CC BY
34
_2002.04.026. ПАТА Ж.-П. НЕОБХОДИМОСТЬ ОБЕСПЕЧЕНИЯ ФИНАНСОВОЙ СТАБИЛЬНОСТИ.
PATAT J.-P. La stabilité financière, nouvelle urgence // Problèmes econ. - P., 2001. - № 2703. - P. 22-27.
Генеральный директор исследовательского отдела Банка Франции рассматривает концепцию финансовой стабильности. Он пишет, что это относительно новая концепция, возникшая в связи с процессом глобализации, которая является многомерным и много-сторонним понятием и не сводится только к стабильности цен.
Финансовую стабильность можно определить как ситуацию, когда взаимоотношения между различными составляющими финан-совой системы осуществляются без резких потрясений. Важнейшей составляющей финансовой системы являются кредитные учреж-дения, независимо от того, проводят ли они классические операции финансового посредничества (т. е. преобразования вкладов в кредиты и займы клиентам нефинансового сектора) или сделки с ценными бумагами на рынках капиталов. По мере увеличения в активах и пассивах кредитных учреждений доли обращаемых ценных бумаг, которые все чаще номинируются в иностранной валюте, значение правильного управления этими учреждениями для обеспечения финансовой стабильности возрастает.
Небанковские финансовые институты (инвестиционные компании, пенсионные фонды, страховые фирмы и все типы инвестиционных фондов), тесно взаимодействующие с кредитными учреждениями, также играют существенную роль в поддержании финансовой стабильности. На финансовую стабильность оказывает серьезное воздействие состояние и поведение рынков, особенно валютных и фондовых. Как показывает опыт, для этих рынков характерен особый тип динамики и реакции на внешние воздействия (стадное поведение). Проблема финансовой стабильности приобрела международный характер и актуальна для финансовых систем как развитых стран, так и стран с формирующимся рынком.
Дерегулирование, финансовые инновации, открытие финан-совых рынков и глобализация оказывают благоприятное воздействие на экономическое развитие, так как обеспечивают более эффек-тивное распределение ресурсов и стимулируют тем самым экономический рост. Эти позитивные эффекты проявились в некоторых развивающихся странах. Но в то же время либерализация движения капиталов, открывая
заемщикам доступ к новым источникам финансирования, способствовала чрезмерному увеличе-нию объема инвестиций и повышению уровня рисков. Кроме того, в условиях интернационализирующегося мира передача информации в реальном времени способствует стадному поведению инвесторов, которые вначале с энтузиазмом вкладывают средства в те или иные страны, а затем покидают их, опустошая местные рынки. При этом инвесторы руководствуются не всегда надежными сведениями от организаций, занимающихся исследованием состояния рынков. Достаточно вспомнить, что весной 1997 г. одно крупное рейтинговое агентство давало Южной Корее и Швеции одинаковый рейтинг, а через несколько месяцев рейтинг Южной Кореи упал до уровня рейтингов неплатежеспособных стран.
Глобализация имеет для финансовой сферы два главных последствия.
1. Усилив конкуренцию, она оказывает сильное воздействие на цены различных благ. Это обстоятельство очень важно для оценки экономически приемлемого уровня инфляции: после открытия рынков уже невозможен возврат к двузначным показателям инфля-ции. Это не значит, конечно, что можно ослабить контроль за уровнем цен, напротив, уровни инфляции, которые считались низкими еще 20 лет тому назад, могут отныне считаться неприемлемыми.
2. Активизируя деятельность международных инвесторов, глобализация способствует значительным колебаниям цен финан-совых активов. В условиях глобализации колебания валютных курсов могут являться причиной усиления финансовых диспропорций. Трудности банковских систем, связанные с оттоком капиталов, могут вызвать обострение валютного кризиса, который через эффект заражения может перекинуться на страны-партнеры или на страны с одинаковой структурой экономики. Некоторые страны при этом могут стать «невинными жертвами», так как действующие в их экономике иностранные инвесторы могут под влиянием стадного инстинкта покинуть страну, опасаясь тех же событий, что и в стране со сходной экономической структурой.
Значительные колебания валютных курсов могут стать причиной финансовой дестабилизации со всеми вытекающими из этого макроэкономическими последствиями. В некоторых странах с формирующимся рынком банковская система может оказаться в трудном положении, если реальная стоимость активов, выраженная в
национальной валюте, и реальная стоимость пассивов, часто выраженная в иностранной валюте, будут изменяться в противоположном направлении. Более того, поведение операторов валютного рынка под воздействием превалирующих тенденций может создать ситуацию, способствующую усилению диспропорций.
Примером взаимодействия между поведением финансовых институтов, рынков активов и валютных рынков могут служить события осени 1998 г. Автор напоминает, что в 1997 г. займы в японских иенах можно было получить по ставке в 1,5% (т.е. почти бесплатно). Затем эти займы конвертировались в другую валюту и вкладывались в иностранные ценные бумаги (например, ценные бумаги США), которые приносили гораздо более высокий доход (эта операция - разновидность «эффекта рычага» - получила название yen carry-trade). Подобные операции осуществлялись и с долговыми обязательствами России, и с долгосрочными бумагами некоторых европейских стран, обеспечивавших довольно высокий уровень рентабельности. Конечным итогом этих операций, выкачивавших ликвидные средства соответствующих стран, явилось резкое изме-нение обменных курсов их национальных валют. Таким образом, финансовый кризис, происхождение которого не было связано с валютным рынком, способствовал обострению и усилению валютного кризиса.
Автор выделяет три главных стратегических направления политики обеспечения финансовой стабильности: создание благоприятных макроэкономических условий; обеспечение стабильности финансовых институтов и рынков; введение механизмов регули-рования и надзора за платежными системами и системами расчетов и поставок ценных бумаг. В условиях либерализации международного движения капиталов многие страны, их финансовые институты и рынки находятся в поле зрения постоянно оценивающих их институциональных инвесторов. Это значит, что страны должны проводить здоровую макроэкономическую и структурную политику, дополняемую соответствующей валютной политикой. При этом следует учитывать, что между стабильностью цен и финансовой стабильностью существует некоторая взаимодополняемость. Можно согласиться с тем, что в условиях стабильности цен поведение экономических субъектов должно быть более рациональным; это касается и заемщиков, которые должны точнее оценивать буду-щую доходность своих инвестиций, и кредиторов, которые лучше могут оценить нынешнее и будущее финансовое
положение заемщиков. В целом условия, характеризующиеся стабильностью цен, более благоприятны для финансовых институтов, чем высокий уровень инфляции. Некоторые специалисты, однако, считают, что финансовая стабильность вызывает у экономических субъектов чрезмерную эйфорию и слишком оптимистические ожидания, провоцирует их к принятию слишком высоких рисков и в итоге ведет к чрезмерным колебаниям рынка и ухудшению положения финансовых посредников.
С начала 80-х годов на национальном и международном уровнях предпринимаются попытки обеспечить финансовую ста-бильность, вводя определенные правила и нормы. Большую работу в этом отношении проводит Базельский комитет по банковскому надзору, который опубликовал «Основные принципы пруден-циального надзора», положенные затем в основу национальных механизмов регулирования деятельности и управления кредитными институтами. Что касается регулирования финансовых рынков, то здесь все гораздо сложнее: степень регулирования отдельных рынков неодинакова. На денежном рынке, являющемся главным объектом кредитно-денежной политики, действуют довольно строгие юриди-ческие правила доступа, осуществления операций и т.д. То же можно сказать и о регулируемом рынке акций. В то же время на валютном рынке и рынке дериватов регулирование либо отсутствует, либо очень слабое. Сделки на валютном рынке в мировом масштабе осуществляются главным образом за пределами регулируемых рынков, и пока нет никаких видимых признаков того, что на этом рынке складываются некие правила регулирования или, по крайней мере, предоставления информации о совершаемых сделках.
Большое значение для финансовой стабильности имеет надежное функционирование платежных систем и систем расчетов и поставок ценных бумаг. Сегодня в дополнение к национальным системам расчетов в реальном времени создаются международные системы, например система «Target» в рамках ЕС, которая позволяет институтам, действующим на гигантском валютном рынке зоны евро, получать ликвидные средства по одинаковым процентным ставкам. На мировом уровне наблюдается прогресс в создании и функци-онировании трансграничных систем многовалютной компенсации, а также в разработке мер по ограничению рисков урегулирования операций, осуществляемых в иностранных валютах.
Выявление рисков финансовой нестабильности является сложной многосторонней задачей. Для ее решения необходим постоянный надзор за деятельностью банков и уровнем принимаемых ими на себя рисков, а также за функционированием платежных систем. Важно также отслеживать показатели рыночных рисков (ликвидности, валютные, кредитные и т.д.), а также отношения рыночной цены акции к ее чистой прибыли, разницы между курсами и процентными ставками, разрыва между курсами ценных бумаг, обращающихся на биржах, и др. Совокупность этих показателей позволяет предупредить финансовую нестабильность или оценить возможные последствия финансового кризиса.
Роль и ответственность центральных банков (ЦБ) в обеспе-чении финансовой стабильности утверждены законодательно. Особая ответственность ЦБ связана с тем, что они обладают возможностью использовать различные средства в двух областях, играющих фундаментальную роль в обеспечении финансовой стабильности: во-первых, в регулировании банков и осуществлении банковского надзора, во-вторых, в обеспечении надежного функционирования платежных систем. В соответствии с упоминавшимися выше основными положениями Базельского комитета банковское регулирование и надзор должны осуществляться независимыми институтами. Таким образом, независимость ЦБ в отношении любых частных или государственных интересов должна быть бесспорной. Легитимность действий ЦБ должна быть признана банковским сектором, и в целом ЦБ должен пользовать в своей стране абсолютным доверием.
Формы участия ЦБ в реализации банковского надзора могут быть различными. В большинстве стран ЦБ выполняет эти функции непосредственно, в некоторых странах он может разделять эти функции с другими независимыми органами (как, например, в США). Но независимо от используемых способов ясно одно: участие ЦБ в банковском надзоре является обязательным условием обеспечения финансовой стабильности. Это не значит, конечно, что надзор со стороны ЦБ является постоянной и абсолютной гарантией от любого риска, связанного с неэффективным управлением или банкротством. Вместе с тем это значит, что ЦБ осведомлен о любых изменениях в банковской сфере, так как ему известны «самые интимные подробности» функционирования банков. Являясь единственным поставщиком денег, а также кредитором в последней инстанции, ЦБ не может не участвовать в
управления кредитным учреждением, которому он в случае необходимости может оказать финансовую поддержку и пополнить его ликвидность.
ЦБ несет ответственность за разработку и регулирование платежных систем, которые, как отмечалось выше, являются главными векторами вмешательства ЦБ на денежных рынках (напомним, что одной из главных задач Европейской системы центральных банков является обеспечение надежного функци-онирования платежных систем). Кроме того, ЦБ несут прямую ответственность за функционирование денежных рынков, регулиро-вание процентных ставок и косвенную - за функционирование рынков акций. В целом ЦБ как ни одна организация должен располагать «самой интимной» информацией о состоянии всех сегментов финансовых рынков, даже тех, в регулировании которых он не участвует. Будучи поставщиком денег, ЦБ несет основную ответственность за управление финансовыми кризисами и их разрешение.
Долгое время считалось, что ответственность ЦБ за обеспе-чение стабильности цен и управление процентными ставками (или ценой денег для экономики) несовместимо с их ответственностью в области индивидуального надзора над банками. Однако на деле стабильность цен и денег является обязательным, но недостаточным условием финансовой стабильности. «Китайская стена» между макро- и микрофинансовой сферами, за которую ратуют некоторые специалисты, должна рассматриваться осторожно и с прагматических позиций. Для обеспечения стабильности деятельности ЦБ должны сочетаться два направления - кредитно-денежная политика и надзор над банками.
Чрезмерный рост цены финансовых активов может повысить риск усиления финансовой нестабильности и оказать влияние на поведение экономических субъектов. В Японии в конце 80-х годов чрезвычайно высокие биржевые курсы и цены на недвижимость создали реальную угрозу для экономики. В США биржевая капитализация достигла 150% ВВП, что является как положительным фактором, так и фактором потенциальной нестабильности амери-канской экономики в случае корректировки курсов акций в сторону их понижения.
Проблема цен финансовых активов должна очень серьезно учитываться ЦБ всех стран. В этой области в последнее время выдвигаются различные предложения. Некоторые специалисты считают, что цены финансовых активов должны учитываться при расчете общего
индекса цен. Однако это предложение вряд ли реализуемо, во-первых, из-за трудности таких измерений и расчетов; во-вторых, из-за того, что включение цен финансовых активов в общий индекс цен создаст риск серьезной нестабильности общего индекса.
Более приемлемым является учет цен финансовых активов и цен недвижимости при разработке стратегии ЦБ. Федеральная резервная система США делает это скрыто, тогда как Евросистема - более явно, так как биржевые индексы включены в систему показателей, используемых при разработке кредитно-денежной политики. Конечно, учет ЦБ показателей цен финансовых активов не должен приводить к прямому вмешательству ЦБ в функциони-рование этих рынков. Подобная политика была бы разрушительной, поскольку сегодня ни один ЦБ не обладает достаточными средствами для решения проблем огромных (часто имеющих глобальный характер) финансовых рынков.
Постоянно развивающийся финансовый мир ставит все новые проблемы для ЦБ. Формирование национальных и международных банковских конгломератов поднимает проблему эффективности кредитно-денежной политики, пруденциального регулирования и даже функционирования платежных систем. Развитие электронных денег может ослабить действия и роль ЦБ, даже если создание и использование таких денег законодательно регулируется (в Европе эмиссия электронных денег осуществляется только кредитными учреждениями). Развитие Интернет-банкинга может снизить эффек-тивность пруденциального регулирования и надзора.
Особые проблемы создает в последнее время (особенно после 1998 г.) деятельность хеджевых фондов и других институтов, базирую-щихся на использовании «эффекта рычага». Главной особенностью таких учреждений является то, что они могут осуществлять операции с огромными суммами, многократно превышающими размер их собственного капитала. Правда, операции банков также намного превышают их капиталы, но организации с «эффектом рычага», как правило, концентрируют свои сделки на нескольких секторах, инструментах или рынках. Еще одна их особенность - отсутствие регулирования, а также непрозрачность их операций. Между тем их влияние на состояние финансовых рынков может быть огромно: путем принятия или ликвидации своей позиции они могут дестабилизировать рынки не только отдельных стран, но и их партнеров.
В оценке роли институтов, пользующихся «эффектом рычага», специалисты неединодушны. Некоторые считают их весьма полезными, так как они являются поставщиками ликвидных средств (хотя ликвидность поставляют банки, а не сами эти институты). Другие отмечают, что, поскольку рассматриваемые институты используют асимметрию информации, введение требований о прозрачности отчетности может лишить их этой привилегии, которая обеспечивает им высокие доходы. Бесспорно одно: институты с высоким «эффектом рычага» способствуют динамичному развитию некоторых рынков капитала, поэтому любые действия, направленные на регулирование их функционирования, могут оказаться неуместными. К тому же в большинстве случаев эти учреждения расположены за пределами национальных границ. Хотя прямое регулирование деятельности рассматриваемых институтов сегодня невозможно, следовало бы обязать их обеспечить большую прозрачность сделок, что заставит их лучше управлять принимаемыми на себя рисками.
ЛА.Зубченко
