CC BY
40
um-2U5
РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ
ПРОБЛЕМЫ СОВРЕМЕННОГО РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
H.H. РОСШИН,
специалист по Вршрсмй и дилерской деятельности Нижегородского доходного дома
6 июня 2002 г. Соединенные Штаты Америки предоставили России статус страны с рыночной экономикой, о чём объявило Министерство торговли США. Данное решение принято по итогам девятимесячного изучения экономической и торговой практики России и считается вступившим в силу с 1 апреля 2002 г.
Пиком становления российского рынка ценных бумаг явился пересмотр 8 октября 2ХЭ03 г. международным рейтинговым агентством Moody's Investors Service странового кредитного рейтинга России сразу на две ступени так, что Россия впервые в своей истории получила кредитный рейтинг инвестиционного уровня (ВааЗ). Standard&Poor's считает решение своего конкурента Moody's преждевременным, учитывая низкую степень диверсификации российской экономики и ее высокую зависимость от мировых цен на энергоресуры.
Тем не менее, 18 ноября 2004 г. ещё одно международное рейтинговое агентство - Fitch - повысило долгосрочный рейтинг России в иностранной и национальной валюте до инвестиционного уровня — с ВВ+ до ВВВ-. " Значительные макроэкономические успехи России на фоне высоких цен на нефть и разумной налоговой политики продолжают способствовать снижению объема государственного и внешнего долга, а также значительному накоплению валютных резервов и становлению стабилизационного нефтяного фонда. Таким образом, в значительной степени увеличилась способность российского правительства обслуживать свои долговые обязательства даже в случае значительного кризиса", — заявил директор Fitch Sovereigns Group Эдвард Паркер.
Как отмечают аналитики, присвоение инвестиционного рейтинга означает признание достаточной способности своевременно и полностью выполнять свои долговые обязательс-
тва, причем не только в краткосрочной, но и в долгосрочной перспективе.
Проанализируем основные последствия получения инвестиционного рейтинга для российской экономики и финансовых рынков.
Появляется теоретическая возможность притока в Россию средств портфельных институциональных инвесторов - инвестфондов, страховых компаний, пенсионных фондов, ограниченных требованием инвестировать только в инструменты с инвестиционным рейтингом. Потенциал этих фондов оценивается участниками рынка в $1 трлн. Вероятность фактического притока этих средств достаточно высока — темпы роста российской экономики (5 - 6 % в год) представляются иностранным инвесторам достаточно привлекательными, а риск резкого обвала мировых цен на нефть — невысоким.
Значительно улучшаются условия доступа России как заемщика на международные рынки капитала, что может снизить остроту проблемы выплат по внешнему долгу в «пиковые» годы. Соответственно правительство может сместить акцент бюджетной политики с накапливания профицита бюджета (на «черный день») на снижение налогов и более активное вовлечение бюджетных средств в стратегические инвестиционные проекты, где требуется участие государства.
При повышении рейтингов российских корпораций вслед за страновым рейтингом заметно улучшаются их возможности по привлечению финансирования на международных рынках заимствований, что очень выгодно при текущих сверхнизких процентных ставках. Несмотря на то, что потенциал снижения доходности российских еврооблигаций уже не так высок — рынок еще до рейтинговых агентств высоко оценил их, новые уровни
ДАЙДЖЕСТ »МНСЫ
39
1 (1211 - 2185
РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ
процентных ставок могут активизировать уже происходящий бум размещений еврооблигаций относительно качественных российских корпоративных эмитентов. Это позволит им рефинансировать более дорогие и «короткие» долги на более выгодных условиях и привлечь инвестиционные ресурсы.
Ожидаемый приток иностранных инвестиций объективно будет поддерживать тенденцию к укреплению курса рубля. Однако, на взгляд автора, более важными факторами курсообразования будут все же мировые цены на основные товары российского экспорта (нефть, газ, металлы) и политическая стабильность в стране.
Наиболее сильное влияние изменения рейтинга можно ожидать на рынке акций после волны спекулятивного роста, связанного с пересмотром страновых рисков и ставок дисконтирования, что приведет к повышению справедливой стоимости большинства акций.
Через некоторое время российский рынок акций может перейти в новое качество. Во-первых, blue chips могут получить новый потенциал роста, поскольку для консервативных институциональных инвесторов, которые смогут прийти в Россию после получения инвестиционного рейтинга, одним из ключевых ограничений является капитализация компаний, а у акций «первого эшелона» она максимальна. Во-вторых, недостаточная капитализация наиболее ликвидных акций «второго эшелона» может стать стимулом для процессов консолидации в пока менее интегрированных, чем нефтяная и газовая, отраслях - металлургия, телекоммуникации. Для крупнейших и пока «закрытых» российских предприятий, например, алюминиевой промышленности, также появляется стимул к проведению IPO
(Initial Public Offering — публичная продажа акций компаний на бирже широкому кругу инвесторов, осуществляемая впервые) и переходу к статусу публичных корпораций, поскольку появится возможность привлечь действительно крупные инвестиции для развития бизнеса. Наконец, процесс IPO может охватить и средние предприятия из пока слабо представленных на фондовом рынке отраслей (торговля, услуги, пищевая промышленность, строительство). Таким образом, пока еще узкий и спекулятивный рынок акций может существенно «расшириться» за счет новых привлекательных эмитентов, менее зависимых от товарного экспорта, что качественно изменит его капитализацию, устойчивость и взаимосвязь с реальной экономикой.
Второй комплекс проблем связан с инфраструктурой рынка ценных бумаг. Элементы рынка ценных бумаг России представлены на рис. 1.
Можно считать, что в настоящее время в плане набора инструментов и их видов рынок ценных бумаг Российской Федерации достаточно развит. На нем присутствуют практически все инструменты: корпоративные ценные бумаги (акции и облигации), государственные и муниципальные ценные бумаги (облигации купонные и бескупонные), а также различные производные инструменты (опционы, фьючерсы, варранты). Многие корпорации выходят на международные финансовые рынки путем выпуска депозитарных расписок и удачно размещаются там, несмотря на жесточайшие условия листинга, принятые на крупнейших финансовых биржах мира в Лондоне, Франкфурте, Нью-Йорке.
Несколько слабее представлен рынок прочих производных инструментов, таких как оп-
Рис. 1. Инфраструктура рынка ценных бумаг
40
ДАЙДЖЕСТ-ШИНАНСЫ
111211 - ЯК
РЫН1К ЦЕННЫХ БУМАГ
ционы и фьючерсы на ценные бумаги. В РТС происходят торги по 17 фьючерсным контрактам и 12 опционам (данные на 05.10.2004 г.). Это при том, что всего в РТС на классическом рынке акций обращается 239 бумаг 166 эмитентов. На Московской межбанковской валютной бирже (ММВБ) опционной и фьючерсной торговли на ценные бумаги нет.
В России сформировалась достаточно четкая, устойчивая и интегрированная инфраструктура субъектов рынка ценных бумаг: эмитенты;
организаторы торговли; профессиональные участники (брокеры, дилеры, доверительные управляющие); организации, удостоверяющие права собственности на ценные бумаги и обеспечивающие их хранение и учет (специализированные регистраторы и депозитарии ). Кроме профессиональных участников рынка ценных бумаг на данном рынке работает большое число институциональных инвесторов, в частности: банки;
негосударственные пенсионные фонды; страховые компании.
Ожидается выход на рынок ценных бумаг, особенно, корпоративных, Пенсионного фонда России.
Данные организации обладают значительными финансовыми ресурсами, которые попадают на фондовый рынок и во многом определяют складывающуюся на рынке ситуацию.
Функции каждого из перечисленных субъектов определены их статусом, родом деятельности и закреплены законодательно.
Более того, несмотря на большое количество часовых поясов, на которые разбита наша страна, эта инфраструктура позволяет любому субъекту из любых регионов получить доступ к организованному рынку ценных бумаг и его центру - Московской межбанковской валютной бирже.
По мере развития фондового рынка и расширения масштабов деятельности совершенствовалось законодательство в этой сфере деятельности. Были приняты два основных закона: от 22.04.1996 № 39-Ф3 «О рынке ценных бумаг» и от 24.11.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах», на которые ориентируются все субъекты фондового рынка, а также целый ряд других нормативных актов, которые совершенствуются постоянно.
Необходимо также было иметь специальный государственный орган, который выполнял бы функции регулирования фондового рынка. В ноябре 1994 г. была создана Федеральная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ (ФКЦБ), которая обладала широкими полномочиями по регулированию фондового рынка и лицензированию деятельности. В соответствии с действующим порядком ФКЦБ осуществляла лицензирование деятельности на рынке ценных бумаг Российской Федерации: брокерской, дилерской, деятельности по управлению ценными бумагами, депозитарной (в том числе и специализированных депозитариев паевых инвестиционных фондов), клиринговой деятельности, а также деятельности по ведению реестра владельцев именных ценных бумаг и деятельности по организации торговли на рынке ценных бумаг (в том числе в качестве фондовой биржи), осуществляемой юридическими лицами, инвестиционными фондами, управляющими компаниями инвестиционных фондов.
Кроме лицензирования институтов фондового рынка ФКЦБ России проводила дифференцированную аттестацию специалистов для каждого вида деятельности, ФКЦБ России также осуществляла регистрацию выпусков ценных бумаг.
Одним из основных недостатков рынка ценных бумаг России иностранные инвесторы по-прежнему считают информационную «закрытость» рынка ценных бумаг, а именно, недоступность корпоративной информации. Эта проблема в настоящий момент успешно решается совместными усилиями ФКЦБ России и самими эмитентами, ибо последние понимают, что инвестиционная привлекательность компании — это прежде всего показатели деятельности компании, представленные в виде бухгалтерской отчетности, публикация тактических и стратегических планов развития компании-эмитента. ФКЦБ же в свою очередь решала данную проблему, обязав компании эмитентов и компании профессиональных участников рынка ценных бумаг регулярно (ежеквартально) подавать отчетность о деятельности и публикуя эту информацию на своем официальном Интернет-сайте раскрытия информации.
Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг России, действуя с помощью постановлений, обязательных для исполнения, и инс-
ДЯЙДЖЕСТШНЯДНСЫ
41
1П211-2Ш
РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ
трумента лицензирования, старалась четко регламентировать и упорядочивать деятельность всех субъектов рынка ценных бумаг, а также эмиссию и вторичное обращение различных видов ценных бумаг. В 2004 г. преемником ФКЦБ России стала Федеральная комиссия по финансовым рынкам России (ФСФР России).
Важную роль в управлении рынком ценных бумаг предстоит сыграть объединениям профессиональных участников фондового рынка (саморегулируемым организациям). Саморегулирование предполагает использование методов общественного регулирования. К таким методам относятся разработка стандартов профессиональной деятельности на рынке ценных бумаг и их повсеместное применение на практике, запрещение недобросовестной рекламы, формирование общественного мнения в целях мотивации поведения инвесторов и эмитентов.
На данный момент в стране успешно действуют несколько крупных саморегулирующих организаций:
• НАУФОР (Национальная ассоциация участников фондового рынка) и НФА (Национальная фондовая ассоциация), объединяющие профессиональных участников фондового рынка — дилеров, брокеров, доверительных управляющих;
• ПАРТАД (Профессиональная ассоциация регистраторов, трансфер-агентов и депозитариев) и СКРО (Совет крупнейших регистраторов и депозитариев), объединяющие, как и следует из названия, регистраторов, депозитариев и трансфер-агентов;
• АРВБ (Ассоциация российских валютных бирж) - независимая некоммерческая организация, объединяющая валютные биржи, которые являются центрами межбанковских сообществ в крупнейших финансово-промышленных центрах России. АРВБ была учреждена в ноябре 1993 г. Московской межбанковской валютной биржей (ММВБ), Санкт-Петербургской валютной биржей (СПВБ), Сибирской межбанковской валютной биржей (СМВБ), Азиатско-Тихоокеанской межбанковской валютной биржей (АТМВБ), Ростовской межбанковской валютной биржей (РМВБ) и Уральской региональной валютной биржей (УРВБ). В 1995 г. в состав АРВБ вошли также Самарская валютная межбанковская биржа (СВМБ) и Нижегородская валютно-фондовая биржа (НВФБ). АРВБ осуществляет деятель-
ность на принципах добровольности и самоуправления. Высшим органом управления ассоциации является собрание членов АРВБ, которое созывается не реже одного раза в год. Главными задачами АРВБ являются координация деятельности валютных бирж по развитию биржевой инфраструктуры финансового рынка, внедрению в биржевой оборот новых финансовых инструментов, стандартизация биржевых технологий и унификация правил торгов, регулярный многосторонний обмен информацией и проведение аналитических работ по исследованию финансового рынка России.
У прочих институциональных инвесторов (банков, негосударственных пенсионных фондов, страховых компаний), которые были перечислены, тоже есть и свои органы регулирования.
Если сравнить инфраструктуру рынка ценных бумаг в нашей стране с инфраструктурами рынков ценных бумаг Европейских стран и Америки, то можно увидеть, что они практически аналогичны. Разница лишь в уровне развития корпоративной культуры и корпоративного управления, а также в малой прозрачности деятельности эмитентов, но последнее, это только дело времени. Следует ожидать упорядочения работы различных институтов, входящих в инфраструктуру рынка ценных бумаг России, их большей информационной открытости и улучшения взаимодействия.
Соответствие инфраструктуры зарубежным стандартам несомненно повлечет за собой желание и, главное, возможность зарубежных инвесторов вкладывать свои средства на российском фондовом рынке
Рассмотрим проблемы рынка ценных бумаг с позиций инвестора.
Большинство экономистов рассматривает рынок ценных бумаг с точки зрения его необходимости и полезности для производителя, т.е. эмитента. На первое место при рассмотрении значения рынка ценных бумаг ставится гибкое перераспределение инвестиционных ресурсов; максимально возможный приток национальных и зарубежных инвестиций; образование и распределение инвестиционных фондов, необходимых для расширенного воспроизводства и технического прогресса; привлечение свободных средств в виде инвестиций для развития производства, обеспечение перелива капитала из затухающих отраслей в быстро прогрессиру-
42
ДАЙДЖЕСТШИНДНСЫ
i тп - 2П5
РЫШ ЦЕННЫХ БУМАГ
ющие отрасли, привлечение средств для покрытия дефицитов бюджетов всех уровней.
Практически нигде данный рынок не рассматривается с точки зрения его главного участника, участника, определяющего жизнь любого товара и его производителя — с точки зрения конечного потребителя, т.е. инвестора или спекулянта, и, в общем случае, держателя ценной бумаги. А ведь именно они — держатели — обладают теми свободными денежными ресурсами, которые так необходимы эмитентам для достижения своих целей. Полагаем, что стоит больше уделять внимание именно им, взглянуть на рынок с их точки зрения, с точки зрения их побудительных мотивов.
Эти мотивы, на самом деле, просты и уже давно известны — это получение прибыли за счет средне- и краткосрочных спекуляций, за счет формирования долгосрочных портфелей и совмещения этих стратегий. Эксперты и исследователи в странах с более развитым, нежели в России, рынком ценных бумаг уже давно и скурпулезно изучают поведение, надежды и чаяния рядовых инвесторов («домашних хозяек»), ибо именно они позволили аккумулировать зарубежным фондам порядка 800 млрд дол. США. К опросам и исследованиям подключаются организаторы торговли, такие как NYSE (Нью-Йоркская фондовая биржа) и NASDAQ (Национальная ассоциация дилеров по ценным бумагам), эксперты и консультанты («Salomon Brothers» и «Lehmann Brothers»), Чикагский и Мичиганский университеты.
В России последнее время тоже уделяется много времени и средств исследованиям жела-
ний и предпочтений людей в вопросах накопления, сохранения и преумножения их средств, причем, достаточно немалых. На рис. 2, 3 приведена статистика опросов населения России.
Как подтверждают опросы, существует традиционный спрос на ценные бумаги как на объект инвестиций, интерес попробовать впервые вложить деньги на рынке ценных бумаг как альтернативу другим видам сбережений и накоплений. Однако нельзя не отметить, что согласно приведённому опросу РИА «РосБизнесКонсалтинг» в ценные бумаги собиралась вкладывать свои средства всё ещё достаточно малая часть опрошенных, по сравнению с желающими вкладывать свои сбережения в валюту зарубежных стран и недвижимость. Также остается слой населения, который, судя по опросу, не собирается вкладывать свои средства вообще.
На 1 июня 2004 г. по данным Банка России, депозиты и вклады в рублях составили: всего 1 482 395 млн руб. в рублях; из них физических лиц 1 290 754; депозиты и вклады в иностранной валюте: всего 732 508 млн руб. в иностранной валюте;
из них физических лиц 482 216. Что в пересчете соответствует более чем 60 млрд дол. США.
При условии, что для обеспечения воспроизводственного цикла российской экономике сейчас нужно не менее 15 млрд дол. США ежегодных вложений, а для сохранения темпов экономического роста 7,5 % в год необходимо уже 25 млрд дол. США, сложилась ситуация,
Во что Вы вложили бы свои свободные средства в 2002 году?
В недвижимость В доллары Никуда вкладывать не буду В евро В акции, облигации Другое
В движимое имущество Затрудняюсь ответить В антиквариат и ювелирные изделия
37,11%
27,44%
Рис. 2. Результаты опроса о предпочтениях населения в инвестировании своих свободных средств (опрос был проведен на сайте РИА «РосБизнесКонсалтинг» http://www.rbc.ru)
ДАЙДЖЕСТ-МШСЫ
43
111211 ~ 2885
РЫНОК ЦЕННЫХ БУМАГ
Если бы у Вас была возможность создать собственную фирму, какой деятельностью Вы предпочли бы
Финансы\ ценные бумаги Производство Телекоммуникациях Интернет Туризм\ гостиничный бизнес Недвижимость Другое
Оптовая\розничная торговля Индустрия развлечений\ реклама Издательская деятельность\ полиграфия
СМИ
Какую сумму Вы готовы инвестировать в акции?
заниматься?
36,12%
3,42% ■В 2,28% ф 0,76%
Вопрос от «Русского Фокуса»: Почему вы сегодня покупаете акции российских компаний?
Потому, что привык
Потому, что динамично растет экономика
Потому, что дешевые
Риск - благородное дело
Это - мой единственный способ заработка
41,03%
Рис. 3. Опросы, проведенные на сайте www.finam.ru Инвестиционного холдинга «Финам»
когда объем сбережений достаточен для обеспечения инвестиций, необходимых для поддержания экономического роста. Проблема состоит в том, чтобы стимулировать направление этих сбережений на накопление и соот-
ветственно на инвестирование. Решение этой проблемы — в эффективном механизме (и его надлежащем функционировании) превращения сбережений в инвестиции и механизм этот имеет в своей основе рынок ценных бумаг.
44
ДАЙДЖЕСТфинансы
