CC BY
99
В настоящее время переход экономики на инновационный путь развития является одним из основополагающих приоритетов российской экономики с целью обеспечения устойчивости национальной экономики и роста благосостояния. Реализация данного приоритета напрямую зависит от учета всех факторов, влияющих на инвестиционно-инновационные процессы в экономике. Таким образом, рассмотренные факторы инвестиционно-инновационной деятельности являются важной составляющей инновационной экономики.
1. Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений: Федеральный закон от 25.02.1999 г. № 39-ФЗ (ред. от 12.12.2011 г.) // Справочная информационная система «Консультант Плюс».
2. Распоряжение Правительства РФ от 19 июня 2013 г. № 997-р // Справочная система «Консультант Плюс».
3. Алексеев А.В. Новая индустриализация: оценка потребности в накоплении // Экономист. 2012. № 3.
4. Глазьев С.Ю. Стратегия опережающего развития России в условиях глобального кризиса. М.: Экономика, 2010.
5. Кудина М.В., Сажина М.А. Экономика инновационного развития. М.: ФОРУМ; ИНФРА-М, 2013.
6. Норт Д. Институты, институциональные изменения и функционирование экономики. М.: Начала, 1997.
7. Петров Ю.А. Глобальный кризис и кризис экономики России: причины, последствия, предложения по изменению социально-экономической политики // Российский экономический интернет-журнал. 2009.
8. Русановский В.А., Бабайцева И.К. Государственные институты развития диверсификации экономики в условиях долгосрочных глобальных изменений // Вестник Саратовского государственного социально-экономического университета. 2015. № 3 (57).
9. URL: www.minfin.ru.
10. URL: www.gks.ru.
Антон Андреевич Красильников,
аспирант кафедры экономической теории, Саратовский социально-экономический институт (филиал) УДК 330.101.541 РЭУ им. Г. В. Плеханова
ОСОБЕННОСТИ СОВРЕМЕННЫХ ИНСТИТУТОВ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОЙ ПОЛИТИКИ В РОССИИ
В статье проанализированы современные механизмы, используемые Банком России и Министерством финансов при проведении денежно-кредитной политики, основные цели применения этих механизмов и их главные недостатки. Критика современной денежно-кредитной политики основывается на текущей рецессии в экономике России и несостоятельности инструментов, применяемых для стабилизации макроэкономического равновесия. Предложены меры по реализации денежно-кредитной политики для выхода из кризиса и сдерживания инфляции.
Ключевые слова: внутридневные кредиты, кредиты овернайт, ломбардные кредиты, нерыночное обеспечение кредита, институт рефинансирования, эмиссия и стерилизация денежной массы, ликвидность банковской системы.
A.A. Krasilnikov
MODERN INSTITUTIONS OF MONETARY POLICY IN RUSSIA
The paper analyzes the mechanisms used by the Bank of Russia and the Ministry of Finance for conducting their monetary policy, the expected results of these mechanisms and their main shortcomings. The author criticizes the current monetary policy in view of the current recession in the Russian economy and the failure of those instruments to stabilize the macroeconomic equilibrium. Measures of monetary policy for overcoming the crisis and curbing inflation are suggested.
Keywords: intraday loans, overnight loans, secured loans, non-market credit, institution of refinancing, emission and sterilization of money supply, liquidity of the banking system.
kras2510flgmail.com
Основная причина современных экономических кризисов кроется в сложившейся финансовой системе национальной экономики, которая формирует финансовый фундамент экономики. Поведение инвесторов на валютных и фондовых рынках, кредитная политика банков, изменение технологий и спекулятивные атаки -это следствия процессов, которые генерируются в сложившейся системе. Денежно-кредитная политика определяет условия, в которых будут функционировать субъекты экономики, а также инструменты, которыми данные субъекты будут достигать своих финансовых
целей. Задача денежно-кредитной политики государства - создание прочной и устойчивой финансовой системы, которая способна локализовать изменения макроэкономического равновесия и не будет глобально подвержена кризисам на отдельных мировых финансовых рынках.
Основу современного денежно-кредитного регулирования в России составляет комплекс институтов: правил, инструментов и механизмов, которыми руководствуется в своей деятельности Центральный банк Российской Федерации. Рассмотрим их.
♦
♦
I. Институт рефинансирования.
За период рыночных преобразований Банк России разработал целый комплекс кредитов кредитным организациям, выполняющих разные функции:
1. Внутридневные кредиты и кредиты овернайт (overnight) используются для регулирования уровня мгновенной ликвидности. При этом внутридневные кредиты выдаются автоматически по ставке 0%, а кредиты овернайт - по ставке рефинансирования под обеспечение ценных бумаг из ломбардного списка (блокировку и залог соответственно), векселей и прав требования по кредитным договорам;
2. Ломбардные кредиты - кредиты на более длительный срок (от 1 дня до 1 года) под залог ценных бумаг, включенных в ломбардный список, обслуживают потребность кредитных организаций собственно в кредитных ресурсах. Их можно также рассматривать как кредиты, обеспечивающие трансформацию активов кредитных организаций. Банк России для таких кредитов с 4 февраля 2008 г. стал устанавливать минимальные процентные ставки. А с 30 апреля 2010 г. он приостановил выдачу кредитов на срок 1 год. Самый большой срок по ломбардным кредитам был определен в 6 месяцев.
Ломбардный список Банка России включает высоколиквидные ценные бумаги надежных эмитентов, имеющих высокие международные или внутренние рейтинги. Во время кризиса 2008-2009 гг. этот список существенно расширился: в нем появились облигации стратегических предприятий, облигации с ипотечным крылом, долговые ценные бумаги нерезидентов и акции нефинансовых организаций. Так, на конец января 2015 г. в ломбардный список ЦБ РФ входили: а) облигации Минфина Российской Федерации (ОФЗ и еврооблигации) и бескупонные облигации Банка России; б) облигации 25 субъектов Российской Федерации; в) ипотечные ценные бумаги: облигации Агентства по ипотечному и жилищному кредитованию (АИЖК), бумаги с ипотечным покрытием некоторых других ипотечных агентств и банков), облигации Банка развития (Внешэкономбанка) и 39 крупных кредитных организаций (ВТБ, Россельхоз-банка, Газпромбанка, Банка Москвы, банка «Русский стандарт», Райффайзенбанка и пр.); д) облигации 46 нефинансовых организаций, имеющих высокий международный рейтинг (Газпром, РЖД, Лукойл, МТС и пр.); е) облигации 14 организаций, включенных в «Перечень системообразующих организаций», утвержденный Правительственной комиссией по повышению устойчивости развития российской экономики (Северсталь, Мечел, АвтоВАЗ и пр.); ж) облигации международных финансовых организаций (Европейского банка реконструкции и развития, Евразийского банка развития); з) долговые эмиссионные ценные бумаги нерезидентов, выпущенные за пределами Российской Федерации (как дочерних компаний отечественных организаций, так и иностранных компаний: MorganStanleyBankAG, GoldmanSachsFinanci aiSoiutionsPic^ пр.); и) акции 28 юридических лиц - резидентов Российской Федерации, не являющихся кредитными организациями (нефтяных компаний, металлургических комбинатов, предприятий электроэнергетики, связи и пр.) [8].
Заметим, что в ломбардный список входят, как правило, ценные бумаги «голубых фишек», которые котируются на бирже. Попадание туда бумаг организаций
типа АвтоВАЗ произошло вследствие проведения антикризисной политики российского государства и является скорее исключением, чем правилом. Для ценных бумаг утвержден также поправочный коэффициент, учитывающий их надежность и ликвидность, который варьируется от 0,5 (АвтоВАЗ, ЗАО «Трансмашхолдинг» и пр.) до 1,0 (облигации Банка Росси).
По данным Банка России, в 2015 г. обеспечение предоставленных ломбардных кредитов ценными бумагами распределялось следующим образом: 49,7% - облигации, выпущенные от имени РФ, 2,5% - облигации субъектов РФ и муниципальных образований, 2% - облигации Банка России, 45,7% - корпоративные облигации, 1,2% - облигации ипотечных агентств и ипотечные облигации, 0,9% - облигации международных финансовых организаций [9]. Таким образом, обеспечение ломбардных кредитов за счет выпуска внутренних государственных облигаций сократилось на 3,5% по сравнению с предыдущим годом и на 7,3% по сравнению с 2013 г., что объясняется политикой уменьшения денежного обращения. Кроме того, стоить отметить, что на фоне сложной геополитической ситуации значительно сократилось обеспечение ценными бумагами международных финансовых организаций.
3. Кредиты, обеспеченные нерыночными обязательствами. Введены Банком России в 2007 г. в порядке расширения рефинансирования. Обеспечением по ним выступают банковские векселя и права требования по кредитным договорам или поручительства кредитных организаций. Выдаются по фиксированной процентной ставке на срок от 3-х месяцев до 1 года. Ставка зависит от срока и не превышает ставки рефинансирования. Кредиты под залог нерыночных активов выдаются банкам, включенным ЦБ РФ в 1-ю и 2-ю квалификационные категории, а кредиты под поручительства выдаются при условии, что поручитель имеет международный рейтинг не ниже «В+» (по классификации агентств standards Poor's, FitchRatings) либо «В1» (по классификации Moody'sinvestorsService).
В табл. 1 представлены данные о динамике за 9 лет разных видов кредитов, выдаваемых ЦБ РФ в порядке рефинансирования кредитных организаций. В структуре кредитов увеличивается доля ломбардных кредитов и кредитов с нерыночным обеспечением. Так, внутридневные кредиты с 2004 по 2009 гг. выросли в 5,4 раза, кредиты овернайт - в 4,3 раза, ломбардные кредиты - в 25 раз, а кредиты с нерыночным обеспечением только с 2011 по 2014 гг. увеличились в 28 раз [11].
Близкими по характеру к системе рефинансирования являются также следующие операции Банка России:
1) операции прямого РЕПО - покупка Банком России ценных бумаг у кредитных организаций с обязательством их обратного выкупа: а) операции РЕПО с фиксированной процентной ставкой; б) операции РЕПО с рыночной процентной ставкой, проводимые на аукционной основе, на срок до 1 года (практикуются начиная с 2009 г.). Банк России устанавливает минимальные значения процентных ставок по таким операциям: если рыночная цена сделки оказывается ниже минимума, аукцион признается несостоявшимся. В реальности аукционные процентные ставки по операциям РЕПО 2-го типа оказываются ниже фиксированных ставок по операциям РЕПО 1-го типа. Поэтому объем спроса на операции 2-го типа существенно выше;
Таблица 1
Масштабы рефинансирования Банком России кредитных организаций, млрд руб.
Месяц/год Внутридневные кредиты Кредиты овернайт Ломбардные кредиты Кредиты с нерыночным обеспечением
2006 г. 11 270,968 47,024 6,121 -
2007 г. 13 499,628 133,276 24,155 32,765
2008 г. 17 324,353 230,236 212,678 445,526
2009 г. 22 832,688 311,424 308,849 2 419,365
2010 г. 28 359,579 229,939 74,993 334,557
2011 г. 38 189,240 208,961 112,742 431,310
2012 г. 52 673,666 172,283 211,227 1 520,368
2013г 57 773,132 146,482 224,889 1 904,104
2014 г. 60 742,863 203,873 113,255 12 144,805
2015 г., январь-август 35 147,169 110,908 151,665 7 569,706
2) операции «валютный своп» - покупка Банком России у кредитных организаций иностранной валюты «сегодня» по текущему официальному курсу (базовому курсу) с обязательством ее выкупа «завтра» по базовому курсу, увеличенному на своп-разницу. Последняя определяется через соотношение процентных ставок в рублях и процентных ставок в иностранной валюте. Этот механизм предполагает, что Центральный банк как бы выплачивает кредитной организации процент на валютный депозит, а кредитная организация платит Банку России процент по рублевому кредиту. Резкий рост объема сделок наблюдался в ноябре 2014 г. (по доллару и евро) и в январе 2015 г. (по доллару). Это объясняется тем, что в условиях кризиса банки активно скупали иностранную валюту, с целью закрытия открытой валютной позиции (т.е. превышения обязательств в иностранной валюте над их валютными активами).
А также в период роста курсов этих валют имел место спекулятивный спрос на них со стороны банковского сектора. Разместить активы в иностранной валюте в условиях роста ее курса чрезвычайно сложно. Следовательно, у банков оставалось два пути: либо бегство капиталов за рубеж (вложение на депозиты в иностранные банки или в иностранные ценные бумаги, что в условиях мирового финансового кризиса было связано с высокими рисками), либо помещение средств в иностранной валюте на счета Банка России, что и наблюдалось в реальности.
Таким образом, эволюция института рефинансирования в денежно-кредитной системе России свидетельствует о его все большей либерализации, что происходит путем: а) расширения сферы его действия посредством ослабления требований к кредитным организациям, увеличения доступных форм и диверсификации вовлекаемых в систему рефинансирования инструментов; б) все большего использования рыночных (аукционных) механизмов размещения кредитов Банка России.
II. Каналы эмиссии и стерилизации денежной массы.
Валютный канал эмиссии был основным в российской экономике в период экономического роста и макроэкономической стабилизации, с 2000 г. до кризиса 2008 г. Причинами его активизации в этот период стали: 1) мас-
сированный приток в страну валютных поступлений из-за рубежа вследствие как благоприятной конъюнктуры на мировых рынках энергоресурсов, так и активных заимствований банковской системы и нефинансового сектора на зарубежных финансовых рынках (особенно начиная с 2004 г.); 2) политика противодействия укреплению рубля (т.е. повышению его реального курса по отношению к резервным валютам), проводившаяся ЦБ РФ с целью поддержания ценовой конкурентоспособности российских товаров, позитивных темпов экономического роста и преодоления «голландской болезни» в российской экономике. В результате активной покупки Банком России иностранной валюты международные резервы страны (золотовалютные резервы) увеличились с 12,5 млрд долл. США на начало 2000 г. до 596,5 млрд долл. США на начало августа 2008 г. На данный момент этот показатель стоит на отметке 369 млрд долл. США [10]. Для нейтрализации инфляционного эффекта денежной экспансии, происходившей вследствие активного использования валютного канала эмиссии, в 20112014 гг. Банк России проводил политику стерилизации в следующих формах:
1) замораживание денег на бюджетных счетах правительства, а также в стабилизационных фондах;
2) депозитные операции Банка России - привлечение денег кредитных организаций на срочные счета в Банке России, практикуются с 2003 г.;
3) выпуск и размещение облигаций Банка России (ОБР);
4) операции модифицированного РЕПО с облигациями Минфина РФ (ОФЗ) - продажа Банком России гособлигаций кредитным организациям с обязательством их обратного выкупа. Наиболее сильное влияние на уменьшение денежной массы в обращении оказывала первая форма стерилизации. Средства стабилизационных фондов учитываются Банком России как часть международных резервов, отражаемых в активе его баланса, и им соответствуют деньги на счетах правительства в пассиве баланса ЦБ РФ, что уменьшает ту часть денежной базы, которая является основой для предложения денег.
Депозитные операции проводятся Банком России с целью абсорбирования ликвидности с 2002 г. Банк России практикует два способа привлечения депозитов
♦
♦
кредитных организаций: 1) по фиксированной процентной ставке открываются краткосрочные депозиты до 1 недели; 2) на рыночной основе привлекаются депозиты на срок от 1 до 3 месяцев, стоимость привлекаемых ресурсов определяется на аукционе американского типа. В сентябре 2015 г. фиксированная ставка по депозитным операциям Банка России составляла 10%, в то время как ключевая ставка составляет 11% [12]. Заметим, что аукционы на привлечение длинных ресурсов (сроком на 3 месяца) в основном оказывались несостоявшимися. Табл. 2 демонстрирует активное использование данного канала стерилизации денежной массы в 2007 и 2010 гг., когда в банковской системе наблюдалась избыточная ликвидность, а также значительное увеличение данных операций в период с января по август 2015 г. [7].
Операции по размещению бескупонных облигаций Банка России (ОБР) и операции обратного РЕПО с облигациями Минфина РФ (ОФЗ) проводятся Центральным банком РФ на аукционной основе с 2003 г. Уменьшение спроса на них со стороны кредитных организаций свидетельствовало о снижении ликвидности банковской системы. Так, летом 2004 г., во время банковского кризиса ликвидности, спрос на ОБР и ОФЗ был существенно ниже предельного объема размещения по номиналу, а в период кризиса 2008-2009 гг. многие аукционы и вовсе не состоялись.
В 2015 г. крупные коммерческие банки, прежде всего банки с государственным участием, также столкнулись с проблемой относительного избытка ликвидности. Это объясняется следующими обстоятельствами. Во-первых, во время кризиса 2014 г. Банк России и Банк развития (ВЭБ) способствовали увеличению ликвидности и капитализации банковской системы. Во-вторых, в условиях макроэкономической и финансовой нестабильности организации реального сектора экономики уменьшили спрос на кредит. Все это породило избыток ликвидности у крупных коммерческих банков. В это время наблюдается увеличение поступлений средств коммерческих банков на депозиты в Банк России, приобретение банками облигаций Банка России (ОБР) и вложение их в облигации Минфина РФ (ОФЗ). В настоящее время почти половина всех депозитов коммерческих банков в ЦБ РФ и вложений в ОБР принадлежит Сбербанку РФ.
Главной институциональной проблемой в функционировании Банка России на данный момент является дихотомия целей. Необходимо соблюдать баланс между проведением мероприятий по борьбе с инфляцией и поддержанием ликвидности банковской системы. С одной стороны, Центральный банк несет ответственность за состояние экономики в целом, прежде всего за ценность денег в ней, отсутствие инфляции. С другой стороны, он ответственен за состояние банковского сектора экономики и в первую очередь за его ликвидность. Первое вынуждает его проводить жесткую монетарную политику, второе, напротив, увеличивать денеж-
ную массу, находящуюся в распоряжении коммерческих банков. Это объясняет парадокс регулирования во время кризиса 2008-2009 гг., когда Банк России изменял ставку рефинансирования и норму обязательных резервов в разных направлениях. До конца апреля 2009 г. ставку рефинансирования он повышал, борясь с инфляцией, а норму обязательных резервов снижал, увеличивая ликвидность банковской системы. С мая 2009 г. политика поменялась на противоположную. В результате Центральный банк одновременно увеличивает и ключевую ставку, и норму обязательных резервов, сокращая объем денежного предложения.
Политика снижения ключевой ставки крайне невыгодна тем банкам, которые в условиях кризиса привлекали клиентов завышенными процентными ставками, открывая им долгосрочные счета с возможностью пополнения. Такие банки уже в 2015 г. попадают в весьма трудное финансовое положение, что подготавливает вторую волну банковского кризиса.
III. Институты управления ликвидностью банковской системы.
Банк России располагает двумя показателями, сигнализирующими об изменении состояния ликвидности банковской системы: 1) данными об остатках кредитных организаций на корреспондентских и депозитных счетах в системе Центрального банка РФ; 2) данными об изменении ставок межбанковского кредитного рынка (MIBID, MIBOR, MIACR, MosPrimeRate). Снижение остатков кредитных организаций на счетах Банка России и увеличение ставок межбанковского кредитования свидетельствует об ухудшении положения с ликвидностью и о необходимости привлечения перечисленных выше инструментов регулирования.
В то же время погашение текущих обязательств кредитных организаций перед Банком России также оказывает влияние на состояние ликвидности банковской системы и ставки межбанковского рынка. В 2012-2014 гг. коэффициент корреляции показателя «сальдо ЦБ РФ с кредитными организациями» со ставкой межбанковского рынка по размещенным кредитам (MICAR) на ту же дату составлял -0,71, а с остатками банков на корреспондентских и депозитных счетах в системе ЦБ РФ он был равен +0,34. Это заставляет Банк России оперативно реагировать и проводить новое рефинансирование. Таким образом, система рефинансирования приобретает самоподдерживающийся характер.
IV. Институты воздействия на структурные сдвиги в реальном секторе экономики.
Особым инструментом воздействия на экономику в западных странах является селективная денежно-кредитная политика. Обычно она проводится в форме рекомендаций по размещению активов коммерческих банков или ограничений в виде дополнительных условий при кредитовании отдельных сфер, например операций на фондовом рынке или выдаче потребительских кредитов.
Таблица 2
Масштабы депозитных операций Банка России, млрд руб.
Год 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Объем операций 45095,8 17729,9 17639,4 35275,9 70122,7 25995,9 20555,4 27037,7 40274,7
