Дисбалансы на рынке ипотечного кредитования и их влияние на стабильность мировой финансовой системы Текст научной статьи по специальности «Экономика и бизнес»

УДК 339.94

ББК 65.262.232+65.268.4

ДИСБАЛАНСЫ НА РЫНКЕ ИПОТЕЧНОГО КРЕДИТОВАНИЯ И ИХ ВЛИЯНИЕ НА СТАБИЛЬНОСТЬ МИРОВОЙ ФИНАНСОВОЙ СИСТЕМЫ

© Хусиханов Р.У.*

Государственный университет управления, г. Москва

Глобальный финансово-экономический кризис имел свои истоки в сфере международных финансов, а именно в одной из их важнейших составляющих - кредитном рынке. В статье анализируется влияние проблем и рисков, возникших на рынке ипотечного кредитования, на состояние международных валютно-финансовых отношений в последние годы.

Ключевые слова: глобальный финансовый кризис, ипотечное кредитование, мировая финансовая система.

Примечательно, что первоначально кризис начался в США в системе высокорисковых ипотечных кредитов категории БиЬрпше. В течение ряда лет объемы выдачи этих кредитов росли, а требования к заемщикам падали. В 2007 году, когда начался обвал на ипотечном рынке, число дефолтов и просрочек по кредитам резко возросло. Одновременно шла коррекция на рынке недвижимости [1, с. 3].

Традиционно в США доля ипотечных кредитов с высокой долей риска находилась на низком уровне в 8 %; в 2004-2006 гг. она выросла до приблизительно 20 % от общего числа выданных ипотечных кредитов (и даже выше в некоторых регионах США) [9]. Значительную часть (в 2006 г. более 90 %) составляли кредиты с плавающей процентной ставкой [4]. Увеличение доли субстандартных кредитов было одним из проявлений более общей тенденции снижения стандартов кредитования, а также вывода на рынок более рискованных ипотечных продуктов. При этом потребительское кредитование в США приобретало всё большую популярность: в конце 2007 г. доля долговых обязательств от общей суммы располагаемого личного дохода выросла до 127 % (в 1990 г. она составляла 90 %), что в значительной мере было вызвано широким распространением ипотечного кредитования [12].

Цены на жилую недвижимость в США активно росли до середины 2006 г., после чего они начали стремительно падать; из-за этого заёмщикам стало значительно сложнее добиться рефинансирования кредита. В то же время процентные ставки по ипотечным кредитам с плавающей ставкой начали

* Аспирант.

повышаться, что повлекло за собой повышение размера ежемесячных выплат и привело к резкому росту количества случаев невыполнения обязательств по кредитам. Широко распространённые на финансовом рынке производные ценные бумаги, обеспеченные в том числе субстандартными ипотечными закладными, почти полностью обесценились, а нежелание частных инвесторов вкладывать средства в рынок кредитования и сокращение количества инвестиционных возможностей привели к значительному сокращению объёма торговли ипотечными и другими ценными бумагами по всему миру. Сомнения в устойчивости кредитного и финансового рынков США привели к ужесточению условий кредитования по всему миру и замедлению экономического роста как в США, так и в Европе.

Пик общего числа выселений за неуплату по ипотеке пришёлся на 20092010 гг. [3].

Непосредственной причиной ипотечного кризиса стал прокол экономического пузыря на рынке недвижимости США, рост которого достиг наивысшей точки в 2005-2006 гг. [7] Вскоре после краха рынка недвижимости всё большее число заёмщиков было не в состоянии выполнять свои обязательства по субстандартным ипотечным кредитам и по ипотечным кредитам с плавающей процентной ставкой. В 2004-2007 гг. кредиторы выдавали большое количество субстандартных кредитов, и именно заёмщики, получившие кредиты в этот период времени, были чаще всего неспособны производить выплаты по обязательствам. Поскольку они были уверены в долгосрочном росте цен на жилую недвижимость, они были склонны принимать на себя трудновыполнимые обязательства по ипотечным кредитам, рассчитывая на проведение рефинансирования на более благоприятных условиях, а также из-за наличия привлекательных инновационных предложений (например, кредитов с низкими первоначальными выплатами). Кроме того, во многих случаях потребители, которые могли бы претендовать на стандартные условия кредитования, получили субстандартные ипотечные кредиты, хотя и соответствовали требованиям Федеральной корпорации жилищного ипотечного кредита (Freddie Mac) и Федеральной национальной ипотечной ассоциации (Fannie Mae). Это произошло из-за сокращения влияния предприятий с государственным участием в сфере ипотечного кредитования и улучшения позиций частных компаний-кредиторов.

Секьюритизация ипотечных кредитов из группы самого высокого риска осуществлялась частными инвестиционными банками и, как правило, в отличие от предприятий с государственным участием, обладающих определённым влиянием и занимающих сильное положение на рынке, эти банки не могли воздействовать на инициаторов кредитов. В 2006-2007 гг. во многих регионах США стало сложнее провести рефинансирование кредита из-за роста процентных ставок и умеренного падения цен на жилую недвижимость. Без рефинансирования многие заёмщики оказались не в состоянии

выполнить свои обязательства: ставка для ипотечных кредитов с плавающей процентной ставкой возросла, срок первоначальных низких выплат по ипотечным кредитам завершился, а цены на жилую недвижимость не выросли, как ожидалось, а упали. Вышеперечисленные факторы привели к увеличению количества случаев отчуждения банками недвижимого имущества заёмщиков. К сентябрю 2007 г. из-за падения цен на недвижимость рыночная стоимость 23 % объектов жилой недвижимости в США оказалась ниже суммы выплат по ипотечному кредиту. Это стало для заёмщиков финансовым стимулом для отказа от выплат по кредиту и передачи недвижимости в собственность залогодержателей. Начавшееся в конце 2006 г. массовое отчуждение собственности за долги, в том числе по субстандартным кредитам, продолжается и в настоящее время и является одним из основных факторов мирового экономического кризиса, поскольку приводит к оттоку средств потребителей и уменьшает финансовую устойчивость банковских учреждений.

В 2002-2004 гг. доступность кредитов в США возросла благодаря значительным зарубежным инвестициям в первую очередь из азиатских стран с быстро развивающейся экономикой и стран-экспортёров нефти, а также благодаря низкому уровню процентных ставок в Америке. Это привело к росту пузырей на рынке недвижимости и кредитном рынке. Благодаря облегчённому доступу к различным видам кредитов (ипотека, кредитные карты и кредиты на покупку автомобилей), потребители приняли на себя ранее небывалый объём обязательств. При этом бумы на рынке недвижимости и кредитном рынке привели к увеличению объёмов выпуска ипотечных ценных бумаг - производных финансовых продуктов, цена которых зависит от выплат по ипотечным кредитам и цен на жилую недвижимость. Эти инновационные ценные бумаги позволяли инвесторам со всего мира вкладывать средства в рынок недвижимости США. После того, как цены на недвижимость в США упали, крупные международные финансовые учреждения, инвестировавшие значительные заёмные средства в ипотечные ценные бумаги, понесли существенные убытки. Когда влияние кризиса распространилось за пределы рынка недвижимости, возросло число случаев невыполнения обязательств и по другим видам кредитов. Мировые финансовые потери, вызванные кризисом, оцениваются в триллионы долларов США.

Одновременно с ростом пузырей на рынке недвижимости и кредитном рынке ряд факторов привёл к нарушению стабильности финансовой системы США. В частности, должностные лица высшего уровня не оценили должным образом опасность теневой банковской системы, образованной такими финансовыми организациями, как инвестиционные банки и хедж-фонды. Сложные забалансные методы секьюритизации и создания производных ценных бумаг позволяли «теневым» банкам скрывать долю заёмного капитала от инвесторов и контрольно-надзорных органов [10]. Инновационные финансовые инструменты также сделали практически невозможной реорга-

низацию компаний после банкротства, и тем самым способствовали принятию решения о выделении правительственной экстренной финансовой помощи. Некоторые эксперты указывают на то, что хотя «теневые» компании заняли ведущие позиции на рынке кредитования, при этом они не были обязаны подчиняться нормам регулирования, распространяющимся на коммерческие (депозитные) банки, которые традиционно оказывали услуги по предоставлению кредитов. Организации теневой банковской системы и некоторые банки, подлежащие государственному регулированию, приняли на себя значительные долговые обязательства и в то же время выдавали кредиты с высоким уровнем риска, не обеспечивая наличия финансовых резервов, достаточных для компенсации возможных потерь по кредитам или ипотечным ценным бумагам. После того, как из-за краха рынка недвижимости эти компании понесли финансовые потери, предоставление кредитов в прежнем объёме стало невозможным. Это привело замедлению деловой активности и возникновению сомнений в стабильности ключевых финансовых организаций. Необходимые для роста деловой активности средства для стимулирования рынка кредитования и укрепления доверия к рынку краткосрочных обязательств - одному из ключевых источников финансирования компаний -были предоставлены рядом центральных банков. Кроме того, правительства ряда стран оказали экстренную финансовую помощь многим финансовым организациям, что привело к значительному росту государственного долга.

Рецессия на рынке недвижимости и последовавший за ней кризис на финансовом рынке привели к тому, что рядом центральных банков было принято решение уменьшить процентную ставку, а многие правительства начали осуществлять программы стимулирования экономики. Кризис также оказал значительное воздействие на мировой рынок ценных бумаг: между 1 января и 11 октября 2008 г. держатели акций американских корпораций потерпели убытки в размере около 8 трлн. долларов США (общая стоимость акций упала с 20 трлн. долларов до 12 трлн. долл.). В других странах потери составили около 40 %. Потери на фондовых рынках и падение цен на жилую недвижимость привели к дальнейшему снижению экономической активности потребителей, которая является главной движущей силой развития экономики [14]. В 2008-2009 гг. прошли совещания лидеров крупных развитых и развивающихся стран, посвящённые выработке стратегий по борьбе с кризисом. Также с предложениями по борьбе с кризисом выступили представители госслужб, центральных банков, экономисты и руководители предприятий. В июле 2010 г. в США был принят Закон Додда-Франкао реформе финансового сектора США (Dodd-Frank Wall Street Reform and Consumer Protection Act), целью которого было устранение некоторых причин возникновения ипотечного кризиса.

Среди причин кризиса можно назвать ряд факторов, характерных как для кредитного рынка, так и для рынка недвижимости, которые наблюдались в течение ряда лет. Среди факторов, называемых экспертами:

- неспособность домовладельцев выполнять обязательства по ипотечным кредитам (в первую очередь из-за изменения процентной ставки по кредитам с плавающей процентной ставкой, принятия на себя невыполнимых обязательств, хищнического кредитования и спекуляции);

- избыточное строительство в период бума;

- выпуск ипотечных продуктов с высоким уровнем риска;

- рост влияния частных компаний-кредиторов;

- значительный рост уровня задолженности в сфере как личных, так и корпоративных финансов;

- создание финансовых продуктов, рассредотачивающих и, возможно, скрывающих риски невыполнения обязательств по ипотечным кредитам;

- неудовлетворительные методы регулирования денежного рынка и рынка недвижимости;

- неуравновешенность внешнеторговых балансов;

- неадекватное государственное регулирование.

Тремя главными катализаторами ипотечного кризиса выступили: приток денег частного сектора, выход банков на рынок ипотечных облигаций и хищническое кредитование, в частности, ипотечный кредит 2-28 (кредит с плавающей процентной ставкой, выдаваемый на 30 лет, где процентная ставка зафиксирована в первые 2 года), который ипотечные кредиторы продавали напрямую или через ипотечных брокеров [11]. На финансовых рынках и на фондовом рынке ключевым фактором, приведшим к возникновению условий, способствовавших кризису, был моральный риск.

В существовавших ранее в текущем десятилетии условиях быстрого глобального роста, увеличивавшихся потоков капитала и длительной стабильности участники рынка, стремясь к получению высоких прибылей, не учитывали должным образом имеющихся рисков и действовали без надлежащего предварительного анализа. В то же время такие факторы, как слабые нормы в отношении гарантий, непродуманные методы управления рисками, растущая сложность и непрозрачность финансовых продуктов и вытекающее из этого чрезмерное использование кредитов для биржевой игры, в своей совокупности привели к появлению в этой системе уязвимых мест. Политики, а также регулирующие и контрольные инстанции в ряде развитых стран должным образом не учитывали и не боролись с нарастающими рисками на финансовых рынках, не шли в ногу с финансовыми инновациями и не принимали во внимание системных последствий мер регулирования, осуществляемых на национальном уровне.

В мае 2010 г. Уоррен Баффетт и Пол Волкер независимо друг от друга опубликовали списки вызвавших кризис неверных допущений и умозаключений, влиявших на активность финансовой и экономической систем США, среди которых:

- цены на жилую недвижимость не могут резко упасть;

- нерегулируемые открытые финансовые рынки обеспечивают оптимальную продуктивность и стабильность системы, инновационные методики разработки новых видов кредитно-финансовых инструментов позволяют направлять средства на наиболее прибыльные и эффективные инвестиции;

- концепции из области физики и математики могут использоваться для создания финансовых моделей рынков для оценки рисков;

- несбалансированность экономики (например, значительный дефицит торгового баланса и низкий уровень сбережений) не влияет на устойчивость рынка;

- теневая банковская система и рынок производных ценных бумаг не нуждаются в более сильном правительственном регулировании [15].

В 2011 г. американская Комиссия по расследованию причин финансового кризиса (Financial Crisis Inquiry Commission) опубликовала заключительный доклад, согласно которому кризиса можно было избежать и он был вызван:

- несовершенством финансового регулирования, в том числе неспособностью Федеральной резервной системы препятствовать выдаче токсичных ипотечных кредитов;

- значительными нарушениями в сфере корпоративного управления, в том числе опрометчивыми рискованными действиями ряда финансовых корпораций;

- опасным сочетанием избыточного кредитования и принятия на себя чрезмерных финансовых рисков, как домашними хозяйствами, так и игроками фондового рынка, что привело к кризису финансовой системы;

- неготовностью к кризису высших должностных лиц на ключевых регулирующих и контрольных постах и недостаточным пониманием принципов работы финансовой системы;

- систематическим несоблюдением этических норм и нарушением принципов прозрачности на всех уровнях [13].

Кризис на рынке недвижимости перекинулся на финансовые рынки. Выяснилось, что на балансах многих банков находились в значительном количестве сложные финансовые долговые инструменты, являющиеся производными от ипотеки (деривативы). Особенностью деривативов является тот факт, что их количество не обязательно совпадает с количеством базового инструмента. Первоначально использовались довольно простые деривативы. но затем они были дополнены более сложными Синтетическими облигациями (CDO - Colaterralised Debt Obligation), кредитными дефолтными свопами (Crédit Default Swaps), которые должны были снизить риски, распределяя их среди инвесторов и обеспечивая правильную оценку рискованности ситуации на рынке. Синтетические облигации, обеспеченные долго-

выми обязательствами, представляли собой клоны, имитирующие оригинал ипотечных обязательств. Они не предоставляли финансовые средства, но позволяли обеспечивать более эффективное распределение капитала. Они раздували объем ценных бумаг, обеспеченных ипотечными обязательствами. Первоначальной целью всех операций была генерация комиссий и платежей за обслуживание. В общем было создано CDO с рейтингом ААЛ - высшего уровня при этом большего количества, чем собственно ипотечных облигаций [2]. Процесс шел долгие годы и завершился крахом, ущерб от которого исчислялся триллионами долларов.

Опасность такого рода деривативов заключалась в том, что они аккумулировали скрытый дисбаланс спроса и предложения, проявление которого в определенный момент времени могло нарушить сложившееся равновесие. Обычно это проявляется в тот момент, когда цена базового актива переваливает определенный барьер.

Некоторые из этих деривативов особенно опасны и это относится прежде всего к производным CDS-кредитным дефолт-свопам. Эти бумаги создавались в качестве страховочных на случай дефолта держателя облигаций. Однако бумаги были пущены в свободное обращение и стали использоваться для организации давления на рынок. Это может достигаться при массированной продаже бумаг с последующей их покупкой на более выгодных условиях. Практически их использование привело к маскировке рисков, возникающих по причине низкого качества кредитов, а в дальнейшем непрозрачному их распределению среди широкого круга инвесторов.

Несмотря на то, что изначально финансовые деривативы создавались с целью перераспределения локальных рисков, они превратились в один из мощнейших факторов системного риска для всех мировых финансов. Финансовая глобализация последних десятилетий заключается не только в дерегулировании валютных рынков, но и национальных банковских систем и инвестиционных правил, что привело к гигантскому росту потока частных средств, что, с одной стороны, ускорило глобальные темпы роста, а с другой -повысило нестабильность в системе. Кроме того, эти процессы сопровождались относительным удешевлением рабочей силы и падением реальных доходов населения. На протяжении первого десятилетия XXI в. падение доходов прикрывалось ростом потребительского кредита, но к концу десятилетия задолженность семей в США и Британии достигла критической отметки. Развитие всех этих явлений было обусловлено мягкой денежной политикой, проводимой Федеральной Резервной Системой (ФРС). С одной стороны, понижение стоимости денег способствовало увеличению потребления американских домашних хозяйств, стимулировало покупку недвижимости и содействовало росту инвестиций предприятий. С другой стороны, оно также позволило финансовым игрокам увеличить количество более фальсифицированных и более рискованных инструментов получения займа. В

результате, это привело к образованию огромного «пузыря» сначала на рынке недвижимости, а впоследствии, и на фондовых рынках.

По свидетельству Банка международных расчетов, но состоянию на 2008 год объем мирового рынка кредитных деривативов в номинальном выражении составлял 15.9 трлн. долларов, из которых на долю кредитных свопов приходилось 98,2 %, на кредитные опционы 0,67 %, на прочие виды кредитных деривативов 0.08 %. Если говорить о номинальном объеме всего рынка кредитных деривативов. то он за год составил 200 трлн. долларов [1, с. 4].

Одновременно структура портфеля финансовых активов (ПФИ) стала настолько сложной и непрозрачной, что оценить реальную стоимость портфеля имеющихся финансовых активов оказалось практически невозможно. Компании разрабатывали и рассчитывали сложные математические модели для оценки надежности имеющихся кредитных портфелей. Однако эти модели оказались неадекватными для оценки потенциального положения на растущем финансовом рынке. Результатом стало расширение новых моделей производных финансовых инструментов с одной стороны и окончательное запутывание ситуации с наличием кредитных рисков.

Использование деривативов в значительном объеме искажало картину не только на уровне отдельных фирм, но и на межгосударственном уровне. Так, например, выяснилось, что в 2001 году Греция брала кредиты на миллиарды евро у американского банка Goldman Sachs: при этом многомиллиардные кредиты проходили но документам как свопы - обмен национальными валютами разных стран между банками на определенный срок. Таким образом, Греция втайне от европейских властей получала дополнительную ликвидность, за счет чего искусственно сокращала размер своего государственного долга и бюджетного дефицита. По некоторым данным, незаконные операции, прикрытые деривативами, позволили снизить размер госдолга Греции на сумму в 2,5 млрд. евро.

Итак, деривативы в период кризиса моментально оказались неликвидными, потому что стало невозможным оценить их реальную стоимость. Массовое списание по ипотечным активам привело к дефициту ликвидности. Банки стали неохотно кредитовать друг друга, опасаясь потерять деньги. Масштабные списания по ипотечным кредитам привели к дефициту ликвидности в мировом финансовом секторе; банки крайне неохотно списывали средства по ипотечным кредитам. Центральные банки для спасения и поддержания падающего финансового сектора резко расширили поддержку финансовому сектору, выделяя для этого дополнительные финансовые средства.

Применение деривативов неразрывно связано с секьюритизацией банковских кредитов и других активов. Этот «тандем» способствовал стиранию границ между банковским сектором и фондовым рынком. Так, А. Смирнов отмечает, что «мировая финансовая система постепенно эволюционирует, замещая банковское посредничество на рыночные институты и продукты» [6, с. 4].

Здесь под рыночными институтами понимаются институты и инструменты рынка ценных бумаг.

Общеизвестно, что секьюритизация представляет перевод активов в более ликвидную форму - ценные бумаги, в результате чего происходит перераспределение риска между первичным владельцем активов, гарантом и инвесторами. При этом для страхования рисков используются деривативы. Этот метод стал широко применяться прежде всего для рефинансирования ипотечных кредитов. Превращая активы в долгосрочные ценные бумаги, банки получают доступ к более дешевым финансовым ресурсами. Однако, когда эти операции принимают спекулятивный характер, растет объем рискованных сделок и «плохих» долгов и ситуация выходит из под контроля.

Оценивая последствия использования деривативов в целом, можно сказать, что наиболее пострадавшим оказался банковский секторе, где в основном и скопились эти «плохие» активы. Под вопросом оказалась залоговая стоимость базовых финансовых инструментов, резко сократилось кредитование, возник кризис ликвидности [5, с. 18].

Основной удар пришелся на акции и облигации банковского сектора, где скопилась основная масса скрытых долгов. Падение стоимости активов банков и финансовых организаций привело к снижению их способности к кредитованию. Снижение стоимости акций и объектов недвижимости ограничило спрос среди тех, кто живет на свой капитал. Отсутствие уверенности в будущем привело к падению доверия к экономической системе, отказу от несрочных инвестиций, от потребления того, что не представлялось необходимым (в частности покупка жилья и автомобилей). Упал совокупный спрос. Страны попали в дефляционную ловушку в связи с падением покупательной способности населения.

Список литературы:

1. Буглай В.Б. Направления государственного регулирования послекри-зисного развития экономики // Российский внешнеэкономический вестник. -2010. - № 3.

2. Ведомости. - 26.04.2010. - № 25920.

3. Доклад Минфина США разнесли в «пух и прах» [Электронный ресурс] // Интерфакс. - 13.09.2013. - Режим доступа: http://www.interfax.ru/bu-siness/328727.

4. Занди Марк. Financial Shock. - FT Press, 2009.

5. Николаева Л.В. Государственная поддержка финансовой системы как фактор сохранения устойчивого положения России в мировой экономике в условиях финансового кризиса: дисс. ... канд. наук. - М., 2012.

6. Смирнов А. Кредитный пузырь» и перколация финансового рынка // Вопросы экономики. - 2008. - № 10.

7. Egg Cracks Differ In Housing, Finance Shells [Электронный ресурс] // The Wall Street Journal. - 2007. - Dec. 24. - Режим доступа: http://online.wsj. com/news/articles/SB 119845906460548071?mod=googlenews_wsj&mg=reno64-wsj&ml=http%3A%2F%2Fonline.wsj.com%2Farticle%2FSB1198459064 605 48071.html %3Fmod %3Dgooglenews_wsj.

8. Nueva ola de suicidios en España por la crisis [Электронный ресрус] // Corrienteshoy. - Режим доступа: http://www.comenteshoy.com/vernota.asp?id_ noticia=126756#.U0OoKvl_tjJ (дата обращения: 07.04.2014).

9. Simkovic M. Competition and Crisis in Mortgage Securitization [Электронный ресурс] // Harvard Law School / John M. Olin Center for Law and Economics October 8, 2011. - Social Science Research Network. - Режим доступа: http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=1924831.

10. Simkovic M. Secret Liens and the Financial Crisis of 2008 [Электронный ресурс] // American Bankruptcy Law Journal. - 2009. - Vol. 83. - Р. 253. -Social Science Research Network. - Режим доступа: http://papers.ssrn.com/ sol3/papers. cfm?abstract_id= 1323190.

11. The downturn in facts and figures [Электронный ресурс] // BBC. - 21 November 2007. - Режим доступа: http://news.bbc.co.Uk/2/hi/business/7073131.stm.

12. The end of the affair America's return to thrift presages a long and deep recession [Электронный ресурс] // The Economist. - Wash., DC, Nov 20th 2008. - Режим доступа: http://www.economist.com/node/12637090.

13. The Financial Crisis Inquiry Report. - Wash., DC, January 2011.

14. Thomas L. Friedman. Gonna Need a Bigger Boat [Электронный ресурс] // The New York Times. - 2008. - November 16. - Режим доступа: http://www.ny-times.com/2008/11/16/opinion/16friedman.html?em&_r=0.

15. Volcker P. The Time We Have Is Growing Short [Электронный ресурс] // The New York Review of Books. - 2010. - June 24. - Режим доступа: www.nybooks.com/articles/archives/2010/jun/24/time-we-have-growing-short.