CC BY
122
Проблемы идентификации и оценки стоимости российских корпоративных облигаций*
М.А. Шуклина доцент кафедры оценочной деятельности, фондового рынка и налогообложения негосударственного образовательного учреждения высшего профессионального образования «Московский финансово-промышленный университет «Синергия» (МФПА), кандидат сельскохозяйственных наук (г. Москва)
Мария Александровна Шуклина, shuklina_55@mail.ru
Задачи и цели оценки облигаций
Оценка долговых ценных бумаг (в том числе облигаций) может проводиться для следующего предполагаемого использования (задач оценки):
• повышение эффективности текущего управления сформированным портфелем ценных бумаг (управленческие решения);
• определение стоимости ценных бумаг в случае купли-продажи на организованном рынке;
• принятие обоснованного инвестиционного решения;
• определение рыночной стоимости ценных бумаг при передаче их в уставный капитал хозяйствующего общества;
• разрешение имущественных споров;
• прогнозирование цены при первичном размещении долговых ценных бумаг и в других случаях, определенных в статье 8 Федеральном законе «Об оценочной деятельности в Российской Федерации»1 и ФСО № 2 2.
Обычно при оценке долговых ценных бумаг определяются рыночная стоимость и инвестиционная стоимость.
Исходя из особенностей долговых ценных бумаг как объекта оценки оценку стоимости осуществляют с позиций доходного подхода, так как доход - основной фактор, определяющий величину стоимости объекта. При прочих равных условиях чем больше доход, приносимый объектом оценки, тем больше величина его рыночной стоимости.
Расчет стоимости долговых ценных бумаг выполняется в зависимости от типа облигации.
В процессе анализа рассматривают динамику стоимости, доходности, ликвидности, объемы погашения и обращения, размещение выпусков и отдельных серий, также анализируется информация об эмитенте, при необходимости - о залоге, поручительстве и т. д.
Правильная формулировка предполагаемого использования оценки облигаций позволяет правильно определить вид рассчитываемой стоимости, выбрать метод оценки.
Инвестиционная стоимость может отличаться от рыночной стоимости. Основными причинами могут быть различия:
• в оценке будущей прибыльности;
• в представлениях о степени риска;
Окончание. Начало см.: Имущественные отношения в Российской Федерации. 2015. № 2.
1 Федеральный закон от 29 июля 1998 № 135-Ф3 «Об оценочной деятельности в Российской Федерации».
2 Приказ Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации от 20 июля 2007 года № 255 «Федеральный стандарт оценки (ФСО № 2) «Цель оценки и виды стоимости».
• в налоговой ситуации;
• в сочетаемости с другими активами, принадлежащими инвестору;
• в возможности и условиях досрочного погашения или обмена на акции, а также в других характеристиках.
Как цена любого товара, рыночная цена облигации формируется под воздействием спроса и предложения со стороны инвесторов. Но основной постулат теории принятия инвестиционных решений в том, что все инвестиционные инструменты обладают двумя важнейшими характеристиками - доход и риск. При этом чем выше риск, тем больше доход. Ожидаемая норма отдачи по рисковым вложениям должна превышать норму отдачи по безрисковым вложениям на величину определенной премии за риск.
Общий риск облигаций включает ценовой риск и риск реинвестирования купона. При этом такие риски действуют в противоположных направлениях - когда процентные ставки растут, цены облигаций падают. Это невыгодно держателям облигаций, поскольку их вложения обесцениваются. В то же время купонные платежи могут быть реинвестированы по более высоким ставкам, что может возместить инвесторам их потери.
Основными факторами риска по облигациям являются:
• риск неплатежа;
• риск неопределенности платежа;
• ликвидность;
• срок до погашения.
Следует отметить, что при оценке рыночной стоимости различных типов облигаций предпочтительно использовать метод дисконтированных денежных потоков.
Оценка облигаций имеет следующий алгоритм:
• дисконтируют и суммируют денежные потоки, образованные купонным доходом оцениваемой облигации;
• полученную величину складывают с дисконтированной номинальной стоимостью облигации.
При оценке облигаций особое внимание обращается на определение ставки дисконтирования:
Ставка дисконтирования = Безрисковая доходность + Премия за риск неплатежа + + Премия за риск неопределенности платежей + Премия за срок до погашения + Премия за ликвидность.
Безрисковая ставка
Используется как точка отсчета, к которой привязывается оценка различных видов риска, характеризующих вложения в ценные бумаги, на основе чего и выстраивается требуемая ставка дохода. В качестве безрисковой ставки можно использовать доходность облигаций федерального займа или доходность еврооблигаций Российской Федерации.
Премии за риск неплатежа
Реально премия за возможность неплатежа компенсирует инвестору возможность того, что предприятие не выплатит обещанные им суммы. Это вычисление является сложной процедурой, и на развитых рынках рассчитывается разницей между доходностью облигаций различных рейтинговых классов (инвестиционные облигации) и доходностью объекта оценки (спрэдом).
В российской практике действует правило: разница в доходах по инвестиционным и спекулятивным облигациям примерно пропорциональна разнице рисков невыполнения платежных обязательств.
В то же время необходимо помнить, что рейтинги не отражают исключительно статистические факторы (хотя это влияние огромно), они также включают изучение многих нестатистических факторов (так как являются оценкой долгосрочного риска).
У корпоративных облигаций более высокие рейтинги обычно связаны с более низким отношением долга к общей сумме активов, меньшими колебаниями доходов за прошедшее время, большим объемом
активов (размер фирмы), более выгодными операциями и отсутствием зависимости от других заимодавцев. К.В. Криничанский в своей работе «Рынок ценных бумаг» 3 изложил подход к измерению доходности облигаций с учетом риска неплатежа. По его мнению, этот риск зависит от вероятности неуплаты и размеров возможных финансовых потерь держателя облигаций. Анализ риска неплатежа исследовали авторы У. Шарп 4, А. Лазин 5. Случаи неплатежа по корпоративным облигациям изучал и Э. Альтман 6, составивший так называемые «таблицы смертности», которые показывают следующее:
• процент выпусков облигаций, по которым имели место неплатежи, зависит от числа лет, прошедших с момента выпуска;
• совокупная доля неплатежей растет при отдалении от даты выпуска;
• чем ниже рейтинг облигации (за исключением облигаций АА), тем выше процент неплатежей;
• процент неплатежей по облигациям спекулятивного уровня поразительно высок.
Фактически премии за возможность неплатежа компенсируют инвестору возможность того, что предприятие не выплатит обещанные им суммы денег.
В сложившихся в России условия оценщику очень трудно проводить оценку вероятности неплатежа, так как практически отсутствуют признанные российские рейтинговые оценки. В связи с этим оценщику необходимо самостоятельно тщательно оценить эмитента с позиций его платеже-
способности и только потом изучать вопрос, сможет ли предприятие выполнить обязательства.
Необходимо помнить, что какой бы большой залог ни предлагался в качестве обеспечения, это всегда последняя инстанция.
Оценку платежеспособности эмитента облигаций следует проводить на основе комплексного анализа его хозяйственного и финансового состояния в соответствии с требованиями, изложенными в приказе Федеральной службы по финансовым рынкам 7. В то же время финансовая отчетность компаний является яблоком раздора между эмитентами и владельцами облигаций, так как они не обязаны представлять им финансовую отчетность, следовательно, доступ к ней имеется только при публичном раскрытии (ежеквартальная отчетность, годовая отчетность). Однако эти отчеты далеко не полностью раскрывают информацию владельцу облигаций. В 1975 году Harold Wolfson в статье «Tell It to Bondholder, Too» 8 писал: «Парадоксально, что когда дело доходит до представления информации, большинство публичных компаний, несмотря на важность заемного финансирования и все более динамичную природу рынка облигаций, по-прежнему относятся к держателям своих долговых обязательств, как к второразрядным гражданам». Написанное 40 лет назад, это злободневно и сегодня.
Премия за риск неплатежа по облигации зависит и от вероятности неуплаты, и от размера возможных финансовых потерь держателя облигации. По оценкам У. Шарпа, она составляет 3-5 процентов 9, но может быть и выше.
Криничанский К. В. Рынок ценных бумаг : учебное пособие. М. : Дело и Сервис, 2007. Шарп У. Александер Г., Бейли Дж. Инвестиции. М. : ИНФРА-М, 1999.
Лазин А. Организация выпуска еврооблигаций: мировой опыт и российская специфика // Рынок ценных бумаг. 2004. № 23. С. 109-110.
Altman E. An Integrated Pricing Model for Defaultable Loans and Bonds. Mario Onorato Cass Business School City
University, London, 2005. URL: www.defaultrisk.com/pppricelOO.htm
Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам от 4 октября 2011 года № 11-46-пз/-н «Об утвержде-
нии положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг».
Wolfson Harold. Tell It to Bondholder, Too // The New York Times. 1975. May 18. Шарп У. Александер Г., Бейли Дж. Указ. соч.
Премия за риск неопределенности
платежей
Такой фактор, как риск, есть характеристика того, что ожидания инвестора не совпадут с реальностью, то есть имеет место ситуация неопределенности. Инвестор требует определенную плату за неопределенность в виде премии за риск. Премия за риск есть разница между ожидаемой доходностью конкретной облигации и доходностью безрисковых облигаций.
Применительно к облигациям премия за риск неопределенности платежа является достаточно малой величиной и, как правило, включается в состав премии за риск неплатежа 10.
Срок до погашения облигации
Срок погашения долговых обязательств исчерпывающе описывается в решении о выпуске ценных бумаг, проспекте ценных бумаг и обычно включается в титул выпуска.
Рынок облигаций демонстрирует, что доходности идентичных облигаций с разными сроками до погашения отличаются между собой.
Уровень ликвидности
Ликвидность означает возможность реализовать актив в течение короткого срока без существенных потерь в стоимости. Здесь главным показателем является разница котировок спроса и предложения, на развитых рынках эта величина составляет от 2 до 5 процентов 11.
При расчете рыночной стоимости облигации необходимо учитывать и другие факторы, оказывающие влияние на ее
стоимость, а именно премию за конверсию при оценке конвертируемых ценных бумаг, премию за возможность отзыва облигаций, корректировки для правильной оценки индексируемых ценных бумаг и т. д. При необходимости надлежит изучить поручителя и гаранта.
С этой целью проводится тщательный анализ финансового состояния эмитента, определяется его платежеспособность. При этом необходимо уделять внимание и существенным факторам, оказывающим влияние на стоимость, определенным статьей 30 Федерального закона «О рынке ценных бумаг». Оценка влияние этих факторов на стоимость эмитента представлена в работах И.В. Косоруковой 12.
Уровень дохода по облигациям обычно ниже, чем по акциям, так как он более надежен и в меньшей степени зависит от финансовых результатов эмитента. Доходы по облигациям выплачиваются из чистой прибыли. Если чистой прибыли не хватает, то выплата проводится за счет средств резервного фонда. Создание резервного фонда обязательно для акционерного общества. Детальный анализ финансовых вложений компании позволяют определить их реальную рыночную стоимость и построить прогноз их доходности.
Особую сложность при проведении оценки стоимости облигаций представляет описание корпоративных облигаций как объекта оценки.
Исходя из изложенного автором настоящей статьи составлены таблицы, в которых представлен формат описания объекта оценки - облигации (табл. 1) и эмитента 13 этой ценной бумаги (табл. 2).
10 Гоязнова А. Г., Эскиндаров М. А, Федотова М. А., Микерин Г. И., Тазихина Т. В., Иванова Е. Н, Щербакова О. Н. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). М. : ИНТЕРРЕКЛАМА, 2003.
11 Шарп У. Александер Г., Бейли Дж. Указ. соч.
12 Смотри:
Косорукова И. В. Методологические проблемы оценки стоимости бизнеса: теория и практика : монография. М. : Синергия ПРЕСС, 2012. С. 222-232;
Косорукова И. В. Цена и стоимость бизнеса в России: анализ, влияние факторов и взаимодействие : монография. М. : МФПУ «Синергия», 2013. С. 69-113.
13 Эмитент - юридическое лицо, исполнительный орган государственной власти, орган местного самоуправления, которые несут от своего имени или от имени публично-правового образования обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных этими ценными бумагами.
Таблица 1
Описание объекта оценки (облигации) с приведением ссылок на документы, устанавливающие количественные и качественные характеристики объекта оценки 14
Право собственности на облигации, представленные в виде бездокументарных (документарных) ценных бумаг в количестве ХХХ штук АО « ХХХ»
Наименование показателя Характеристика показателя Комментарий
1 2 3
Ценная бумага Облигация Статья 142 Гражданского кодекса Российской Федерации Статья 2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг»
Вид ценной бумаги Бездокументарная, именная Документарная предъявительская Документарная именная Статья 143 Гражданского кодекса Российской Федерации
Иные характеристики (форма вложения средств) Долговая, срочная Федеральный закон «О рынке ценных бумаг»
Вид облигации Купонная В соответствии с эмиссионными документами
Формат размещения Открытая подписка (закрытая подписка)
Номинальная стоимость 1 000 рублей
Объем эмиссии 10 000 000 000
Дата регистрации 10.09.2008
Дата погашения 10.09.2018 В соответствии с эмиссионными документами
Государственный регистрационный номер выпуска облигаций либо идентификационный номер (в случае биржевых облигаций) 4-01-01481 В В соответствии с эмиссионными документами
Ставка купона Первый купон - на конкурсе Второй - десятый купоны -в соответствии с эмиссионными документами В соответствии с эмиссионными документами
Периодичность выплаты купона 2 раза в год
Условия досрочного выкупа облигаций В соответствии с эмиссионными документами
14 Приказ Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации от 20 июля 2007 года № 254 «Об утверждении федерального стандарта оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО № 3)».
Продолжение таблицы 1
1 2 3
Агент по размещению АО «ХХХ» Информация, полученная на бирже
Листинг Московская биржа
Правоустанавливающий документ на облигации 15 Решение о выпуске облигаций, зарегистрированное в Банке России от хх хххх Приложения № 1, 2, 3 Решение о выпуске Проспект ценных бумаг (облигаций) Отчет об итогах выпуска ценных бумаг
Участники размещения Организатор: АО « ХХХ» Информация, полученная на бирже
Дата последнего обновления эмиссии в базе 02.07.2014
Правоподтверждающий документ на объект оценки, представленный на оценку Выписка по счету Депо депозитария на дату заключения договора на проведение оценки Информация от заказчика
Сведения о депозитарии, осуществляющем учет прав владельца акции на дату оценки Наименование, местонахождение, наличие лицензии на осуществление профессионального вида деятельности Сведения о выдаче лицензий на сайте Банка России
Обременения облигаций (залог, судебное решение) Информация из выписки по счету Депо Информация из реестра нотариуса
Ограничения обращения облигаций(объекта оценки) В соответствии с эмиссионными документами Информация из устава, от заказчика, из эмиссионных документов
Информация о сделках по облигациям эмитента на организованных торгах Информация, полученная на бирже или у организатора торговли ОАО «Московская биржа» (http://moex.com) Анализ информации оценщиком
Информация о задолженности, финансово-экономическом состоянии эмитента Информация, полученная из годовых отчетов общества, ежеквартальной отчетности эмитента Приказ Федеральной службы по финансовым рынкам от 4 октября 2011 года № 11-46/пз-н «Об утверждении Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг» Анализ информации оценщиком
15 Положение Центрального банка Российской Федерации от 11 августа 2014 года № 428-П «О стандартах эмиссии ценных бумаг, порядке государственной регистрации выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг, государственной регистрации отчетов об итогах выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг».
Окончание таблицы 1
1 2 3
Сведения о предыдущих выпусках облигаций Решения о выпусках Отчеты о выпусках облигаций Статья 17 Федерального закона «О рынке ценных бумаг»
Реквизиты юридического лица и балансовая стоимость объекта оценки В отношении объекта оценки, принадлежащего юридическому лицу Федеральный закон «Об оценочной деятельности в Российской Федерации» 16
Сведения о рейтинге ценных бумаг Информация, полученная от заказчика или на бирже либо у организатора торгов Такая информация может быть и в годовом отчете общества
Таблица 2
Описание эмитента, выпустившего облигации
Наименование показателя Комментарий
1 2
Полное и сокращенное фирменное наименование эмитента облигации Статья 2 Федерального закона «О рынке ценных бумаг»
Публичное акционерное общество или акционерное общество Гражданский кодекс Российской Федерации Федеральный закон «Об акционерных обществах»
Место нахождения Информация из устава общества (полученная от заказчика)
Почтовый адрес
Учредительный документ общества Устав (изменения в устав, новая редакция устава) Статья 11 Федерального закона «Об акционерных обществах»
Филиалы и представительства общества 17 Дочерние и зависимые 18 общества Информация из устава
Данные о доле государства (муниципального образования) в уставном капитале эмитента и специальные права 19 Информация из реестра акционеров либо информация, полученная на Межведомственном портале (МВ) Федерального агентства по управлению государственным имуществом 20
16 Федеральный закон от 29 июля 1998 года № 135-Ф3 «Об оценочной деятельности в Российской Федерации».
17 Статья 5 Федерального закона «Об акционерных обществах».
18 Статья 6 Федерального закона «Об акционерных обществах».
19 Постановление Правительства Российской Федерации от 31 декабря 2010 года № 1214 «О совершенствовании порядка управления открытыми акционерными обществами, акции которых находятся в федеральной собственности, и федеральными государственными унитарными предприятиями».
20 Приказ Федерального агентства по управлению государственным имуществом от 8 сентября 2011 года № 293 «Регламент работы пользователей Межведомственного портала по управлению государственной собственностью».
Продолжение таблицы 2
1 2
Данные о регистрации проспектов ценных бумаг Информация на сайте общества Информация Банка России (информация от эмитента, полученная заказчиком)
Данные о государственной регистрации эмитента как юридического лица Информация от эмитента, полученная заказчиком
Данные об опубликовании сведений о фактах деятельности юридических лиц в специализированном федеральном информационном ресурсе ЕФРСФДЮЛ Регистрация на сайте www.fedresurs.ru 21 Заключение договора с ЗАО «Интерфакс» 22 Информация о чистых активах общества и информация о существенных фактах их деятельности (в том числе информация о залоге движимого имущества юридических лиц) 23
Сведения о контрагентах 24 Сайт Федеральной налоговой службы, раздел «Электронные серверы», сервер «Проверь себя и контрагента» (http:www. па1од ш/гп 777/аЬои_^/ el_usl), где можно найти следующую информацию: • сведения о государственной регистрации юридических лиц, индивидуальных предпринимателей, крестьянских (фермерских) хозяйств; • о дисквалифицированных лицах; • об адресах массовой регистрации; • о юридических лицах, отсутствующих по своему юридическому адресу; • о лицах, в отношении которых установлена невозможность участия в организации в судебном порядке
Идентификационный номер налогоплательщика Информация от эмитента (полученная заказчиком)
Код по ОКВЭД Сведения о видах деятельности эмитента
21 Федеральный закон от 18 апреля 2011 года № 228-ФЗ «О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации в части пересмотра способов защиты прав кредиторов при уменьшении уставного капитала, изменении требований к хозяйственным обществам в случае несоответствия уставного капитала стоимости чистых активов».
22 Смотри:
приказ Министерства экономического развития Российской Федерации от 21 марта 2011 года № 121 «Об определении оператора Единого федерального реестра сведений о банкротстве»;
приказ Министерства экономического развития Российской Федерации от 5 апреля 2013 года № 178 «Об утверждении Порядка формирования и ведения Единого федерального реестра сведений о фактах деятельности юридических лиц и Единого федерального реестра сведений о банкротстве и Перечня сведений, подлежащих включению в Единый федеральный реестр сведений о банкротстве».
23 Статья 103 Федерального закона от 2 октября 2012 года № 166-ФЗ «О внесении изменений в Основы законодательства Российской Федерации о нотариате и отдельные законодательные акты Российской Федерации».
24 Приказ Федеральной налоговой службы от 8 мая 2014 года № VVD-7-6l266 «О вводе в промышленную эксплуатацию программного обеспечения, реализующего размещение в открытом доступе на сайте ФНС России сведений о государственной регистрации юридических лиц, крестьянских (фермерских) хозяйств и индивидуальных предпринимателей».
Продолжение таблицы 2
1 2
Сведения о доле на рынке определенного товара хозяйствующего субъекта, включенного в Реестр хозяйствующих субъектов, имеющих долю на рынке определенного товара более 35 процентов Реестр Федеральной антимонопольной службы Информация от заказчика
Сведения о сайте общества и сведения об информационном агентстве по раскрытию информации эмитентом Информация от эмитента (полученная заказчиком) в соответствии с требованиями статьи 91 Федерального закона «Об акционерных обществах»
Количество акционеров эмитента, структура акционеров эмитента Информация от эмитента (полученная заказчиком) либо информация о невозможности ее получения в силу Федерального закона «Об акционерных обществах»
Сведения об (акционерах) эмитента, владеющих не менее чем 5 процентами уставного капитала или не менее чем 5 процентами обыкновенных акций эмитента Информация от эмитента (полученная заказчиком), а в случае регистрации проспекта ценных бумаг -через информационные агентства
Сведения о составлении эмитентом финансовой (бухгалтерской) отчетности в соответствии с Международными стандартами финансовой отчетности (МСФО) и (или) Общепринятыми принципами бухгалтерского учета США (US GAAP) Информация от эмитента (полученная заказчиком) в соответствии с требованиями статьи 91 Федерального закона «Об акционерных обществах»
Сведения о лицензиях эмитента Информация от эмитента, полученная заказчиком
Структура и компетенция органов управления общества и порядок принятия ими решений Информация из устава эмитента Информация из годового отчета общества
Сведения о наличии в обществе корпоративных договоров Информация от заказчика
Информация об административных нарушениях эмитента, связанных с раскрытием информации, ведением реестра, проведением эмиссий ценных бумаг и т. д. Кодекс Российской Федерации об административных правонарушениях от 30 декабря 2001 года № 195-ФЗ Сайт Центрального банка Российской Федерации http://www.cbr.ru/sbrfr/?PrtId=enforcement Информация от эмитента, полученная заказчиком
Информация об инсайдерах общества Статья 11 Федерального закона от 27 июля 2010 года № 224-Фз «О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком и о внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской федерации» Официальный сайт общества Информация от эмитента, полученная заказчиком
Продолжение таблицы 2
1 2
Информация о чистых активах общества на дату оценки Дополи Численность работников Общество обязано обеспечить любому заинтересованному лицу доступ к информации о стоимости его чистых активов в соответствии со статьей 35 Федерального закона «Об акционерных обществах» и в порядке, установленном пунктом 2 статьи 91 этого закона ительная информация Информация от эмитента из раскрытой информации либо от заказчика
Фонд начисленной заработной платы работников за отчетный период, р.
Выплаты социального характера работников за отчетный период, р.
Конкуренты эмитента Указываются основные существующие и предполагаемые конкуренты эмитента по основным видам деятельности, включая конкурентов за рубежом
Площадь земельных участков, на которых расположено недвижимое имущество Сведения о земельных участках приводятся на официальном сайте Федеральной службы государственной регистрации, кадастра и картографии в сети «Интернет», в случае государственного имущества - на сайте Федерального агентства по управлению государственным имуществом www. tu43.rosim.ru
Площадь и перечень объектов недвижимого имущества Основная информация о фин Приказ Федеральной службы № 11-46 пз-н «Об утверждении п эмиссионных цен Показатели финансово-экономической деятельности эмитента Сведения, полученные от заказчика Сведения об объектах государственного недвижимого имущества, полученные на официальном сайте Федерального агентства по управлению государственным имуществом www. rosim.ru ансово-экономическом состоянии эмитента ю финансовым рынкам от 4 октября 2011 года оложения о раскрытии информации эмитентами ных бумаг» (далее - Положение) Расчет оценщика на основании информации, полученной через информационные агентства, уполномоченные на раскрытие информации эмитентов Сайт Центрального банка Российской Федерации
Обязательства эмитента Расчет оценщика на основании информации, полученной через информационные агентства, уполномоченные на раскрытие информации эмитентов
Сведения о финансово-хозяйственной деятельности эмитента Расчет оценщика на основании информации, полученной через информационные агентства, уполномоченные на раскрытие информации эмитентов
Окончание таблицы 2
1 2
Ликвидность эмитента, достаточность капитала и оборотных средств Расчет оценщика на основании информации, полученной через информационные агентства, уполномоченные на раскрытие информации эмитентов
Иная информация, существенно оказывающая влияние на стоимость акций Положение акционерного общества в отрасли Приоритетные направления деятельности акционерного общества Перспективы развития акционерного общества Иная информация, раскрываемая в годовом отчете общества в соответствии с Положением
Особое место в сфере оценки облигаций занимает оценка рыночной стоимости государственных ценных бумаг. Государственные облигации, эмитированные федеральными органами власти, считаются наиболее надежными ценными бумагами, так как теоретически обеспечены всем государственным имуществом. К тому же государство заведомо не может стать банкротом, так как для погашения долгов оно может прибегнуть к денежной эмиссии. Однако вполне возможна ситуация, когда государство не сможет в какой-то момент оплатить свои долги. В этом случае оно прибегает к реструктуризации долга, то есть к переносу выплат по облигациям на определенное время.
В соответствии с постановлением Правительства Российской Федерации 25 информация о государственных ценных бумагах Российской Федерации публикуется федеральным органом исполнительной власти, уполномоченным осуществлять функции эмитента государственных ценных бумаг, на официальном сайте в сети «Интернет» не позднее чем за 2 рабочих дня до начала размещения государственных ценных бумаг Российской Федерации, а отчет об итогах эмиссии - в срок, не превышающий 5 рабочих дней со дня получе-
ния уполномоченным органом информации о государственной регистрации указанного акта в Министерстве юстиции Российской Федерации.
Информация о размере очередного купона по государственным ценным бумагам Российской Федерации с переменным купонным доходом публикуется по первому купону - не позднее чем за 2 рабочих дня до начала размещения, и по следующим купонам, включая последний, - не позднее чем за 2 рабочих дня до начала выплаты дохода по предшествующему купону.
При оценке государственных долговых бумаг необходимо следующее:
1) детально рассмотреть нормативную правовую базу выпуска государственных долговых обязательств (законы, постановления правительства), условия выпуска и обращения, порядок погашения и выплаты дохода, форму и вид обеспечения;
2) определить статус эмитента, его финансовую устойчивость и надежность, гарантии выпуска;
3) оценить конкретные характеристики долгового обязательства, его инвестиционные качества;
4) учесть динамику котировок, результаты аукционных торгов;
25 Постановлением Правительства Российской Федерации от 5 февраля 2013 года № 88 «Об утверждении стандартов раскрытия информации о государственных ценных бумагах Российской Федерации, содержащейся в решении о выпуске (дополнительном выпуске) государственных ценных бумаг Российской Федерации и в отчете от итогах эмиссии этих ценных бумаг ценных бумаг».
5) изучить динамику рейтинговых агентств;
6) использовать различные методы оценки;
7) скорректировать результаты оценки и определить окончательную стоимость долгового обязательства.
Кредитоспособность региона (города) эмитента ценных бумаг может быть определена по следующим факторам:
1) экономические:
• природные ресурсы;
• отраслевая структура хозяйства;
• состояние основных отраслей хозяйства;
• объем и динамика инвестиций;
• количество населения;
• занятость населения;
• доходы населения;
• уровень развития инфраструктуры;
• демографический состав населения;
2) финансовые:
• бюджетные;
• долговые;
• внебюджетные;
3) качество управления бюджетным процессом и долгом:
• анализ законодательной базы региона (города);
• наличие долгосрочной финансовой стратегии;
• краткосрочное и среднесрочное планирование;
• учетная политика и контроль со стороны собственника;
• организация управления долгом;
• кредитная история;
• долгосрочная политика по созданию рынка своих ценных бумаг и повышению их инвестиционной привлекательности;
4) социальные и политические.
Выводы
Таким образом, уже на стадии заключения договора об оценке облигаций следует четко представлять задачи оценки, разо-
браться, являются ли представленные на оценку ценные бумаги объектом оценки, проанализировать законодательные и нормативные правовые акты, риски, связанные с размещением и обращением этой ценной бумаги, правоустанавливающие и право-подтверждающие документы, изучить эмитента, при необходимости - гаранта, поручителя.
ЛИТЕРАТУРА И ИНФОРМАЦИОННЫЕ
ИСТОЧНИКИ
1. Об оценочной деятельности в Российской Федерации : Федеральный закон от 29 июля 1998 года № 135-ФЗ (с изменениями и дополнениями).
2. Гражданский кодекс Российской Федерации (часть первая) : Федеральный закон от 30 ноября 1994 года № 51-ФЗ.
3. О рынке ценных бумаг : Федеральный закон от 22 апреля 1996 года № 39-ФЗ (с изменениями и дополнениями).
4. Об акционерных обществах : Федеральный закон от 26 декабря 1995 года № 208-ФЗ.
5. О совершенствовании порядка управления открытыми акционерными обществами, акции которых находятся в федеральной собственности, и федеральными государственными унитарными предприятиями : постановление Правительства Российской Федерации от 31 декабря 2010 года № 1214.
6. О противодействии неправомерному использованию инсайдерской информации и манипулированию рынком : Федеральный закон от 27 июля 2012 года № 224-ФЗ.
7. О внесении изменений в Основы законодательства Российской Федерации о нотариате и отдельные законодательные акты Российской Федерации : Федеральный закон от 2 октября 2012 года № 166-ФЗ.
8. О внесении изменений в отдельные законодательные акты Российской Федерации в части пересмотра способов защиты прав кредиторов при уменьшении уставного капитала, изменении требований к хозяйственным обществам в случае несо-
ответствия уставного капитала стоимости чистых активов : Федеральный закон от 18 апреля 2011года № 228-ФЗ.
9. Об утверждении стандартов раскрытия информации о государственных ценных бумагах Российской Федерации, содержащейся в решении о выпуске (дополнительном выпуске) государственных ценных бумаг Российской Федерации и в отчете от итогах эмиссии этих ценных бумаг ценных бумаг : постановление Правительства Российской Федерации от 5 февраля 2013 года № 88.
10. Об утверждении Положения о раскрытии информации эмитентами эмиссионных ценных бумаг : приказ Федеральной службы по финансовым рынкам от 4 октября 2011 года № 11-46/пз-н.
11. О стандартах эмиссии ценных бумаг, порядке государственной регистрации выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг, государственной регистрации отчетов об итогах выпуска (дополнительного выпуска) эмиссионных ценных бумаг и регистрации проспектов ценных бумаг : положение Центрального банка Российской Федерации от 11 августа 2014 года № 428-П.
12. Об определении оператора Единого федерального реестра сведений о банкротстве : приказ Министерства экономического развития Российской Федерации от 21 марта 2011 года № 121.
13. Об утверждении Порядка формирования и ведения Единого федерального реестра сведений о фактах деятельности юридических лиц и Единого федерального реестра сведений о банкротстве и Перечня сведений, подлежащих включению в Единый федеральный реестр сведений о банкротстве : приказ Министерства экономического развития Российской Федерации от 5 апреля 2013 года № 178.
14. Цель оценки и виды стоимости : Федеральный стандарт оценки (ФСО № 2) : приказ Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации от 20 июля 2007 года № 255 (с изменениями и
дополнениями).
15. Об утверждении федерального стандарта оценки «Требования к отчету об оценке (ФСО № 3)» : приказ Министерства экономического развития и торговли Российской Федерации от 20 июля 2007 года № 254.
16. ОАО «Московская биржа» : [сайт]. URL: http://moex.com
17. Регламент работы пользователей Межведомственного портала по управлению государственной собственностью : приказ Федерального агентства по управлению государственным имуществом от 8 сентября 2011 года № 293.
18. О вводе в промышленную эксплуатацию программного обеспечения, реализующего размещение в открытом доступе на сайте ФНС России сведений о государственной регистрации юридических лиц, крестьянских (фермерских) хозяйств и индивидуальных предпринимателей : приказ Федеральной налоговой службы от 8 мая 2014 года № VVD-7-6I266.
19. Федеральная налоговая служба : [сайт]. URL: http:www. nalog ru/rn 777/about_ fts/el_usl
20. Кодекс Российской Федерации об административных правонарушениях : Федеральный закон от 30 декабря 2001 года № 195-ФЗ.
21. Федеральная служба государственной регистрации, кадастра и картографии : [сайт]. URL: https://rosreestr.ru
22. Федеральное агентство по управлению государственным имуществом : [сайт]. URL: www.rosim.ru
23. Центральный банк Российской Федерации : [сайт]. URL: http://www.cbr.ru/ sbrfr/?PrtId=enforcement
24. Грязнова А. Г., Эскиндаров М. А, Федотова М. А., Микерин Г. И., Тазихина Т. В., Иванова Е. Н, Щербакова О. Н. Оценка стоимости предприятия (бизнеса). М. : ИНТЕРРЕКЛАМА, 2003.
25. Косорукова И. В. Цена и стоимость бизнеса в России: анализ, влияние факторов и взаимодействие : монография / И. В. Косорукова. М. : МФПУ «Синергия», 2013.
26. Косорукова И. В. Методологические проблемы оценки стоимости бизнеса: теория и практика : монография / И. В. Косорукова. М. : Синергия ПРЕСС, 2012.
27. Криничанский К. В. Рынок ценных бумаг : учебное пособие. М. : Дело и Сервис, 2007.
28. Шарп У. Александер Г., Бейли Дж. Инвестиции. М. : ИНФРА-М, 1999.
29. Лазин А. Организация выпуска ев-
рооблигаций: мировой опыт и российская специфика // Рынок ценных бумаг. 2004. № 23.
30. Altman E. An Integrated Pricing Model for Defaultable Loans and Bonds. Mario Onorato Cass Business School City University, London, 2005. URL: www.defaultrisk.com/pppricelOO. htm
31. Wolfson Harold. Tell It to Bondholder, Too // The New York Times. 1975. May 18.
* * *
Продолжение. Начало на с. 22
о взыскании задолженности перед подачей заявления о признании должника банкротом. Право на обращение в суд возникает у кредитной организации с даты возникновения у должника признаков банкротства (п. 2 ст. 7 Закона о банкротстве).
Во-вторых, кредитная организация обязана опубликовать уведомление о намерении обратиться с заявлением о признании должника банкротом в Едином федеральном реестре сведений о фактах деятельности юридических лиц. Уведомление должно быть опубликовано не менее чем за 15 календарных дней до обращения в арбитражный суд (п. 2.1 ст. 7 Закона о банкротстве).
V. Установлен новый порядок обращения должника с заявлением о признании его банкротом
Во-первых, должник не менее чем за 15 календарных дней до подачи заявления о признании банкротом обязан опубликовать в Едином федеральном реестре сведения о фактах деятельности юридических лиц, уведомление об обращении в арбитражный суд с заявлением должника (п. 4 ст. 37 Закона о банкротстве).
Во-вторых, в заявлении должник указывает наименование и адрес саморегулируемой организации, из числа членов которой должен быть утвержден временный управляющий. Саморегулируемая организация арбитражных управляющих (далее - СРО АУ) в заявлении должника определяется посредством случайного выбора в порядке, установленном регулирующим органом, при опубликовании уведомления об обращении в арбитражный суд с заявлением должника (п. 5 ст. 37 Закона о банкротстве). Указанная норма вступает в силу после утверждения уполномоченным органом соответствующего регламента. До утверждения регламента определение СРО АУ, из числа членов которой должен быть утвержден арбитражный управляющий, осуществляется судом при подаче заявления должника (п. 6 ст. 4 Федерального закона от 29.12.2014 № 482-ФЗ).
VI. Изменено правовое положение залоговых кредиторов
Во-первых, в новой редакции статьи 12 Закона о банкротстве залоговые кредиторы наделяются правом также голосовать по вопросам:
• выбора кандидатуры арбитражного управляющего или СРО АУ, из членов которой арбитражный суд утверждает арбитражного управлявшего;
• об обращении с ходатайством в арбитражный суд об отстранении арбитражного управляющего;
• об обращении с ходатайством в арбитражный суд о прекращении конкурсного производства и перехода к внешнему управлению.
Во-вторых, согласно изменениям в пункте 4 статьи 138 Закона о банкротстве начальная продажная цена предмета залога определяется залоговым кредитором (в дополнение к праву определять порядок и условия продажи). Арбитражный управляющий включает эти сведения в Единый федеральный реестр сведений о банкротстве не позднее чем за 15 дней до даты начала продажи имущества на торгах. Иные лица, участвующие в деле о банкротстве, могут оспорить начальную цену продажи заложенного имущества в течение 10 дней после её публикации.
В-третьих, согласно пункту 4.2 стати 138 Закона о банкротстве залоговый кредитор вправе оставить предмет залога за собой в ходе торгов по продаже имущества должника посредством публичного предложения на любом этапе снижения цены такого имущества при отсутствии заявок на участие в торгах по цене, установленной для этого этапа снижения цены имущества.
VII. Новые правила деятельности комитета кредиторов
Пункт 5 статьи 18 Закона о банкротстве дополнен следующим положением: экземпляр протокола заседания комитета кредиторов направляется в арбитражный суд с материалами голосования не позднее чем через 5 дней с даты проведения заседания. Иные лица, участвующие в деле, имеют право знакомиться с этими документами. Сведения о принятых решениях комитета кредиторов включаются арбитражным управляющим в Единый федеральный реестр сведений о банкротстве в течение трех рабочих дней с даты получения им протокола заседания комитета кредиторов.
Окончание на с. 76
