CC BY
38
вот три основные стратегии выживания элитных молодежных групп в городской Мьянме.
Что это говорит о стране и ее переходном периоде? Первое: переход к демократии - не одномоментное событие, а длительный процесс, и он отнюдь не означает улучшение положения всех секторов общества. Без конструктивного вмешательства властей неравенство между секторами может только усугубляться, а опасное поведение молодежи в ночных клубах и на дорогах становиться все опаснее. Второе: эта молодежь - как раз та часть нации, которая своим «креативным» поведением по расшатыванию устоев заставляет других более критически глядеть на общество, правительство, на будущее. Внешне поведение этих молодых людей кажется просто бытовым безобразием плохо воспитанных детей, но это коренным образом связано не только с самопрезентацией и социальной самооценкой, но и с демонстрацией потенциала силы (заявка на будущее). Сейчас то, что определяет «добрую репутацию», меняется, на сцену выходят новые культурные образцы. Культурные провокаторы выступают против того, что было в традиционном обществе строгим моральным кодом. И все они - необходимый элемент в борьбе за более широкую индивидуальную свободу, это непременное условие будущего развития.
Ю.В. Чайников
ЭКОНОМИКА
2016.01.023-027. КРЕДИТНО-ДЕНЕЖНАЯ СИСТЕМА КИТАЯ: ЛИБЕРАЛИЗАЦИЯ И РАЗВИТИЕ. (Сводный реферат).
2016.01.023. Экономия на масштабе, эффект Кейгана и спрос на деньги на микроуровне: Еще раз о загадке высокого уровня монетизации экономики Китая / Пэн Фанпин, Лянь Юйцзюнь, Чжао Ху-эйминь, Ху Синмин.
Гуймо цзинцзи, Кагань сяоин юй вэйгуань хоби сюйцю - цзянь-лунь вого гао хобихуа чжи ми / ПЭН ФАНПИН, ЛЯНЬ ЮЙЦЗЮНЬ, ЧЖАО ХУЭЙМИНЬ, ХУ СИНМИН // Цзинцзи яньцзю. -Пекин, 2013. - № 4. - С. 83-93. - Кит. яз.
2016.01.024. ЛИ БИНЬ. Экономическое развитие, структурные изменения и «исчезновение денег»: Еще одно объяснение «китайской загадки».
ЛИ БИНЬ. Цзинцзи фачжань, цзегоу бяньхуа юй хоби сяоши: Цзянь дуй «Чжунго чжи ми» дэ цзай цзеши // Цзинцзи яньцзю. -Пекин, 2004. - № 6. - С. 24-32. - Кит. яз.
2016.01.025. ЧЖАН ЦЗЮНЬ. Ослабила ли финансовая либерализация в Китае ограничения для мобилизации капитала предприятиями? ЧЖАН ЦЗЮНЬ. Чжунго дэ цзиньжун цзыюхуа шифоу хуаньцзе лэ цие дэ жунцзы юэсу? // Чжан Цзюнь цзысюань цзи. - Тайюань: Шаньси цзинцзи чубаньшэ, 2012. - С. 196-226. - Кит. яз.
2016.01.026. ЦЗЯНЬ ЦЗЭ, ГАНЬ ЧУНЬХУЭЙ, ЮЙ ДЯНЬФАНЬ. Маркетизация банковского сектора, распределение кредитов и реструктуризация в промышленности.
ЦЗЯНЬ ЦЗЭ, ГАНЬ ЧУНЬХУЭЙ, ЮЙ ДЯНЬФАНЬ. Иньхан бумэнь дэ шичанхуа, синьдай пэйчжи юй гунъе чунгоу // Цзинцзи яньцзю. -Пекин, 2013. - № 5. - С. 112-127. - Кит. яз.
2016.01.027. ЦЗИНЬ ЧЖУНСЯ, ХУН ХАО, ЛИ ХУНЦЗИНЬ. Воздействие либерализации процентных ставок на эффективность денежной политики и на структурные изменения в экономике. ЦЗИНЬ ЧЖУНСЯ, ХУН ХАО, ЛИ ХУНЦЗИНЬ. Лилюй шичанхуа дуй хоби чжэнцэ юсяосин хэ цзинцзи цзегоу тяочжэн дэ инсян // Цзинцзи яньцзю. - № 4. - С. 69-82. - Кит. яз.
Ключевые слова: Китай; экономика; монетизация; «финансовое углубление».
Важной составной частью процесса экономического развития является формирование в стране финансовых рынков. Пэн Фанпин, Лянь Юйцзюнь, Чжао Хуэйминь (Университет им. Сунь Ятсена, Гуанчжоу) и Ху Синмин (Гуандунский институт торговли) (023) напоминают, что родоначальники исследований роли финансов в экономическом развитии Р. Маккиннон1 и Э. Шоу2 ввели в научный оборот понятие «финансовое углубление» (financial deepening). Для его измерения чаще всего используется показатель монетизации экономики, представляющий собой соотношение денежного
1 См.: McKinnon R. Money and capital in economic development. - Wash.: Brookings inst., 1973.
См.: Shaw E. Financial deepening in economic development. - N.Y.: Oxford univ. press, 1973.
агрегата М2 и национального ВВП1. В первом приближении монетизация показывает, какая часть оборота производимых в стране товаров и услуг опосредуется денежными сделками, а в более широком плане она характеризует доступность финансовых ресурсов для субъектов хозяйственной деятельности.
С начала 1990-х годов соотношение М2 / ВВП в Китае устойчиво росло, по этому показателю КНР обошла США, Японию и многие европейские страны. Но Китай стал одним из мировых лидеров по монетизации в условиях, когда его финансовые рынки далеко не так развиты, как в западных экономиках. В поисках объяснения этого парадокса исследователи обычно обращаются к традиционным теориям, описывающим формирование спроса на деньги. Одни авторы связывают рост монетизации с прогрессом рыночных реформ. Но в рамках такого подхода трудно объяснить, почему в Китае монетизация выше, чем в США и других странах с развитой рыночной экономикой.
Второе объяснение состоит в том, что быстрый рост инвестиций и «перегрев» экономики в Китае выливаются в инфляцию только на рынках потребительских товаров, а в других секторах товарного рынка инфляция ввиду специфических институциональных причин остается умеренной. Поэтому прирост индекса цен фактически занижается статистикой, а это ведет к занижению объема номинального ВВП, с которым сопоставляется денежный агрегат М2. Но на это можно возразить, что в любом случае за период после 1990 г. денежное предложение в Китае выросло более чем в 60 раз, а темпы инфляции, даже с учетом роста цен на недвижимость, были в разы меньше, так что номинальный ВВП и не мог вырасти в той же пропорции, что М2 (023, с. 83).
Третий вариант объяснения заключается в том, что высокий уровень монетизации в Китае - это результат «финансовых репрессий» (т.е. административного вмешательства властей в установление процентных ставок и распределение кредитных ресурсов в экономике). Но тогда непонятно, почему во многих других разви-
1 В КНР в состав денежного агрегата М2 включаются: наличные деньги в обращении, средства на текущих и срочных счетах предприятий, сберегательных депозитах населения и в гарантийных фондах компаний, работающих на рынке ценных бумаг. - Прим. реф.
вающихся странах, где тоже имеют место «финансовые репрессии», монетизация не такая высокая, как в КНР.
Сама теория, объясняющая, как складывается спрос на деньги, постоянно развивается. Традиционный кейнсианский подход исходил из того, что главные факторы, определяющие спрос на деньги, - это величины совокупного дохода и ставки ссудного процента. Но ведущий теоретик монетаризма М. Фридман постулировал, что изменения процента почти не оказывают влияния на спрос на деньги, доходность различных видов активов обычно изменяется в одну и ту же сторону, так что деньги - это воплощение покупательной спрособности, определяемой доходом.
Ф. Кейган в середине 1950-х годов обратил внимание на то, что в условиях гиперинфляции волатильность цен намного больше, чем колебания реальных доходов, и спрос на деньги перестает определяться реальным сектором экономики, он складывается исключительно под влиянием инфляционных ожиданий1. Т. Каргилл и Э. Паркер выявили, что такая закономерность влияния инфляционных ожиданий на спрос на деньги проявляется и в других ситуациях. Величина этого «эффекта Кейгана» зависит от превалирующего типа инфляции. Если инфляционные ожидания сильны, то влияние ценового фактора на спрос на деньги тоже является сильным - вплоть до того, что люди предпочитают отказываться от денег в пользу товаров. А в условиях низкой инфляции или дефляции воздействие динамики цен на спрос на деньги слабое, люди предпочитают денежную ликвидность товарам2.
Эмпирическими исследованиями еще в 1960-1970-е годы было установлено, что спросу на деньги свойственен эффект масштаба. Иначе говоря, средствами микроэкономического анализа была показана зависимость спроса на деньги от преобладания в экономике предприятий тех или иных размеров. Авторы статьи также исследуют проблематику спроса на деньги в Китае с микроэкономических позиций, используя панельные данные по китайским промышленным предприятиям.
1 Cagan P. The monetary dynamics of hyperinflation // Studies in the quantity theory of money. Chicago / Friedman M. (ed.). - Univ. of Chicago press, 1956.
2 Cargill T.F., Parker E. Price deflation, money demand, and monetary policy discontinuity: a comparative view of Japan, China, and the United States // North American j. of economics and finance. - 2004. - Vol. 15, N 1. - P. 125-147.
В построенной авторами эконометрической модели спрос предприятия на деньги ставится в зависимость от размеров предприятия (предполагается, что чем они больше, тем более значительный спрос на деньги предъявляет предприятие); альтернативных издержек предпочтения ликвидности (чем они выше, тем меньше спрос на деньги); уровня оплаты труда на предприятии (чем он выше, тем выше издержки управления кассовыми потоками и тем выше склонность предприятия накапливать наличность, т.е. увеличивать спрос на деньги); зрелости финансовой системы (чем она совершеннее, тем меньше спрос на деньги). А для учета возможного влияния эффекта Кейгана в функцию спроса предприятия на деньги в качестве отдельной переменной включена и инфляция (023, с. 85).
Модель строится на предположении о том, что чем меньше масштабы предприятия, тем выше эластичность его спроса на деньги. Это так потому, что малые компании несут меньше расходов на переподготовку управленческого персонала. У них меньше, чем у крупных фирм, возможностей привлекать ресурсы с рынка капитала. Они могут испытывать на себе дискриминацию со стороны банков при распределении кредитов.
Иначе говоря, эластичность спроса на деньги у крупных и малых предприятий проявляется асимметрично. То же самое можно сказать и о влиянии инфляции на спрос на деньги: если инфляция низкая, то агенты экономики не склонны учитывать этот фактор при формировании своей линии поведения в отношении ликвидности, но если инфляция высокая, то она становится главным фактором, определяющим спрос предприятий на деньги.
В расчетах по модели использованы данные, полученные Госстатуправлением (ГСУ) КНР при обследованиях промышленных предприятий в 1999-2007 гг. (023, с. 87). Проведенное исследование подтвердило предположения об асимметричном влиянии масштабов предприятий и инфляции на спрос, предъявляемый предприятиями на деньги. В случае с крупными предприятиями прирост дохода от реализации на 1% приводит к увеличению спроса на деньги на 1,52%, а на небольших предприятиях такой же прирост дохода вызывает увеличение спроса на деньги на 6,76%. Но это означает, что по обеим группам предприятий значения эластичности спроса на деньги больше единицы (на малых предпри-
ятиях эластичность составляет 6,8, на крупных - 1,5), т.е. спросу на деньги в Китае вообще не свойственен эффект масштаба.
В случае с малыми предприятиями эта ситуация особенно выражена, что является следствием дискриминации таких компаний со стороны финансовых институтов. А то, что эффект масштаба не проявляется в спросе на деньги со стороны крупных предприятий, связано с рядом системных обстоятельств. На крупных предприятиях с несовершенной системой корпоративного управления менеджеры часто имеют склонность поддерживать высокий уровень кассовых остатков ради максимизации потребления сотрудников, т.е. наращивания зарплат и премий. Сказывается и то, что китайские крупные предприятия мобилизуют внешнее финансирование преимущественно путем привлечения банковских кредитов и редко прибегают к размещениям ценных бумаг, такая негибкость их поведения тоже находит отражение в проявляемом ими повышенном спросе на деньги. Кроме того, циклические колебания экономического роста в КНР сопровождаются частым пересмотром приоритетов монетарной политики, поэтому предприятия поддерживают высокий уровень спроса на деньги, для того чтобы застраховаться от нестабильности денежного предложения.
Расчетами подтверждено и асимметричное проявление эффекта Кейгана. Выявлено, что влияние низкой инфляции на спрос предприятий на деньги статистически незначимо, а вот в условиях высокой инфляции дополнительный ее прирост на 1 п.п. вызывает уменьшение спроса на деньги сразу на 30,4% (023, с. 88). Иначе говоря, в условиях высокой инфляции происходит «бегство» от денег к товарам, но в ситуации дефляции сдвига от товаров к предпочтению ликвидности не наблюдается.
Полученные результаты, считают авторы, позволяют по-новому обосновать ту точку зрения в литературе, которая объясняет высокий уровень монетизации в Китае несовершенствами финансовой системы и государственным вмешательством в ее функционирование. Во-первых, высокий уровень монетизации связан с отсутствием эффекта масштаба в формировании спроса на деньги. Международные сопоставления показывают, что в США и других западных странах эластичность спроса на деньги меньше 1, в Китае же значение этого показателя больше 1 является отражением невысокой эффективности управления кассовыми потоками на пред-
приятиях и незрелости финансовых рынков. Причем в китайской экономике дефекты в управлении потоками ликвидности и «финансовые репрессии» по-разному сказываются на деятельности предприятий различных масштабов. Чем меньше размеры предприятий, тем выше эластичность их спроса на деньги. Эффект масштаба в формировании спроса на деньги не проявляется, а отсюда следует, что происходящее в ходе реформ и быстрого экономического роста увеличение удельного веса малых и средних предприятий (МСП) среди хозяйствующих субъектов влечет за собой увеличение спроса на деньги и рост монетизации, измеряемой соотношением М2 / ВВП.
Во-вторых, высокий уровень монетизации обусловлен асимметричным проявлением в китайской экономике эффекта Кейгана, и это объясняет, почему монетизация в Китае выше, чем во многих развивающихся странах, где тоже практикуются «финансовые репрессии», а банковские системы не могут удовлетворить спрос на финансовые ресурсы со стороны МСП. В Китае эффект Кейгана проявляется в периоды высокой инфляции, когда спрос на деньги резко падает, а в условиях низкой инфляции спрос на деньги мало зависит от динамики цен. В период 1997-2003 гг., когда темпы инфляции были самыми низкими за все время реформ, соотношение М2 / ВВП быстро увеличивалось: с 1,15 в 1997 г. до 1,63 в 2003 г. (023, с. 91).
В рамках традиционной денежной теории трудно объяснить такое сочетание дефляции и быстрого роста денежного предложения. Но его можно объяснить, если учесть специфику проявления эффекта Кейгана в китайской экономике: в 1980-1996 гг. в Китае бывали периоды высокой инфляции, что приводило к ослаблению спроса на деньги и стабилизации соотношения М2 / ВВП, а со снижением инфляции быстрый рост этого показателя возобновлялся. В пользу такого вывода говорит и то, что стабилизация М2 / ВВП происходила не только в период высокой инфляции в середине 1990-х годов, но и в середине 2000-х годов, когда инфляция снова стала ускоряться. А в целом с конца 1990-х годов инфляция в КНР была сравнительно низкой, эффект Кейгана проявлялся поэтому слабо, предпочтения ликвидности у агентов экономики были сильными, это и явилось главной причиной быстрого роста монетизации. Умеренные темпы инфляции в КНР как раз и объясняют, по-
чему уровень монетизации экономики в КНР выше, чем в России, Индии и других странах, где инфляция держится на более высоком уровне.
В целом высокий уровень монетизации в китайской экономике - это следствие трех причин, резюмируют авторы:
- из-за «финансовых репрессий» и несовершенств финансовой системы большинство МСП испытывает трудности в доступе к финансовым ресурсам и поэтому вынуждено поддерживать высокий уровень кассовых остатков ради осуществления текущей деятельности и инвестиций;
- стабилизация инфляционных ожиданий на низком уровне усилила предпочтение ликвидности у хозяйствующих субъектов;
- из-за неразвитости финансовых рынков и высоких цен на недвижимость домохозяйства совершают сбережения преимущественно в денежной форме, и это тоже способствует поддержанию спроса на деньги на высоком уровне (023, с. 92).
Ли Бинь (Центр исследований китайской экономики Пекинского университета) (024) отмечает, что в период реформ в КНР прирост денежной массы намного опережал прирост ВВП и темпы инфляции вместе взятые, но такое «избыточное» денежное предложение не приводило к сверхвысокой инфляции. До конца 1990-х годов исследователи объясняли это низким уровнем монетизации китайской экономики и, соответственно, наличием неудовлетворенного спроса на деньги.
Но в 1997 г. объем денежной массы уже превышал величину ВВП и при этом с 1998 по 2002 г. в Китае отмечалась дефляция, а уровень монетизации продолжал расти. Таким образом, способность прироста денежного предложения стимулировать экономический рост резко снизилась, и в то же время взаимосвязь между увеличением денежной массы и инфляцией не просто перестала ощущаться, а прирост цен стал нулевым или отрицательным. Все это побуждает поставить вопрос, куда исчезают «избыточные деньги» в условиях уже очень высокого уровня монетизации китайской экономики.
Некоторое экономисты связывают этот феномен с произошедшей в Китае диверсификацией рынков капитала, которая изменила структуру денежного предложения. Но, возражает Ли Бинь, вложения в акции и долговые ценные бумаги не включаются в
калькуляцию денежной массы, поэтому остается вопрос, куда направляются «традиционные» потоки денег, относимые к М2 (024, с. 24). Сам автор статьи предпринял попытку объяснить «исчезновение денег» с помощью разработанной в рамках теории экономического развития модели двухсекторной, дуальной экономики.
В ходе рыночных реформ складываются определенные структурные ограничения для экономического роста. К ним относится, в частности, региональный протекционизм, проистекающий из политики децентрализации системы управления и порождающий, с одной стороны, препятствия для межрегиональной торговли, а с другой - осуществление избыточных, дублирующих друг друга инвестиций. Еще одна группа ограничений связана с проводимой социальной политикой. В дореформенный период система социального обеспечения искажала структуру потребительского спроса: предоставление государством социальных гарантий стимулировало краткосрочное потребление. Но в ходе реформ произошла коммерциализация образования, здравоохранения, прекратилась бесплатная раздача жилья, а все это, напротив, стимулировало сбережения в ущерб потреблению. Избыток инвестиций и производственных мощностей на фоне медленного прироста потребительского спроса в конце концов и породил дефляцию.
Но дефляция, подчеркивает Ли Бинь, - отнюдь не всеобъемлющая. Она затронула те товары, по которым существовали острая конкуренция между производителями и спросовые ограничения (производящие их отрасли Ли Бинь называет «I сектором»). В то же время ряд товаров монополизированных отраслей или товаров с низкой эластичностью спроса, напротив, оставался в ситуации ограниченного предложения (к ним относятся топливо, недвижимость, медицинские и образовательные услуги, ценные бумаги). Коммерциализация в этих сферах (II секторе) произошла во второй половине 1990-х годов, эти товары по-прежнему были подвержены не дефляции, а инфляции. Разграничение двух таких секторов позволяет говорить о формировании в китайской экономике особой дуальной структуры (024, с. 26).
В первоначальный период реформ существовала определенная динамическая взаимосвязь между приростом инвестиций и приростом потребления. Углубление общественного разделения труда требовало крупномасштабных инвестиций в новые произ-
водства, условиями их осуществления были кредитная эмиссия и соответствующий прирост денежного предложения. В конечном счете вложения денег в производство приводили к выплатам заработков все большему числу занятых людей, а это активизировало и потребительский спрос. Прирост инвестиций и денежной массы поначалу вызывал инфляцию на рынках инвестиционных товаров, а затем рост располагаемых доходов работников приводил к ускорению инфляции и на потребительском рынке.
Обычно между пиками инвестиционной активности и потребительским бумом имел место временной лаг сроком в один год (так было в 1985-1986 и 1993-1994 гг.). Замедление прироста инвестиций в 1989 г. привело к охлаждению потребительского рынка в 1990 г. (024, с. 29). Однако с конца 1990-х годов эта динамическая взаимосвязь резко ослабла.
Произошедшие изменения как и раз и можно объяснить с помощью двухсекторной модели. По мере маркетизации экономики закономерности циркулирования денег в ней меняются. Система социальных гарантий демонтируется, что ведет к сдвигу в структуре использования доходов домохозяйств от потребления к сбережению. Поэтому значительная часть прироста денежной массы перестает выполнять функцию обслуживания транзакций и вместо этого оседает на банковских сберегательных депозитах, что и порождает эффект «исчезновения денег». С одной стороны, тем самым ослабляется инфляционное давление, но, с другой стороны, прирост сбережений негативно сказывается на экономическом росте, занятости и доходах в I (конкурентном) секторе экономики, испытывающем спросовые ограничения. На потребительском спросе также негативно сказывается нарастающее в китайском обществе неравенство доходов.
При низкой эластичности спроса на товары и услуги II сектора потребители уменьшают спрос на продукцию I сектора, перераспределяя, таким образом, свои располагаемые доходы в пользу покупки дорожающих, но необходимых социальных услуг. Во II секторе доходы занятых увеличиваются, а в I секторе возникает нехватка эффективного спроса и происходит высвобождение занятых, что еще больше угнетает потребительский спрос. Цены на товары I сектора подвержены дефляции, а цены на продукцию II сектора, наоборот, растут высокими темпами. Со временем цено-
вой диспаритет между двумя секторами усугубляется, и в конечном счете это связано с изменениями в циркуляции денег: значительная часть прироста денежного предложения притягивается II сектором (сектором «новых товаров»), а не идет, как в 1980-е годы, в I сектор (сектор конкурентных товаров). Кроме того, существенная часть эмитируемой денежной массы теперь вообще не попадает в производственные отрасли, а поглощается финансовыми рынками. Способность прироста денежного предложения стимулировать экономический рост ослабевает.
Причем различия в динамике цен между двумя секторами недостаточно отражаются официальной статистикой инфляции. Индекс потребительских цен (ИПЦ) в Китае устроен так, что он учитывает прежде всего изменения цен на «традиционные» товары, а инфляция на рынках «новых» товаров оказывается неучтенной. Например, расходы домохозяйств на покупки недвижимости в статистике проходят как инвестиции, а потому рост цен на квартиры не учитывается ИПЦ. Тем более этот индекс не учитывает инфляцию на рынках ценных бумаг (024, с. 30-31).
Итак, передаточный механизм между быстрым приростом денежного агрегата М2, с одной стороны, динамикой ВВП и уровнем цен - с другой, не срабатывает в современной китайской экономике по следующим причинам:
- происходит быстрый рост сбережений;
- дефляционное давление в секторе «традиционных» товаров замедляет экономический рост;
- калькуляция ИПЦ не учитывает рост цен на «новые» товары;
- прирост денежного предложения в значительной мере поглощается финансовыми рынками.
«Исчезновение денег» и попадание экономики в «двухсек-торную ловушку», резюмирует Ли Бинь, модифицировали привычную по 1980-1990-м годам картину макроэкономической динамики в Китае. Проявления «перегревов» китайской экономики стали иными: инвестиционный бум теперь в меньшей степени затрагивает сектор «традиционных» товаров и не ведет к ускорению потребительской инфляции на рынках потребительских товаров повседневного спроса. Но инфляция высока на рынках недвижимости, других капитальных активов, а также социальных услуг, цены на которые плохо отражаются ИПЦ (024, с. 31).
Чжан Цзюнь (Центр исследований китайской экономики Фу-даньского университета, Шанхай) (025) констатирует, что реформа финансовой системы началась в КНР еще в конце 1970-х годов, но протекает она гораздо медленнее, чем в других переходных экономиках. Автор задается следующими вопросами. Насколько далеко зашла финансовая либерализация за прошедшие десятилетия? Улучшила ли она условия для мобилизации капитала китайскими предприятиями? (025, с. 196).
Сущность финансовой либерализации в развивающихся и постсоциалистических странах заключается в переносе центра тяжести в распределении финансовых ресурсов с административных на рыночные механизмы. Отменяются административный контроль над процентными ставками и квоты на выдачу кредитов, упрощается доступ новых «игроков» в финансовый сектор, происходит его «открытие» для международного движения капитала. Либерализация призвана выправить перекосы в распределении кредитов, повысить эффективность работы финансовых посредников, а тем самым - способствовать увеличению в экономике массы сбережений и инвестиций и, соответственно, «финансовому углублению».
Если «финансовое углубление» проявляется на уровне деятельности хозяйствующих субъектов, то финансовая либерализация - на уровне экономической политики. Можно сказать и так, что финансовая либерализация - это только одно из возможных средств «финансового углубления». Поэтому предложенные Р. Мак-кинноном еще в начале 1970-х годов количественные критерии «финансового углубления» (М2 / ВВП, годовой прирост кредитной эмиссии / ВВП, соотношение совокупных банковских активов и ВВП) сами по себе не могут отразить динамику и достигнутый уровень финансовой либерализации, считает Чжан Цзюнь. Исследование либерализации должно учесть прежде всего масштабы и частоту изменений экономической политики по отношению к финансовому сектору (025, с. 197).
Имеющиеся в литературе методики оценки степени финансовой либерализации строятся на том, что в зависимости от совершения или отсутствия либерализационных мероприятий тому или иному показателю присваивается определенное количественное значение. Чжан Цзюнем задействована методика PCA (Principal Component Analysis), предполагающая расчет синтетического ин-
декса финансовой либерализации, отражающего изменения восьми показателей (дерегулирование процентных ставок, поощрение конкуренции, ослабление требований к обязательным резервам, снятие административных ограничений на кредитование, диверсификация структуры собственности в банках, внедрение более строгих механизмов надзора (обеспечение независимости Центробанка или следование Базельским нормативам достаточности собственного капитала банков), меры либерализации рынка ценных бумаг, движения средств по текущему и капитальному счетам платежного баланса) (025, с. 203-205).
Но при этом Чжан Цзюнь вносит важное уточнение в методику. Он исходит из того, что значения индексов либерализации должны накапливаться, так как речь идет о поступательном процессе. Также нельзя ограничиться просто присвоением тому или иному реформенному мероприятию ранга 1, а отсутствию мер либерализации - ранга 0, ибо отдельные мероприятия неравноценны, и, кроме того, в ходе либерализации нередко имели место возвратные движения. Поэтому обычные мероприятия оцениваются им в 0,5; крупномасштабные - в 1; публикация документов принципиальной важности - в 2; возвратным движениям присваиваются отрицательные значения (025, с. 205).
Автором рассмотрен период 1978-2005 гг. Согласно результатам исследования, наибольший прогресс за это время был достигнут в либерализации процентных ставок (накопленный ранг -13) и в усилении надзора (12,5), чуть меньше достижения в развитии конкуренции и диверсификации структуры собственности (по 11,5), либерализация валютного регулирования оценена в 10,5, рынка ценных бумаг - в 10, а вот ослабление требований к обязательным резервам и либерализация административных ограничений на кредитование оценены каждое рангом 5 (025, с. 207). В целом, результаты расчетов показывают поступательное развитие процесса либерализации, хотя временами он переживал стагнацию.
Основы современных представлений о выборе предприятием методов финансирования инвестиций заложила доказанная в 1950-е годы теорема Модильяни - Миллера, согласно которой при условии совершенства финансовых рынков внутренние и внешние источники финансирования для предприятия равноценны, и выбор
между ними определяется качеством инвестиционных проектов1. В более поздних исследованиях условие совершенства рынков было снято и было показано, что асимметрия информационного обмена между кредиторами и заемщиками приводит к росту издержек внешнего финансирования посредством размещения облигационных займов по сравнению с издержками внутреннего финансирования (т. е. осуществления инвестиций за счет прибыли)2. Проблема отношений «принципал - агент» сама по себе приводит к несовершенствам рыночной конкуренции. Несовершенства финансовых рынков на корпоративном уровне воплощаются в «ограничениях мобилизации капитала». Сталкивающиеся с ними компании особенно чувствительны к колебаниям потоков операционной прибыли.
Исследованиями западных экономистов было выявлено, что факторами, влияющими на «ограничения мобилизации капитала», могут быть масштаб фирмы, длительность ее существования, структура собственности в компании, уровень «финансового углубления» в экономике (считается, что его повышение способствует уменьшению асимметрии информации на рынке). По идее и финансовая либерализация должна способствовать смягчению финансовых ограничений для предприятий, так как она стимулирует конкуренцию и улучшает контроль за рисками в банках. Но эмпирические исследования западных специалистов по этому поводу дали неоднозначные результаты.
По мнению Чжан Цзюня, на самом деле влияние финансовой либерализации на «капитальные ограничения» для предприятий многоаспектно. «Открытие» рынка ценных бумаг для иностранного капитала и отмена квот на кредитование предприятий прямо способствуют смягчению ограничений, а ослабление требований к обязательным резервам, улучшение надзора, диверсификация структуры собственности банков, поощрение конкуренции способствуют этому косвенно. Но в определенных случаях рациональным с точки зрения облегчения доступа к финансированию может быть и ужесточение административных ограничений, например, если
1 Modigliani F., Miller M.H. The œst of capital, corporation finance, and the
theory of investment // American economic review. - 1958. - N 48. - P. 261-297.
2
Stiglitz J., Weiss A. Credit rationing in markets with imperfect information // American economic review. - 1981. - N 71. - P. 393-410.
либерализация привела к росту процентных ставок по кредитам (025, с. 199).
С помощью регрессионной модели Чжан Цзюнь выясняет, привела ли финансовая либерализация к ослаблению «ограничений мобилизации капитала» для китайских предприятий, т.е. снизились ли для них издержки внешнего финансирования и уменьшилась ли опора на внутренние его источники. Причем этот вопрос рассматривается с учетом деления китайских предприятий на крупные и малые, государственные и негосударственные. В расчетах использованы данные финансовой отчетности 547 предприятий, прошедших листинг на фондовых биржах в Шанхае и Шэньчжэне в 19922005 гг. (025, с. 212)1. Хотя такие акционерные общества (АО) и не являются репрезентативными с точки зрения общих тенденций, свойственных китайскому корпоративному сектору (листинговые компании по определению сталкиваются с меньшими финансовыми ограничениями, чем основной массив предприятий, просто потому, что они уже допущены на биржу), но по ним имеется нужная информация.
Расчеты по модели показали, что смягчение «ограничений мобилизации капитала» действительно произошло. Но вполне возможно, что оно было связано с сохранением «мягких бюджетных ограничений»2 из-за льготного кредитования предприятий в начальной фазе реформ, так как большинство листинговых АО имеют государственное происхождение. А насколько этому способствовала собственно финансовая либерализация, автор выясняет с помощью дополнительной регрессии. Оказалось, что такой эффект действительно имеет место: в динамике по мере финансовой либерализации чувствительность инвестиционного поведения предприятий к притоку ликвидности по результатам операционной деятельности
1 Под листингом понимается включение акций компании в котировальный лист фондовой биржи. - Прим. реф.
2 Термин «мягкие бюджетные ограничения» был введен в науку венгерским экономистом Я. Корнаи. Смысл его заключается в том, что ввиду государственных субсидий доходы хозяйствующего субъекта не накладывают жестких ограничений на его расходы. Любые издержки предприятия, в том числе и связанные с реализацией неудачного инвестиционного проекта, погашаются государством. В результате инвестиционные риски минимизируются, и предприятия склонны безгранично наращивать свои капиталовложения. - Прим. реф.
(т. е. зависимость инвестиций от доходов предприятий) уменьшается. Причем в гораздо большей степени, чем крупные, этот эффект ощущают на себе небольшие предприятия из выборки.
Смягчение финансовых ограничений чувствуют прежде всего предприятия, где госпакеты акций невелики. Это вполне объяснимо: АО с большой долей участия государства изначально не испытывали жестких финансовых ограничений, а вот по мере финансовой либерализации их преференциальное финансирование стало сокращаться. Но с ускорением реформ структуры собственности в 1990-е годы эти различия между государственными и негосударственными предприятиями тоже стали уменьшаться, и главная линия водораздела по поводу получаемых от либерализации выгод теперь проходит по линии «крупные - малые предприятия» (025, с. 210-215).
Цзянь Цзэ (факультет экономики и менеджмента университета «Тунцзи», Пекин), Гань Чуньхуэй и Юй Дяньфань (Шанхайский университет финансов и экономики) (026) тоже отмечают, что реформа финансовой системы происходит в Китае сравнительно медленно. Процесс маркетизации банковского сектора получил новое ускорение с присоединением страны к ВТО в 2001 г. В центре внимания авторов влияние новых реформ в банковской системе на положение дел в промышленности. Способствовали ли новые преобразования в банковском секторе ужесточению бюджетных ограничений для промышленных предприятий, их реструктуризации и повышению их производительности? Улучшилось ли распределение ресурсов на уровне отраслей промышленности? Можно ли говорить о позитивном влиянии банковской реформы на рост выпуска и совокупной факторной производительности (СФП)1 в индустриальном секторе? (026, с. 112).
Во времена плановой экономики вся банковская система Китая контролировалась Народным банком Китая (НБК), который выступал и как Центральный банк, и как единственный коммерческий банк. С началом реформ НБК ограничился ролью Центробан-
1 Совокупная факторная производительность - разность между приростом выпуска и приростом затрат использованных факторов производства (капитала, труда, земли и т.д.). С помощью расчета СФП устанавливается, в какой степени на увеличение объема производства повлияло повышение эффективности использования ресурсов. - Прим. реф.
ка, а его прежние функциональные подразделения были выделены в виде четырех специализированных госбанков. Они имели сеть филиалов по всей стране, и на них приходилась большая часть банковских активов. Между банками и промышленными предприятиями существовали тесные связи, формировавшие среду «мягких бюджетных ограничений».
В середине 1990-х годов была поставлена задача сделать банки «большой четверки» подлинно коммерческими, прекратить раздачу ими «политических» (т.е. эмитируемых на льготных условиях, под давлением лоббистов) кредитов. Стали создаваться и новые банки, особенно в регионах. Но структура прав собственности в банковском секторе не претерпела тогда существенных изменений, он оставался практически полностью государственным, и из-за этого львиная доля кредитов продолжала выделяться в пользу неэффективных государственных предприятий (ГП).
С присоединением к ВТО китайский банковский сектор оказался в ситуации усиливающегося конкурентного давления извне, и это стимулировало новые реформы в отрасли. Крупные банки были акционированы, обладателями их миноритарных пакетов стали некоторые иностранные финансовые институты. Изменения структуры собственности повлекли за собой перемены и в корпоративном управлении. Банки стали более самостоятельными, у них появились дополнительные возможности для извлечения прибыли, стали меняться и их подходы к выделению кредитов. Банки ищут теперь клиентов из числа рентабельных предприятий, уменьшается склонность банков оказывать финансовую поддержку неэффективным ГП под давлением административных структур, тем более что сами банки, ставшие более независимыми от правительства, теперь сталкиваются с более жесткими ограничениями по ликвидности.
В результате для промышленных предприятий бюджетные ограничения ужесточаются, у них появляется больше стимулов к повышению производительности и техническим инновациям. Отсюда первая гипотеза, выдвигаемая авторами статьи: при прочих равных условиях маркетизация банковской системы стимулирует прогрессивные изменения и рост СФП на рентабельных предприятиях, а на низкоэффективных предприятиях СФП снижается, так как они перестают получать финансовую подпитку и у них нет ресурсов для осуществления нововведений (026, с. 115).
Низкоэффективные предприятия постепенно вымываются с рынка. В результате цены на товарных рынках могут подняться из-за сокращения предложения, а цены на производственные ресурсы могут снизиться благодаря уменьшению спроса, и все это приводит к росту рентабельности в среднем по отрасли. Как следствие, возникают стимулы для прихода новых «игроков» и расширения производства уже имеющимися эффективными предприятиями, они и будут получать кредиты от реформированных банков. Отсюда вторая гипотеза: при прочих равных условиях банковская марке-тизация приводит к обновлению круга участников конкуренции в промышленности и перераспределению ресурсов между ними исходя из критерия более высокой производительности.
В конечном счете рост производства на эффективных предприятиях компенсирует и перекрывает сокращение выпуска на предприятиях нерентабельных. Отсюда третья гипотеза: при прочих равных условиях маркетизация банковского сектора приводит к росту выпуска и СФП в промышленности (026, с. 115).
Эти гипотезы проверяются с помощью эконометрической модели, в которой рентабельность промышленных предприятий поставлена в зависимость от изменения условий их кредитования вследствие банковской реформы, склонности предприятия использовать заемные средства, продолжительности существования предприятия, доли государства в его уставном капитале, размеров его активов и доли экспорта в его выпуске, а также от уровня концентрации производства в отрасли, доли государства в ее совокупных активах и доли экспорта в ее совокупной продукции (026, с. 116).
В расчетах использованы данные обследований промышленных предприятий, проводившихся ГСУ в 1998-2007 гг. В соответствующей базе содержатся данные по всем ГП и по негосударственным предприятиям с доходом от реализации свыше 5 млн юаней в год. В 2004 г. на эти предприятия приходилось 90,7% валовой продукции промышленности и 71,2% всех занятых в промышленности (026, с. 117). Преимущество базы и в том, что она содержит данные за время как до, так и после присоединения Китая к ВТО. В выборку были включены данные по всем 598 640 предприятиям обрабатывающей промышленности, присутствующим в базе. Общее число затронутых исследованием отраслей - 426 (026, с. 118).
Простой регрессионный анализ показал, что до 2001 г. состояние кредиторской задолженности предприятий не оказывало воздействия на их рентабельность и СФП. После 2001 г. такая негативная корреляция тоже присутствовала, но она стала гораздо слабее. По-видимому, это свидетельствует и об изменении поведения банков как кредиторов, и о повышении эффективности использования средств предприятиями-заемщиками. До 2001 г. колебания числа участников промышленных отраслей не были обусловлены уровнем закредитованности предприятий в этих отраслях: и при высоком уровне задолженности по отрасли «вход» и «выход» из нее были редкими. То, что после 2001 г. негативная корреляция ослабла, очевидно, говорит о влиянии кредиторской задолженности на состав участников отраслей и перераспределение ресурсов между ними.
В 1998-2007 гг. на банковские кредиты приходилось более 60% привлекавшегося промышленными предприятиями внешнего финансирования (026, с. 120). Углубленный регрессионный анализ свидетельствует, что после 2001 г. прирост кредитования стал в гораздо большей степени, чем раньше, зависимым от показателей рентабельности предприятий-заемщиков. До 2001 г. банковская система была в значительной степени сориентирована на финансовую поддержку низкоэффективных предприятий, после 2001 г. ситуация стала очевидным образом меняться.
Эту тенденцию подтверждает и анализ данных о состоянии задолженности промышленных предприятий до и после 2001 г. С началом нового этапа реформы банковского сектора общие масштабы задолженности увеличились, но этот процесс шел неравномерно по отдельным отраслям: в тех из них, где до 2001 г. наблюдалась значительная закредитованность, после 2001 г. долговая нагрузка стала снижаться. Это тоже свидетельствует о том, что предприятия, ранее легко получавшие кредиты на нерациональной основе, теперь испытали ужесточение бюджетных ограничений. Общие масштабы кредитной эмиссии увеличились, но в ее структуре произошло перераспределение от нерентабельных предприятий к рентабельным (026, с. 121).
Расчеты показали, что маркетизация банковской системы в целом способствовала росту СФП в промышленности. Но в тех ее секторах, где до 2001 г. наблюдалась большая закредитованность,
т.е. на неэффективных предприятиях, прирост СФП после 2001 г., напротив, замедлился (026, с. 122).
Таким образом, подтверждается первая гипотеза: маркетиза-ция банков способствует прогрессивным организационным изменениям и росту производительности на рентабельных предприятиях, но она препятствует увеличению СФП на предприятиях с низким потенциалом рентабельности. Это так потому, что перекрытие кредитных каналов для закредитованных, низкорентабельных предприятий не позволяет им задействовать дополнительные ресурсы труда и капитала и в результате не происходит снижения Х-неэффективности1. А высокорентабельные предприятия могут не только увеличить масштабы использования факторов производства, но и обеспечить их экономию за счет организационных нововведений и технологических инноваций, снижая тем самым Х-неэффективность.
Результатом неравномерной динамики СФП по отдельным предприятиям должны, по логике, стать реструктуризация отраслей и перераспределение ресурсов между предприятиями. Исследование показало, что по мере продвижения банковской реформы в отраслях, где ранее наблюдалась высокая долговая нагрузка, увеличивается частота «входа» и «выхода» предприятий с рынка. Иначе говоря, в этих отраслях происходит «конструктивное разрушение» в шумпетерианском смысле. Но при этом рост производства на высокопроизводительных предприятиях, в том числе на вновь созданных, перекрывает сокращение выпуска, обусловленное закрытием неэффективных предприятий (026, с. 123).
В целом, под влиянием маркетизации банков уровень концентрации производства в промышленности снижается в тех отраслях, где раньше наблюдалась низкая долговая нагрузка, т.е. там на отдельное предприятие теперь приходится в среднем меньшая, чем раньше, доля отраслевого выпуска. Такая ситуация является следствием как притока в отрасль новых «игроков», так и того, что даже высокорентабельные предприятия испытывают на себе эффект ужесточения доступа к кредитам, нужным для увеличения выпуска. Напротив, в отраслях, где предприятия раньше были закредитова-
1 Под Х-неэффективностью в экономической теории понимается завышение издержек компании вследствие обусловленной действием человеческого фактора плохой организации дела. - Прим. реф.
ны, теперь происходит увеличение концентрации, и это связано с сокращением производства на неэффективных предприятиях и увеличением выпуска на предприятиях с высокой рентабельностью. Все это говорит о том, что следствиями маркетизации банков действительно стали изменение круга участников промышленных отраслей и перераспределение рынков и ресурсов между ними. Исследованием, таким образом, подтверждена и вторая гипотеза авторов (026, с. 125).
В конечном счете процессы, вызванные маркетизацией банков, ведут к ускорению роста выпуска в промышленных отраслях. Причем он, как показывают расчеты, намного опережает увеличение затрат труда и капитала, что свидетельствует об увеличении СФП на отраслевом уровне. Тем самым подтверждена и третья гипотеза (026, с. 125).
На основе проведенного исследования Цзянь Цзэ, Гань Чуньхуэй и Юй Дяньфань дают следующие практические рекомендации. Рост производства и СФП в китайской промышленности в настоящее время сдерживается, с одной стороны, избытком производственных мощностей и низкой рентабельностью предприятий, а с другой - обостряющимися ограничениями на стороне предложения ресурсов труда и капитала. Очевидно, что промышленность нуждается в дальнейших структурных изменениях, и стимулом к ним может стать продолжение реформ в банковском секторе. Нужны допуск в него частных «игроков» и активизация тем самым конкуренции, а также либерализация процентных ставок, которая должна привести к дальнейшей рационализации распределения кредитных ресурсов (026, с. 126).
Цзинь Чжунся, Хун Хао (НИИ финансов Народного банка Китая) и Ли Хунцзинь (Гуандунский финансовый институт) (027) отмечают, что в июне 2012 г. НБК одновременно с понижением нормы обязательных резервов (в целях стимулирования экономического роста) установил предел повышения процентных ставок по депозитам в коммерческих банках в 110% от базового ориентира ставки. Это был самый значительный шаг в сторону либерализации процентных ставок с тех пор, как в октябре 2004 г. банки получили
возможность без ограничения повышать ставки по кредитам и снижать ставки по депозитам1.
Опыт финансовой либерализации свидетельствует о том, что не только в Китае, но и в других странах дерегулирование ставок по депозитам власти оставляют на завершающий этап либерализации. Это так потому, что либерализация ставок по кредитам обеспечивает банкам определенный запас рентабельности, позволяет им нарастить капитал и диверсифицировать риски, а поэтому она позволяет выиграть время, необходимое для подготовки наиболее трудных преобразований. Кроме того, сохранение еще на какое-то время контроля над ставками по депозитам при уже либерализованных ставках по кредитам позволяет избежать разрушительной конкуренции за вкладчиков между банками, в ходе которой они могли бы прибегнуть к завышению ставок по депозитам. Первоочередная либерализация процентных ставок по кредитам важна и потому, что она в гораздо большей степени, чем дерегулирование ставок по депозитам, способствует рационализации распределения ресурсов в экономике.
В этой связи китайскими властями был выбран вариант реформы «Сначала либерализация по валютным займам и депозитам, потом - по юаневым; сначала по кредитам, потом по депозитам; сначала по долгосрочным кредитам и депозитам на крупные суммы, потом - по краткосрочным на малые» (027, с. 69). Либерализация происходит медленно: с момента дерегулирования в 1996 г. процентных ставок на межбанковском кредитном рынке до расширения предела колебаний ставок по депозитам в 2012 г. прошло 16 лет. Но это тоже соответствует мировым тенденциям. В Японии ставки по государственным облигациям были либерализованы в 1977 г., ставки на межбанковском рынке - в 1978 г., но ограничения на колебания ставок по депозитам были устранены лишь в 1994 г. В Южной Корее ставки переучета векселей были отпущены на свободу еще в 1981 г., но дальнейшая либерализация шла поэтапно, и завершилась она только в 1997 г. Во Франции и Индии либерализация процентных ставок и вовсе растянулась на 20 лет (027, с. 69).
1 В июне 2013 г. ставки по кредитам были полностью либерализованы. Предел отклонения от базовой ставки по депозитам в ноябре 2014 г. был увеличен с 110 до 120%, в марте 2015 г. - до 130%, а в мае 2015 г. - до 150%. - Прим. реф.
Во многих странах после либерализации процентных ставок случались финансовые кризисы, но усматривать здесь причинно-следственную связь было бы ошибкой, считают авторы. Причиной кризисов обычно была неэффективность макроэкономической политики: для того чтобы абсорбировать шоки, которые могло породить резкое повышение реальных процентных ставок после либерализации, и поддержать экономический рост, власти часто избыточно смягчали денежную политику. Обусловленные этим кредитная экспансия и избыток ликвидности вели к нарастанию рисков и надуванию «мыльных пузырей» на рынках капитальных активов, и через какое-то время дело заканчивалось кризисом. Именно такая цепь событий привела в свое время к финансовым потрясениям в Японии, странах Юго-Восточной Азии и Северной Европы.
Дополнительные риски могли возникнуть и из-за того, что либерализация процентных ставок и усиление конкуренции в финансовом секторе приводили к уменьшению рентабельности кредитных институтов. Но и в этих случаях собственно банкротства банков были обычно следствием неэффективности надзора: из-за дисбаланса в сроках размещения активов и пассивов кредитные институты искали дополнительные источники прибыли и ликвидности в финансировании сектора недвижимости, и в конечном счете эта рискованная линия поведения приводила к краху. Так было в ходе финансового кризиса в Южной Корее и ипотечного кризиса в США.
В экономической теории истоки идеи либерализации процентных ставок и достижения ими равновесного уровня восходят к предложенной шведским экономистом К. Викселем еще в конце XIX в. концепции «естественной нормы процента», которая устанавливается в результате взаимодействия сил спроса и предложения на рынке капитала. Естественная норма процента, по Викселю, соответствует уровню производительности физического капитала и обеспечивает нейтральность денег. Идея Викселя о взаимосвязи равновесия на товарном и денежном рынках была впоследствии развита Кейнсом, который ввел в оборот понятие «предельная производительность капитала» и показал ее взаимосвязь с «предельной склонностью к потреблению».
Кейнсианцами воздействие на ставку ссудного процента рассматривалось как одно из важнейших средств экономической политики, призванной сглаживать колебания конъюнктуры и стимулировать экономический рост. Однако с конца 1960-х годов такой подход все активнее критиковался М. Фридманом и другими монетаристами, доказывавшими, что длительное занижение процентных ставок ведет к утрате контроля над динамикой денежной массы. В 1970-е годы, когда многие западные страны погрузились в состояние стагфляции (сочетания спада производства и высокой инфляции), монетаризм и другие разновидности неоклассической экономической теории вытеснили кейнсианство с позиций мэйнст-рима экономической науки. В практической области смена приоритетов выразилась в дерегулировании процентных ставок, в использовании таргетирования инфляции как основного метода экономической политики (этот подход был воплощен в «правиле Тейлора», поставившем прирост денежного предложения в зависимость от темпов экономического роста и инфляции).
В начале XXI в. М. Вудфордом была предложена обновленная версия концепции «естественной нормы процента». Согласно Вудфорду, если процентные ставки в течение длительного времени занижены по сравнению с «естественной нормой», то движение потоков капитала не регулируется рациональной мотивацией. Из-за этого или в финансовой сфере наблюдается избыточная экспансия, или финансовый сектор не выполняет в полной мере функцию мобилизации сбережений, что ограничивает накопление капитала и экономический рост. В конечном счете в реальном секторе экономики происходит снижение рентабельности, и оно, таким образом, является следствием занижения процентных ставок. Другим негативным результатом отклонения от «естественной нормы» может быть устойчиво высокая инфляция. С таких позиций либерализация процентных ставок - это необходимая предпосылка для эффективного выполнения рыночным механизмом функции распределения ресурсов, проведения результативной монетарной политики, саморегулирования финансового сектора на конкурентной основе1.
В развивающихся странах после Второй мировой войны правительства в рамках стратегии догоняющего развития пытались
1 Woodford M. Interest and prices. - Princeton: Princeton univ. press, 2003.
копировать западный опыт кейнсианской политики: прибегали к занижению процентных ставок, административному распределению кредита, методам валютного контроля. Но результаты такой политики были негативными: экономики сталкивались с нехваткой сбережений и инвестиций, низкой эффективностью распределения капитальных ресурсов. Осмысливая этот опыт «финансовых репрессий», Маккиннон и Шоу показали в рамках концепции «финансового углубления», что сознательные искажения номинальных процентных ставок и поддержание реальных процентных ставок на уровне ниже нуля обусловливают неэффективность финансовой системы.
В эмпирических исследованиях основной акцент делается обычно на взаимосвязях реальной процентной ставки с такими макроэкономическими переменными, как норма сбережения, норма накопления и прирост ВВП. Это естественно, так как либерализация процентных ставок в большинстве случаев приводит к росту номинальных ставок и переходу реальных ставок из минусовой зоны в плюсовую. Но во многих эмпирических исследованиях по развивающимся странам выборки и методики моделирования слишком различны, результаты таких исследований часто бывают несопоставимыми.
Аналитические трудности связаны и с тем, что традиционные эконометрические модели базируются на предпосылке о неизменности структуры экономики. Между тем либерализация процентных ставок как раз и представляет собой важнейшее структурное изменение. Кроме того, сама постепенность финансовой либерализации мешает определить с высокой степенью достоверности, какие процессы являются ее следствием, а какие вызваны действием других факторов, тем более что в ходе либерализации могут наблюдаться и возвратные движения. Традиционные модели, описывающие поведение процентных ставок, слабо учитывали и микроэкономическую мотивацию субъектов экономики, на что обращал внимание один из создателей теории рациональных ожиданий Р. Лукас1.
1 Lucas R. Econometric policy evaluation: a critique // Carnegie-Rochester conference series on public policy. - 1976. - Vol. 1, N 1. - P. 19-46.
Стремясь преодолеть отмеченные недостатки, авторы статьи для объяснения траектории изменения номинальных ставок ссудного процента, а также влияния процентных ставок на макроэкономическую ситуацию и структурные изменения в народном хозяйстве КНР используют модель динамико-стохастического общего равновесия (Б80Е). Эта модель была разработана в рамках концепции «реальных бизнес-циклов». Но изначальная ее версия, предложенная Ф. Кидландом и Э. Прескоттом1, не учитывала влияние денежной политики на экономическую динамику. Поэтому авторами статьи эта модель используется в модифицированном виде -с учетом предложенной А. Стокманом2 концепции «авансовых платежей наличности» (са8И-т-а^апсе), которая привнесла в модель Э8СЕ фактор транзакционных ограничений.
Преимущество использования модели Э8СЕ для исследования процессов финансовой либерализации состоит в том, что эта модель учитывает влияние неопределенности на поведение агентов экономики и в этом смысле решает аналитические проблемы, о которых ставил вопрос Р. Лукас. Модель описывает также и взаимовлияние различных субъектов хозяйственной деятельности, она может, таким образом, трактовать макроэкономическую динамику, исходя и из решений, принимаемых на микроуровне, и из экзогенных шоков (027, с. 70-72).
В версии Стокмана модель описывает взаимодействие домо-хозяйств, предприятий и Центробанка. Домохозяйства при принятии своих решений исходят из горизонта предстоящей жизни и из ограничений по ликвидности. На этой основе они делают выбор между потреблением (покупками на товарном рынке), свободным временем, капитальными активами и денежной наличностью, максимизируя тем самым свою функцию полезности. Предприятия строят свое поведение как это описывает функция Кобба - Дугласа, характеризующая использование факторов производства. Они делают выбор между покупками товаров, наймом рабочей силы и приобретением капитальных активов и стремятся к максимизации своей прибыли. Центробанк осуществляет денежную политику,
1 Kydland F., Prescott E. Time to build and aggregate fluctuations // Economet-
rica. - 1982. - Vol. 50, N 6. - P. 1345-1370.
2
Stockman A. Anticipated inflation and the capital stock in a cash in advance economy // J. of monetary economics. - 1981. - Vol. 8, N 2. - P. 387-393.
воздействуя на скорость прироста денежной массы и номинальную ставку процента.
В модели Стокмана не используется неокейнсианская предпосылка о жесткости установления цен и зарплат как факторе, влияющем на трансмиссионный механизм денежной политики. Но и в этой модели деньги не являются нейтральными. В неокейн-сианской модели делового цикла монетарная политика не нейтральна в краткосрочном периоде и нейтральна в долгосрочном. А модель Стокмана учитывает то, что Р. Лукас в своей модели эндогенного экономического роста показал, что деньги не являются нейтральными ни в кратко-, ни в долгосрочной перспективе. Это так потому, что домохозяйства для совершения сделок на товарном рынке нуждаются в денежных средствах, и величина такого спроса в конечном счете зависит от доступности денег, определяемой их ценой (т.е. номинальной ставкой процента). В результате монетарная политика оказывает влияние на склонность домохозяйств к потреблению, их выбор между потреблением и сбережением, а соответственно и на течение экономического цикла. Отсюда следует, что Центробанк, осуществляя денежную политику с помощью инструмента процентных ставок, может воздействовать на динамику цикла, сглаживать колебания конъюнктуры.
В расчетах по модели использованы данные за период с первого квартала 1996 г. по четвертый квартал 2011 г. (027, с. 75). Исследование выявило, что темпы инфляции в КНР в целом соответствуют скорости прироста денежного предложения (денежной базы). Либерализация процентных ставок не может оказать существенного воздействия на динамику денежной массы, а соответственно, и на темпы инфляции. Но она может привести к обострению конкуренции за вкладчиков между банками, которое выразится в росте процентных ставок по депозитам (номинальных и реальных), а это будет иметь последствия и для макроэкономической ситуации, и для течения структурных сдвигов в экономике.
Повышение реальных процентных ставок по депозитам будет означать рост предельных доходов домохозяйств от располагаемых активов, но одновременно - и рост предельных издержек предприятий, связанных с привлечением капитала, а это может привести к сокращению реальных зарплат, если на удорожание капитала предприниматели ответят замещением его трудом. Но даже при сокра-
щающихся заработках этот процесс повлечет за собой уменьшение нормы накопления физического капитала и увеличение занятости трудовых ресурсов, что приведет к увеличению доли конечного потребления в ВВП, т.е. к прогрессивному структурному сдвигу. Потребительские расходы увеличатся и потому, что домохозяйства в условиях растущих доходов от повышения процентных ставок по депозитам будут менее склонны наращивать сбережения исходя из логики жизненного цикла, т.е. они будут меньше склонны задумываться о неопределенности своих будущих доходов.
В то же время замедление прироста инвестиций физического капитала будет происходить в условиях ограниченности имеющихся трудовых ресурсов, а значит, оно будет сопровождаться повышением производительности труда на предприятиях, ускорением технического прогресса и, как следствие, стабильным увеличением выпуска. В целом, таким образом, либерализация процентных ставок окажет позитивное влияние и на общую динамику ВВП, и на потребительский спрос домохозяйств как составную его часть.
Посредством моделирования выявлено также, что после либерализации и повышения номинальных процентных ставок по депозитам колебания объемов выпуска, инфляции и самих процентных ставок будут склонны к затуханию со временем, т.е. устойчивость китайской экономики к внешним шокам в результате либерализации усилится. А поскольку, по логике подхода Стокма-на, ограничения по наличности, которые испытывают домохозяйства и предприятия, непосредственно влияют на их решения по поводу покупок на товарном рынке, то Центробанк, формирующий денежное предложение и воздействующий тем самым на номинальные процентные ставки по депозитам, может оказывать воздействие на поведение предприятий и домохозяйств, а значит, и на течение делового цикла в реальном секторе экономики.
Моделирование воздействия шоков, связанных с изменениями монетарной политики, показало, что повышение номинальных процентных ставок не скажется на эффективности трансмиссионного механизма денежной политики. А восприимчивость показателей ВВП, потребления и инвестиций к изменениям денежной политики будет постепенно возрастать, т.е. способность властей оказывать влияние на положение дел в реальном секторе в резуль-
тате либерализации процентных ставок только усилится (027, с. 78-80).
Таким образом, предположения о том, что повышение номинальных процентных ставок, которое может последовать за их либерализацией, окажет негативное воздействие на экономический рост и повысит уязвимость китайской экономики к экзогенным шокам, исследованием не подтвердились. Наоборот, либерализация повысит устойчивость экономики, будет способствовать изменению модели экономического роста в сторону большей его опоры на потребительский спрос и в связи с этим - поддержанию темпов прироста ВВП на высоком уровне. Хотя эти изменения, безусловно, затронут интересы субъектов хозяйственной деятельности, потребуют от них адаптации (027, с. 81).
П.М. Мозиас
2016.01.028. СЮЙ ЧЖУНЬ, ЧЖАН ВЭЙ, ЛИ МИНЬЦИ. ПРОИЗВОДСТВО ЗЕРНОВЫХ В КИТАЕ: ДЕСЯТИЛЕТИЕ ПОСТУПАТЕЛЬНОГО РОСТА ИЛИ СТАГНАЦИИ.
XU ZHUN, ZHANG WEI, LI MINQI. China's grain production: A decade of consécutive growth or stagnation? // Month. rev. - N.Y., 2014. - Vol. 66, N 1. - P. 25-37.
Ключевые слова: КНР, экономика; сельское хозяйство; зер-новодство; статистика; приписки.
Доцент экономики Народного университета (Пекин, КНР) Сюй Чжунь, доцент Школы трудовых и человеческих ресурсов Народного университета Чжан Вэй и доцент экономики Университета штата Юта (США) Ли Миньци сопоставляют официальные данные о зерновом производстве Китая в 2004-2013 гг. со своими расчетами и приходят к выводу о серьезном завышении этих данных в официальных статистических отчетах.
По официальным статистическим данным, после снижения зернового производства в 1998-2003 гг. с 512 до 431 млн т, начиная с 2004 г. последовал бурный рост, в результате которого в 2013 г. в Китае было произведено 602 млн т зерна (с. 25). В то же время ежегодное потребление его в стране не превышает 500 с небольшим млн т. (с. 32). Куда девался остаток в 100 млн т? И почему при подобном продовольственном изобилии поступательно за это десяти-
