CC BY
129
ФИНАНСЫ И КРЕДИТ
Д. А. Кочерги и
ВЛИЯНИЕ ЭЛЕКТРОННЫХ ДЕНЕГ НА ДЕНЕЖНУЮ МАССУ
Способность электронных денег (e-money)* замещать центробанковские деньги (cb-money)** в качестве господствующего средства розничных платежей дает основание полагать, что широкое распространение электронных денег может привести к росту денежной массы, нарушению равновесия спроса и предложения на денежном рынке.1 Широкое распространение электронных денег может повлиять на деятельность центральных банков в сфере денежной политики, банковского надзора, контроля за платежной системой.2
Однако мнения по этим вопросам не столь однозначны. Некоторые экономисты, такие как Б. Эли (В. Ely) и Е. Келли (Е. Kelley), полагают, что электронные деньги существенно не отличаются от других форм денег, которые существуют сегодня.3 Следовательно, влияние электронных денег на денежную политику, по их мнению, не следует принимать в расчет. Другие экономисты, например М. Крюгер (М. Krueger) и М. Вудфорд (М. Woodford), полагают, что влияние электронных денег на денежную систему можно успешно контролировать с использованием традиционных механизмов денежно-кредитного регулирования таких, например, как таргетирование процентной ставки.4
Тем не менее многие исследователи, в частности Г. Селджин (G. Selgin), Д. Джордан (J. Jordan), М. Бернкопф (М. Bemkopf), А. Берентсен (A. Berentsen), Ф. Соллнер (F. Sollner) и А. Вильферт (A. Wilfert), считают, что электронные деньги обладают свойствами, делающими их отличными от других денежных форм, и их влияние на денежную политику может оказаться существенным, по крайней мере, в долгосрочной перспективе.
* Электронные деньги являются денежной стоимостью, представленной требованием на эмитента, которая: (1) хранится на электронном устройстве; (2) выпускается по получению средств эмитентом в размере не менее внесенной в качестве предоплаты денежной суммы; (3) принимается в качестве средства платежа иными учреждениями (помимо эмитента).5 В настоящее время двумя основными разновидностями электронных денег являются: многоцелевые предоплаченные карты (multi-purposes prepaid cards) и предоплаченные
сетевые/программные продукты (prepaid network/software products). Haui анализ будет сосредоточен главным образом на первой разновидности электронных денег.
** Сегодня деньги центрального банка представлены в двух основных формах - банкнотах и депозитах (остатки средств по счетам в центральном банке). Банкноты являются наиболее видимым символом воплощения национальной валюты и играют важную роль в совершении розничных платежей. Наш анализ будет сосредоточен именно на этой форме центробанковских денег.6
КОЧЕРГИН Дмитрий Анатольевич
- канд. экон. наук, докторант кафедры теории кредита и финансового менеджмента СПбГУ. В 1997 г. окончил экономический факультет, в 2000 г. - аспирантуру СПбГУ и защитил кандидатскую диссертацию. Область научных интересов: современные теории денег; элекгронные платежные системы; финансовые услуги в Интернете. Автор 25 научных и учебно-методических публикаций, в том числе одной монографии, статей по теории электронных денег, проблемам развития электронной коммерции и онлайновых финансовых услуг; соавтор учебника «Деньги, кредит, банки» (М., 2003).
© Д. А. Кочергин, 2004
Замещение наличных денег электронными деньгами может увеличить приток валюты в банковскую систему и привести к экспансионистскому росту кредита.7
В данной статье мы проанализируем возможное влияние электронных денег на объем денежной массы при предположении, что электронные деньги способны заменить существенную долю наличных денег в обращении. Используя различные комбинации факторов, мы выявим, при каких условиях влияние электронных денег на величину денежной массы может быть нейтральным и не приводить к росту денежного предложения, а при каких замена наличных денег электронными определенно будет вести к росту денежной массы (п. 2). Мы также рассмотрим возможные мероприятия по денежнокредитному регулированию, которые могут использовать регулирующие институты в рамках различных тактических целей денежно-кредитной политики, направленных на достижение стабильного уровня цен (п. 3).
1. Постановка проблемы
Несмотря на то, что в настоящее время большинство платежных систем на основе электронных денег ориентировано на проведение микроплатежей, расширяющих и дополняющих платежи наличными деньгами, сравнительная оценка свойств наличных и электронных денег позволяет сделать вывод о высокой степени возможной субституции (табл. 1). Следует отметить, что свойства разных денежных форм классифицируются в зависимости от их значимости для пользователей. Конкретные свойства электронных денег в условиях низкой универсальности (отсутствия однородности) зависят от особенностей платежной системы. Поскольку электронные платежные системы находятся в непрерывном развитии, такие свойства электронных денег, как безопасность, анонимность, удобство использования и др., постоянно совершенствуются.8
Таблица I. Сравнительная оценка свойств наличных и электронных денег
Свойства Наличные Электронные
деньги деньги
Основные:
Безопасность средняя высокая/средняя''
Анонимность (приватность) высокая средняя/высокая''
Удобство (легкость использования) высокое высокое/среднее/низкое''
Ликвидность (разменность) высокая средняя/низкая7
Универсальность высокая Низкая
Портативность низкая средняя/высокая''
Делимость высокая высокая
Долговечность высокая средняя
Специальные:
Окончательность расчетов высокая высокая
Двусторонность (поддержка Р2Р) высокая высокая
Поддержка микроплатежей высокая высокая
Онлайновая / оффлайновая
совместимость низкая средняя/высокая''
Характеристика свойства зависит от особенностей платежной системы.
Рост предложения электронных денег с целью замещения наличных денег может постепенно привести к существенному сокращению банкнот и монет центрального банка в обращении. Так как наличные деньги являются компонентом всех денежных агрегатов, изменения в спросе на них повлияют на все денежные агрегаты.
Наибольшее влияние испытает денежный агрегат М1, который в большинстве стран состоит из банкнот и монет центрального банка в обращении,* дорожных чеков на руках у населения и трансакционных депозитов (депозитов до востребования).** На другие денежные агрегаты М2 и М3 также будет оказываться влияние, но, так как банкноты и монеты центрального банка имеют меньший вес в этих агрегатах, оно не будет столь существенным.
Изменение значения банкнотно-депозитного коэффициента (коэффициента обналичивания) центрального банка,*** выражающего отношение величины наличных денег, находящихся в обращении, и величины трансакционных депозитов, будет первым показателем эффекта замещения наличных денег центрального банка в рамках узкого определения денежной массы (М1). Данные, представленные в табл. 2, показывают, что банкнотно-депозитный коэффициент существенно изменяется во времени, демонстрируя общую для развитых стран, за исключением США, тенденцию к снижению.
Таблица 2. Наличные деньги и трансакционные депозиты
в десяти экономически развитых странах и России
Страна Банкноты и монеты в обращении (в % к ВВП) Депозиты (в % к ВВП) Банкнотно-депозитный коэффицент
1996 г. 2001 г. 1996 г. 2001 г. 1996 г. 2001 г.
Бельгия 5,2 2,8 13,8 20,9 0,377 0,134
Канада 3,4 3,5 18,0 23,2 0,189 0,151
Франция 3,3 2,0 19,8 25,1 0,167 0,080
Германия 7,0 3,3 19,1 25,8 0,366 0,128
Италия 5,3 4,7 26,8 37,1 0,198 0,127
Япония 9,8 13,1 27,8 42,4 0,353 0,309
Г олландия 5,5 2,1 22,5 35,2 0,244 0,060
Швейцария 8,0 8,7 21,3 24,8 0,376 0,351
Великобритания 2,8 3,3 58,1 62,7 0,048 0,053
США 5,1 5,8 8,9 6,1 0,573 0,951
Россия 5,2 6,5 11,2 15,1 0,464 0,430
Рассчитано автором с использованием данных: Statistics on Payment and Settlement Systems in Selected ' Countries. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. Basle. 2003. April. P. 169— 171; Payment Systems in Russia. The Bank of Russia. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. Basle. 2003. September. P. 38-39.
* Строго говоря, в настоящее время в развитых странах, за исключением Швеции, монеты не являются центробанковскими деньгами. Тем не менее монеты имеют те же самые отличительные особенности, что и банкноты (являются законным и универсально используемым средством платежа для совершения платежей низкой стоимости), выступая в качестве еще одного компонента наличных денег.
** В США денежный агрегат МI («узкие деньги») состоит из наличных денег в обращении; дорожных чеков и депозитов до востребования, включая средства на ЫО\У-счетах (текущих счетах с выплатой процентов и списанием по безналичным расчетам) и АТЭ-счетах (текущих счетах для электронных перечислений). Подобная система статистической отчетности принята и в странах ЕС, где агрегат М1 состоит из наличных денег в обращении и текущих депозитов (трансакционных депозитов), включая бессрочные депозиты и депозиты до востребования.
*** Данный коэффициент принято рассчитывать как отношение объема банкнот и монет, находящихся в обращении, к объему трансакционных депозитов (с = С/й ).
Банкнотно-депозитный коэффициент также различается в разных странах. Например, в 2001 г. он варьировался от 0,060 в Голландии до 0,951 в США, что было обусловлено спецификой их национального денежного обращения и институционального устройства. В целом для стран с высоким уровнем банкнотно-депозитного коэффициента изменения в денежной массе могут оказаться более значимыми, чем для стран с низким уровнем.
Влияние электронных денег на денежный агрегат М1 будет зависеть от трех факторов: во-первых, готовности банковской системы увеличивать свои депозиты, во-вторых, величины резервных требований по остаткам электронных денег и трансакционным депозитам и, в-третьих, определения составных компонентов М1,9
Реакция институтов денежно-кредитного регулирования на возможное увеличение М1 будет зависеть от выбранной ими промежуточной цели денежно-кредитной политики, так как основная цель денежной политики в развитых странах является неизменной -достижение стабильного уровня цен. В этой связи центральные банки могут выбрать в качестве промежуточной цели таргетирование денежного предложения, процентной ставки по федеральным фондам или другой целевой ориентир. При таргетировании денежного предложения реакция центральных банков на возможное увеличение М1 может оказаться наиболее последовательной.
2. Эффект ликвидности
Как было указано выше, замещение наличных денег центрального банка электронными деньгами повлияет на все денежные агрегаты. Однако наибольшее влияние будет оказываться на «узкие деньги» (М1). Расширение или сужение денежного агрегата М1 при замещении наличных денег центрального банка электронными деньгами называется эффектом ликвидности. Чтобы упростить анализ, допустим, что М1 состоит только из наличных денег центрального банка (С) и депозитов до востребования (О ). Для полноты анализа включим объем электронных денег (ЕМ ) в определение М1.
Замещение наличных денег центрального банка электронными деньгами повлияет на денежный агрегат М1 в двух направлениях. Во-первых, замена банкнот центрального банка повлияет на М1 непосредственно, через сокращение доли наличных денег в обращении и увеличение доли электронных денег. Во-вторых, замена наличных денег также изменит резервную позицию банков и, возможно, размер депозитов до востребования (£> ). Второе направление может иметь даже большее значение, чем первое, так как оно в большей степени влияет на М1.
Как известно, банки держат резервы по двум основным причинам. Во-первых, в большинстве стран банки обязаны держать определенный объем наличных средств в качестве резерва по разным типам депозитов (обязательные резервные требования). При этом типы депозитных счетов, которые требуют резервирования, и величина резервов различаются в разных странах. Во-вторых, банки держат избыточные резервы в целях урегулирования расчетов, например, по однодневным кредитам и т. д.
Эффект ликвидности замещения наличных денег центрального банка электронными деньгами зависит, прежде всего, от обязательных резервных требований в конкретной стране. Банки расширяют свои депозиты, предоставляя ссуды. Когда банк предоставляет ссуду, этому автоматически соответствует эквивалентное увеличение депозитов в банковской системе. Понятно, что банки готовы предоставлять ссуды, если предельный доход по ссудам больше, чем предельные издержки по депозитам. При обязательных резервных требованиях это условие удовлетворяется. Однако эти требования препятствуют дальнейшему расширению ссуд и соответственно расширению депозитов. Таким образом, если при обязательных резервных требованиях предельная процентная ставка по ссудам
больше, чем предельные издержки по депозитам, то банки будут готовы расширять свои депозиты по преобладающим на рынке процентным ставкам.
Последующий анализ подразделяется на два сценария: 1) структура, в которой резервные требования отсутствуют; 2) структура с обязательными резервными требованиями.
2.1. Отсутствие обязательных резервных требований
Рассмотрим эффект ликвидности, возникающий при замещении одной единицы наличных денег центрального банка одной единицей электронных денег, когда обязательные резервные требования отсутствуют. При отсутствии резервных требований рынок депозитов и ссуд находится в состоянии равновесия, т. е. предельный доход по ссудам соответствует предельным издержкам по депозитам. Банки обладают некоторой рыночной силой, другими словами, увеличивая предложение денежных средств, банки предельно снижали бы ставку дохода по таким ссудам, приводя к сокращению прибылей.* Таким образом, при равновесной ставке дохода по ссудам и преобладающих издержках по депозитам банки не готовы увеличивать объем депозитов, предоставляя дополнительные ссуды.
Эффект ликвидности, возникающий при замещении одной единицы наличных денег (банкноты в один доллар) одной единицей электронных денег (электронным файлом, хранящим стоимость в один доллар), подразумевает, что объем наличных денег в обращении (С) уменьшается на единицу, резервы же в банковской системе (наличность в расходной кассе банка) эквивалентно увеличиваются. Банк, получивший единицу наличных денег, может держать ее в качестве резерва в расходной кассе или на счете в центральном банке, вследствие чего его резервы в центральном банке увеличатся. Скорее всего, банк не готов держать эту единицу в расходной кассе, потому что процентная ставка по деньгам в расходной кассе всегда нулевая, в то время как процентная ставка по резервам в центральном банке может быть положительной.** Хотя предположение, что банки держат полученные наличные денежные средства в расходной кассе, является упрощенным, оно часто используется для оценки влияния электронных денег на величину денежного предложения. Например, исследование по электронным деньгам, проведенное Бюджетным комитетом конгресса США, показало, что «если эмитенты держат 100-ный резерв наличности по средствам, размещенным на картах с хранимой стоимостью, денежное предложение не изменится».'° Так как банки не готовы увеличивать свои депозиты по превалирующим процентным ставкам по ссудам и издержкам по депозитам, чтобы воздействовать на О , замена наличных денег в обращении электронными деньгами должна привести либо к изменению процентной ставки по ссудам, либо издержек по депозитам. Так как замещение наличных денег центрального банка электронными деньгами непосредственно не влияет на спрос в банковской системе на взаиморасчетные резервы (резервы по урегулированию обязательств), увеличение предложения резервов предельно снизит процентную ставку. Таким образом, банки только тогда готовы держать дополнительную единицу резервов, когда цена на них предельно снижается.
Более низкие издержки по резервам снижают издержки создания депозитов. Это приводит к экспансии депозитов. Таким образом, в целом в банковской системе £> увеличивается. Непосредственное влияние на агрегат М1 в данном случае не оказывается, так как уменьшение количества наличных денег центрального банка в обращении (С)
*Во многих моделях банковская ставка по депозитам является функцией от размера депозита. Вот почему предполагается, что банки обладают некоторой рыночной силой, и их действия влияют на цену на рынке депозитов.
** Процентная ставка по резервам в центральном банке, как правило, является положительной. Эта ситуация характерна для Федеральной Резервной Системы США и центральных банков ряда других стран «большой десятки». Однако в России процентная ставка по резервам в центральном банке равна нулю.
снижается. Тем не менее, так как эффект конверсии наличных денежных средств в депозиты эквивалентен экспансионному эффекту операций на открытом рынке, увеличение
О может превысить уменьшение Сив результате мультипликативного эффекта денежный агрегат М1 увеличится.*
Таблица 3. Изменение денежного агрегата М1 при необязательных резервных требованиях''
Определение М1 Изменение М1
М1 = С+ й Если сокращение наличных деньгах в обращении меньше, чем увеличение депозитов, т. е. -АС + АО > 0, то наиболее вероятно увеличение агрегата М1
М1 = С+й+ ЕМ Если сокращение наличных денег в обращении равно увеличению электронных денег, при одновременном увеличении депозитов, т.е. -Д С = А ЕМ и ДО > 0 , то безусловно увеличение агрегата М1
7 Если электронные деньги не включаются в определение денежного агрегата М1, то агрегат может как возрастать, так и снижаться. Направление изменения будет зависеть от того, превосходит или нет снижение наличных денег в обращении (С ) увеличение депозитов (О). Если электронные деньги включаются в определение А//, замещение ведет к предельному увеличению А//, так как снижение С компенсируется равным ростом в объеме электронных денег ( ЕМ ), и депозиты ( О ) будут мультиплицироваться.
Картина немного изменится, если электронные деньги включаются в определение агрегата М1. В этом случае агрегат М1 безусловно увеличится, так как сокращение наличных денег в обращении С компенсируется ростом электронных денег ЕМ при одновременном увеличении депозитов О. Поэтому, если электронные деньги не включаются в определение М1, изменение М1 зависит от увеличения В и соответствующего снижения С . Обобщение результатов представлено в табл. 3.
2.2. Наличие обязательных резервных требований
Последующий анализ строится на предположении, что имеют место обязательные резервные требования, и банки готовы предоставлять ссуды и увеличивать свои депозиты согласно господствующей на рынке процентной ставке по ссудам и издержкам по депозитам. Снова замещение прямо воздействует на агрегат М1 через сокращение наличных денег С и косвенно - через изменение резервной позиции банка, получающего единицу наличных денег. Для того чтобы увидеть, как банк воздействует на резервную позицию, рассмотрим следующий пример.
Когда потребитель держит в банке депозит, например, на сумму в 100 долл. и в то же самое время увеличивает объем электронных долларов на своей карте с хранимой стоимостью или в виртуальном бумажнике компьютера, банковский баланс и резервы изменяются следующим образом. Во-первых, данная операция увеличивает общий объем наличных денег в кассе банка на 100 долл. и в то же время она увеличивает банковские
* Операция по замещению наличных денег центрального банка электронными деньгами эквивалентна операциям на открытом рынке по увеличению денежной массы, так как обе операции увеличивают предложение резервов. Поэтому влияние этих двух мер на размер депозитов должно быть одинаковым. Эффективность денежных операций основывается на предположении, что изменение в резервах приводит к многократному изменению в депозитах.
обязательства (обязательства по возмещению электронных денег) на 100 долл. Во-вторых, рост наличных денег в расходной кассе на 100 долл. увеличивает, в свою очередь, избыточные резервы банка, так как увеличение объема электронных денег может вообще не требовать дополнительных резервов. В противном случае, если имеют место резервные требования по электронным деньгам, например в размере 10% (как правило, резервные требования по электронным деньгам эквивалентны требованиям по трансакционным депозитам), банк на 90 долл. увеличивает объем своих избыточных резервов. В любом случае банк получает избыточные резервы. При отсутствии резервных требований он получает возможность за счет мультипликативного эффекта расширить свои депозиты на 100 долл. При наличии резервных требований по депозитам, например в размере 10%, он имеет возможность расширить депозиты на 90 долл.
Дальнейший анализ основывается на понятии денежного мультипликатора и строится на простой модели создания денег. Как известно, денежный мультипликатор выражает отношение между различными денежными агрегатами (денежной массой) и денежной базой. Денежная база состоит из наличных денег центрального банка на руках у населения и резервов депозитных институтов, таких как банки. Связь между денежной базой и М1 описывается следующим отношением:
где М1 - денежная масса, представленная «узкими деньгами»; МВ - денежная база; т -денежный мультипликатор.
В наиболее простой форме денежный мультипликатор можно выразить, используя следующие отношения:
где С - наличные деньги на руках населения; £> - трансакционные депозиты (депозиты до востребования); ЕМ - электронные деньги; /? - обязательные резервы (выраженные в долях); Е
- избыточные резервы (выраженные в долях); гв - требуемая резервная норма по депозитам; гЕМ
- требуемая резервная норма по электронным деньгам, с - банкнотно-депозитный коэффициент (коэффициент обналичивания).
В соответствии с формулой (2) денежный агрегат М1 состоит из наличных денег на руках у населения, депозитов до востребования и электронных денег (если последние включены в определение М1). Согласно формуле (3), денежная база состоит из обязательных резервов, наличных денег и избыточных резервов. В соответствии с формулой (4) обязательные резервы являются резервами по трансакционным депозитам и по электронным деньгам. Тогда денежный мультипликатор можно представить формулой (5).
Банки готовы предоставить ссуды, если прогнозируемый доход по ссудам является большим, чем ожидаемые издержки по депозитам. Предположим, что в рассматриваемой нами модели создания денег (модели мультипликатора) это условие всегда удовлетворяется.* В таком случае для банков оказывается прибыльным предоставлять ссуды всякий раз, когда они имеют избыточные резервы. Размер депозитной экспансии зависит от резервной нормы
* Модель мультипликатора, которую мы рассматриваем, предполагает, что процентная ставка является неизменной. Вот почему увеличение предложения ссуд или расширение депозитов не влияет на уровень дохода по ссудам или на издержки по предоставлению депозитов. Одним из объяснений этого постоянства является установленный законом максимальный уровень процентной ставки, имеющий до сих пор силу в США.
М1 = т х МВ ,
(1)
М1 = С + Б + ( ЕМ ) , МВ = Я. + С + Е ,
Я = гвх О+ гЕМх ЕМ ,
(2)
(3)
(4)
/ + с
(5)
по вкладам до востребования (rD) и от резервной нормы по электронным деньгам (гш ).*
Электронные деньги не включаются в определение Ml:
Сумма по приросту составных элементов формулы (2) имеет следующий вид: AM1=AC+AD, где А - прирост составного элемента.
Увеличение наличных денег в расходной кассе (КС) может использоваться либо для расширения депозитов (D ), либо для увеличения остатков электронных денег ( ЕМ), либо для увеличения резервов (Е ), таким образом: A КС = rDAD + гшАЕМ + АЕ .
Так как А КС =-АС , получаем АС = -rDAD-rEMAEM - АЕ .
\ — у
Допуская, что А£ = 0 и АС = -АЕМ , получаем AD =----------—х А С.
го
Поэтому АМ1 = АС--—— хДС или АМ1 = -~———— хДС.
ro rD
Электронные деньги включаются в определение Ml:
Сумма по приросту составных элементов формулы (2) имеет следующий вид:
AMI = AC + AD + AEM .
Снова ДС = -r0AD - гшАЕМ - АЕ .
1 — У
Допуская, что АЕ = 0 и АС = -АЕМ , получаем ДMl-АС-----------------— хДС-ДС или
го
AMI = -^—^-хАС
го
Обобщенные результаты нашего исследования представлены в табл. 4.
Таблица 4. Изменение денежного агрегата Ml с обязательными резервными Tpe6oBaHiiflMiiv
Определение Ml (общий случай) ГЕМ ~ 0 ГЕМ ~ rD ГЕМ ~ 1
Ml = С + D ё 1 »? 1 1 AM 1 _ 1 -rD AMI _ 1-2rD A Ml ,
AC rD V? 1 О < c3 i О <1 ДС
М1 = С + D + ЕМ AMI 1 - rEM AC rD AMI 1 AC ru A Ml 1 - rD AC rD AC
У Изменение М1, когда банки расширяют свои депозиты настолько, насколько это возможно. В упрощенной модели изменения зависят от резервных требований на электронные деньги и резервных требований на депозиты.
Первая строчка табл. 4 показывает изменение агрегата М1, когда электронные деньги не включаются в состав «узких денег» М1. Изменение агрегата М1 зависит от резервных требований на электронные деньги (гЕМ). Если гЕМ<\-г0, агрегат М1 увеличится. Если гш = 1 - г0 , М1 не изменится (замещение наличных денег электронными является нейтральным).
* Следует заметить, что важную роль в изменении денежной массы играет банкнотно-депозитный коэффициент. Мы введем этот коэффициент в рамки нашего анализа, когда будем рассчитывать потенциальное увеличение денежной массы вследствие замещения наличных денег электронными.
90
Для больших резервных требований, если гЕМ>\ -г0, М1 уменьшится. Например, если гш = 1, М1 уменьшится на одну единицу. Изменения в агрегате М1 также зависят от резервных требований по трансакционным депозитам (г0). Чем больше гв, тем меньше изменение М1.
Вторая строчка табл. 4 показывает изменения в М1, когда электронные деньги включаются в состав денег в узком определении. В этом случае М1 увеличится, если резервные требования не равны единице. Если гш = 1, замещение наличных денег в обращении электронными деньгами является нейтральным. Так же как и в первом случае, чем больше резервные требования по трансакционным депозитам (г0), тем меньше изменение М1.
Обобщенные результаты исследования, представленные в табл. 4, свидетельствуют, что депозиты до востребования, так же как и электронные деньги, являются резервируемыми обязательствами банков. Если на другие обязательства были бы введены резервные требования, некоторое количество избыточных резервов, созданное путем замещения наличных денег центрального банка, использовалось бы для того, чтобы расширить эти типы обязательств. Данная операция снижала бы потенциал расширения М1 и изменяла бы отношения в табл. 4.
2.3. Роль банкнотно-депозитного коэффициента
Настало время включить в анализ факторов, влияющих на изменение денежной массы, банкнотно-депозитный коэффициент, который мы до этого не использовали в расчетах. Рассмотрим потенциальное изменение М1, когда электронные деньги не включаются в определение М1 и когда нет резервных требований по электронным деньгам.* В данном случае нужно использовать следующую формулу (см. табл. 4):
А М1 _ 1 -г0 АС г0 '
Эластичность М1 (Е) можно представить как ^ АМ1 С 1 -гв С ~ АС * М Г г0 Х М1'
-г С п с с 1-го с/-С>
Так как с = — и, следовательно, С = — , получаем Е =------~ '
О О гв О/йхс/О
Таким образом, эластичность М1 {Е) задана отношением
в.^±х-£— (6)
АС М1 гв \+с
где с - банкнотно-депозитный коэффициент.
Чем меньше резервные требования на депозиты до востребования (гв) и чем выше банкнотно-депозитный коэффициент (с), тем больше эластичность М1.
Интерпретация Е состоит в том, что оно измеряет процентное изменение М1, когда объем наличных денег центрального банка изменяется на 1%. Например, в США в 1996 г., когда резервные требования по депозитам до востребования составляли 10%, а банкнотнодепозитный коэффициент был равен 57,3%, эластичность М1 составляла 3,3. Таким образом, замещение 1% наличных денег увеличило бы денежную массу М1 на 3,3% .
* Данная сшуация была характерна для большинства развитых стран на протяжении 1994-1997 гг.
Табл. 5 показывает оценку потенциального увеличения М1 для ряда экономически развитых стран и России, когда 1% наличных денег замещается электронными деньгами, при условии, что электронные деньги не включаются в определение «узких денег» (М1 = С + О) и что отсутствуют обязательные резервные требования по электронным деньгам (гш = 0 ).
Таблица 5. Потенциальное увеличение М/ при конверсии наличных денег
в электронные деньгн''
Страны в 1996 г. Банкнотно-депозитный коэффициент в 1996 г. Резервная норма по трансакционным депозитам в в 1996 г™ Процентное увеличение М1 при конвертации 1% наличных денег в электронные деньги
Франция 0,167 0,010 14,2
Германия 0,366 0,020 13,1
Япония 0,353 0,013 19,8
Швейцария 0,376 0,025 14,3
США 0,573 0,100 3,3
Россия 0,464 0,180 1,4
''Предположение: 1) каждая единица наличных денег замещается электронными деньгами; 2) электронные деньги не включаются в определение М1; 3) электронные деньги не требуют обязательных резервов; 4) банковская система полностью использует депозиты; 5) резервные требования на трансакционные депозиты являются обязательными; 6) нет других резервных обязательств.
W
В Японии, США и России резервная норма изменяется в зависимости от размера, срочности или валюты соответствующей категории обязательств.
Рассчитано автором с использованием данных: Statistics on Payment and Settlement Systems in Selected Countries. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. Basle. 2001. March. P. 111-112.
Как видно из табл. 5, оценки в третьем столбце демонстрируют верхний предел возможного расширения «узких денег» Ml. Поскольку Е > 1 для всех анализируемых стран, можно говорить об эластичности денежной массы в узком определении по электронным деньгам. Чем больше значение банкнотно-депозитного коэффициента центрального банка (с) и меньше значение нормы резервов (rD), тем больше потенциал расширения Ml. Данные результаты получены при предположении, что резервные требования по трансакционным депозитам являются обязательными. Тенденция к снижению резервных норм в большинстве развитых стран, наблюдаемая в последние годы, дает основание полагать, что поэтому ожидаемое увеличение Ml могло оказаться меньшим.
В период 1998-2000 гг. в большинстве стран еврозоны электронные деньги в форме средств, размещенных на предоплаченных картах (amounts relating to prepaid cards schemes), начали включаться в состав компонентов денежной массы. Так, в Германии средства на предоплаченных картах входили в национальный компонент «наличные деньги в обращении» («currency in circulation») денежного агрегата Ml. В Австрии, Бельгии и Испании средства на предоплаченных картах в национальной валюте входили в национальный компонент «бессрочные депозиты» («sight deposits») агрегата Ml, а в иностранной валюте - в агрегат М3. В Португалии средства на предоплаченных картах в евро входили в национальный компонент «другие денежные обязательства» («other monetaiy liabilities») агрегата Ml, а в иностранной валюте - в денежный агрегат L. В Голландии средства на предоплаченных картах входили в компонент «предоплаченные карты» («prepaid 92
cards») агрегата Ml. Тем не менее в других странах еврозоны, таких как Франция, Италия, Финляндия, электронные деньги не учитывались в составе показателей денежной массы.12
В 2001-2003 гг. в результате унификации требований по денежно-кредитной статистике для денежно-финансовых институтов стран еврозоны, электронные деньги (prepaid monetary balances stored on technical devices), выпущенные кредитными институтами, в соответствии с их новым определением стали включаться в состав компонента «текущие депозиты» («overnight deposits») агрегата М/.13 В США с 2000 г. электронные деньги, эмитированные только депозитными институтами, включаются в национальный компонент «трансакционные депозиты» («transaction deposits») агрегата М1.ы Подобная ситуация характерна для Японии. Соответственно в тех странах, где электронные деньги включаются в состав депозитных компонентов денежной массы, они являются объектом обязательного резервирования.
Таким образом, рассмотрим потенциальное изменение Ml, когда электронные деньги включаются в определение «узких денег» (M1 = C + D + EM) и когда имеют место резервные требования по электронным деньгам, аналогичные резервным требованиям по депозитам (гш = rD ).* В таком случае формула, используемая нами для расчета
потенциального изменения Ml, будет аналогична предшествующему случаю (см. (6)).
Данный парадокс объясняется тем, что по трансакционным депозитам и по электронным деньгам имеют место обязательные резервные требования, и резервные нормы являются идентичными (см. табл. 4). Табл. 6 показывает оценку потенциального увеличения Ml для ряда экономически развитых стран, когда 1% наличных денег
Таблица 6. Потенциальное увеличение М1 при конверсии наличных денег
в электронные деньги7
Страны в 2001 г. Банкнотно-депозитный коэффициент в 2001 г. Резервная норма по трансакционным депозитам в в 2001 r.w Процентное увеличение М1 при конвертации 1% наличных денег в электронные деньги
Франция 0,08 0.020 3,6
Г ермания 0,128 0,020 5,6 .
Япония 0,309 0,013 17,9
Швейцария 0,351 0,025 13,4
США 0,951 0,030 15,8
Россия 0,43 0,070 4,0'™'
v Предположение: 1) Каждая единица наличных денег замещается электронными деньгами; 2) электронные деньги включаются в определение М1; 3) электронные деньги требуют обязательных резервов; 4) банковская система полностью использует депозиты; 5) резервные требования на трансакционные депозиты являются обязательными; 6) нет других резервных обязательств.
'™ В Японии, США и России резервная норма изменяется в зависимости от размера, срочности или валюты соответствующей категории обязательств.
wv Условное значение, рассчитанное на основе гипотетического предположения, что электронные деньги в России включались в определение «узких денег».
Рассчитано автором с использованием данных: Statistics on Payment and Settlement Systems in Selected Countries. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. Basle. 2003. April. P. 169— 171; Payment Systems in Russia. The Bank of Russia. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. Basic. 2003. September. P. 38-39.
* Данная ситуация была характерна для большинства развитых стран на протяжении 1998-2003 гг.
замещается электронными деньгами. Как видно из таблицы, верхний предел возможного расширения «узких денег» существенно отличается от случая, рассматриваемого ранее (см. табл. 5). Для тех стран, в которых наблюдалось сокращение банкнотно-депозитного коэффициента, при сохранении норм резервных требований без изменения или при их уменьшении наблюдалось снижение эластичности Ml, т.е. сокращение верхнего предела возможного расширения «узких денег» (Франция, Германия, Япония, Швейцария). В странах, в которых наблюдались рост банкнотно-депозитного коэффициента и сокращение норм резервных требований, происходил рост эластичности Ml, т.е. увеличение верхнего предела возможного расширения «узких денег» (США).
Отдельного внимания заслуживает ситуация с оценкой потенциального изменения денежного агрегата Ml в России, которая может сложиться в результате замещения наличных денег электронными деньгами. В России электронные деньги на протяжении 1994-2003 гг. официально не являлись компонентом денежной массы и не включались в определение «узких денег» (Ml = С + D), но на средства, привлекаемые в результате эмиссии электронных денег, распространялись резервные требования, эквивалентные требованиям на депозиты до востребования (rEM=rD). Таким образом, для расчета потенциального изменения в МI должен использоваться иной принцип расчета. В данном случае следует использовать следующую формулу (см. табл. 4):
AM 1 _ 1-2 rD
АС гв
Эластичность М1 задана отношением
я = ДМ7х_С_ = _1-2:ьх_£_
АС М1 гв 1 + с
В результате получаем
_ -1 + 2x0,07 0,430 , _
Е =-------------х---------= 3,7 .
-0,07 1 + 0,430
Таким образом, в России в 2001 г. при обязательных резервных требованиях по депозитам до востребования, и в том числе по электронным деньгам в 7%, и банкнотнодепозитном коэффициенте, равном 43%, эластичность М1 составляла 3,7. В настоящее время в условиях сокращения резервных требований по депозитам до востребования до 3,5% и при условии сохранения банкнотно-депозитного коэффициента неизменным следует ожидать роста эластичности М1 ориентировочно до 8. Таким образом, замещение 1% наличных денег электронными деньгами означало бы увеличение денежной массы М1 на 8%. Тем не менее так как величина эмиссии электронных денег в России вплоть до 2004 г. являлась статистически не значимой величиной, рост эластичности М1 и соответствующее увеличение верхнего предела возможного расширения «узких денег» не представляли большой важности для органов денежно-кредитного регулирования.
В целом объем электронных денег, находящихся в обращении в развитых странах на протяжении 1994-2003 гг., оставался довольно низким. Так, в странах еврозоны объем электронных денег на 1 июня 2004 г. оценивался в 280 млн евро, что составляло 0,067% от объема наличных денег в обращении, или в 0,010% от величины денежного агрегата М1 (0,0052% от М2 и 0,0045% от М3)}5 Трансакции с использованием электронных денег в странах еврозоны в начале 2003 г. составляли около 0,7% от количества безналичных трансакций. При этом наиболее высокий удельный вес электронных денег в количестве безналичных трансакций наблюдался в Бельгии (7,0%), Люксембурге (5,3%) и Нидерландах (2,6%).16 Для примера, в США в тот же период удельный вес электронных денег в количестве безналичных трансакций составлял 2,1%.17
Среди европейских стран наибольший удельный вес в структуре денежного оборота электронные деньги получили в Бельгии, где в начале 2002 г. они составляли около 1,6% от объема наличных денег в обращении, или 0,18% от величины Л//. Среди новых стран-членов ЕС наибольший удельный вес электронные деньги получили в Латвии. В начале 2003 г. они составляли около 2,34% от объема наличных денег в обращении, или 1% от величины М/.18 Среди азиатских стран наибольший удельный вес электронные деньги имеют в Сингапуре, где в начале 2003 г. они составляли около 0,37% от объема наличных денег в обращении, или 0,13% от величины М1,19
В ряде стран, например Бельгии, где электронные деньги включались в денежный агрегат М1 и на них были введены обязательные резервные требования, в 2001-2003 гг. отмечалось незначительное увеличение денежной массы в узком определении, связанное с замещением наличных денег электронными деньгами.
3. Денежно-кредитная политика
Как было отмечено выше, эффект от замещения наличных денег электронными деньгами зависит в значительной степени от институциональной стратегии, которой руководствуются органы денежно-кредитного регулирования. Замещение наличных денег электронными деньгами способно увеличить банковские резервы и привести к росту денежной массы. Если бы коммерческие банки намеревались использовать дополнительные резервы для расширения трансакционных депозитов, вероятно, органы денежно-кредитного регулирования не остались бы пассивными. Реакция институтов денежно-кредитного регулирования на возможное увеличение М1 зависела бы от выбранной ими промежуточной цели денежно-кредитной политики, так как на практике они обладают широким инструментарием по компенсированию любых значительных изменений в объеме денежной массы.
3.1. Таргетирование денежного предложения
Руководствуясь в денежно-кредитной политике промежуточной целью по таргетированию денежного предложения, центральные банки предприняли бы мероприятия, позволяющие контролировать расширение денежного предложения (М1). Можно предложить следующие мероприятия по прямому регулированию, которые центральные банки могли бы предпринять для предотвращения расширения денежного
агрегата М1 и, следовательно, в целях контроля за денежным предложением в условиях
20
эмиссии электронных денег:
1) законодательно ограничить возможность создания электронных денег частными эмитентами;
2) ввести высокие обязательные резервные требования в отношении электронных денег, такие же, как в отношении банковских депозитов;
3) ввести требования о проведении расчетов с государственными компаниями и государственными организациями, в том числе налоговыми органами только центробанковскими деньгами;
4) сокращать излишек ликвидности, создаваемый заменой банкнот электронными деньгами, посредством осуществления операций на открытом рынке;
5) ввести монополию на выпуск электронных денег и приступить к эмиссии электронных денег в централизованном порядке.
Несмотря на то, что определенные законодательные ограничения, в частности о возможности эмиссии электронных денег только кредитными институтами, успешно применяются в большинстве стран ЕС, более жесткие ограничения на выпуск электронных денег могли бы вступить в противоречие с осуществляемой в ряде развитых стран
политикой дерегулирования и увеличения эффективности финансового сектора. Высокие резервные требования по электронным деньгам могли бы уменьшить опасность неконтролируемого увеличения агрегата М1. Тем не менее они сделали бы выпуск электронных денег менее прибыльным и затормозили бы их развитие. Введение требования о проведении расчетов с государственными компаниями и государственными организациями только центробанковскими деньгами могло бы иметь действенный эффект на взаиморасчетные резервы, хранимые в центральных банках (хотя расчеты с государственными предприятиями составляют лишь часть экономики платежей), однако на наличные деньги в обращении это мера могла бы иметь лишь косвенное влияние. Поддержка денежного предложения на определенном уровне путем денежных операций на открытом рынке могла быть дать желаемый результат. Однако эти операции, направленные на сокращение избыточных резервов, могли бы привести к сокращению денежной базы. В этой связи существуют опасения, что замещение наличных денег электронными деньгами могло бы снизить денежную базу до такой степени, что неблагоприятно повлияло бы на осуществление денежной политики.
Центральные банки ряда стран могли бы начать самостоятельный выпуск электронных денег. Возможность выпуска электронных денег на централизованной основе рассматривалась в разное время банками Японии, Финляндии, Канады, Казначейством США, а также Денежно-кредитным управлением Сингапура (Денежным советом уполномоченных Сингапура). Несмотря на то, что ряд центральных банков, в частности Банк Японии, в своем исследовании электронных денег пришел к заключению, что, в конечном счете, электронные деньги будут выпускаться центральными банками,21 в настоящее время, за исключением Сингапура, органы денежно-кредитного регулирования остаются пассивными. Существуют также серьезные опасения, что центральные банки, выпускающие электронные деньги, могут ограничить конкуренцию и снизить побудительные мотивы у других эмитентов по разработке новых видов электронных денег.
В настоящий момент наиболее вероятно, что центральные банки будут продолжать оставаться пассивными и наблюдать за тем, займут ли электронные деньги существенную долю рынка розничных платежей, как это имеет место в США и Канаде (политика «подождем и увидим»). В странах ЕС, где центральные банки намного активнее вовлечены в процесс развития новых средств платежа, регулирование электронных денег, по всей видимости, будет ограничиваться косвенными мероприятиями - пруденциальным контролем, который осуществляется в рамках национальных банковских законодательств, унифицированных в соответствии с требованиями Директивы ЕС по электронным деньгам.22 Конечно, по мере роста эмиссии электронных денег центральные банки оставляют за собой право прибегнуть к введению обязательных резервных требований на электронные деньги для приостановки их дальнейшего распространения.
3.2. Таргетирование процентной ставки
Ранее в нашем исследовании мы отталкивались от предположения, что центральные банки в качестве промежуточной цели денежно-кредитной политики выбирают таргетирование денежного предложения. Однако в настоящее время в краткосрочном периоде многие центральные банки в качестве промежуточной цели выбирают таргетирование процентной ставки по федеральным фондам (учетной ставки).23 Примером такой политики является «канальная» система регулирования процентных ставок, используемая в ряде развитых стран.
При таргетировании процентной ставки имеют место два важных следствия. Во-первых, резервные требования, даже будучи обязательными, едва ли жестко связывают банки (в том смысле, что банки могут почти всегда заимствовать большее количество
резервов). Во-вторых, изменения в спросе на резервы ведут к изменению в предложении резервов, оставляя процентную ставку по резервам без изменений. Как ожидается, любое изменение спроса на валюту может вести к соответствующему изменению предложения валюты (или резервов) с незначительным влиянием на процентные ставки и реальную экономику. Это является главной причиной, почему центральные банки выбирают таргетирование процентных ставок как первоочередную цель.24
При притоке наличных денег в банковскую систему банки будут обменивать наличные деньги на депозиты в центральном банке. Таким образом, они увеличат свои резервы выше желаемых объемов. В этой ситуации они имеют две возможности. Они могут приобретать больше активов либо у не банковских институтов (предоставляя больше ссуд), либо у центрального банка (заимствуя меньшие средства). Так как возросший спрос на активы на денежном рынке и рынке капиталов, как правило, приводит к сокращению процентных ставок, последний вариант был бы более предпочтительным. Пока центральный банк сохраняет процентную ставку на краткосрочные инструменты, коммерческие банки будут охотно приобретать активы центрального банка. Таким образом, банки просто используют поступившие наличные деньги для уменьшения своей задолженности перед центральным банком, и расширение денежной массы за счет банковского кредитования может иметь, по крайней мере, ограниченный характер.
Принимая во внимание, что использование электронных денег может подразумевать увеличение спроса на депозиты, так как некоторым эмитентам электронных денег необходимо будет иметь теневые счета, банковский бизнес станет более прибыльным, и банки смогут уменьшить спрэд между ставками по предоставленным и заимствованным средствам. Таким образом, может наблюдаться расширение денежного предложения. Кроме того, банки могут быть озабочены не только относительно доходности активов, но также и составом портфеля активов. Сокращение заимствований у центрального банка увеличило бы запасы ликвидных активов (тех активов, которые центральные банки принимают в качестве обеспечения для своих ссуд). Если банки желали бы поддерживать некоторое стабильное отношение ликвидных и менее ликвидных активов, они, в конце концов, увеличили бы покупку менее ликвидных активов, даже если это вызвало бы снижение процентных ставок на эти активы. В результате также могут наблюдаться расширение кредитования и соответствующий рост денежной массы. Однако, по всей видимости, этот эффект будет незначительным, потому что сокращение валюты в обращении на несколько млрд долл. едва ли окажет значительное влияние на балансовые счета коммерческих банков, величина стоимости на которых, например, в США в начале 2003 г. составляла 710,6 млрд долл.25
В заключение отметим, что замещение наличных денег электронными деньгами может привести к определенному росту предложения банковских резервов и увеличению денежной массы в узком определении (М1). Влияние данного замещения будет эквивалентно операциям центрального банка на открытом рынке, которые обеспечивают поступление дополнительных резервов. Изменения в объеме денежной массы будут зависеть от величины эмиссии электронных денег, институциональной стратегии и учетной политики, реализуемых органами денежно-кредитного регулирования, а также выбранных тактических целей денежно-кредитной политики. В целом можно ожидать, что рост денежной массы в результате эмиссии электронных денег будет неизбежным, но его темпы будут плавными и контролируемыми.
'Tanaka T. Possible Consequences of Digital Cash//First Monday Review. 1996. Vol. 1. № 2. August.
2 Безопасность электронных денег является центральным вопросом для центральных банков в экономически развитых странах (см., напр.: Possible Seignorage Implications of the Development of Electronic Money. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. Basle, 1995; Implications for Central Banks of the Development of Digital Money. Bank for International Settlements. Basle, 1996. October; Security of Electronic Money. Committee on Payment and Settlement Systems and the Group of Experts of the Central Banks of the Group of Ten Countries. Bank for International Settlements. Basle, 1996. August; Electronic Money: Consumer Protection. Law Enforcement, Supervisory and Cross Border Issues. Report of the Working Party on Electronic Money. Group of Ten. 1997. April; Risk Management for Electronic Banking and Electronic Money Activities. Basle Committee on Banking Supervision. Bank for International Settlements. Basle, 1998. March; Report on Electronic Money. European Central Bank. Frankfurt am Main, 1998. August; Electronic Money System Security Objectives. European Central Bank. Frankfurt am Main, 2003. May).
5 E 1 у В. Electronic Money and Monetary Policy: Separating Fact from Fiction // The Cato Institute's 14lh Annual Monetary Conference on «The Future of Money in the Information Age». Washington, D.C. 1996; Kelley E. W. The Future of Electronic Payments// BAI Conference «The National Payment System». Washington, D.C. 1996.
4Krucger M. Monetary Policy Implications of Digital Money: A Comment // Kyklos (International Review of Social Science). 1999. Vol. 52. Issue 2. P. 259-62; Woodford M. D. Monetary Policy in a World Without Money // World Bank’s Conference «Future of Monetary Policy and Banking». Washington, D.C. 2000. 11 July.
5 Cm.: Directive of the European Parliament and of the Council 2000/46/EC of 18.09.2000 «On the taking up, pursuit of and prudential supervision of the business of electronic money institutions» // Official Journal of the European Communities. L 275. 27.10.2000. P. 40. Art. l(3)(b).
6 Подробнее о другой форме центробанковских денег см.: The Role of Central Bank Money in Payment Systems. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. Basle, 2003. August. P. 7-16.
7 См., напр.: S с 1 g і n G. E-moncy: Friend or Foe of Monetarism? // Cato Institute's 14lh Annual Monetary Conference on «The Future of Money in the Information Age». Washington, D.C. 1996; Jordan J.L., Stevens E. J. Money in the Twenty-First Century. Federal Reserve Bank of Cleveland, Financial Services Working Paper, 02/96; Bernkopf M. Electronic Cash and Monetary Policy // First Monday. 1996. N 1. May. P. 25; В с г с n t s с n A. Monetary Policy Implications of Digital Money // Kyklos (International Review of Social Science), 1998. Vol. 51. Issue I. P. 89-117; S б 11 n с r F., W і 1 f e r t A. Elcktronischcs Geld und Geldpolitik // Forum fiir Wirtschafts und Finanzpolitik, 1996. № 22. P. 389—405.
s Подробнее о желательных свойствах электронных денег см.: Кочергин Д. А. Эволюция электронных наличных в контексте развития денежных свойств // Финансовый мир. Вып. 1 / Под ред. В. В. Иванова, В. В. Ковалева. М., 2002. С. 265-272.
9Bercntscn A. Digital Мопсу, Liquidity, and Monetary Policy // First Monday. 1997. Vol. 2. N 7. 7 July. P. 2.
10 Emerging Digital Methods for Making Retail Payments. Congressional Budget Officc. The Congress of the United States. Washington, D.C. 1996. P. 42.
"Bcrcntscn A. Monetary Policy Implications of Digital Money // Kyklos (International Review of Social Scicncc). 1998. Vol. 51. Issue 1. P. 116.
12 Euro Area Monetary Aggregates: Conceptual Reconciliation Exercises. European Central Bank. 1999. July. Annex III. P. 22-38.
13 Cm.: Regulation (EC) N 2423/2001 of the European Central Bank of 22 November 2001 Concerning the Consolidated Balance Sheet of the Monetary Financial Institutions Scctor (ECB/2001/13) // Official Journal of the European Communities L 333. 17.12.2001. P. 31; Guidance Notes to the Regulation ECB/2001/13 on the Monetary Financial Institutions Balance Sheet Statistics. European Central Bank. 2001. 21 November. Annex I, Part 3 (133). P. 23.
14 Survey of Developments in Electronic Money and Internet and Mobile Payments. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. 2004. March. P. 176.
15 Рассчитано на основе данных: Euro-denominated Electronic Money in Circulation in the Euro Area // Monthly Bulletin. European Central Bank. 2004. July. P. 1*; Euro Area Statistics. Monetary Aggregates and Counterparts // Monthly Bulletin. European Central Bank. 2004. July. P. 12*.
16 Payment and Securities Settlement Systems in the European Union (Blue Book). Addendum Incorporating 2002 Figures. European Central Bank. 2004. April. P. 21.
17 Рассчитано на основе данных: Statistical Abstract of the United States. Section 25: Banking, Finance and Insurance. U. S. Census Bureau. 2002. P. 727.
18 Payment and Securities Settlement Systems in the Accession Countries (Blue Book). Addendum Incorporating 2002 Figures. European Central Bank. 2004. April. P. 83.
19 Данные приведены с учетом только розничных объемов безналичных трансакций. Рассчитано на основе данных: Statistics on Payment and Settlement Systems in Selected Countries-. Committee on Payment and Settlement Systems. Bank for International Settlements. Basle, 2004. March. P. 107.
20 Для более подробного обзора мероприятий по прямому регулированию и косвенному контролю в рамках совершенствования политики денежно-кредитного регулирования центральных банков в условиях информационной экономики (влияния «денежной», «кредитной» и «расчетно-технологической» составляющих на деятельность центральных банков) см.: К о ч е р г и н Д. Л. Будущее центральных банков как институтов денежно-кредитного регулирования // Вестн. С.-Петерб. ун-та. Сер. 5. Экономика. № 2. С. 89-99.
21 Implications of Central Bank E-money. Bank of Japan. 2001. February.
22 Directive of the European Parliament and of the Council 2000/46/EC of 18.09.2000 «On the taking up, pursuit of and prudential supervision of the business of electronic money institutions» // Official Journal of the European Communities. L 275. 27.10.2000. P. 39-43.
23 Cm.: Woodford M. D. Monetary Policy in a World Without Money // World Bank’s Conference «Future of Monetary Policy and Banking». Washington, D.C. 2000. 11 July.
24 Krueger M. Monetary Policy Implications of Digital Money: A Comment // Kyklos (International Review of
Social Science). 1999. Vol. 52. Issue 2. P. 260.
25 Statistics on Payment and Settlement Systems in Selected Countries. Committee on Payment and Settlement
Systems. Bank for International Settlements. Basle, 2004. March. P. 157.
Статья поступила в редакцию 23 сентября 2004 г.
