CC BY
95Влияние санкций на дивиденды российских металлургических компаний
CS CS
о
CS
о ш m
X
<
m О X X
Баженов Дмитрий Владиславович
ведущий аналитик, «КИТ Финанс брокер», bazhenov6930@gmail.com
После начала специальной военной операции РФ на территории Украины и последующих санкций в отношении России, отрасль чёрной металлургии оказалась в числе наиболее пострадавших. В этой статье, на основе фундаментального анализа публичных металлургических компаний России, акции которых торгуются на Московской бирже, исследовано влияние экономических санкций Запада на рынок черной металлургии. Также автор статьи анализирует структуру выручки по географическим сегментам, производимой продукции, и оценивает перспективы переориентации потоков поставок на азиатский и российский рынки после потери западного рынка. В ходе исследования выявлены факторы, которые оказывают негативное влияние на финансовые показатели компаний чёрной металлургии.
Особое внимание в работе автор уделяет факторам дополнительного давления - снижению спроса на стальную продукцию, обновлению локальных минимумов по ценам на сталь и сохранению акцизного бремени на фоне тенденций к укреплению российского рубля. По итогам исследования сделаны выводы в отношении будущих перспектив металлургических компаний и выплат ими дивидендов.
Ключевые слова: металлургия, чёрная металлургия, сталевары, дивиденды, дивидендные акции, дивидендная доходность, дивидендная политика, санкции, фондовый рынок, акции, экспорт, сталь, металлопродукция.
В связи с событиями на территории Украины 15 марта 2022 года страны ЕС запретили импортировать российскую сталь, занимавшую ранее весомую долю всего экспорта страны. По данным Евростата за 2021 год, поставляемая в страны Евросоюза сталь из России занимала 22% от общего объема, превышая доли экспорта из Турции, Украины, Индии.
По мнению Российского экспортного центра, основной удар санкций пришелся на стальной прокат и трубы, включая непокрытый горячекатаный и холоднокатаный стальной прокат. Из санкционного списка, при этом, исключили импорт сортового проката, некоторых видов сварных и бесшовных труб, составлявших половину экспорта из страны и более половины ввозимой в ЕС продукции. В итоге, российские предприятия металлургической отрасли за счет санкционных ограничений лишились 50% выручки по экспортным поставкам в европейские страны, в короткое время потеряв огромный сегмент своего сбытового рынка.
Следует отметить, что металлурги из России не только экспортируют стальную продукцию на запад. В ряде европейских стран и на территории некоторых штатов США размещены производственные мощности российских металлургических компаний. И выпускаемая на этих производствах продукция уже не считается импортом, а значит и не попадает под действующие санкции Запада.
Например, у Группы НЛМК промышленные предприятия находятся не только в России. Часть производственных площадок находится в США и западноевропейских странах, а в Швейцарии работает торговое подразделение компании. В Дании расположена дочерняя компания NLMK DanSteel A/S, которая занимается производством стали. В США работают производители стали NLMK Indiana LLC и NLMK Pennsylvania LLC, а в Швейцарии - торговая компания NLMK Trading S.A. [2].
Опираясь на финансовую отчётность трёх основных металлургов, акции которых входят в индекс Московской биржи за 2021 г., можно сделать вывод, что российские компании этой отрасли сильно зависят от экспорта, в том числе в западном направлении.
Так, изучив финансовую отчётность ММК по итогам 2021 г. по МСФО, видно, что компания наименее подвержена зависимости от экспортных доходов - они составляют всего 27% в структуре общих доходов. Более того, риски потери европейского рынка оцениваются как незначительные, поскольку все страны ЕС в совокупности дают лишь 7% от общей выручки, а североамериканские поставки - всего 1%. Тем не менее, нужно отметить, что доля экспорта была увеличена, и ранее суммарная экспортная выручка ММК составляла примерно 20% [3].
Наибольшую экспортную зависимость демонстрирует НЛМК. По данным финансовой отчётности за 2021 год по МСФО, выручка от экспорта металлургической продукции комбината составляет 56,5%. При этом 21,3%
приходится на Северную Америку и 17,5% на страны ЕС [2].
Таблица 1
Структура выручки ММК в разрезе географических областей
Таблица 4
Регионы Выручка, млн руб. Доля выручки, %
Россия и страны СНГ 8 783 74%
Ближний Восток 1 306 11%
Страны ЕС 831 7%
Азия 593 5%
Африка 237 2%
Северная Америка 119 1%
Южная Америка 119 1%
Итого 11 869 100%
Источник: составлено автором на основе финансовой отчетности ММК за 2021 год по международным стандартам финансовой отчетности.
Таблица 2
Структура выручки НЛМК в разрезе географических областей
Регионы Выручка, млн ру6- Доля выручки, %
Россия и страны СНГ 518 239 43,5%
Северная Америка 253 295 21,3%
Страны ЕС 208 582 17,5%
Ближний Восток 118 927 10,0%
Центральная и Южная Африка 52 075 4,4%
Страны Азии и Океании 28 760 2,4%
Прочие регионы 11 268 0,9%
Итого 1 191 146 100%
Регионы Выручка, млн руб- Доля выручки, %
Россия и страны СНГ 6 690 57,5%
Страны ЕС 3 977 34,2%
Северная Америка 349 3,0%
Ближний Восток 324 2,8%
Центральная и Южная Африка 170 1,5%
Африка 62 0,5%
Китай и Средняя Азия 34 0,3%
Юго-Восточная Азия 32 0,3%
Итого 11 638 100%
Продукция и услуги Выручка, млн руб- Доля выручки, %
Горячекатаный лист 4 062 34,9%
Оцинкованный лист и лист 1 192 10,2%
с прочими металличе-
скими покрытиями
Холоднокатаный лист 1 050 9,0%
Полуфабрикаты 856 7,4%
Железорудные окатыши и 823 7,1%
концентрат
Метизная продукция 755 6,5%
Прочие стальные трубы, 657 5,6%
стальные гнутые профили
Лист с полимерным покры- 546 4,7%
тием
Транспортные и складские 541 4,6%
услуги
Сортовой прокат 446 3,8%
Трубы большого диаметра 274 2,4%
Уголь и кокс 45 0,4%
Прочее 391 3,4%
Итого 11 638 100%
Источник: составлено автором на основе финансовой отёчности НЛМК за 2021 год по международным стандартам финансовой отчётности.
У Северстали на внешне рынки приходится 42,5% от общей выручки. Из которых, доходы на страны ЕС приходится 34,2% и всего 3% на Северную Америку [1].
Таблица 3
Структура выручки Северстали в разрезе географических областей
Источник: составлено автором на основе финансовой отёчности Северстали за 2021 год по международным стандартам финансовой отчётности.
При этом, сильнее всех страдает Северсталь, компания получает более 34% выручки в Европе и реализует подпавшую под санкции прокатную продукцию. Например, только на горячекатаный и на холоднокатаный лист приходится 43,9% от общей выручки компании. Соответственно, именно данный металлург столкнется с необходимостью масштабной переориентацией на другие рынки.
Источник: составлено автором на основе финансовой отёчности Северстали за 2021 год по международным стандартам финансовой отчётности.
Кроме этого, 2 июня 2022 года Северсталь попала под санкции США. Бизнесмен Алексей Мордашов, члены его семьи и подконтрольные компании включили в санкционный список США. Вместе с этим, в санкцион-ный SDN лист включены связанные с семьей Мордашовых компании — «Северсталь», «Севергрупп», «Nordgold», «Алгоритм». На фоне этого, котировки Северстали в этот день упали более чем на 20% [7].
SDN (Specially Designated Nationals List) лист - это специальный черный список от OFAC в котором перечислены люди, организации и корабли, с которыми гражданам США и постоянным жителям страны запрещено заниматься бизнесом [4].
После включения юридического или физического лица в список SDN, оно может обратиться в OFAC с просьбой об исключении. Однако OFAC не обязано исключать физическое или юридическое лицо из списка SDN.
Таким образом, на прямую у Северстали могут быть закрыты международные рынки, так как с компанией вряд ли кто-то будет сотрудничать. Иначе можно попасть под вторичные санкции США. Тем временем, представитель компании заявил, что на момент санкций США, Северсталь уже не работает со странами запада.
Традиционно Азия занимает крайне низкую долю в структуре продаж российских металлургов. Логичный вывод для российских сталеваров после потери европейского рынка - переход на азиатские рынки сбыта. По оценке ассоциации «Русская сталь», российским металлургам придется переориентировать на восток около 4 млн тонн стальной продукции в год [5]. По расчётам ассоциации, после переориентации на восточные рынки, расстояние доставки грузов до конечного пункта увеличится более чем в три раза [6]. Соответственно, это скажется на увеличении расходов на логистику, что в свою очередь приведёт к снижению маржинальности российских металлургов.
Несмотря на большой рынок в Азии, есть крупный игрок в лице Пекина. Китай является крупнейшим произ-
X X
о го А с.
X
го m
о
ю
2 О
м м
сч сч о
CS
о ш m
X
3
<
m О X X
водителем стали в мире. При этом, из-за развитого собственного производства в Китае на импорт приходится лишь 25% спроса [6]. Кроме этого, цены на сталь в Китае ниже, чем в Европе, соответственно, потенциальные доходы российских экспортёров будут ниже.
Исходя из этого, можно сделать вывод, что металлургам не удастся полностью переориентировать объём производимой продукции с европейского на азиатские рынки. Значит часть металлопродукции пойдёт на Ближний Восток и Северную Африку, остальная на внутренний рынок.
В результате увеличения присутствия Северстали и НЛМК на российском рынке, вырастит предложение, при этом на фоне снижения экономической активности спрос остаётся низкий. В результате превышения спроса над предложением, цены на стальную продукцию на внутреннем рынке начнут снижаться. Таким образом, российские металлурги страдают от потери доли на зарубежных рынках и снижения цен на сталь на отечественном рынке.
На фоне более низких цен на металлопродукцию и спроса, производство российских металлургов начнёт снижаться. По словам главы Магнитогорского металлургического комбината Виктора Рашникова, производственные мощности загружены лишь на 55%, а рентабельность упала на 4%.
По словам Рашникова, экспорт продукции комбината не осуществляется на протяжении трех последних месяцев. Акциз привязан к экспорту. Мы уже не грузим третий месяц на экспорт вообще ничего. Акциз продолжают просто брать. Это миллиард. Это фонд оплаты труда. Никакой прибыли нет.
Более того, по данным газеты «КоммерсантЪ» в июне российские металлурги отработали с отрицательной рентабельностью при продажах как на экспорт, так и на внутреннем рынке. В июне 2022 года Северсталь работала с рентабельностью минус 46% на экспорт и плюс 1% на внутреннем рынке, говорит директор по GR Северстали и вице-президент ассоциации черных металлургов «Русская сталь» Андрей Леонов [9].
Напомним, Северсталь традиционно считалась одной из самых рентабельных компаний в отрасли, она сильнее всех пострадала из-за попадания в SDN лист США.
У НЛМК рентабельность поставок на экспорт составляет минус 23,9%, на внутренний рынок — минус 7,9%. ММК, поставляющий на внутренний рынок уже до 90% своей продукции, вышел на средний показатель рентабельности минус 5,9%.
Ранее сообщалось, что по данным компании НЛМК наиболее сильное снижение ожидается во втором полугодии, когда производство упадет на 26% в сравнении со вторым полугодием 2021 года [8]. В годовом выражении больше всего упадет производство плоского проката — на 23%. Сортовой прокат снизится на 15%, а меньше всего упадет производство полуфабрикатов — на 6%.
Также хотим отметить, выход на новые рынки всегда несёт большие расходы. Это выстраивание новых логистических цепочек, продажа продукции с дисконтом и другие процессы с переориентацией.
В связи с вышеперечисленным, мы ожидаем, что российские металлурги будут требовать отмены или корректировки акциза на жидкую сталь. Пока Министерство финансов России согласовало проект приказа, освобождающего шесть предприятий от уплаты акциза
на жидкую сталь во втором квартале 2022 года. Под освобождение от уплаты акциза на жидкую сталь попали такие компании, как «ТМК», Тяжпрессмаш», «Промлит», «ВКМ-Сталь», «Алтайвагон» и «Красный Октябрь» [11]. При этом Минфин РФ пока не готов отменять акциз для всей отрасли, несмотря на падение выпуска стали на фоне санкций и укрепления рубля.
Рыночная ситуация для экспортёров резко ухудшилась после сильного укрепления российского рубля. С начала 2022 года валютная пара USD/RUB на фоне низкого спроса со стороны импортёров и высокого предложения со стороны экспортёров снизалась более чем на 20%. Что в свою очередь негативно сказывается на экспортной выручке металлургов.
Впереди мировая рецессия, которая может опустить цены на сырье до более низких уровней, при которых российские металлурги пострадают ещё сильнее. Цены на сталь чувствительны к динамике мировой экономики в целом и экономики Китая в частности. Периодические локдауны в Китае не способствуют, ни росту китайской экономики, ни спросу на стальную продукцию.
Это уже спровоцировало ухудшение прогнозов ВВП Китая ведущими инвестиционными домами и рейтинговыми агентствами. Учитывая совокупность рисков для мирового экономического роста, а также динамику иных сырьевых рынков, я предполагаю, что цены на сталь в 2022 году достигли, как минимум, локального предела роста. Из графика видно (см. Рисунок 1), что фьючерсные контракты на сталь в Шанхае продолжают обновлять локальные минимумы и уже достигли цен 2021 года [13].
5HFE Steel ЯеЬзг Futures Oct22
З.В69.00 / 1.10%
Tin' DiiilvSh in'
Oct
О» Nov
21121
Ajjf 2Q21
5.100.0 5.100.0 4.900.0 4.700.0 4.W0.0 4,300.0 4.100.0 3.900.0 3.700.0 l.VX t>
Рисунок 1 ■ в Шанхае
Динамика цен фьючерсные контракты на сталь
Учитывая сложившуюся геополитическую и макроэкономическую ситуацию, я ожидаю дальнейшее ухудшение конъюнктуры сырьевого рынка и давление на свободный денежный поток металлургов, выступающий расчетной базой для выплаты дивидендов. Таким образом, по итогам 2022 года, российские сталевары могут отказаться от дивидендов, основываясь на положениях действующей дивидендной политики.
Ниже представлены дивидендные политики основных публичных компаний, которые торгуются на Московской бирже [12].
- Дивидендная политика ММК предусматривает выплаты исходя из свободного денежного потока по
МСФО: Не менее 100% от свободного денежного потока, если значение показателя Чистый долг/EBITDA составляет менее 1,0х; Не менее 50% от свободного денежного потока, если значение коэффициента Чистый долг/EBITDA составляет более 1,0х. Выплаты дивидендов ММК производятся каждый квартал.
- Дивидендная политика НЛМК предусматривает выплаты исходя из свободного денежного потока по МСФО: Не менее 100% от свободного денежного потока, если значение коэффициента Чистый долг/EBITDA составляет менее 1,0х; Не менее 50% от свободного денежного потока, если значение показателя Чистый долг/EBITDA составляет более 1,0х. Выплаты дивидендов НЛМК производятся каждый квартал.
- Дивидендная политика Северсталь предусматривает выплаты исходя из свободного денежного потока по МСФО: Больше 100% от свободного денежного потока, если значение показателя Чистый долг/EBITDA составляет менее 0,5х; 100% от свободного денежного потока, если значение показателя Чистый долг/EBITDA составляет менее 1,0х; 50% от свободного денежного потока, если значение показателя Чистый долг/EBITDA составляет более 1,0х. Выплаты дивидендов Северстали производятся каждый квартал.
Тем более отсутствие чистой прибыли у металлургов может привести к заимствованиям с целью поддержания операционной деятельности. Таким образом, компании могут значительно увеличить долговую нагрузку, которую они существенно снизили с 2014 года в результате девальвации российского рубля.
Заключение
За последние время акции российских публичных металлургических компаний воспринимались инвесторами, как наиболее доходные с точки зрения дивидендной доходности. Сейчас ситуация изменилась в корне, но розничные инвесторы по-прежнему покупают акции Северстали, НЛМК и ММК, оглядываясь назад.
Проведя фундаментальный анализ, сделан вывод, что российские компании черной металлургии понесут серьёзные финансовые потери, в связи с возникшими проблемами, в результате санкций в отношении чёрной металлургии. Падение спроса и цен на сталь, укрепление российского рубля, снижение производства, рост расходов на логистические цепочки и потеря рынков сбыта приведут к падению выручки и отсутствию чистой прибыли. Ожидается отрицательный свободный денежный поток и рост долговой нагрузки, которые не позволят российским металлургам платить дивиденды в ближайшем будущем. Это в свою очередь приведёт к отрицательной переоценке металлургических компаний и нисходящей динамики котировок. В частности, акций Северстали, ММК и НЛМК.
Литература
1. Финансовая отчётность Северсталь за 2021 г. [Электронный ресурс] //URL: https://www.e-disclo-sure.ru/portal/files.aspx?id=30&type=4
2. Финансовая отчётность НЛМК за 2021 г. [Электронный ресурс] //URL: https://www.e-disclosure.ru/portal/files.aspx?id=2509&type=4
3. Финансовая отчётность ММК за 2021 г. [Электронный ресурс] //URL: https://www.e-disclosure.ru/portal/files.aspx?id=9&type=4
4. Управление по контролю за иностранными активами [Электронный ресурс] //URL:
https://ru.wikipedia.org/wiki/Управление_по_кон-тролю_за_иностранными_активами#Список_SDN
5. Металлурги оценили затраты на перенаправление российской стали с Европы на Восток [Электронный ресурс] //URL: https://www.forbes.ru/biznes/461239-metaNurgi-ocenili-zatraty-na-perenapravlenie-stali-iz-evropy-na-vostok
6. Экспорт стали в Китай: какие перспективы у металлургов из России [Электронный ресурс] //URL: https://quote.rbc.ru/news/article/624b02c69a7947fa3d43f9f 9
7. Санкции против Мордашова обвалили акции российских металлургов: что будет дальше [Электронный ресурс] //URL: https://www.forbes.ru/biznes/468165-sankcii-protiv-mordasova-obvalili-akcii-rossijskih-metallurgov-cto-budet-dal-se
8. Металлурги ждут снижения производства на 15% [Электронный ресурс] //URL: https://www. kommersant.ru/doc/5409616
9. Выпуск стали в России стал невыгодным [Электронный ресурс] //URL: https://www. kommersant.ru/doc/5460122
10. С жидкой сталью поступили мягко [Электронный ресурс] //URL: https://www.kommersant.ru/doc/5459112
11. Официальный сайт агентства «Интерфакс -Центр раскрытия корпоративной информации» [Электронный ресурс] //URL: https://www.e-disclosure.ru
12. Finrange [Электронный ресурс] //URL: https://finrange.com/
13. The Daily Shot [Электронный ресурс] //URL: https://thedailyshot.com/
Impact of sanctions on dividends of Russian steel companies Bazhenov D.V.
KIT Finance Broker
JEL classification: D20, E22, E44, L10, L13, L16, L19, M20, O11, O12, Q10, Q16, R10, R38, R40, Z21, Z32_
After the start of a special military operation of the Russian Federation on the territory of Ukraine and subsequent sanctions against Russia, the iron and steel industry was among the most affected. In this article, based on a fundamental analysis of public steel companies in Russia, whose shares are traded on the Moscow Exchange, the impact of Western economic sanctions on the iron and steel market is studied. The author of the article also analyzes the structure of revenue by geographical segments, manufactured products, and assesses the prospects for reorienting supply flows to the Asian and Russian markets after the loss of the Western market. The study identified factors that have a negative impact on the financial performance of ferrous metallurgy companies. The author pays special attention in the work to the factors of additional pressure - a decrease in demand for steel products, updating local minima in steel prices and maintaining the excise burden against the backdrop of trends towards the strengthening of the Russian ruble. Based on the results of the study, conclusions were drawn regarding the future prospects of metallurgical companies and their dividend payments. Key words: metallurgy, ferrous metallurgy, steelmakers, dividends, dividend shares, dividend yield, dividend policy, sanctions, stock market, shares, exports, steel, metal products. References
1. Financial statements of Severstal for 2021 [Electronic resource] //URL:
https://www.e-disclosure.ru/portal/files.aspx?id=30&type=4
2. NLMK financial statements for 2021 [Electronic resource] //URL: https://www.e-disclosure.ru/portal/files.aspx?id=2509&type=4
3. Financial statements of MMK for 2021 [Electronic resource] //URL:
https://www.e-disclosure.ru/portal/files.aspx?id=9&type=4
4. Foreign Assets Control Office [Electronic resource] //URL: https://ru.wikipe-
dia.org/wiki/Foreign_Assets_Control_Office#List_SDN
5. Metallurgists estimated the costs of redirecting Russian steel from Europe
to the East [Electronic resource] //URL: https://www.forbes.ru/biznes/461239-metallurgi-ocenili-zatraty-na-perenapravlenie-stali-iz-evropy -na-vostok
6. Export of steel to China: what are the prospects for metallurgists from Rus-
sia [Electronic resource] //URL: https://quote.rbc.ru/news/arti-cle/624b02c69a7947fa3d43f9f9
X X
о го А с.
X
го m
о
м о м м
7. Sanctions against Mordashov collapsed the shares of Russian metallur-
gists: what will happen next [Electronic resource] //URL: https://www.forbes.ru/biznes/468165-sankcii-protiv-mordasova-obvalili-akcii-rossijskih-metallurgov-cto -budet-dal-se
8. Metallurgists are waiting for a 15% decrease in production [Electronic re-
source] //URL: https://www.kommersant.ru/doc/5409616
9. Steel production in Russia has become unprofitable [Electronic resource]
//URL: https://www.kommersant.ru/doc/5460122
10. Liquid steel was handled gently [Electronic resource] //URL: https://www.kommersant.ru/doc/5459ll2
11. Official website of the agency "Interfax - Corporate Information Disclosure
Center" [Electronic resource] //URL: https://www.e-disclosure.ru
12. Finrange [Electronic resource] //URL: https://finrange.com/
13. The Daily Shot [Electronic resource] //URL: https://thedailyshot.com/
CS CS
o
CS
o m m
X
3
<
m o x
X
