CC BY
21
\ ПОРТФЕЛЬ ИНВЕСТОРА — КУДА ВЛОЖИТЬ ДЕНЬГИ \
Прыжок выше головы
Рынок акций США завершил I квартал самым стремительным ралли с начала 2009 года, достигнув максимальных отметок за четыре года по индексу S&P 500 (1419 пунктов). Такой рост, как правило, предшествует значительному спаду.
конец 2006 — начало 2007 года, а также I и II кварталы 2008 года.
Бурный рост рынков акций в начале 2012 года заставил многих усомниться в обоснованности текущих уровней котировок, в том числе и с точки зрения фундаментальных показателей компаний. Однако, по нашим оценкам, развитые рынки не выглядят слишком дорогими.
В конце марта — начале апреля на фондовых рынках стали проявляться коррекционные настроения. Снижение на рынках развивающихся стран стало более резким, относительно США и Европы, и усиливалось значительным оттоком капитала. Определяющими причинами для беспокойства инвесторов, их стремления как можно быстрее зафиксировать накопленную прибыль стала динамика европейского долгового рынка.
Илья ФРОЛОВ,
ведущий аналитик Департамента казначейских операций
финансовых рынков Сбербанка России
Основанием для роста стала стабилизация ситуации в европейском секторе госдолга, сжатие кредитных спредов на фоне предоставления ЕЦБ долгосрочной ликвидности, а также снижение премий за риск по корпоративным заемщикам.
Позитивные статистические публикации по экономике также поспособствовали росту акций. При этом значительное улучшение состояния рынка труда США (снижение безработицы до 8,2% в IV квартале и сокращение обращений за пособиями по безработице за этот же период до минимумов начала 2008 года), рост индексов деловой активности (ISM в промышленности достиг в марте отметки 53, ISM в сфере услуг повысился до 56), ускорение роста ВВП до 3% (квартал к кварталу) в IV квартале способствовали укреплению у участников рынка веры в восстановление американской экономики.
Одним из факторов столь значительного подъема котировок акций мог стать также переток в сегмент акций средств с рынка госдолга США, оказавшегося под давлением роста инфляционных ожиданий в условиях отсутствия явных сигналов о запуске QE3.
Следует отметить, что последняя фаза роста рынка акций США выглядит достаточно затянутой. Ее продолжительность за период с октября прошлого года по конец марта этого уже
достигла 124 дней, за это время Э&Р 500 сумел подняться на 28,4% и обновить максимумы весны 2008 года. Согласно наблюдениям за последние пять лет, сопоставимые по продолжительности и темпам роста рынка движения сопровождались коррекцией в пределах 15-20%, которая проходила в более сжатые сроки, по сравнению с периодами подъема (52-108 дней).
Таким образом, ключевым становится вопрос: насколько текущие отметки по фондовому рынку отвечают состоянию реальной экономики? Наш анализ динамики основных макроэкономических индикаторов США и Э&Р 500 показал, что данные фондового рынка соответствуют показателям промпро-изводства, занятости вне сельхозсек-тора, и темпам роста ВВП. Что касается таких индикаторов, как индексы деловой активности и состояние рынка труда (обращения за пособиями и уровень безработицы), то текущие отметки по индексу Э&Р выглядят завышенными. Стоит отметить, что уровни по Э&Р 500 в настоящее время соответствуют лишь четырем кварталам: это
EAST NEWS
76
прямые инвестиции / № 5 (121) 2012
Привлекательны акции нефтегазового сектора — на фоне роста дивидендных выплат и высоких цен на нефть, а также акции телекомов, предусматривающие щедрые дивидендные выплаты.
Здесь возобновился рост доходностей по облигациям Испании и Италии в отсутствие намеков на возобновление предоставления дешевой ликвидности со стороны ЕЦБ, а также опасения спада темпов роста экономики Китая.
Индекс экономических сюрпризов, рассчитываемый Citigroup, достиг в начале февраля годовых максимумов, которые согласно историческим аналогиям, предшествовали существенному спаду (экономические сюрпризы представляют собой разницу между фактическим и ожидаемым уровнем экономических индикаторов. История подтверждает тесную связь между краткосрочной доходностью финансовых рынков и динамикой индекса экономических сюрпризов: цены акций и доходность облигаций, как правило, растут при положительных экономических сюрпризах, и наоборот. — Ред.). Таким образом, даже очень хорошие статистические отчеты по экономике США уже не являются достаточным «топливом» для роста рынка акций, поскольку ожидания участников рынка так же высоки. В то же время потенциал для снижения индикатора значителен, а спад показателя экономического сюрприза является предвестником коррекции по S&P 5GG с временным лагом в несколько недель.
Значимым усиливающим коррекцию фактором стала публикация протокола последнего заседания ФРС, из которого стало ясно, что регулятор не рассматривает в ближайшей перспективе возможность возобновления программ стимулирования экономики посредством выкупа активов у первичных дилеров и понижения тем самым процентных ставок.
Мы опасаемся, что в летний период ситуация на долговом рынке Европы может ухудшиться, в частности в сегменте облигаций Испании и Италии, что, возможно, вынудит эти страны обратиться за помощью к ЕС и МВФ. В условиях уровня доходно-
стей сегодня — 5,5-6% по 10-летним облигациям — инвесторы уже испытывают трудности с привлечением на рынке средств. Этот уровень уже близок к пороговой черте в 7% (после достижения которой Греции, Ирландии и Португалии потребовалась спасительная финпомощь Евросоюза).
Учитывая все вышесказанное, рынок акций США не выглядит способным продолжить уверенный рост в летние месяцы без сколько-нибудь заметной коррекции, учитывая спад торговой активности и отсутствие «топлива» для роста в виде положительного экономического сюрприза и роста корпоративных прибылей.
Вместе с тем есть факторы, способствующие если не дальнейшему росту, то, по крайней мере, ограничивающие глубину коррекции. В первую очередь, это приближающиеся IPO ряда крупнейших интернет-компаний, например Facebook, которое, возможно, состоится в мае. Во-вторых, существенную поддержку продолжают оказывать перераспределение между сегментами активов в США, а также отток капиталов из развивающихся рынков из-за пересмотра в сторону понижения перспектив экономического роста в этих странах (который традиционно перетекает на рынок госдолга США), однако в текущем году (учитывая низкую волатильность и как следствие — снижение рыночного риска) может пойти и на рынок акций США.
В конце апреля рынки попытаются нащупать уровни поддержки, а в мае перейдут в широкий волатильный «боковик». Закрытие реестров акционеров по бумагам нефтегазового сектора в начале мая может ухудшить динамику рынка в середине-конце месяца. Краткосрочные настроения будут формироваться под влиянием результатов американских компаний за I квартал, а также статистических публикаций по экономике США и Китая. Отметим, что старт сезона отчетности оказался
не самым удачным (большинство компаний демонстрируют снижение прибыли на акцию в годовом выражении), а статистические публикации по экономике США также постепенно ухудшаются после пиков в марте. Возврат рынка к растущему тренду может быть затруднен в мае, однако в отсутствие форс-мажорных событий резкое снижение фондовых индексов тоже выглядит маловероятным.
Поддержку российскому рынку акций в ближайшие недели может оказать сохраняющийся приток капитала (РФ — один из немногих развивающихся рынков, стабильно получающий порции ликвидности от глобальных портфельных инвесторов благодаря высоким ценам на нефть), а также запланированные на апрель-май сделки приватизации, которые могут состояться при сохранении благоприятной конъюнктуры рынка.
В отраслевом разрезе нам представляются привлекательными акции нефтегазового сектора на фоне роста дивидендных выплат и высоких цен на нефть, а также бумаги телекоммуникационных компаний (МТС, Ростелеком), предусматривающие щедрые дивидендные выплаты. Акции банковского сектора (на фоне кризиса в Европе и слабого состояния финсектора Европы), предприятий черной и цветной металлургии (на фоне замедления роста в Китае), электроэнергетики (в условиях недостаточной определенности параметров RAB-регулирования электросетевых компаний и параметров рынка мощности у генкомпаний) могут показать отстающую от рынка динамику в ближайшие недели. (RAB, Regulatory Asset Base — регулируемая база инвестированного капитала — система долгосрочного тарифообразо-вания, основной целью которой является привлечение инвестиций в расширение и модернизацию инфраструктуры. — Ред.). В условиях ожидаемой стабилизации рынка в боковом канале инвесторы могут обратить внимание на акции второго эшелона. Здесь мы выделяем девелоперов (ГК ПИК, ЛСР), ряд бумаг в потребительском секторе («Фармстандарт», «Дикси») и автопроизводителей (АвтоВАЗ, КАМАЗ), поддерживаемых ожиданиями завершения сделки по продаже контроля в капитале иностранным партнерам (Renault-Nissan и Daimler).
\ ИНВЕСТИЦИОННЫЙ КЛИМАТ \
прямые инвестиции / № 5 (121) 2012
ll
