CC BY
11
М. МИХАЙЛОВ,
аспирант Российской Академии государственной службы
при Президенте РФ
РАЗВИТИЕ ДОЛГОВОГО ФИНАНСИРОВАНИЯ СУБЪЕКТА РФ НА БАНКОВСКОМ И ФОНДОВОМ РЫНКАХ
Одной из основных функций финансового рынка (рынка ссудных капиталов) является трансформация временно высвобожденных денежных средств в ссудный и инвестиционный капитал. Рынок капиталов служит важнейшим источником долгосрочных инвестиционных ресурсов для правительств, корпораций и банков, а также субъектов РФ и муниципальных образований (МО). Существующая альтернатива вложения средств в различные финансовые инструменты приводит к необходимости выбора наиболее выгодных форм финансирования. В настоящее время понятие конкуренции выходит за рамки бизнеса и распространяется на всех участников финансового рынка, в том числе и на субъекты РФ и МО, которые с момента формирования фондового рынка в РФ добавили в свою доходную базу, кроме уже имеющихся статей, таких как собственные доходы и поступления от регулирующих доходов, включающие финансовую помощь в различных формах (дотации, субвенции, средства специальных фондов), средства по взаимным расчетам, возможность использовать заемные средства.
Использование заемных средств позволяет им решать проблемы финансирования текущего дефицита и сбалансированности бюджета; привлекать средства для погашения ранее размещенных долговых обязательств; обеспечивать коммерческие банки и иные финансовые структуры (страховые и пенсионные фонды, в первую очередь) ликвидными и высоконадежными вторичными резервными активами, не омертвляющими их капитал; финансировать развитие местной инфраструктуры и т.п.
В то же время важнейшим фактором повышения конкурентоспособности «производства» является обеспечение набора неких условий, создающих предпосылки для его развития. В частности, речь идет об обеспечении возможности выбора субъектом РФ или МО оптимального для него варианта привлечения инвестиционных ресурсов и (или) размещения временно свободных денежных средств из набора сопоставимых альтернативных вариантов. В этом смысле проблема выбора состоит в определении финансового инструмента, позволяющего наиболее эффективно решать следующие проблемы:
• привлечения инвестиций посредством банковского кредитования, выпуска и размещения эмиссионных ценных бумаг, выпуска и размещения векселей;
• размещения временно свободных денежных средств в коммерческом банке, в ценные бумаги.
Для более детального изучения рынка капитала применительно к субъектам РФ и МО рассмотрим отдельно каждую альтернативу долгового финансирования последних.
Для большей полноты понимания связанности указанных альтернативных источников финансирования для начала следует отметить, что Гражданским Кодексом Российской Федерации (далее ГК РФ) определена возможность оформления отношений займа путем выпуска и продажи облигаций, при этом «облигацией признается ценная бумага, удостоверяющая право ее держателя на получение от лица, выпустившего облигацию, в предусмотренный ею срок номинальной стоимости облигации или иного имущественного эквивалента. Облигация предоставляет ее держателю также право на получение фиксированного в ней процента от номинальной стоимости либо иные имущественные права»1.
В то же время в соответствии со статьей 819 ГК РФ кредитом признаются денежные средства, предоставляемые банком или иной кредитной организацией (кредитором) заемщику в размере и на условиях, предусмотренных кредитным договором; при этом заемщик обязуется возвратить полученную денежную сумму и уплатить проценты на нее.
Таким образом, и облигация, и кредит обладают такими неотъемлемыми для заимствования денежных средств сущностными характеристиками, как возвратность, платность и срочность, и выражают собой возникающие на финансовом рынке отношения займа. Другими словами, облигация и кредит имеют общую экономическую природу, определяющуюся опосредованными ими отношениями по поводу аккумуляции и перераспределения временно свободных денежных ресурсов.
Выбор региональными органами власти способа заимствования определяется прежде всего наличием на рынке необходимого объема денежных ресурсов и их ценовой характеристикой. Цена банковского кредита для заемщика выражена процентной ставкой, а также комиссиями, сопровождающими кредит. Цена аккумулированных денежных ресурсов в результате эмиссии облигаций определяется для эмитента (заемщика) техническими издержками на выпуск облигаций, издержками на их размещение и объемом выплат дохода по ним.
Рассмотрев механизмы формирования стоимости заемных ресурсов, представляется целесообразным отдать приоритет в данной классификации инструменту рынка ценных бумаг. В стоимость кредитного ресурса включена стоимость ресурсов, привлеченных Банком от других источников формирования своей ресурсной базы. Эмиссия облигаций позволяет снижать процентные ставки по заемным ресурсам, осуществляя заимствование напрямую, а также мобилизовать незадействованные на финансовом рынке средства нерезидентов, физических лиц и небанковских организаций. Более широкий круг инвесторов обеспечивает возможность заимствования на более предпочтительных условиях (меньшие процентные ставки и больший срок заимствования) по сравнению с привлечением на эти цели прямых кредитов коммерческих банков. Данный эффект «секьюритизации» займа выпуска облигаций является одним из
1
Гражданский Кодекс РФ ст. 816.
основных преимуществ данного финансового инструмента по сравнению с банковским кредитом.
Эмиссия региональных облигаций в совокупности с банковским кредитом позволяет также решить проблему трансформации сбережений населения в инвестиции. Из-за неразвитости фондового рынка растущие личные накопления до сих пор не смогли обеспечить соответствующий объем инвестиций. В этих условиях надежные и легкодоступные для населения низкономинальные региональные ценные бумаги могут способствовать их мобилизации для формирования инвестиционного портфеля. С другой стороны, статистика последних лет показала, что большим доверием у частного капитала пользуются банковские ценные бумаги, ровно также как и ресурсодобывающих компаний.
Большое значение имеет также и тот факт, что облигация является стандартизированным долговым обязательством: в рамках
облигационного займа, реализованного конкретным эмитентом, все облигации не отличаются по условиям, на которых они были проданы. Единообразие делает облигацию потенциальным предметом фондовой торговли. Благодаря таким свойствам облигации, как обращаемость и ликвидность, а также таким вспомогательным ее характеристикам, как стандартность, серийность и регулируемость, эмиссия облигаций предоставляет региональным органам власти большие возможности для управления своим долгом, по сравнению с привлечением кредитов коммерческих банков.
Привлекательность региональных облигаций для инвестора определяется двумя основными факторами: более высокой конечной их доходностью по сравнению с банковскими депозитами за счет налоговых льгот; а также большей надежностью этих ценных бумаг по сравнению с ценными бумагами акционерных обществ или банков (еще большей надежностью, чем субфедеральные и муниципальные облигации, обладают только ценные бумаги федерального правительства).
Чтобы подтвердить или опровергнуть преобладание одного инструмента (облигации) над другим (кредит) обратимся к фактическим данным. Для начала целесообразно рассмотреть структуру рынка ссудных капиталов для субъектов РФ и МО (рынок региональных и местных заимствований) и для коммерческих структур (рынок коммерческого кредитования)2.
Динамика рынка коммерческого и регионального кредитования
Сайт ЦБ РФ (www.cbr.ru).
-Кредиты, предоставленные финансовым органам субъектов Российской Федерации и местных органов власти -Кредиты, предоставленные негосударственным коммерческим предприятиям и организациям -Инфляция,%
Рис. 1.
В соответствии с приведенными на рис. 1 данными за указанный период, рынок коммерческого кредитования вырос на 658% (8 006 млрд. руб. в абсолютном значении) и составил 9 441 млрд. руб. Рынок кредитования региональных и местных органов власти вырос с 29,4 до 104,2 млрд. руб. или на 355% в относительном значении. Данные показатели обусловливают стабилизацию роста рынка ссудных капиталов субъектам РФ и МО с начала периода. Данный график приводит к выводу, что в отличие от рынка коммерческого кредитования, который в силу присутствия различных отраслей является более чувствительным к колебаниям, проявляющимся как в политической, так и в экономической жизни государства, рынок кредитования субъектов РФ и МО достаточно утвердился в бюджетах различных регионов как источник формирования заемных средств.
Рост кредитного портфеля ОАО Банк ВТБ в период с 2003 по 2008 гг. составил 4950% и достиг 58,2 млрд. руб. на 01.01.2008 г. (средний рост в год 246,6%), в то время как Сбербанк нарастил портфель кредитования субъектов РФ и МО на 526% (25,3 млрд. руб. на 01.01.2008г.; 152,2% в год). Данная информация отражает предпочтение регионов в выборе обслуживающего банка/кредитора и в начале, и в конце рассматриваемого периода. В качестве избранных выступали Государственные банки (Сбербанк РФ и ОАО Банк ВТБ).
Доля кредитного портфеля ВТБ за 2 квартал снизилась на 7% и составила 42,5% при росте позиции Сбербанка на 5,7% (31.6% на 01 июля 2008 г.).
При более детальном рассмотрении структуры кредитного портфеля банков, сформированного за счет ссужаемых ресурсов регионам и МО, совершенно очевидным становится то, что банки несклонны предоставлять «инвестиционные» кредиты региональным и местным администрациям. Кроме того, что в основе выбора Государственных банков лежит возможность предоставления ими кредитов на более прогнозируемый период. Однако, в связи с введением 3-х годового периода планирования бюджетов субъектов РФ ожидается изменение структуры портфеля по срокам предоставления кредитных ресурсов. Ожидается, что ориентировочные весовые доли сместятся к периодам от 1 до 3-х лет и свыше 3-х лет, что означает вывод кредитных ресурсов
администрациям на уровень инвестиционных, а значит создание конкурентного и альтернативного источника облигационным займам последних.
Одновременно анализ выпусков субфедеральных и муниципальных облигаций (СМО), находящихся на хранении в национальном депозитарном центре (НДЦ) с датой погашения после 31 марта 2008 г., по срокам обращения показывает, что среди них преобладают выпуски со сроком обращения облигаций от 3 до 5 лет - на них приходится 49% по количеству выпусков и 38% по объему выпусков по номиналу, а также бумаги со сроком обращения свыше 5 лет - 21% и 55% соответственно (табл. 1). С начала 2004 г. средний объем выпуска облигаций увеличился с 1692 млн. до 2753 млн. руб. (на 63% в относительном выражении), а средний срок обращения выпуска облигаций почти на 55% — с 1026 до 1594 дней3.
Таблица 1
Данные по выпускам СМО с датой погашения после 31.03.2008 г.
Срок обращения Количество выпусков в группе (шт.) и удельный вес группы по этому показателю (%) Общий объем выпусков в группе (млн. руб.) и удельный вес группы по этому показателю (%)
До 1 года 0 (0) 0 (0)
От 1 до 2 лет 7 (6) 5 810 (2)
От 2 до 3 лет 24 (21) 16 700 (5)
От 3 до 5 лет 58 (49) 122 768 (38)
Более 5 лет 28 (24) 176 821 (55)
Итого 117 (100) 322 099 (100)
Таким образом, администрации субъектов РФ и МО активно используют в качестве инструментов формирования заемных средств как кредиты банков, так и облигационные займы. При этом, рассматривая динамику объемов кредитования/эмиссии облигаций за отдельные периоды, необходимо отметить, что рост объема муниципального и регионального кредитования был в значительной степени компенсирован тем, что субъекты РФ и МО переводили часть своего долга из кредитов в облигации.
В свою очередь облигации могут служить ликвидным залогом при кредитовании, выступая в качестве инструмента формирования дополнительной прибыли по торговому портфелю Банка с возможностью выкупа ценной бумаги последним у субъекта-заемщика.
Финансирование субъектов РФ и муниципальных образований
через кредитование
3 Сайт Национального Депозитарного Центра (http://www.ndc.ru).
Финансирование субъектов РФ и муниципальных образований через рынок муниципальных заимствований
При предоставлении субъектам РФ и муниципальным образованиям кредита (на финансирование кассовых разрывов или покрытие дефицита бюджета) многие коммерческие банки не запрашивают никакого обеспечения, присваивая ссуде I категорию качества, опираясь лишь на различные коэффициенты при расчете критерия качества ссуды, присваиваемого данной категории клиентов банка.
Если же рассмотреть финансирование субъектов РФ и муниципальных образований через покупку государственных ценных бумаг, либо в качестве обеспечения, то залогом в данной ситуации выступают достаточно ликвидные производные финансовые инструменты (облигации).
Достоинства для коммерческого банка:
• в случае задержки расчетов - возможность реализации ценных
бумаг, эмитированных субъектами РФ или муниципальными
образованиями на РЦБ;
• в случае возникновения проблем с ликвидностью в коммерческом банке - возможность реализации на РЦБ соответствующих ценных бумаг
В конечном счете подобный механизм развивает региональный РЦБ, что является основой повышения инвестиционной активности в регионе.
Достоинства эмиссии ценных бумаг:
• можно избежать посредничества банков, установив свою цену
займа, исходя из условий рынка;
• можно разбить займ: часть в коммерческий банк в качестве обеспечения, часть через РЦБ.
Недостатки для субъектов РФ и муниципальных образований:
• необходимость проведения соответствующей процедуры эмиссии, т.е. время плюс издержки;
• в случае невозможности рассчитаться по обязательствам -необходимость реструктуризации или объявления дефолта, т.е. публичность.
Таким образом, применительно к субъектам РФ и муниципальным образованиям, выбор инструментов привлечения финансирования определяется совокупностью факторов, основным из которых является возможность привлечения финансовых ресурсов по приемлемым ценовым, временным и объемным показателям.
