CC BY
512
32 (170) - 2013
Финансовый менеджмент
УДК 658.15
СОВРЕМЕННЫЕ ТЕНДЕНЦИИ В УПРАВЛЕНИИ КОРПОРАТИВНЫМИ ФИНАНСАМИ
В. В. ИЛЬИН,
доктор экономических наук, профессор кафедры управления проектами и инвестициями E-mail: vladimir_v_ilyin@hotmail. com Московский городской университет управления
Правительства Москвы
В. Н. ЖУКОВ,
кандидат экономических наук, доцент кафедры бухгалтерского учета E-mail: vn-zhukov@mail. ru Российский экономический университет им. Г. В. Плеханова
В статье рассматриваются шесть новых тенденций, наметившихся в управлении корпоративными финансами за последние двадцать лет. Подчеркивается, что все тенденции обусловлены изменением внешних и внутренних условий деятельности корпораций, прежде всего воздействием последствий мирового финансового кризиса и возрастанием глобального давления на бизнес. Сделан вывод о необходимости усиления внутреннего контроля с целью раннего обнаружения и локализации возможных угроз для корпоративных финансов.
Ключевые слова: корпорация, финансы, корпоративный контроль, управление, стейкхолдерская модель управления, кризис, стратегия, агентская модель, финансовый риск, трансформация контрольной функции, внешний контроль, внутренний контроль.
По мере преодоления последствий мирового финансового кризиса и постепенного вхождения национального хозяйства России в глобальную экономическую среду происходит трансформация многих существующих институтов, и прежде всего юридических лиц. В их составе, согласно подготов-
ленному проекту изменений в Гражданском кодексе РФ, официально закрепляется такая конструкция, как корпорация.
Этот термин происходит от латинского corporatю и означает общество, союз, группу лиц, объединенных общностью профессиональных или сословных интересов. Сегодня в отечественных и зарубежных исследованиях, посвященных проблемам функционирования коммерческих корпораций, отчетливо выделились три подхода к определению сущности этого института.
1. Правовой подход. В соответствии с классическим определением под корпорацией понимается юридическое лицо, отличное и отдельное от владеющих им лиц (стейкхолдеров или акционеров). Корпорация может владеть собственностью, включая задолженности, подавать в суд и быть объектом судебных претензий.
Преимущество корпораций состоит в том,
что:
• собственники корпорации несут только ограниченную ответственность, они могут потерять только то, что они инвестировали;
• собственники корпорации имеют облегченную процедуру передачи права владения путем продажи акций;
• корпорации имеют неограниченную (unlimited life) форму существования;
• корпорации способны привлекать значительный дополнительный капитал и расширять масштабы своей коммерческой деятельности;
• уровень и профессионализм управления в корпорации значительно выше, чем в других организационно-правовых формах бизнеса. Недостатки корпораций связаны:
• со сложностью регистрации (incorporation) и высокой стоимостью образования корпорации;
• с двойным налогообложением (double taxation): сначала налогообложением доходов корпорации и затем - при распределении дивидендов между акционерами;
• с существованием так называемого франшизного налога (franchise tax), налога штата, применяемого, в частности в США, обычно регрессивного (ставка налога уменьшается с ростом основной суммы налогообложения). Это налог на право ведения коммерческой деятельности под корпоративным брендом;
• с тем, что корпорации являются предметом государственного регулирования;
• с тем, что корпорации лишены права конфиденциальности, потому что такое публичное образование (public limited partnership) обязано раскрывать свою информацию.
Одни исследователи (например, В. В. Заруц-кая) отождествляют корпорации исключительно с акционерными обществами, другие (например, Н. Г. Фроловский) включают в них все коммерческие организации (в том числе общества с ограниченной ответственностью, товарищества, производственные кооперативы). Широкой правовой подход разделяют и авторы упомянутого проекта поправок в Гражданский кодекс РФ.
2. Социально-управленческий подход (А. Д. Ра-дыгин, В. И. Шеин и др.), согласно которому корпорация представляет собой объединение индивидов в единое целое для совместного труда. Основное внимание здесь фокусируется на организационно-управленческих аспектах функционирования корпорации. В рамках данного подхода также считается, что корпорации - это крупные предприятия, причем они могут оказывать влияние не только на экономические, но и на политические процессы.
3. Экономический подход (В. Л. Иноземцев, Р. И. Капелюшников и др.), исследующий современную корпорацию с позиции институциональной теории. В соответствии с ним корпорация рассматривается как контракт между поручителем и исполнителем (принципалом и агентом), призванный обеспечить наиболее эффективное использование вверенных исполнителю ресурсов.
Ни один из приведенных подходов не является исчерпывающим, а только подчеркивает те или иные существенные стороны корпорации, обусловленные предметом конкретного направления научных исследований. На наш взгляд, в исследованиях, посвященных корпоративным финансам, корпорацию необходимо рассматривать как объединение на долевой основе капиталов физических и (или) юридических лиц с целью осуществления предпринимательской или иной деятельности. Данный подход не исключает вовлечения в корпорацию публичных (государственных, муниципальных) финансовых ресурсов.
Законодательное оформление института корпорации в России продиктовано главным образом изменениями, происходящими во всех областях управления этих экономических субъектов, и главным образом в области управления корпоративными финансами. В последние годы здесь со всей очевидностью проявились шесть тенденций.
Тенденция 1. Возрождение агентской модели управления корпоративными финансами. Это явление обусловлено стремлением многих корпораций восстановить доверие к себе экономических агентов. Оно сопровождается обострением агентской проблемы и ростом соответствующих издержек.
В условиях глобального финансового кризиса, по справедливой оценке Т. Г. Долгопятовой, имел место процесс возвращения крупных владельцев корпораций к руководству бизнесом, снимающий агентскую проблему и делающий ненужным использование внутренних механизмов контроля менеджмента.
Унитарная модель управления, доминирующая в условиях кризиса и основанная на неразрывном единстве собственности и менеджмента, сегодня, как правило, продолжает оставаться в непубличных корпорациях, т. е. там, где все управленческие действия проводят сами участники.
Агентская модель, напротив, стала характерной для тех корпораций, которые делегируют функции текущего управления финансами наемным менед-
жерам. В рамках агентской модели выделились два типа управления финансами корпораций - корпоративное управление и регулярный финансовый менеджмент, что наглядно изображено на рисунке.
Корпоративное управление призвано обеспечивать реализацию корпорациями стратегических целей своего развития, эффективное взаимодействие с внешней средой, соблюдение баланса интересов участников (акционеров) и менеджеров, минимизацию агентских издержек.
Основными задачами регулярного финансового менеджмента являются:
• удовлетворение потребностей корпорации в необходимом количестве финансовых ресурсов;
• формирование рациональной структуры и цены капитала;
• эффективное движение денежных средств по всем видам деятельности;
• достижение оптимального соотношения прибыли и финансовых рисков.
Тенденция 2. Возрастание внимания к управлению финансовыми рисками. Она вызвана усилением неопределенности внешней среды деятельности корпораций, что обусловлено частой сменой конъюнктуры на финансовых рынках, интеграцией отечественного бизнеса в мировую финансовую систему, офшоризацией денежных потоков, нестабильностью валют и другими причинами.
Стремление большинства корпораций минимизировать свои финансовые риски привело к трансформации парадигмы риск-менеджмента. На смену подходу, ограничивающему действия в области управления рисками рамками случайных мероприятий, пришла риск-ориентированная модель финансового менеджмента.
Новая парадигма отличается нацеленностью на раннее обнаружение, оценку и предотвращение возможных финансовых рисков. М. В. Романовский, А. И. Вострокнутова и другие авторы выделяют три особенности этой схемы. «Во-первых, она предполагает организацию на предприятии интегрированного объединенного риск-менеджмента, когда управление рисками координируется руководством компании, а каждый сотрудник рассматривает риск-менеджмент как часть его работы. Во-вторых, процесс управления рисками осуществляется в непрерывном режиме с постоянным мониторингом. В-третьих, управление рисками осуществляется в расширенном варианте, рассматриваются все риски и их возможные совокупности».
Порядок формирования и функционирования интегрированной системы риск-менеджмента подробно регламентирован рядом документов Комитета организаций - спонсоров Комиссии Тредвея, Международной федерации национальных обществ по стандартизации, а также почти 40 международными
ы
н и
ы
ч
в -
=
^
ы о и в н
н -
о =
-
о
а
н и
ы
ч: ы
и
ы «
в о
и
и
^
и н е
Агентская модель управления корпоративными финансами
7х"
13
и национальными стандартами и руководствами в области управления информационными технологиями (1Т), аудита и 1Т-безопасности.
Тенденция 3. Смена стратегии управления корпоративными финансами. В посткризисный период стратегические приоритеты российских корпораций в области управления финансами претерпевают закономерную смену. На взгляд авторов, эта трансформация стала пятой по счету за последние двадцать лет.
Если в начале рыночных преобразований (1992-1998 гг.) стратегия управления корпоративными финансами заключалась в создании финансовых условий для распределения сфер влияния и контроля над бывшей советской собственностью, то в период первого кризиса настал черед перераспределять российскую собственность.
На протяжении 1998-2000 гг. благодаря проведению залоговых аукционов главной стратегией корпораций стала концентрация капитала путем формирования бизнес-групп (холдингов).
Между двумя кризисами (2000-2008 гг.) стратегические приоритеты российских корпораций были сопряжены с вопросами обеспечения инвестиционной привлекательности. В это время сформировался мощный слой развивающихся компаний, успешно конкурирующих на внутреннем и внешнем рынках и активно привлекающих капитал для своего развития. Российский фондовый рынок стал важным фактором привлечения инвестиций и обеспечения экономического роста страны.
Мировой кризис, став причиной расстройства финансов многих отечественных корпораций, выдвинул на первый план задачи по обеспечению их стабильности и безопасности, снижению рисков. На протяжении 2008-2010 гг. стратегической целью управления корпоративными финансами была оптимальная адаптация организаций к условиям внешней среды.
Таким образом, в 1992-2010 гг. концентрация капитала российских корпораций обеспечивалась не только с помощью капитализации чистой прибыли, но и за счет перераспределения финансовых ресурсов между организациями путем интеграций, поглощений, слияний, вымывания миноритарных инвесторов и т. д.
Характерными чертами современной ситуации в России являются относительная макроэкономическая стабильность, высокая степень открытости отечественного бизнеса перед внешним миром,
жесткая конкуренция на рынках финансовых, материальных, трудовых, интеллектуальных и информационных ресурсов. Под воздействием указанных факторов начиная с 2010 г. в управлении корпоративными финансами происходит пятая по счету смена стратегических приоритетов.
Сегодня главным приоритетом в области стратегического управления корпоративными финансами становится развитие бизнеса на основе повышения конкурентных преимуществ организации. При этом наиболее четко обозначились три направления корпоративной финансовой политики.
Первое направление характеризуется стремлением многих корпораций к привлечению «длинных» денег - долгосрочных финансовых источников, необходимых для модернизации основного капитала.
Основными способами мобилизации «длинных» денег выступают:
• публичное размещение акций;
• привлечение долгосрочных кредитов банков;
• выпуск корпоративных облигаций;
• привлечение средств инвесторов и др.
По оценкам российского правительства, к 2020 г. предполагается достижение объема публичных размещений акций на внутреннем рынке (по рыночной стоимости) до 1,8 трлн руб., увеличение годового объема торгов биржевого рынка акций до 240 трлн руб., а также рост капитализации отечественного финансового рынка свыше 100 % ВВП.
Вторым направлением финансовой политики, обеспечивающей повышение конкурентных преимуществ корпораций в долгосрочном периоде, является ориентация на максимизацию рыночной стоимости бизнеса.
При стоимостном подходе к управлению корпоративными финансами усилия менеджмента фокусируются не столько на эффективной диверсификации денежных потоков между различными направлениями вложений, сколько на их капитализации (максимизации стоимости обыкновенных акций корпорации). В этом плане следует признать справедливой точку зрения А. М. Емельянова, Е. А. Шакиной и П. Ю. Старюка. Они полагают: актуализация будущей стоимости бизнеса создает условия для развития организации в долгосрочной перспективе, обеспечивает значимые конкурентные преимущества, повышает благосостояние участников, т. е. способствует достижению главной цели корпорации.
Все остальные цели - максимизация прибыли (краткосрочная цель), максимизация управленческого вознаграждения, приоритеты корпоративного поведения и социальной ответственности - имеют вторичное значение и подчинены главному.
Причины такой трансформации целей состоят в том, что решение задачи роста благосостояния позволяет акционерам:
• во-первых, надеяться на длительный период роста;
• во-вторых, понять риск или неопределенность в-деятельности компании;
• в-третьих, представлять периодичность поступления доходов;
• в-четвертых, прогнозировать объемы доходов. Третье направление стратегической финансовой политики связано с происходящей трансформацией существующей модели корпоративного управления. На смену акционерной модели, сложившейся в предыдущие периоды и основанной на примате интересов участников (акционеров) корпораций, приходит стейкхолдерская (социально ответственная) модель управления, ориентирующая менеджмент на действия с выгодой для всех заинтересованных сторон - государства, кредиторов, персонала и других агентов.
Согласно стейкхолдерскому подходу надежность и ответственность организации на рынке должны превалировать над стремлением наращивать свою прибыль. Благодаря этому обеспечивается рост доверия к фирме со стороны широкого круга контрагентов, а следовательно, повышаются ее конкурентные преимущества и создаются предпосылки для будущего развития.
Тенденция 4. Совершенствование институциональной среды деятельности акционерных обществ и других коммерческих корпораций. Свидетельством повышенного внимания к корпоративным институтам экономического развития является возросшая законотворческая активность, направленная на совершенствование институциональной среды деятельности акционерных обществ и других коммерческих корпораций. В 2010-2012 гг. основными новациями в этой области стали:
• изменение порядка трансфертного ценообразования и введение механизмов налогового контроля за трансфертными ценами;
• возможность уплаты единого налога на прибыль организаций по консолидированной группе налогоплательщиков;
• необходимость составления консолидированной финансовой отчетности в соответствии с требованиями международных стандартов финансовой отчетности;
• создание правового механизма выявления и пресечения злоупотреблений на организованных торгах финансовыми инструментами, иностранной валютой и товарами в форме неправомерного использования инсайдерской информации;
• совершенствование процедур объявления и выплаты дивидендов участникам акционерных обществ;
• повышение прозрачности информации о структуре собственности акционерных обществ и др. Тенденция 5. Кризис корпоративного управления. Как массовое явление, наблюдаемое с начала текущего столетия, он представляет собой закономерный результат возросшего корпоративного мошенничества. Рассматриваемая тенденция сохраняется со всей остротой и сегодня, пагубно воздействуя на финансы корпораций не менее, чем последствия глобального финансового кризиса.
По данным аудиторской компании PricewaterhouseCoopers, в России жертвами корпоративного мошенничества стали более половины коммерческих организаций. При этом наиболее часто встречающимися экономическими преступлениями являются незаконное присвоение активов и коррупция. От них страдают соответственно 43 и 34 % российских организаций.
Большинство фактов корпоративного мошенничества выявляются службами внутренней безопасности и внутреннего аудита. Однако случайное выявление мошенничества (40 % обнаружений) остается преобладающей тенденцией. Не менее впечатляющими оказались исследования, проведенные Ассоциацией сертифицированных специалистов по расследованию хищений. Согласно полученным результатам, организации только из-за мошенничества собственного персонала теряют до 6 % своего оборота.
Падение престижа корпоративного управления в глазах акционеров и всего общества тесно связано с участившимися фактами фальсификации финансовой отчетности. Этот тип мошенничества, нередко прикрываемый внешними аудиторами, направлен на завышение организациями оценочных значений своих финансовых результатов с целью создания псевдоусловий для роста курса акций и выплаты дополнительных премий (бонусов) топ-менеджерам.
Яркой иллюстрацией сказанного могут служить громкие скандалы вокруг недостоверной финансовой отчетности корпораций Enron, Global Crossing, WorldCom Inc., повлекшие за собой их крах.
Сегодня многие зарубежные и российские организации для преодоления кризиса корпоративного управления вводят у себя стандарты менеджмента качества, основанные на требованиях американского закона Сарбейнса - Оксли и предусматривающие следующие меры:
• создание независимого комитета по надзору за аудитом;
• формирование адекватной системы внутреннего контроля;
• управление финансовыми потоками на основе детальной отчетности;
• конфискацию премий (бонусов), выплаченных руководящим должностным лицам, в случае необходимости повторной подготовки финансовой отчетности;
• запрет на предоставление персональных займов руководящим должностным лицам и т. п. Защита интересов акционеров и стейкхолде-
ров, обеспечиваемая с помощью названных мер, в конечном счете призвана улучшить деловой имидж корпораций.
Тенденция 6. Трансформация контрольной функции управления корпоративными финансами. Этот курс, ставший закономерным результатом действия рассмотренных выше изменений, проявляется в стремлении многих российских корпораций повысить эффективность функционирования своих финансовых ресурсов за счет активизации всех функций управления и, в первую очередь, контроля. Эффективная система управления корпоративными финансами строится на сочетании механизмов внешнего и внутреннего контроля.
Внутренние механизмы контроля призваны снизить риски за счет недопущения (минимизации) конфликта интересов в отношениях между управленческим аппаратом, акционерами и другими заинтересованными сторонами. Вместе с тем, для оказания эффективного воздействия данные меры должны быть дополнены наличием отвечающих условиям конкретной страны внешних институтов, именуемых механизмами внешнего контроля. Внешние механизмы обеспечивают контроль за поступлением, хранением, инвестированием и выплатой средств, привлечением займов, поддержанием спроса на ценные бумаги компании.
В последние годы руководство корпораций уделяет много внимания формированию надежной системы внутреннего финансового контроля. Современная система внутреннего финансового контроля представляет собой совокупность функционального контроля и внутреннего аудита.
Функциональный контроль осуществляют специалисты (controllers или comptrollers), отвечающие за планирование и мониторинг использования ресурсов и деловую активность корпорации (маркетинг, производство и реализацию, качество продукции, дебиторскую задолженность, денежные потоки, запасы сырья и готовой продукции и т. д.). Кроме того, они отвечают за обеспечение руководства и менеджеров корпорации необходимой информацией для принятия управленческих решений. Функциональный контроль осуществляется на основе анализа текущей информации в рамках исполнения менеджерами управленческих функций. Эффективность такого контроля зависит от качества и своевременности предоставления информации.
Внутренний аудит (internal audit control) - это независимая оценка эффективности деятельности корпорации и органов ее управления в интересах ее собственников, проверка учета, финансовых и других операций как информативной базы для обслуживания управления. Это управленческий контроль, функциями которого являются измерение и оценка эффективности других (функциональных) видов контроля. Основная задача внутреннего аудита - представить участникам (учредителям, акционерам) и менеджменту корпорации независимые и объективные гарантии эффективности внутреннего контроля, защищенности активов, оценки рисков и мероприятий по управлению ими.
Системный подход к организации внутреннего финансового контроля сегодня позволяет комплексно решать усложнившиеся стратегические и тактические задачи управления корпоративными финансами, среди которых - создание финансовых условий для повышения конкурентоспособности и инвестиционной привлекательности организаций, оперативная адаптация их к изменениям внешней среды, минимизация уровня финансовых рисков, локализация корпоративных конфликтов и многие другие. Благодаря системному подходу обеспечивается синергетический эффект от взаимодействия двух типов управления корпоративными финансами -корпоративного управления и регулярного финансового менеджмента.
Прямым следствием трансформации внутреннего контроля, включая внутренний финансовый контроль, явилась институциализация этого инструмента управления. С 1 января 2013 г. статья 19 Федерального закона от 6 декабря 2011 г. № 402-ФЗ «О бухгалтерском учете» вменяет в обязанность каждому экономическому субъекту организовывать и осуществлять внутренний контроль совершаемых фактов хозяйственной жизни. Если финансовая отчетность экономического субъекта подлежит обязательному аудиту, то субъект к тому же обязан осуществлять внутренний контроль ведения бухгалтерского учета и составления финансовой отчетности.
Список литературы
1. Брейли Р., Майерс С. Принципы корпоративных финансов. М.: Олимп-Бизнес, 2012. 1 008 с.
2. Бригхем Ю., Гапенски Л. Финансовый менеджмент. Полный курс. В 2 т. / под ред. В. В. Ковалева. СПб: Экономическая школа, 2005.
3. ДоунсД., Гудман Д. Финансово-инвестиционный словарь. М.: ИНФРА-М, 1997. 586 с.
4. Долгопятова Т. Г. Корпоративное управление в российских компаниях: роль глобализации и кризиса // Вопросы экономики. 2009. № 6. С. 83-96.
5. Емельянов А.М., Шакина Е. А. Основные этапы эволюции концепций управления стоимостью компаний // Корпоративные финансы. 2008. № 4. С. 79-87. URL: http://www. ecsocman. hse. ru/mags/ cfjournal/2008-4 %20(8) /26559857.html.
6. Корпоративное мошенничество / ресурс библиотеки Института проблем предпринимательства. URL: http://www. ippnou. ru/article. php?idarticle=003875.
7. Корпоративные финансы : учебник / Величко Л. А. и др. СПб: Питер, 2013. 592 с.
8. О бухгалтерском учете: Федеральный закон от 06.12.2011 № 402-ФЗ. URL: http://www1.minfin. ru/common/img/uploaded/library/2011/12/402-FZ_0_ bukhuchete. pdf.
9. О защите инвесторов путем повышения точности и надежности корпоративной информации, предоставляемой в соответствии с законами о ценных бумагах, а также для других целей (закон Сарбей-нса - Оксли): закон федерального законодательства США по ценным бумагам от 30.07.2002. URL: http:// www.amnagency.ru/filemanager/download/337.
10. Основные направления деятельности Правительства Российской Федерации на период до 2018 года: приняты на расширенном заседании
Правительства Российской Федерации 31.01.2013. URL: http://www. government. ru/docs/22617.
11. Пайк Р., Нил Б. Корпоративные финансы и инвестирование. СПб: Питер, 2006. 784 с.
12. Старюк П. Ю. Управление стоимостью компании как основная задача корпоративного управления // Корпоративные финансы. 2007. № 2. С. 5-16. URL: http://www. ecsocman. hse. ru/mags/ cfjournal/2007-2 %20(2) /26553624.html.
13. Степанова А.Н., Иванцова О. М. Корпоративное управление: направление дискуссий // Корпоративные финансы. 2011. № 4. С. 122-132. URL: http://www. ecsocman. hse. ru/mags/cfjournal/2011-4 %20(20) /47359595.html.
14. Степанова А.Н., Кузьмин С. А. Корпоративное управление и операционная эффективность российских компаний // Корпоративные финансы. 2011. № 4. С. 24-39. URL: http://www. ecsocman. hse. ru/mags/cfjournal/2011-4 %20(20) /47356143.html.
15. СтиглицДж. Quis custodies ipsos custodies? Неудачи корпоративного управления при переходе к рынку // Экономическая наука современной России. 2001. № 4. С. 108-146.
16. Шаститко А. Е. Проблемы корпоративного управления и особенности перераспределения прав контроля в России: информационно-аналитический бюллетень фонда «Бюро экономического анализа». М.: БЭА. 2004. № 56. 26 с. URL: http://www. beafnd. org/common/img/uploaded/56.pdf.
17. Anderson R. Corporate Planning and Control. Macdonald & Evans Ltd: London, 1975.
18. Becht М., Bolton P., Roell A. Corporate Governance and Control / In: Handbook of the Economics of Finance (eds. G. Constantinides, M. Harris, R. Stulz). North-Holland, 2002.
19. Berle A., Means G. The Modern Corporation and Private Property. N. Y.: Macmillan, 1932.
20. Cadbury A. The report of the Committee on the financial aspect of corporate governance. L.: Gee & Co, 1992.
21. Freeman R. Strategic Management: A Stakeholder Approach. Pitman: Boston, 1984.
22. Shim J., Siegel J. Financial Management. N. Y.: Barron's, 1991.
23. ShleiferA., VishnyR. 1997. A Survey of Corporate Governance // Journal of Finance 2, p. 737-783.
24. Sell A., Krylov A. (Hrsg.). Corporate Governance. Unternehmensverfassung im Ost-WestDialog. Verlag Peter Lang: Bern - Berlin - Brussel -Frankfurt - Oxford - New York. 2006. 408 p.
