CC BY
98
ПРИОРИТЕТЫРОССИИ
43 (232) - 2013
УДК 336.1
финансовая система и финансовая политика в контексте задач обеспечения социохозяйственного развития
л. л. игонина,
доктор экономических наук, профессор, заведующая кафедрой экономики и финансов E-mail: igoninall@mail.ru Краснодарский филиал
Финансового университета при Правительстве РФ
В статье рассматривается роль финансовой системы и финансовой политики в обеспечении задач развития экономики и социальной сферы. Определены структурно-функциональные характеристики отечественной финансовой системы с использованием комплекса параметров оценки финансового развития. Выявлены особенности проводимой финансовой политики. Обозначены приоритеты финансовой политики, обеспечивающей устойчивую динамику национальной экономики и рост общественного благосостояния.
Ключевые слова: финансовая система, финансовая политика, финансовая глубина, финансовая инклюзивность, финансовые рынки, финансовые институты, устойчивость, эффективность.
Задачи разработки стратегий выхода на траекторию качественно нового социально-экономического развития определяют новые требования к функционированию российской финансовой системы и выбору приоритетов финансовой политики, связанных с созданием необходимых предпосылок устойчивой динамики национальной экономики и роста общественного благосостояния. Это обусловливает необходимость исследования структурно-функциональных характеристик финансовой системы России, определения ее потенциала, анализа проводимой финансовой политики с позиций обеспечения социохозяйственного развития и разработки подходов к ее коррекции.
Сложившаяся в России финансовая система характеризуется глубокими противоречиями, которые детерминированы как внутренними факторами, заданными спецификой модели экономической эволюции, так и внешними факторами, возникающими в результате роста ее включенности в глобальные процессы [7, 16]. Отечественная финансовая система отличается высокой концентрацией и асимметрией при низкой финансовой глубине, спекулятивным характером финансового рынка, доминированием денежных потоков и финансовых институтов, базирующихся на производстве и экспорте сырья, повышенной зависимостью от доступа к мировым рынкам капитала и внешних инвестиций, высокой волатильностью и другими структурно-функциональными характеристиками, в совокупности определяющими ее неэффективность. Данные характеристики подробно рассматривались автором в ряде предшествующих публикаций [4, 8, 9].
Вместе с тем неослабевающий научный интерес к данной проблеме, появление дополнительных инструментальных возможностей и актуальных эмпирических данных позволяют обозначить ее новые контуры. В данном контексте представляется целесообразным протестировать структурно-функциональные характеристики финансовой системы России с использованием комплекса параметров оценки финансового развития, предложенного экспертами Всемирного банка [14] и включающего следующие индикаторы:
• финансовая глубина (financial depth), характеризующая размер финансовых институтов и рынков;
• финансовая инклюзив-ность (financial inclusion) -степень доступности финансовых услуг для экономических агентов;
• устойчивость финансовых институтов и рынков;
• эффективность финансовых институтов, финансовых рынков и операций. Индикаторы финансовой
глубины согласно предложенной методологии являются показателями, демонстрирующими удельный вес сегмента или института финансового рынка относительно ВВП или другого финансового индикатора. В частности, глубина финансового развития может быть определена как сумма внутреннего кредита и капитализации рынка ценных бумаг в процентном отношении к ВВП. Этот индикатор, таким образом, объединяет параметры банковской системы и развития фондового рынка.
Анализ показывает, что динамика индикатора глубины финансового развития в России носит весьма скачкообразный характер. Так, в 2000-2007 гг. его значение возросло в 3,2 раза (в основном за счет роста спекулятивной капитализации фондового рынка), а затем в результате финансово-экономического кризиса снизилось до уровня начала 2000-х гг. и к настоящему времени не восстановилось (рис. 1).
Анализ индикаторов, позволяющих сопоставлять значимость отдельных институтов финансового рынка, свидетельствует о том, что российские банки уступают по величине совокупных активов, капитала и доли долгосрочных ресурсов банкам не только развитых стран, но и некоторых стран с переходной экономикой [6]. Небанковские финансовые институты занимают незначительный удельный вес в совокупных активах отечественного финансового сектора (рис. 2) и не сопоставимы по инвестиционному потенциалу с иностранными фондами, управляющими крупным долгосрочным капиталом.
Оценки степени доступности финансовых услуг для экономических агентов, как правило, базируются на опросах, и по причине различия методологии проведения этих опросов дают весьма
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
П Стоимость корпоративных облигаций в обращении ■ Капитализация акций □ Внутренний кредит Источник: [1].
Рис. 1. Уровень финансового развития в российской экономике в 2000-2012 гг., % к ВВП
неоднозначные результаты. Вместе с тем определенное представление о степени инклюзивности финансовых услуг может быть получено на основании официальных статистических данных и экспертных оценок. Так, оценить доступ российских компаний к ресурсам кредитного рынка можно, если сопоставить данные о рентабельности активов и процентных ставок по кредитам (рис. 3).
На основе анализа данных рис. 3 приходим к выводу, что рентабельность активов предприятий реального сектора в среднем по экономике ниже процентных ставок по кредитам даже со сроком на год. Отсюда вытекает, что ресурсы национального кредитного рынка являются малодоступными
Источник: [1, 12].
Рис. 2. Структура активов российских финансовых институтов, %: 1 - банки; 2 - страховые компании; 3 - паевые инвестиционные фонды (совокупные чистые активы); 4 - негосударственные пенсионные фонды (собственные средства)
35 30 25 20 15 10 5 0
2000
т-г
2001 2002 2003
2005 2006 2007
1-1-1-г
2008 2009 2010 2011
2004
—О- - Рентабельность активов —□— Среднегодовая ставка рефинансирования
......Л..... Средневзвешенные ставки по кредитам нефинансовым организациям сроком до года
Источник: [1, 13].
Рис. 3. Соотношение рентабельности активов нефинансовых предприятий и процентных ставок финансового рынка в 2000-2012 гг.
2012
для большинства российских компаний (средних и небольших) и малопривлекательными для крупнейших, предпочитающих привлекать более дешевые ресурсы западных банков. То обстоятельство, что процентные ставки по инвестиционным кредитам в России существенно выше, чем на Западе, означает также, что отечественные компании при прочих равных условиях являются менее конкурентоспособными по сравнению с западными, поскольку последние могут вкладывать средства в менее рентабельные инвестиционные проекты. Даже те российские компании, которые привлекают кредиты на мировых финансовых рынках, находятся в несопоставимых с западными конкурентами условиях, поскольку страхование валютных рисков кредитования ведет к удорожанию заемных средств.
Доступ российских компаний к ресурсам фондового рынка имеет ряд еще более существенных ограничений. По данным НАУФОР, первичный рынок остается фактически закрытым, поскольку российские эмитенты более 90 % своего финансирования привлекают за рубежом. Наметилась тенденция ускорения перетока рынка акций российских эмитентов в иностранные юрисдикции: если в 2011 г. количество компаний, представленных только на внутреннем организованном рынке, было на 26 меньше, чем представленных и на внутреннем, и на внешнем, то в 2012 г. эта разница увеличилась до 48 компаний. Общий объем средств, привлеченных российскими компаниями в 2012 г. путем IPO, оценивается в 2,2 млрд долл., из которых на внутреннем рынке мобилизован только 171 млн долл. Данная тенденция закономерно привела к перемещению
4 -
вторичных торгов на западные площадки: уже к концу 2012 г. доля зарубежных бирж в обороте российских ценных бумаг превысила 50 % [12].
Доступ населения России к финансовым услугам, по имеющимся оценкам, все еще является достаточно низким, хотя причины такой ситуации объясняются по-разному. Так, по мнению экспертов Агентства по страхованию вкладов, примерно 40 % жителей страны не имеют банковского вклада или счета в банке, поскольку у них все доходы связаны с текущим потреблением [11]. По результатам исследования «Евробарометр в России», проведенного Центром социологических исследований Российской академии народного хозяйства и государственной службы при Президенте РФ, финансовая активность населения России в 1,5-2 раза ниже, чем активность жителей Западной Европы, прежде всего в силу недоверия к официальным финансовым институтам (% опрошенных предпочитают хранить деньги в наличной форме) [3].
Отметим, что, согласно официальным статистическим данным, прирост нормы сбережений домашних хозяйств за последние 3 года снижается при нестабильности прироста доли сбережений во вкладах и ценных бумагах в доходах, а также увеличении прироста доли приобретения иностранной валюты и недвижимости в доходах (табл. 1).
Доминирующей формой организованных сбережений населения России остаются банковские вклады. Так, в 2012 г. на их долю пришлось более 90 % от общей суммы сбережений населения во вкладах и ценных бумагах. По данным НАУФОР, число клиентов Московской биржи в целом растет
Таблица 1
Прирост нормы сбережений и доли сбережения населения во вкладах и ценных бумагах в 2000-2012 гг., %
Показатель Год
2000 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Норма сбережений (доля сбережений в доходах) 7,5 10,4 10,3 9,6 5,3 13,9 14,8 10,4 10,1
Доля сбережений во вкладах и ценных бумагах в доходах 3,7 5,0 7,0 6,8 0,0 4,4 7,6 5,3 7,3
Доля приобретения иностранной валюты в доходах 6,4 8,5 6,8 5,2 7,9 5,4 3,6 4,2 4,9
Доля приобретения недвижимости в доходах 1,2 2,5 3,3 3,9 4,7 2,9 3,4 4,0 4,1
Источник: [13].
и в I квартале 2013 г. составило 835 тыс. чел., однако из них реально совершают сделки только 68 тыс. При этом количество активных участников снижается уже три последних года. Количество инвесторов, выбравших инвестиции при посредничестве брокера или паевых фондов, не превышает 1 млн чел., или 0,7 % населения страны [12].
По индикатору финансовой прочности - разнице между суммами накопленных финансовых активов и размером кредитной задолженности населения -Россия, согласно докладу Global Wealth Report 2012, составляемому немецкой страховой группой Allianz SE, находится на 45-м месте из 52 стран мира. Финансовый запас на душу населения в России составляет 1 549 евро, что свидетельствует о высоком уровне займов и долгов (соответственно, и о высоком риске нестабильности финансовой системы) [15].
Крайнюю неустойчивость финансового рынка создают следующие факторы: чрезмерная концентрация собственности в акционерных капиталах; сосредоточение торговой активности на ограниченной группе финансовых инструментов; локализация финансовых институтов и финансовых ресурсов в центральном регионе; незначительная доля акционерных капиталов, находящихся в свободном обращении; олигополия в структуре финансовых посредников и институциональных инвесторов; недоступность ресурсов финансовых рынков для большинства компаний средней и малой капитализации; заниженная доля участия населения в активности на финансовом рынке. Все это порождает способность генерировать очень высокие колебания в курсовой стоимости финансовых активов.
Российская финансовая система является весьма чувствительной не только к внутренним, но и к внешним шокам: снижению темпов роста мировой экономики, ухудшению ценовой конъюнктуры на рынках нефти, падению ликвидности мировых финансовых рынков, финансовым инфекциям, внезапному притоку и оттоку иностранных капиталов,
разрушительным формам бегства капиталов. Согласно оценкам НАУФОР, российский рынок акций является высококонцентрированным, более 60 % его капитализации приходится на акции нефтяных компаний, спрос и цены на которые зависимы от внешних импульсов. Из общего объема капитализации фондового рынка в 2012 г. 24,3 % составляют бумаги российских эмитентов, конвертированные в депозитарные расписки для торговли на внешних рынках [12]. Доля реального участия иностранных инвесторов как конечных бенефициаров в российских промышленных компаниях, акции которых котируются на бирже, сейчас составляет в среднем от 10 до 40 %, в том числе от 10 до 30 % принадлежат иностранным игрокам-спекулянтам, и лишь оставшаяся малая часть находится в руках отраслевых стратегических инвесторов [10]. Усиление интеграционных процессов в экономике и вхождение российской финансовой системы в глобальное финансовое пространство обостряют проблему ее устойчивости при негативных глобальных воздействиях.
О степени эффективности финансовых институтов и рынков можно, в частности, судить по такому индикатору, как доля их ресурсов в инвестициях в основной капитал. В последние годы доля кредитов банков в источниках финансирования инвестиций в основной капитал составляет 8-10 %, а доля ресурсов институтов фондового рынка остается ничтожно малой (табл. 2).
При отсутствии емких внутренних финансовых рынков, которые могли бы эффективно аккумулировать сбережения и трансформировать их в инвестиции, сохраняется практика аутсорсинга финансовой системы, еще более консервирующая ее отсталость [6, 14]. Внешний рынок капитала остается посредником между российскими экономическими агентами, формирующими сбережения (государственный и частный сектор) и осуществляющими инвестирование (нефинансовый сектор). Разбалансированное развитие финансового и реального секторов усугубляет
Таблица 2
Доля ресурсов институтов финансового рынка в источниках финансирования инвестиций в основной капитал, %
Показатель Год
2000 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
Кредиты банков 2,9 8,3 9,5 10,4 11,8 10,3 9,0 8,6 8,4
Средства от эмиссии акций 0,5 3,1 2,3 1,8 0,8 1,0 1,1 1,0 1,0
Средства от эмиссии корпоративных облигаций 0,0 0,3 0,04 0,1 0,1 0,1 0,01 0,00 0,04
Источник: [13].
риски кризисного функционирования в каждом из них. Дисфункциональность финансовой системы как медиатора процессов трансформации сбережений в инвестиции выражается в разрыве между валовыми сбережениями и валовыми накоплениями, служащими источником инвестиций в основной капитал.
Разрыв между валовыми национальными сбережениями и валовым накоплением основного капитала означает, что процесс сбережения в России обеспечивает не только накопление капитала в стране, но и в значительных масштабах кредитование остального мира, поскольку сбережения, не использованные на валовое накопление, уходят за рубеж в форме экспорта капитала [2]. Объем чистого вывоза частного капитала в 2011 г. составил 81,3 млрд долл., в 2012 г. он уменьшился до 54,1 млрд долл. Однако это уменьшение возникло в результате размещения банками новых еврооблигационных займов, что в совокупности с сокращением вложений в иностранные активы обусловило нетто-приток капитала в банковский сектор (18,5 млрд долл.), в то время как чистый вывоз капитала нефинансовыми организациями возрос до 72,7 млрд (на 15,3 млрд долл.) [1].
В 2000-2012 гг. объемы финансовых вложений средних и крупных предприятий и организаций существенно превышали объемы инвестиций в основной капитал: в 2006 и 2008 гг. - более чем в 3 раза; в 2009 г. - в 3,3; в 2010 г. - в 4,5; а в 2011 г. -в 6,2; в 2012 г. - 6,9 раза. При этом долгосрочные финансовые вложения, являющиеся одним из основных потенциальных ресурсов для инвестирования в основной капитал, составляли в последние три года 10-11 % от общего объема финансовых вложений. Это свидетельствует, что у российских компаний имеются финансовые резервы для увеличения инвестиций в основной капитал. Речь, таким образом, должна идти о создании комплекса условий, стимулирующих нефинансовые предприятия к активизации инвестиционной деятельности и разработке механизмов направления ресурсов
финансовой системы на цели социально-экономического развития.
Разрешение противоречий российской финансовой системы лежит в русле ее перехода от сырьевой, спекулятивной и волатильной модели к качественно новой, активно содействующей социально-экономическому развитию, а также конкурентоспособной в глобальных финансах. Потенциал развития финансовой системы следует рассматривать как возможность преодоления ее дисфункциональности, придания направленности на обслуживание целей развития реального сектора и социальной сферы. Реализация такого потенциала предполагает кардинальное изменение существующих подходов к формированию финансовой политики.
Современной монетарной политике присущ ряд таких черт, как эндогенный характер, обусловленный качественной зависимостью от внешнеэкономических факторов и шоков, устойчивая ориентация на сжатие денежного предложения и модификация каналов трансмиссии [5]. Денежное предложение формируется в основном за счет изменения денежной базы при купле-продаже валюты и зависит прежде всего от двух факторов: выручки от реализации нефти и газа на мировом рынке и поступления иностранных инвестиций. Рост предложения денег следует за притоком валюты в страну по счету текущих операций, а с 2006 г. - и по счету движения капитала. Фактически, в России наблюдается своеобразный аналог валютного управления (currency board) (рис. 4).
Важной и актуальной проблемой остается расширение внутренних источников в генерации денег, поскольку, несмотря на расширение денежного предложения в России, сохраняется недостаточно высокий уровень коэффициента монетизации ВВП (рис. 5).
Возможности переноса операционного ориентира денежно-кредитной политики на процентную ставку ограничены неразвитостью финансового рынка (в силу чего денежно-кредитная политика влияет лишь на краткосрочные процентные став-
250 200 150 100 50
..............
-1-1-
2003 2004 2005
- Денежная масса, М2
-1-1-1-1-1-
2006 2007 2008 2009 2010 2011
2001 2002
2012
Золотовалютные резервы
Источник: [1].
Рис. 4. Динамика денежной массы и золотовалютных резервов в 2001-2012 гг. на начало года, в % к предшествующему году
0
Источник: [1, 13].
Рис. 5. Коэффициент монетизации ВВП в 2000-2012 гг., %о
ки), разрывом между уровнем процентных ставок финансового рынка и рентабельностью активов в реальном секторе, а также отсутствием механизмов доведения денег до хозяйствующих субъектов.
Особенности проводимой бюджетно-налоговой политики выражаются в более низкой доле перераспределения ВВП, чем в развитых странах, и незначительной величине бюджетных расходов, направляемых на поддержку экономики и социальной сферы. Также следует отметить уравнительное налогообложение при игнорировании рентного характера доходов, слабую действенность инвестиционных и экологических льгот, введение бюджетного правила, предполагающего приоритеты резервирования, а не инвестиционного использования дополнительных доходов, рост заимствований на внутреннем и внешнем рынке при профиците бюджета.
Отсутствует комплексный подход к использованию денежно-кредитных, бюджетно-налоговых и иных инструментов экономического регулирования,
а также к их достоверной оценке во взаимосвязи с их ролью в достижении целей государственной политики.
Необходимо ставить и решать проблему формирования новых контуров финансовой политики, настройки ее инструментов на расширенное воспроизводство и устойчивое развитие экономики и социальной сферы. Это потребует, в частности:
1) формирования целеориентированной системы программных мер по переходу от финансовой политики, обеспечивающей общую финансовую стабилизацию, к новой финансовой политике селективного характера;
2) разработки итеративного алгоритма реализации данной системы мер, предполагающего не одномоментные, а пошаговые преобразования и динамичный учет возможных изменений условий общественного развития;
3) выбора соответствующих инструментов финансовой политики (денежно-кредитной, ва-
- 7
лютной, процентной, бюджетной, налоговой и ценовой) и их встраивания в комплементарный комплекс технологий макроэкономической политики.
Приоритетами новой финансовой политики
должны стать, в частности:
• преодоление эндогенного характера денежно-кредитной политики, смена эмиссионной модели, формирование механизма эмиссии денег под потребности реальной экономики, кардинальное повышение роли внутренних источников денежного предложения, рост монетизации экономики при создании контура контролируемого целевого управления денежным предложением, замкнутого на кредитование реального сектора экономики и приоритетные направления социально-экономического развития, в том числе через государственные институты при обеспечении заданного темпа инфляции и устойчивости валютного курса;
• повышение регулирующей роли процентных ставок как инструмента повышения совокупного спроса, регулирования соотношения между потреблением и инвестированием, способствующего повышению реальных доходов населения и платежеспособного спроса, структурной коррекции экономики, развитию инновационной и высокотехнологической деятельности;
• увеличение нормы накопления; повышение уровня финансового развития за счет стимулирования сбережений населения и предприятий, создания инструментов, обеспечивающих гарантированное сохранение покупательной способности этих сбережений;
• рост зрелости финансового рынка при снижении организационных, информационных, регулятивных, технологических барьеров;
• повышение доли бюджетных расходов на поддержку экономики и социальной сферы при усилении контроля за их адресным и целевым использованием;
• переход к модели инвестиционно ориентированного налогообложения, обеспечивающей преференции для тех хозяйствующих субъектов, которые направляют полученные доходы на инвестиционные, социальные, экологические цели;
• сокращение государственных заимствований при профиците бюджета.
Список литературы
1. Банк России. URL: http://www. cbr. ra.
2. Булатов А. С. Воздействие экспорта и импорта капитала на валовое накопление в Российской Федерации // Деньги и кредит. 2011. № 9.
3. Евробарометр в России: неучастие и недоверие // http://www. banki. ru/news/bankpress/ index. php?id=5 010354&PRINT_VIEW=1 Ведомости. 10.06.2013. URL: http://www. banki. ru/news/bankpress/ ?id=5010354.
4. ИгонинаЛ. Л. Модернизация финансовой системы России: задачи, императивы, тенденции // Финансы и кредит. 2012. № 3 (483).
5. Игонина Л. Л. Роль монетарных регуляторов в современном экономическом развитии // Национальные интересы: приоритеты и безопасность. 2013. № 34. С. 10-17.
6. Игонина Л. Л. Российские финансовые институты: особенности функционирования и тенденции развития в современных условиях // Финансовая аналитика: проблемы и решения. 2011. № 4. С. 2-9.
7. Игонина Л. Л. Финансовая система и экономическая динамика: классическая дихотомия в контексте новых вызовов // Белорусский экономический журнал. 2013. № 1. С. 102-113.
8. Игонина Л. Л. Финансовая система России: анализ структурно-функциональных характеристик // Экономический анализ: теория и практика. 2013. № 33. С. 14-21.
9. Игонина Л. Л. Финансовый кризис и стратегия развития финансового рынка России // Экономическая наука современной России. 2009. № 1. С. 52-61.
10. Инвестиции: иностранцы захватили потребительский рынок России. URL: http://top. rbc. ru/economics/20/08/2012/665272.shtml.
11. Российская газета. URL: http://www. rg. ru/2012/03/12/banki. html.
12. Российский фондовый рынок 2012. События и факты. Обзор. Национальная ассоциация участников фондового рынка. URL: http://www. naufor. ru.
13. Федеральная служба государственной статистики. URL: http://www. gks. ru.
14. Beck T., Demirguc-Kunt A., Levine R. A. New Database on Financial Development and Structure. World Bank Economic Review. 2000. № 14. P. 597-605.
15. Economic Research & Corporate Development. Allianz. Global Wealth Report 2012. URL: http://www. thewealthreport. net/The-Wealth-Report-2012.pdf.
16. IgoninaL. L. Economy and finance: the nature of interplay and its reflection in the modern economic policy of Russia // Int. J. Management Concepts and Philosophy, Vol. 7. № 2, 201. Р. 150-164.
