CC BY
169
АЛЕКСАНДРОВ Сергей Александрович
Аспирант кафедры финансовых рынков и банковского дела
Уральский государственный экономический университет
620144, РФ, г. Екатеринбург, ул. 8 Марта/Народной Воли, 62/45 Контактный телефон: (343) 221-27-15 e-mail: cez5@yandex.kz
ИВАНИЦКИЙ Виктор Павлович
Доктор экономических наук, профессор кафедры финансовых рынков и банковского дела
Уральский государственный экономический университет
620144, РФ, г. Екатеринбург, ул. 8 Марта/Народной Воли, 62/45 Контактный телефон: (343) 221-27-15 e-mail: nvp@usue.ru
К определению эффективности сделки на фондовом рынке (теоретические аспекты)
Предметом изучения статьи стало определение понятия «эффективность» как в современной экономике вообще, так и при инвестировании путем совершения операций с ценными бумагами в частности. Представлен обзор исследовательских подходов к оценке эффективности сделок; рассмотрены достоинства и недостатки методов ее вычисления в экспортно-импортных и торговых операциях, в процессе капитального строительства, в онлайн-трейдинге и др. Описан такой наиболее часто применяемый подход к вычислению эффективности, как определение доходности. Предложен альтернативный метод оценки эффективности сделки на фондовом рынке путем определения параметра внутренней эффективности, отличающийся простотой расчетов и возможностью сравнения торговых стратегий.
JEL classification G12, G14, O16
Ключевые слова: эффективность; доходность; сделка; инвестиции; трейдинг; экспорт; импорт; капитальное строительство.
Эффективное осуществление деятельности - краеугольный камень современной экономической жизни. Авторы данной статьи на основании современных подходов предприняли попытку по-новому раскрыть содержание понятия «эффективность» ич в контексте совершения сделок с ценными бумагами.
8 На фондовом рынке, как известно, заключаются миллионы инвестиционных сде-
с лок; происходит обмен одних активов на другие в соответствии с интересами участ-5 ников сделок. Несомненно, любой инвестор - начинающий либо такой успешный, как Уоррен Баффетт, чья эффективность в среднегодовом исчислении на протяжении со-§ рока лет составляет 20% и более [2], - рассчитывает вступить в такую сделку, которая 5 наилучшим образом отвечала бы стоящим перед ним целям. Это порождает необхо-< димость, помимо осуществления выбора актива, изучения характеристик конкретной п сделки (таких, как цена, объем, время совершения, горизонт инвестирования и т. п.), Ёр проверять ее на соответствие тому, насколько эффективно, согласно пониманию ин-5 вестора, данная сделка будет решать поставленные при ее заключении задачи. Такая к проверка трудновыполнима как сама по себе, так и из-за сложности и отсутствия одно© значного определения понятия «эффективность сделки».
Возникновение термина «эффективность» относится к истокам науки экономики, исследующей способы удовлетворения имеющихся потребностей при условии ограниченности ресурсов. Стоит отметить, что здесь учитывается эффективность процесса распределения имеющихся ресурсов.
В общенаучном смысле «эффективность» отражает степень приближения к искомой цели, т. е. соответствие реального и требующегося результатов операции, показателем чего служит некая функция, значение которой и дает представление об эффективности проводимой операции [9]. Эффективной признается деятельность, в результате осуществления которой достигнуто запланированное целевое состояние, а уровни материальных и временных затрат соответствуют допустимым размерам1.
Согласно одному из современных определений, экономическая эффективность понимается как «результативность использования средств для достижения целей»2.
Эффективность процессов и эффективность функционирования систем давно стали предметом изучения экономистов. Например, уместно напомнить определение, данное Вильфредо Парето, согласно которому «эффективным признается такое распределение благ, при котором невозможно улучшить благосостояние любого индивидуума, не ухудшив благосостояния кого-либо»3.
Невозможно переоценить значимость понятия «эффективность» для разных сфер экономической жизни, в том числе для фондового рынка. Несомненно, четкое определение данного термина очень важно для установления критериев эффективности и применения их в практической деятельности на фондовом рынке, состоящей из отделения выигрышных торговых стратегий от разоряющих. Для всеобъемлющего понимания эффективности необходимо изучить все параметры ее оценки, используемые в различных разделах экономики.
Экономическая эффективность по-разному понимается исследователями. Прежде всего следует отметить, что в англоязычной литературе существуют, как минимум, три термина, раскрывающих значение понятия «эффективность»: 1) efficacy - показывает степень соответствия планируемых действий качеству и количеству предполагаемых результатов4; 2) efficiency - соответствует качественному выполнению практических мероприятий, оптимальных по отношению к поставленным целям [13; 15]; 3) effectiveness - переводится обычно как «достижение желаемых результатов»5 или «степень, в которой эти результаты достигнуты»6. Нетрудно заметить, что третий вариант перевода полнее описывает процесс совершения сделок в условиях неопределенности, когда их эффективность может быть определена лишь post factum. Именно это определение позволяет перейти к оценке личной эффективности трейдера, включающей в себя как владение знаниями, так и грамотное использование навыков [14]. Успешность трейдера характеризуется качеством и эффектом от проводимых им сделок.
Любые сделки, в том числе проводимые на фондовом рынке трейдером, имеют свой финансовый результат. Абсолютная его величина, даже значительная, еще не говорит об эффективности финансовой операции7. Одним из способов оценки эффективности
1 Эффективность операции // Энциклопедия / Официальный сайт Министерства обороны РФ. Режим доступа: http://encyclopedia.mil.ru/encyclopedia/dictionary/details_rvsn.htm?id=13873@ morfDictionary; Эффективность. Режим доступа: http://delo-do.com.ua/article/efficiency.html.
2 Экономическая эффективность. Режим доступа: http://center-yf.ru/data/economy/Ekonom-icheskaya-effektivnost.php.
3 Pareto efficiency. URL: https://www.princeton.edu/~achaney/tmve/wiki100k/docs/Pareto_effi-ciency.html.
4 BusinessDictionary.com. URL: http://www.businessdictionary.com/definition/efficacy.html.
5 Cambridge dictionaries online. URL: http://dictionary.cambridge.org/dictionary/british/effective#1-4.
6 Glossary of statistical terms. URL: http://stats.oecd.org/glossary/detail.asp?ID=4775.
7 Доходность как показатель эффективности финансовой операции. Режим доступа: http:// www.uamconsult.com/book_695_chapter_11_Dogovor_bankovskogo_scheta.html.
сделки является определение прибыли, полученной участником сделки. Достоинство его - простота применения; к недостаткам же данного подхода относится то, что данный показатель имеет размерность, определяемую в денежных единицах, что не позволяет сравнивать несколько сделок в силу того, что они могут иметь различные, нестандартизированные условия совершения, такие как объем финансовых ресурсов, использованных при их проведении [11].
Некоторые экономисты (например, С. Л. Соркин - автор работы «Внешнеэкономическая деятельность предприятия: экономика и управление» [12]) отождествляют эффективность с результативностью, т. е. ключевым фактором становится соотношение понесенных затрат и полученного дохода, отражающееся в прибыли, или экономическом эффекте. С. Л. Соркин описывает торговую деятельность как возможный ареал применения данного подхода.
Л. Е. Стровский выделяет две величины, характеризующие эффективность сделки: экономический эффект и экономическую эффективность [4]. Этот подход диктует необходимость учитывать при оценке эффективности такие показатели, как доходы, расходы, рентабельность. Измерение эффективности опосредуется вычислением прибыли, а количественной мерой прибыли выступает рентабельность. Если рассматривать в качестве примера экономический эффект от экспортной сделки Еехр, то, по мнению Л. Е. Стровского, его можно рассчитать по следующей формуле:
Е = Р - С, (1)
ехр 4 '
где Р - выручка от торговой операции; С - затраты на осуществление сделки.
Из соотношения (1) автор выводит формульное выражение для экономической эффективности экспортной сделки ЕЕехр:
ЕЕ = Р/С. (2)
ехр
Однако сделаем следующее замечание: хотя автором приведена формула для определения эффективности внешнеторговой сделки, подобный вид имеет и формула для любых других операций, в том числе и для внутренней торговой операции, и для сделки на фондовом рынке.
Конечно, структура затрат при разных видах сделок может заметно отличаться. Так, в сделке на фондовом рынке к ним может относиться либо комиссия брокера, либо плата за пользование заемными средствами, либо плата за доступ к инфраструктуре торгов, и т. д. Кроме того, и экономический результат торговой деятельности на фондовом рынке может быть увеличен за счет дополнительных компонентов (например, дивидендов, купонного дохода).
Э. И. Крылов с соавторами приводит специфический для фондового рынка способ расчета эффективности сделки (в терминах исследователей - эффективности инвестиций в акции), учитывающий фактор получения дивидендов в случае, если период владения акциями приходится на время выплаты дивидендов [8]:
=С(1+Т) - Сн <) + л
1 С
где ЕТ - эффективность инвестиций в акции за период Т владения ими; Сад - цена покупки акций в момент времени t, р.; С((+Т) - цена продажи акций через время t, р.; Л -сумма полученных дивидендов за момент времени Т.
Рациональное зерно в данном способе оценки эффективности существует постольку, поскольку здесь учитывается изменение стоимости активов при конкретной производственной или торговой операции. Однако недостаток способа состоит в том, что не учитывается фактор времени, а как известно, стоимость денег во времени подвержена изменению [6].
Одним из наиболее часто используемых показателей, характеризующих эффективность инвестиционных сделок, является чистый дисконтированный доход (ЧДД, или NPV - Net Present Value):
T 1
NVP = X(R -ct)•——r, (4)
t=0 (1 + E)
где t - порядковый номер периода расчета ^ = 0, 1, 2, ..., Т); Е - норма дисконта; Я -результаты, достигаемые в период времени £ С - затраты, осуществляемые в период времени £ Т - горизонт расчета (период, в течение которого происходит завершение сделки); - С = Е{ - эффект, достигаемый в период времени t.
К недостаткам метода в данном случае можно отнести его направленность лишь на характеристику реальных инвестиций и меньшую способность описывать финансовые инвестиции.
Следует отметить, что на фондовом рынке востребовано определение эффективности сделок, проводимых не только индивидуальными инвесторами, но и целыми корпорациями; в частности, сказанное касается сделок слияния-поглощения. Для этого также существуют методики, главными аргументами при расчетах по которым служат прирост выручки, чистой прибыли, производительности труда, а также снижение себестоимости и др. [5].
Согласно принципу приведения затрат и результатов при расчете эффективности в сопоставимый вид в части объема, качества, периода времени, сформулированному Л. Е. Стровским в работе «Внешнеэкономическая деятельность предприятия» [3], более приемлемым вариантом выглядит соотнесение прибыли с временным промежутком, в который она получена или может быть получена, и перевод ее, например, в проценты годовых. Кроме показателя относительного роста, или интереса, для вычисления эффективности операций с ценными бумагами могут использоваться и другие показатели, такие как относительная скидка, коэффициент дисконтирования и др.1
Эффективность сделок с форвардными контрактами оценивается в виде годовой ставки процентов, что в общем смысле выражается следующим образом2:
= тш (5)
ЯБ t
где I/ - эффективность форвардной сделки; ЕМ - доход или убыток от форвардного контракта; ЯБ - размер размещенных в процессе покупки или продажи валюты денежных средств; t - срок операции, дн.
Так же можно подсчитать и эффективность сделки купли-продажи ценной бумаги. В качестве примера использования данного метода можно привести расчет по следующей сделке. В процессе сделки сначала 20 октября 2014 г. на бирже были приобретены 50 обыкновенных акций ОАО «Роснефть» за 229,65 р., а затем эти 50 акций также на бирже были проданы за 239,07 р. Колебания цен представлены ниже (см. рисунок).
Эффективность данной сделки была определена по формуле (5):
тг 239,07 - 229,25 360
I/ =-------= 1,285,
229,25 12
где 12 - количество дней владения ценными бумагами.
Данная эффективность соответствует доходности в 128,5% годовых.
1 Эффективность операций с ценными бумагами. Режим доступа: http://www.bankweeks.ru/ welans-342-1.html.
2 Валютные операции. Режим доступа: http://model.vscc.ac.ru/vers3/DE/mvko/146mvko_lec146.
Дата 1 Открытие 1 М.Ж! . Мин. 1 Закрытие Объём, штук
¡2011-10-20 [ 229.2400 2ЭС7500 225.5500 227.2000 3537380
2014-10-21 227.0100 229.4500 225.0000 228.2400 2310250
2011-10-22 229 3900 229.3900 224,7100 225.4000 2909900
2014-10-23 224 £000 225,7200 222.2500 224.2000 4956200
2011-10-24 221.4500 226.0000 222.5000 225.8800 2493050
2014-10-27 227.7600 229.2300 225.6600 227.9000 3260000
2014-10-28 228.5300 231.5000 227.4900 229.6000 3141570
2014-10-29 230.3500 233.4500 228.2100 233.4500 4423520
2014-10-30 232.4100 236.2000 230.5100 235.9600 6195750
|2014-10-31| 236.4300 239,9000 234,7100 239.9000 4992590
2014-11-03 240.0600 240.9000 237.3800 240.3000 15176-Ю
2014-11-05 239.2300 239.8800 234.5200 239.6800 5601670
Колебания цены обыкновенных акций ОАО «Роснефть» в октябре - ноябре 2014 г.1
Существует также сугубо утилитарный подход к определению эффективности, согласно которому показатель теряет универсальность и всеобщую применимость, однако принимает на себя обязанность отвечать текущим индивидуальным потребностям фирмы при сопоставлении характеристик конкретной сделки с некими идеальными параметрами. В каждом конкретном случае она может быть специфицирована по-своему, «нагружена» различными смыслами. Например, Е. Корнеева приводит в качестве примера перечень критериев, используемых в некоторых организациях для определения уровня эффективности сделки, а именно: доходность, рентабельность, длительность, условия оплаты и т. д., а также риски, влияющие на осуществление сделки [7]. В данном случае ранжирование сделок по интегрированному показателю эффективности осуществляется в соответствии с показателем доходности Р:
р=О. .100,
СТ
(6)
где О - прибыль от реализации сделки; С - средневзвешенная сумма отвлеченных оборотных средств; Т - срок реализации сделки, а 30 - количество дней в месяце.
При применении этого метода наблюдается та же зависимость, что и при любой специализации: выигрыш - в качестве выполнения специализированной функции, проигрыш - в повсеместности применения.
Как видим, для оценки эффективности сделки на фондовом рынке могут быть использованы несколько показателей, но ни один из них не является ни общепризнанным, ни свободным от недостатков. В целом же наиболее востребован такой показатель, который не только позволяет быстро и легко оценить эффективность, но и дает возможность ощутимо повысить результативность стратегий, применяемых в торговле.
Исходя из вышеизложенного можно привести требования, предъявляемые к показателям эффективности сделки на фондовом рынке: качество определения эффективности сделки; скорость и простота расчета, желательно в момент завершения сделки, без ожидания окончания текущего отчетного периода (месяца, года); учет специфики конкретной области применения, а именно фондового рынка; хорошая применимость к различным ситуациям, требующим оценки эффективности; минимальное количество
1 Роснефть - Исторические котировки. Режим доступа: http://www.rosneft.ru/Investors/instru-ments/quotes.
факторов, требуемых для учета при расчетах; открытие в результате применения критериев новых перспектив в контексте повышения результативности трейдинга.
Однако перечисленные методы оценки эффективности не в полной мере удовлетворяют перечисленным выше критериям: они либо более адаптированы к оценке эффективности мероприятий, осуществляемых в других сферах, нежели совершение сделок на рынке ценных бумаг, как, например, подход, описанный Л. Е. Стровским для характеристики экспортно-импортных сделок, или метод NPV, применяемый для оценки реальных инвестиций, либо достаточно трудоемки, как метод, приведенный Е. Кор-неевой, и требуют учета значительного количества переменных. Совершенно очевидно, что такие методы, не учитывающие особенности сделок на рынке ценных бумаг, не смогут оказаться полезными для повышения результативности совершаемых сделок.
Не отрицая важности учета эффективности сделки на фондовом рынке с помощью инструментов, используемых и сейчас (например, путем определения доходности за промежуток времени от входа в сделку до выхода из нее и последующего преобразования в доходность, измеряемую в процентах годовых), все же считаем необходимым расширить диапазон применяемых способов за счет еще одного метода, который позволяет объективизировать полученный результат. Понятно, что наиболее часто эффективность определяется в процессе настройки торговых стратегий и при выборе наиболее эффективной из нескольких альтернативных. В данном случае важны даже не отвлеченные показатели доходности, показываемой инвестором с помощью конкретной торговой системы (стратегии) в течение какого-либо промежутка времени, а то, насколько эта система чувствительна к изменениям условий на фондовом рынке и, следовательно, способна изменять поведение инвестора, направленное на покупку или продажу актива. Действительно, важно, какую доходность показала торговая система на исторических данных, тем более что превышение по сравнению с уровнем доходности альтернативных способов вложения денежных средств и является мерой успешности трейдера, но важно и другое: насколько сигналы, генерируемые с учетом торговой системы, позволяют трейдеру приблизиться к получению наивысшего из возможных результата.
В связи с вышеизложенным для создания более точного и чувствительного способа оценки эффективности сделок с ценными бумагами необходимым окажется исключение из рассмотрения фактора времени. Единственный способ достигнуть этого - сопоставлять не разноразмерные величины (например, полученный от сделки результат, измеряемый в денежных единицах, и время, измеряемое в годах, днях или часах и т. п.), а однородные показатели (например, результат, полученный инвестором) и некий «идеальный», максимальный результат, который мог бы быть сгенерирован в данных условиях в тот же самый промежуток времени, если бы инвестор был рациональным в том смысле этого слова, который определен в одной из предыдущих работ [1]. Эффективность такого инвестора можно принять максимальной. Для этого случая эффективность сделки, совершенной инвестором, можно выразить следующим образом:
IE = А_ =(Ct+t - Ct) •N, (7)
EE
max max
где IE (internal effectiveness) - внутренняя эффективность сделки, в данном случае по покупке и последующей продаже N штук ценных бумаг в условиях изменяющейся цены на фондовом рынке; E. - эффект, полученный инвестором в процессе сделки; E - максимальный эффект, который мог быть получен рациональным инвестором (значение термина оговорено выше) в условиях совершения конкретной сделки; Ct - цена покупки ценной бумаги в момент времени t; C+T -цена продажи ценной бумаги в момент времени, отстоящий от времени покупки на период T.
Следует заметить, что в общем случае формула определена, если C+T больше, чем Ct, причем рассмотрен случай растущего тренда, иными словами - ситуация, в которой трейдер получил от данной сделки хоть какую-то прибыль. В самом деле, если трейдер завершил сделку с убытком, то он вряд ли будет называть ее эффективной. Для простоты в данной формуле не учитываются комиссии и иные расходы, понесенные инвестором при осуществлении сделки, а также доходы, полученные не в результате изменения курсовой разницы (дивиденды, купонный доход и т. п.).
Как видим, в формуле появляется новый показатель - внутренняя эффективность (IE - internal effectiveness), который требует дополнительного уточнения. Логично, как нам думается, уточнить термин «эффективность» определением «внутренняя» с целью продемонстрировать, что в данном случае внимание исследователя сосредоточено на факторах, находящихся исключительно в пределах параметров конкретной сделки и дающих возможность качественно и всесторонне изучить и проанализировать ее.
Таким образом, внутренняя эффективность - величина, характеризующая сделку на фондовом рынке, показывающая, насколько эффект E., полученный от совершенной инвестором сделки, приближается к максимально возможному в данных условиях эффекту от сделки E , и вычисляемая как отношение эффекта E. к эффекту E .
Несомненно, определить показатель E , расположенный в знаменателе дроби в формуле (7), - наиболее трудная задача, и именно от выполнения ее будет зависеть, удастся ли получить дополнительный выигрыш в доходе от более качественного выделения прибыльных торговых систем, рекомендующих максимально эффективные сделки, из числа неуспешных.
В связи со сказанным выше обоснованным является определение экономической эффективности как способности системы в процессе ее функционирования производить экономический эффект (потенциальная эффективность) и действительно создавать такой эффект (фактическая эффективность) [10].
Существующие подходы к оценке эффективности в различных областях экономики не в полной мере учитывают условия совершения сделок на фондовом рынке. Поэтому авторами статьи предложен альтернативный метод, который, помимо учета особенностей совершения сделок, хорошей адаптивности к различным ситуациям, встречающимся в процессе деятельности инвестора на фондовом рынке, и использования в расчетах небольшого количества факторов, имеющих одинаковую размерность, обладает также и преимуществом в наглядности, что побуждает инвестора создавать такие торговые системы, которые позволяют максимально приблизиться к наибольшей эффективности. Предложенный метод, отличающийся внутренней простотой, логичностью и результативностью, вместе с тем дает новое понимание эффективности сделки с ценными бумагами.
Источники
1. Александров С. А. Определение эффективности деятельности инвесторов // Современные проблемы экономики, менеджмента и маркетинга : материалы XVIII Между-нар. науч.-практ. конф. Нижний Тагил, 2012.
2. Баффетт У Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями : пер. с англ. / сост., авт. предисл. Л. Каннингем. М. : Альпина Бизнес Букс, 2005.
3. Внешнеэкономическая деятельность предприятия : учеб. для вузов / под ред. Л. Е. Стровского. 2-е изд., перераб. и доп. M. : Юнити, 1999.
4. Внешнеэкономическая деятельность предприятия : учебник / под ред. Л. Е. Стровского. 5-е изд., перераб. и доп. M. : Юнити-Дана, 2010.
5. Загребельная Н. С. Реализация и оценка эффективности сделки по поглощению компанией San Leon Energy компании Realm Energy // Управленческий учет и финансы. 2013. № 4.
6. Игошин Н. В. Инвестиции. Организация, управление, финансирование. M. : Юнити-Дана, 2012.
7. Корнеева Е. Оценка эффективности торговых сделок // Финансовый директор. 2003. № 10.
8. Крылов Э. И., Власова В. М., Журавкова И. В. Анализ эффективности инвестиционной и инновационной деятельности предприятия. М. : Финансы и статистика, 2003.
9. Лапыгин Ю. Н., Лапыгин Д. Ю. Управленческие решения. М. : ЭКСМО, 2009.
10. Лопатников Л. И. Экономико-математический словарь: Словарь современной экономической науки. М. : Дело, 2003.
11. Оганесян И. А. Управление эффективностью торговой сделки // Менеджмент в России и за рубежом. 2002. № 4.
12. Соркин С. Л. Внешнеэкономическая деятельность предприятия: экономика и управление. Минск : Современная школа, 2006.
13. Financial Accountability Handbook. Information Sheet 1.5 - Efficient, Effective, Economical and Value for Money. URL: http://www.treasury.qld.gov.au/office/knowledge/docs/ financial-accountability-handbook/1-5-efficient-effective-economical.pdf.
14. McCrimmon M. Personal Effectiveness. URL: http://www.leadersdirect.com/person-al-effectiveness.
15. Miksen C. What Is the Difference Between Efficiency and Effectiveness in Business? URL: http://smallbusiness.chron.com/difference-between-efficiency-effectiveness-business-26009. html.
