CC BY
189
17 (59) - 2011
Экономика предприятия
УДК 336.025
МЕТОДОЛОГИЯ ВЫБОРА ИНСТРУМЕНТОВ
ХЕДЖИРОВАНИЯ ПРЕДПРИЯТИЯМИ АВТОМОБИЛЬНОЙ ПРОМЫШЛЕННОСТИ
А. А. кУРИлОвА,
кандидат экономических наук, доцент кафедры экономики, финансов и бухгалтерского учета E-mail: aakurilova@yandex.ru Тольяттинский государственный университет
В статье предложена методика определения стоимостной оценки валютных и товарных рисков на основе определения нетто-позиции предприятия автомобильной промышленности в результате анализа заключенных экспортно-импортных контрактов, и представлена модель выбора стратегий хеджирования в зависимости от динамики рынка, позволяющая снизить затраты и финансовые риски, а также принимать решения о хеджировании в зависимости от существующей тенденции на рынке.
Ключевые слова: риск, хеджирование, опцион, автомобильный, промышленность, инструмент, финансовый, инжиниринг, производный.
Производные финансовые инструменты. Под
производными финансовыми инструментами понимаются финансовые контракты со стандартными или согласованными сторонами условиями, стоимость которых является производной по отношению к базовому активу.
Деривативы позволяют перенести ценовой риск одной стороны на другую, готовую его принять для извлечения прибыли в будущем. В частности, лицо, передающее свой риск, на некоторый предстоящий период приобретает ценовую определенность, однако теряет возможность получения дополнительных доходов в случае, если цены на рынке не оправдают тех ожиданий, для хеджирования которых заключался контракт. Аналогичная
участь может постигнуть сторону, принимающую риск.
За вычетом транзакционных издержек выигрыш победителя по сделке эквивалентен потерям проигравшей стороны. Подобно процедуре страхования деривативы защищают от возможных неблагоприятных стечений обстоятельств, сказывающихся на величине денежного потока.
В качестве стоимости страховки выступают — в зависимости от статуса игрока — или упущенная прибыль, или реальные потери по сделке. Благодаря гибкости обращения в трейдинге деривативы приобрели большую популярность как эффективный инструмент страхования будущих доходов от резких ценовых колебаний.
Из самого названия «производный финансовый инструмент» можно заключить, что это финансовый контракт с условиями, согласованными сторонами. Его стоимость является производной по отношению к другому активу или их совокупности, по которым регулируется ценовой риск. Иначе говоря, стоимость финансового инструмента определяется ценой актива (активов), составляющего его базу.
В качестве согласовываемых условий выступают следующие характеристики контракта: срок исполнения, график поставки, возможность досрочного прекращения обязательств, размер выплачиваемой за это премии и т. д. На бирже предлагаются стандартизированные финансовые инструменты,
и покупатель вправе выбрать контракты с такими характеристиками, которые в наибольшей степени отвечают его потребностям.
Поскольку сделка подлежит исполнению через некоторый период времени, то характер ее считается срочным, а операция осуществляется по поводу будущей цены актива.
Следует подчеркнуть основную функцию срочного рынка (площадки обращения срочных контрактов), которая заключается в максимально равномерном распределении рисков между всеми участниками для облегчения индивидуальной нагрузки конкретных контрагентов.
Хеджирование — это страхование, снижение риска от потерь, обусловленных неблагоприятными для продавцов или покупателей изменениями рыночных цен на товары в сравнении с теми, которые учитывались при заключении договора. Суть хеджирования в том, что продавец (покупатель) товара заключает договор на его продажу (покупку) и одновременно осуществляет фьючерсную сделку противоположного характера, т. е. продавец заключает сделку на покупку, а покупатель — на продажу товара. Таким образом, любое изменение цены приносит продавцам и покупателям проигрыш по одному контракту и выигрыш по другому. Благодаря этому в целом они не терпят убытка от повышения или понижения цен на товары, которые надлежит продать или купить по будущим ценам.
Хеджирование — это страхование от неблагоприятного изменения ситуации на рынке, направленное не на получение дохода, а на снижение риска, возникающего в процессе финансовой деятельности компании.
Предназначение хеджирования в том, чтобы устранить неопределенность будущих денежных потоков (как отрицательных, так и положительных), что позволит иметь полное представление о будущих доходах и расходах, возникающих в процессе финансовой или коммерческой деятельности. Таким образом, основная задача хеджирования — трансформации риска из непредсказуемых форм в четко определенные.
В современной практике процесс хеджирования тесно взаимосвязан с общим управлением активами и пассивами компании и охватывает всю совокупность действий, направленных на устранение или, по крайней мере, уменьшение финансовых рисков.
Фьючерсы и опционы. Фьючерсы и опционы являются наиболее распространенными инструментами хеджирования.
Фьючерсный контракт — это право и обязательство купить или продать актив в установленный срок в будущем на условиях, согласованных в настоящее время и по цене, определенной сторонами при совершении сделки.
Фьючерсные контракты составляются на следующие активы: товары, сырье, валюту, ценные бумаги, биржевые индексы, процентные ставки.
Фьючерсы и форварды представляют собой самый простой способ хеджирования рисков.
В связи с тем, что финансовый результат, возникающий по портфелю форвардов или фьючерсов, линейно зависит от цены на базовый инструмент, хеджирование с их использованием носит название линейного.
Хотя форварды и фьючерсы принципиально близки, хеджирование каждым из данных инструментов имеет свои особенности. Ниже отдельно рассмотрены особенности хеджирования каждым из них.
Хеджирование фьючерсными контрактами подразумевает использование стандартных срочных контрактов, заключаемых на организованном рынке, как правило на биржевых площадках.
Плюсами хеджирования с помощью фьючерсов являются:
— доступность организованного рынка — выход на биржевой рынок реален для небольшой компании или частного инвестора, в то время как внебиржевые сделки заключаются с профессиональными участниками финансового рынка, и эффективность таких сделок зависит от размера и репутации организации;
— возможность проводить хеджирование без принятия значительных кредитных рисков — основным кредитным риском при хеджировании является риск биржи, который, как правило, ощутимо ниже, чем кредитный риск контрагента на внебиржевом рынке; кредитный риск снижается также за счет эффективных механизмов взаимозачета требований, обычно предлагаемых биржей;
— простота регулирования величины хеджирующей позиции или ее закрытия;
— наличие статистики по ценам и объемам торгов на доступные инструменты, что позволяет выбрать оптимальную стратегию хеджирования.
Недостатками такого рода хеджирования являются:
— отсутствие возможности использовать срочные контракты произвольного размера и срока исполнения — стандартные контракты подразумевают фиксированный размер лота и срок, их множество
ограничено, в силу этого базисный риск хеджирования заведомо невозможно сделать меньше некоторой заданной величины;
— комиссионные расходы при заключении сделок;
— необходимость отвлечения средств и принятия риска ликвидности при осуществлении хеджирования — продажа и покупка стандартных контрактов требует внесения депозитной маржи и ее последующего увеличения в случае неблагоприятного изменения цен — для волатильных инструментов и больших сроков хеджирования объем дополнительного обеспечения (маржи) может оказаться значительным.
Хеджирование форвардными контрактами подразумевает использование внебиржевых срочных сделок купли/продажи активов. Заключаемые контракты могут быть заключены на условиях полной поставки активов обеими сторонами (поставочные) или поставки одним контрагентом разницы между рыночной ценой на базовый актив на момент исполнения сделки и ценой контракта (индексные).
Плюсами хеджирования с помощью форвардных контрактов являются:
— возможность сформировать позицию с произвольным сроком исполнения и произвольным объемом, что позволяет максимально минимизировать базисный риск;
— отсутствие отвлечения средств при заключении сделок, возможность проводить операции без обеспечения, зависящего от текущих рыночных цен (отсутствие необходимости принимать риск ликвидности).
Недостатками хеджирования форвардами являются:
— необходимость принятия значительных кредитных рисков — поставочные внебиржевые сделки в общем случае подразумевают принятие кредитных рисков контрагента в объеме сделки; закрытие позиции приводит только к удвоению риска (за исключением закрытия позиции с одним и тем же контрагентом при наличии соглашения о неттинге);
— низкая ликвидность рынка для отдельных сроков — не всегда имеется возможность открытия или закрытия позиции на приемлемых условиях.
Основной признак фьючерсной торговли — фиктивный характер сделок, при котором купля-продажа совершается, но обмен товаров практически полностью отсутствует (поставкой реального актива заканчиваются только 2 % от общего количества сделок).
Правила фьючерсной торговли предполагают следующее: если фьючерсный контракт первоначально был продан (открыта позиция на продажу), то впоследствии необходимо будет выкупить идентичный фьючерсный контракт (на тот же актив и в том же количестве), т. е. закрыть позицию. Если же первоначально был куплен фьючерсный контракт (открыта позиция на покупку), то, чтобы закрыть позицию, его необходимо продать. По незакрытой в установленный срок позиции участнику сделки необходимо будет поставить (принять) актив в полном объеме.
Опцион — контракт, по которому продавец за определенную плату, называемую премией, предоставляет покупателю право купить или продать актив, лежащий в его основе, в рамках определенного времени по заранее оговоренной цене.
В качестве актива могут выступать: фьючерсные контракты, опционы, валюта, ценные бумаги, биржевые индексы, процентные ставки, товар.
Затраты на приобретение опциона составляют уплаченную премию. Дополнительного обеспечения в виде маржи не требуется.
Различают опцион на покупку (call) и опцион на продажу (put). В первом случае покупатель опциона приобретает право, но не обязательство купить биржевой актив. Во втором случае покупатель имеет право, а не обязательство продать этот актив.
При неблагоприятном изменении цен покупатель опциона отказывается от своего права купить (продать) актив, лежащий в его основе. Таким образом, максимальный убыток для покупателя опциона — размер уплаченной премии, а прибыль потенциально не ограничена.
По сравнению с фьючерсами опционы являются менее затратными и рискованными. Фьючерсы желательно применять тогда, когда есть уверенность в прогнозах относительно будущего развития событий на рынке. Однако условия такого контракта требуют обязательного исполнения сделки, и при ошибочных прогнозах возможны потери. Поэтому, чтобы ограничить риск хеджирования определенной суммой, целесообразнее применять опционы.
Главный недостаток простого опциона «колл», который затрудняет его использование для хеджирования, — дороговизна для покупателя. Так, простой месячный опцион «колл» доллар/евро at the money («в деньгах», т. е. погашаемый с прибылью) в среднем стоит от 1 до 2 % от хеджируемой суммы. Более длинные опционы стоят еще дороже. Соответственно, если компании нужно регулярно
хеджировать свои валютные риски, то расходы по опционной премии могут быть весьма существенны. Понимая это, крупные международные банки пошли навстречу клиентам и предложили так называемые структуры с нулевой стоимостью.
Основной тип риска, свойственный хеджированию, — риск, связанный с непараллельным движением цены реального актива и соответствующего срочного инструмента (иными словами, с изменчивостью базиса). Базисный риск присутствует из-за различного действия закона спроса и предложения на наличном и срочном рынках. Цены этих рынков не могут отличаться слишком сильно, т. к. при этом возникают арбитражные возможности, которые благодаря высокой ликвидности срочного рынка практически сразу сводятся на нет, однако некоторый базисный риск всегда сохраняется. Что дает хеджирование?
Несмотря на издержки, связанные с хеджированием, и многочисленные трудности, с которыми компания может столкнуться при разработке и реализации стратегии хеджирования, его роль в обеспечении стабильного развития достаточно велика:
• существенное снижается ценовой риск, связанный с закупками сырья и поставкой готовой продукции;
• хеджирование высвобождает ресурсы компании и помогает управленческому персоналу сосредоточиться на основных аспектах бизнеса, минимизируя риски, а также увеличивает капитал, уменьшая стоимость использования средств и стабилизируя доходы;
• хедж не пересекается с обычными хозяйственными операциями и позволяет обеспечить постоянную защиту без необходимости менять политику запасов или заключать долгосрочные форвардные контракты;
• во многих случаях хедж облегчает привлечение кредитных ресурсов: банки учитывают захед-жированные залоги по более высокой ставке; это же относится и к контрактам на поставку готовой продукции.
Практические шаги на пути к успешному хеджу: Шаг 1. Определите вероятность и величину потерь от неблагоприятного изменения цен на рынке.
Шаг 2. Найдите возможность страхования от таких потерь с помощью финансовых инструментов хеджирования.
Шаг 3. Установите затраты на хеджирование в зависимости от используемых финансовых инструментов.
Шаг 4. Сопоставьте величину возможных потерь в случае отказа от хеджа. Если предполагаемые потери окажутся меньше затрат на хеджирование, то разумнее отказаться от хеджа.
Шаг 5. Разработайте стратегию хеджирования, учитывая вид актива, который подлежит страхованию, срок страхования, приемлемые для компании затраты на осуществление хеджирования, а также конкретный рынок.
Шаг 6. Определите эффективность проведения хеджевых операций в контексте с основной деятельностью компании.
Выделим основные принципы хеджирования рисков, которые предназначены в том числе и для автопромышленных компаний, выходящих на срочный рынок производных инструментов, чтобы снизить ценовые риски, возникающие на рынке.
1. Эффективная программа хеджирования не ставит целью полностью устранить риск, она разрабатывается для того, чтобы трансформировать риск из неприемлемых форм в приемлемые. Целью является достижение оптимальной структуры риска, т. е. соотношения между преимуществом хеджирования и его стоимостью.
2. При принятии решения о хеджировании важно оценить величину потенциальных потерь, которые компания может понести в случае отказа от хеджа. Если потенциальные потери несущественны, выгоды от хеджирования могут оказаться меньшими, чем затраты на него.
3. Как и любая финансовая деятельность, программа хеджирования требует разработки внутренней системы правил и процедур.
4. Эффективность хеджирования может быть оценена только в контексте основной деятельности на рынке базового актива.
Процесс эффективного управления рисками на предприятиях автомобильной промышленности требует применения аналитических систем принятия решений, а для использования инструментов хеджирования при снижения рисков — разработки специальных стратегий.
Первоначально управление рисками применялось на уровне отдельных подразделений корпораций, и основная задача заключалась в сокращении издержек, вызываемых колебаниями валютных курсов. Сегодня корпорации осуществляют как краткосрочное, так и долгосрочное управление валютными рисками в масштабах всей организации, применяя финансовые и нефинансовые стратегии хеджирования. При этом главным считается, с одной
стороны, снижение рисков от неблагоприятных изменений обменных курсов, а с другой — получение выгоды от благоприятных изменений.
Алгоритм выбора инструментов финансового инжиниринга предприятиями автомобильной промышленности для снижения уровня риска и затрат, а также повышения ликвидности и доходности компании представлен на рисунке.
Далее будет рассмотрено содержание каждого этапа.
Этап I. Предприятия автомобильной промышленности, покупающие новые продукты финансового инжиниринга, преследуют обычно следующие цели:
— уменьшение издержек (и, соответственно, увеличение прибыли) или прямой рост массы при-
были за счет дополнительных доходов от нового финансового продукта;
— управление ликвидностью, привлечение дополнительных заемных ресурсов;
— регулирование рисков за счет секьюритиза-ции наиболее проблемных активов посредством создания новых производных бумаг (фьючерсов, опционов, кэпсов, флюрсов и т. п.);
— прочие цели: улучшение структуры баланса, завоевание определенной доли на рынке, привлечение новых клиентов на обслуживание, управление структурой собственного капитала, сохранение накопленной стоимости и т. д.
Этап II. Определение собственных потребностей.
1. Потребности в привлеченных ресурсах заемного характера:
VI
Риск, доходность и апт>терн
издержки и ликвидность,оптимальные при вы
управления | ми: к о VI
системе
Алгоритм выбора инструментов финансового инжиниринга предприятиями автомобильной промышленности
— потребность в увеличении объема заемных средств при минимизации издержек на их «обслуживание» (речь идет о различного рода долговых и кредитных инструментах);
— перераспределение кредитных рисков.
2. Снижение различных видов рисков (риски финансовых потерь в результате изменения внешней экономической среды либо собственной производственной жизнедеятельности).
К ним относятся риски: ценовые, валютные, инфляционные, риски неплатежеспособности контрагентов, бартеризации экономики и неплатежей (в условиях России), риски процентных ставок и др.
3. Оптимизация управления акционерным капиталом:
— привлечение новых инвесторов в капитал;
— сохранение контрольного пакета в акционерном капитале;
— слияния и поглощения новых предприятий.
4. Обеспечение ликвидности пассивов и активов клиента (например, по плохим долгам), преодоление риска ликвидности.
5. Получение прибыли за счет высокорентабельного размещения активов.
6. Учет законодательных ограничений в финансовой деятельности:
— законное снижение налогообложения (налогооблагаемой базы);
— преодоление ограничений в бухгалтерском учете;
— преодоление ограничений в расчетах с контрагентами (например, в свободно конвертируемой валюте внутри страны);
— преодоление ограничений в перемещении капиталов (отражая деловую практику, существующую в банковском финансовом инжиниринге, автор лишь фиксирует факты и обычаи хозяйственного оборота, не принимая на себя их юридическую трактовку как законных или, например, недействительных сделок).
Этап III. Определение видов рисков, методы оценки и концепции управления ими.
Первая группа методов. Основана на оценке возможностей убытков исходя из теории вероятности и основана на экстраполяции прошлых событий (прошлого опыта) на будущее. Эти методы характерны для «технического» подхода к анализу финансовых рынков. Они основаны на том, что с точки зрения их авторов величины будущих доходов и убытков могут быть предсказуемы.
При этом поведение рынка анализируется с двух точек зрения.
А. Оценка, рисков одной отдельно взятой ценной бумаги. Если финансовый инженер создает производный продукт, где в качестве базисного актива выступает ценная бумага (например, акция), то риски акции будут оценены не на основе анализа баланса эмитента акции, а на основе изучения динамики колебаний курса акций на рынке. В этом случае для оценки рисков используются следующие индикаторы:
— стандартное отклонение и дисперсия. Это наиболее простые показатели для оценки доходности и возможного риска. Риски ценной бумаги измеряются из колебаний ее цены;
— показатель премии за риск свидетельствует, на какую рентабельность рассчитывает инвестор при определенном риске. Премия рассчитывается как разница между отдачей от актива и доходностью депозита в надежном банке, деленная на изменяемость курса актива.
Б. Измерение риска портфеля в целом и отдельных ценных бумаг как компонентов портфеля:
— измерение стандартного отклонения портфеля как единого целого. Как правило, измеряется показателями значений фондовых индексов (т. е. стандартное отклонение рассчитывается для всего индекса);
— показатель бета. Вклад отдельной ценной бумаги в риск хорошо диверсифицированного портфеля зависит от того, как она реагирует на общие изменения рынка. Чувствительность к изменениям рынка обозначается показателем бета. Он измеряет, насколько, по ожиданиям инвестора, изменится цена акции при каждом дополнительном колебании рынка на 1 %.
Вторая группа методов. К ней относятся, условно говоря, приемы фундаментального анализа. Они помогают определить глобальные тенденции, происходящие в экономике, отрасли и на предприятии. Это методы, относящиеся к изучению финансовых аспектов деятельности компании:
— рейтинговые, балльные системы (CAMEL, оценка кредитных рейтингов);
— опросные системы (оценка факторов риска).
У этих методов тоже есть свои недостатки.
Они также построены на экстраполяции прошлого опыта на будущее. В действительности экономическая жизнь более сложна, чем любые описания процессов, происходящих в ней (на отдельном предприятии или отрасли в целом) на основе каких-то отдельных методик. К тому же экономика
является многофакторной саморазвивающейся системой, поэтому, исходя из прошлого опыта, не всегда можно правильно предсказывать будущее.
Этап IV. Выбор одного или нескольких альтернативных финансовых инструментов (или их различных комбинаций).
Как правило, на этом этапе выбираются несколько финансовых инструментов, берутся их различные модификации (или рождается идея о том, что должен представлять собой новый финансовый инструмент, как он должен работать и какие задачи решать).
Классификация продуктов финансового инжиниринга:
— финансовые продукты, в основе которых
— технология форвардов и свопов;
— финансовые продукты, в основе которых
— технология опционов (флорсы);
— продукты секьюритизации (например, свопы);
— инструменты, в основе которых лежит возможность использования примата международного права над национальным (например, использование векселей в странах, присоединившихся к Женевской вексельной конвенции, вместо других инструментов);
— ценные бумаги, в основе которых лежат права на какие-либо виды ресурсов, например сырьевого характера — коносамент, складское свидетельство;
— заемные инструменты (облигация, депозитный сертификат, банковская книжка на предъявителя);
— инструменты участия в капитале (акция, подписные права).
Этап V. Создание системы управления рисками.
1. Управление рисками и контроль.
Необходимо понять, насколько новый финансовый инструмент соответствует процедурам и методам внутреннего контроля за рисками. И на базе данного анализа внести определенные корректировки либо в инструментарий финансового инжиниринга, либо в систему управления рисками внутри предприятия. Все методы внутреннего контроля основаны:
— на документированной инвестиционной политике предприятия, в том числе и на рынке ценных бумаг;
— на установлении внутренних процедур контроля за рисками;
— на принятии внутренних процедур принятия решений;
— на распределении полномочий и зон ответственности между менеджерами и подразделениями;
— на утверждении лимитов рисков на операции, клиентов, менеджеров, продукты, потери и т. д.;
— на определении стандартных технологий работы с фондовыми продуктами путем выпуска внутренних инструкций, стандартной документации;
— на создании резервов для покрытия возможных потерь по операциям.
2. Управление рисками во внешней среде.
Выбор инструментов финансового инжиниринга во многом зависит от типа политики предприятия на рынке и той стратегии управления рисками, которую оно выбирает.
Агрессивность, умеренность или консервативность политики ставит определенные рамки при создании нового продукта. Чем более агрессивной в отношении рисков является позиция финансового инженера, тем более инновационный характер носят финансовые продукты, которые он создает, тем больше типов ценных бумаг он использует, тем менее обеспечены резервами его финансовые операции, которые он проводит, наконец, тем более рискованных клиентов он выбирает в своей работе.
3. Определение и оценка риска самого финансового инструмента.
У каждого финансового инструмента, используемого для финансового инжиниринга, существует своя специфика рисков.
4. Определение того, насколько финансовый инструмент может снизить риски, выявленные и оцененные на этапе 3 и оцененные на этапе 4.
Этап VI. Соотношение риска, доходности, альтернативных издержек и ликвидности при выборе необходимого финансового инструментария (иногда после проведения анализа возникает необходимость в новой итерации, и разработка финансового продукта вновь начинается с этапа 5). То, что происходит на этом этапе, схематично можно представить следующим образом.
1. Цель — получить максимальную прибыль при минимальных рисках и обеспечении необходимого уровня ликвидности. Самым интересным, с точки зрения финансового инженера, является их соотношение.
2. Из множества вариантов выбирается, условно говоря, наиболее эффективный портфель активов, лучше всего диверсифицированный.
При этом важно, на какие теоретические подходы опирается финансовый инженер при создании портфеля (например, какой модели эффективного портфеля он придерживается — арбитражной или потребительской). При этом речь не идет только о портфеле активов; финансовый инженер может выбирать между различными комбинациями услуг, операций и т. д.
3. Рассматриваются возможные альтернативные издержки при создании эффективного портфеля (например, на получение ссуд в различных финансовых институтах).
4. Рассматриваются временной горизонт эффективного портфеля и его ликвидные возможности на случай изменения экономической ситуации (ошибок в выборе портфеля, увеличения издержек и т. д.). Если речь идет, например, о кредитном портфеле ссуд, рассматриваются возможности его секьюритизации.
На этапах 1—6 идет оценка внешних факторов (общеэкономическая и финансовая ситуация в стране, законодательство и риски его изменения, налогообложение, ставка рефинансирования и т. д.) и внутренних факторов, накладываемых спецификой деятельности, финансовыми возможностями, кредитной политикой и т. д. Создается несколько сценариев изменения внешней среды и соответствующих вариантов развития (функционирования в ней) нового финансового инструмента.
Этап VII. Создание сценариев изменения внешней хозяйственной среды. Экономика — многофакторная система, поэтому ее развитие многова-риантно. Соответственно, финансовый инженер должен уметь прогнозировать, как будет работать его продукт при изменении внешней среды. Поэтому создаются различные сценарии благоприятного и неблагоприятного развития ситуации.
Этап VIII. Окончательный выбор инструментов финансового инжиниринга и принятие решения на уровне руководства или других уполномоченных лиц.
На этом этапе группа экспертов оценивает различные факторы и производит «обкатку» нового инструмента.
Этап IX. Организационные мероприятия внутри предприятия по приобретению нового финансового инструмента:
— выделение финансовых и трудовых ресурсов;
— выбор уполномоченных подразделений по созданию нового финансового продукта, утверждение порядка их взаимодействия в рамках зон ответственности каждого;
— составление графика работ по созданию нового финансового продукта;
— разработка необходимой документации и схем бухгалтерского учета;
Этап X. Продажа нового продукта клиентам, подписание юридической документации и начало «жизнедеятельности» нового финансового продукта.
Этап XI. Окончание «жизненного цикла» нового финансового инструмента.
Об эффективности финансового инструмента можно полноценно судить только после окончания его деятельности. При этом условия внешней хозяйственной среды могут измениться, и перед финансовым инженером встанет необходимость выводить с рынка одни финансовые продукты и создавать другие, новые.
В процессе хозяйственной деятельности предприятий автомобильной промышленности имеют место два основных вида рисков.
Первый вид связан с возможностью удорожания сырья и комплектующих, используемых при производстве автомобилей. При этом предприятие не может поднять цену конечного продукта по причине высокой конкуренции.
Стоимостную оценку риска увеличения цен на сырье можно выразить в виде формулы Р = Va, где Р — стоимостная оценка риска; V— условно-стоимостная оценка затрат предприятия, связанная с использованием конкретного вида сырья, включая комплектующие изделия (например, стали) в производстве автомобилей; а — возможный рост стоимости сырья, выраженный в виде десятичной дроби, который может быть определен на основе данных о среднем приросте стоимости сырья за предыдущие периоды.
Принятие решения о хеджировании риска возможно в случае, когда стоимостная оценка риска выше затрат на хеджирование: Р > З, где Р — стоимостная оценка риска; З — затраты на хеджирование, определяемые как стоимость использования финансовых инструментов.
Наибольшую долю в продукции отечественной автомобильной промышленности составляет сталь— от 70 до 80 % от массы машины. При этом цены на сталь отличаются высокой волатильностью, что может привести к снижению прибыли предприятий. Поэтому для большинства заводов автопрома является актуальным хеджирование рисков роста цен на сталь.
Доступными инструментами хеджирования риска роста стоимости стали являются фьючерсы
и опционы на фьючерсные контракты, которые торгуются на Лондонской бирже металлов. С точки зрения ограничения риска потенциальных убытков от операций по хеджированию наиболее предпочтительными являются опционные контракты, риск потерь по которым ограничивается премией.
Второй вид рисков связан с заключенными предприятием экспортно-импортными контрактами, а также кредитными договорами, существенные условия которых выражены в иностранных валютах.
Для определения стоимостной оценки риска необходимо найти нетто-позиции предприятия по каждой зарубежной валюте по формуле
Ncur = £PV(EXtu) - IPV(IMPtcur), где Ncur—нетто-позиция предприятия по конкретной иностранной валюте CUR, а уменьшаемое и вычитаемое определяются по формулам
PV (Щей) = ЩСиГ / (1 + 7i2)12"; PV (IMPJ) = IMPtcur / (1 + '/i2)12n,
где EXtcur — объем экспортного контракта с датой экспирации t, выраженного в валюте; IMPtcur — объем экспортного контракта с датой t, выраженного в валюте; r—ставка дисконтирования, предлагается принимать ее равной ставке LIBOR по конкретной иностранной валюте;
n — число лет до даты экспирации контракта, выраженное целым числом или десятичной дробью.
Если нетто-позиция равна нулю, то рисковые позиции по конкретной валюте у предприятия на
данный момент отсутствуют. При положительной нетто-позиции предприятие несет риск удорожания (роста) стоимости национальной валюты и риск снижения стоимости валюты контракта. Если же нетто-позиция меньше нуля, компания несет риск удешевления (снижения) стоимости национальной валюты и риск роста стоимости валюты контракта.
Стоимостную оценку риска в том случае, когда нетто-позиция отлична от нуля, предлагается проводить на основе прогнозируемых данных об изменении стоимости иностранной валюты по формуле, аналогичной той, что применяется для стоимостной оценки риска изменения цен на сырье: Р = Ш, где N — позиция предприятия по конкретной иностранной валюте; а — возможное неблагоприятное изменение стоимости иностранной валюты, выраженное в виде десятичной дроби.
Дополнительным условием принятия решения о хеджировании валютных рисков помимо наличия отличной от нуля нетто-позиции по какой-либо иностранной валюте должно являться выполнение условия Р > З, т. е. стоимостная оценка валютного риска должна быть выше затрат на хеджирование.
Возможные методы хеджирования валютных рисков предприятиями автомобильной промышленности представлены в табл. 1.
Таким образом, наиболее эффективным методом хеджирования для предприятий автомобильной промышленности с точки зрения риска возможных убытков и транзакционных издержек на совершение операций является купля-продажа
Таблица 1
Методы хеджирования валютных рисков предприятиями автомобильной промышленности
в зависимости от нетто-позиции
Метод хеджирования Валютные риски по импортным операциям (N < 0) Валютные риски по экспортным операциям (N > 0) Недостатки метода хеджирования
Форвардный/ фьючерсный хедж Купить валютный форвардный или фьючерсный контракт в валюте в размере кредиторской задолженности Продать валютный форвардный или фьючерсный контракт в валюте в размере дебиторской задолженности Значительные убытки в случае, если выбранная позиция неверна
Хедж с использованием инструментов денежного рынка Взять кредит в рублях и конвертировать в валюту кредиторской задолженности. Инвестировать полученные средства в банковский депозит до момента закрытия сделки Взять кредит в валюте дебиторской задолженности и конвертировать в рубли. Инвестировать полученные средства в банковский депозит. Оплатить кредит полученной дебиторской задолженностью Значительные транзак-ционные издержки на проведение операции
Валютный опцион Купить валютный колл-опцион (call option) в валюте и количестве, соразмерном кредиторской задолженности Купить валютный пут-опцион (put option) в валюте и количестве, соразмерном дебиторской задолженности Потеря премии в случае неверно выбранной позиции
Опционный портфель Одновременная покупка и продажа набора опционов call и put Одновременная покупка и продажа набора опционов call и put Значительные убытки в случае, если опционный портфель сформирован неправильно
ФИНАНСОВАЯ АНАЛИТИКА
проблемы и решения ^ 37
валютных колл- и пут-опционов на иностранную валюту или на фьючерсные контракты на валюту.
Куплю-продажу опционов можно осуществлять через организацию, оказывающую брокерские услуги на международной бирже LSE или на срочной секции биржи РТС - FORTS и ММВБ. Выбор конкретной площадки зависит от валюты, нетто-пози-ции, по которой будет необходимо хеджировать, и размера комиссии за совершение сделки.
При хеджировании сырьевых и валютных рисков является актуальным определение оптимального момента входа в рынок, т. е. открытия позиции или приобретения опционных контрактов. Осуществление хеджирования в неблагоприятные моменты - в точках перелома рынка может привести к потере уплаченной за опцион премии и недостижению цели хеджирования.
При решении этой проблемы необходимо исходить из того, что на любом финансовом и товарном рынке могут существовать три возможных вида ценового движения — рост цен (бычий тренд), снижение цен (медвежий тренд) и колебание цен на уровне достигнутых значений (боковой тренд). Поэтому для определения текущей рыночной ситуации и дальнейшего прогноза движения цен предлагается использовать следующую методику.
На основе исторических данных о движении цен необходимо построить линии Томаса Демарка по пяти наибольшим и наименьшим значениям цен на актив за период, равный 21 дню, что соответствует рыночному циклу в четыре рабочие недели.
Расчет индикатора — момента изменения цен (Rate Of Change, ROC) производится по формуле
ROC = Pn/ Pt x 100 — 100, где Pn — текущая цена,
Pt — цена на актив t дней назад (предлагается
использовать t = 21).
Прогноз роста цены на актив будет формироваться в случае, если углы наклона линий Томаса Демарка относительно оси временного периода будут находиться в диапазоне (0; 90), а значение индикатора ROC — в диапазоне (+10; +<»).
Прогноз снижения цены на актив будет формироваться в случае, если углы наклона линий Томаса Демарка относительно оси временного периода будут находиться в диапазоне (90; 180), а значение индикатора ROC — в диапазоне (—да; — 10].
Прогноз колебания цен на актив на уровне достигнутых значений будет формироваться в случае, если углы наклона линий Томаса Демарка относительно оси временного периода будут соответствовать значению нуля, а значение ROC — в промежутке (—10; 10).
Таблица 2
Выбор стратегий хеджирования риска изменения цен на сырье (сталь) и валюту в зависимости от динамики валютного и товарного рынков для предприятий автомобильной промышленности
Прогноз изменения цен на актив Хеджирование сырьевых рисков (рисков роста цен на сталь) Валютный риск
Прогноз роста цен на актив (бычий тренд) Покупка колл-опци-онов на сырье (сталь) или колл-опционов на фьючерсный контракт на сырье (сталь) Покупка колл-опционов на валюту, по которой нетто позиция N < 0
Прогноз снижения цен на актив (медвежий тренд) Выжидательная позиция Покупка пут-опционов на валюту по которой нетто позиция N > 0
Прогноз колебания цен на актив на уровне достигнутых значений (боковой тренд) Выжидательная позиция Выжидательная позиция
В зависимости от прогноза изменения цены на актив предлагается следующий алгоритм действий по хеджированию риска удорожания сырья (стали) и валютных рисков (табл. 2).
В работе рассмотрено применение теории активных систем к процессам хеджирования, происходящим на товарном и валютном рынках, и представлена модель оценки целесообразности заключения опционных контрактов предприятиями автомобильной промышленности.
Список литературы
1. Балабушкин А. Н. Опционы и фьючерсы. М., 2001.
2. Буренин А. Н. Фьючерсные, форвардные и опционные рынки. М.: Тривола, 1995.
3. Буренин А. Н. Рынки производных финансовых инструментов. М: ИНФРА-М, 1996.
4. Бурков В. Н., Кондратьев В. В. Механизмы функционирования организационных систем. М.: Наука, 1981.
5. Бурков В. Н., Новиков Д. А. Теория активных систем: состояние и перспективы. М.: Синтег, 1999.
6. Де Ковни Ш., Такки К. Стратегии хеджирования: пер. с англ. М.: ИНФРА-М, 1996.
7. Маршал Д. Ф, Бансал Викул К. Финансовая инженерия: полное руководство по финансовым нововведениям. М: ИНФРА-М, 1998.
