CC BY
268
Удк 330.341.4
влияние валютного курса на национальное производство*
в. А. ПЛОТНИКОВ, доктор экономических наук, профессор кафедры общей экономической теории Е-mail: Plotnikov_2000@mail. т
Е. Б. МАЛЫХ, аспирант кафедры экономической теории и мировой экономики Е-mail: bar1111111@yandex. т Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов
В статье отмечается, что в связи с переходом к политике плавающего валютного курса, осуществляемой в настоящее время, вопрос о курсовом влиянии на национальное производство приобретает особую актуальность. Проанализированы теоретические подходы к оценке влияния реального валютного курса на выпуск продукции. Разработан механизм объединения трех основных каналов влияния - перераспределения спроса, общего уровня платежеспособного спроса и стоимости импортируемых материальных ресурсов. Произведен расчет влияния реального валютного курса на производство в России в 2002-2012гг., сделан вывод о значимом курсовом влиянии в докризисный период.
Ключевые слова: валютный курс, национальное производство, ценовая конкуренция, спрос.
Для проведения эффективной валютной политики, целью которой является достижение максимальных темпов экономического роста с заданными характеристиками, актуальным является определение механизма взаимосвязи между: - валютным курсом;
* Статья предоставлена Информационным центром Издательского дома «Финансы и Кредит» при Государственном университете - учебно-научно-производственном комплексе.
- национальным производством;
- инфляцией.
Мнения относительно модели такого механизма неоднозначны (теории влияния валютного курса на производство обобщены в табл. 1), что обусловлено акцентированием внимания исследователей на различных каналах влияния валютного курса на рассматриваемые параметры. В связи с этим актуальными являются:
- определение указанного механизма;
- разработка теории взаимосвязи реального валютного курса и внутристранового производства, учитывающей основные каналы влияния валютного курса с учетом их значимости.
Рассмотрим теории влияния валютного курса на национальное производство.
В исследовании С. Эдвардс [11] девальвация вызывает эффект сокращения выпуска, который объясняется тем, что снижение реального валютного курса приводит к повышению цен, в результате чего уменьшается реальная денежная масса. Ф. Лэррайн, Дж. Сач [17] представили модель приспособления экспорта и заработной платы в результате девальвации. Девальвация приводит к снижению реальной заработной платы и спроса на внутристрановые товары и занятости. В отличие от
существующих статических моделей в представленную модель включена динамическая составляющая. В результате показано, что эффект девальвации:
- вызывает сокращение в краткосрочном периоде;
- приводит к появлению циклов в долгосрочном периоде.
Экспорт приспособляется через определенное время к изменению в заработной плате. Появление циклов происходит в результате того, что девальвация индуцирует отклонение от состояния равновесия в краткосрочном периоде и невозможность возвращения к нему в последующем.
В исследовании Р. Фария, Ф. Корнейро [12] представлена модель, показывающая зависимость:
- выпуска;
- реальной заработной платы;
- реального валютного курса.
В соответствии с этой моделью реальная заработная плата положительно коррелирует с выпуском и отрицательно - с динамикой реального валютного курса.
В работе Д. М. Кампа и Л. Голдберг [9] представлена модель, сопоставляющая экспорт фирмы с импортируемыми затратами. Реакция ожидаемой прибыли на изменение средней величины валютного курса зависит от доли экспорта в общем объеме продаж в конкретной отрасли промышленности и доли импортируемых затрат в общих затратах с учетом ставки превышения цен над издержками. Предполагается, что экспортная выручка имеет положительный знак, так как девальвация национальной валюты улучшает внешние конкурентные позиции внутренних производителей, продающих товары на внешних рынках.
С другой стороны, при заданной доле экспорта девальвация национальной валюты приносит относительно большие убытки отраслям промышленности с высокой долей импортируемых затрат. Наибольшие убытки возникают в отраслях с низким показателем предельной прибыли (или с высоким значением отношения ожидаемых затрат к ожидаемой выручке).
Общий результат воздействия валютного курса на прибыль зависит от относительного результата
Таблица 1
теории влияния валютного курса на национальное производство
Авторы Механизм влияния девальвации на выпуск результат влияния девальвации на внутристра-новой выпуск
Ф. Лэррайн, Дж. Сач [17] Девальвация приводит к снижению реальной заработной платы, что ведет к снижению платежеспособного спроса Эффект сокращения в краткосрочном периоде; появление циклов в долгосрочном периоде
С. Эдвардс [11] Девальвация приводит к повышению цен, в результате чего снижается реальная денежная масса Незначительный эффект сокращения в краткосрочном периоде; нейтральный - в долгосрочном
К. Форбес [13] Девальвация приводит к снижению стоимости труда и повышению процентных ставок в краткосрочном периоде; в долгосрочном периоде девальвация повышает затраты на капитал Эффект расширения в краткосрочном периоде; в долгосрочном периоде - не однозначен, зависит от соотношения стоимости труда (внутристрановые затраты) и импортируемого капитала
Р. Фария, Ф. Корнейро [12] Девальвация приводит к снижению реальной заработной платы Эффект сокращения в долгосрочном периоде
С. Е. Тоувар [18] Сопоставление силы влияния девальвации через: перераспределение спроса между внутристрановыми и импортными товарами; ухудшение баланса; канал изменения процентной ставки Сопоставления силы действия девальвации через указанные каналы
Ф. С. Картаев [4] Сопоставление каналов влияния на стоимость импортируемых факторов производства и канала перераспределения спроса Эффект расширения при условии если конечные отечественные и зарубежные товары являются для потребителей заменителями; эластичность издержек отечественных фирм по импортируемому фактору производства, эластичность спроса на отечественный товар по его цене достаточно низки
Д. М. Кампа и Л. Голдберг [9] Девальвация повышает стоимость импортируемых факторов производства и повышает эффективность экспорта Эффект девальвации зависит от соотношения положительного влияния на экспорт и отрицательного на импортные факторы производства в конкретной отрасли
валютно-курсового влияния на экспорт и импорт в каждой отрасли промышленности. Чем сильнее воздействие на экспорт, тем больше повышение относительной прибыльности (рентабельности) такой отрасли промышленности в результате обесценения курса национальной валюты.
В модели К. Д. Форбес [13] рассматривается влияние девальвации на экспортирующую фирму в краткосрочном и долгосрочном периодах. Каждая фирма использует три типа затрат для производства товара:
- труд;
- материалы;
- капитал.
В краткосрочном периоде уровень капитала является фиксированными. И при заданном уровне капитала каждая фирма выбирает оптимальное сочетание затрат труда и материалов для максимизации прибыли в краткосрочном периоде.
Труд выражен в домашней валюте и может быть интерпретирован как внутристрановой компонент затрат, в то время как материалы выражены в валюте остального мира и могут рассматриваться как импортируемые затраты.
В краткосрочном плане девальвация снижает относительные затраты на рабочую силу в кризисной стране, что является причиной увеличения объема выпуска фирмой из кризисной страны.
Величина этого эффекта определяется долей затрат трудовых ресурсов в общих затратах. Таким образом, в краткосрочном периоде происходит столкновение двух эффектов:
- «выпуск-цена»;
- «затраты-цена».
Анализ эмпирических данных показывает, что эффект «затраты-цена» всегда доминирует над эффектом «выпуск-цена». Это является причиной того, что девальвация приводит к росту выпуска у фирм в кризисной стране в краткосрочном плане. В более длительном периоде фирма может изменять уровень капитала. Поскольку капитал выражен в валюте остального мира, девальвация повышает стоимость капитала для фирм в кризисной стране. Повышение стоимости капитала для фирм в кризисной стране может происходить по причине того, что капитальные инвестиции выражены в валюте остального мира и/или импортируются. При этом процентная ставка в кризисной стране будет изменяться пропорционально девальвации. Если девальвация так же повышает внутренние процентные
ставки из-за роста странового риска, сокращения банковского заимствования, то процентные ставки в кризисной стране могут повыситься в большей степени, чем изменится валютный курс.
В случае достаточно большой ставки отношения капитала к труду или достаточно значительного повышения стоимости капитала девальвация может повысить общие затраты в кризисной стране настолько, что будет перекрыт положительный эффект от относительного снижения затрат на труд. В этом случае:
- фирма в кризисной стране будет снижать выпуск товара;
- произойдет понижение инвестиций и прибыли;
- повысятся долгосрочные цены товаров.
Таким образом, в краткосрочном периоде
влияние девальвации на прибыль и объем выпуска является однозначным. В долгосрочном периоде эффект девальвации зависит от соотношения «капитал/труд» и относительного изменения в ценах затрат.
В исследовании С. Е. Тоувар [18] разработана модель, в которой автор объединил три канала, посредством которых девальвация оказывает влияние на выпуск:
- традиционный эффект расширения из-за перераспределения спроса;
- ухудшение баланса;
- монетарный эффект, связанный с тем фактом, что денежные власти регулируют процентную ставку для таргетирования номинального валютного курса.
Реакция выпуска на девальвацию зависит от силы влияния на указанные каналы. Эмпирической базой исследования явилось влияние девальвации в Южной Корее. В результате выявлено, что девальвация обладала расширительным эффектом. Монетарный канал имел ограниченный эффект из-за слабой зависимости номинального валютного курса и премии за риск. Балансовый эффект сокращения оказался слабее эффекта расширения в результате перераспределения спроса.
Исследователь Ф. С. Картаев [4] представил модель, в которой объединяются влияния канала предложения и канала спроса. Канал предложения определяется зависимостью от импортируемого фактора производства, а канал спроса - сравнительной стоимостью импортируемых и внутристрано-вых товаров.
Автор делает вывод, что обесценение национальной валюты приведет к росту внутреннего выпуска только в случае, если:
- конечные отечественные и зарубежные товары являются для потребителя заменителями;
- эластичность издержек отечественных фирм по импортируемой промежуточной продукции и эластичность спроса на отечественный конечный товар по его цене достаточно низки.
Важным частным случаем предпочтений потребителя является функция полезности с постоянной элас-тичносью замещения. При этом возможны два случая зависимости между валютным курсом и выпуском:
- монотонная;
- немонотонная.
В исследовании показано, что в случае монотонной зависимости, если технология производства существенно зависит от импортируемого фактора и эластичность замещения конечных товров низка, то ослабление национальной валютны сократит выпуск. Так как издержки фирм будут расти более существенно, чем спрос на их продукцию.
В случае немонотонной зависимости по мере ослабления национальной валюты внутренний выпуск сначала увеличится, затем достигнет своего максимального значения, а потом начнет уменьшаться, что позволяет рассчитать значение оптимального валютного курса.
В исследовании С. Б. Камин и М. Клау [15] утверждается, что большинству моделей, в которых девальвация имеет эффект сокращения, присущи следующие недостатки:
- не разделены четко краткосрочный и долгосрочный периоды;
- не учитывается большое количество внешних шоков;
- не рассматриваются различия в эффекте девальвации в разных странах.
Анализ рассмотренных моделей позволяет провести систематизацию теоретических подходов к влиянию валютного курса на национальное производство с точки зрения его механизма (табл. 2).
Существующие теоретические направления влияния валютного курса на национальное производство могут быть обобщены следующим образом:
1) перераспределение спроса между внутренними и импортными товарами в результате изменения относительных цен. Этот канал рассмотрен во множестве моделей, в том числе в моделях С. Е. Тоувар [18], Ф. С. Картаева [4], П. Кадочникова, С. Синельникова-Мурылева и С. Четверикова [3];
2) определение общего уровня спроса. В модели С. Эдвардс [11] снижение реального курса национальной валюты приводит к повышению инфляции и снижению реальной денежной массы, что в свою очередь инициирует снижение спроса. В модели П. Кадочникова, С. Синельни-кова-Мурылева и С. Четверикова [3] девальвация вызывает изменение дохода, спровоцированное ростом цен. В исследованиях Ф. Ларина, Дж. Сакса [17] и Дж. Р. Файра, Ф. Дж. Карейро [12] девальвация через влияние на инфляцию приводит к сокращению реальной заработной
Таблица 2
систематизация теоретических подходов к влиянию валютного курса на
национальное производство
направление влияния валютного курса на национальное производство Влияние девальвации на параметр Влияние на производство в результате девальвации Модели
Перераспределение спроса в сторону товаров внутристранового производства Положительное Расширение С. Е. Тоувар [18], Ф. С. Картаев [4], П. Кадочников, С. Синельников-Мурылев, С. Четвериков [3]
Инфляция Увеличение Сокращение С. Эдвардс [11]
Доходы населения Уменьшение Сокращение П. Кадочников, С. Синельников-Мурылев, С. Четвериков [3]
Реальная заработная плата Уменьшение Сокращение (фактор спроса) Ф. Ларин, Дж. Сакс [17], Дж. Р. Файр, Ф. Дж. Карейро [12]
Уменьшение Расширение (фактор предложения) К. Дж. Форбес [13]
«Баланс» фирмы Ухудшение Сокращение С. Е. Тоувар [18]
Стоимость импортируемых факторов производства Увеличивает Сокращение Ф. С. Картаев [4], К. Дж. Форбес [13], Дж. М. Кампа и Л. С. Голдберг [9]
Экспорт Положительное Расширение Дж. М. Кампа и Л. С. Голдберг [9]
платы, что является причиной снижения общего уровня спроса;
3) издержки внутристрановых производителей. В исследовании К. Дж. Форбес [13] девальвация приводит к снижению реальной заработной платы и к уменьшению издержек. В моделях К. Дж. Форбес [13] и Ф. С. Картаева [4] динамика реального валютного курса определяет стоимость импортируемых материальных ресурсов;
4) баланс фирмы. В модели С. Е. Тоувар [18] девальвация внутренней валюты приводит к удорожанию обслуживания заимствований фирмы, выраженных в иностранной валюте, и соответственно к ухудшению баланса;
5) экспорт. В модели Дж. М. Кампа и Л. С. Гол-дберг [9] девальвация внутренней валюты повышает эффективность экспорта.
Из анализа рассмотренных моделей можно сделать вывод, что не представлена комплексная модель, объединяющая три основные канала влияния валютного курса на внутреннее производство:
- канал перераспределения спроса;
- стоимость реальной заработной платы (рассматриваемой как фактор спроса);
- стоимость импортируемых факторов производства.
В настоящем исследовании сформирован механизм, объединяющий три основных направления влияния валютного курса на внутреннее производство. Механизм сформирован на основе модели, предложенной в работе Ф. С. Картаева [4], в которую внесены следующие изменения:
- добавлена зависимость дохода и реальной заработной платы от валютного курса;
- произведена разбивка на периоды;
- включена в рассмотрение стоимость капитала в среднесрочном периоде.
Краткосрочный период. В краткосрочном периоде затраты, выраженные во внутренней валюте, не меняются. Затраты, выраженные в иностранной валюте, - цены на импортируемые сырье и материалы меняются пропорционально изменению валютного курса. Рост выпуска возможен только за счет дозагрузки существующих мощностей.
Выделяются каналы предложения и спроса. Влияние валютно-курсовых изменений на предложение заключается в следующем.
Технология производства фирмы описывается функцией Кобба-Дугласа:
Q = AV"L[-,0<a<l, где А - масштабный коэффициент;
Q - выпуск фирмы;
V - количество импортируемого фактора производства;
L - количество используемого труда;
а - эластичность выпуска по импортируемому
фактору.
Пусть цена импортируемого фактора производства в единицах иностранной валюты равна 1, тогда цена импортируемого фактора производства в единицах национальной валюты тождественно равна обменному курсу е.
Задача минимизации издержек имеет следующий вид:
ТС = wL + eV min,
V.l.
где w - реальная заработная плата.
Уровень реальной заработной платы со стороны предложения предполагается постоянным, не связанным зависимостью с валютным курсом.
В результате решения этой задачи получаем функцию издержек фирмы:
TC = Beawl"Q, где В - некоторая положительная константа.
Поскольку фирма действует на конкурентном рынке, в состоянии равновесия цена продукции фирмы равна ее предельным издержкам
р = Beawl~a. где p - уровень цен.
Из этого уравнения получаем следующее соотношение:
dp de „ , dw
.
ре w
Повышение валютного курса увеличивает издержки фирмы и цену товара.
Рассмотрим влияние валютно-курсовых изменений на предложение.
На предложение валютный курс влияет разнонаправленно:
- с одной стороны, через влияние на относительные цены импортируемой конечной продукции;
- с другой стороны, на общий уровень платежеспособного спроса.
Функция полезности репрезентативного домохозяйства, потребляющего внутренний и импортируемый продукт, будет следующей:
U = U (Q, M), где Q - внутренний продукт;
М - импортируемый продукт.
Цена импортируемого продукта выражена в единицах иностранной валюты и равна единице.
Тогда бюджетное ограничение будет равно
р<2+ еМ <1, где I - доход репрезентативного домохозяйства.
Соответственно из решения задачи максимизации полезности функция спроса на внутренний продукт будет следующей:
Q = Q (Р, е, I).
Это выражение показывает, что уровень спроса на внутренний продукт зависит от сравнительных цен внутреннего и внешнего продукта и уровня дохода домохозяйства.
Введем зависимость дохода от валютного курса. В условиях постоянной занятости доход домохозяйства равен его заработной плате: I = ц> .
Поскольку реальная заработная плата равна номинальной заработной плате, скорректированной на уровень цен, то влияние валютного курса на реальный уровень спроса определяется его влиянием на инфляцию, которое зависит от величины эффекта переноса к.
Пусть:
в - эластичность спроса на внутренний товар по цене внутреннего товара;
у - эластичность спроса на внутренний товар по цене импортного товара.
Для объединения каналов спроса и предложения необходимо совместить решения задачи для фирмы и для потребителя через приравнивание прироста реальной заработной платы (М^ _ (у — 1 /Ае с1р , \
,
где k - коэффициент, отражающий влияние курса
на рост уровня цен.
Очевидно, что к > 1, если эффект переноса есть. Если эффект переноса отсутствует, т. е. к = 1, то обесценивание национальной валюты приведет к росту национального выпуска только в том случае, если у - ав > 0.
Иными словами, конечные отечественные и зарубежные товары являются для потребителя заменителями у > 0, если эластичность издержек отечественных фирм по импортируемой промежуточной продукции и эластичность спроса на отечественный конечный товар по его цене достаточно низкие.
Однако даже при выполнении этих условий эффект переноса может замедлить скорость роста
национального выпуска, так как при к > 1 вторая скобка может стать величиной отрицательной.
Из соотношения следует, что обесценение внутренней валюты приведет к росту внутреннего выпуска если:
1) внутренние и импортные товары являются для потребителей заменителями;
2) эластичность спроса на внутренней товар по его цене достаточно низка;
3) эластичность издержек фирм по импортируемой компоненте достаточно низка;
4) зависимость инфляции от валютного курса -умеренная.
Среднесрочный период. Среднесрочный период характеризуется тем, что:
- рост производства возможен за счет ввода новых производственных мощностей, т. е. инвестиции в основной капитал определяют возможность увеличения выпуска;
- происходит изменение стоимости издержек.
Валютный курс, максимизирующий объем выпуска в среднесрочном периоде, определяется:
- степенью износа основных фондов;
- эластичностью стоимости импортируемых основных фондов при изменении валютного курса на единицу;
- объемом импортируемых основных фондов;
- возможностью их импортозамещения.
В работе К. А. Фрут и Дж. С. Стейн [14] рассматривается влияние изменений валютного курса на относительное богатство стран и последствия этого для прямых иностранных инвестиций. В этой модели богатство фирмы определяется суммой, которую она может потратить на активы в условиях ограниченной информационной обеспеченности. В этом случае изменение валютного курса влияет на прямые иностранные инвестиции, перераспределяя богатство фирм между странами.
Обесценение реального курса национальной валюты приводит к иностранным покупкам внутренних активов и к росту прямых иностранных инвестиций. При повышении реального курса наблюдается обратная динамика. В этой модели несовершенство информации является причиной того, что внешнее финансирование становится более дорогим, чем внутреннее. При этом изменения в богатстве транслируются в изменение спроса на прямые инвестиции. Систематическое снижение относительного богатства внутристрановых агентов в результате обесценения внутренней валюты может
привести к иностранной аквизиции внутристрано-вых активов.
В исследовании А. Барстейн, Дж. С. Невес, С. Робело [8] из анализа зависимости инвестиционных цен от валютного курса выводятся четыре ключевых аспекта, касающихся инвестиционных товаров и цен инвестиций:
- инвестиции имеют значительный неторгуе-мый компонент в виде строительных работ;
- услуги по распространению (оптовая торговля, розничная торговля, транспортировка) значительно меньше влияют на инвестиции, чем на потребление;
- импорт имеет большее значение для инвестиций, чем для потребления;
- эластичность цен по валютному курсу: наибольшая для импортируемого оборудования и наименьшая для строительных услуг.
В исследовании М. В. Клейн, Е. Росингрин [16] выявлена высокая степень корреляции между прямыми иностранными инвестициями и валютным курсом. В качестве эмпирической базы использовались данные по прямым иностранным инвестициям в США из семи стран в 1979-1991 гг. Иностранные инвестиции в США имели тенденцию понижаться при сильном долларе и повышаться при слабом. Рассмотрены два варианта объяснения такой взаимосвязи:
- реальный валютный курс влияет на относительную стоимость труда;
- реальный валютный курс влияет на уровень относительного богатства между странами.
В исследовании приводятся доказательства того, что относительное богатство оказывало значительное влияние на прямые иностранные инвестиции в США. При этом не было найдено доказательств значимого влияния относительного уровня заработной платы на инвестиции.
Необходимо учитывать, что инвестиционные ресурсы в отличие от потребительских имеют значительно более низкую степень замещения. Более низкая степень замещения инвестиционных товаров объясняется, в частности, следующими обстоятельствами:
- инвестиционные ресурсы (станки и оборудование) обычно являются звеньями одной производственной цепи и замена части станков и оборудования на аналогичные основные средства, произведенные другой компанией, может привести к сбою производственного процесса;
- определенные виды станков и оборудования, произведенные конкретной фирмой, позволяют производить продукцию с определенными техническими параметрами. Замена станков, производимых одной компанией, на станки, производимые другой фирмой, может привести к изменению технических характеристик выпускаемой продукции;
- замена определенной марки оборудования повышает затраты на его внедрение и переподготовку персонала.
Для практического определения ситуации на рынке инвестиционных ресурсов необходимо оценить:
а) износ основных фондов - статистические данные о степени износа;
б) импортируемые инвестиционные ресурсы -оценивается импорт основных средств (ОС) относительно внутреннего производства;
в) оценивается возможность импортозамеще-ния на рынке ОС.
При сильной зависимости рынка от импортируемых инвестиционных ресурсов и слабой возможности их импортозамещения оптимальным будет повышение реального курса внутренней валюты. При слабой зависимости и возможности импор-тозамещения оптимальным решением является фиксация курса на определенном уровне.
При проведении эмпирического анализа влияния валютного курса на уровень производства применяются различные методы анализа. Это обуславливает неоднородность получаемых результатов. В исследовании С. Эдвардс [11] из анализа 12 развивающихся стран в 1965-1980 гг. делается вывод, что девальвация имеет незначительный эффект сокращения в краткосрочном периоде и нейтральный в долгосрочном. Д. Кампа и Л. Голдберг [9] для измерения влияния на конкретный сектор промышленности применили индекс эффективности воздействия (The Index of Effective Exposure - IEE). Для построения такого индекса авторы использовали данные «затраты-вы-пуск» за 1982 г. по промышленности США. При неиспользовании импортных затрат в производстве индекс эффективности воздействия равен отношению объема экспорта к общему объему производства. Нулевое значение индекса означает:
- нулевую экспортную и импортную зависимость отрасли;
- равенство разнонаправленных величин влияния на экспорт и импорт, взаимно перекрывающих друг друга.
В исследовании представлен подсчет показателей по отраслям. При расчете используются данные об импорте, реализуемом новым потребителям, и экспорте без учета транспортировки. Для каждого сектора рассчитан индекс эффективности воздействия. Из анализа данных выявлено, что производство в секторе товаров длительного пользования в значительно большей степени зависит от импортных затрат по сравнению с производством товаров недлительного пользования.
Экономист Форбес исследовал 1 128 фирм из 51 страны в 1996-2000 гг. Он выявил, что после произошедшей девальвации фирмы в кризисной стране демонстрируют рост производства около 10-20 % и повышение прибыли около 15-25 % по сравнению с конкурентами из стран, в которых не произошла девальвация. Этот эффект является краткосрочным и проявляется в течение одного года. Хотя уровни выпуска и прибыли остаются высокими на неопределенное время.
С другой стороны, влияние девальвации на капитальные инвестиции и доходность акций, ожидаемые долгосрочный уровень производства и прибыли коррелируют с изменениями в ставке процента и ставкой «капитал/труд» в кризисной стране. В частности, фирмы из кризисных стран с низкой ставкой «капитал/труд» в странах без сильного повышения процентных ставок демонстрировали высокие темпы роста инвестиций и более высокую доходность акций после девальвации. Компании теряют конкурентоспособность после девальвации. Снижаются их производительность и доходность акций, если они демонстрируют высокую степень зависимости от капитала и/или капитал становится значительно более дорогим.
Исследователи Ш. Калуонса, С. Артман, С. Тезекиши, И. Озтрак [10] изучили влияние девальвации на уровень производства в 23 странах ОЭСР в 1980-2005 гг. Ими было выявлено, что долгосрочный и краткосрочный эффекты девальвации реального валютного курса на производство в странах ОЭСР были смешанными:
1) в долгосрочном периоде девальвация оказывала негативное влияние на выпуск в Австрии, Венгрии, Польше, Португалии, Швейцарии и Турции; позитивное - в Финляндии, Германии и Швеции;
2) в краткосрочном периоде девальвация оказывала негативное воздействие на выпуск в Финляндии, Германии и Турции, и положительное - в Венгрии и Швейцарии.
Наибольший интерес представляют результаты практического исследования влияния девальвации на национальное производство в России. Большинство эмпирических исследований, оценивающих влияние курса рубля на национальное производство (индекс эффективности промышленного производства, ВВП), проводятся путем использования множественной регрессии. Например, по этому пути пошли Ф. С. Картаев [4], В. К. Конторович [5], А. Вдовиченко, В. Воронина, О. Дынникова [6].
В работе Ф. С. Картаева [4] помимо реального валютного курса включены в рассмотрение инвестиции в основной капитал. Результаты исследования за 2000-2007 гг. показали, что обесценение рубля приводит к росту ВВП. В исследовании О. А. Вдо-виченко, В. Воронина, О. Дынниковой [2] рассматриваются также:
- реальные цены на электроэнергию;
- уровень потребительского спроса, который взят в ценах 1995 г., что делает невозможной оценку этого параметра в динамике.
В результате анализа временных рядов 19962003 гг. выявлено, что рост реального курса рубля приводит к снижению выпуска в следующих видах производства:
- химической и нефтехимической промышленности;
- цветной металлургии;
- в меньшей степени - в топливной, лесной и целлюлозно-бумажной.
При этом в положительной корреляции к реальному курсу рубля находится выпуск в легкой промышленности, а также в незначительной степени - в электроэнергетике, черной металлургии и производстве строительных материалов.
В исследовании В. К. Конторовича [5] в модель помимо валютного курса включена цена нефти. В результате исследования выявлено, что обесценение рубля ведет к росту индекса эффективности промышленного производства за различные периоды 1992-2000 гг. В модели С. А. Айвазяна, Б. Е. Бродского [1] такие факторы, как мировые цены на экспортные ресурсы, тарифы естественных монополий, инвестиционная и налоговая политики, рассматриваются как фундаментальные, т. е. определяющие устойчивые среднесрочные тренды развития российской экономики. Тогда как факторы политики реального обменного курса более тесно связаны с краткосрочной динамикой основных макроиндикаторов. Поэтому при построении эко-
нометрических моделей фундаментальные факторы были включены в спецификацию так называемой «долгосрочной» коинтеграции, а фактор реального курса рубля - в спецификацию модели коррекции регрессионных остатков.
Курсовой фактор не был включен в долгосрочную коинтеграцию по причине того, что динамика реального обменного курса формируется в значительной степени под влиянием экспортных цен на нефть. Приходится исключить данный фактор во избежание эффекта мультиколлинеарности.
Полученные результаты исследования за 19952005 гг. подтвердили наличие обратной корреляции между динамикой реального курса рубля и промышленного производства. Во многих эмпирических исследованиях (например Ф. С. Картаева [4] и др.) используются данные без включения периодов кризиса, поскольку включение последних привело бы к неоднородности анализируемых данных.
В исследовании В. К. Конторовича [5] излагается иная точка зрения: необходимо использовать возможно более полную выборку данных, реагируя на возможные структурные сдвиги посредством введения так называемых фиктивных переменных в модель и исследуя статистический «портрет» структурного сдвига, включая в оценку момента структурного сдвига анализ статистических взаимосвязей между переменными модели до и после структурного сдвига.
Эмпирические расчеты в исследовании П. Кадочникова, С. Синельникова-Мурылева и С. Четверикова [3] произведены по различным видам промышленности с использованием роттердамской модели, которая описывает спрос на товары отечественного и импортного производства в виде системы двух функций от доходов потребителей и цен на отечественные и импортные товары.
В результате расчетов, произведенных в 19972003 гг., показано, что сокращение импорта и рост спроса на товары отечественного производства во II квартале 1998 г. в значительной степени объясняются эффектом импортозамещения. Особенно в пищевой и лесной промышленности (в наименьшей степени - в легкой промышленности). Также выявлено, что в тех отраслях, где импортозамещение было наиболее сильным, процессы обратного замещения при последующем укреплении реального курса рубля оказались более медленными.
Анализ результатов эмпирических исследований показал, что выводы относительно влияния
валютного курса рубля на национальное производство разнятся в зависимости от выбранных переменных, метода и периода исследования. Поэтому для получения дополнительных оценок искомой взаимосвязи, исходя из данной теории, авторами проведено исследование влияния реального валютного курса рубля на российскую промышленность в 2002-2012 гг. Изучалось влияние реального валютного курса на индекс промышленного производства в периоды:
- январь 2002 г. - сентябрь 2008 г. (1-й);
- октябрь 2008 г. - февраль 2012 г. (2-й).
При этом в качестве исходных данных использовалась информация об индексе промышленного производства [5] и индексе реального эффективного курса рубля [7]. Для сезонной корректировки использовался алгоритм Tramo/Seats. Проверка на стационарность проведена с помощью теста Дики-Фуллера.
Опустив результаты промежуточных эконо-метрических вычислений, отметим, что выявлено следующее.
1. В 1-й период (январь 2002 г. - сентябрь 2008 гг.) укрепление реального эффективного курса рубля не оказывало влияния на индекс промышленного производства в России.
2. Во 2-й период (октябрь 2008 - февраль 2012 гг.) укрепление реального эффективного курса на 1 п.п. провоцировало снижение индекса промышленного производства на 0,276 % без лага и на еще более существенную величину - 0,544 % с лагом 8 мес.
Полученные результаты говорят о значимом отрицательном влиянии повышения реального эффективного курса рубля на динамику промышленного производства в период с октября 2008 г по февраль 2012 г. Наиболее сильным такое влияние проявляется с лагом 8 мес.
Была произведена проверка влияния индекса реального эффективного валютного курса на следующие виды промышленности: машиностроение, легкую, пищевую, химическую и металлургическую. В результате обнаружена сильная зависимость за анализируемые периоды:
- в химической промышленности;
- в машиностроении.
Влияние на химическую промышленность обнаружилось в период январь 2002 - сентябрь 2008 гг. Оно описывается следующим уравнением: с1 ск = - 0,073 - 0,599 ■ й геег (-8),
— ха ' ' — \ /•>
где ё_сИ - индекс промышленного производства в химической промышленности; d_reer (-8) - индекс валютного курса, взятый с лагом 8 мес.
В рассматриваемый период повышение реального эффективного валютного курса оказывало отрицательное влияние на химическую промышленность: повышение курса на 1 п.п. приводило к снижению выпуска на 0,599 п.п. с лагом 8 мес.
В октябре 2008 г. - феврале 2012 г. наиболее ярко проявилась зависимость производства в машиностроении от индекса реального эффективного валютного курса. Она описывается следующим уравнением:
ёт = - 0,237 - 0,551 ■ d геег (-2) -
— Ш ' ' — 4 '
- 0,715 ■ d_reer (-5) - 0,814 ■ d_reer (-8), где - индекс промышленного производства
в машиностроении;
d_reer - индекс валютного курса, где число в скобках означает величину временного лага. То есть, рост индекса реального эффективного валютного курса на 1 п.п. в рассматриваемый период приводил к снижению производства продукции машиностроения на 0,551 п.п. без учета лага и на 0,715 п.п. с лагом 5 мес. и на 0,814 п.п. - с лагом 8 мес.
В соответствии с представленной теорией в исходное уравнение зависимости индекса промышленного производства от индекса эффективного валютного курса был добавлен индекс инвестиций в основной капитал. Получены следующие результаты.
1. Период январь 2002 г. - сентябрь 2008 г. Повышение индекса реального эффективного валютного курса на 1 п.п. приводит к снижению индекса промышленного производства на 0,415 п.п.
2. Период октябрь 2008 г. - февраль 2012 г. Повышение индекса реального эффективного курса на 1 п.п. вызывает рост индекса промышленного производства на 0,267 без лага, на 0,571 с лагом 8 мес.
3. Весь период (январь 2002 г. - февраль 2012 г.). Рост индекса реального эффективного валютного куса на 1 п.п. приводит к росту промышленного производства на 0,414 п.п. с лагом 8 мес. Полученные результаты свидетельствуют о
неоднозначности влияния валютного курса на промышленность в России. В период с января 2002 г. по сентябрь 2008 г. (без учета инвестиций в основной капитал) зависимость индекса промышленного производства от индекса реального эффективного валютного курса не обнаружена.
Включение в уравнение инвестиций в основной капитал приводит к проявлению искомой зависимости: укрепление реального эффективного курса вызывает снижение выпуска.
Полученные данные свидетельствуют о значимом отрицательном влиянии изменения стоимости импортируемых инвестиционных ресурсов в зависимости от курсовой динамики.
В период с октября 2008 г. по февраль 2012 г. в модели (без учета инвестиций) укрепление реального эффективного валютного курса вызывает снижение выпуска. Однако включение в уравнение фактора инвестиций меняет эту зависимость на противоположную, что также можно связать с влиянием курсовой динамики на стоимость импортируемых инвестиционных ресурсов.
Список литературы
1. Айвазян С. А., Бродский Б. Е. Макроэконо-метрическое моделирование: подходы, проблемы, пример эконометрической модели российской экономики // Прикладная эконометрика. 2006. № 2.
2. Вдовиченко А., Воронина В., Дынникова О. Инфляция и валютная политика // Вопросы экономики. 2003. № 12.
3. Кадочников П., Синельников-Мурылев С., Четвериков С. Импортозамещение в Российской Федерации в 1998-2002 гг. М. 2003.
4. Картаев Ф. С. Моделирование влияния валютного курса рубля на динамику ВВП. М. 2009.
5. Конторович В. К. Взаимосвязь реального курса рубля и динамики промышленного производства в России // Экономический журнал ВШЭ. 2001. № 3.
6. Краткосрочные экономические показатели Российской Федерации. Росстат. 2012. URL: http:// www. gks. ru/bgd/regl/b12_02/Main. htm.
7. Основные производные показатели динамики обменного курса рубля. Центральный банк Российской Федерации. URL: http://www. cbr. ru/ statistics/credit_statistics/print. asp?file=ex_rate_ind_ 11.htm.
8. Burstein A., Neves J. C., Sergio Rebelo S. Investment Prices and Exchange Rates: Some Basic Facts// NBER Working Paper. 2004.
9. Campa J. M., Goldberg L. S. Exchange Rate Pass-Through into Import Prices: A Macro or Micro Phenomenon? NBER Working Paper. 2002.
10. Kalyoncu H., Artan S., Tezekici S., Ozturk I. Currency devaluation and output growth: empirical
evidence from OECD countries // International Research Journal of Finance and Economics. 2008. Issue 14. URL: http://www. eurojournals. com/finance. htm
11. Edwards S. Are Devaluations Contractionary? NBER Working Paper. 1987. № 1676.
12 . Faria J. R., Carneiro F. G. Devaluation, output and wages//International economic journal. 2003.
13. Forbes K.J. Cheap Labor Meets Costly Capital: The Impact of Devaluations on Commodity Firms // NBER Working Paper. 2002. № 9053.
14 . Froot K. A., Stein J. C. Exchange Rates and Foreign Direct Investment: An Imperfect Capital Markets Approach // NBER Working Paper. 1992. № 2914.
15. Kamin S. B., Klau M. Some multi-country evidence on the effects of real exchange rates on output// Board of Governors of the Federal Reserve System, International Finance Discussion Papers. 1998. № 611.
16. KleinM. W., Rosengren E. The Real Exchange Rate and Foreign Direct Investment in the United States: Relative Wealth vs. Relative Wage Effects // NBER Working Paper. 1992. №. 4192.
17. Larrain F., Sachs J. Contractionary Devaluation, and Dynamic Adjustment of Exports and Wages // NBER Working Paper. 1986. № 2078.
18. Tovar C. E. Devaluations, output and the balance sheet effect // Bank for International Settlements. Central Bank of Indonesia. 2008. № 2-3.
ФИНАНСЫ КРЕДИТ
Лучшие журналы для профессионалов-финансистов, экономистов, бухгалтеров, налоговиков
Не пропустите! Продолжается подписка на все издания! (495) 721-85-75, [email protected] www.fin-izdat.ru
