CC BY
628
Теория и практика оценки стоимости гостиниц*
А.А. Едемский главный специалист Управления по работе с залогами крупного банка, кандидат экономических наук (г. Санкт-Петербург)
Алексей Александрович Едемский, eCalex@yanCex.ru
Выводы по результатам выполненных расчетов:
1) в соответствии с обзорами рынка в 2011-2012 годах в Москве средние значения показателя ADR для гостиниц класса 3* составляли 180-200 долларов США, 4-5* -390-410 долларов США. Таким образом, значения ADR объектов с порядковыми номерами 5, 6, 8 (табл. 6) выпадают из границ рыночного диапазона;
2) существенное отклонение значения стоимости гостиничного номера, получившееся при применении эмпирического приема, для объекта № 2 (табл. 6) может быть обусловлено некорректным определением величины ADR (из-за неполноты информации о финансовых результатах деятельности гостиницы или же из-за более низкого значения фактической величины загрузки) либо инвестиционными ожиданиями покупателя, который уверен, что сможет увеличить доходность рассматриваемого объекта, повысив тем самым капитализацию объекта;
3) гостиница «Националь» (№ 3) представляет собой уникальный исторический объект. Получившееся значение ADR соответствует среднерыночным показателям для гостиниц 4-5*, хотя этот объект по стоимости размещения находится в верхнем ценовом сегменте. Таким образом, результаты, полученные эмпирическим приемом для
этого объекта не могут быть объективными, и требуется дополнительная валидация исходной информации;
4) 3/10 доли города Москвы в здании гостиницы «Hilton Moscow Ленинградская» были проданы на аукционе владельцу оставшейся доли (7/10) в этом здании. Таким образом, в стоимости продажи может быть отражена так называемая «премия за контроль», которая может превышать 30 процентов 1. То есть, «очистив» цену сделки от этой премии, получим примерную цену за номер в размере 10,1 миллиона рублей против 8,5 миллиона рублей - цена, рассчитанная с применением эмпирического приема, что может служить допустимым результатом;
5) значение ADR для гостиницы «Метрополь» явно не отражает тенденции рынка и не может быть использовано при анализе;
6) гостиница «Будапешт» имеет значение ADR, соответствующее гостиницам класса 4-5*. Таким образом, здесь также можно говорить о некорректности исходных данных. Если для расчетов мы используем среднерыночную ADR (для гостиниц класса 3-4* она составляла на дату сделки 6 400 рублей за номер), тогда стоимость номера при использовании эмпирического приема составит 6,4 миллиона рублей против предполагаемой стоимости сделки 8,9 миллиона рублей. В этом случае недооценка стои-
* Окончание. Начало см.: Имущественные отношения в Российской Федерации. 2015. № 5. 1 См., например, Пратт Шеннон П. Оценка бизнеса. Скидки и премии. М. : Маросейка, 2011; Евстафьева Е. М., Федотова М. А. Премия за контроль и скидка за размер пакета: практическое применение отечественной статистики // Оценочная деятельность. 2008. № 1. Ш1_: http://smao.ru/files/ тада21пв/2008/01/1_67-71.рсК
мости актива, определенной эмпирическим приемом, может быть связана с тем, что рассматриваемую гостиницу следует относить к классу 3-4*, нежели просто к классу 3*, то есть ADR этого объекта должен быть выше. Кроме того, вполне возможно, что уровень фактической загрузки гостиницы превышает среднерыночное значение, поэтому при использовании экспресс-метода необходимо вводить повышающую корректировку.
В соответствии с таблицей С. Рашмора 2 средних значений мультипликаторов для корректировки значений ADR, в том числе на фактический уровень загрузки, поправочные коэффициенты находятся в диапазоне 0,473-1,476. Минимальные значения мультипликатора характерны для гостиниц, уровень загрузки которых ниже среднерыночного, а также для объекта с максимальной ставкой по ипотечному кредиту. Среднее значение мультипликатора для корректировки значения ADR гостиницы, которая имеет загрузку ниже рыночных показателей, составляет 0,860.
Таким образом, подводя промежуточные итоги, можно сделать вывод о том, что эмпирический прием может оказаться вполне работоспособным и на российском рынке гостиничной недвижимости. Ограниченность и закрытость информации не позволяют в полной мере апробировать этот метод. В процессе дальнейшего развития рассматриваемого рынка недвижимого имущества этот прием может быть дополнен различными корректирующими коэффициентами, отражающими региональную специфику.
Необходимо помнить, что с помощью эмпирического приема определяется стоимость действующего бизнеса и для выделения стоимости, приходящейся на объекты недвижимости, следует вводить дополни-
тельные корректировки, которые будут приведены далее.
Методология реализации доходного
подхода при оценке гостиничной
недвижимости
В соответствии с ФСО № 1 доходный подход представляет собой совокупность методов оценки стоимости объекта оценки, основанных на определении ожидаемых доходов от использования объекта оценки. Этот подход применяется тогда, когда имеется достоверная информация, позволяющая прогнозировать будущие доходы, которые объект оценки способен приносить, а также связанные с объектом оценки расходы.
С точки зрения активных участников рынка гостиничной недвижимости, доходный подход в наибольшей мере отражает существующее финансово-экономическое положение гостиницы, поэтому ему, как правило, придается максимальный вес при согласовании результатов, полученных в рамках реализации существующих подходов к оценке.
Учитывая методологию рассматриваемого подхода, доходная часть рассчитывается на основании средней цены продажи номера за определенный период времени (как правило, с помощью показателя ADR), скорректированной на сбалансированный уровень загрузки гостиницы, который основывается на показателях ретроспективной деятельности рассматриваемого объекта 3. Доходы генерируются за счет нескольких центров прибыли, львиную долю которых составляет выручка от продажи номеров (room revenue). Остальной доход формируется за счет продажи продуктов питания и напитков (food and beverage, F&B), предоставления средств коммуникации (телевидения) и прочих услуг, таких как химчистка, спа, аренда помещений и т. п. 4.
2 Rushmore Stephen. Hotel valuation Thumb Rule // Hotels monthly, October 2003. URL: http:/www.hvs.com/ article/594/hotel-valuation-thumb-rule
3 URL: http://www.coleschotz.com/2B7963/assets/files/News/323.pdf
4 Select-Service Hotels: A Guide to Understanding the Lodging Industry and One of Its Most Attractive Segments. URL: http://dspace.mit.edu/handle/1721.1/42012#files-area
Как правило, доходы от продажи номеров приносят 60-80 процентов от всего дохода 5. Величина доходов от F&B может находиться в интервале от 20 до 35 процентов, причем максимальные значения из указанного диапазона характерны для сегмента класса люкс. Прочие доходы могут приносить до 5-10 процентов от всего денежного потока гостиницы 6. При этом расходы на обслуживание номеров могут составлять 15-25 процентов от величины продаж номерного фонда, а расходы на F&B достигать 50-60 процентов от доходов от F&B 7.
В отличие от многих других видов недвижимости гостиницы на начальном этапе функционирования работают в убыток. Этот период может продолжаться от одного года до четырех лет, пока объект не выйдет на уровень доходности, позволяющий поддерживать нормальный уровень финансирования деятельности и должным образом содержать имеющееся в его распоряжении имущество. По этой причине прогноз доходов и расходов очень часто строится на период до 10 лет 8.
Реализация доходного подхода включает следующие этапы:
1)определение справедливого (объективного) объема доходности, который может быть достигнут рациональным субъектом управления (РСУ) 9 в предположении, что гостиница полностью оснащена, должным образом обслуживается и находится в пригодном состоянии. В случае если оценка проводится при допущении, что последующему собственнику не передаются права
на гостиничный бренд или торговую марку, тогда необходимо вводить корректировку на возможное изменение размера денежного потока. И наоборот, если известно, что оцениваемая гостиница будет находиться под управлением известного гостиничного оператора, что предположительно позволит увеличить загрузку или рентабельность операционной деятельности, то соответствующие допущения должны быть отражены в оценке. Тем не менее все детали и особенности соглашений об управлении или лицензионных соглашений, оказывающих влияние на операционную деятельность объекта, должны быть детально проанализированы и учтены в оценке 10;
2) величина затрат, а также используемые при оценке специальные допущения должны соответствовать значениям, которые могут быть достигнуты РСУ, то есть наиболее вероятным покупателем или оператором в случае приобретения такого объекта на открытом рынке;
3) для определения стоимости рассматриваемого имущества чистый операционный доход капитализируется по соответствующей ставке, отражающей существующие риски и доходность рассматриваемого имущества, а также его торговый потенциал. Прогнозируемый объем финансово-хозяйственной деятельности гостиницы должен отражать сложившиеся на рынке экономические условия и, кроме того, требует подтверждения путем сравнения с компаниями-аналогами 11.
Поскольку доходы гостиницы форми-
5 S. LakshmiNarasimhan. Rooms and Food & Beverage: Optimizing Revenues and Profits. URL: http://hotelexecutive. com/business_review/3694/rooms-and-food-beverage-optimizing-revenues-and-profits
6 Hotstats UK, Europe & MENA, 2013. Hotel Industry Report. URL: www.hotstats.com
7 S. Lakshmi Narasimhan. Rooms and Food & Beverage: Optimizing Revenues and Profits. URL: http://hotelexecutive. com/business_review/3694/rooms-and-food-beverage-optimizing-revenues-and-profits
8 Rushmore, S., & Baum, E. (2001). Hotel & Motel Valuations and Market Studies (2nd ed.). Illinois: The Appraisal Institute. P. 362.
9 Концепция, в которой предполагается, что участники рынка конкурируют между собой и действуют с целью извлечения прибыли. В этом случае оценивается торговый потенциал объекта, а не текущий уровень финансово-хозяйственной результативности, достигнутый существующим собственником, поэтому любой персональный гудвил (personal goodwill) необходимо исключать из расчетов.
10 URL: https://consultations.rics.org/consult.ti/hotels/viewCompoundDoc?docid=1232052&partId=1232308&sessioni d=&voteid=
11 RICS Valuation - Professional Standards. Incorporating the International Valuation Standards, March 2012. P. 95.
руются целым комплексом активов, включающих недвижимое имущество, объекты движимого имущества, а также нематериальную составляющую, для выделения доли стоимости, приходящейся на объекты недвижимости, все составляющие чистого операционного дохода, генерируемого прочими центрами прибыли, должны быть нивелированы. Для этого целесообразно использовать метод Рашмора (The Rushmore Approach), который на протяжении более 20 лет применяется на развитом рынке гостиничной недвижимости США. Этот процесс состоит из двух этапов:
• на первом этапе вся бизнес-составляющая вычитается из величины денежного потока. Как правило, это осуществляется путем экстракции из величины денежного потока всех платежей по управленческим контрактам (соглашениям), уплачиваемых собственником. Предполагается, что таким образом может быть определена и нивелирована доля нематериальной составляющей в стоимости бизнеса;
• на втором этапе необходимо вычленить стоимость движимого имущества (FF&E), которым укомплектована гостиница 12.
Выделение бизнес-составляющей
В отличие от торговых или офисных центров, на аренду помещений в которых могут заключаться договоры длительностью более одного года, для гостиниц характерна смена арендаторов в течение одного до четырех дней. В связи с этим для того чтобы поддерживать экономически обоснованный уровень загрузки, гостиница должна соответствовать сложившимся требованиям рынка и успешно быть проданной в случае необходимости. Кроме того, проблемой является поиск и последующее удержание квалифицированного персонала. Все эти факторы свидетельствуют о том, что для эффективного функционирования гостиницы необходима высоко-
классная система менеджмента.
Другим видом бизнес-составляющей являются выгоды, которые появляются благодаря объединению с признанным гостиничным брендом либо же подписанию с ним соглашения об управлении и т. п. Финансовые результаты узнаваемой гостиничной сети, как правило, лучше, чем у независимых гостиниц, потому возможная разница в доходах также рассматривается как вклад в стоимость бизнес-составляющей.
Если собственник гостиницы желает примкнуть к определенной сети, чтобы приобрести преимущества, связанные с брендом и системой бронирования, то в таком случае возможны две опции:
1) привлечение управляющей компании, принадлежащей к определенному бренду и осуществляющей профессиональное управление операционной деятельностью. Это так называемые «управляющие компании первой категории» (first-tier management companies), например Hyatt, Marriott, Rezidor или Hilton и т. п.;
2) использование управляющей компании, не имеющей бренда, и заключение отдельного договора с франчайзером на использование определенного названия и логотипа с целью получения таких преимуществ, как:
• идентификация с брендом;
• реклама;
• централизованные системы бронирования;
• обучение;
• оптовые закупки и прочее.
Это так называемые «управляющие компании второй категории» (second-tierm anagement companies), например Comfort Inn, Days Inn, Interstate Hotels и т. п. Отчисления за франшизу и прочие платежи франчайзеру также оказывают влияние на величину денежного потока, связанного с бизнес-составляющей.
Для первого варианта гонорар управляющей компании, как правило, состоит из
12
URL:http://www.coleschotz.com/2B7963/assets/files/News/323.pdf
базовой ставки (base fee) и поощрительной премии (incentive fee). Базовая ставка обычно составляет 2-4 процента от валового дохода. Как правило, поощрительная премия берется в процентах от валовой операционной прибыли (GOP) и может находиться в диапазоне 8-12 процентов от GOP, что в пересчете на валовой доход может составить 1-2 процента.
Для второго варианта, когда отсутствует принадлежность к бренду, базовая ставка может находиться в диапазоне 2-4 процентов от валового дохода. В случае заключения договора франчайзинга плата за франшизу может составить 3-5 процентов от доходов номерного фонда. После включения прочих отчислений франчайзеру (таких как плата за использование централизованной системы бронирования, реклама, обучение и т. п.) суммарные затраты могут составить 6-10 процентов от доходов номерного фонда.
Следует отметить, что необходимо четко понимать структуру себестоимости основной деятельности, чтобы при корректировке
денежного потока на бизнес-составляющую не допустить двойного счета, так как часть отчислений франчайзеру, например плата за использование системы бронирования, может быть отражена в себестоимости номерного фонда 13.
Выделение стоимости FF&E
FF&E имеют достаточно ограниченный срок полезной жизни, который варьируется от 3 до 10 лет. Большинство операторов требуют от собственников гостиниц формировать резерв на замещение с целью будущей замены FF&E.
Для того чтобы выделить стоимость движимого имущества, возможны два способа:
1) рассчитать и выделить стоимость движимого имущества в текущем состоянии;
2) выделить в виде резерва на замещение затраты на будущую покупку FF&E, и скорректировать денежный поток.
Применение этих способов должно приводить к одинаковому результату, в котором стоимость FF&E не учитывается в стоимости гостиницы (см. табл. 7)
Таблица 7
Выделение стоимости FF&E из общей стоимости гостиницы
Исходные данные
Чистый операционный доход, тыс. р. 1 000 000
Коэффициент капитализации, % 12,5
Суммарная стоимость гостиницы, тыс. р. 8 000 000
Стоимость FF&E, тыс. р. 750 000
Способ № 1 Способ № 2
Суммарная стоимость гостиницы, тыс. р. 8 000 000 Стоимость FF&E, тыс. р. 750 000
Стоимость FF&E, тыс. р. 750 000 Коэффициент капитализации, % 12,5
Стоимость гостиницы за вычетом FF&E, тыс. р. 7 250 000 Доход от FF&E, тыс. р. 93 750
Чистый операционный доход за вычетом дохода от FF&E, тыс. р. 1 000 000 - 93 750 = = 906 250
Стоимость гостиницы за вычетом FF&E, тыс. р. 906 250 / 12,5% = = 7 250 000
13 Rushmore S. MAI, FRICS, CHA (2004). In Defense of the «Rushmore Approach» for Valuing the Real Property Component of a Hotel. URL: http://www.hvs.com/article/1005/in-defense-of-the-rushmore-approach-for-valuing-the-real Korobkin Alexey. Hotel Management Contracts in Russia and the CIS (2011). URL: http://www.hvs.com/article/5464/ hotel-management-contracts-in-russia-and-the-cis
Таблица 8
Расчет стоимости гостиницы в рамках реализации метода DCF *
Основные параметры Значение
ADR, р./номер, без НДС 3 ООО
Количество номеров в гостинице, шт. 150
Общая площадь гостиницы, кв. м 10 460
Ставка дисконтирования, % 15,4
Средний уровень загрузки, % 69
actual actual actual budget estlm estlm estlm terminal year
Год 1 % от gross 2 % от gross 3 % от gross 4 % от gross 5 % от gross 6 9 11
Действительный валовой доход (ДВ/. \)
Количество номеров, шт. 150 - 150 - 150 - 150 - 150 - 150 150 150
Количество рабочих дней 366 - 365 - 365 - 365 - 366 - 365 366 365
Загрузка номерного фонда, % 70 - 69 - 69 - 69 - 69 - 68 69 69
Количество проданных номеров, шт. 38 430 - 37 778 - 37 778 - 37 960 - 38 064 - 37 230 37 881 37 778
Темп роста стоимости номера (по сравнению с предыдущим годом) 1,06 - 1,06 - 1,05 - 1,04 - 1,04 - 1,04 1,03 1,02
ADR, р./номер, без НДС 2 700 - 2 850 - 3 000 - 3 120 - 3 245 - 3 375 3 723 3 798
RevPAR, р./номер, без НДС 1 890 - 1 967 - 2 070 - 2 163 - 2 250 - 2 295 2 569 2 620
Доход от продажи номерного фонда (Room Revenue), р., без НДС 103 761 ООО 62,37 107 665 875 61,65 113 332 500 61,30 118 435 200 60,96 123 510 067 60,57 125 636 060 141 042 662 143 470 446
Темп роста стоимости ресторанных услуг (по сравнению с предыдущим годом) 1,08 - 1,07 - 1,07 - 1,06 - 1,06 - 1,06 1,05 1,04
Питание (Food), р., без НДС 38 899 000 - 41 621 930 - 44 535 465 - 47 207 593 - 50 040 049 - 53 042 452 61 988 061 64 467 583
Напитки (Beverages), р., без НДС 10 147 000 - 10 857 290 - 11 617 300 - 12 314 338 - 13 053 199 - 13 836 391 16 169 898 16 816 694
Прочее (Other F&B), р., без НДС 3 348 000 - 3 582 360 - 3 833 125 - 4 063 113 - 4 306 899 - 4 565 313 5 335 254 5 548 664
Доход от предприятий питания и напитков (F&B Revenue), р., без НДС 52 394 ООО 31,50 56 061 580 32,10 59 985 891 32,44 63 585 044 32,73 67 400 147 33,05 71 444 155 83 493 212 86 832 941
Площадь, сдаваемая в аренду, кв. м 510 - 510 - 510 - 510 - 510 - 510 510 510
Темп роста ставки аренды (по сравнению с предыдущим годом) 1,07 - 1,07 - 1,06 - 1,06 - 1,06 - 1,06 1,05 1,05
Арендная ставка, р./кв. м в год, без НДС 20 000 - 21 400 - 22 684 - 24 045 - 25 488 - 27 017 31 276 32 839
Продолжение таблицы 8
«
Доход от арендных платежей и прочие доходы (Other Income), p., без НДС 10 200 000 6,13 10 914 ООО 6,25 11 568 840 6,26 12 262 970 6,31 12 998 749 6,37 13 778 674
Итого действительный валовой доход (ДВД), р., без НДС 166 355 ООО 100 174 641 455 100 184 887 231 100 194 283 214 100 203 908 963 100 210 858 889
Темп роста ДВД - 1,05 1,06 1,05 1,05 1,03
Операционные расходы Расходы по центрам прибыли (процент расходов определяется от величины доходов соответствующего центра прибыли
Год 1 % от gross 2 % от gross 3 % от gross 4 % от gross 5 % от gross 6
Расходы на обслуживание номерного фонда, р., без НДС: 26 044 011 25,1 27 639 983 25,7 28 301 392 25,0 27 917 545 23,6 28 866 773 23,4 29 363 660
зарплата персонала 18 230 808 - 19 444 457 19 674 522 18 902 258 19 712 207 20 051 515
прачечная 5 208 802 - 5 493 113 5 782 224 6 042 564 6 054 463 6 158 680
прочее 2 604 401 - 2 702 413 2 844 646 2 972 724 3 100 103 3 153 465
Расходы на F&B, р., без НДС: 31 750 764 60,6 34 399 385 61,4 36 567 399 61,0 38 189 177 60,1 39 806 527 59,1 42 194 918
себестоимость продуктов питания 9 745 284 - 10 965 645 - 11 733 240 - 11 864 969 - 12 576 867 - 13 331 479
себестоимость напитков 3 143 640 - 3 251 572 - 3 239 238 - 3 433 592 - 3 639 608 - 3 857 984
зарплата персонала 15 718 200 - 16 818 474 - 17 995 767 - 19 075 513 - 20 220 044 - 21 433 247
прочее 3 143 640 - 3 363 695 - 3 599 153 - 3 815 103 - 3 370 007 - 3 572 208
Расходы на прочие центры прибыли, р., без НДС 6 324 ООО 62,0 6 657 540 61,0 6 594 239 57,0 6 965 367 56,8 7214 305 55,5 7 647 164
Итого расходы по центрам прибыли, р., без НДС 64 118 775 38,5 68 696 909 39£ 71 463 030 38,7 73 072 090 37,6 75 887 605 37,2 79 205 742
Нераспределяемые расходы, р., без НДС, % (проценты взяты от общей выручки) 35 649 877 21,4 35 801 498 20,5 34 758 799 18,8 34 970 979 18,0 36 091 886 17,7 37 322 023
управленческие расходы (Administrative & General), р., без НДС 13 691 017 8,2 13 971 316 8,0 12 942 106 7,0 12 628 409 6,5 13 254 083 6,5 13 705 828
маркетинг (Marketing), р., без НДС 8 650 460 5,2 8 732 073 5,0 8 319 925 4,5 8 354 178 4,3 8 156 359 4,0 8 434 356
техобслуживание и эксплуатация (Prop. Operations & Maint), р., без НДС 6 487 845 3,9 5 937 809 3,4 6 101 279 3,3 6 411 346 3,3 6 728 996 3,3 6 958 343
коммунальные платежи (Utilities), р., без НДС 6 820 555 4,1 7 160 300 4,1 7 395 489 4,0 7 577 045 3,9 7 952 450 3,9 8 223 497
15 950 537 16 748 064
240 486 411 247 051 450
1,06 1,03
9 11
32 964 491 33 531 913
22 510 409 22 897 883
6 913 911 7 032 921
3 540 171 3 601 108
49 311 091 51 283 535
15 579 833 16 203 027
4 508 633 4 688 979
25 047 964 26 049 882
4 174 661 4 341 647
8 852 548 9 295 175
91 128 130 94 110 623
42 566 095 43 728 107
15 631 617 16 058 344
9 619 456 9 882 058
7 936 052 8 152 698
9 378 970 9 635 007
Итого валовая операционная прибыль (GOP), р., без НДС 66 586 349 40,0 70 143 048 40,2 78 665 402 42,5 86 240 146 44,4 91 929 471 45,1 94 331 124 106 792 186 109 212 721
Гонорар управляющей компании (Management Fee), р., без НДС 4 990 650 3,0 5 239 244 3,0 5 546 617 3,0 5 828 496 3,0 6 117 269 3,0 6 325 767 7 214 592 7 411 544
Валовая операционная прибыль за вычетом гонорара УК (GOP after Management Fees), р., без НДС 61 595 699 37,0 64 903 804 37,2 73 118 785 39,5 80 411 649 41,4 85 812 202 42, 88 005 357 99 577 594 101 801 177
Постоянные расходы, р., без НДС, % (проценты взяты от общей выручки) 13 973 820 8,4 14 634 954 8,4 15 974 257 8,6 17485 489 9,0 19 371 351 9,5 20 453 312 23 327 182 23 963 991
налоги на имущество (Property Taxes), р., без НДС 2 162 615 1,3 2 235 411 1,3 2 292 602 1,2 2 331 399 1,2 2 242 999 1,1 2 319 448 2 645 351 2 717 566
страхование (Insurance), р., без НДС 1 829 905 1,1 1 746 415 1,0 1 663 985 0,9 1 748 549 0,9 1 835 181 0,9 1 897 730 2 164 378 2 223 463
поощрительная премия (Incentive management fee), р., без НДС 3 327 100 2,0 3 667 471 2,1 4 622 181 2,5 5 634 213 2,9 7 136 814 3,5 7 801 779 8 897 997 9 140 904
резерв на замещение (Reserve for Replacement), без учета замещения движимого имущества, р., без НДС 6 654 200 4,0 6 985 658 4,0 7 395 489 4,0 7 771 329 4,0 8 156 359 4,0 8 434 356 9 619 456 9 882 058
Чистый операционный доход (Л/О/), р., без НДС 47 621 879 28,6 50 268 850 28,8 57 144 528 30,9 62 926 160 32,4 66 440 851 32,6 67 552 045 76 250 412 77 837 187
Коэффициент капитализации доходов постпрогнозного периода, % 13,2
Стоимость реверсии, р., без НДС 589 675 656
Издержки по продаже, р., без НДС (1,5 процента от стоимости реверсии) 8 845 135
Чистый операционный доход с учетом реверсии, р., без НДС 47 621 879 50 268 850 57 144 528 62 926 160 66 440 851 67 552 045 657 080 933
Фактор дисконта 0,922 0,783 0,665 0,565 0,480 0,408 0,250
Текущая стоимость денежного потока, р., без НДС 43 895 327 39 367 176 38 021 872 35 572 436 31 911 051 27 565 632 164 444 340
Стоимость гостиницы с учетом движимого имущества, р., без НДС 426 349 985
Корректировка на стоимость движимого имущества, р., без НДС 34 107 999
Стоимость гостиницы как объекта недвижимого имущества, округленно, р., без НДС 392 000 000
* Учитывая значительные размеры расчетной ОСР-модели, для удобства восприятия она приведена за ограниченный период времени и с изъятием данных за некоторые годы.
Существует мнение о том, что для определения стоимости гостиницы как объекта недвижимости необходимо проведение дополнительной корректировки на оборотный капитал. Такая корректировка не является обоснованной, поскольку в действительности у рационально управляемых гостиниц отсутствует положительный оборотный капитал - текущие активы финансируются за счет текущих пассивов, и между ними соблюдается соотношение 1 к 1 14.
Пример возможной реализации метода DCF представлен в таблице 8.
Заключение
Оценка стоимости гостиниц является достаточно сложной задачей, для решения которой требуются не только знания в области оценочной деятельности, но и знание специфики функционирования таких объектов. Нами предпринята попытка обобщить опыт по рассматриваемой тематике, существующий на развитых рынках недвижимости и предложить пути решения ряда проблем, с которыми могут столкнуться практикующие оценщики, а именно:
• верификация величины и структуры затрат на создание гостиничных объектов, полученных в результате оценки их стоимости;
• возможность применения экспресс-метода для индикативной оценки стоимости гостиницы;
• выделение стоимости гостиницы как объекта недвижимости из стоимости действующего бизнеса.
Разумеется, приведенные в статье материалы не являются обязательными к применению, но могут служить отправной точной при решении задач, связанных с оценкой стоимости гостиничных объектов.
ЛИТЕРАТУРА И ИНФОРМАЦИОННЫЕ
ИСТОЧНИКИ
1. RICS Valuation - Professional Standards. Incorporating the International Valuation Standards, March 2012.
2. Rushmore Stephen. Hotel valuation Thumb Rule // Hotels monthly, October 2003. URL: http:/www.hvs.com/article/594/hotel-val uation-thumb-rule
3. Пратт Шеннон П. Оценка бизнеса. Скидки и премии. М. : Маросейка, 2011.
4. Евстафьева Е. М., Федотова М. А. Премия за контроль и скидка за размер пакета: практическое применение отечественной статистики // Оценочная деятельность. 2008. № 1. URL: http://smao.ru/files/ magazine/2008/01/1_67-71.pdf
5. URL: http://www.coleschotz.com/2B79 63/assets/files/News/323.pdf
6. S. Lakshmi Narasimhan. Rooms and Food & Beverage: Optimizing Revenues and Profits. URL: http://hotelexecutive.com/ business_review/3694/rooms-and-food-beverage-optimizing-revenues-and-profits
7. Hotstats UK, Europe & MENA, 2013. Hotel Industry Report. URL: www.hotstats.com
8. Rushmore, S, & Baum, E. (2001). Hotel & Motel Valuations and Market Studies (2nd ed.). Illinois: The Appraisal Institute.
9. Rushmore S. MAI, FRICS, CHA (2004). In Defense of the «Rushmore Approach» for Valuing the Real Property Component of a Hotel. URL: http://www.hvs.com/article/1005/ in-defense-of-the-rushmore-approach-for-valu ing-the-real
10. Select-Service Hotels: A Guide to Understanding the Lodging Industry and One of Its Most Attractive Segments. URL: http://dspace. mit.edu/handle/1721.1/42012#files-area
11. Korobkin Alexey. Hotel Management Contracts in Russia and the CIS (2011). URL: http://www.hvs.com/article/5464/hotel-man agement-contracts-in-russia-and-the-ci
14 Rushmore S. MAI, FRICS, CHA (2004). In Defense of the «Rushmore Approach» for Valuing the Real Property Component of a Hotel. URL: http://www.hvs.com/article/1005/in-defense-of-the-rushmore-approach-for-valuing-the-
real
