CC BY
64
2 (386) - 2010
Риск-менеджмент
методы управления процентными рисками на железнодорожном транспорте
М. И. ФЕДОСЕЕВА, заместитель начальника управления долговых инструментов
E-mail: fedoseevami@gmail.com Агентство по ипотечному жилищному кредитованию
В статье отмечается, что амбициозная программа заимствований ОАО «РЖД» (до 1,3 трлн руб. до 2010 г.) и необходимость привлечения для этих целей инвесторов путем использования в структуре займа плавающей ставки сделали проблему управления процентным риском еще более актуальной. Автор делает вывод о том, что при управлении процентными рисками, возникающими при привлечении заемных средств в привязке к плавающим ставкам, необходимо использование метода диверсификации в комплексе с методом хеджирования.
Ключевые слова: процентный риск, инвестор, заемные средства, плавающая ставка, хеджирование, железнодорожный транспорт.
С учетом постоянной динамики макроэкономической ситуации в мире и в России в цели третьего этапа реформы железнодорожного транспорта были внесены изменения, обозначенные как переход к инвестиционной фазе развития путем привлечения крупных инвестиций в ОАО «Российские железные дороги» (РЖД), в частности и железнодорожную отрасль в целом. С учетом этого были сформулированы дополнительные задачи для РЖД на 2006—2010 гг. — привлечение инвестиций и повышение капитализации холдинга.
Советом директоров РЖД была рассмотрена и одобрена программа заимствований компании на 2008—2010 гг. Принятие долгосрочной программы заимствований предусмотрено трехлетним финансовым планом компании, утвержденным Правительством РФ, а также необходимостью реализации инвестиционных проектов ориентировочной стоимостью до 1,3 трлн руб. до 2010 г.
Планируемый совокупный объем заимствований РЖД до 2010 г. составит 325 млрд руб. По годам это распределяется следующим образом:
• 2008 г. - 128,9 млрд руб.;
• 2009 г. - 121,1 млрд руб.;
• 2010 г. - 75,4 млрд руб.
В условиях финансовой нестабильности открытых источников заимствования становится все меньше. Это может стать главным препятствием на пути эффективного привлечения средств для обеспечения устойчивого роста и развития отрасли, а также повышения конкурентоспособности железнодорожного транспорта России на мировом рынке.
Поэтому в текущих неблагоприятных рыночных условиях РЖД необходимо формировать структуру займа таким образом, чтобы, с одной стороны, она заинтересовала как можно более широкий круг инвесторов, а с другой — была экономически оправданна. Таким образом, даже таким крупнейшим российским заемщикам, как РЖД, необходимо структурировать займы так, чтобы они были наиболее привлекательными для инвесторов. Это можно сделать, например, путем принятия компанией на себя процентных рисков, привлекая финансирование в привязке к плавающим рыночным индикаторам (LIBOR, MosPrime), что позволит заинтересовать потенциальных инвесторов даже в условиях их нехватки на долговом рынке.
Компании, привлекающие финансирование по плавающей ставке, напрямую подвержены процентному риску. Менеджмент компании не может влиять на состояние рынка, а только принимает его существующее положение. На финансовый результат компании влияет не только эффективность деятельности, но и рыночные колебания, от которых в свою очередь зависит уровень процентного риска.
Управление процентным риском имеет важнейшее значение для РЖД в частности, и для
отрасли в целом. Как известно, основными очагами возникновения процентного риска являются заемные средства, которые направляются на осуществление общей инвестиционной программы, реструктуризацию кредиторской задолженности с целью увеличения сроков заимствования.
В процессе финансово-хозяйственной деятельности РЖД уже использует инструменты привлечения заемных средств, привязанных к плавающей ставке. В настоящее время процентные риски РЖД формируются по привлеченным синдицированным кредитам. Их структура раскрыта в таблице.
Кроме того, в 2009 г. РЖД разместило на внутреннем долговом рынке ряд выпусков с плавающим купоном, привязанным к ставке РЕПО Банка России. Данные заимствования являются непосредственными очагами возникновения процентного риска. В ближайшей перспективе с учетом стремительного роста объема привлечения влияние процентных рисков на деятельность отрасли может существенно увеличиться. Соответственно, оценка и управление данными видами риска станет все сложнее.
Учитывая особую актуальность возникновения процентного риска в рамках привлечения заемного финансирования в привязке к плавающим рыночным индикаторам, приведем определение процентных рисков и рассмотрим методы управления ими.
Энциклопедия финансового менеджера под редакцией А. А. Лобанова и А. В. Чугунова дает определение процентного риска как возможности потерь в результате изменения процентных ставок; то есть процентный риск отражает уровень подверженности финансового состояния компании неблагоприятным изменениям процентных ставок. Принятие на себя процентного риска является нормальным для организации, однако избыточный уровень данного риска в конкретных экономических условиях может создать серьезную угрозу для финансового положения компании.
Процентные риски возникают в результате неопределенности информации относительно будущего состояния рынка, а также изменения макроэкономических показателей.
В соответствии с признанной стандартной классификацией процентный риск является разновидностью рыночного риска, который определяется как возможность потерь в результате колебаний процентных ставок, курсов валют, цен акций и товарных контрактов. К рыночным рискам относят также валютный риск, ценовой риск рынка акций, ценовой риск товарных рынков и риск рынка производных финансовых инструментов.
Система управления рисками крупнейших корпораций должна отвечать современным требованиям риск-менеджмента в российских условиях и защищать интересы корпорации путем обеспечения достаточного уровня надежности, соответствующего характеру и масштабам деятельности таких корпораций. Особенно это касается рыночных рисков. Ведь в период административно-командной системы управление другими рисками, хоть и не в рамках общей стратегии, но все-таки осуществлялось, а с появлением новых финансовых инструментов возникла необходимость разработки стратегии и методики управления рыночными рисками.
Основными методами управления рыночными рисками независимо от отраслевой специфики принято считать страхование, резервирование, хеджирование, распределение, диверсификацию, минимизацию и избежание. Вышеприведенные способы отличаются в первую очередь по экономическому смыслу (рис. 1).
В энциклопедии финансового риск-менеджера приведены следующие описания вышеприведенных способов управления рисками:
— страхование нацелено преимущественно на возмещение материального ущерба от появления риска. Страхование рисков обычно предполагает проведение предупредительных мер по снижению вероятности наступления страховых событий, которые, однако, не всегда достигают желаемой цели;
— хеджирование представляет собой способ защиты от возможных потерь путем заключения уравновешивающей сделки. Хеджирование предназначено для снижения возможных потерь вследствие рыночного риска. Снижение риска может быть достигнуто также путем его распределения между участниками сделки путем включения риска в стоимость продукции и услуг, предоставления
синдицированные кредиты ржд
Дата привлечения Дата погашения сумма кредита, млн долл. Процентная ставка, %
Ноябрь 2005 г. Ноябрь 2008 г. 300 LIBOR USD + 0,75
Ноябрь 2005 г. Октябрь 2010 г. 300 LIBOR USD + 0,90
Март 2008 г. Март 2011 г. 550 LIBOR USD + 0,55
Март 2008 г. Март 2013 г. 550 LIBOR USD + 0,75
рис. 1. Экономический смысл методов управления рисками
гарантий или поручительств, залога имущества, системы взаимных штрафных санкций;
— резервирование — формирование резерва на возможные потери по ссудам и прочим активам, относимые на расходы компании;
— диверсификация является одним из способов уменьшения совокупной подверженности риску путем распределения вложений и/или обязательств. Одной из форм диверсификации является привлечение средств из различных источников;
— минимизация преследует цель тщательной балансировки активов и пассивов. Этот метод нацелен на регулирование подверженности риску в процессе самой деятельности в отличие, скажем, от хеджирования, основанного на упреждающей нейтрализации риска;
— избежание — отказ от связанной с риском операции.
Многие эмитенты/заемщики применяют такой метод управления процентным рисками, как избежание. Однако отказ от принятия процентного риска может нанести компании более значительные убытки и быть гораздо более экономически невыгоден, нежели неблагоприятный исход по сделке даже при реализации процентного риска.
Для управления процентным риском автор считает целесообразным комплексное использование методов диверсификации и методов хеджирования процентных рисков.
Сущность диверсификации состоит в том, чтобы снизить возможность максимальных потерь
за одно событие, но при этом возможно возникновение других видов риска, которые необходимо будет контролировать (например, валютный). Диверсификация является одним из самых популярных способов снижения рыночных, в том числе, и процентных рисков.
Хеджирование процентных рисков осуществляется путем проведения операций с производными финансовыми инструментами. В энциклопедии финансового риск-менеджера дано определение совершенного хеджирования, которое предполагает исключение возможности получения какой-либо прибыли или убытка по данной позиции за счет открытия противоположной или компенсирующей позиции. Подобная «двойная гарантия» как от прибылей, так и от убытков отличает совершенное хеджирование от классического страхования.
Большинство компаний используют метод диверсификации в целях управления процентными рисками. Этот метод бывает как одноуровневый, так и многоуровневый, хотя большинство компаний применяют одноуровневый метод.
Как было отмечено, основными источниками возникновения процентных рисков являются заемные средства. Здесь необходимо подчеркнуть, что руководство РЖД принимает меры по сокращению процентных рисков при осуществлении заимствований путем многоуровневого метода диверсификации. РЖД диверсифицирует источники финансирования. Например, компания привлекает заимствования посредством таких способов, как секьюритизация, банковские кредиты, синдицированные кредиты и облигационные займы.
Однако в условиях финансового кризиса, а также продолжающего кризиса ликвидности на российском рынке в рамках обслуживания текущих и осваивания новых источников заимствования метода диверсификации рисков недостаточно. Необходимо использовать более сложную модель управления процентными рисками: использование метода диверсификации в комплексе с методом хеджирования.
Рис. 2. Предполагаемая схема размещения рублевых корпоративных займов РЖД
Еврооблигации
2010 г.
Фиксированная ставка купона
Ставка, привязанная к рыночному индикатору
Рис. 3. Предполагаемая схема размещения еврооблигаций
С этой целью разработаны предполагаемые схемы привлечения заемных средств и обозначены очаги формирования процентного риска (рис. 2, 3).
Как видно на рис. 2 и 3, при осуществлении подобных заимствований возникает несколько очагов формирования процентного риска. Многоуровневая диверсификация помогла снизить риск увеличения процентной ставки при размещении/привлечении, а также распределить риск в объеме и по времени. Но экономический смысл диверсификации состоит в собственном удержании риска. В этих условиях возникает необходимость применения инструмента, который позволит хотя бы частично передать риск третьему лицу. В данном случае речь идет о хеджировании.
Хеджирование (от англ. hedge — защита) — использование производных финансовых инструментов для снижения рыночных рисков компании путем подбора инструмента, снижающего величину
открытой позиции. Позицией называют соотношения между требованиями и обязательствами, чувствительными к изменению рыночной конъюнктуры. Несмотря на издержки, связанные с хеджированием, и многочисленные формальные трудности, с которыми может столкнуться компания при разработке и реализации стратегии хеджирования, его роль и влияние на совершенствование системы управления финансами очень велика. В настоящее время как на развитых, так и на развивающихся финансовых рынках производные финансовые инструменты или деривативы играют важнейшую роль.
В мировой практике хеджирование процентного риска занимает 80—90 % рынка и сделки своп являются важнейшим инструментом защиты от процентного риска, которому особенно подвержены компании, привлекающие финансирование по плавающей ставке, а также компании, практикующие краткосрочное рефинансирование долгосрочных вложений. Кроме того, заключение сделок своп сопровождается минимальным раскрытием информации, что обеспечивает достаточный уровень конфиденциальности. Таким образом, целесообразность использования сделок своп в рамках привлечения заемного капитала в условиях нестабильной ситуации на финансовых
рынках станет важнейшим инструментом управления процентными рисками.
Можно сделать следующие выводы:
—для крупных компаний принятие на себя процентных рисков в рамках активного привлечения заемного капитала является обычной практикой;
— принятие компанией на себя процентных рисков является нормальным для организации, однако избыточный уровень данного вида риска в конкретных экономических условиях может создать серьезную угрозу для финансового положения компании;
— при управлении процентными рисками, возникающими при привлечении заемных средств в привязке к плавающим ставкам, метода диверсификации недостаточно, и необходимо использовать более сложную модель управления процентными рисками, опираясь на метод диверсификации в комплексе с методом хеджирования;
— в условиях нестабильной ситуации на финансовых рынках сделки своп станут важнейшим инструментом управления процентными рисками;
— управление процентным риском должно
быть направлено на обеспечение сбалансированности долгового портфеля по видам инструментов,
срокам и валютам.
Список литературы
1. Хохлов Н.В. Управление риском.. М.: Юни-ти-Дана, 2001.
2. Човушян Э. О., Сидоров М. А. Управление риском и устойчивое развитие. М.: Издательство РЭА имени Г. В. Плеханова, 1999.
3. Энциклопедия финансового риск-менеджера / под редакцией Лобанова А. А., Чугунова А. В. М.: Альпина Бизнес Букс, 2005.
4. Benton E. Gup, Robert Brooks // Interest rate risk management, IRWIN Professional Publishing, New York, 1993.
5. URL: http://www.cbonds.ru.
6. URL: http:// www.micex.ru.
7. URL: http:// www.rzd.ru.
