CC BY
153
ПРОБЛЕМЫ. ПОИСК. РЕШЕНИЯ
38 (227) - 2013
УДК 336.76
оценка современного состояния и потенциала конкурентоспособности российского фондового рынка*
ю. в. лахно,
кандидат экономических наук, старший научный сотрудник E-mail: lachnojulia@gmail.com Научно-исследовательский институт Ростовского государственного экономического университета (РИНХ)
На основе разработанной систематизации уровней конкурентоспособности фондового рынка автор определяет конкурентоспособность российского фондового рынка и дает оценку перспектив его развития. Представленный подход может быть использован при разработке комплекса мероприятий по повышению конкурентоспособности российского фондового рынка.
Ключевые слова: конкурентоспособность, международный финансовый центр, фондовый рынок, производные финансовые инструменты.
В условиях глобализации в конкурентную борьбу за инвесторов вступают фондовые рынки как развитых, так и развивающихся стран. При этом для российского фондового рынка на итоги конкурентной борьбы отрицательно влияют невысокая активность торгов, низкие темпы роста капитализации последних лет, сильная зависимость от конъюнктуры мировых финансовых и товарных рынков. Проблема конкурентоспособности российского фондового рынка неоднократно рассматривалась в работах отечественных ученых. По мнению Я. Мир-кина (2003), конкурентоспособность рынка ценных бумаг - это его возможность конкурировать за фи-
* Статья подготовлена в рамках НИР «Инновационная трансформация российского финансового рынка как условие развития реального сектора экономики», задание Министерства образования и науки РФ № 01201277268.
нансовые ресурсы инвесторов, за объемы торговых операций, привлекать масштабные инвестиционные ресурсы для целей внутреннего развития, а также учитывать риски рынка ценных бумаг. Позднее, в период бума IPO российских компаний, Д. Полусуров (2007) определил конкурентоспособность национального фондового рынка как способность конкурировать за новые размещения акций [23]. По мнению А. Покидовой (2009), конкурентоспособность фондового рынка зависит от развития его инфраструктуры и качества организации взаимодействия ее институтов [22]. К. Астапов (2011) подчеркивает необходимость соответствия системы управления финансовыми организациями международным требованиям, направленным на повышение их финансовой устойчивости [6]. В условиях формирования в Москве международного финансового центра проблема конкурентоспособности фондового рынка приобретает особую актуальность.
В рамках данной работы будет дана оценка современного состояния и потенциала конкурентоспособности российского фондового рынка. Для начала определим уровни конкурентоспособности, которые должны стать основой для дальнейшего анализа.
Глобализация экономических связей, интернационализация производства, открытость национальных экономик, либерализация мировой торговли, трансфер технологий придали конкуренции глобальный характер [7]. Используя системный подход,
КОНКУРЕНТОСПОСОБНОСТЬ НАЦИОНАЛЬНОГО ФОНДОВОГО РЫНКА НА МИРОВОМ РЫНКЕ КАПИТАЛА
1
Конкурентоспособность рынка акций
Конкурентоспособность рынка облигаций
Конкурентоспособность эмитента 1
Конкурентоспособность эмитента 2
Конкурентоспособность ценной бумаги 1
Конкурентоспособность рынка деривативов
^ 1
Конкурентоспособность эмитента N
Конкурентоспособность ценной бумаги N
Иерархия уровней конкурентоспособности национального фондового рынка
можно выделить следующие уровни конкурентоспособности фондового рынка: конкурентоспособность национального рынка, конкурентоспособность сегмента фондового рынка, конкурентоспособность эмитента, конкурентоспособность ценной бумаги1 (см. рисунок).
Проводя анализ данных рисунка, обратим внимание на затемненные области - это внешние сегменты фондового рынка, образованные компаниями, разместившими на зарубежных площадках депозитарные расписки и еврооблигации.
Под первым уровнем конкурентоспособности национального фондового рынка, в соответствии с определением Я. Миркина, понимается способность конкурировать за ресурсы на мировом рынке капитала, которая проявляется в росте капитализации, увеличении числа национальных и иностранных эмитентов и инвесторов. Отметим, что о конкурентоспособности национального рынка ценных бумаг имеет смысл говорить не только в отношении мирового рынка ценных бумаг, но и применительно к национальному банковскому сектору и рынку недви-
1 В данной работе не затрагивается сегмент государственных ценных бумаг, который имеет свою специфику и требует иных подходов к повышению конкурентоспособности.
жимости. Эконометрические расчеты зарубежных ученых показывают, что спрос на услуги, предоставляемые рынком ценных бумаг, растет быстрее, чем спрос на услуги банков [31]. Эта тенденция проявляется и в России. Как показывают исследования, банки играют минимальную роль в финансировании реального сектора, к тому же после кризиса 2008 г. облигационные займы обходятся на несколько процентов дешевле банковских кредитов [4].
Второй уровень иерархии - конкурентоспособность конкретного сегмента фондового рынка -определяется его позицией по уровню привлекаемых инвестиций, активности участников по сравнению с другими сегментами рынка. Судя по динамике объема торгов на Московской бирже 8 августа 2013 г., инструменты фондового рынка являются более привлекательными для инвесторов по сравнению с инструментами срочного рынка (384 492 млн руб. и 145 438,5 млн руб. соответственно), хотя три месяца назад ситуация была противоположной. В этой связи можно предположить, что конкурентоспособность второго уровня иерархии по сравнению с первым менее устойчива.
Конкурентоспособность эмитента (третий уровень иерархии) определяется совокупностью
показателей финансово-экономической деятельности и оценок инвесторов, позволяющей компании выгодно отличаться среди конкурентов. Примером в данном случае является Сбербанк, капитализация которого на порядок превышает капитализацию остальных российских банков.
На нижнем уровне иерархии находится конкурентоспособность ценной бумаги, под которой понимается комплекс инвестиционных характеристик, делающих ее более востребованной по сравнению с аналогичными инструментами. Например, исходя из показателей объема торгов и числа сделок, обыкновенные акции Сбербанка России являются более конкурентоспособными по сравнению с привилегированными акциями эмитента - 890 млн руб. (2 401 сделка) и 54,7 млн руб. (364 сделки) соответственно по данным Московской биржи на 8 августа 2013 г.
С учетом сказанного можно сделать вывод, что конкурентоспособность национального фондового рынка - это совокупность показателей ликвидности, надежности, доходности, формирующих конкурентные преимущества национальных инструментов, эмитентов, инвесторов на мировом финансовом рынке. Подчеркнем, что все перечисленные уровни взаимосвязаны и образуют единую систему конкурентоспособности национального фондового рынка.
В поисках больших объемов инвестиций и способов сокращения прямых и косвенных издержек национальные эмитенты размещают свои ценные бумаги на зарубежных биржах, поэтому имеет смысл различать внутренний и внешний сегменты рынка ценных бумаг. На протяжении последних 16 лет, с момента первого размещения акций российской компании на американском рынке, рынок депозитарных расписок составляет конкуренцию внутреннему рынку акций российских компаний [3]. По данным Национальной ассоциации участников фондового рынка (НАУФОР), в 2012 г. объемы торгов акциями и депозитарными расписками были примерно равны [27]. Кроме того, в последние годы российские предприятия и финансовые организации активно размещают еврооблигации.
Обобщая приведенное выше ранжирование уровней конкурентоспособности, можно выделить объектную конкурентоспособность фондового рынка, определяемую инвестиционными качествами объектов инвестирования, и процессную конкурентоспособность, которая зависит от уровня развития инфраструктуры, оказывающего влияние
на скорость и надежность проведения сделок, и состояния институциональной среды, в первую очередь характеризующегося степенью защиты прав инвесторов. Также можно выделить внутреннюю конкурентоспособность, проявляющуюся в случаях, когда инвестиции в ценные бумаги являются более привлекательным инструментом сбережения и приращения капитала по сравнению с другими объектами инвестиционной деятельности на внутреннем экономическом пространстве, и внешнюю конкурентоспособность, под которой понимается способность национального фондового рынка конкурировать на мировом рынке капитала.
Учитывая опыт стран, добившихся в последнее время успехов в экономическом развитии не копированием методов развитых стран, а благодаря умелому использованию своих конкурентных преимуществ [8], автор считает важным выявить и проанализировать конкурентные преимущества российского фондового рынка. Отметим при этом, что сохранить свою актуальность позволяют только те конкурентные преимущества, которые являются значительными, устойчивыми и видимыми [1].
Для этого проанализируем данные по динамике торгов на фондовых биржах развитых и развивающихся стран, входящих в Международную федерацию бирж (табл. 1).
Анализ данных табл. 1 свидетельствует о сокращении числа котируемых компаний на анализируемых торговых площадках: наибольшее число национальных компаний котируется на индийской бирже - 5 096. На Московской фондовой бирже котируются только 265 компаний, причем это наименьший показатель для стран БРИКС (среди сравниваемых фондовых бирж меньшее число компаний только на Венской). Отметим, что, по данным НАУФОР, в России насчитывается около 74 тыс. открытых акционерных обществ, что представляет значительный потенциал роста участников рынка ценных бумаг. Наибольшее число иностранных компаний присутствует на Лондонской и Сингапурской фондовых биржах, в то время как на биржах стран БРИКС число иностранных компаний незначительно. По сравнению с большинством конкурентов на московской бирже скорость обращения акций невысока, и в анализируемый период времени наблюдается нисходящая тенденция, что свидетельствует о сокращающейся активности участников торгов на рынке акций.
Более позитивно выглядит долговой сегмент бирж. Лидерами по количеству выпусков являются
Таблица 1
Показатели динамики торгов и состава инструментов на фондовых биржах
в 2012-2013 гг.*
Фондовая биржа Число котируемых компаний, ед. Скорость обращения акций, % Число ETF фондов акций, шт. Число облигаций, шт.
2012 2013 2012 2013
Национальные Иностранные Национальные Иностранные 2012 2013 2012 2013 Частные Государственные Иностранные Частные Государственные Иностранные
Бразильская 358 11 354 11 61,8 92,7 14 15 232 21 - 274 19 -
Токийская 2 276 11 2 309 10 91,9 162,7 120 138 18 309 1 15 307 3
Шанхайская 949 - 954 - 100,6 114,5 26 41 580 179 - 1 066 193 -
НФБ Индии 5 149 - 5 241 - 8,6 6,7 29 30 2 261 - - 2 722 55 -
НАИС Европа 961 140 931 134 64,1 55,4 693 673 - 505 3 815 - 520 3 872
Сингапурская 464 310 468 306 47,9 54,8 92 88 - - - - - -
Иоханне с бургская 341 48 331 51 36,3 49,3 37 40 1 135 162 50 1 355 163 70
Лондонская 2 226 586 2 160 573 52,2 55,4 1 801 1 860 11 826 228 7 278 12 425 227 7 972
Московская 322 1 265 1 36,0 32,2 - - 722 119 23 875 125 25
Венская 86 13 83 20 38,2 25,1 22 21 3 000 263 452 2 182 290 443
Варшавская 819 21 846 23 40,1 45,3 3 3 246 63 6 298 66 6
* Составлено автором по статистическим данным Международной федерации фондовых бирж [32].
европейские фондовые биржи, при этом Московская биржа, несмотря на положительную динамику, среди сравниваемых стран БРИКС по числу частных и государственных облигаций уступает индийской и китайской фондовым биржам.
В табл. 2 представлены показатели торгов де-ривативами - ценными бумагами второго уровня (данные приведены для фондовых бирж из табл. 1, на которых осуществляется купля-продажа дери-вативов).
Из анализа данных табл. 2 видно, что количество сделок с производными инструментами заметно превосходит число сделок с другими ценными бумагами. По числу производных инструментов Московская биржа занимает одно из лидирующих мест среди бирж Восточной Европы и стран БРИКС, однако на ней отсутствуют кредитные деривативы и фонды, торгуемые на бирже (ETF).
Среди сравниваемых бирж заметно выделяются фондовые биржи мировых финансовых центров: Лондона и Сингапура. Характеризуя конкурентов российского фондового рынка, отметим, что для финансового рынка Европы характерна фрагментация, т. е. европейские страны отличаются объемами финансовых ресурсов, их ценой, при этом наблюдается перемещение ресурсов из «периферийных» в более устойчивые соседние экономики [9].
Определяя потенциал конкурентоспособности российского фондового рынка, необходимо уже сейчас учитывать финансовые рынки стран Евразийского экономического сообщества (ЕврАзЭС), хотя по многим показателям, в том числе по количеству профессиональных участников, капитализации, уровню развития финансовой инфраструктуры они значительно уступают отечественному рынку [19, 24]. По данным Международной федерации бирж, в последние годы стабильно положительной динамикой развития характеризуется Варшавская фондовая биржа, которая привлекает эмитентов и инвесторов из стран СНГ [32].
Приведенные данные позволяют говорить о том, что по многим показателям российский фондовый рынок не является конкурентоспособным среди рынков развитых государств Европы и некоторых развивающихся стран. В сложившихся условиях справедливо говорить о конкурентоспособности российского фондового рынка на уровне стран СНГ и Восточной Европы. Видимыми и значительными конкурентными преимуществами российского фондового рынка здесь являются: сформировавшаяся инфраструктура, объединяющая биржи; профессионализм участников рынка ценных бумаг; активно развивающийся рынок производных финансовых инструментов [15].
- 49
Таблица 2
Показатели динамики торгов производными инструментами на фондовых биржах в 2012-2013 гг. *
Фондовая биржа Деривативы на акции, шт. Товарные деривативы, шт.
2012 2013 2012 2013
Опционы Фьючерсы Опционы Фьючерсы Опционы Фьючерсы Опционы Фьючерсы
Бразильская 72 938 - 87 777 - 110 240 24,6 160
НФБ Индии 4 712 12 436 5 813 1 666 - - - -
НАИС Европа 9 470 15 068 7 150 19 965 545 2 063 274,8 1 661
Иоханне с бургская 581 1 108 957 1 644 71 274 18,89 277
Московская 291 19 330 547 30 185 8,3 2 162 20 3 215
* Составлено автором по статистическим данным Международной федерации фондовых бирж [32].
Для того чтобы явные и значимые конкурентные преимущества были устойчивыми и в будущем, необходима постоянная работа в этом направлении. В частности, учитывая масштабы роста мирового внебиржевого рынка деривативов, особенно важным представляется создание репозитария [18].
Рассматривая перспективы конкурентоспособности российского рынка как положительный момент, необходимо отметить начало использования Московской биржей в марте 2013 г. принятой во всем мире модели торгов с частичным депонированием средств и отсроченными расчетами (так называемого режима Т+). Новый режим торгов призван способствовать привлечению новых инвесторов на рынок и росту объема торгов [25]. По мнению экспертов, к притоку иностранных инвесторов в будущем должны привести и центральный депозитарий, который уже занял монопольное положение на рынке, а также допуск на наш внутренний рынок международных депозитарно-клиринговых систем С1еаге^еат и Еигос1еаг.
Исследования экономистов свидетельствуют, что, несмотря на различный ритм процессов, экономическое интегрирование благоприятствует интегрированию финансовому [26]. Без сомнения, природный и экономический потенциалы развития сотрудничества в рамках СНГ и ЕврАзЭС достаточно высоки, и важно, чтобы эта интеграция носила не только политический, но и экономический характер [5].
Общие проблемы развития, постоянная миграция населения, денежные переводы между странами сближают финансовые рынки государств СНГ. Опыт сотрудничества других стран показывает, что биржам СНГ необходима интеграция [19]. По мнению автора, развитию прямых контактов эмитентов и инвесторов стран СНГ будет способствовать биржевая торговля как товарами, так и ценными бу-
магами. Доминирование России в рассматриваемом сотрудничестве обусловлено ее ролью во взаимной торговле и финансовой поддержкой стран - членов ЕврАзЭС [10]. Вместе с тем следует подчеркнуть, что здесь важны именно партнерские отношения, позволяющие обмениваться положительным опытом [20].
Говоря о потенциале отечественной конкурентоспособности, необходимо упомянуть недостатки, которые оказывают отрицательное влияние на конкурентоспособность российского фондового рынка в настоящее время и, возможно, сохранятся в будущем.
В различных международных рейтингах по многим показателям российский рынок ценных бумаг уступает рынкам развитых и развивающихся стран. Например, по индексу финансового развития Россия занимает только 39-е место (из 52), по показателю доступности капитала наша страна на 72-м месте (из 122), по индексу образования - на 35-м месте (в то время как Казахстан находится на 7-м). По оценкам экспертов, уровень гласности закона в России составляет только 25,4 %, тогда как в среднем по Европе - 66,1 %. [11-14, 28]. Такое отставание обусловлено институциональными «ловушками», накопившимися в процессе трансформации отечественной экономической системы [17]. На протяжении десятилетий в развитии российского фондового рынка сохраняются следующие проблемы: значительная степень концентрации операций с некоторыми ценными бумагами; доминирование на рынке преимущественно финансового и сырьевого секторов; низкая активность институциональных и индивидуальных инвесторов; слабая связь с реальными секторами экономики [16].
Исследования свидетельствуют, что рост российского фондового рынка происходит под влиянием не внутренних, а внешних источников -
цен на нефть и текущего курса доллара, причем зависимость от этих факторов в последнее время только усиливается [21, 29].
По мнению А. Абрамова, фондовый рынок исчерпал потенциал роста за счет совершенствования инфраструктуры, повысить его конкурентоспособность можно, только если переориентироваться на потенциал внутренних инвесторов [2].
Повышение конкурентоспособности российского фондового рынка возможно благодаря развитию партнерства с глобальными финансовыми центрами и усилению взаимосвязи с реальным сектором экономики, а для этого принципиально важным становится развитие товарно-сырьевых бирж. Автор считает, что тринадцати существующих бирж, зарегистрированных в Москве и Санкт-Петербурге, недостаточно для обеспечения справедливого ценообразования на территории всей страны, поэтому необходимо развивать биржевую торговлю товарами (как спотовую, так и срочную), привлекая продавцов и покупателей из соседних стран. При этом развитие товарных бирж позволит диверсифицировать существующие финансовые продукты.
Отметим, что развитие биржевой торговли сырьевыми товарами становится принципиально значимым, учитывая рост внутренней добычи энергоресурсов в США, поскольку означает сокращение рынка сбыта для российских сырьевых компаний, операции с ценными бумагами которых составляют существенную долю оборота российского фондового рынка. Развитие биржевой торговли позволит стабилизировать конъюнктуру товарно-сырьевого рынка внутри нашей страны в условиях трансформации модели мирового экономического развития. Грядущая модель несет в себе риск затяжного периода высоких и нестабильных цен на ресурсы, по крайней мере в течение следующих двух десятилетий. В этих условиях происходит постепенное преобразование мирового рынка минерального сырья из «рынка покупателей» в «рынок продавцов», поскольку в условиях дефицита ресурсов продавцы в определенной степени могут диктовать свои условия и извлекать дополнительную выгоду из сложившейся ситуации [30].
Проведенный анализ позволяет говорить только об объектной конкурентоспособности российского фондового рынка, когда конкурентоспособными являются производные инструменты и бумаги некоторых крупных эмитентов.
В заключение отметим, что потенциал конкурентоспособности российского рынка ценных бумаг определяется как сотрудничеством со странами СНГ, так и расширением предложения финансовых инструментов. Представляется, что в конкурентной борьбе за инвесторов российскому фондовому рынку необходимо, следуя за лидерами, тщательно проработать дальнейшую стратегию развития, изначально ограничившись рынками стран СНГ и ЕврАзЭС, причем сконцентрировать усилия на развитии одного или нескольких видов финансовых продуктов. Следует подчеркнуть, что конкурентоспособность российского фондового рынка важна не сама по себе, а во взаимосвязи с конкурентоспособностью всей хозяйственной системы страны.
Список литературы
1. Аакер Д. А. Стратегическое рыночное управление / под ред. Ю. Н. Каптуревского. СПб: Питер, 2003.
2. Абрамов А. Кризис российского фондового рынка 2008 года: внешние факторы или внутренние механизмы? // Экономическая политика. 2008. № 6. С. 125-152.
3. Абрамов А. Проблемы конкурентоспособности российского фондового рынка // Вопросы экономики. 2005. № 12. С. 32-50.
4. Аганбегян А. Г. Социально-экономическое развитие России: финансово-кредитные аспекты // Деньги и кредит. 2013. № 1. С. 4-10.
5. Андреев А. В. Экономическая интеграция в рамках СНГ: направления и проблемы // Российский внешнеэкономический вестник. 2011. № 7. С. 72-83.
6. Астапов К. Л. Повышение конкурентоспособности российского фондового рынка // Финансы. 2011. № 9.
7. Дятлов С. А. Глобальная инновационная гиперконкуренция // Известия Санкт-Петербургского университета экономики и финансов. 2012. № 4. С. 42-49.
8. Евстигнеева Л., Евстигнеев Р. Тайна догоняющего развития // Вопросы экономики. 2013. № 1. С.81-95.
9. Ершов М. В. Мировая финансовая система после кризиса: тенденции и проблемы развития // Деньги и кредит. 2013. № 1. С. 11-18.
10. Ивантер А. Испытание рутиной // Эксперт. 2013. № 20. С. 81-83.
11. Индекс верховенства закона. URL: http:// info. worldbank. org/governance/wgi/sc_chart. asp.
12. Индекс возможностей привлечения инвестиций. URL: http://milkeninstitute. org/pdf/ GlobalOpportunitylndex. pdf.
13. Индекс развития образования. URL: http : //une sco. org/new/en/education/theme s/leading -the-international-agenda/efareport/statistics/efa-development-index.
14. Индекс сложности ведения бизнеса. URL: http://russian. doingbusiness. org/rankings.
15. Лахно Ю. В. К вопросу о развитии российского рынка деривативов // Финансы и кредит. 2013. № 14. С. 49-55.
16. Лахно Ю. В. Российский рынок ценных бумаг 2008 и 2012 г. // Финансовая аналитика: проблемы и решения. 2012. № 46. С. 27-31.
17. Малкина И. Ю. Институциональные ловушки инновационного развития российской экономики // Журнал институциональных исследований. 2011. Т. 3. № 1. С. 50-59.
18. Малышев П. Ю. Создание репозитария как способ обеспечения финансовой стабильности // Деньги и кредит. 2013. № 1. С. 38-44.
19. Мишина В. Ю. Перспективы интеграции финансовых рынков в странах СНГ // Проблемы прогнозирования. 2010. № 5. С. 92-105.
20. Нерсесов К. Роль России в развитии валют-но-финансового взаимодействия стран ЕврАзЭС // Российский внешнеэкономический вестник. 2011. № 7. С. 51-60.
21. Панфилов В. С., Стуков А. С., Шураков А. Г. Анализ текущего состояния и перспектив развития финансового сектора // Проблемы прогнозирования. 2005. № 1. С. 3-34.
22. Покидова А. А. Повышение конкурентоспособности фондового рынка России. М.: ВГНА Минфина России, 2009.
23. Полусуров Д. Ю. Методический подход к количественной оценке конкурентоспособности
российского фондового рынка // Финансы и кредит. 2007. № 16. С. 51-58.
24. Проект Концепции создания международного финансового центра в Российской Федерации и план по ее реализации. URL: http:// economy. gov. ru/wps/wcm/myconnect/economylib/ mert/welcome/economy//corporatemanagement/ devfininfrastructdirect/doc12341646 84623.
25. Рожков А. Неделя славы ВТБ. URL: http:// vedomosti. ru/newspaper/article/424641/nedelya_ slavy_vtb#ixzz2PTR7R1Lx.
26. Романченко В. В. Оценка факторов интеграции мировых биржевых рынков // Финансы и кредит. 2008. № 5. С. 55-74.
27. Российский фондовый рынок. События и факты. Обзор за I полугодие 2012 г. URL: http:// naufor. ru/download/pdf/factbook/ru/RFR2012_ 1.pdf.
28. Уровень финансового развития 2012 г. Доклад международного экономического форума. URL: http://weforum. org/reports/financial-development-report-2012.
29. Федорова Е. А., Панкратов К. А. Влияние макроэкономических факторов на фондовый рынок России // Проблемы прогнозирования. 2010. № 2. С. 78-83.
30. Фитуни Л., Абрамова И. Закономерности формирования и смены моделей мирового экономического развития // Мировая экономика и международные отношения. 2012. № 7. С. 3-15.
31. Demirguc-Kunt A., Feyen E., Levine R. The Evolving Importance of Banks and Securities Markets. The World Bank Development Research Group Finance and Private Sector Development Team, September 2011.
32. The World Federation of Exchanges (WFE). URL: http://world-exchanges. org/statistics/monthly-reports.
