного развития. Однако нередко такого рода сделки не достигают запланированного эффекта или заканчиваются провалом по причине неправильного осуществления процесса интеграции.
В процесс интеграции, как правило, включают следующие этапы: 1) планирование, 2) анализ и практическое осуществление сделки и 3) оценку результатов/корректировку1. Для достижения максимальной эффективности, на наш взгляд, необходимо дополнение процесса интеграционных преобразований еще тремя последовательными этапами.
На наш взгляд, целесообразно выделить технологический этап, суть которого заключается в проработке информации, полученной на основе планирования и выработки ряда альтернатив процесса для их последующего анализа и оценки. Это позволит еще и заранее просчитать особенности технологического взаимодействия участников сделки, оценить технологические циклы производства и реализации продукции — маркетинг, разработка, НИОКР, производство, серия, сбыт и обслуживание промышленной продукции, варианты сохранения научно-технологического потенциала и повышение эффективности использования технологий, увеличение доли корпорации в отраслевом объеме продаж.
Кроме того, нами предлагается отдельно выделить качественный анализ в рамках проверки полученных после количественной оценки альтернатив с целью проверить адекватность результатов с помощью качественных факторов. Это позволит нам всестороннее
учесть различные риски, сопровождающие процессы интеграции и деятельность объединяющихся компаний, что благоприятно скажется на достижении экономической устойчивости объединенной компании.
Не стоит также забывать, о такой важной составляющей эффективных объединений, как поддержка интеграционных процессов. Своевременное действия руководства направленные на объединение корпоративных культур, вовлечение сотрудников поглощаемой компании в рабочий процесс могут значительно увеличить выгоды от объединения, хотя и требуют кропотливой работы и достаточных усилий. В качестве выгод можно выделить обеспечение лучшей внутренней управляемости и контроля в процессе функционирования корпораций, повышение прозрачности отношений между участниками, а также достижение оптимальности организационной структуры и состава участников корпорации и устойчивости корпоративной культуры.
Оценка результатов интеграции обычно остается за границами самого процесса интеграции, что на наш взгляд, не совсем правильно, поскольку точная оценка выгод и/или убытков от объединения (не стоит забывать об огромном проценте неэффективных сделок М&А) помогут компании в дальнейшем избежать допущенных ранее ошибок. В качестве примера успешного использования оценки результатов интеграции, можно привести голландский банковский холдинг ABN-AMRO, в котором, всесторонне изучив последствия сделок по объединению, обусловленных в основном мотивом «стратегических интересов», было принято решение навсегда отказаться от подобных сделок, поскольку они слиш-
1 Рудык Н.Б., Семенкова Е.В. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы долговым финансированием
- М.: Финансы и статистика, 2000, - стр. 100
ком дорого обходятся банку и практически никогда не окупают вложенных средств. 2
Выделив в процессе интеграции (помимо традиционных этапов как планирование; анализ и практическое осуществление интеграции; оценка результатов/корректировка) технологического этапа; этапа оценки, анализа и проверки альтернатив; этапа поддержки интеграционных процессов, в результате получаем следующие последовательные этапы интеграции - см. рис. 1.
Рис. 1. Этапы процесса интеграции
На этапе планирования определяются вид и желаемые признаки процесса М&А согласно указанного нами разделения стратегии интеграции на три типа - общая портфельная (расширение и укрепление производственного портфеля), семейственная (горизонтальная и вертикальная интеграция) и элементная (выход на новые сегменты рынка с новыми продуктами)3, поскольку современные интеграционные преобразования, так или иначе, частично включают все три типа.
Относительно самих потенциальных участников процесса стоит говорить и о сопутствующих участниках (властные органы, кредиторы и т.п.). Обращает на себя внимание российская специфика действия некоторых таких представителей, например влияние региональных органов на отбор участников и торги по продаже государственных пакетов акций, использование судебных органов и процедур банкротства при несогласованной интеграции.
Второй этап характерен тем, что здесь задаются цели и ограничения, на основе которых будут осуществляться действия на последующих этапах. Так, критерии отбора партнера интеграции представляют собой набор ограничений в виде размера, географического положения, финансовых показателей и т.д.4 Предлагается про-
извести группировку требований с одной стороны, к внешним (официально декларируемым и публикуемым) и внутренним (детализированным и управленческим) данным об участнике.
Информацию об интеграционных процессах можно подразделять на организационно-правовую, финансовую и рыночную информацию. К первому элементу информации будем относить сведения о собственниках, персонале, оргструктуре; финансовый блок включает отчетность, ресурсы, обязательства; рыночная информация характеризует объект по отношению к рынку, продукту, доле рынка, потенциалу. Итог этапа должен состоять из нескольких желаемых вариантов альтернатив; в дельнейшем, по мере осуществления процесса и появления дополнительной информации, мы будем иметь дело с множеством допустимых вариантов (на выходе технологического этапа) и формированием эффективных вариантов, а при приближении к заключительному этапу - оптимального варианта.
Параллельно с выбором возможных альтернатив объединения происходит оценка возможностей и ресурсов компании. В результате мы определяемся с видом интеграции и такими ее основными формами, как направление, география, отрасль, национальная принадлежность, модель, информационная открытость, а также определяем участников и проверяем их согласно предложенным нами критериям интеграции.
Существует несколько вариантов способов интеграции. С одной стороны, их предлагают разделять на следующие способы осуществления интеграционных процессов (в рамках сделок слияний и поглощений):
а) согласованную интеграцию путем переговоров с менеджментом;
б) несогласованный процесс путем тендерного предложения акционерам на покупку акций;
в) получение контроля над советом директоров (СД) через голосование по доверенности без покупки контрольной доли.
С другой точки зрения, возможны другие способы:
а) приобретение имущественного комплекса;
б) предложение акционерам о покупке их прав;
в) выкуп акций у членов совета директоров и их смена доверенными людьми;
г) скупка прав на рынке.
Следует понимать, что способы интеграции в российских условиях могут отличаться от западных, объяснение этого лежит в специфике законодательства, форм приватизации, развития фондового рынка.
Классификацию методов интеграции предлагается построить с учетом форм согласованности процесса, выделения способов, уникальных для каждого метода (табл. 1).
Основными формами установления корпоративного контроля будем считать приобретение права собственности на долю в уставном капитале либо бизнес (имущественный комплекс). Это происходит напрямую через сделку купли-продажи либо опосредованно, как результат взаимоотношений в рамках доверенностей, договоров управления, кредиторской задолженности, процедур несостоятельности. При купле-продаже мы имеем дело с такими сег-
Таблица 1. Методы и способы осуществления интеграционных процессов
Методы Способы осуществления
1) Предложение собственникам а) Предложение членам совета директоров б) Предложение миноритарным собственникам в) Публичное предложение всем собственникам
2) Обратное предложение а) Венчурный проект б) Предложение текущими собственниками в) Приватизация
3) Использование обязательств а) Обмен кредиторской задолженности б) Процедура несостоятельности (банкротства)
4) Договоры управления Действия управляющей компании/менеджмента
ментами, как рынок сделок, приватизационные процессы и фондовый рынок, а при опосредованном варианте - с экономическими отношениями в рамках взаимных обязательств.
Предложение членам совета директоров, имеет такие варианты, как: частичное, полное, открытое и закрытое. Отличительной особенностью является возможность переговоров как с частью членов совета директоров (частичное), так и с полным составом. Переговоры могут вестись скрыто от других членов совета директоров, характеризуясь индивидуальностью (закрытое), либо открыто и демократично, независимо от собственника.
Предложение миноритарным собственникам может быть адресовано к сотрудникам (настоящим и бывшим) и прочим собственникам, владеющими небольшим количеством акций. Выделение отдельно сотрудников объясняется спецификой приватизации большинства российских предприятий, когда значительные пакеты акций оказались распыленными среди работников. Одним из необходимых условий рассмотрения данного варианта как самостоятельного является необходимость наличия/обращения у миноритарных собственников любого вида частичного корпоративного предложения, иначе он может рассматриваться как дополнение к остальным вариантам.
Публичное предложение всем собственникам. Схема заключается в публичном предложении об интеграции инициатора с единой ценой для всех собственников и необходимостью подавать заявки в определенные сроки. Вариант характеризуется открытым и демократичным подходом ко всем собственникам, а также небольшими сроками осуществления (с положительным или отрицательным результатом) и первоначальными затратами на рекламу в СМИ, услуги депозитария.
Варианты данного метода могут осуществляться параллельно, последовательно или характеризоваться слухами, скрытыми переговорами и т.п. Предложение может быть условным и безусловным в зависимости от того, существуют или нет условия предложения на приобретаемое количество и/или цену.
Отметим две специфические схемы в рамках данного метода -выкуп заемным финансированием и предложение о выкупе-продаже. Первая схема подразумевает финансирование процесса заемными средствами с использованием таких инструментов, как кредиты и займы банков, выпуск облигаций, частичное размещение (займы у определенного круга участников) и дальнейшее преобразование компании в ЗАО или ОАО (если до этого оно таковым не было). Если выкуп производится ее менеджментом, то мы имеем дело с выкупом заемным финансированием менеджментом.
Схема выкуп-продажа может проходить как в рамках одной компании (между соучредителями), так и между разными участниками, и предполагает запрос о выкупе у противоположной стороны прав корпоративного контроля с одновременным предложением (в случае отказа) продажи своих прав контроля.
Интеграция состоит в несогласованном приобретении частичного корпоративного контроля (возможна ситуация уже владения им), в открытом позиционировании участником-инициатором себя в качестве стратегического инвестора с одновременной критикой существующих акционеров и менеджмента и использованием других вспомогательных процедур. На Западе распространен термин «мусорные облигации» - облигации, выпущенные под процессы интеграции.5
При согласованной интеграции, предложение собственникам, может реализовываться с помощью проведения дополнительной эмиссии по предложению совет директоров, (если иное не предусмотрено уставом) и с одобрением большинством общее собрание акционеров, пропорционального уменьшения прав и/или выхода некоторых членов совета директоров и реализации в пользу инициатора согласованного с советом директоров выкупа прав у миноритарных акционеров.
Несогласованная интеграция предполагает возможность проведения дополнительной эмиссии, если:
1) в Уставе не прописано, что общее собрание акционеров рассматривает вопрос только по предложению совета директоров;
2) возможен созыв внеочередного собрания (10%);
3) на собрании удастся собрать ? голосов общего собрания акционеров от числа присутствующих (если размещается более 25% от существующих акций) или большинство от числа присутствующих (если размещается менее 25%)6.
Стоит отметить, что на повторном собрании для кворума достаточно наличия 30% всех голосов. Возможен выкуп доли у отдельных членов совета директоров (представляющих меньшинство) и их дальнейшее действие в соответствии с интересами инициатора, так как смена членов совета директоров происходит только на общем собрании акционеров. Выкуп у миноритарных акционеров осуществляется в тайне, без согласия совета директоров и/или его прямом противодействии совета директоров. Инициатор может использовать такие действия собственников, как отсутствие выплат дивидендов по привилегированным акциям и, как следствие, причисление их к голосующим.
Важной особенностью использования метода в данных условиях является его подготовленность, эффект внезапности и наличие достаточных ресурсов, так как, в частности, выкуп у миноритариев характеризуется значительным ростом цен. Немаловажным является четкость проведения сделок, дабы избежать ошибок в столь динамичном процессе.
Рассмотрим следующий метод осуществления сделок - обратное предложение, включающее венчурный проект, предложение прав контроля собственниками и приватизацию:
1. Венчурный проект:
а) инициатор - владелец нематериального ресурса;
б) инициатор - владелец финансовых ресурсов.
Схема заключается в интеграции, с одно стороны, участников, владеющих нематериальным активом (идея бизнеса, ноу-хау и т.п.), а с другой, участников, обладающих свободными финансовыми ресурсами. Инициатива может исходить (наиболее частый вариант) от владельца нематериального ресурса с помощью прямого предложения участнику рынка либо участия в венчурных выставках. Возможна инициатива и от участника, желающего инвестировать свободные средства (возможные высокие доходность и риск являются спецификой данного проекта). Другой особенностью проекта является наличие у собственника финансовых ресурсов корпоративного контроля высокого уровня (частичный преобладающий и выше).
2. Предложение прав контроля текущими собственниками:
а) открытое;
б) закрытое.
В определенный момент перед собственниками возникает необходимость/желание выйти из бизнеса и реализовать права контроля. Предложение может ориентироваться на конкретного участника (закрытое предложение) либо иметь публичный характер (открытое предложение)
3. Приватизация.
Государство рассматривается нами как один из собственников, который в рамках программы приватизации реализует права контроля над компаниями.
В последнее время уменьшилась популярность неэтичных методов приобретения. Это, прежде всего, связано с изменениями в Законе о банкротстве. Кроме того, теперь крупные известные компании стремятся действовать «белыми» методами, чтобы не испортить свою репутацию. Поглощения с помощью спорных с законодательной точки зрения процедур главным образом происходят на уровне средних и небольших региональных компаний.
В рамках поддержки интеграционных преобразований необходимо выделить действия по адаптации сотрудников к новым условиям, интеграции корпоративных культур.
Тенденции относиться к интеграции как к отдельно взятому событию в жизни компании способствует то, что нередко она проходит крайне болезненно и сопровождается различными тревогами и волнениями: кого-то увольняют, кого-то переводят на другую должность, кто-то лишается власти, чья-то карьера идет под откос. Неудивительно поэтому, что большинство управляющих думают
2 Слияния и поглощения / Пер. с англ. Harvard Business Review - М.: Альпина Бизнес Букс, 2007
3 Рудык Н.Б., Семенкова Е.В. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы долговым финансированием -M.: Финансы и статистика, 2000, - стр. 74
4 Рудык Н.Б. Рынок корпоративного контроля: перспективы развития в РФ// Финансист, 2000, N 11 - 104
5 Брейли Р., Майерс С.Принципы корпоративных финансов - М.: Олимп- Бизнес, 1997 - с.105
6 Федеральный закон «Об акционерных обществах» N 208-ФЗ от 26.12.1995 - с. 55
только о том, как бы поскорее довести поглощение до конца, а вовсе не о том, как лучше организовать его в следующий раз.
Однако совершенствование и поддержка процесса интеграции компаний-мишени, возможно, одна из самых важных и неотложных задач, стоящих сегодня перед компаниями. Необходимо начать заранее присматриваться к культурным особенностям компании-мишени. Также очень важно определить экономические и культурные препятствия для интеграции и назначить специального менеджера по интеграции, который будет заниматься только решением вопросов интеграции корпоративных культур и интеграцией сотрудников. Необходимо оценить достоинства и недостатки руководителей компании-мишени и ее отдельных служб, а также разработать стратегию распространения информации.
В качестве выгод успешной реализации поддержки интеграции можно выделить обеспечение лучшей внутренней управляемости и контроля в процессе функционирования корпораций, повышение прозрачности отношений между участниками, а также достижение оптимальности организационной структуры и состава участников корпорации и устойчивости корпоративной культуры.
Сделка с высокой долей вероятности окажется успешной, если: верно выбран объект сделки и правильно определены ее условия; процесс интеграции отвечает задачам и потребностям конкретной ситуации; каждый этап интеграции тщательно спланирован; интеграция сотрудников должна начаться еще до завершения объединения; компания должна особое внимание уделить юридическому аспекту сделки; должны быть выделены определенные дополнительные финансовые резервы на проведение интеграционных процессов, вследствие
возникающих непредвиденных факторов или выявление «проблемных» активов у поглощаемой компании; осознанное участие всего управленческого персонала компаний, от начальников отделов до высшего топ-менеджмента в объединении; обеспечение всесторонней информационной поддержки сделки по объединению для всей участников интеграционного процесса; осуществляется поддержка интеграционных преобразований после завершения объединения.
Литература:
1. Федеральный закон «Об акционерных обществах» N 208-ФЗ от 26.12.1995
2. Jemison J.B., Sitkin S.B. Acqusitions- the process cn be problem // Harvard Business Review. -1986 - March-April
3. Брейли Р., Майерс С.Принципы корпоративных финансов
- М.: Олимп- Бизнес, 1997
4. Гранди Т. Слияния и поглощения. Как предотвратить разрушение корпоративной стоимости, приобретая новый бизнес/пер с англ. - М.: Эксмо, 2008
5. Рудык Н.Б. Рынок корпоративного контроля: перспективы развития в РФ// Финансист, 2000, N 11
6. Рудык Н.Б., Семенкова Е.В. Рынок корпоративного контроля: слияния, жесткие поглощения и выкупы долговым финансированием - M.: Финансы и статистика, 2000.
МОДЕЛЬ СДЕЛКИ СЛИЯНИЯ И ПОГЛОЩЕНИЯ
Орехов С.А., д.э.н., профессор, зав. каф. Корп. управления МФПА Семенова С.В., преподаватель МФПА
Для корпорации, проводящей интеграционные трансформации, крайне важно заранее разработать модели интеграции, которую потом корректировать в зависимости от различных стохастических факторов. В статье представлена модель формирования эффективных интеграционных преобразований, представляющая собой систему действий по исследованию и анализу трансформационных преобразований организации и системы действий, направленных на успешную реализацию сделки.
Ключевые слова: модели интеграции, корпорация, интеграционные предобразования, сделка.
MERGERS & ACQUISITIONS: DEALS MODEL
Orekhov S., prof., the head of Department of Corporate Management MIFP Semenova S., Lecturer MIFP
It is important when conducting corporation S integrative transformation to develop a pre-integration model, which can be corrected, depend on various stochastic factors. In article are presented the effective integration transformations model, as a system of research and analysis transformational change and system actions aimed at successful implementation of the integrations transaction.
Keywords: model integration, the corporation, integration predobrazovaniya, the transaction.
Несмотря на колоссальный рост активности в области слияний и поглощений, многие сделки, кажущиеся на бумаге разумными как с финансовой, так и со стратегической точки зрения нередко, в конце концов, не оправдывают возлагавшихся на них надежд, поглощающая компания либо слишком долго не может реализовать ожидаемую синергию, либо не может добиться от людей слаженной и продуктивной работы, либо проводит интеграцию так неуклюже, что уникальные возможности поглощений компании (например, ее лучшие сотрудники и самые преданные клиенты) теряются безвозвратно.
Предлагаемая нами модель основана на последовательном осуществлении анализа процесса слияния и соответствующих действий, направленных на успешную реализацию сделки (см. рис.2)
Первый блок действий по подготовке объединения включает в себя три этапа, но при этом, как правило, требует меньше времени, чем остальные блоки модели.
На первом этапе (планирование сделки) компания должна понятно и обоснованно определить стратегические цели деятельности и роста. Необходима разработка системы критериев и показателей, конкретизирующих цели деятельности и стратегию роста че-
рез поглощения. На ее основе подбирается идеальный объект поглощения (организация на домашнем или зарубежном рынке). Система показателей обычно включает в себя долю рынка, освоение новых географических рынков сбыта, разработку новых продуктов и технологий, экономию от синергии. 1
Следует также определить свойства, которыми должен обладать на рынке объект слияния или поглощения. Прежде всего, рассматриваются следующие свойства:
1) структура затрат на объединение;
2) каналы сбыта;
3) компетенция и производственные возможности, которые обеспечат наибольший синергический эффект;
4) регионы и глобальные рынки, на которых компания сможет работать;
5) оптимальная структура капитала;
6) источники финансирования сделки.
Мы считаем целесообразным, разработать систему индикаторов показателей, свидетельствующих о состоянии объектов и субъектов внешней среды компании (см. табл. 2).
В рамках первой группы индикаторов необходимо прогнози-
1 Nguyen, H., Kleiner, B.H. The effective management of mergers // Leadership & Organization Development Journal. - 2003. -No. 24/8. - P. 447.
