CC BY
122
РЕЖИМЫ ВАЛЮТНЫХ КУРСОВ РАЗВИВАЮЩИХСЯ СТРАН И СТРАН С ПЕРЕХОДНОЙ ЭКОНОМИКОЙ
CJ. Ветрена,
Rictitit эмнмнсш кыедиан! ipi Duikmii ндк Picigimi Ммдш
Траектория обменного курса денежной единицы имеет большое значение для экономики, соблюдения ее внутреннего и внешнего равновесия. Курс оказывает воздействие на динамику таких процессов в реальном секторе, как рост и изменение конкурентоспособности выпускаемой отечественными товаропроизводителями продукции; во внешнеэкономическом секторе влияет на сальдо торгового и платежного балансов; в монетарной сфере - на динамику иностранных активов государства. Темпы девальвации отражаются на графике обслуживания внешнего долга, уровне инфляции и множестве других показателей на макро- и микроуровнях.
При этом на различные области жизнедеятельности курсовая динамика может оказывать противоположные воздействия. С одной стороны, девальвация благоприятствует расширению экспортной деятельности и, соответственно, экспор-тоориентированных производств. С другой - существует риск генерирования инфляционных процессов, ведущих к снижению эффективности производств, ориентированных на внутренний рынок, падению жизненного уровня населения, а также удорожанию импортируемых товаров, сырья, энергоносителей. В связи с этим приоритетной задачей является поддержание баланса между стоимостями внутренней денежной единицы и иностранных валют, что гарантирует существование устойчивого равновесия на внутреннем рынке. Развивающиеся страны и страны с переходной экономикой для достижения указанной цели-используют весьма разнообразные курсовые режимы.
Международный валютный фонд в 2000 году представил новую классификацию действующих режимов валютных курсов, которая ранжирует их по степени гибкости.
Использование в качестве платежного средства валюты других стран или группы стран, заключивших денежный союз (exchange arrangements with no separate legal tender). Валюта другой страны обращается как единственное законное пла-
тежное средство. Также государство может участвовать в денежном союзе с другими странами, в рамках которого используется единая валюта. Принятие такого режима - форма добровольного отказа от контроля денежного предложения. При этом у национальных денежных властей отсутствует возможность проведения независимой монетарной политики.
Валютное правление (currency board arrangements). Режим, основанный на законодательном закреплении обязательства обменивать внутреннюю валюту на определенную иностранную валюту по фиксированному курсу. Выпуск национальных денег должен полностью обеспечиваться запасами иностранной (резервной) валюты.
Обычные фиксированные привязки (other conventional fixed peg arrangements). Страна (формально или фактически) устанавливает фиксированный курс, привязанный к основной валюте или валютному композиту, который колеблется в узких рамках (в большинстве случаев - ± 1 % относительно центрального паритета). Для привязки выбираются валюты стран - основных торговых и финансовых партнеров; веса при расчете среднего курсового значения определяются в зависимости от удельного веса потоков товаров, услуг и капитала данных стран в структуре внешней торговли. Национальные денежные власти готовы поддерживать фиксированный паритет посредством валютных интервенций. Гибкость проводимой монетарной политики в этом случае может быть большей, чем при валютном правлении или денежном союзе. Хотя традиционные функции центрального банка ограничены, денежные власти все же могут периодически регулировать уровень валютного курса.
Привязанный валютный курс, колеблющийся в границах горизонтального коридора (pegged exchange rates within horizontal bands). Существует формальная или фактическая привязка валютного курса, при которой границы его колебания шире, чем ±1% от официально установленного
г
1М1РУЦ11111ШШИЕСКИ ИММ ДД1Д1ЕСТ М1Д1Ш
курсового значения. В тех же пределах выдерживается варьирование денежной массы. Степень гибкости монетарной политики зависит от ширины используемого коридора.
Ползущая привязка (crawling pegs). Курс регулируется периодически на малую заранее объявленную фиксированную величину либо корректируется в зависимости от изменения определенных количественных индикаторов (например, на разницу между уровнем накопленной инфляции в стране и ее основных торговых партнерах и т.п.). Курс может снижаться, чтобы генерировать инфляционное регулирование массы обращающихся денег ("backward looking"), либо корректироваться на заранее объявленную фиксированную величину, меньшую прогнозируемого уровня инфляции ("forward looking"). Поддержание ползущей привязки налагает ограничения на денежно-кредитную политику, подобные тем, которые существуют при системе фиксированной привязки.
Валютный курс, колеблющийся в границах наклонного корвдора (exchange rates within crawling bands). Курс поддерживается в рамках неких границ колебания относительно центрального значения, которое периодически регулируется на заранее объявленную фиксированную величину или корректируется при изменении определенных количественных индикаторов. Степень гибкости валютного курса определяется шириной коридора. Его рамки могут быть выбраны на одинаковом расстоянии от центрального ползущего паритета. Иногда границы коридора могут расширяться постепенно и асимметрично (в последнем случае значение центрального курса заранее не объявляется). Обязательство поддерживать валютный курс в пределах установленного интервала также накладывает ограничения на монетарную политику, жесткость которой завит от ширины коридора.
Управляемое плавание без предварительного анонсирования динамики валютного курса (managed floating with no preannounced path for the exchange rate). Денежные власти влияют на колебания обменного курса через активные интервенции на валютном рынке без предварительного установления или объявления его значения. В процессе управления курсом отслеживаются состояние платежного баланса, величина международных резервов и параллельно анализируются текущие экономические тенденции.
Независимое плавание (independent floating). Валютный курс определяется на рынке под воздействием спроса и предложения на иностранную валюту. При этом Центробанк не проводит каких-либо валютных интервенций, нацеленных на сдерживание курсовой динамики и предотвращение чрезмерных колебаний обменного кур-
са. При таком режиме денежно-кредитная политика практически независима от политики валютного курса.
Режимы валютных курсов функционируют в рамках определенной денежно-кредитной системы. Сочетание монетарной политики и политики обменного курса в страновом разрезе приведено в таблице. В настоящее время МВФ приводит следующие основные виды денежно-кредитной политики:
1. Использование валютного курса в качестве номинального я к о-р я (exchange rate anchor). Денежные власти готовы покупать и продавать иностранную валюту по заданному котируемому курсу, чтобы удержать его на заранее объявленном уровне или в границах определенного интервала (в этом случае валютный курс служит номинальным якорем либо выступает промежуточной целью монетарной политики). Подобный тип денежно-кредитной политики применяется при использовании в качестве платежного средства валюты других стран или группы стран, заключивших денежный союз; валютном правлении; фиксированных привязках в границах валютного коридора либо без него и ползущих привязках, при которых величина корректировки обменного курса устанавливается исходя из так называемого предусмотрительного поведения (forward looking manner).
2. Использование в качестве номинального якоря денежных агрегатов (monetary aggregate anchor). Центральный банк использует имеющиеся в его распоряжении инструменты, чтобы поддерживать рост денежных агрегатов (Ml, М2 и др.) в заданном диапазоне; таргетируемые агрегаты становятся номинальным якорем или служат промежуточной целью денежно-кредитной политики.
3. Таргетирование инфляции (inflation-targeting framework). При данном режиме открыто объявляется целевой уровень инфляции на среднесрочную перспективу и устанавливается обязательство денежных властей по его поддержанию. Денежно-кредитная политика корректируется при отклонении прогнозируемого уровня инфляции от его объявленной величины. При этом деятельность по прогнозированию инфляции (имплицитно или эксплицитно) выступает промежуточной целью монетарной политики.
4. Поддерживающая программа МВФ или другие денежные програм-м ы (IMF-supported or other monetary program). Поддерживающая программа МВФ или другие денежные программы подразумевают проведение монетарной политики, при которой устанавливается минимальный уровень для размера международных резервов и максимальный - для чистых внутренних активов центрального банка.
■шпщшн шлтпенН ими дайджест«ншы
з
Некоторые страны не имеют ясных официально закрепленных целей денежно-кредитной политики, либо при ее проведении отслеживаются лишь отдельные индикаторы.
Широкая экономическая и финансовая диверсификация развивающихся стран и стран с переходной экономикой способствует значительному разнообразию их режимов валютных курсов - от очень жестких привязок денежных единиц до свободного плавания (с множеством вариаций).
Почти все страны, наиболее серьезно затронутые валютными кризисами 1995 и 1997 - 1998 годов, имели де-юре или де-факто привязанные обменные курсы или иные существенные ограничения, лимитирующие их движения. Напротив, страны, которые поддерживали более гибкие валютные режимы, большей частью не испытывали серьезных негативных воздействий (например, Мексика, Перу, Турция, Чили и ЮАР). Гибкие обменно-курсовые системы позволяют легче отклонять или поглощать существенные макроэкономические шоки, а также избегать значительных экономических издержек, которые часто сопровождают отмену режимов привязанных курсов. При этом от кризисов в наибольшей степени пострадали страны, привязанные или квази-при-вязанные обменные режимы которых деградировали на пиках кризисов. Вместе с тем государства с наиболее жесткими привязками были способны поддерживать их валютные курсы.
Безусловно, развитию кризисных явлений способствовали и другие факторы. Так, наиболее важной проблемой для России была хроническая неспособность правительства исполнять свои бюджетные обязательства. Бразилия также имела серьезные трудности в сфере государственных финансов. Для Кореи главная проблема заключалась не в завышенное™ обменного курса, а скорее в слабости финансового и реального секторов. Для Таиланда, Малайзии и в меньшей степени Индонезии основным кризисным фактором выступала именно завышенность валютного курса, однако состояние финансового и нефинансового секторов было также критическим. Следовательно, не только обменно-курсовой режим был главной причиной докризисной уязвимости стран и последовавшей стагнации, поэтому его изменение не привело к автоматической стабилизации экономической ситуации.
Если при неблагоприятных условиях властям не удается повысить внутренние процентные ставки и сохранить резервы, тогда спекулятивное давление на валютный курс может стать непреодолимым. В случае разрушения привязки, обесценение национальной денежной единицы, вероятно, окажется значительным, так как экономические агенты попытаются защитить свои внутренние активы, предъявив их для конвертации
на валютный рынок, а иностранный капитал устремится из страны, чтобы избежать развивающегося кризиса. В этой обстановке власти с оставшимися ограниченными резервами не способны стабилизировать курс; рынок, функционирующий без официальной поддержки, становится неликвидным и двигается хаотично. Финансовый упадок и сильное обесценение внутренней валюты взаимно усиливаются. Таким образом, привязанные или квази-привязанные курсы (или жестко управляемое плавание) в большинстве случаев способствуют развитию неблагоприятных обстоятельств, которые впоследствии делают эти режимы склонными к финансовым кризисам, наносящим значительный ущерб экономике.
Действительно, плавающий обменный курс, напротив, допускает большую гибкость денежно-кредитной политики во время давлений на валютный рынок и других экономических трудностей. Если курс двигается вверх или вниз под воздействием рыночных сил, хозяйствующие субъекты и финансовые институты вынуждены осознавать риски, присущие иностранным заимствованиям и другим валютным операциям. Плавание не устраняет использования официальных валютных интервенций и регулирующих механизмов монетарной политики, влияющих на обменный курс. Однако попытки жестко управлять валютным курсом через стерилизующие интервенции могут воссоздать риски и проблемы, сопутствующие привязанному курсу.
Таким образом, для стран с существенной вовлеченностью в мировые финансовые рынки режимы плавающих валютных курсов - более уместный, хотя не универсальный выбор. Между тем для развивающихся и переходных экономик, нуждающихся в хорошо развитой инфраструктуре, включающей устойчивые финансовые институты и рынки, привязки могут обеспечить простой и доступный якорь для денежно-кредитной политики. Несмотря на увеличивающееся число государств (включая многие страны с переходной экономикой), которые официально характеризуют свои обменно-курсовые режимы как управляемое или независимое плавание, большинство из них поддерживают некоторые формы привязок или иные узко ограниченные лимиты колебаний валютного курса.
Под режимом привязанного валютного курса подразумевается обязательство властей по ограничению курсовых колебаний со степенью, которая обеспечивает значимый номинальный якорь для рыночных ожиданий относительно поведения валютного курса. При этом требуется соответствующее поддерживающее влияние денежно-кредитной политики.
Помимо полного принятия валюты другой страны, наиболее жесткой формой привязки яв-
4
НМРМЦПШД1ШТПЕС111 КУИМ ДД|Д1ЕСТ-М1Д1Ш
ляется валютное правление, при котором монетарная политика всецело подчинена режиму обменного курса. Расширение и сжатие денежной базы (и, соответственно, колебания внутренних процентных ставок) определяются притоком и оттоком иностранных активов. При этом отсутствует возможность корректировки реального валютного курса. Следовательно, регулирование экономических условий, воздействующих на равновесный реальный курс, включая временные шоки, необходимо производить другими способами, в том числе с помощью изменения уровня внутренних цен и издержек, а также (обычно краткосрочного) воздействия на масштабы экономической активности и занятости. Таким образом, страны с валютным правлением должны особенно эффективно поддерживать необходимую гибкость их экономической политики.
Даже для стран, которые ввели валютное правление, также как и для государств с менее жесткими формами режимов, разумной политикой, способствующей удержанию "якорных" свойств курсовой динамики, может стать привязка* к валютному композиту. Веса различных валют могут отражать, например, доли соответствующих торговых партнеров страны в ее внешнеторговом обороте или другие параметры. В качестве альтернативы привязка к одной валюте имеет преимущество в уменьшении изменчивости номинального и реального обменного курса, что актуально главным образом для стран с торговыми партнерами, принадлежащими к одной из основных валютных арен. В этом случае привязка к валютному композиту может снизить макроэкономические выгоды поддержания постоянного двустороннего обменного курса, обеспечивающего ценовое сходство и эквивалентность экономических трансакций.
Таким образом, основной группой стран, для которых те или иные виды привязанных курсов остаются приемлемыми, являются малые экономики, главный торговый партер которых поддерживает стабильную монетарную политику. Для таких стран нецелесообразно нести издержки, пытаясь проводить независимую денежную политику. Государства с годовым уровнем валового внутреннего продукта ниже 5 млрд дол. США в' подавляющем большинстве имеют курсовые привязки. Так, денежные единицы островных кариб-ских экономик, некоторых малых центральноамериканских стран и тихоокеанских островных государств привязаны к доллару США. Валюты стран так называемой зоны франко имеют привязку к французскому франку (начиная с 1999 года - к евро); Лесото, Намибия и Свазиленд - к южноафриканскому рэнду; Бутан и Непал (годовой уровень ВВП которых несколько выше 5 млрд дол. США) - к индийской рупии; Бруней - к син-
ИНМЦНШ Л1М1ТПЕС111 ими ДАЙДЖЕСТ411МСЫ
гапурскому доллару. Денежные единицы других малых стран главным образом с более диверсифицированной внешней торговлей привязаны к валютному композиту.
Другая группа государств, для которых ограниченно гибкие курсовые режимы также могут быть актуальны, - наиболее развитые страны с переходной экономикой Центральной и Западной Европы, которые оспаривают членство в Евросоюзе и участие в Европейском валютно-экономическом союзе. Однако для кратко- и среднесрочного периодов по различным соображениям приводятся доводы против привязок этими странами своих валют в пользу большей гибкости обменных режимов. Необходимо время, чтобы усилить налоговую политику и устранить недостатки в финансовом секторе и таким образом лучше подготовиться к полной либерализации рынка капиталов.
Развивающиеся страны, которые пытаются снизить уровень внутренней инфляции, составляют третью группу стран, для которых целесообразны привязки валютного курса. Рядом этих государств вполне успешно осуществлена стабилизация, основанная на управлении обменным курсом. Однако ключом к успеху во многих случаях было предвидение того, когда и как следует уйти от привязки, которая выполнила свою функцию и помогла в достижении дефляции со сравнительно небольшими экономическими издержками, которые не существенны в масштабах долгосрочною периода.
Для определенного числа крупных, средних и малых развивающихся стран и стран с переходной экономикой некоторые формы привязанных курсов (горизонтальный и наклонный коридор, жестко управляемое плавание) также могут быть вполне применимыми режимами. Наиболее ярким примером из них является Китай.
Официальная политика обменного курса Китая - управляемое плавание, но фактически с середины 1995 года валютный курс юаня тесно связан с долларом США. Значительное положительное сальдо текущего счета платежного баланса, высокий уровень международных резервов и поддержание контроля, существенно ограничивающего краткосрочный приток и отток капитала, позволили Китаю в период недавних валютных кризисов де-факто сохранить привязку курса. В результате Китай внес важный вклад в восстановление финансовой стабильности в регионе.
Многие из ограниченно-гибких курсовых режимов могут успешно функционировать, если выполняются некоторые ключевые условия. Наибольшее значение приобретает связь между политикой валютного курса, денежно-кредитной и макроэкономической политикой в целом. Так, внутреннее расширение денег и кредита не дол-
5
жно разрушать курсовой режим. Если начинает нарастать заметный дисбаланс между текущим валютным курсом и его экономически обоснованным уровнем, разумным может быть регулирование курса другими монетарными инструментами. При этом начинать корректировку следует до того момента, когда необходимые изменения могут вызвать серьезную дестабилизацию. Для того чтобы избежать кризисных явлений в результате корректировки валютного курса, когда она потребуется, важно гарантировать, что внутренние агенты и финансовые институты не взяли на себя значительный объем иностранных обязательств, так как привязанный курс обеспечивал им образование квази-премии.
Большинство стран с привязанными курсовыми режимами не фиксирует курс абсолютно, а охотнее берет официальное обязательство удерживать его в пределах некоторого коридора. Это обязательство может принимать форму публичного объявления границ коридора, то есть допустимых значений варьирования обменного курса, который власти будут поддерживать, покупая и продавая на рынке валютные средства; или форму коридора де-факто, когда общественность узнает о политике государства через его действия на рынке.
Если инфляционный уровень в стране значительно выше, чем в основных индустриальных странах (и снизить инфляцию до низкого уровня не удается либо не преследуется такая цель), ползущая привязка или наклонный коридор становятся приемлемым выбором для режима валютного курса. Пассивные ползущая привязка или наклонный коридор, когда паритет регулируется на фактически сложившийся уровень инфляции, помогают избежать тенденции завышения реального валютного курса. Регулированием курса также может быть скорректирован возникший дисбаланс текущего счета. Однако недостаток такого режима состоит в том, что он не обеспечивает среднесрочный номинальный якорь, хотя может помочь стабилизировать курсовую динамику в краткосрочном периоде. Постоянное смещение курса на фактический уровень инфляции ведет к дальнейшему росту цен.
Стратегия, которая имеет своей целью преодоление данной проблемы и переход к постепенной дефляции, должна основываться на активной ползущей привязке с заранее объявленными темпами изменения валютного курса (в целях благоприятного воздействия на ожидания и процесс формирования цен). Однако для того чтобы активная ползущая привязка была способна стабилизировать ожидания, власти должны иметь серьезные обязательства по ее поддержанию. Это в свою очередь предполагает, что правительство может столкнуться со значительными
издержками, отменяя данный режим. Подобное развитие событий имело место в некоторых странах, когда первоначально успешная стабилизация, основанная на регулировании обменного курса, впоследствии потерпела неудачу.
Действительно, основная трудность в поддержании коридора, включая наклонную его разновидность, наступает тогда, когда значение валютного курса стремится к границам заданного диапазона. В этом случае экономика сталкивается с теми же проблемами, что и при стандартной привязке курса. В условиях стран с существенной вовлеченностью в мировые рынки капитала валютные коридоры восприимчивы к спекулятивным атакам в точности, как и привязки. Так, курсы денежных единиц Мексики (перед декабрем 1994 года), Индонезии (перед августом 1997 года) и России (перед августом 1998 года) поддерживались именно в рамках наклонных валютных коридоров. Валютные коридоры обычно функционируют как режимы политического компромисса, когда существует готовность денежных властей регулировать центральный курсовой паритет в зависимости от изменения экономических условий, но ощутимая девальвация не приветствуется правительством.
Среди широкого набора режимов валютных курсов управляемое плавание тяготеет к более гибкому их классу. Тем не менее на практике управляемое плавание может покрывать спектр режимов от привязывания де-факто до почти свободного плавания. В целом управляемое плавание обеспечивает номинальный якорь и помогает стабилизировать валютные курсы, а также способствует снижению инфляционных и девальваци-онных ожиданий. Между тем данный режим может являться объектом рыночного давления и фактором потенциальных валютных кризисов.
При свободном плавании допускается значительное воздействие рыночных сил на валютный курс (в краткосрочном и долгосрочном периодах). Посредством официальных интервенций и проведения соответствующей денежно-кредитной политики власти могут попытаться ограничить курсовые колебания в ближайшей перспективе, при этом не устанавливая политических обязательств сохранить значение курса в определенных рамках. Следовательно, валютный курс не выступает номинальным якорем, а режим свободно управляемого плавания является той же категорией, что и свободное плавание.
В современных условиях со все большей вовлеченностью развивающихся стран и стран с переходной экономикой в мировые рынки капитала ряд из них перешел к применению режима свободно управляемого плавания валютного курса денежной единицы. Поскольку курс не выполняет роль номинального якоря, ключевой воп-
I
НМШЦНШ НМНПЕСШ ЯШМ ШМИЕМИНШ
рос состоит в том, как установить заслуживающий доверие альтернативный якорь. В этом случае важно институциональное устройство государства. В частности, необходима независимость центрального банка, для того чтобы сгладить опасения, что отсутствие якоря может запустить "печатный станок". Центральный банк, имея значительную операционную самостоятельность, должен проводить соответствующее номинальное таргетирование, отказавшись от возможности эмиссионного финансирования потребностей государственного сектора и(или) других действий, идущих в противоречие с монетарной политикой.
При использовании подвижных курсовых режимов может осуществляться таргетирование инфляции, успешное применение которого также требует, чтобы центральный банк был свободен от признаков бюджетного влияния и давлений, налагаемых краткосрочными политическими соображениями. Поскольку существуют значительные лаги в воздействии инструментов монетарной политики на инфляцию, важно производить эффективное прогнозирование, чтобы вовремя выполнять необходимые экономические изменения, позволяющие избегать превышения уровнем инфляции установленных рамок.
Альтернативой таргетированию инфляции как номинальному якорю при режиме плавающего валютного курса является таргетирование определенного денежного агрегата (или группы агрегатов). Такая политика особенно привлекательна для стран, в которых отмечается достаточно тесная зависимость между ростом денежного предложения и инфляцией, и денежные власти которых, соответственно, имеют хороший контроль над таргетируемыми агрегатами. Однако развивающиеся страны редко удовлетворяют этим условиям. Тем не менее границы денежного роста могут использоваться, если они являются эффективным средством передачи намерений денежных властей. Таким образом, установление лимитов увеличения денежного предложения может применяться скорее как дополнение, чем полная замена таргетирования инфляции.
Все режимы обменных курсов (за исключением абсолютно свободного плавания) функционируют под определенным воздействием валютных интервенций и валютного контроля. В связи с этим необходимо признать, что даже для тех развивающихся стран и стран с переходной экономикой, которым свойственно двигаться к полному плаванию курса, пренебрежение курсовой динамикой вряд ли будет желаемой политикой. При наличии слабого и имеющего влияние на сравнительно малое число агентов валютного рынка, очевидно, что обменный курс будет изменчивым (если власти не обеспечивают определенное управление и поддержку). Эта проблема
• ' тггг'.
устранима, если в стране проводится устойчивая макроэкономическая политика, которая может жестко закрепить рыночные ожидания относительно будущей денежно-кредитной политики и политики валютного курса. При этом в условиях крайней неразвитости и несовершенства финансовых рынков нивелирование валютных рисков может быть связано со значительными издержками (а при определенных обстоятельствах может быть невозможным).
Действительно, факты указывают на то, что развивающиеся страны с гибкими курсовыми режимами в большинстве случаев на практике все же не пренебрегают поведением валютного курса. Они главным образом нацелены на регулирование макроэкономических шоков, оперирование процентными ставками и международными резервами, а не курсом денежной единицы. При этом стерилизующие интервенции в основном более эффективны в странах, где доступ на международные рынки капитала ограничен и, следовательно, власти имеют большую возможность воздействовать на валютный рынок, непосредственно покупая и продавая валюту.
Для стран, характеризующихся высокой подвижностью международного капитала, эффективность стерилизующих интервенций, вероятно, во многом ограничена. Однако готовность центрального банка и казначейства поддерживать обязательства по защите валютного курса, используя их собственные ресурсы, может сгладить ожидания рыночных участников. С другой стороны, если экономические агенты твердо пришли к выводу, что официальные усилия по контролю курса посредством интервенций, - особенно интервенций, не поддерживаемых монетарной политикой, - не действенны, сдержать давление на валютный курс будет чрезвычайно сложно.
Имеются различные результаты использования валютного контроля (как части политики обменного курса) странами, тесно связанными с мировыми рынками капитала. Здесь уместно разграничить контроль оттока капитала, который устанавливается, чтобы противостоять понижательному давлению на валютный курс, и контроль притока капитала, который призван препятствовать отдельным формам иностранных вливаний. До конца неясно, может ли контроль притока капитала эффективно сдерживать повышательное давление на валютный курс в странах, которые поддерживают значительную открытость перед мировыми финансовыми рынками. Однако такой контроль может избирательно влиять на определенные виды иностранных инъекций. Валютный контроль, который, например, противодействует притоку прямых иностранных инвестиций или долгосрочных кредитов может косвенно поощрять краткосрочные ссудные потоки
■тгацти ммипесш ими дайджест мшш
7
в страну либо наоборот. Между тем, приток краткосрочных кредитов также может нести в себе определенные риски кризисов. Если валютный контроль, напротив, препятствует краткосрочным иностранным вложениям, он может облегчить защиту курсов от повышательного давления, порождаемого временными притоками капитала.
Исполнительный Совет МВФ, рассмотрев ключевые аспекты, касающиеся режимов обменных курсов в условиях повышающейся международной подвижности капиталов, сделал следующие выводы:
- ни один из режимов валютного курса не может применяться во всех странах либо использоваться при любых обстоятельствах. Какой бы курсовой режим не устанавливался, его устойчивость неотъемлема от проводимой макроэкономической политики;
- существующая система гибких обменных курсов между тремя основными мировыми валютами, по всей видимости, сохранится. Соответственно, странам следует приспосабливаться к условиям общей изменчивости валютных курсов. Большая несоотнесенность и непостоянство основных валют -причина для беспокойства, особенно для малых открытых экспортоориентированных экономик;
- в последние годы отдельные государства с трансформирующимися экономиками ввели гибкие режимы валютных курсов. Между тем, даже в условиях курсовой гибкости необходимо последовательное проведение поддерживающей макроэкономической политики. Также требуется закрепление определенных целей, обеспечивающих номинальный якорь, то есть денежное или инфляционное таргетирование.
- широкие колебания валютных курсов в малых и средних открытых экономиках могут носить значительные экономические издержки. Хотя обменные курсы должны быть доступны для регулирования рыночными силами, приемлемым подходом может считаться использование определенных инструментов денежно-кредитной политики, в том числе валютных интервенций, для ограничения курсового непостоянства.
- если проводится заслуживающая доверия макроэкономическая политика, и имеются соответствующие финансово-экономические институты, то привязка валютных курсов может быть жизнеспособной для малых открытых экономик, главным образом тех, которые менее подвержены краткосрочным перемещениям капитала либо имеют одного доминирующего торгового партнера.
I
нмшцниа дшшиЕсм шти дайджест•имш
