CC BY
99
Финансовые инструменты
Удк 336.763
продовольственные фьючерсы как инструмент справедливого ценообразования на рынке зерна
В. С. ЛЕВИН, доктор экономических наук, заведующий кафедрой финансов и кредита Е-mail: VSlеvin@mail. т Т. А. МАТВЕЕВА, преподаватель кафедры финансов и кредита Е-mail: mtatyanaa@mail. ш Оренбургский государственный аграрный университет
В статье отмечается, что ценообразование фьючерса в настоящее время является малоизученной проблемой, которой посвящено незначительное количество научных статей. Однако это важный вопрос, который может помочь инвесторам оценить целесообразность покупки фьючерса на зерно.
Ключевые слова: фьючерс на пшеницу, ценообразование, контанго, бэквардейшн, факторы, влияющие на зерновой фьючерс.
В мировой практике известно большое число фьючерсов, базисным активом которых являются продовольственные товары, в том числе на зерновые, масличные, овощные культуры, пищевкусовые товары и др. На ведущих мировых биржах фьючерсы на продукты питания являются индикатором цен, так называемой лакмусовой бумажкой, на которую ориентируются продавцы и покупатели на спотовом рынке. В России фьючерсы на продовольствие, или продовольственные фьючерсы, пока развиты слабо. Среди них есть фьючерсы на рис, рисовую крупу, кукурузу и сою. Остановимся подробнее на финансовом инструменте под названием «зерновой
фьючерс», т. е. фьючерс, базисным активом которого выступает зерно.
Для начала разберемся в основных понятиях, присущих рынку фьючерсов.
Фьючерсная цена — это цена актива фьючерсного контракта, по которой он должен быть исполнен при окончании срока его действия; текущая рыночная цена фьючерсного рынка биржевого актива с заданным сроком окончания действия фьючерсного контракта.
По мнению профессора В. А. Галанова, существуют два противоположных подхода к тому, что лежит в основе фьючерсной цены:
— фундаментальный, или объективный, закономерный;
— психологический, или субъективный.
Первый подход сводится к тому, что основа цены
всегда объективна, не зависит от воли и желания отдельного лица (группы лиц) на рынке. Цена есть результат сложного и противоречивого взаимодействия участников рынка, действия которых базируются на объективных экономических условиях и интересах.
В противоположность этому существует другой подход к пониманию сущности фьючерсной цены,
2
финансы и кредит
который называется «теория ожиданий», или «субъективистская теория». Фьючерсная цена в нем трактуется как ожидаемая цена спот актива фьючерсного контракта на момент его исполнения на реальном рынке. Эта цена определяется как величина, каким-либо образом вытекающая (но совсем не обязательно как средняя, ибо последнее означало бы наличие какой-либо закономерности) из совокупности ожидаемых каждым участником рынка цен, которые (как полагают участники) будут в будущем. Это субъективный подход к определению фьючерсной цены. Главный недостаток его состоит в том, что отрицаются какие-либо объективные основы, под влиянием которых участники рынка принимают свои решения, а значит, и не существует других моделей цены — тех, которые могли бы смоделировать субъективные ожидания участников рынка. Фьючерсная цена в данном случае есть субъективная рыночная оценка, непонятно как образующаяся на рынке. Различие между этими теоретическими подходами можно выразить и следующим образом.
Цена фьючерсного актива тесно связана с ценой базисного актива. И в момент экспирации (исполнения) фьючерса их цены должны совпадать. До экспирации цена фьючерса может быть выше, чем цена базисного актива. Такая ситуация называется «контанго» и характерна для фьючерсов на акции и на фондовые индексы. А может быть так, что цена фьючерса ниже, чем цена базисного актива. Такая ситуация зовется «бэквардация». Разность между ценой фьючерса и ценой спот называется базис.
Положительный базис означает, что фьючерс торгуется в контанго, отрицательный базис — в бэквардации.
Базис — величина непостоянная. Он уменьшается с течением времени и должен обращаться в ноль при экспирации. Если по базисному активу не планируется доход и расход, то базис зависит от срока до экспирации и от процентной ставки.
Контанго подразумевает, что ожидается падение фьючерсной цены в течение срока действия контракта, а бэквар-дация, наоборот, — ее рост.
Нормальной на рынке
считается ситуация контанго, когда цена фьючерсного контракта выше цены базового актива.
Охарактеризуем рынок фьючерсов на пшеницу относительно наличного рынка в России.
Из анализа данных рис. 1 видно, что данный фьючерс на пшеницу 3-го класса торговался в бэквардейшн на протяжении всего срока торговли. Были проведены сравнения за период с момента выпуска фьючерсных контрактов на пшеницу в России до 31.12.2011 ввиду отсутствия необходимой ликвидности в 2012 г. На протяжении всего анализируемого периода цена, сложившаяся на спотовом рынке, была выше, чем цена на фьючерсный контракт.
Помимо фьючерсной цены, которая складывается на рынке, существует теоретическая фьючерсная цена. При использовании теоретической фьючерсной цены на физический актив исходят из того, что прирост стоимости капитального актива основывается не только на процентном доходе за определенный промежуток времени, но и на затратах инвестора, связанных с физическим характером биржевого актива:
— расходы на страхование товара;
—расходы на его хранение на биржевом складе;
— транспортные и погрузочно-разгрузочные расходы и др.
По мнению А. Дамодарана, фьючерсный контракт, если он правильно оценен, должен стоить столько же, сколько стоит покупка и хранение товара.
счсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсчсч
юююююююю
СО Ю СN О
со ю сч о
Рис. 1. Динамика расчетной цены фьючерсного контракта на пшеницу за период с 04.02.2011 по 29.07.201
Это требует двух видов дополнительных издержек.
1. На финансирование, связанное с заимствованием средств, которые необходимы для приобретения товара в данный момент:
Дополнительные процентные издержки = Цена спот [(1 + Ставка процента) Срок фьючерсного контракта — 1].
2. Издержки хранения до окончания срока фьючерсного контракта:
Издержки хранения = цена спот • годовые издержки хранения • срок фьючерсного контракта.
В настоящее время аккредитованные элеваторы расположены в Южном федеральном округе, и, по мнению авторов, следует учесть транспортные расходы в формуле А. Дамодарана.
Судя по таблице, в формулу А. Дамодарана следует добавить расходы на транспортировку (transportation costs)
F* = S + S [(1 + r) t — 1] + Skt + C=
= S [(1 + r) t + kt] + C, где F* — теоретическая цена фьючерса;
S — цена спот на товар;
r — безрисковая годовая процентная ставка;
t — срок фьючерсного контракта;
k — годовые издержки хранения;
С — транспортные расходы.
За сравнительно небольшой промежуток времени фьючерсы на зерновые превратилась из рынка, управляемого погодными условиями и спросом, в рынок, подверженный влиянию глобальной макроэкономики и производства.
Зерновые занимают особое место на рынке фьючерсов. Поэтому для достижения успеха необходимо учитывать те факторы, которые являются уникальными для этого рынка. Спрос и предложение являются главной движущей силой любого рынка, в том числе и рынка зерновых, но они также могут быть подвержены влиянию погодных условий, состояния урожая, развивающихся рынков и т. д.
Одним из основных факторов, влияющих на зерновые фьючерсы, считается погода. Она оказывает влияние на все, включая посевную, состояние урожая и уборочную кампанию. В этом плане рынок зерновых отличается от других рынков. Для торговцев зерновыми прогноз погоды может дать ценную информацию о возможных изменениях на рынке.
Влияние погоды на рынок способно варьироваться в зависимости от других факторов. Одним из них является влажность почвы. Чем больше влаж-
ность почвы, тем меньше зерновые культуры будут подвержены влиянию засухи. Значительные запасы зерновых, оставшиеся с прошлого года, могут снизить негативное влияние плохой погоды на рынок зерновых, тогда как низкие запасы делают рынок очень чувствительным к любым изменениям, вызванным негативными факторами, которые могут повлиять на урожайность. Трейдерам следует обращать внимание на погодные условия и другие факторы в глобальном масштабе, чтобы получить полную картину будущего изменения мирового спроса на рынке зерновых. Экстремальные погодные условия в любой части мира могут оказать очень сильное влияние на цены на глобальном рынке зерновых.
Особенно актуально влияние на перевозку. В настоящее время пшеница, проданная по фьючерсам на НТБ, отгружается в порты Южного федерального округа (ЮФО). Это очень сильно влияет на окончательную стоимость пшеницы для конкретного покупателя либо продавца зерна. Тем более что, например, в сезоне 2009—2010 гг. доставка зерна машинами на 350 км в среднем по ЮФО стоила 600—700 руб. /т, а в настоящее время — 1,2—1,3 тыс. руб. /т. Два года назад при транспортировке на 500 км тарифы железной дороги и автооператоров были примерно равными. Только к железнодорожным прибавлялись затраты на услуги элеваторов — около 380 руб. /т с учетом оформления документов. Автотранспортом же, как правило, зерно доставляли прямо со складов хозяйств, поэтому затрат на отгрузку практически не было, из-за чего этот вариант был привлекательнее (даже при равном с железнодорожным тарифе на перевозку). Сейчас же автотарифы на 30—40 % выше. С учетом затрат на отгрузку разница, конечно, меньше, но все равно составляет 11—12 % в пользу железной дороги. Малые расстояния — исключение из этого правила. Автотранспорт выигрывает по оперативности, и трейдеры готовы за это переплатить. По данным компании «Русагротранс», внутренняя перевозка 1 т на 450 км по железной дороге стоит 600 руб. /т, на авто — 1,1 тыс. руб. /т. Перевозка на экспорт на 300 км — от 390 руб. /т (с учетом услуг элеватора — около 500 руб. /т) до 700 руб. /т.
Коэффициент 0,5, который применяется к Сибирскому федеральному округу, на взгляд авторов, должен применяться на территории всей нашей страны, тем более что пшеница, купленная или проданная по фьючерсам, перевозится только железнодорожным транспортном до аккредитованного элеватора. Несмотря на это, чтобы довезти
4
финансы и кредит
тонну зерна из Сибири в Новороссийск, бизнесу приходится платить 1,8— 2,1 тыс. руб.
Средний коэффициент хранения зерна равен приблизительно 62 руб. /т в месяц. Однако данный показатель также колеб-
Урожайность других зерновых культур
Стоимость зерна в России
Переходящие остатки зерна
\
Месяц и день недели торгов
лется в зависимости от конкретного элеватора.
Также следует отметить, что при использовании фьючерсных контрактов на пшеницу биржа НТБ задействует скидки и надбавки к цене базового актива при осуществлении
поставок по фьючерсным контрактам на пшеницу 3, 4 и 5-го классов на условиях EXW по аккредитованным элеваторам региона поставки ЮФО в секции стандартных контрактов на зерновые, зернобобовые и технические культуры ЗАО «Национальная товарная биржа». Таким образом, цена фьючерсного актива на пшеницу в России будет зависеть от целого ряда факторов (рис. 2).
Учитывая эти факторы, сельскохозяйственные товаропроизводители смогут оптимально рассчитывать будущую стоимость пшеницы и заключать выгодные контракты.
В заключение хочется отметить, что западные компании давно оценили возможность торговли зерном через биржу и вместо торговли реальным товаром ввели в обращение финансовые инструменты (фьючерсы и опционы) на базовый актив, сделав шаг вперед в развитии биржевой торговли. В дальнейшем это позволило хеджировать бизнес от изменения цен, а значит, с помощью рыночного механизма планировать свою будущую деятельность и минимизировать рыночные риски. Наличие на биржевом рынке большого количества участников помогает в формируемой на торгах цене учитывать все возможные факторы, на нее влияющие, — делать цену справедливой.
«Справедливая цена» должна содержать в себе себестоимость производимого в регионе зерна, а также достаточный уровень прибыли, который будет учитывать уровень инфляции в стране, а также средства на расширенное воспроизводство. И нашим сельскохозяйственным предприятиям
Расходы на хранение
Рыночная стоимость зернового фьючерса
Расходы на грузоперевозку
/
Агротехнические и погодные факторы
Государственная политика
Срок действия фьючерсного контракта
Комиссионные расходы
Рис. 2. Факторы, влияющие на стоимость фьючерсного контракта на пшеницу в России: I — факторы, обусловленные особенностями базисного актива — зерна; II — специфические факторы, объясняемые экономической природой фьючерса
необходимо научиться пользоваться таким важным инструментом срочной торговли, как фьючерсный контракт на пшеницу, чтобы стать успешными и конкурентоспособными на рынке.
К тому же, согласно методике определения расчетной цены срочных контрактов в секции стандартных контрактов на зерновые, зернобобовые и технические культуры ЗАО «Национальная товарная биржа» при условии равенства нулю числа открытых позиций по фьючерсному контракту за предыдущий расчетный период биржа устанавливает произвольное значение расчетной цены данного фьючерса. На взгляд авторов, целесообразно применять формулу, разработанную ими. В результате этого применения цена на фьючерс будет выше, чем цена на спотовом рынке, что привлечет на биржу новых участников.
Список литературы
1. Гавриленко А. Биржевой товарный рынок как механизм справедливого ценообразования: миф или реальность? // Рынок ценных бумаг. 2009. № 13.
2. Галанов В. А. Производные инструменты срочного рынка: фьючерсы, опционы, свопы: учебник. М.: Финансы и статистика. 2002.
3. Пошкус Б. И. Особенности ценообразования в сельском хозяйстве // Аграрный вестник Урала. 2009. № 11.
4. Чарыкова О., Болдырева И. Целевой подход к ценообразованию на рынке зерна // АПК: экономика, управление. 2008. № 9.
5. URL: http://www. micex. ru/markets/commodity/ futures/documents.
