ПРОГНОЗНОЕ ФИНАНСОВОЕ МОДЕЛИРОВАНИЕ ПРИ ОЦЕНКЕ УРОВНЯ НАСЫЩЕННОСТИ РЫНКА И ИНВЕСТИЦИОННОЙ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТИ КОМПАНИИ Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

УДК 336.63

Прогнозное финансовое моделирование при оценке уровня насыщенности рынка и инвестиционной Р„а, 7 привлекательности компании

А. И. Дунаева,

Московский государственный

университет

им. М. В. Ломоносова

А. В. Истранин,

Санкт-Петербургский государственный экономический университет

Аннотация

Предметом исследования данной статьи выступает оценка инвестиционной привлекательности компании и определения прогнозной стоимости ее акций на примере ПАО «Магнит», а также использование метода оценки уровня насыщенности рынка ри-тейла и его значимость в стратегическом планировании деятельности компании. С целью получения максимально точного прогноза необходимо учитывать не только текущую деятельность компании, но и ее место среди конкурентов на локальном и глобальном уровнях. В свою очередь, определение уровня насыщенности рынка может позволить руководству компании разработать грамотную политику дальнейшего развития путем перехода с органического развития на стратегию проведения сделок M&A, что обеспечит компании значительное рыночное конкурентное преимущество и поможет сохранить доходы на прежнем уровне в условиях сокращения потенциального размера рынка. Данная статья содержит следующие результаты: расчет прогнозной стоимости акций компании на конец 2016 г. на примере ПАО «Магнит» с помощью модели дисконтированных денежных потоков, сравнительного анализа мультипликаторов, дисконтированных дивидендов. Подтверждение аналитических рекомендаций и выводов в статье за счет симуляции Монте-Карло. Также статья включает анализ, определение величины и года достижения предельного уровня насыщенности российского рынка ритейла, расчет потенциальной стоимости акций ПАО «Магнит» согласно сценарию приобретения Дикси в 2019 г.

Ключевые слова: инвестиционная привлекательность компании, насыщенность рынка, DCF-модель, сравнительный анализ, M&A — Mergers & Acquisitions, прогнозная стоимость акций, стратегическое и финансовое моделирование.

Содержание

Введение

Прогнозное моделирование стоимости акций ПАО «Магнит»

Заключение

Литература

Введение

Оценка инвестиционной привлекательности компаний стала играть существенную роль с развитием рынка M&A (Mergers & Acquisitions). Это обусловлено прежде всего тем, что с выходом компании на открытый рынок возникает необходимость в оценке ее стоимости с целью заключения дальнейших сделок с другими компаниями, или частичной продажи пакета акций, или финансирования долга компании. Инвесторы должны четко осознавать выгоды от инвестиций в данную компанию и максимально ясно представлять себе срок их окупаемости. В свою очередь, планируемый доход от вложений обусловлен уровнем рисков невозврата первоначальных инвестиций и неполучения дохода на капитал. Следовательно, становится актуальной тема оценки инвестиционной привлекательности компании в связи с неугасающим интересом в области слияний и поглощений на мировых рынках и рынке РФ [2]. Более того, с целью получения более качественных и точных результатов необходимо исследовать не только саму компанию и ее деятельность, но и ее роль на локальном и глобальном рынках.

Как правило, на практике оценка инвестиционной привлекательности компании сводится к проведению тщательного обзора индустрии, изучению основных конкурентов на рынке, анализу финансового состояния, текущей деятельности компании и прогноза ее дальнейшей активности. На сегодняшний день универсального полхода к оценке инвестиционной привлекательности компании нет. На практике используются различные методы, среди которых стоимостной, затратный и сравнительный подходы. Для качественной оценки применяются их комбинации.

В данной статье проводится инвестиционная оценка компании ПАО «Магнит», ведущая деятельность которой — в ритейлерской индустрии на Российском рынке. Среди своих конкурентов она занимает прочное первое место по рыночной доле в 8% на 2015 г., обгоняя ближайшего конкурента X5 Retail Group на ~3% [5].

В данной статье предложен метод оценки компании изнутри, то есть сначала проводится анализ самой компании, далее идет оценка ее деятельности в сравнении с конкурентами на локальном и глобальном уровнях, а в конце статьи определяются размер и уровень насыщенности всего рынка ритейла. Под уровнем насыщенности будет пониматься предельное число торговых площадей на 1000 человек на определенную дату, после которой дальнейшее развитие ритейлерских компаний за счет органического роста будет нецелесообразно.

Прогнозное моделирование стоимости акций ПАО «Магнит»

Анализ ретроспективных данных компании и расчет основных финансовых показателей позволил сделать следующий прогноз по дальнейшему развитию ПАО «Магнит» в период с 2016 по 2022 г. [1].

Из табл. 1 видно, что результаты анализа компании показывают потенциальный рост ее акций к концу 2016 г. на 29%, что дает возможность рекомендовать акции «Магнита» к покупке. Далее применялся сравнительный метод, включающий вычисление прогнозных значений финансовых мультипликаторов для ПАО «Магнит» на базе среднего темпа роста индустрии на локальном и глобальном уровнях, а также CAGR — среднего роста данных показателей внутри самой фирмы. Были получены следующие результаты (табл. 2).

Таким образом, на основании полученных данных по конкурентам были выведены основные мультипликаторы для «Магнита», экстраполированные с помощью CARG на 2016 г., и получена прогнозная цена за акцию компании в конце 2016 г. 14,101 руб., что на 27,6% выше текущего значения в 11,050 руб. (табл. 3).

В среднем подход DCF, как правило, занижает результаты, поэтому в данной статье также был применен метод дисконтированных дивидендов, применение которого определило потенциальный рост акций «Магнита» на 47,5%.

В результате применения модели дисконтированных денежных потоков, сравнительного анализа мультипликаторов и модели дисконтированных дивидендов была получена целевая стоимость акции ПАО «Магнит» к концу 2016 г. путем средневзвешенной оценки результатов перечисленных методов (табл. 4).

Теперь перейдем к стратегии дальнейшего развития ПАО «Магнит». Модель DCF дает возможность увидеть прогнозные результаты деятельности компании при условии отсутствия значительных перемен на рынке. Однако по ней нельзя строить дальнейшую стратегию развития, так как DCF не учитывает уровень текущей насыщенности рынка и не дает представления о моменте, когда рынок достигнет предельной насыщенности и последующий органический рост не будет приносить компании прежних доходов. Согласно этому в данной статье был произведен анализ размера рынка ритейла и определен его уровень насыщенности на 2015 г., а также выведен показатель средней торговой площади на 1000 человек.

Метод дисконтированных денежных потоков Таблица 1

Анализ дисконтированного денежного потока

Свободный денежный поток компании, млн руб.

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 TV

Операционный денежный поток 112900 143 942 191 463 227 923 258 082 291 440 328 253

Капитальные расходы (86 769) (110 527) (123 543) (145 280) (163 967) (186 421) (210 595)

Чистый денежный поток компании, в случае если бы она не имела долга 26 131 33 415 67 919 82 644 94 114 105 019 117658 1 889312

Период дисконтирования 0 1 2 3 4 5 6

Фактор дисконтирования 1,0 0,9 0,8 0,7 0,7 0,6 0,6

Дисконтированный денежный поток 26 131 30 100 55 113 61 291 63 179 63 814 64 714 1 039 156

Вывод прогнозной стоимости акций «Магнита» с помощью сравнительного Таблица 2

метода мультипликаторов

EV/EBITDA мультипликатор

Предполагаемый ЕУ/ЕВТОА (2016) 10,35x

Средний ЕУ/ЕВТОА для сектора 7,46x

Целевая цена 2 15 015

Рост, % 35,9

P/E мультипликатор

CAGR, % -4,8

P/E 2015 19,0x

Предполагаемый P/E 2016 18,1x

Предполагаемый EPS 2016 750

Целевая цена 13 581

Текущая стоимость акций, руб. 11 050

Рост, % 22,9

P/E MGNT BIMAS FIVE WHL SHP PIK JMT

2011 19,9 23,2 16,5 12,5 16,1 15,5 18,1

2012 20,3 25,5 14,0 16,0 19,4 17,4 17,7

2013 22,3 27,3 13,7 16,5 19,9 22,8 19,1

2014 18,9 25,4 12,1 15,4 17,6 23,9 15,4

2015 18,6 23,3 11,9 18,0 17,3 22,0 19,6

Среднее по индустрии 18,7

Общее среднее 18,9

За эталон рынка с высоким уровнем насыщенности была выбрана Польша, у которой показатель средней торговой площади к началу 2016 г. составлял 419 м2 торговой площади на 1000 человек [4]. Сигналами насыщен-

ности рынка Польши были сокращение объема открываемых площадей у ведущих ритейлеров, увеличение количества сделок слияний и поглощений среди крупных участников, выход на новые зарубежные рынки.

Вывод прогнозной стоимости акций «Магнита» с помощью модели дисконтированных дивидендов Таблица 3

Модель дисконтированных дивидендов, млн руб.

2016E 2017E 2018E 2019E 2020E 2021E 2022E TV

EPS 0,750 0,968 1,409 1,684 1,905 2,151 2,428

Коэффициент выплат, % 45,0 50,0 50,0 55,0 55,0 60,0 65,0

Дивиденды 31 908 45 747 66 604 87 583 99 074 122 013 149 267 2056334

Период дисконтирования 0 1 2 3 4 5 6

Фактор дисконтирования 1,0 0,9 0,8 0,7 0,7 0,6 0,6

Дисконтированные дивиденды 31 908 41 209 54 045 64 954 66 508 74 140 82 100 1 131 021

В результате было определено, что к концу 2019 г. Российский рынок ритейла достигнет такого же высокого уровня насыщения, как и Польша в 2015 г., а именно 422 м2 на 1000 чел. Расчет производился на основе прогнозных данных Росстата о численности населения страны, официальных стратегий ведущих ритейлеров России по открытию новых магазинов, а также по данным Евромонитора об объемах торговой площади на 1000 человек и выявленной динамики снижения доли традиционной торговли по сравнению с организованной [3, 4] (табл. 6).

Следовательно, такие компании, как «Магнит», уже не смогут развиваться прежними темпами на основе органического роста. В условиях насыщенного рынка «Магниту» придется совершать сделки M&A (Mergers and Acquisitions — сделки слияний и поглощений) для поддержания темпов расширения на прежнем уровне. В то же время, учитывая тот факт, что «Магнит» обладает крупной собственной логистической системой, это ведет к сокращению транзакционных издержек фирмы и свидетельствует о высокой эффективности как среди отечественных, так и зарубежных конкурентов. Кроме того, развитая логистическая система поставок создает потенциал закрепления своих позиций в наиболее отдаленных и малонаселенных городах России, где «Магнит» может выбирать наилучшие локации своих торговых точек и выступать практически единственным крупным ритейлером.

Прогнозная стоимость акции ПАО «Магнит» к концу 2016 г. Таблица 4

Модель дисконтированных денежных потоков Сравнительный подход Модель дисконтированных дивидендов

Оцененная стоимость акции, руб. 14 270 14 101 16 348

Распределение веса, % 40 30 30

Прогнозная стоимость акции, руб. 14 840

Увеличение,% 35

Оценка, млн руб.

Терминальная стоимость 1 131 021

Текущая стоимость дивидендов 414 865

Текущая стоимость 1 545 886

Стоимость капитала 1 545 886

Предполагаемая цена акций, руб. 16 348,00

Текущая стоимость акций, руб. 11 050

Потенциал роста/падения, % 47,95

Предположения

WACC, % 11,01

Количество акций, млн 94 561

Терминальная ставка роста, % 4,0

%

70 60 50 40 30 20 10 0

I

■ ■МММ

ТУ

Диаграмма 1. Прогнозный показатель выплат дивидендов

Сравнение уровня насыщенности Таблица 5

рынков Польши и России, м2 на 1000 чел.

Год Страна 2012 2013 2014 2015 2016

Польша 383,30 391,10 400,30 409,40 418,80

Россия 283,70 293,60 307,30 309,40 311,70

Определение уровня насыщенности российского рынка ритейла Таблица 6

Население России в 2015 г. (1000 чел.) 146 519

Торговые площади на 1000 чел. на 2015 г., м2 309

Итого торговой площади на 2015 г., м2 45 332 979

Планируемые площади к открытию к 2019 г. согласно прогнозам ведущих ритейлеров, м2 16 946 354

Планируемая площадь к 2019 г., м2 62 279 332

Население России к 2019 г., 1000 чел. 147 681

Торговая площадь к 2019 г., м2 / 1000 чел. 422

Что касается сделок M&A, то согласно проведенному нами анализу наилучшим вариантом для проведения сделки поглощения со стороны «Магнита» будет торговая сеть «Дикси». Она обладает схожими форматами магазинов и в отличие от «Магнита» широко присутствует в Центральном округе. Исходя из этого в рамках данной статьи был рассчитан сценарий покупки «Дикси» «Магнитом» в 2019 г., как раз в тот год, когда рынок ритейла России достигнет предельного уровня насыщения (табл. 7).

Данные расчеты позволяют сделать вывод о том, что покупка «Дикси» будет способствовать увеличению стоимости акций «Магнита» на 33% согласно базовому сценарию, в то время как по позитивному сценарию, предполагающему после поглощения увеличение показателя EV/EBITDA «Дикси» до EV/EBITDA «Магнита», акции интегрированной компании возрастут более чем на 50% в сравнении с текущей стоимостью. Более того, «Магнит» от этого поглощения не только увеличит свое присутствие в

Сценарий покупки «Дикси» «Магнитом»

Таблица 7

Покупка «Дикси»

Свободный денежный поток фирмы, млн руб.

2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 TV

Операционный денежный поток на MGNT 112900 143 942 191 463 227 923 258 082 291 440 328 253

Операционный денежный поток на Dixy 14 923 14 923 14 923 14 923

Итоговый операционный денежный поток 112900 143 942 191 463 242 846 273 005 306 363 343176

CapEx MGNT (86 769) (110 527) (123 543) (145 280) (163 967) (186 421) (210 595)

CapEx DIXY (11 274) (11 274) (11 274) (11 274)

CapEx Total (86 769) (110 527) (123 543) (156 553) (175 241) (197 695) (221 869)

Чистый денежный поток компании, в случае если бы она не имела долга 26 131 33 415 67 919 86 293 97 763 108 668 121 307 1 947905

Период дисконтирования 0 1 2 3 4 5 6

Фактор дисконтирования 1,0 0,9 0,8 0,7 0,7 0,6 0,6

Дисконтированный денежный поток 26 131 30 100 55 113 63 997 65 629 66 031 66 721 1 071 383

Оценка, млн руб.

Текущая стоимость денежных потоков 262 378

Текущая терминальная стоимость 1 071 383

Стоимость предприятия 1 333 762

Чистый долг MGNT 79 110

Чистый долг Dixy 16 683

Итого: чистый долг 79 110

Стоимость капитала 1 254 651

EV на акцию,руб. 14 710

Потенциал роста/падения, % 33,12

1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100

0 ооооооооооооооооооооооо

□^ОьлО ьлоьлоьлоьлоьлоьлоьлоьлоьлоьл

§ ¿¿77777777777777777777

^йоооооооооооооооооооо

и01Я1Л1Л1П1Л1Я1Л1Л1П1Я1Я1Л1Л1П1Я1Л1Л1Л1П1Я

СООТ^ оьлоьлоьлоьлоьлоьлоьлоьлоьло О! о О гм гм т т ^Т ^Т ьл ьл ю ю г^ г^ со со сл

Диаграмма 2. Симуляция Монте-Карло

Центральном округе, но и поднимет в целом уровень качества и представительности своей продукции, так как компания «Дикси» ориентируется на потребителей среднего класса, а «Магнит» — ниже среднего.

В конце для проверки корректности рекомендации на покупку была применена симуляция Монте-Карло. Из модели видно, что прогнозная цена акции лежит в пределах 11 500—15 500 руб. и среднее значение цены составляет 13 897, что, также как и при других методах оценки, дает право давать рекомендацию на покупку акций ПАО «Магнит».

Таким образом, конечная прогнозная стоимость акций ПАО «Магнит» на конец 2016 г. составила 14 840 руб., которая выше текущей цены акции на 35%.

Заключение

Конкурентоспособность компании значительно зависит от качественного формирования и оценки инвестиционной привлекательности. Кроме того, многоаспектность оценочных методов позволяет реализовывать комплексный подход при выстраивании основного вектора развития, согласовании разноуровневых интересов, формировании единой инвестиционной политики.

Важно отметить, что проведение инвестиционной оценки компании является наиболее важной частью не только при совершении сделок М&А или при полной продаже компании, но и для прогнозирования и оптимизации ее работы [2]. Максималь-

но точное определение уровня насыщенности рынка даст возможность руководству компании грамотно планировать ее деятельность и вовремя сменить стратегию развития с органического роста на стратегию проведения сделок M&A, что предоставит ей значительное конкурентное преимущество и будет способствовать увеличению доли на рынке.

Литература

1. Данные с официального сайта компании ПАО «Магнит». [Электронный ресурс] 2016. Режим доступа: http://ir.magnit.com/

2. Дунаева А.И. Исследование состояния российского рынка M&A на современном этапе и выявление тенденций дальнейшего развития в условиях экономического кризиса. [Электронный ресурс] 2016. Режим доступа: http://sibac.info/studconf/econom/xlii

3. Прогноз Росстата по численности населения России в период с 2015 по 2022 г. [Электронный ресурс] 2016. Режим доступа: http://www.gks.ru/wps/wcm/connect/ rosstat_main/rosstat/ru/statistics/population/demography/

4. Данные Евромонитора по числу торговой площади на 1000 человек. [Электронный ресурс] 2016. Режим доступа: http://www.euromonitor.com/

5. Финансовая отчетность ПАО «Магнит» за 2015 отчетный год. [Электронный ресурс] 2016. Режим доступа: http://ir.magnit.com/wp-content/uploads/2015_Magnit_ Finansovaya-otchetnost_rus-doll.pdf

Сведения об авторах

Дунаева Алина Ивановна: магистр Московского государственного университета имени М. В. Ломоносова Количество публикаций: 13

Область научных интересов: анализ данных, финансы

Контактная информация:

Адрес: 119991, г. Москва, Ленинские горы, д. 1

Тел.: +7 (926) 386-17-67

E-mail: adunaeva25@yandex.ru

Истранин Артем Вадимович: студент Санкт-Петербургского государственного экономического университета Количество публикаций: 17

Область научных интересов: математические методы в экономике, анализ данных, финансы Контактная информация:

Адрес: 191023, г. Санкт-Петербург, ул. Садовая, д. 21 Тел.: +7 (999) 037-89-11 E-mail: aist-9722@yandex.ru