Реальные опционы в оценке эффективности региональных инновационных проектов Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

Реальные опционы в оценке эффективности региональных инновационных проектов

М.А. Козлов,

аспирант кафедры «Менеджмента», Владимирского Государственного Университета

имени А.Г и Н.Г. Столетовых e-mail: bimerm6@yandex.ru

Аннотация

В условиях кризисных явлений, происходящих в мировой экономике, и на фоне возрастающего участия государства в вопросах инновационного развития России, все большую значимость приобретают вопросы эффективности государственных инвестиций. В данной работе проведен анализ действующей методики оценки эффективности государственных инвестиций, утвержденной на законодательном уровне, классифицированы критерии эффективности по степени их влияния на решение об инвестировании. Также автором обоснована целесообразность включения оценки ценности изначально заложенных в проект реальных опционов при оценке чистой приведенной стоимости проекта.

Abstract

Under condition of crisis phenomena occurring in the world economy and at a time when the state participation in matters of Russia’s innovational development is increasing, considerations of government investments efficiency gain more and more significance. In this paper we present analysis of the working estimation technique for government investments, approved at the legislative level, and we classified the criteria of efficiency in powers of their influence on the decision to invest. Besides, the author provides rationalization for including evaluation of real options initially founded into the project by evaluation of the project’s net present value.

Ключевые слова: инновации, регион, риски, реальные опционы, ценность возможностей.

Keywords: Innovation, Region, Risks, Real Options, Possibilities Value.

В период экономического кризиса перед государством, которое в последние годы ставило перед собой одной из приоритетных задач переход экономики с сырьевого на инновационный путь развития, наряду с финансовой поддержкой предприятий, реструктуризации их долгов и фактически спасения бизнеса, возникла необходимость создавать и прорабатывать механизмы, способствующие активизации инновационных процессов в экономике, в условиях значительной ограниченности средств. Этот факт в значительной степени обострил проблему эффективного использования выделяемых государством и отдельными предприятиями финансовых ресурсов при формировании и отборе инновационных проектов.

В своем исследовании «Global Innovation Benchmarking Survey» партнер компании «McKinsey» Эрик Рот (англ. Erik Roth) отмечает, что компании, эффективно внедряющие инновации, растут на 13% быстрее, чем прочие, а объемы их прибыли превышают аналогичные показатели других компаний на 3% [4].

Кроме того, одним из существенных преимуществ и особенностей инноваций является то, что даже незавершенный инновационный проект, несмотря на отсутствие экономической эффективности в целом, может иметь положительный результат в виде создания интеллектуальной собственности, новых технологий, представляющих интерес для патентования, и последующей продажи, повышения компетентности сотрудников и их опыта[5].

В России основным и законодательно закрепленным документом, на основании которого производится оценка эффективности региональных инновационных проектов, является методика расчета показателей и применения критериев эффективности региональных инвестиционных проектов, утвержденная приказом Министерства регионального развития Российской Федерации от 30 октября 2009 г. № 493. (Далее - Методика)[3].

Указанная Методика содержит в себе алгоритмы расчета ряда показателей финансовой, экономической, социальной, бюджетной эффективности рассматриваемых проектов. По каждому из критериев авторами предложены

порядок определения соответствия или несоответствия рассматриваемого инвестиционного проекта требованиям, установленным нормативными документами, либо предлагается сравнение полученных показателей с нормативными величинами, установленными справочно.

Перечень показателей эффективности, порядок их расчета и критерий соответствия значений показателей, определенных Методикой представлены в таблице 1.

Таблица 1

Основные показатели оценки эффективности региональных инвестиционных

проектов.

Наименование показателя Обозначени е Порядок расчета Критерий соответствия

Показатели финансовой эффективности

Чистая приведенная стоимость ОТУ Т FCF V ЛРу FCF | ^ г^г t | у Т №У>0

1\рі о + у t + Т t=‘ П (! + ШСС ,) П (! + ШСС ,) і= 1 t= 1

Средневзвешенная стоимость капитала ШЛССТ Е П *(1 Т) _ П ШАСС= У * ' + У * ' ^ п’ + г* 1 Б1 + Б/ + Е1 Б1 + Б/ + Е1 Б1 + Б/ + Е1 Справочно

Внутренняя норма доходности 1ЯЯ т FCF V NPV (ІШ) = 0 О FCF0 + У ' + Т - 0 0 ''=1(1 + ІЖ)' (1 + ІЖ)Т ІЯЯ^АСС

Период окупаемости Т Т Т FCF ШУ (Т ) = 0 О РС^ о + у ' = 0 ' =1 П 0 + ЖАСС і ) і = 1 Справочно

Удельная финансовая эффективность ЯРА - = ^^ '=1 П (1 + ЖАСС і) і = 1 Справочно

Показатель бюджетной эффективности

Индекс бюджетной эффективности РІВ У BCF ' РТ У1 (1 + У)' В = у п г у 1 (1 + у )' РІВ >1

Показатели экономической эффективности

Г енерируемая добавленная стоимость VA VA=EBITDA+Sal + Reп' Справочно

Г одовой индекс э.. Э.' = VAc'/ВРП'-1 Справочно

экономической эффективности

Интегральный индикатор экономической эффективности Эт Эт = 100 * (Э1 + УЭ/П1"')/У ПІ' J = 2 '=1 / ,/ =1 '=1 Справочно

Показатели социальной эффективности

а) повышение уровня занятости населения в трудоспособном возрасте; б) повышение уровня обеспеченности населения благоустроенным жильем... - Методики расчета не установлены Справочно

Оценка соответствия регионального инвестиционного проекта стратегии социально-экономического развития субъекта РФ осуществляется в части:

а) соответствия проекта приоритетным направлениям развития субъекта Российской Федерации, определенным в стратегии социально-экономического развития субъекта Российской Федерации;

б) соответствия целей и ожидаемых результатов реализации проекта количественным и качественным целевым индикаторам и планируемым результатам реализации стратегии социально-экономического развития субъекта Российской Федерации;

в) Наличие положительных социальных эффектов, связанных с реализацией регионального инвестиционного проекта.

Таким образом, алгоритм принятия решения об участии в региональном инвестиционном проекта представляет собой последовательность итераций, на каждой из которых проверяется соответствие значения показателя установленному условию для данного критерия, и в случае выполнения данного условия проект считается удовлетворительным. Так же среди критериев оценки присутствуют показатели, имеющие справочный характер оценки и не имеющие, по мнению авторов методики, определяющего значения при анализе инвестиционного проекта.

Представим классификацию критериев оценки проектов с точки зрения их влияния на принятие решения об участии в проекте (таблица 2).

Таблица 2.

Показатели эффективности по степени влияния на принятие решения об

инвестировании.

Критические показатели Справочные показатели

Показатель Условие соответствия Показатель

КРУ КРУ>0 WACC

Т

1ЯЯ 1ЯЯ^АСС ЯРА

УА

Р1В Р1В >1 Эг;

ЭТ

Социальные (нефинансовые) эффекты

Из приведенной таблицы следует, что только 3 из рассчитываемых при оценке региональных инвестиционных проектов, критериев определяют его соответствие заданным условиям. В тоже время авторами методики предлагается рассчитывать 6 основных показателей имеющих справочный характер.

При этом необходимо отметить тот факт, что 2 из 3-х критических показателей определяют финансовую эффективность проекта, на основании которых принимается решение об инвестировании, основным из которых не только в рамках указанной методики, но и большинстве коммерческих организаций является определение чистой приведенной стоимости проекта КРУ.

С учетом того, что внедрение инвестиционных проектов в течение длительного периода времени оказывает влияние на экономический потенциал и результаты хозяйственной деятельности предприятия, ошибка в оценке их эффективности чревата значительными финансовыми рисками и потерями. Кроме того, при стандартном расчете КРУ не учитываются возможности принятия управленческих решений в процессе реализации проекта и специфические риски и возможности, присущие инновационным проектам. Данные факторы позволяет учитывать методология реальных опционов.

Для расчета чистой приведенной стоимости необходимо определить, как решение повлияет на свободные денежные потоки компании, и

продисконтировать ожидаемые изменения в денежных потоках по ставке стоимости привлечения капитала, отражающей степень риска и структуру финансирования. Если принимаемое решение создает стоимость (чистая приведенная стоимость больше нуля), оно — принимается, в противном случае отвергается.

Для многих проектов метод DCF является эффективным рабочим инструментом инвестиционного анализа, разработки бюджета капиталовложений и оценки стоимости бизнеса. Однако, как и любой метод в финансах, подход DCF основывается на ряде упрощающих предположений. Первое: речь идет о прогнозе будущих денежных потоков, поэтому результат верен настолько, насколько правильны заложенные в расчет предположения о будущих значениях цен, объемов продаж и других параметров. Расчет NPV базируется на наиболее вероятном прогнозе развития событий исходя из доступной на сегодняшний день информации.

Второе предположение метода DCF — решение принимается «здесь и сейчас», возможности адаптации к изменяющимся условиям (т. е. принятия решений в будущем) в расчетах не учитываются.

Третья важная особенность DCF состоит в выборе ставки дисконта. Риск (например, коэффициент бета) оценивается обычно по отраслевым данным. Но различные инвестиционные проекты (даже принадлежащих к одной отрасли) могут содержать разные возможности по адаптации, а это означает, что уровень риска в них не одинаков, тем самым ставка дисконта также должна различаться.

Представляется целесообразным введение в Методику расчета следующих положений: «Да, пока этот проект финансово не выгоден, но он важен с точки зрения реализации стратегии общества», «Это решение усиливает долгосрочные конкурентные преимущества региона», «Данный проект создает новые возможности» — все это распространенные аргументы в пользу проектов с отрицательной чистой приведенной стоимостью.

Возможности осуществления инвестиций в будущем — это реальные опционы. В отличие от финансовых опционов, которые дают право купить либо продать определенный финансовый инструмент (акцию, фьючерсный контракт,

долговое обязательство и т. д.) реальный опцион — это возможность осуществления реальных инвестиций.

Одна из основных особенностей реальных опционов — возможность применения для их анализа хорошо проработанных теорий оценки финансовых опционов. Но все же более важно то, что модели реальных опционов позволяют количественно оценивать потенции инвестиционного проекта по адаптации к изменениям. Адаптация — важнейшее свойство систем, позволяющее снижать потери, вызванные неопределенностью. Наличие достаточных возможностей по адаптации может полностью компенсировать негативное воздействие неопределенности.

С точки зрения оценки инвестиций в инновационные проекты наиболее интересными представляются следующие типа реальных опционов:

• Опцион на отсрочку инвестиций, например в случае выбора между немедленным расширением производства (и возможными убытками от падения спроса) и отсроченным расширением (и возможной упущенной выгодой);

• Опцион на рост, например, при принятии решения о вложении

капитала с целью выхода на новый рынок;

• Опцион на гибкость, к примеру, при выборе между строительством

одного центрального объекта и строительством двух объектов в разных местах;

• Опцион на выход, например, при принятии решения о разработке

нового продукта на неустойчивом рынке;

• Опцион на обучение, к примеру, при поэтапных инвестициях в

развитие.

Гибкость управления проектом обусловливает значительную ценность опционов, которые помогают наладить процесс постепенных нововведений с незначительными колебаниями характеристик продуктов. Предполагается, что руководство должно регулярно проводить официальный анализ с целью получения информации обо всех факторах неопределенности. Концепцию реальных опционов можно рассматривать как проблему оптимизации в условиях неопределенности, характерной для реального актива (проекта, фирмы, земельного участка и т. д.), с учетом имеющихся возможностей (опционов).

Принимая решение о том, какой уровень финансирования является наиболее подходящим и какие проекты принесут наибольшую выгоду, государство сталкивается с рядом проблем, которые существенно затрудняют точную количественную оценку.

Формула ценности проекта или компании в условиях неопределенности выглядит следующим образом: Истинная ценность = Ожидаемое КРУ + Ценность реальных опционов, т. е. истинная (расширенная) ценность получается как сумма ожидаемой чистой приведенной стоимости и ценности встроенных в проект реальных опционов. Другими словами, истинная ценность складывается из ценности проекта без гибкости и ценности реальных опционов, дающих гибкость[2].

Несмотря на все оговорки, использование оценки реальных опционов при выборе объекта для региональных инвестиций, разработке бюджета капиталовложений или оценке стоимости проекта может быть полезным и эффективным. Это особенно верно, если речь идет об инновационных проектах. Оценка опционов дает важную дополнительную информацию и тем самым способствует обоснованности принимаемых решений.

Таким образом, можно сделать вывод, что методика оценки реальных опционов должна рассматриваться не как альтернатива, а как дополнение к методу DCF, уточняя оценки, полученные традиционным дисконтированием денежных потоков. Однако следует помнить, что ни методы DCF, ни методы оценки реальных опционов — не будет эффективен, если он не включен в организационный контекст, в реально действующие в рамках анализируемого проекта процедуры подготовки, принятия и контроля за реализацией инвестиционных бюджетов.

Библиографический список:

1. Бухвалов А.В. Реальные опционы в менеджменте: введение в проблему/ А.В. Бухвалов. М.: «Российский журнал менеджмента» 2004 (1). 32 с.

2. Дамодаран А. Инвестиционная оценка. Инструменты и техника оценки любых активов/А. Дамодаран. М.: Изд-во «Альпина Бизнес Букс» 2004. 10311045 с.

3. «Методика расчета показателей и применения критериев эффективности региональных инвестиционных проектов, претендующих на получение государственной поддержки за счет бюджетных ассигнований Инвестиционного фонда Российской Федерации», утвержденная приказом Министерства регионального развития Российской Федерации от 30 октября 2009 г. № 493;

4. Roth E. The Quality of Business Processes: Journal of

VestnikMcKinsey.2010//http://www.mckinsey.com/russianquarterly/

5. Lewis M.A. Succes, Failure and Organisational Competence: A Case Study of the New Product Development Process// Journal of Engineering Technology Management. 2001, Vol. 18, No 2 P. 185-206 .

References:

1. Bukhvavlov A.V. Real options in management: introduction into the problem/ A.V. Bukhvalov. M.: «Russian magazine of management» 2004 (1) p.32

2. Damodaran A. Investment valuation: Tools and Techniques for determining the Value of Any Asset/A. Damodaran. M.: Alpina Business Books 2004. p. 1031-1045

3. “Methods of index calculation and application of performance criteria for

regional investment projects qualifying for getting state support at the cost of budgetary allocations of the Investment Fund of the Russian Federation”, approved by the order of the Ministry for Regional Development of the Russian Federation as of October, 30. 2009, No.493;

4. Roth E. The Quality of Business Processes: Journal of

VestnikMcKinsey.2010//http://www.mckinsey.com/russianquarterly/

5. Lewis M.A. Succes, Failure and Organisational Competence: A Case Study of the New Product Development Process// Journal of Engineering Technology Management. 2001, Vol. 18, No 2 P. 185-206 .