Финансовая стратегия компании и модель eva Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

финансовая стратегия

компании и модель eva

__Аннотация

В статье рассмотрена концепция добавленной экономической стоимости на основе модели EVA. Определены методологические проблемы измерения стоимости компании в условиях риска и неопределенности инвестиционной конъюнктуры финансового рынка.

_Ключевые слова: стоимость компании, экономическая добавленная

_стоимость, финансовая стратегия, управление стоимостью

Осипов Ярослав Игоревич

аспирант, Московский государственный университет экономики статистики и информатики, начальник экономического отдела, ЗАО

«ГлобалЭнергоТрейд» [email protected]

онцепция экономической прибыли служит фундаментом для разработки новых методов и моделей оценки стоимости, которые широко применяются в управлении стоимостью компании. Так, одно из современных разветвлений концепции экономической прибыли исходит из измерения прироста стоимости компании и на этой основе создание эффективных способов управления стоимостью компанией. Проповедником такого подхода к оценке стоимости компании стала, расположенная в Нью-Йорке, американская консалтингово - оценочная компания «Стерн Стьюарт» (Stern Stewart & Co), которая активно раскручивает и внедряет в практику свой измеритель (economic value added - EVA) - экономическая добавленная стоимость. Клиентами «Stern Stewart & Co» стали такие крупнейшие корпорации как: «Coca-Cola», «Monsanto», «Proctor & Gamble», «Siemens», «IBM» и «Microsoft». Ценность показателя EVA заключается в оценке прироста стоимости компании.

Исходя из концепции добавленной стоимости, если EVA имеет положительное значение, то компания создала стоимость за отчетный период и есть средства начать новый инвестиционный цикл, если EVA отрицательна - стоимость компании разрушена. Таким образом, EVA стала не только элементом оценки компании, но и инструментом в системе

управления стоимостью компании. Как правило, EVA заставляет пересматривать свою политику в области корпоративных запасов. Оптимизируя их значение, компании добиваются сокращения издержек капитала и повышают положительное значение EVA.

Измеритель EVA является результатом исследования, отраженного в монографии автора концепции Б. Стьюарта (G. Bennett Stewart) «The quest of value: guide for senior managers», изданной в 90-е годы прошлого столетия. Авторы EVA определяют добавочную экономическую стоимость как разность между чистой операционной прибылью после налогообложения и затратами на привлечение капитала.

Экономическая добавочная стоимость как измеритель

Существует две основные схемы расчета EVA [Брейли, Майерс, 2006; Дамодаран, 2005]:

1) EVA = NOPAT - WACC х CE

2) EVA = ( ROIC - WACC) х CE

где

NOPAT - чистая операционная прибыль после налогообложения (net operating profits adjusted taxes);

WACC - средневзвешенная стоимость капитала (weighted average cost of capital); ROIC - норма возврата капитала (return on invested capital );

CE - инвестированный капитал (invested capital). EVA позволяет реально оценить экономическую прибыль при требуемой ставке доходности, которую инвесторы могут получить при инвестировании с определенным уровнем риска капитала в компанию.

Экономическая добавочная стоимость - важный измеритель, поскольку включает в себя как рентабельность инвестированного капитала, так и размер компании. Слишком часто компании уделяют внимание либо только размеру (измеряемому обычно прибылью), либо только рентабельности. Если значение придается исключительно размеру (или прибыли или росту прибыли), а рентабельность капитала при этом оказывается слишком низ-

...еслиEVA имеет положительное значение,

то компания создала стоимость за отчетный период и есть средства начать новый инвестиционный цикл, если EVA отрицательна -стоимость компании разрушена

кой, то такой подход может привести к разрушению стоимости. И наоборот, высокая рентабельность при небольшой капитальной базе означает упущенные возможности для развития бизнеса. На протяжении всех 90-х годов EVA активно пропагандировалась консалтинговой компанией «Stern Stewart & Co.». Успех нового измерителя вызвал к жизни целую толпу подражателей в других консультационных фирмах, каждый из которых создавал свои схемы в определении меры избыточности стоимости.

авторы EVA

определяют

добавочную

_экономическую

_стоимость как

разность между истой операционной

_прибылью после

налогообложения _и затратами

на привлечение _капитала

Основополагающее в схеме расчета EVA

В процессе приложения этого измерителя к реальным компаниям эксперты компании «Stern Stewart & Co.» обнаружили, что необходимо модифицировать бухгалтерские измерения дохода и капитала, чтобы получить более реалистичные оценки добав-енной стоимости. В книге «The Quest for Value» Беннетт Стюарт проводит ряд корректировок, кото-еобходимо выполнять в отношении инвестированного капитала, включая капитализацию репутации (отраженную и не отраженную в отчетности) компании. Он также предлагает прибегать к корректировкам операционного дохода, включая преобразование операционных лизинговых платежей в финансовые затраты.

Многие фирмы, принявшие EVA в течение этого периода, также основывали вознаграждение менеджмента на измерениях EVA. Поэтому способ этой оценки и измерения стал предметом пристального внимания со стороны менеджеров всех уровней.

Основополагающее в схеме расчета EVA состоит в том, что компания рассматривается как некий инвестиционный долгосрочный проект с начальным капиталом, который способен воспроизвести денежный поток. Разница между доходностью проекта (компании) и стоимостью всех затрат на привлечения капитала и есть экономическая добавленная стоимость. Следовательно, EVA является измерителем экономической прибыли компании: сколько компания заработает с учетом упущенной выгоды, которую она не получит из-за невозможности вложить капитал альтернативным способом

в другой бизнес, на депозит или другой инвестиционный проект [2].

Показатель EVA может использоваться для определения финансовой стратегии как компании в целом, как отдельных проектов, так и бизнес-подразделений, поэтому его часто сравнивают с показателем «чистая приведенная стоимость» (NPV). Использование показателя EVA более удобно, по сравнению с показателем NPV, поскольку не требует наличия точного графика платежей, что отражается на эффективности применения данного метода оценки, на практике.

Модель расчета стоимости компании на основе экономической прибыли

В модели стоимость компании равняется величине инвестированного капитала плюс размер приведенной добавленной стоимости, который создается в каждом последующем году:

где

V - стоимость компании (value);

CE - инвестированный капитал;

EVAtPA - добавленная стоимость от установленных

активов в году t;

EVAtFP - добавленная стоимость от будущих проектов в году t.

Компании, у которых большой объем НИОКР, с неохотой переходят на измеритель добавочной стоимости, так как понимают, что доходность от долгосрочных инновационных проектов будет не скорой, и на всем протяжении долгосрочного проекта у них будет отрицательная добавочная стоимость. Особенно такая ситуация характерна для крупных фармацевтических компаний, где долгосрочные инвестиции в научные проекты могут доходить до 80% всех инвестиций копании. Как альтернативный выход для таких компаний, это - капитализация НИОКР и постепенное их списание на затраты.

экономическая

добавочная

стоимость -

важный измеритель,

поскольку

включает в себя

как рентабельность

инвестированного

капитала,

так и размер

компании

_iосновополагающее

_в схеме расчета

EVA состоит в том,

_что компания

_рассматривается

_как некий

_инвестиционный

_долгосрочный

проект с начальным _капиталом,

_воспроизвести

денежный поток

Приведенная добавленная стоимость чувствительна к изменению инвестированного капитала. При постоянстве стоимости компании снижение инвестирование капитала ведет к пропорциональному росту добавленной стоимости от действующих активов. Стоимость компании не изменилась, но ее создание перераспределялось в сторону добавленной стоимости. В случае, когда менеджеры оцениваются относительно EVA, есть определенный стимул снизить инвестированный капитал при его измерении добавленной стоимости. Менеджеры могут предпринять действия к сокращению инвестированного капитала, несмотря на то, что он создает стоимость, то есть стоимость компании может даже разрушаться. Так, у менеджеров есть больше намерений взять активы в аренду, а не покупать их, поскольку влияние лизинга на капитал меньше, то есть стоимость сократилась, а добавленная стоимость пропорци-ально увеличилась. Также стоимость компании то - стоимость перспектив будущего роста добавленной стоимости. Это третий элемент в формуле 1). Тогда, если менеджеры оцениваются на основе добавленной стоимости или ее изменении, то измеряемая добавленная стоимость есть результат, возникающий от действия существующих активов. У менеджеров всегда есть выбор между EVA от существующих активов или добавленной стоимостью, созданной благодаря будущему росту от привлечения капитала. Существование компромиссного подхода отдает предпочтение проектам с ростом текущей EVA, по сравнению с EVA будущих проектов. Ввиду того, что стоимость компании это - сумма инвестированного капитала и приведенной величины EVA. Поэтому последние два члена в (1) есть функция не только потока добавленной стоимости, но и затрат на привлечения капитала. Компания может инвестировать капитал в надежде получить добавочную стоимость, однако ожидания могут не оправдаться, если инвестиции увеличат операционный риск и стоимость привлечения капитала.

Оценка эффективности инвестиционных решений

Однако все же одно из главных достоинств измерителя EVA состоит в том, что модель приводит факторы стоимости, такие как рентабельность

инвестиций и рост - к единому смежному показателю (суть состоит в том, что рост напрямую влияет на величину инвестированного капитала, или размера компании).

С помощью модели EVA можно также оценивать эффективность инвестиционных решений в рамках всей компании, в то время как показатель NPV используется для оценки инвестиционной привлекательности отдельных проектов. Еще один показатель, с которым часто сравнивают EVA, - доходность инвестиций (ROI). Однако ROI, как правило, определяется на основании финансовой отчетности и его значение может искажаться, например, в зависимости от методов учета запасов (либо по LIFO, либо по FIFO), которые используются в компании. При определении EVA подобных проблем не возникает, так как EVA рассчитывается на основе экономической прибыли, размер которой не зависит от выбранного метода учета.

Литература

1. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. - М.: ЗАО «Олимп-Бизнес», 2006.

2. Дамодаран А. Инвестиционная оценка: инструменты и методы оценки любых активов. - М.: Альпина Бизнес Букс, 2005.

Yaroslav I. Osipov

Postgraduate Student, Moscow State University of Economics,

Statistics and Informatics; Head of Economic Department, Globalenergotrade CJSC

A Company's Financial Strategy and the EVA Model

Abstract

The article discusses the concept of economic value added on the basis of the EVA model. It identifies the methodological problems of measuring the company's value in terms of risks and uncertainty of investment financial market conditions.

Keywords: company's value, economic value added, financial strategy, cost management