CC BY
40
© Карпова Е. А., 2009
Челябинский государственный университет
454021, РФ, г. Челябинск, ул. Братьев Кашириных, 129 Контактный телефон: (351) 724-61-38 е-1шН: khelen7@mail.ru
Кандидат экономических наук, доцент кафедры экономической теории
КАРПОВА Елена Александровна
Использование средств финансового анализа для прогнозирования рыночного спроса на акции российских компаний
Ключевые слова: методика рейтинговой оценки для акционерных обществ; финансовая устойчивость эмитента; оценка инвестиционных качеств акций.
Аннотация. Рейтинговая оценка, будучи важнейшей характеристикой финансового состояния, деловой активности и надежности предприятия, также определяет его конкурентоспособность. Такую оценку можно получить различными методами фундаментального финансового анализа. В статье рассматривается популярная в России система исходных показателей для рейтинговой оценки по данным публичной отчетности. Автор предлагает собственную методику рейтинговой оценки для акционерных обществ России и выражает уверенность в том, что она позволит определить финансовую устойчивость эмитента и оценить инвестиционные качества его акций.
Вплоть до 70-х годов прошлого века в финансовом анализе господствовали две научные школы, взгляды представителей и методы которых во многом были противоположными. Выделялись две основные методологии: методология технического (графического) анализа и методология фундаментального анализа.
Приверженцами фундаментального анализа изначально считались последователи концепции Модильяни и Миллера. По их мнению, поведение курса ценных бумаг является следствием, отражением состояния дел в корпорации-эмитенте, а также, возможно, состояния экономики в целом или отдельной отрасли, в которой действует корпорация [1].
Приверженцы фундаментального анализа главное внимание уделяют изучению финансовой отчетности, которую должна публиковать каждая акционерная компания открытого типа.
Для того чтобы проиллюстрировать идею подхода, вспомним теоретическую формулу, дающую прогноз цены акции (с учетом дивидендной политики):
где С - цена покупки акции; К - капитал корпорации; N - число эмитированных акций; гп - продуктивность капитала; г - эффективность альтернативного вложения дивидендов; g - доля прибыли, направляемая на выплату дивидендов.
В этой формуле, в принципе, сконцентрированы основные факторы, отражающие текущее состояние корпорации, ее способность к развитию, а также степень влияния принятой в корпорации схемы управления доходами. Конечно, всё дано в обобщенной
Я(г - гп)
(1)
Я(г - Гп ) + гп’
форме, и, более того, в условиях российского рынка сегодня остается неясным, как найти числовые значения факторов.
В определенной мере ответ на этот вопрос дает баланс акционерного общества [1]. Под капиталом при этом понимаются чистые активы [2].
Значительно сложнее оценить продуктивность акционерного общества. Обычно она ассоциируется с показателями рентабельности.
Показатель g формулы (1), характеризующий дивидендную политику, целесообразно оценивать как среднее значение отношения «дивиденды - прибыль» за ряд отчетных периодов, а это требует накопления архивных данных по каждому оцениваемому акционерному обществу. Наконец, наиболее сложным является показатель г - эффективность альтернативных вложений, поскольку для этого требуется представление
о состоянии экономики в целом.
По существу, необходимо иметь представление об эффективности инвестиций в будущем; при этом не следует ориентироваться ни на более низкую, безрисковую эффективность, ни на некую среднюю эффективность по экономической системе в целом. Наиболее часто рекомендуют использовать среднюю оценку по ценным бумагам с одинаковой или близкой надежностью, степенью риска [Там же].
Основная идея фундаментального анализа состоит в вычислении некоторых коэффициентов, характеризующих платежеспособность и финансовую устойчивость акционерного общества.
Стандартные показатели платежеспособности таковы [Там же]:
1) коэффициент абсолютной ликвидности Ка1, равный отношению суммы денежных средств и стоимости ликвидных ценных бумаг к краткосрочным обязательствам корпорации;
2) коэффициент ликвидности баланса К1, расчет которого отличается от Ка1 введением в числитель дебиторской задолженности;
3) коэффициент покрытия баланса Кр, где в числитель вводится еще и сумма материальных оборотных средств.
Очевидно, что все эти коэффициенты отражают способность предприятия расплачиваться по краткосрочным обязательствам за счет активов с разной степенью ликвидности.
Оценку корпорации с точки зрения платежеспособности принято считать благополучной, если:
Ка1 > 0,2; К1 > 0,5; Кр > 2. (2)
Нарушение этих условий тем не менее не ставит акционерное общество в положение неплатежеспособного должника, а лишь свидетельствует о возможности возникновения ситуации, способной привести к обесцениванию акций.
Перегруженность акционерного общества не только краткосрочными, но и долгосрочными долговыми обязательствами характеризуют и другие показатели финансовой устойчивости, например: коэффициент автономии Ка, вычисляемый как доля собственных средств в общем итоге баланса. Принято считать положение акционерного общества нормальным, если Ка > 0,5, или, что то же самое, заемные средства не превышают собственные.
Наконец, акционерное общество обязано выплачивать, прежде всего, проценты по долгам и дивиденды по привилегированным акциям и из оставшейся чистой прибыли может платить дивиденды по обыкновенным акциям. Поэтому обязательные выплаты по привилегированным акциям как бы являются его долговыми обязательствами при наличии достаточной для этих целей части чистой прибыли (по закону отказ от выплаты дивидендов по привилегированным акциям не является основанием для обвинения корпорации в неплатежеспособности).
Следовательно, согласно фундаментальному анализу вложения в ценные бумаги акционерного общества считаются надежными, если показатели платежеспособности и финансовой устойчивости этого общества, рассчитанные по данным бухгалтерской отчетности, близки к нормативным. Однако, по мнению аналитиков, придерживающихся концепции технического (графического) финансового анализа, именно это - наиболее слабое звено «фундаменталистов», так как, с их точки зрения, оценка надежности вложений может быть точной только при условии обработки курсовой динамики цен на конкретные акции и истории рынка. Современный технический анализ по-прежнему использует то же основное предположение об информативности курсовой динамики, истории ценных бумаг, но оперирует не графиками, а расчетно-аналитическими процедурами, основанными на методах статистической обработки временных рядов.
Именно статистическая обработка позволяет оценить не только качественно, но и количественно как ожидаемое значение курсовой цены в будущем, так и амплитуду ее колебаний. Если эффективность вклада в акции какого-либо акционерного общества оценивается без учета дивидендов, то для такого акционерного общества можно воспользоваться следующими расчетными формулами будущей цены его акций [2]:
а = Со (1+Rt), (3)
где а - будущая цена акции; Со - цена покупки акции; Rt - случайная эффективность за время t. (Данный показатель необходим для оценки рисков маржинальной торговли: при использовании механизмов хеджирования можно получать доходы от маржинальных операций с акциями на бирже, но при этом необходимо учитывать, что эффективность таких операций не всегда положительна и при высокой волатильности рынка может привести к убыткам).
Ожидаемое значение цены Е(С) равно:
ЕС) = Со(1 + Mt), (4)
где Mt - ожидаемое значение эффективности. (Показатель, возникший из предшествующей истории биржевой торговли, характеризует финансовые ожидания инвесторов от вложенного капитала (средняя оценка по ценным бумагам с одинаковой или близкой надежностью, степенью риска)) [1].
Очевидно, что расчетное и ожидаемое значения рыночной цены акций редко совпадают и зависят не от точности прогноза цен, а прогноза их изменений, которые и должны стать основой оценки эффективностей инвестиционных вложений в акции. Именно тот факт, что методологией традиционного технического анализа является графическая интерпретация цен, а не их изменений, снижает прогностическую ценность и выступает его основным недостатком. Важно также учитывать период, за который требуется оценить эти изменения. В зависимости от фазы экономического развития общества изменения можно оценивать за разные интервалы времени (на микро- или макроуровнях).
Скорость обращения акций на бирже сопоставима со скоростью обращения денег. Согласно монетарной теории М. Фридмена скорость обращения денег всегда известна или предсказуема с большой вероятностью. Люди равномерно распределяют расходование денег во времени, так как большинство из них получает заработную плату один раз в месяц (микроэкономический подход). Любое изменение денежной массы, будучи прямо связанным с номинальным ВВП, станет менять его величину (макроэкономический подход). Колебания ВВП зависят от решений правительства и центрального банка. В условиях устойчивой экономики (на стадии роста) для принятия инвестиционных решений возможно оценивать длительные интервалы времени (до 10 лет).
Для принятия инвестиционных решений на рынке ценных бумаг в условиях кризиса необходимо разумно сочетать монетарную теорию с неокейнсианством. Возможно
применение двухэтапной схемы инвестиционного менеджмента: на первом этапе (security selection) подбираются портфели, включающие ценные бумаги только одного типа (например, только акции крупнейших предприятий отрасли); на втором (asset allocation) решаются задачи прогнозирования эффективности отобранных ценных бумаг, оптимальной комбинации из них. Иногда используется более сложная, трехэтапная схема: на первом этапе выбираются портфели, в которые включаются, например, только акции одной из отраслей или только боны с коротким сроком платежа; на втором этапе (group selection) образуются смеси из выбранных портфелей, тоже включающие только акции или боны; наконец, на третьем этапе вновь выбирается оптимальное распределение вкладов между акциями и безрисковыми ценными бумагами.
Но во всех этих схемах, по нашему мнению, главную роль играет именно практический опыт менеджера, опирающегося не только на данные статистики, но и на информацию, заведомо не отражаемую историей торгов. В частности, огромную роль играют и сведения, полученные в результате фундаментального анализа официально публикуемой информации, о финансовом состоянии того или иного предприятия отрасли, и сведения из неофициальных источников (в особенности, сведения о намеченном уровне выплат дивидендов). Немаловажное значение имеет также система экономического рейтинга отечественных предприятий.
Рейтинговая оценка является важнейшей характеристикой финансового состояния предприятия, его деловой активности и надежности; она также определяет конкурентоспособность предприятия. Данную оценку можно получить разными методами фундаментального финансового анализа. Так, корифеи отечественной школы фундаментального финансового анализа М. И. Баканов и А. Д. Шеремет еще в начале 90-х годов прошлого века предложили методику комплексной сравнительной рейтинговой оценки финансового состояния и деловой активности предприятия, этапами которой являются:
• сбор и обработка исходной информации за анализируемый период;
• обоснование системы показателей, используемых для рейтинговой оценки финансового состояния предприятия;
• классификация (ранжирование) предприятий по рейтингу.
Точная и объективная оценка финансового состояния предприятия методами фундаментального анализа не базируется на произвольном наборе показателей. Поэтому Баканов и Шеремет достаточно четко обосновали свой выбор, исходя из целей оценки, а также потребностей субъектов управления [1].
Предложенная М. И. Бакановым и А. Д. Шереметом система показателей сравнительной оценки финансового состояния предприятия (табл. 1) базируется на данных публичной отчетности предприятий. В основе расчета итогового показателя рейтинговой оценки лежит сравнение предприятий по каждому показателю финансового состояния с условным эталонным предприятием, имеющим наилучшие результаты по всем сравниваемым показателям.
В то же время выбор показателей, приведенных в табл. 1, на сегодняшний день нуждается в уточнении, поскольку на практике проблематично рассчитать данные показатели по данным публичной отчетности (ф. 1, ф. 2), а без этого сложно говорить об алгоритме рейтинговой оценки.
Сегодня необходимо не только уточнить систему показателей для оценки инвестиционных качеств обыкновенных акций отечественных эмитентов, но и дать сводную оценку рейтинга эмитента. Возможно использовать следующий алгоритм рейтинговой оценки для акционерных обществ, позволяющий определить (методами фундаментального финансового анализа) не только финансовую устойчивость эмитента, но и оценить инвестиционные качества его акций (табл. 2) [Там же].
Таблица 1
Система исходных показателей для рейтинговой оценки по данным публичной отчетности
Группа 1. Показатели оценки прибыльности хозяйственной деятельности Группа 2. Показатели оценки эффективности управления Группа 3. Показатели оценки деловой активности Группа 4. Показатели оценки ликвидности и рыночной устойчивости
1. Общая рентабельность предприятия на 1 р.активов 1. Чистая прибыль на 1 р. объема реализации продукции 1. Отдача всех активов - выручка от реализации продукции на 1 р. активов 1.Текущий коэффициент ликвидности -оборотные средства на 1 р. срочных обязательств
2. Чистая рентабельность предприятия -чистая прибыль на 1 р. активов 2. Прибыль от реализации продукции на 1 р. объема реализации продукции 2. Отдача основных фондов - выручка от реализации продукции на 1 р. основных фондов 2. Критический коэффициент ликвидности - денежные средства, расчеты и прочие активы на 1 р. срочных обязательств
3. Рентабельность собственного капитала на 1 р. собственного капитала 3. Прибыль от всей реализации продукции 3.Оборачиваемость оборотных фондов -выручка от реализации продукции на 1 р. оборотных средств З.Индекс постоянного актива - основные фонды и прочие внеоборотные активы к собственным средствам
4. Отношение общей рентабельности к производственным фондам 4.Общая прибыль на 1 р. объема реализации продукции 4. Оборачиваемость запасов - выручка от реализации продукции на 1 р.запасов 4. Коэффициент автономии - собственные средства на 1 р. к валюте баланса
5. Оборачиваемость дебиторской задол-жен - выручка от реализации продукции на 1 р. дебиторской задолженности 5.Обеспеченность запасов собственными средствами
Таблица 2
Оценка финансовой устойчивости и инвестиционных качеств простых акций эмитента
Показатель 2 балла 1 балл 0 баллов
1. Износ основных фондов (Иоф), % 0 < Иоф < 25% 25% < Иоф < 50% Иоф > 50%
2. Коэффициент оборачиваемости оборотных средств (Коб) Коб > 2 1 < Коб < 2 Коб < 1
3. Рентабельность производственных фондов (Рф), % Рф > 20% 8% < Рф < 20% Рф < 8%
4. Коэффициент финансовой устойчивости (И) И < 1 1 < И < 1,5 И > 1,5
5. Коэффициент абсолютной ликвидности эмитента (Кл) Кл > 0,25 0,15 < Кл < 0,25 Кл < 0,15
6. Темп прироста реальных активов (Да), % Да > 15% 5% < Яа < 15% Яа < 5%
7. Темп прироста прибыли (Ип), % Ип > 15% 5% < Ип < 15% Ип < 5%
8. Дивиденд (Д), % Д > 20% 10% < Д < 20% Д < 10%
Окончание табл. 2
Показатель 2 балла 1 балл 0 баллов
9. Курс акций (А) А > 1,1 1 < А < 1,1 А < 1
10. Коэффициент обеспеченности акций реальными активами эмитента (Ра) Ра > 1 - Ра < 1
11. Рентабельность средств, вложенных в акции (Рс), % Рс > 20% 5% < Рс < 20% Рс < 5%
Пояснения к табл. 2.
Порядок расчета показателей
иоф=02ЦФ1 х 100%, оф 020кф1
где цифры - коды строк соответствующей формы публичной отчетности; ф1 - форма № 1;
к - данные на конец отчетного периода (по балансу).
Коб=- 010Кф2
((480н ф1 - 80н ф1)+ (480к ф1 - 80к ф1)) /2 ’
где ф2 - форма № 2;
н - начало отчетного периода (по балансу).
470к ф1х 100%
Рф=
((480н ф1 - 80н ф1)+ (480к ф1 - 80к ф1)) /2 + (022н ф1 + 022к ф1)/2 ’
770кф1
И=----------;
480кф1
270к ф1 + 280к ф1 + 290к ф1 + 300к ф1 + 310кф1
Кл=
770кф1 - 500кф1 - 510кф1
. 020кф1 + 180кф1 + 330кф1
Да=|----- -------- ------^— 1 |х 100%;
ч020нф1 + 180нф1 + 330нф1
Ип= | 470т ф1 -1! х 100%,
1 470т-1 ф1 )
где Т - прибыль в анализируемом году;
Т - 1 - прибыль в предшествующем году.
Д= -М х 100%,
ш
где Д1 - размер дивиденда за анализируемый период;
Ц1 - цена размещения акции (если в момент эмиссии, то по данным проспекта эмиссии).
„ 020кф1 + 180кф1 + 330кф1
Ра=-------------------------,
400кф1х Н
где Н - номинальная стоимость простых акций.
(020н ф1 + 020к ф1 + 180н ф1 + 180к ф1 + 330н ф1 + 330к ф1)
Рс = 470к ф1^------------------------------------------------^ х 100%;
2
Ка=(90ф2-200ф2) х100%.
400кф1
Таким образом, имея систему оценки ключевых показателей эмитента, можно прогнозировать спрос на его акции. Так, если эмитент набирает от 18 до 22 баллов, то следует ожидать очень высокого спроса на его акции; 13-17 баллов - спрос будет также высоким; 6-12 - спрос будет средним; 0-5 баллов - спрос на акции будет низким [1].
Рассмотренная методика оценки акций эмитента по данным публичной отчетности позволяет составить довольно полное представление о финансовом состоянии акционерного общества и ликвидности его акций на рынке ценных бумаг. Однако ее недостаток - отсутствие динамики изменения рыночной стоимости акций. К сожалению, «застывшими» на конкретной дате являются все методики последователей фундаментального анализа.
Сегодня необходимо осуществить синтез фундаментального и технического анализа, основанный на их новом понимании. Современный фундаментальный анализ базируется на построении математических моделей развития экономики в целом и отдельных предприятий. В результате анализа могут быть даны объективные оценки роста прибылей, а иногда и дивидендной политики.
Источники
1. Карпова Е. А. Развитие рынка долевых финансовых активов акционерных предприятий черной металлургии : автореф. дис. ... канд. экон. наук. Екатеринбург : УГТУ-УПИ, 1995.
2. Карпова Е. А. Анализ теоретических аспектов принятия инвестиционных решений в условиях становления рыночной среды. Челябинск : Изд-во ЧГАУ, 2002.
