CC BY
574
Денежно-кредитная политика
Удк 334.02:338.43
направления совершенствования денежно-кредитной политики российской федерации
А. М. МАЛХАСЯН, аспирант кафедры экономической теории E-mail: kafedrafinansovicen. reaplexanov@mail. ru Российский экономический университет
им. Г. В. Плеханова
В статье рассмотрены некоторые проблемы современной денежно-кредитной политики. Проведена оценка ситуации на российском денежном рынке. Приведены критерии оценки эффективности деятельности центрального банка в области денежно-кредитной политики. Определены направления совершенствования денежно-кредитной политики России для достижения целей модернизации экономики.
Ключевые слова: денежно-кредитная политика, денежный рынок, финансовый рынок, финансовый кризис, центральный банк, кредит.
Проблемы формирования и реализации денежно-кредитной политики
Мировой финансовый кризис выявил множество методологических и прикладных проблем формирования и реализации денежно-кредитной политики (ДКП) Банка России. Результатом этого стала активизация научной дискуссии, посвященной анализу целей и функций Банка России, их роли в процессах макроэкономической стабилизации. Основную роль в процессе современных дебатов занимают проблемы реализации антикризисных программ в большинстве стран мира, затронутых кризисом, новые нетрадиционные формы взаимодействия Банка России и правительства.
Возросла потребность в разработке и реализации эффективной ДКП, способной снизить для
экономических агентов неопределенность внешней среды и обеспечить ее относительную стабильность, необходимую для принятия долгосрочных инвестиционных решений.
Денежно-кредитная политика Банка России в целом характеризуется отсутствием единой методологии, что выразилось:
1) в нечеткой постановке задач политики процентной ставки;
2) в отсутствии методики оценки спроса на деньги и концептуальных подходов к формированию денежного предложения;
3) в неэффективном управлении золотовалютными резервами;
4) в отсутствии единых мероприятий по формированию в России международного финансового центра;
5) в недостаточной согласованности ДКП с состоянием финансового рынка и банковского сектора.
Методологию разработки и реализации ДКП определяют направления интеграции внутри финансового рынка. Развитие производных финансовых инструментов, одновременно обращающихся на двух и более сегментах финансового рынка, обусловило модернизацию институтов рыночного регулирования и создание в ряде стран (Австралия, Великобритания, Швеция, Япония) мегарегулято-ров, функционирующих параллельно с централь-
ным банком. Одновременно в банковской сфере проходила интенсивная секьюритизация активов. Сложилась ситуация, при которой новые кредиты обеспечивались ценными бумагами, эмитированными под ранее выданные кредиты, что создавало риск обесценения залога. В случае отказа заемщика увеличить залог коммерческий банк мог прибегнуть к продаже ценных бумаг, тем самым повысив их предложение на рынке.
Состояние финансово-банковского сектора экономики, уровень развития и качество монетарных процессов оказывают сильное воздействие на реальный сектор экономики, на выбор и обоснование целей, принципов, инструментарных мер, решений, действий в области денежно-кредитной политики, направленных на реализацию концептуальных ценностных идей в рамках существующей экономической политики России [2].
Достижение поставленной цели экономической политики России заключается в переходе к инновационному экономическому росту и обусловлено действием многих факторов, среди которых модернизированная единая ДКП занимает приоритетное место, поскольку устойчивость финансово-банковского сектора во многом зависит от управленческих мер, решений и действий государства в области ДКП на различных фазах экономического цикла.
Современная экономика России характеризуется рядом структурных экономических и финансовых диспропорций, накопленных в период форсированного экономического роста в 2004-2008 гг. и углубившихся под воздействием финансово-экономического кризиса. Можно отметить следующие отклонения показателей российской экономики от среднемировых значений по сопоставимым ценам, в том числе в денежной сфере:
— по уровню монетизации национальной экономики (занижен);
— по объему инвестиций (занижен);
— по доле накопления к ВВП (занижена);
— по отношению вывезенных из страны инвестиций к привлеченным иностранным инвестициям (завышено);
— по коэффициенту банковской денежно-кредитной мультипликации (занижен);
— по структуре денежной массы (не сбалансирована) [7].
Эти диспропорции развития экономики России могут быть в значительной степени устранены в процессе модернизации ДКП как специфического
направления экономической политики, имеющего особые объекты и субъекты, однако их устранение не гарантирует эффективного перехода к инновационному росту.
Денежно-кредитная политика должна рассматриваться в системе основных условий перехода России к инновационному развитию.
В настояний момент экономике России нужна единая монетарная политика, единый государственный план (прогноз), учитывающий и координирующий формирование и использование всех денежных, финансовых и кредитных ресурсов. Банк России в качестве промежуточных целей ДКП использует показатели инфляции, рассматривая достижение ее прогнозных ориентиров как лучший вклад банка в достижение устойчивого экономического роста. Но эта цель в условиях умеренной инфляции в основном немонетарного характера «не работает» на достижение стратегической цели государственной экономической политики. Цель ДКП должна определяться таким образом, чтобы в максимальной степени соответствовать общественным интересам, т. е. интересам как можно большего числа экономических агентов1.
Несомненно, низкая инфляция является основой для обеспечения устойчивости рубля, формирования позитивних ожиданий экономических агентов, снижения рисков и, соответственно, принятия обоснованных решений относительно сбережений, инвестиций и потребительских расходов. Однако в настоящий момент можно констатировать низкую эффективность использования монетарных методов стимулирования роста экономики и подавления инфляции.
При этом важна установка на проведение дискреционной ДКП, предполагающей свободу действий органов денежно-кредитного регулирования.
Денежно-кредитная политика должна допускать возможность реакции Банка России на временные изменения экономической конъюнктуры. Промежуточные цели достигаются в данном случае по специальным целевым ориентирам, по специальным («дискреционным») показателям в рамках особых правительственных экономических мероприятий (например таргетирование процентных ставок для стимулирования экономического развития или их дифференциация). В этом случае можно говорить о специальной дискреционной ДКП.
1 Моисеев С. Р. Зачем нужен центральный банк? // Банковское дело. 2008. № 8. С. 41.
Влияние денежно-кредитной политики на экономический рост
В связи с разработкой экономической доктрины России, задающей такой тип экономической политики, в рамках которой ее высшая цель определена как устойчивый долгосрочный экономический рост в интересах личности, общества и государства, возникает необходимость формирования концептуальных основ ДКП. Для перехода к такой политике, стимулирующей развитие, необходимо решить ряд проблем теоретического и практического характера, в том числе вопросы влияния ДКП на экономический рост. Дело в том, что важнейшим вопросом, слабо раскрытым в российской экономической литературе, является вопрос влияния различных мер ДКП на экономический рост [3, с. 21]. Анализ исследований по влиянию мер ДКП на экономический рост показывает, что такие исследования в основном проводятся в рамках влияния ДКП на рост внутреннего валового продукта, а не в его разделении по видам экономической деятельности [9].
В российской экономике с наиболее низкой вероятностью отсутствуют три разных канала денежной трансмиссии: канал непредвиденного роста уровня цен, канал банковского кредитования и канал богатства домохозяйств [4].
В качестве переменных, отвечающих за отдельные каналы денежно-кредитной трансмиссии, обычно выбирают:
1) процентный канал - средневзвешенная ставка по кредитам нефинансовым организациям в рублях сроком до года;
2) канал банковского кредитования - кредиты нефинансовому сектору;
3) канал денежных потоков - уровень монетизации экономики;
4) канал непредвиденного роста уровня цен - индекс потребительских цен;
5) канал богатства домохозяйств - частные депозиты физических лиц в банках.
Матрица парных коэф
Для построения модели экономику России можно разделить на 6 видов экономической деятельности:
1) сельское хозяйство, охота и лесное хозяйство (СХОЛХ);
2) добыча полезных ископаемых (ДПИ);
3) обрабатывающее производство (ОП);
4) строительство (С);
5) оптовая и розничная торговля (включает ремонт автотранспортных средств, мотоциклов, бытовых изделий и предметов личного пользования) (ОРТ);
6) транспорт и связь (ТС).
Перед построением модели необходима стандартная процедура проверки переменных на взаимозависимость. Для этого построим матрицу парных коэффициентов корреляции (табл. 1).
Показатели - кредиты, монетизация экономики и депозиты частных лиц - имеют очень тесную взаимосвязанность [5].
Следовательно, будем оценивать уравнение следующего типа:
МУ = р0 + Р1М + р2 М + в3МСР1, где У - выпуск по видам экономической деятельности;
/ - процентная ставка по кредитам (в рублях сроком до 1 года);
I - кредиты нефинансовому сектору (в рублях сроком до 1 года); СР1 - индекс потребительских цен. Разумеется, выбор переменных достаточно условный. Например, для влияния канала банковского кредитования правильнее было бы использовать данные по кредитам различным секторам экономики, но до недавнего времени Банк России не публиковал информацию о секторальной структуре размещенных кредитов.
Для изучения взаимосвязи между изменениями индикаторов и ростом выпуска по выбранным видам экономической деятельности были построены уравнения множественной регрессии. Далее на ос-
Таблица 1
ициентов корреляции
индикатор кредиты Процентные ставки Монетизация инфляция депозиты
Кредиты 1
Процентные ставки 0,4 1
Монетизация 0,94 0,1 1
Инфляция -0,11 0,39 -0,35 1
Депозиты 0,96 0,2 0,98 -0,33 1
Примечание: все данные для расчета были получены с официальных сайтов Федеральной службы государственной статистики и Банка России.
нове эконометрических процедур было оценено качество уравнений и получены некоторые результаты (для оценки качества полученных уравнений были использованы коэффициенты корреляции, методы ¿-статистики, ^-статистики и проверки остатков на автокорреляции) (табл. 2).
Полученный результат по такому виду экономической деятельности, как добыча полезных ископаемых, может быть использован как дополнительный критерий проверки правдоподобности построенной модели, так как выпуск продукции в данном виде экономической деятельности отрасли никак не зависит от выданных кредитов или процентных ставок. Далее из изначально выбранных видов деятельности были отобраны те, по которым рост выпуска продукции в наивысшей степени зависит от индикаторов ДКП. Далее была построена матрица из коэффициентов полученных уравнений регрессии для описания зависимости роста выпуска продукции от изменения выбранных индикаторов (табл. 3).
Наиболее значимый фактор для роста выпуска продукции по выбранным видам экономической деятельности - это кредиты нефинансовому сектору экономики (см. табл. 3). Рост выпуска продукции в строительстве наиболее сильно зависит от этого индикатора: увеличение кредита на 1 % приводит к росту выпуска продукции на 0,42 % при прочих равных условиях.
Также следует обращать внимание на то, что рост процентных ставок по кредитам приводит к
сокращению роста выпуска продукции в выбранных видах экономической деятельности. Например, рост процентных ставок на 1 % приводит к снижению роста выпуска продукции на 0,30 % в обрабатывающих производствах при прочих равных условиях. Следовательно, снижение ставок по кредитам нефинансовому сектору может привести к росту выпуска продукции в обрабатывающих производствах.
Анализ взаимосвязи ставки рефинансирования и ставок по рублевым кредитам на срок до 1 года за 2008—2011 гг. показывает, что между данными ставками есть статистически значимая связь. Для выявления связи были рассчитаны коэффициенты корреляции с лагом 1, 2 и 3 месяца. Результаты представлены в табл. 4.
Для анализа был выбран период с 2008 по 2011 г., так как именно в этот период Банк России начал активно использовать ставку рефинансирования как инструмент денежно-кредитного регулирования. В период, предшествовавший кризису, ставка менялась довольно редко. Коэффициенты корреляции были рассчитаны с лагом, так как изменения ставки рефинансирования отражаются на ставках по кредитам не сразу. Разумеется, что ставка рефинансирования была не единственным фактором, повлиявшим на снижение ставок по рублевым кредитам нефинансовым предприятиям (этому способствовало снижение общего спроса предприятий на кредиты во время кризиса). Тем не менее данный результат показывает, что процентный канал трансмиссионно-
Таблица 2
Качество взаимосвязи индикаторов денежно-кредитной политики и видов экономической деятельности
Индикатор Сектор
СХОЛХ ДПИ ОП С ОрТ ТС
Кредиты Слабая Незначимая Хорошая Хорошая Хорошая Слабая
Процент ставки взаимосвязь взаимосвязь взаимосвязь взаимосвязь взаимосвязь взаимосвязь
Инфляция
Матрица коэффициентов уравнений множественной регрессии Таблица 3
Индикатор Сектор
ОП С ОРТ
Кредиты 0,26 0,26 0,42
Процент ставки —0,30 —0,12 Незначимо
Инфляция Незначимо Незначимо Незначимо
Таблица 4
Взаимосвязь ставки рефинансирования и средневзвешенных процентных ставок по рублевым кредитам нефинансовым организациям
Показатель Лаг - 1 мес. Лаг - 2 мес. Лаг - 3 мес.
Коэффициент корреляции, % 85,7 88,6 90,2
го канала денежно-кредитной политики за анализируемый период уже работал. Это означает, что Банк России, снижая ставку рефинансирования, может стимулировать рост инвестиций и, следовательно, экономический рост. Отметим, что данный вывод корреспондирует с результатами, полученными Международным валютным фондом, которые на примере стран с формирующимися рынками выявили, что канал процентной ставки оказывает существенное влияние на инвестиционную активность частного сектора в таких странах2. Отметим, что в данное исследование Россия не была включена.
Также следует отметить, что влияние роста инфляции оценивается как незначительное, хотя оно и является искажающим экономический рост фактором в выбранных видах экономической деятельности. Этот вывод особенно интересен с учетом того, что по результатам недавних исследований было выявлено, что между инфляцией и кредитованием имеется обратная связь. Снижение объемов кредитного портфеля на 1 % приводит в течение 2 мес. к росту месячной инфляции на 0,29—0,31 %3. Это объясняется нехваткой оборотных средств (предприятия вынуждены закладывать дефицит кредитных ресурсов в цену продукции).
Несмотря на то, что данный анализ раскрыл некоторые особенности влияния мер ДКП на рост выпуска продукции по различным видам экономической деятельности, в дальнейшем оно может быть расширено (по мере накопления статистической информации) более качественными показателями.
Анализируя влияние ДКП на рост выпуска продукции по видам экономической деятельности в России за 2003—2010 гг., можно прийти к следующему выводу. Различные индикаторы влияют на рост выпуска продукции по секторам по-разному. Следовательно, использование какого-либо одного инструмента ДКП для стимулирования экономического роста в разных видах экономической деятельности не представляется возможным. Если меры ДКП не будут сопровождаться специфическими мерами в каждом виде экономической деятельности, то это может привести к провалу целей ДКП. Тем не менее было выявлено, что рост выпуска в некоторых видах эко-
2 Inflation targeting and monetary policy transmission mechanism in emerging market economies // IMF working paper. 2011. October. P. 27.
3 Моисеев С. Р. Рационирование кредита, или кредитный паек для российской экономики // Банковское обозрение. 2009. № 4/6. С. 8.
номической деятельности очень чувствителен к изменению индикаторов ДКП, и меры ДКП могут быть использованы для стимулирования экономического роста в данных видах экономической деятельности.
При разработке основных направлений ДКП Банк России не определяет ее объекты и особенности трансмиссионного механизма.
Важно учитывать, что реакция конкретных объектов ДКП на действия монетарных властей неодинакова при разном сочетании макроэкономических факторов, при изменяющейся динамике внешнеэкономических условий. Поэтому выбор в качестве приоритетного конкретного объекта ДКП должен осуществляться на основе анализа всего комплекса макроэкономических условий. В мировой практике к целям ДКП традиционно относится обеспечение основных показателей макроэкономической устойчивости: экономического роста, занятости, ценовой стабильности, высокой конъюнктуры финансового рынка. В этой связи надо отличать цели ДКП от целевых показателей ее реализации (денежные агрегаты, размеры колебаний процентной ставки, темпы инфляции, уровень поддержки валютного курса).
Для эффективного функционирования трансмиссионного механизма ДКП в российской экономике необходимо выявить его каналы, что должно основываться на эконометрическом анализе широкого круга показателей. Например, использование процентной ставки в зависимости от особенностей экономики конкретной страны может повлиять на разные экономические индикаторы. Ее рост способен привести к увеличению товарных запасов вследствие удорожания потребительского кредита. Очевидно, что подобная ситуация реальна для экономики с развитой кредитной системой. Но изменение процентной ставки может также сказаться на объемах кредитования реального сектора и, кроме того, обусловить снижение денежного мультипликатора с соответствующим изменением динамики денежных агрегатов. Поэтому определение конкретных каналов трансмиссионного механизма должно основываться на изучении особенностей российской экономики.
Состояние денежной сферы и реализация денежно-кредитной политики в 2011 г. - I полугодии 2012 г.
В 2011 г. ситуация на российском денежном рынке была неоднородной. В условиях сохранения
относительно высокого уровня банковской ликвидности на протяжении большей части января-августа спрос на инструменты рефинансирования Банка России со стороны кредитных организаций практически отсутствовал, а ставки межбанковского кредитного рынка находились вблизи нижней границы коридора процентных ставок Банка России. В этот период Банк России трижды повышал процентные ставки по своим операциям: 25 февраля, 29 апреля и 30 мая. Указанные решения были приняты с учетом соотношения рисков сохранения инфляционного давления и замедления экономического роста, а также динамики внешнеэкономической ситуации. На начало июня процентные ставки по депозитным операциям на фиксированных условиях были повышены на 75 б. п., ставка рефинансирования и ставки по другим операциям Банка России, за исключением процентных ставок по операциям прямого РЕПО и ломбардным кредитам на фиксированных условиях, были повышены на 50 б. п. по сравнению с началом 2011 г.
В сентябре-декабре 2011 г. продолжившееся изъятие средств из банковской системы по бюджетному каналу и проведение Банком России операций по продаже иностранной валюты на внутреннем рынке в значительных объемах обусловили возникновение дефицита ликвидности на российском денежном рынке, сопровождавшееся формированием устойчивого спроса на инструменты рефинансирования Банка России и ростом краткосрочных процентных ставок. В этих условиях 14 сентября и 23 декабря 2011 г. Банком России были приняты решения о снижении процентных ставок по отдельным операциям предоставления ликвидности и о повышении ставок по депозитным операциям. В сентябре-декабре ставка рефинансирования и ставки по другим операциям
1 200,00 1 100,00 1 000,00 900,00 800,00 700,00 600,00 500,00 400,00 300,00 200,00
II III IV V VIVNVNMX X XI XII I II II IV V VI VIIVШ IX X XI XII 2010 2011 Объем операций прямого РЕПО (правая шкала)
Объем средств на корреспондентских счетах кредитных организаций (левая шкала)
Объем средств на корреспондентских счетах кредитных организаций и операций прямого РЕПО в 2010-2011 гг., млрд руб.
предоставления ликвидности Банка России были снижены на 25 б. п. (за исключением ставок по ломбардным кредитам и операциям РЕПО на фиксированных условиях, которые были снижены на 50 б. п.), ставки по депозитным операциям на фиксированных условиях были повышены на 50 б. п. Реализованное сужение интервала процентных ставок Банка России по операциям предоставления и абсорбирования ликвидности постоянного доступа было направлено на ограничение волатильности процентных ставок денежного рынка в условиях недостатка рублевой ликвидности в банковском секторе, а также должно было способствовать повышению действенности процентной политики.
Значение средневзвешенной ставки MIACR по однодневным межбанковским кредитам в рублях возросло с 2,71 % годовых в среднем за январь 2011 г. до 5,41 % в среднем за декабрь 2011 г.
Совокупный объем сделок прямого РЕПО Банка России в рамках аукционов и по фиксированной ставке за прошедший год увеличился до 22,235 трлн руб. против 2,018 трлн руб. в 2010 г. (см. рисунок и табл. 5). Средний объем задолженности кредитных организаций перед Банком России по данному инструменту рефинансирования за 2011 г. составил 153,8 млрд руб. (21 млрд руб. в 2011 г.). Кроме того, в течение 2011 г. были размещены временно свободные средства федерального бюджета на банковские депозиты на общую сумму 2 189,9 млрд руб., что почти в 5,7 раза больше объемов размещения в 2010 г.
Объем средств, привлеченных на аукционах по продаже облигаций Банка России (ОБР), составил в 2011 г. 527,7 млрд руб. Данные аукционы проходили преимущественно в I полугодии 2011 г.
В IV квартале аукционы по продаже ОБР в связи с напряженной ситуацией со свободной ликвидностью в кредитных организациях не проводились. Облигации Банка России в обращении по состоянию на конец 2011 г. отсутствовали (табл. 6).
Обеспечение системного подхода к реализации ДКП в
1 000,00 900,00 800,00 700,00 600,00 500,00 400,00 300,00 200,00 100,00 0,00
I
Таблица 5
Отдельные операции Банка России по предоставлению ликвидности в 2010-2011 гг., млрд руб.
Таблица 6 Рынок облигаций Банка России в 2010-2011 гг., млрд руб.
России предполагает разработку новых методологических подходов к ее разработке и реализации. На взгляд автора, необходим переход от формирования ДКП по алгоритму «цели — количественные ориентиры — каналы трансмиссионного механизма — методы - инструменты» к последовательности «объект — цель — показатель — каналы трансмиссионного механизма - инструменты». Такой методологически обоснованный шаг позволит полностью учесть связи объектов ДКП при ее реализации.
Динамика денежно-кредитных показателей в I полугодии 2012 г. формировалась на фоне сохранения рисков для инфляции и устойчивости роста российской экономики, во многом обусловленных значительной неопределенностью развития внешне-
экономической ситуации. При этом в рассматриваемый период уровень инфляции оставался сравнительно невысоким, а показатели, характеризующие состояние реального сектора экономики (объем промышленного производства, уровень занятости, реальные доходы населения, внутренний потребительский спрос), демонстрировали умеренный рост.
Внутренние требования банковской системы за январь—июнь 2012 г. увеличились на 2,5 %, при том, что в I и II кварталах в условиях сложившегося бюджетного профицита произошло существенное сокращение чистых требований банковской системы к органам государственного управления (на 16,9 и 23,2 % соответственно). Таким образом, накопление бюджетных средств, прежде всего на счетах в Банке России, в течение полугодия оказывало сдерживающее влияние на динамику денежной массы. Внутренние требования банковской системы к организациям и населению возросли за рассматриваемый период на 9,4 %, в том числе за II квартал — на 7,2 %. При этом по итогам апреля—июня задолженность нефинансовых организаций по банковским кредитам увеличилась на 6,1 %, а задолженность физических лиц — на 11,5 %.
Текущая динамика кредитных агрегатов в целом свидетельствует о сохраняющейся высокой кредитной активности банков. Годовые темпы прироста задолженности нефинансовых организаций по кредитам на 01.07.2012 составили 24,4 %, годовые темпы прироста задолженности физических лиц по кредитам продолжали повышаться и достигли 44,4 %. В результате годовые темпы прироста общей задолженности по кредитам на 01.07.2012 составили 29,0 %. В то же время годовой темп прироста задолженности по рублевым кредитам, на который не оказал влияния эффект переоценки, связанный с ослаблением рубля в мае—июне, остается на уровне около 30 % с начала 2012 г. Это позволяет говорить о некоторой стабилизации ситуации на кредитных рынках и о возможном переходе кредитного цикла в более умеренную фазу.
В структуре рублевой денежной массы доля наличных денег в обращении на 01.07.2012 относительно 01.01.2012 не изменилась (24,2 %). При этом удельный вес депозитов до востребования уменьшился, а срочных депозитов — увеличился на 1,5 п. п. (до 26,9 и 48,9 % соответственно).
За январь—июнь 2012 г. депозиты в иностранной валюте в долларовом выражении увеличились на
Показатель 2011 2010
Совокупный объем сделок прямого РЕПО Банка России на аукционной основе 22 025,3 1 982,5
Совокупный объем сделок прямого РЕПО Банка России по фиксированной ставке 209,4 35,8
Средний объем задолженности кредитных организаций перед Банком России по операциям прямого РЕПО 153,8 21
Совокупный объем сделок «валютный своп» Банка России - -
Справочно
Средневзвешенная ставка MIACR по однодневным рублевым межбанковским кредитам, % годовых 3,95 3,07
Совокупный объем размещения временно свободных средств федерального бюджета на банковские депозиты, млрд руб. 2 189,9 387,2
Показатель 2011 2010
Совокупный объем средств, привлеченных Банком России на аукционах по размещению ОБР 527,7 1 904,2
Совокупный нетто-объем изъятия ликвидности банковского сектора посредством операций с ОБР (нетто-объем предоставления ликвидности) —596,7 268,6
Объем ОБР в обращении по номинальной стоимости на конец периода - 593,2
7,1 % (в рублевом эквиваленте - на 9,1 %). В целом за полугодие средства юридических лиц на инвалютных счетах возросли на 5,9 %, а средства физических лиц - на 8,3 % (за аналогичный период 2011 г. - на 5,4 и 7,7 % соответственно). Однако во II квартале 2012 г. депозиты в инвалюте юридических лиц сократились на 7,9 %, физических лиц - на 1,3 %. Годовые темпы прироста безналичной иностранной валюты в долларовом выражении на 01.07.2012 составили 7,5 % (в рублевом выражении - 25,7 %).
За I полугодие 2012 г. объем наличной иностранной валюты у небанковских организаций и населения, по предварительной оценке платежного баланса, возрос на 1,5 млрд долл. (за I полугодие 2011 г. - сократился на 2,1 млрд долл.). При этом объемы нетто-продажи наличной иностранной валюты уполномоченными банками физическим лицам составили 7,2 млрд долл. в I квартале и 4,7 млрд долл. во II квартале 2012 г.
Денежная база в широком определении за январь-июнь 2012 г. уменьшилась на 6,0 % и составила 8,1 трлн руб. на 01.07.2012. Значительное сокращение денежной базы произошло в январе (на 8,6 %), тогда как в июне отмечался ее относительно высокий рост (на 5,2 %). За рассматриваемый период в структуре денежной базы доля наличных денег в обращении (с учетом наличных денег в кассах кредитных организаций) возросла с 79,8 до 83,8 %, а доля совокупных безналичных банковских резервов уменьшилась до 16,2 %.
Совокупные безналичные банковские резервы за январь-июнь сократились на 24,5 % - до 1,3 трлн руб. на 01.07.2012, а их средний дневной объем уменьшился с 1,4 трлн руб. в I квартале до 1,2 трлн руб. во II квартале 2012 г.
В составе совокупных безналичных банковских резервов средства кредитных организаций на корреспондентских счетах в Банке России уменьшились с 981,6 млрд руб. на 01.01.2012 до 790,7 млрд руб. на 01.07.2012, а средние дневные остатки на корсчетах составили 744,7 млрд руб. в I квартале и 710,9 млрд руб. во II квартале.
В I полугодии 2012 г. можно выделить два периода, характеризующиеся различиями в конъюнктуре российского рынка межбанковских кредитов (МБК). В январе-феврале отмечались увеличение объемов ликвидных средств банков и снижение их спроса на рублевую ликвидность, ставки рынка МБК в указанный период были заметно ниже уровня, наблюдавшегося в последние месяцы 2011 г. В
марте-июне объем рублевых ликвидных средств банков уменьшился, что сопровождалось ростом спроса на денежном рынке и повышением процентных ставок. Средняя ставка по размещенным российскими банками однодневным МБК в рублях в июне 2012 г. составила 5,7 % годовых (в январе 2012 г. - 4,7 % годовых).
Динамика ставок МБК в январе-феврале 2012 г. характеризовалась умеренной волатильностью, в последующие месяцы она несколько увеличилась. В I полугодии 2012 г. сохранялась внутримесячная цикличность ставок, в периоды проведения обязательных платежей банками и их клиентами отмечалось их повышение. Максимальное за II квартал 2012 г. значение ставки MIACR по однодневным МБК в рублях (6,5 % годовых) было зафиксировано 29 мая. Среднее значение ставки MIACR по однодневным рублевым МБК во II квартале 2012 г. составило 5,6 % годовых (в I квартале 2012 г. - 4,8 % годовых).
Спред между средними ставками MIACR-B (фактическая ставка по кредитам, предоставленным российским банкам, имеющим спекулятивный кредитный рейтинг) и MIACR-IG (фактическая ставка по кредитам, предоставленным российским банкам, имеющим инвестиционный кредитный рейтинг) по однодневным кредитам во II квартале 2012 г. составил 38 б. п. (в I квартале 2012 г. - 25 б. п.).
В течение II квартала 2012 г. в соответствии с решениями совета директоров Банка России ставка рефинансирования и процентные ставки по операциям Банка России оставались неизменными (за исключением ставок по сделкам «валютный своп»). Указанные решения принимались исходя из оценки инфляционных рисков и перспектив экономического роста с учетом развития внешнеэкономической ситуации.
Во II квартале 2012 г. Банк России принял ряд решений, направленных на повышение эффективности применения инструментов денежно-кредитной политики и расширение доступа кредитных организаций к операциям рефинансирования.
В апреле 2012 г. система операций была дополнена депозитными аукционами на срок 1 неделя, максимальная ставка по которым была установлена на уровне 4,75 % годовых, а проведение депозитных аукционов на срок 1 месяц было приостановлено. Основной целью сокращения срока рыночных операций по абсорбированию ликвидности являлось повышение эффективности процентной политики
Банка России за счет ограничения волатильности процентных ставок денежного рынка, возникающей при переходе от дефицита к профициту ликвидности, в том числе краткосрочного характера. По решению Банка России с 17.04.2012 аукционные операции на срок 1 неделя проводятся только в одном направлении — либо по предоставлению, либо по абсорбированию ликвидности. Одновременно Банк России приостановил проведение депозитных операций по фиксированной процентной ставке на стандартных условиях «1 неделя» и «спот-неделя» и предоставление ломбардных кредитов по фиксированной процентной ставке на 1 неделю.
Также было принято решение о проведении с III квартала 2012 г. депозитных операций по фиксированной процентной ставке на стандартном условии «том — 1 месяц», процентная ставка по которым установлена в размере 4 % годовых. Предусматривается проведение операций один раз в неделю по четвергам с размещением кредитными организациями депозитов в пятницу и возвратом Банком России депозитов и уплатой процентов через 4 недели (28 календарных дней).
В соответствии с решением совета директоров Банка России от 15.06.2012 ставки по сделкам «валютный своп» были снижены до 6,5 % годовых по рублевой части сделок и до 0 % по валютной части сделок. Снижение рублевой ставки по операциям «валютный своп» позволяет расширить возможности кредитных организаций по привлечению рублевой ликвидности от Банка России, что должно способствовать ограничению волатильности ставок денежного рынка и повышению действенности процентного канала трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики.
В условиях формирования структурного дефицита ликвидности банковского сектора Банк России в целях увеличения возможностей кредитных организаций по получению рефинансирования принял ряд мер, направленных на расширение перечня ценных бумаг, которые могут быть использованы в качестве обеспечения в операциях с центральным банком.
В мае 2012 г. Банк России возобновил проведение операций прямого биржевого РЕПО с акциями, включенными в Ломбардный список Банка России. На основании решения совета директоров Банка России от 29.05.2012 в Ломбардный список Банка России был включен ряд корпоративных и банковских облигаций, а на основании решений комитета Банка России по денежно-кредитной политике от 18.06.2012
были установлены/изменены поправочные коэффициенты (дисконты) по ряду выпусков ценных бумаг, включенных в Ломбардный список Банка России. Во II квартале 2012 г. рефинансирование кредитных организаций осуществлялось преимущественно в форме операций на аукционной основе, в то время как спрос на операции постоянного действия был нерегулярным и относительно небольшим.
В структуре валового кредита банкам задолженность по операциям прямого РЕПО увеличилась на 0,7 трлн руб., по кредитам под нерыночные активы или поручительства кредитных организаций - на 0,05 трлн руб., по сделкам «валютный своп» - на 0,1 трлн руб.
В целях обеспечения бесперебойного функционирования платежной системы Банк России ежедневно предоставлял кредитным организациям внутридневные кредиты. Их объем в январе-июне 2012 г. составил 23,3 трлн руб. (в том числе за II квартал - 13,3 трлн руб.), увеличившись по сравнению с соответствующим периодом 2011 г. на 7,2 трлн руб., или на 44,7 %.
Банк России предоставлял кредитным организациям также кредиты овернайт для завершения операционного дня. Объем предоставленных Банком России кредитов овернайт в I полугодии 2012 г. составил 76,5 млрд руб. (в том числе за II квартал -44,5 млрд руб.), уменьшившись по сравнению с аналогичным периодом 2011 г. на 40,1 млрд руб., или на 34,4 %.
За январь-июнь объем предоставленных кредитным организациям ломбардных кредитов составил 94,4 млрд руб. (в I полугодии 2011 г. он был почти в 5 раз меньше - 20,8 млрд руб.), из них 25,9 млрд руб. (27,5 % от общего объема) приходилось на ломбардные кредиты по фиксированной процентной ставке, 68,5 млрд руб. (72,5 % от общего объема) -на ломбардные кредитные аукционы.
Совокупный объем операций прямого РЕПО в анализируемый период вырос до 28,3 трлн руб. (в том числе во II квартале он был равен 23,1 трлн руб.) по сравнению с 78,9 млрд руб. в I полугодии 2011 г. Средний объем задолженности кредитных организаций перед Банком России по данному инструменту рефинансирования за II квартал составил 908,6 млрд руб., увеличившись по сравнению с I кварталом 2012 г. на 525,8 млрд руб.
Объем предоставленных в январе-июне 2012 г. кредитов, обеспеченных нерыночными активами или поручительствами кредитных организаций, составил 744,2 млрд руб. (в том числе во II квартале -
435,4 млрд руб.) по сравнению с 4,9 млрд руб. за аналогичный период 2011 г.
Во II квартале 2012 г. операции «валютный своп» вновь стали востребованы кредитными организациями, их объем по итогам рассматриваемого периода составил 374,8 млрд руб.
За I полугодие Банк России выдал кредиты по фиксированной процентной ставке, обеспеченные золотом, на сумму 1,2 млрд руб., в том числе во II квартале — 1,0 млрд руб.
Снижение уровня избыточной ликвидности в течение 2012 г. способствовало постепенному сокращению спроса кредитных организаций на операции абсорбирования Банка России. В результате, средний объем задолженности по данным операциям уменьшился с 248,1 млрд руб. в I квартале до 93,3 млрд руб. во II квартале 2012 г. Всего за анализируемый период объем депозитных сделок составил 16,0 трлн руб., в том числе за II квартал — 4,0 трлн руб. (за I полугодие 2011 г. — 43,0 трлн руб.). Операции по фиксированным процентным ставкам во II квартале составили 99,1 % от общего объема депозитных операций (из них 92,9 % — инструменты «овернайт»).
В I полугодии 2012 г. Банк России не проводил операции с собственными облигациями и операции по продаже государственных ценных бумаг из своего портфеля.
В рассматриваемый период Банк России не принимал решений об изменении нормативов обязательных резервов.
Сумма обязательных резервов, депонированных кредитными организациями на счетах обязательных резервов в Банке России, на 01.07.2012 составила 393,1 млрд руб., увеличившись с начала года на 14,7 млрд руб. (за II квартал — на 7,9 млрд руб.).
Кредитные организации продолжали активно использовать механизм усреднения обязательных резервов, т. е. пополняли часть обязательных резервов за счет поддержания соответствующего среднемесячного остатка денежных средств на корреспондентских счетах (корреспондентских субсчетах) в Банке России. В течение периода усреднения с 10 июня по 10 июля 2012 г. право на усреднение обязательных резервов было предоставлено 688 кредитным организациям (или 71,1 % от общего числа действующих кредитных организаций)4.
4 По материалам официального сайта Банка России. иКЬ: http://www. сЬг. гаМкр/ргт! aspx?Шe=mon_sphere/12-1.htm&pid=dkp&sid=ITM_12729.
Критерии эффективности и приоритеты
денежно-кредитной политики России в условиях экономической глобализации
Доверие населения к ДКП является важнейшим фактором успеха социально-экономического развития страны. Невыполнение целей данной политики является признаком неспособности государства осуществлять контроль за ходом макроэкономической политики.
Промежуточной целью ДКП служит прогноз инфляции на некоторый период времени, тем самым центральный банк получает «мандат» на достижение ценовой стабильности и обязан ему следовать.
Цены представляют собой основу информационного координирующего механизма, который обеспечивает целостность структуры рыночной экономики. Изменяя денежно-кредитную политику с учетом новой информации, а также информации о ценах и заработной плате и их индексации относительно инфляции за прошлые периоды, центральный банк воздействует на ожидаемую инфляцию и постепенно приводит ее в соответствие с целевыми ориентирами инфляции [8].
В Российской Федерации целевой ориентир по инфляции (ИПЦ) рассчитывается Правительством РФ исходя из проекта федерального бюджета и прогноза социально-экономического развития страны.
В силу этого многие внутренние факторы, влияющие на изменение цен, такие как рост цен и тарифов на платные услуги населению, а также естественных монополий, находятся вне сферы контроля Банка России. Поэтому для более эффективного регулирования инфляции требуются согласованные действия Банка России и Правительства РФ с учетом всех факторов, воздействующих на процесс обесценения денег.
Центральный банк, например, может влиять на покупательскую способность денег, осуществляя контроль за объемом эмиссии, а также за счет обеспечения ценовой стабильности и сдерживания инфляции на основе ее таргетирования.
Правительство может повлиять на эти процессы, регулируя цены естественных монополий и реализуя соответствующую ценовую и фискальную политику.
Аналогично система параллельных мероприятий может быть реализована и для валютного курса и уровня процентной ставки. Центральный банк, в частности, реализует свою валютно-курсовую политику, а правительство стимулирует внешнеэко-
номическую деятельность. В случае с показателем цены денег (процент) центральный банк проводит процентную политику, а правительство осуществляет долговую, инвестиционную и инновационную политику, развивает фондовый рынок.
В настоящее время в мировой практике преобладает более взвешенный подход, согласно которому центральный банк в пределах своих полномочий, инструментов и возможностей их использования отвечает за поддержку ценовой стабильности и общую финансовую стабильность, а правительство - за бюджетно-налоговую, долговую, инвестиционную, инновационную политику, а также стимулирование внешнеэкономической деятельности и развитие фондового рынка.
Промежуточные и операционные цели можно охарактеризовать с точки зрения временного горизонта и количественного значения, а выполнение целевых ориентиров является свидетельством эффективности ДКП и ее критерием. В условиях финансовой глобализации обоснование критериев ДКП в итоге направлено на определение механизмов предупреждения финансовых кризисов.
Представляется, что главным критерием оценки эффективности деятельности центрального банка в области ДКП должна служить оценка степени достижения поставленных целей (отношение полученных результатов к запланированным), а также сравнение намеченных и реальных конечных результатов.
В качестве целей ДКП рассматривают не только инфляцию, но и обменный курс, поскольку динамика обменного курса оказывала сильное влияние на инфляционные процессы и стабильность российской экономики в целом.
Как и большинство центральных банков, Банк России не задает конкретных ориентиров реального эффективного курса, поскольку курс рубля выступает в качестве переменной и используется вместе с другими макроэкономическими показателями. С 2002 г. Банк России определяет границы повышения реального эффективного курса рубля, что отражается ежегодно в «Основных направлениях единой государственной ДКП».
Для Банка России главным критерием эффективности является «сглаживание», что связано со сглаживанием валютного курса. В этом случае валютные интервенции центрального банка должны замедлять развитие тренда. Если курс рубля падает, то интервенция должна способствовать плавному падению, а если увеличивается - торможению роста.
В настоящее время важно преодолеть сложившуюся ориентацию ДКП на финансовый рынок и обеспечить ее связь с состоянием реального сектора экономики. Поэтому в качестве инвариантной основы переменных, определяющих четыре объекта ДКП, следует выбрать те, которые влияют на динамику рентабельности компаний реального сектора. При этом необходимо учитывать, что его рентабельность связана с банковской процентной ставкой через показатель чистой доходности предпринимательской деятельности (ЧДПД). Данный показатель определяется разностью между рентабельностью в реальном секторе и ставками по привлекаемым кредитам. Если предпринимательская деятельность ведется без привлечения банковских кредитов, то ЧДПД совпадает с рентабельностью.
Чистая доходность предпринимательской деятельности обусловливает предложение предпринимательской деятельности. Соотношение ЧДПД и банковской ставки по депозитам связывает реальный и денежный сектора экономики. Рост разности между рентабельностью и ставкой процента повышает использование кредитов и приводит к увеличению денежного мультипликатора, и наоборот, падение ЧДПД вызывает свертывание деловой активности.
Рентабельность реального сектора и ставка процента по кредитам определяются частично совпадающим набором переменных. Но первая, в конечном счете, зависит от технологического уровня экономики, ее способности производить конкурентную продукцию, а вторая - от объема денежного предложения, а также институциональных основ экономической системы, в частности от ее способности обеспечивать возвратность заемных средств.
При математической формализации можно обозначить функцию ДКП как ^ (хр х2, х3, х4, х5), где х1 - ЧДПД, х2 - ставка процента, х3 - денежное предложение, х4 - инфляция, х5 - валютный курс. В свою очередь каждый из объектов ДКП определяется набором переменных оту1 до у Причем часть этих переменных - общая для каждого из объектов ДКП, а часть - специфична. Поэтому ^ (х1, х2, х3,
х5) = ^ [х1(У1... Уп) ^(У*... У„) хз(У1... У„) Х4(У*. • • Уп) Х5(у*. Уп)] [1].
Таким образом, на взгляд автора, необходимо приведение методов формирования ДКП, параметров ее реализации в соответствие с тенденциями и требованиями экономического развития. Главный приоритет экономического развития - рост ВВП,
поэтому реализация ДКП должна быть тесно увязана с решением данной задачи, что означает повышение инвестиционной направленности ДКП и усиление связи с реальным сектором экономики, более точный учет взаимосвязи спроса и предложения денег [6].
В методологическом плане это означает усиление воспроизводственного подхода, учитывающего диалектическую взаимосвязь ДКП с процессом воспроизводства. Роль монетарного фактора заключается в том, что базовым измерителем структурной составляющей экономики является денежный измеритель. Низкий уровень монетизации порождает ситуацию иммобилизации экономических ресурсов. Поэтому постепенный процесс повышения уровня монетизации экономики является очень важным с точки зрения долгосрочных последствий.
Начиная с 1970-х гг. практика монетарного регулирования претерпела значительные изменения. В частности, были выработаны разнообразные режимы и инструменты монетарной политики, подходящие как для развитых, так и для развивающихся и переходных стран. Кроме того, монетарная политика, наконец, вошла в систему макроэкономического регулирования как важный и неотъемлемый элемент.
В целом необходимо отметить, что теория и практика монетарного регулирования сходятся в одном - монетарная политика в долгосрочной перспективе влияет на уровень цен и не влияет на реальные величины, такие как экономический рост и занятость. Именно поэтому центральные банки практически всех стран основной своей целью провозглашают ценовую стабильность, которая является «благодатной средой» для экономического роста, но никак не его фактором. Именно данный факт позволяет центральным банкам оставаться «независимыми» в проведении своей политики. Вопрос об эффективности проводимой Банком России курсовой политики до настоящего момента остается открытым.
Одной из основних проблем взаимодействия Банка России с реальным сектором экономики и банковским сектором является проблема открытости принимаемых решений в области денежно-кредитной политики со сторони Банка России и Правительства РФ.
В настоящее время прогнозируемость многих решений в области ДКП не позволяет субьектам экономики адекватно строить свою экономическую политику и принимать соответствующие решения.
В условиях, когда ставки по различным инструментам, применяемым Банком России, начинают все больше отражать реальную стоимость денег для экономики, публичное обоснование их изменения представляется важным. Банку России необходимо изменить свою информационную политику и стать более публичным в принятии своих решений, как это принято в странах с развитой экономикой.
Указанные ранее направлення совершенствования современной ДКП создадут предпосылки для необходимого перехода к развитию и взаимодействию специфических целей ДКП с целями государственной экономической политики, обозначенными в Концепции долгосрочного социально-экономического развития РФ на период до 2020 г.
Список литературы
1. Андрюшин С. А., Бурлачков В. Денежно-кредитная политика и глобальный финансовый кризис: вопросы методологии и уроки для России. URL: http://institutiones. com/general/971-denezhno-kreditnaya-politika. html.
2. Васильева М. В. Финансовая политика: учеб. пособ. / М. В. Васильева, Н. А. Малий, Л. В. Перекрес-това. Ростов-н/Д: Изд-во «Феникс», 2008. 223 с.
3. ВасильеваМ. В. Макроуровневые параметры и ориентиры реализации концепции социально-экономического развития России // Национальные интересы: приоритеты и безопасность. 2009. № 17.
4. Дробышевский С. М., Трунин П. В., Каменских М. В. Анализ трансмиссионных механизмов денежно-кредитной политики в российской экономике. М.: ИЭПП, 2008. 85 с.
5. Лаврушин О. И. Кредит и экономический рост // Банковское дело. 2010. № 1. С. 23.
6. Мищенко С. В. Оценка устойчивости денежно-кредитного рынка и стабильности денег // Экономика и управление. 2010. № 9.
7. Модернизация денежно-кредитной политики как фактор перехода экономики России к инновационному росту: монография / коллектив авторов под руководством проф. М. А. Абрамовой. М.: Цифровичок, 2010. С. 450.
8. Некипелов А., Головнин М. Стратегия и тактика денежно-кредитной политики в условиях мирового экономического кризиса // Вопросы экономики. 2010. № 1.
9. Effects of Monetary policy on sectoral output growth in Nigeria (1986-2008) // Journal of Economics and Behavioral Studies. 2011. Vol 2. P. 245-254.
