CC BY
311
А.Н. Новиков,
доцент кафедры банковского дела
ЭКОНОМИЧЕСКОЕ ЗНАЧЕНИЕ СТАВКИ РЕФИНАНСИРОВАНИЯ БАНКА РОССИИ
1. Ставка рефинансирования ЦБ РФ (1992-1997 гг.)
З а последние шесть лет, начиная с 1992 г., изменилась кардинально экономическая ситуация в нашей стране. В значительной степени это явилось результатом сложившейся новой, рыночной мотивации в деятельности всех экономических агентов. Важную роль в закреплении данных процессов приобрела денежно-кредитная политика правительства и ЦБ РФ. Несмотря на противоречивый характер принимаемых решений в области денежно-кредитного регулирования, Центральный банк более последовательно проводит политику по активизации эффективного кредитования экономики страны. В соответствии с федеральным законом о Центральном банке (принят Государственной Думой 12 апреля 1995 г.) он регулирует общий объем выдаваемых им кредитов, устанавливает от одной до нескольких процентных ставок по различным видам операций или проводит процентную политику без фиксации процентной ставки и использует процентную политику для воздействия на рыночные процентные ставки в целях укрепления рубля.
Установление процентных ставок подразумевает осуществление Банком России кредитования банков (рефинансирование), в том числе учет и переучет векселей. Он же непосредственно устанавливает формы, порядок и условия рефинансирования. В исключительных случаях в целях проведения единой государственной денежнокредитной политики и только после консультаций с правительством им применяются прямые количественные ограничения, понимаемые как установление лимитов на рефинансирование банков [1]*.
Выступая в качестве банка банков, кредитора последней инстанции, Центральный банк четко и достаточно жестко регламентирует свою деятельность в области обеспечения устойчивости функционирования всей банковской системы. 1996-1997 годы наглядно демонстрируют приверженность Центрального банка избранному пути:
* Здесь и далее цифра указывает на источник или примечание в конце материала.
"В 1996 г. Центральный банк Российской Федерации намерен и дальше активно использовать такой важный инструмент денежно-кредитной политики, как процентные ставки по операциям Банка России. Намечается поддерживать ставку рефинансирования коммерческих банков и ставки по переучету векселей и ломбардному кредиту на уровне действующих справочных межбанковских ставок, рассчитанных для кредитов с сопоставимыми сроками погашения, или на уровне, превышающем эти ставки, — в зависимости от инфляции и ситуации на рынке государственных ценных бумаг и на валютном рынке.
В то же время при установлении ставки рефинансирования ЦБ РФ намерен учитывать влияние процентной политики на формирование затрат на производство и, следовательно, на инфляцию издержек, а также на изменение уровня доходности депозитов физических лиц в коммерческих банках" [2].
"В 1997 г. ... Центральный банк Российской Федерации будет следовать системному подходу к установлению ставки рефинансирования, ставок по ломбардному кредиту, операциям РЕПО, а также депозитным операциям для достижения целей денежно-кредитной политики с учетом динамики спроса на деньги, показателей доходности основных сегментов денежного рынка и темпов инфляции. Эти меры будут способствовать обеспечению последовательного снижения реального уровня процентных ставок в экономике, поддержанию необходимого уровня ликвидности банковской системы и достижению в перспективе равнодоступности кредитных ресурсов для различных секторов экономики" [3].
В проекте "Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 1998 г.", разработанных ЦБ РФ, подтверждено, что адекватно снижению инфляции снизятся и цены государственных заимствований, которые в последнее время фактически определяют уровень процентных ставок на кредитном рынке. В то же время подчеркивается недопустимость необеспеченной кредитной эмиссии и то, что "увеличение задолженности федерального правительства Банку России будет происходить только в случае покупок ценных бумаг правительства на вторичном рынке, а рефинансирование коммерческих банков будет осуществляться на основе рыночных принципов" [4].
Нельзя сказать, что разработка и принятие "Основных направлений...", касающихся вопросов рефинансирования, получали полное понимание со стороны банковского сообщества. Так, при разработке проекта на 1997 г. Ассоциация российских банков (АРБ) отмечала противоречие декларированных в проекте положений [5]:
"Все большее значение в качестве целей денежно-кредитной политики в 1997 г. будет приобретать корректировка уровня процентных ставок на финансовых рынках".
"В 1997 г. не планируется использование процентных ставок в качестве основного целевого ориентира денежно-кредитной политики".
Российская ассоциация промышленно-строительных банков "Россия", также выделяя упомянутое первое положение, посчитало необходимым отметить, что столь важный аспект политики ЦБ не раскрыт, поскольку банк не определился: что надо таргетировать (задавать в качестве целевого ориентира) — денежную базу (денежную массу) или принимать денежную базу в качестве экзогенной величины — ставки процента. При общем направлении снижения ставки процента, что расширяет возможности кредитования реального сектора экономики, АРБ обратила внимание на возможные опасности, связанные с соответствующим сокращением депозитных ставок. В частности, отмечалось, что возможно усиление оттока сбережений за рубеж или их активная долларизация, если ставки по рублевым вкладам приблизятся к аналогичным ставкам по валютным вкладам
[6].
Ставки рефинансирования ЦБ РФ в 1992-1997 гг.
Период Ставка(в %) Относительные рост (+) или снижение (-) ставки (в %) Абсолютная величина (в %-ных пунктах)
1992 (за год) +300 +60
1.1-9.4 20 — —
10.4-22.5 50 + 150 +30
23.5- 80 +60 +30
1993 (за год) +162,5 +130
-29.3 80 — —
30.3-2.6 100 +25 +20
3.6-21.6 110 +10 +10
22.6-28.6 120 +9,1 +10
29.6-14.7 140 +16,7 +20
15.7-22.9 170 +21,4 +30
23.9-14.10 180 +5,9 +10
15.10- 210 +16,7 +30
1994 (за год) -14,3 -30
-28.4 210 — —
29.4-16.5 205 -2,4 -5
17.5-1.6 200 -2,4 -5
2.6-20.6 185 -7,5 -15
21.6-29.6 170 -8,1 -15
30.6-31.7 155 -8,8 -15
1.8-22.8 150 -3,2 -5
23.8-11.10 130 -13,3 -20
12.10-16.11 170 +30,8 +40
17.11- 180 +5,9 + 10
1995 (за год) -11,1 -20
-5.1 180 — —
6.1-15.5 200 + 11,1 +20
16.5-18.6 195 -2,5 -5
19.6.-23.10 180 -7,7 -15
24.10-30.11 170 -5,6 -10
1.12- 160 -5,9 -10
1996 (за год) -70 -112
-9.2 160 — —
10.2-23.7 120 -25 -40
24.7-18.8 110 -8,3 -10
19.8-20.10 80 -27,3 -30
21.10-1.12 60 -25 -20
2.12- 48 -20 -12
Продолжение таблицы
Относительные рост (+) Абсолютная величина
Период Ставка(в %) или снижение (-) ставки (в %-ных пунктах)
(в %)
1997 (за год) -41,7 -20
-9.2 48 — —
10.2-27.4 42 -12,5 -6
28.4-15.6 36 -14,3 -6
16.6-5.10 24 -33,3 -12
6.10-10.11 21 -12,5 -3
11.11- 28 +33,3 +7
Примечание. Ставка рефинансирования — совокупная составляющая ставок по кредитам рефинансирования, предоставляемых ЦБ РФ.
В официальных процентных ставках неверно учитываются сложные проценты. Например, официальная ставка в 20% годовых на самом деле несколько выше — 22%, но ставка в 50% годовых составляет уже 63%; 80% в действительности соответствует 117%. Чем выше ставка, тем сильнее расхождение (Ослунд А. Россия: рождение рыночной экономики. М., 1996. С. 232, 413).
Внедрение ставки рефинансирования как инструмента денежнокредитного регулирования ЦБ РФ осуществлялось трудно и сложно. Это было необходимо, чтобы ограничить спрос на кредитные ресурсы ЦБ. Сложившаяся до 1992 г. система взаимоотношений позволяла крупным предприятиям получать кредиты автоматически, причем большая часть инвестиций в предприятия производилась через госбюджет. Осуществляя централизованное кредитование, ЦБ РФ стремился удержать полномочия по выдаче кредитов непосредственно предприятиям. Лишь 25 сентября 1993 г. правительство отме-
нило все субсидированные кредиты с процентной ставкой 10-25% годовых. В условиях огромного спроса ЦБ приходилось ограничивать объемы кредитов, повышая ставку рефинансирования. В октябре того же года была максимально поднята ставка до 210% годовых. В результате в ноябре она первый раз превысила процент по межбанковским кредитам, и в России реальная процентная ставка стала положительной*. Монетарная политика ЦБ постепенно превращалась в основной инструмент стабилизации денежной и банковской систем.
Механизм оперативной корректировки ставки рефинансирования ЦБ осуществлялся с помощью расчета базовой справочной ставки межбанковского кредита. На ее основе определялась расчетная ставка рефинансирования, которая и служила предметом обсуждения при принятии советом директоров ЦБ очередного решения о пересмотре ставки.
В течение 1993 г. ЦБ совместно с экспертами Международного валютного фонда (уточнение подходов в методологии расчетов) существенно сблизил подходы Центрального банка РФ и миссии МВФ по определению официальной ставки рефинансирования. В то же время (с сентября 1993 г.) ЦБ параллельно с расчетами справочной ставки межбанковского кредита, исходя из номинальных годичных ставок, начал делать расчет справочной рыночной ставки на основе определения эффективных ставок. Таким образом, переход к установлению расчетной ставки рефинансирования и к ее оценке в сопоставлении с официальной действующей ставкой позволил ЦБ действовать в условиях значительного резерва по уровню ставки рефинансирования.
Начало 1994 г. ознаменовалось активным развитием межбанковского рынка "коротких денег", ставка по которым была значительно ниже ставки рефинансирования с учетом относительного торможения инфляционных процессов. В результате образовался избыток кредитных ресурсов. Размещение значительной доли централизованных кредитов через кредитные аукционы позволило Цб более адекватно отражать динамику цен на "свободном" кредитном рынке. Так, аукцион кредитных ресурсов ЦБ, состоявшийся 26 апреля 1994 г., показал, что средняя цена кредита оказалась ниже ставки рефинансирования. Снижение аукционной ставки рефинансирования ЦБ, произошедшее на фоне общего падения цен на кредитные ресурсы,
* Положительной с точки зрения превышения уровня инфляции ставка рефинансирования ЦБ РФ окончательно стала с февраля 1995 г.
стало непосредственной причиной — сразу после аукциона — снижения ставки до 205%.
Ставка рефинансирования постепенно становится для коммерческих банков основным ориентиром при определении размера процентной ставки за предоставляемые кредиты и привлекаемые депозиты. Коммерческие банки начинают самостоятельно устанавливать, более осознанно, надбавку к официальной ставке ЦБ в зависимости от финансового состояния заемщиков, ликвидности балансов, рентабельности работы, перспективности и приоритетности кредитуемых объектов.
Конечно, экономические трудности были налицо. Но именно с 1994 г. ставка рефинансирования ЦБ приобретает свое экономическое значение. Оно выражалось в том, что каждое очередное повышение (или понижение) ставки сопровождалось практически пропорциональным ростом (или снижением) ставок по кредитам и депозитам коммерческих банков. Управление ставкой рефинансирования становится эффективным инструментом денежно-кредитной политики ЦБ. Благодаря этому удалось ограничить резерв по уровню ставки.
Если в 1993 г. официальная ставка рефинансирования устанавливалась на уровне не ниже 7 процентных пунктов межбанковской основной рыночной процентной ставки, то в 1994 г. пределы ее колебаний были уменьшены до 5 процентных пунктов. До 1 июля 1994 г. при дебетовом остатке на корреспондентских счетах коммерческих банков взималась процентная ставка, вдвое превышающая ставку рефинансирования. С июля того же года процентная ставка по просроченным централизованным кредитам и просроченным процентам за них была установлена в размере 1,3 ставки рефинансирования ЦБ.
Чем сильнее укреплялась зависимость ставок ЦБ и рынка межбанковских кредитов, тем отчетливее проявлялось экономическое содержание и значение ставки рефинансирования ЦБ РФ. Так, снижение ставок межбанковского кредита давало Центральному банку основание снижать ставку рефинансирования, а намерение его по изменению ставки подталкивало коммерческие банки к корректировке уровня ставок межбанковского кредита. Показатели обоих типов ставок, различных по времени, в общем изменялись пропорционально друг другу.
Но данная зависимость таила в себе большую опасность в условиях однобокого развития рыночных механизмов, при котором получае-
мые централизованные кредиты нередко попадали на рынок "коротких денег". Наличие альтернативных ресурсов коммерческих банков и достаточных в количественном отношении источников рефинансирования стало предпосылкой и исходным условием функционирования всех секторов финансового рынка. Отсутствие развитой системы рефинансирования сужало возможности выравнивания спроса и предложения на денежном рынке в условиях дефицита ресурсов, затрудняло тем самым действие рыночного механизма. При таком положении межбанковский рынок реагировал на ситуацию неудовлетворенного спроса резким скачком цен и сворачиванием операций, что произошло в августе 1995 г.
Сужение источников краткосрочной ликвидности в условиях официального отказа правительства и ЦБ от предоставления прямых централизованных кредитов на покрытие дефицита госбюджета и затянувшегося переоформления задолженности коммерческих банков по централизованным кредитам и процентов по ним на государственный внутренний долг в значительной степени самортизировали наметившиеся положительные тенденции 1995 г. по дальнейшему усилению и повышению качественного уровня ставки рефинансирования ЦБ РФ. Лишь внедрение в 1996 г. и обогащение практикой 1997 г. новых инструментов рефинансирования коммерческих банков (ломбардное кредитование, однодневные расчетные кредиты, депозитные операции ЦБ, его операции на открытом рынке) позволило придать ставке рефинансирования действительно рыночный характер, обеспеченный максимально допустимым в сложившихся экономических условиях развитием финансового рынка и его отдельных сегментов.
Представленный статистический материал достаточно убедительно показывает, сколь сложным и поистине противоречивым в условиях экономического спада и роста инфляции (с последующим сдерживанием и сокращением) являлось положение ставки рефинансирования Центрального банка РФ. Четко прослеживаются три этапа, равные двухгодичному периоду, достаточно стабильного положения ставки.
♦ В 1992-1993 гг. ставка рефинансирования не являла собой ориентир денежно-кредитной политики, а лишь оценивала и подчеркивала свое подчиненное положение по отношению к инфляции, являлась чисто техническим инструментом сдерживания полного коллапса экономики страны.
♦ В 1994-1995 гг. четко обозначаются роль и место ставки рефинансирования в качестве инструмента денежно-кредитной политики (признание необходимости нейтрализации системы рефинансирования как сильного рычага прежней системы хозяйствования и придание ей стимулов рыночной мотивации); происходит постепенное сглаживание периодически устанавливаемых значений, которые приобретают положительный уровень по отношению к темпу инфляции.
♦ В 1996-1997 гг. идет кардинальное снижение ставки рефинансирования ЦБ в соответствии с реальным снижением темпа инфляции, но степень сложившихся перепадов значений в большой степени сравнима с первым, жестко проинфляционным этапом, но не со знаком "+", а со знаком "-". В то же время третий этап, подобно второму, показывает дальнейшую тенденцию сглаживания значений ставки рефинансирования с явно выраженными сезонными колебаниями.
Конечно, приведенные положения дают достаточно абстрактное представление о сложившихся и проявивших себя тенденциях в движении ставки рефинансирования. Ясно, что ставка остается инструментом регулирования со стороны ЦБ и в этом отношении несет отпечаток субъективизма. В то же время установление ставки — результат достаточно объективной оценки ЦБ положения в экономике страны, банковской системе, потребностей в ликвидных средствах, уровне развития финансового рынка. Количество факторов, воздействующих и определяющих величину ставки рефинансирования, постоянно должно расти, увеличивая ту долю, которая непосредственно связана с экономическим ростом, промышленным производством.
Возможности ЦБ РФ и уровень взаимодействия с заинтересованными сторонами — в первую очередь с правительством — неуклонно будут расти и расширяться по мере качественного обновления технических средств расчета и оценки, а также наращивания интеллектуального потенциала. Заявленные и разрабатываемые ЦБ проекты (эконометрическая модель российской экономики, модель финансовых потоков, система мониторинга финансового положения структурообразующих предприятий и др.) позволят в дальнейшем более уравновешенно и эффективно устанавливать необходимую (желаемую) ставку рефинансирования, колебания которой предположительно составят 1-2 процентных пункта. Все это убедительно доказывает, что экономическое содержание ставки рефинансирования
ЦБ РФ, определяемое рыночными механизмами, будет соответствовать объективным потребностям российской экономики.
Конечно, можно с большой степенью жесткости оценивать деятельность Центрального банка по установлению ставки рефинансирования, подобно проводимой им на протяжении длительного периода жесткой денежно-кредитной политики. Это согласуется с утверждениями о том, что "и после 1992 г. ЦБР продолжал рефинансировать государственные банки по более низкой ставке, чем частные, что позволяло банкам поддерживать государственные предприятия, тормозя тем самым процесс перестройки их активов и в конечном счете питая инфляцию". И далее: "Фактически ЦБР находился в состоянии "принудительного" кредитования, так как денежная система зависела от его финансирования... Главная трудность перехода к системе децентрализованных кредитов — инертное поведение предприятий, финансируемых за счет накопления непогашаемой взаимной задолженности. В этих условиях усиливается давление в пользу решения проблем за счет рефинансирования ЦБР, вынужденного действовать как последний оплот финансовой дисциплины"
[7].
Но сложившаяся ситуация лишь подтверждает настоятельную необходимость более четкого понимания экономического значения ставки рефинансирования ЦБ, не сводящегося к определению жесткого ориентира в виде конкретной величины на определенный срок. Важно увидеть за абстрактной величиной ставки возможности расширения доступа к кредитным ресурсам ЦБ большего числа участников, качественно новое отношение к размещению и использованию привлеченных ресурсов из централизованных источников, повышение рыночной мотивации участников. Цена кредитных ресурсов должна побуждать к действию, а не к увеличению просроченной кредиторской задолженности. В этом смысле позиция ЦБ должна быть, в плане установления ставки, более отточенной, филигранной, приучающей ценить получаемые ресурсы и эффективно их использовать, не ограничиваясь временной потребностью в устранении появляющихся разрывов ликвидности.
2. Возрастание роли процентных ставок в достижении
ЦЕЛЕЙ ДЕНЕЖНО-КРЕДИТНОГО РЕГУЛИРОВАНИЯ
Заявленные Банком России параметры денежно-кредитной политики на 1998 г., нацеленные на обеспечение стабильности внутренней и внешней покупательной способности денежной единицы, стали
важным макроэкономическим ориентиром для развития отечественной экономики. Основной интерес для оценки параметров обусловлен накопившимся опытом, который потребовал изменения акцентов в реализации денежно-кредитной политики.
В последние годы большое значение Банком России придавалось такому методу формулирования и проведения денежной политики с точки зрения эффективного достижения конечных целей, как денежное таргетирование. Роль количественных индикаторов была превалирующей; еще с середины 1995 г. ежегодно Банком России устанавливались две промежуточные цели: предельные темпы прироста денежного агрегата М2 и предельные границы девальвации обменного курса рубля по отношению к доллару. При всей четко обнаруженной эффективности данного метода достижение одной цели приводило к несоблюдению параметров предельных изменений другой, что было связано с проблемами прогнозирования платежного баланса.
Приток иностранных инвестиций в РФ в первой половине 1997 г. привел к ускорению в этот период роста денежной массы по сравнению с расчетным целевым значением показателя (уменьшение определенности взаимосвязей денежных агрегатов и основных макроэкономических показателей, снижение уровня предсказуемости скорости обращения денежной массы, удлинение временных лагов между изменениями денежных агрегатов и возникающими изменениями уровня инфляции). Ослабление связи между денежной массой и конечными целями денежно-кредитного регулирования все же не стало тем объективным фактором, который бы принизил надежность такого метода снижения инфляции, как установление количественных ограничений роста предложения денег.
Наряду с определением денежной массы в обращении важное значение при оценке спроса на деньги придавалось долгосрочной тенденции в динамике скорости обращения денег. Стабилизация покупательной способности рубля, ограничение темпов снижения его обменного курса, выведение положительных значений процентных ставок обусловили снижение скорости обращения, рост спроса на деньги. Замедление скорости обращения явилось продолжением долгосрочной тенденции. Одновременно постепенное замедление темпов прироста предложения денег стало важным фактором снижения инфляции. Но в 1997 г. наметилась новая среднесрочная тенденция снижения инфляции при увеличении темпов прироста денежной массы. Это явилось отражением общих закономерностей мирового экономического развития (количество денег на единицу произведенного продукта
возрастает по мере достижения финансовой стабилизации, замедления темпов прироста цен).
Поскольку рост спроса на деньги выступает как рост неинфляционного денежного предложения, постольку важное значение приобретает оценка факторов повышения спроса (выполнение российским рублем роли резервной валюты, повышение собираемости налогов, отказ от приема в качестве налогов разного рода денежных суррогатов, использование рубля при расчете платежными карточками, в том числе эмитированными международными платежными системами, снижение покупательной способности иностранной валюты на внутреннем рынке, рост доходности сбережений в рублях, либерализация отечественного рынка золота).
В дополнение к таргетированию денежной массы большое значение придавалось в качестве промежуточной цели денежно-кредитного регулирования ограничению темпов изменения обменного курса национальной валюты к доллару США в рамках системы валютного коридора. Практика установления границ возможных изменений валютного курса рубля на все более длительный срок (вплоть до года) обеспечила плавную и предсказуемую динамику валютного курса, позволила сдерживать инфляцию, помогла экономическим агентам обрести ясные ориентиры при планировании и проведении хозяйственной деятельности.
Рост оборотов финансового рынка привел к существенному повышению его внутренней устойчивости, благодаря чему курс рубля по отношению к основным мировым валютам может сохранять накопленную стабильность. Снятие ограничений на движение капиталов позволило экономике страны реагировать на изменения географии российской внешней торговли, на взаимное движение курсов основных мировых валют. Это дает возможность Банку России перейти от практики установления краткосрочных ограничений на изменение курса рубля к определению среднесрочных ориентиров динамики курса. В целом поддержание неизменным курса рубля в его реальном выражении отвечает современным представлениям о роли в экономике рыночного типа Центрального банка, главной целью которого является поддержание стабильности национальной валюты и условий на финансовых рынках.
При этом определяющее значение приобретает роль процентных ставок в достижении целей денежно-кредитного регулирования. Для постепенного снижения общего уровня процентных ставок в экономике (в частности, процентных ставок по кредиту реальному
30
3
сектору экономики до уровня, стимулирующего рост платежеспособного спроса на заемные ресурсы) важную роль должно сыграть снижение цены государственных заимствований, адекватное снижению инфляции. За счет укрепления стабильности оборота открытого рынка ценных бумаг и привлечения в него иностранного капитала возможно снижение доходности на рынке государственных краткосрочных облигаций. Подобные процессы усиливают роль качественных индикаторов, прежде всего — процентных ставок.
Интенсивное развитие новых финансовых инструментов, зарождение новых сегментов финансового рынка оказывает значительное воздействие на динамику скорости обращения денег, затрудняет возможность его прогнозирования, что снижает эффективность использования количественных методов регулирования денежного предложения. Принципиально важно увеличение той части денежной массы, которая формируется за счет роста кредитов банков сектору нефинансовых частных предприятий, что дает потенциальные возможности расширения кредитования частного сектора банковской системой. Необходимым условием развития этого процесса является снижение процентных ставок реальному сектору до уровня, адекватного уровню эффективности предприятий. Но это условие, являясь необходимым, еще недостаточно для стимулирования платежеспособного спроса реального сектора на кредиты банков.
Спрос на кредитные ресурсы, как и их предложение, зависит не только от стоимости кредитов, но и от оптимального соотношения ставок ЦБ и денежного рынка, последовательности проведения процентной политики Центрального банка, а также от неэкономических факторов (стабильность политической ситуации, проработанность нормативной базы по определению уровня кредитных рисков).
Свидетельство тому — первая половина 1998 г., когда произошли резкие колебания ставки рефинансирования — сначала она повысилась до 42%, затем понизилась до 30%, в мае этого года вновь поднялась до 50%, а к концу месяца достигла 100 и даже 150%; правда, уже в первых числах июня произошло ее снижение до 60%. Подобные колебания, конечно, негативно влияют на экономическую ситуацию в стране, но и в определенной мере поддерживают потенциал финансового рынка, прогнозируют возможность реагирования на достаточно широкий спектр факторов и таким образом более четко и определенно отражают процессы, происходящие в российской экономике.
Литература
1. Деньги и кредит. 1995. № 5. С. 9.
2. Основные направления единой государственной денежно-
кредитной политики на 1996 г. // Деньги и кредит. 1996. № 1. С. 16.
3. Основные направления единой государственной денежно-
кредитной политики на 1997 г. // Деньги и кредит. 1996. № 12. С. 22.
4. Финансовые известия. 1997. 7 октября. С. 1, 3.
5. Бизнес и банки. 1996. № 51. С. 5.
6. Бизнес и банки. 1996. № 48. С. 6.
7. Банк России: тормоз или двигатель развития банковской индустрии страны // Бизнес и банки. 1997. № 34. С. 7.
